Sử dụng các mô hình Kinh Tế Lượng để phân tích và định giá cổ phiếu trên thị trường Chứng khoán Việt Nam.DOC

Sử dụng các mô hình Kinh Tế Lượng để phân tích và định giá cổ phiếu trên thị trường Chứng khoán Việt Nam

Mục lục

4 Nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán 65 Thành phần tham gia vào thị trường chứng khoán 7

Chương 2: Những lý luận chung về danh mục đầu tư

Chương 3: Các mô hình phân tích biến động và dự báo lợi suất

2 Kiểm định tính dừng của chuỗi lợi suất các cổ phiếu 183 Kiểm định sự thay đổi của lợi suất và dao động của lợi suất các CP 21

Chương 4: Mô hình CAPM 52

2 Quản lý lợi suất kỳ vọng của thị trường E( Rm) 53

4 Đường thị trường Chứng khoán (Stock Market Line) 56

Chương 5: Vận dụng mô hình CAPM để phân tích

3.2 Hồi quy lợi suất của từng cổ phiếu

8 ứng dụng của mô hình CAPM vào chính sách công ty 84

A.Giới thiệu

Thị trường Việt Nam nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng đangtrong quá trình phát triển, việc xác định được giá trị của các tài sản tài chính như:Cổ phiếu, Trái phiếu trên thị trường và rủi ro của nó khi đầu tư hay nắm giữ cáctài sản này, và đặc biệt là rủi ro của cả hệ thống thị trường Điều này rất có ý nghĩađối công tác phát hành, quản lý và đầu tư trong thị trường chứng khoán.

Trong thị trường chứng khoán, các công ty chứng khoán với vai trò rất quantrọng là một định chế tài chính trung gian nhằm thực hiện các nghiệp vụ trên thịtrường chứng khoán, nơi mà các đòi hỏi đối với đội ngũ Cán bộ, Nhân viên phảicó trình độ chuyên môn cao, bộ mày tổ chức phù hợp để thực hiện vai trò trunggian môi giới mua và bán chứng khoán, đồng thời tư vấn cho các nhà đầu tư, cácnhà quản lý có những quyết định đúng đắn trước khi tham gia vào thị trường Nhờcó như vậy mà chứng khoán được lưu thông trên thị trường từ nhà phát hành tớinhà đầu tư, nơi mà người mua - người bán có thể gặp nhau, chao đổi làm tăng tínhthanh khoản của chứng khoán để từ đó thúc đẩy sự phát triển của cả nền kinh tếnói chung và thị trường chứng khoán nói riêng.

Việc đưa trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh vào hoạtđộng 7/2000 đã đánh dấu một bước ngoặt trong quá trình cải cách kinh tế ở ViệtNam, khẳng định quyết tâm phát triển kinh tế thị trường theo định hướng XHCNcủa Đảng và Chính phủ trong tiến trình đổi mới Và tính đến 5/2007 đã có trên 50công ty chứng khoán niêm yết trên thị trường và đi vào hoạt động với đầy đủ cácnghiệp vụ, trang thiết bị để đảm bảo có thể hoạt động một cách có hiệu quả trênthị trường, và trong đó phải kể đến những nghiệp vụ rất quan trọng như là: quản lýdanh mục đầu tư, quản trị rủi ro

Về thực chất, quản lý danh mục đầu tư hay xác định rủi ro để từ đó có thểđịnh giá được chứng khoán là việc áp dụng những chiến lược đầu tư hiện đại,

những kiến thức trên ghế nhà trường và các công cụ phân tích chuyên nghiệp vàoviệc lựa chọn danh mục đầu tư chứng khoán sao cho lợi tức là tối đa, mà rủi ro làtối thiểu nhờ đa dạng hoá danh mục đầu tư “không nên bỏ trứng vào cùng mộtgiỏ” Thiết lập một danh mục đầu tư cần phải xem xét hai khía cạnh đó là giá hoặclợi suất của từng tài sản và mối quan hệ giữa giá và lợi suất của các tài sản Trêncơ sở kết hợp các nguyên lý trong hoạt động đầu tư xác định các thái độ của nhàđầu tư ta có thể phân tích và định giá các loại tài sản.

Lý thuyết và thực tiễn của nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư đã được đúckết và phát triển qua nhiều năm qua trên thị trường chứng khoán trong nước cũngnhư trên thế giới Việc khai thác những kiến thức này nhằm áp dụng có chọn lọcvào thị trường chứng khoán Việt Nam góp phần làm ổn định và phát triển mộtcách có hiệu quả của thị trường Đó cũng chính lý do để chúng tôi lựa chọn đề tài:

“Sử dụng các mô hình Kinh Tế Lượng để phân tích và định giá cổ phiếu trênthị trường Chứng khoán Việt Nam”.

Số liệu để phân tích và ước lượng trong chuyên đề này dựa vào giá của 4loại cổ phiếu DHA, BBT, HAP, BPC được công bố trên thị trường chứng khoánViệt Nam từ đầu năm 2000 đến hết tháng 3 năm 2007, làm căn cứ để phân tích vàđịnh giá danh mục đầu tư.

Xét về mặt hình thức thì thị trường chứng khoán là nơi chao đổi, mua bán,chuyển nhượng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán.

2 Lịch sử hình thành thị trường chứng khoán Việt Nam

Xây dựng thị trường chứng khoán(TTCK) là mục tiêu của Đảng và Chínhphủ Việt Nam đã được định hướng từ đầu thập kỷ 90 (thế kỷ 20) Một trong nhữngbước đii đầu tiên có ý nghĩa khởi đầu cho xây dựng thị trường chứng khoán ở ViệtNam là việc thành lập ban nghiên cứu xây dựng và phát triển thị trường vốn thuộcNgân hàng Nhà nước( Quyết định số 207/QĐ-TCCB ngày 6/11/1993 của thốngđốc Ngân hàng Nhà nước) với nhiệm vụ nghiên cứu xây dựng đề án và chuẩn bịcác điều kiện để thành lập TTCK theo bước đi thích hợp Vì vậy tháng 9/1994,Chính phủ quyết định thành lập ban soạn thảo pháp lệnh về chứng khoán và thịtrường chứng khoán do đồng chí thứ trưởng Bộ Tái Chính làm trưởng ban Ngày29/6/1995 Thủ tướng Chính phủ đã có quyết định số 361/QĐ-TTG thành lập banchuẩn bị tổ chức TTCK giúp Thủ tướng chỉ đạo và chuẩn bị các điều kiện cậnthiết cho việc xây dựng thị trường chứng khoán ở Việt Nam.

Ngày 11/7/1998 Chính phủ ban hành nghị định số 48/1998/NĐ-CP quy địnhviệc phát hành chứng khoán ra công chúng, giao dịch Chứng khoán và các dịch vụ

liên quan đến Chứng khoán Thủ tướng Chính phủ ra quyết định số TTG về việc thành lập trung tâm giao dịch Chứng khoán, 2 trung tâm giao dịch sựkiến là Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh Ngày 1/8/1998 Chủ tịch uỷ banChứng khoán ra quyết định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành quy chế tổ chức vàhoạt động của trung tâm giao dịch Chứng khoán, khẳng định trung tâm giao dịchlà đơn vị sự nghiệp có thu, trực thuộc ủy ban Chứng khoán Nhà nước, có tư cáchpháp nhân, có trụ sở, con dấu và tài khoản riêng Kinh phí hoạt động của trungtâm giao dịch Chứng khoán do Nhà nước cấp Ngày 13/10/1998 UBCKNN rathông tư số 01/1998/TT-UBCK hướng dẫn nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày11/7/1998 về việc phát hành cổ phiếu, trái phiểu ra công chúng Đến ngày28/7/2000 trung tâm giao dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh chính thức đivào hoạt động, đánh dấu sự phát triển vượt bậc của kinh tế nước ta.

127/1998/QĐ-3 Chức năng của thị trường chứng khoán

 Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế: Khi các nhà đầu tư mua Chứngkhoán cho các công ty phát hành thì số tiền của nhàn rỗi của họ được đưavào sản xuất kinh doanh tạo ra của cải vật chất cho xã hội Thông quaTTCK Chính phủ và Chính quyền các địa phương cũng huy động đượccác nguồn vốncho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế,phục vụ các nhu cầu chung của xã hội.

 Cung cấp môi trương đầu tư cho công chung: TTCK cung cấp cho côngchúng một môi trường đầu tư lành mạnh với nhiều cơ hội dành cho tất cảmọi người Các loại Chứng khoán trên thị trường có tính chất hấp rẫnkhác nhau, có độ rủi ro khác nhau cho phép các nhà đầu tư có các lựachọn phù hợp với mình.

 Tạo tính thanh khoản cho các Chứng khoán : Nhờ có TTCK các nhà đầutư có thể chuyển đổi các Chứng khoán mà họ đang sở hữu thành tiền hoặccác loại Chứng khoán khác Khả năng thanh khoản là một trong những

đặc tính hấp dẫn các nhà đầu tư, đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt vàan toàn của vốn đầu tư TTCK hoạt động càng năng động thì tính thanhkhoản của Chứng khoán càng tăng.

 Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp: Thông qua thị trường Chứngkhoán hoạt động của các doanh ghiệp được phản ánh một cách tổng hợpvà chính xác, từ đó tạo môi trường cạnh tranh lạnh mạnh nhằm nâng caohiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sảnphẩm.

 Tạo môi trường giúp Chính phủ thực hiện các chính sách vĩ mô Các chỉsố của TTCK phản ánh các động thái của nền kinh tế một cách nhạy bénvà chính xác Giá các Chứng khoán tăng nên cho thất đầu tư đang mởrộng, nến kinh tế tăng trưởng và ngược lại Vì thế TTCK được coi làphong vũ biểu của nền kinh tế Thông qua TTCK Chính phủ có thể muabán Trái phiếu để tạo ra nguốn thu bù đắp những thâm hụt ngân sách vàquản lý lạm phát Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số cácchính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảmbảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế.

4 Nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán

4.1 Nguyên tắc cạnh tranh

Theo nguyên tắc này giá cả trên thị trường Chứng khoán phản ánh quan hệcung cầu về Chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty.Trên thị trường sơ cấp các nhà phát hành cạnh tranh với nhau để bán Chứng khoántheo các mục tiêu của mình Trên thị trường thứ cấp các nhà đầu tư cũng cạnhtranh tự do để tìm kiếm lợi nhuận cao nhất, và giá cả được hình thành theo phươngthức đấu giá.

4.2 Nguyên tắc công bằng

Nguyên tắc này nhằm đảm bảo lợi ích cho tất cả những người tham gia vào

thị trường Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia đều phải tuân thủ nhữngquy định chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin và trong việc gánhchịu các hình thức sử phạt nếu vi phạm các quy chế đó.

4.3 Nguyên tắc công khai

Chứng khoán là các hàng hoá trừu tượng, người đầu tư không thể kiểm tratrực tiếp được các thông tin có liên quan Vì vậy TTCK phải được xây dựng trêncơ sở hệ thống công bố thông tin tốt Theo luật định, các bên phát hành Chứngkhoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung thực và kịp thời những thông tin có liênquan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành Công bố thông tin được được tiếnhành khi phát hành lần đầu cũng như theo các chế độ thường xuyên và đột xuất,thông qua các thông tin có liên quan Vì vậy TTCK phải được xây dựng trên hệthống công bố thông tin tốt Nguyên tắc này nhằm bảo hộ người đầu tư, song đồngthời nó cũng đồng nghĩa rằng một khi cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời và chínhxác thì người đầu tư phải chịu trách nhiệm về các quyết định đầu tư của mình.4.4 Nguyên tắc trung gian

Trên thị trường chứng khoán, các giao dịch được thực hiện thông qua tổchức trung gian là các công ty chứng khoán Trên thị trường chứng khoán sơ cấpcác nhà đầu tư không mua trực tiếp của nhà phát hành mà mua từ các nhà bảo lãnhphát hành Trên thị trường thứ cấp, các nhà môi giới mua bán Chứng khoán giúpcác khách hàng.

Nhà phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trườngchứng khoán, là người cung cấp các chứng khoán cho thị trường Các nhà pháthành như: Chính phủ và Chính quyền địa phương phát hành trái phiếu Chính phủvà rái phiếu địa phương; Các công ty thì phát hành ra cổ phiếu hay trái phiếu côngty; Các tổ chức tài chính thì phát hành các công cụ tài chính như : trái phiếu 5.2 Nhà đầu tư

Nhà đầu tư là người tham gia vào quá trình mua và bán Chứng khoán

- Các nhà đầu tư cá nhân là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời thamgia mua bán trên TTCK với mục đích kiếm lời Tuy nhiên trong đầu tưthì lợi nhuận luôn gắn với rủi ro,, và lợi nhuận càng cao thì rủi ro cànglớn.

- Các nhà đầu tư có thể tổ chức thường xuyên mua bán Chứng khoán vớisố lượng lớn trên thị trường, Các tổ chức này thường có các bộ phậngồm nhiều chuyên gia có kinh nghiệm để nghiên cứu thị trường và đưara các quyết định đầu tư.

5.3 Các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán

Công ty Chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực Chứngkhoán, có thể đảm nhận một hoặc nhiều trong số các nhiệm vụ chính là bảo lãnhphát hành, môi giới, quản lý quỹ đầu tư, tư vấn đầu tư

Các Ngân hàng thương mại có thể sử dụng vốn tự có để tăng và đa dạng hoálợi nhuậnthông qua đầu tư vào các Chứng khoán.

5.4 Các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán - Các cơ quan quản lý Nhà nước

- Sở giao dịch Chứng khoán

- Hiệp hội các nhà kinh doanh Chứng khoán

6 Hàng hoá tham gia vào thị trường chứng khoán

6.1 Cổ phiếu

Cổ phiếu là một loại Chứng khoán xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợppháp đối thu nhập và tài sản của một công ty cổ phần.

Cổ phiếu thường: Nếu một công ty chỉ được phép phát hành một loại cổ

phiếu thì nó sẽ phát hành cổ phiếu thường Cổ phiếu thường mang lại cho cổ đôngnhững quyền sau:

- Quyền hưởng cổ tức: Cổ phiếu thường không quy định cổ tức tối thiểuhay tối đa mà cổ đông được nhận Tỷ lệ cũng như hình thức chi trả cổtức cho cổ đông phụ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh và chínhsách của công ty Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ phiếu thường chỉđược nhận những gì còn lại sau khi công ty trang trải song tất cả cácnghĩa vụ như: Thuế, nợ, và cổ phiếu ưu đãi.

- Quyền mua cổ phiếu mới:- Quyền bỏ phiếu:

Cổ phiếu ưu đãi: Cổ phiếu ưu đãi thường không cho cổ đông quyền bỏ

phiếu, song lại định một tỷ lệ lợi tức tối đa so với mệnh giá Trong điều kiện bìnhthường cổ đông ưu đãi sẽ được nhận lượng cổ tức cố định theo tỷ lệ đã định.Trong trường hợp cong ty không có đủ lợi nhuận để trả theo tỷ lệ đó, nó sẽ trả theokhả năng có thể, nhưng một khi cổ đông ưu đãi chưa được trả cổ tức thì cổ đôngthường cũng chưa được trả.

6.2 Trái phiếu

Trái phiếu là một loại Chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành(người vay tiền) phải trả cho người nắm giữ Chứng khoán (người cho vay) mộtkhoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể và phải hoàntrả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn.

- Trái phiếu công ty: là những trái phiếu do công ty phát hành để vay vốndài hạn.

- Trái phiếu Chính phủ: là những trái phiếu do Chính phủ phát hành nhằmbù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích hoặc làmcông cụ điều tiết tiền tệ.

- Trái phiếu công trình: là những trái phiếu do chính quyền trung ươnghay địa phương phát hành để huy động vốn cho các mục đích cụ thể,thường để xây các công trình cơ sở hạ tầng hoặc các công trình phúc lợi,công cộng.

6.3 Chứng khoán có thể chuyển đổi

Chứng khoán có thể chuyển đổi là loại Chứng khoán cho phép người nắmgiữ nó tuỳ theo nựa chọn và những điều kiện nhất định có thể đổi nó lấy mộtChứng khoán khác.

Thông thường cổ phiếu ưu đãi được chuyển đổi thành cổ phiếu thường vàtrái phiếu cũng được chuyển đổi thành cổ phiếu thường.

6.4 Các công cụ phái sinh

Các công cụ phái sinh là những công cụ đợơc phát hành trên cơ sở nhữngcông cụ đã có như: Cổ phiếu, Trái phiếu , nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như:Phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận.

- Quyền lựa chọn- Quyền mua trước- Chứng quyền- Hợp đồng kỳ hạn- Hợp đồng tương lai

Chương 2:

Những lý luận chung về danh mục đầu tư và quản lý danh mục đầu tư

1 Khái niệm danh mục và danh mục đầu tư

Danh mục: Là tập hợp một hay nhiều các tài sản tài chính có lợi suất và độrủi ro khác nhau.

Danh mục đầu tư Chứng khoán: Là các khoản đầu tư của một cá nhân hoặcmột tổ chức vào việc nắm giữ một hay nhiều loại tài sản (Cổ phiếu, trái phiếu )Mục đích của danh mục đầu tư là giảm rủi ro bằng việc đa dạng hoá danh mục đầutư.

2 Quản lý danh mục đầu tư

Là xây dựng một danh mục các loại Chứng khoán, tài sản đầu tư đáp ứngnhu cầu tốt nhất của chủ đầu tư và sau đó thực hiện theo dõi điều chỉnh các danhmục này nhằm thực hiện các mục tiêu đề ra Yếu tố quan trọng đầu tiên mà chủđầu tư quan tâm đó là mức độ rủi ro mà họ chấp nhận Và đây là cơ sở để công tyquan lý danh mục đầu tư, quản lý quỹ xác định danh mục đầu tư sao cho lợi tứcthu được là tối ưu với rủi ro không vượt quá mức chấp nhận đã định trước.

Những người (công ty) quản lý danh mục đầu tư là những người chuyênnghiệp chịu trách nhiệm đối với danh mục đầu tư Chứng khoán của cá nhân haymột tổ chức đầu tư Công ty được hưởng phí quản lý danh mục đầu tư và có quyềntự quyết định việc thành lập danh mục đầu tư cho khách trong khuôn khổ đã thoảthuận.

Bản chất của quản lý danh mục đầu tư Chứng khoán là định hướng mốiquan hệ giữa rủi ro và lợi tức kỳ vọng thu được từ danh mục đó.

Tóm lại, nghiệp vụ quản lý danh mục đầu tư Chứng khoán là quá trình

quản lý tài sản của một tổ chức hay một cá nhân đầu tư bao gồm từ việc định giá,phân tích Chứng khoán, lựa chọn đầu tư, theo dõi các kết quả đầu tư và phân bổvốn đầu tư từ đó đánh giá kết quả đầu tư.

Việc phân bổ tài sản là việc lựa chọn một tỷ lệ đầu tư trong danh mục saocho trong dài hạn lợi nhuận là lớn nhất nhưng rủi ro là thấp nhất Tuy nhiên trongquá trình đầu tư nhà đầu tư có thể thay đổi tỷ lệ này để tận dụng những cơ hội tạithời điểm đó.

3 Vai trò của quản lý danh mục đầu tư

Ta biết rằng thị trường chứng khoán Việt Nam tuy đang phát triển nhưngchưa có hiệu quả Do đó khi đầu tư các nhà đầu tư thường hoang mang không biếtphải thiết kế một danh mục như thế nào để đạt được mục tiêu đề ra Bởi vậy việcxác định một danh mục đầu tư đúng đắn là rất cần thiết cho nhà đầu tư, song việcđó không hề đơn giản Những điều sau có thể lý giải cho điều đó.

- Ngoài rủi ro của hệ thống vẫn còn một loại rủi ro nữa là rủi ro củachính công ty đó, những rủi ro này có thể được làm triệt tiêu bằng cáchđa dạng hoá danh mục đầu tư.

- Quản lý danh mục đầu tư còn chịu tác động của tâm lý nhà đầu tư đốivới rủi ro.

- Việc lựa chọn các Chứng khoán để đầu tư phải tính đến tác động củathuế.

- Các nhà đầu tư ở các lứa tuổi khác nhau sẽ có những nhu cầu riêngtrong quá trình lựa chọn danh mục với mức độ rủi ro khác nhau.

4 Xây dựng mô hình quản lý danh mục đầu tư

Quá trình đầu tư gồm hai nhiệm vụ chính:

Thứ nhất, đánh giá 2 mặt rủi ro và lợi nhuận ước tính (lợi nhuận kỳ vọng)của các Chứng khoán sẽ đầu tư.

Thứ hai, thiết lập một danh mục đầu tư gồm nhiều Chứng khoán khác nhausao cho cặp “rủi ro – lợi nhuận” là tốt nhất.

Những lý thuyết cơ bản trong quản lý danh mục đầu tư Chứng khoán:

4.1 Lý thuyết thị trường hiệu quả

Năm 1953 Maurice Kendall đã phát hiện và kiểm nghiệm được rằng giáChứng khoán là không thể dự báo được, người ta thấy rằng giá Chứng khoán biếnđộng ngẫu nhiên đó là dấu hiệu của một thị trường hoạt động hiệu quả, chứ khôngphải là hiện tượng bất thường của Chứng khoán.

Giá Chứng khoán biến động dựa vào các thộng tin mới (không dự báođược) cũng biến động theo chiều hướng không dự báo được Đây là cốt lõi của lậpluận rằng giá Chứng khoán là một chuỗi thời gian ngẫu nhiên không thể dự đoánđược Nếu giá Chứng khoán mà dự báo được thì đó là báo hiệu của thị trườngkhông hiệu quả, vì khả năng dự báo cho thấy rằng không phải tất cả các thông tintrên thị trường đã được phản ánh trong giá Chứng khoán Trên cơ sở này, nhậnđịnh giá Chứng khoán đã phản ánh toàn bộ thông tin trên thị trường gọi là Giảthuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis – EMH) Có 3 cấp củaEMH

EMH cấp thấp: Giả định giá của Chứng khoán đã phản ánh các thông tin cóthể thu thập thông qua nghiên cứu số liệu giao dịch như biến động giá, khối lượng,lãi suất trong quá khứ.

EMH cấp trung: Tất cả các thông tin công khai trên thị trường liên quanđến triển vọng của một công ty luôn được phản ánh trong giá Chứng khoán.

EMH cấp cao: Giá Chứng khoán của một công ty luôn phản ánh mọi thôngtin liên quan đến công ty, thậm chí ngay cả các thông tin nội bộ của công ty đó.

4.2 Rủi ro của nhà đầu tư, rủi ro danh mục đầu tư và phân tán rủi ro nhờ đadạng hoá danh mục đầu tư

Như chúng ta đã biết mỗi nhà đầu tư khác nhau sẽ đầu tư theo một kiểudanh mục khác nhau, tức là chấp nhận một mức độ rủi ro khác nhau Thôngthường một người bình thường chỉ chấp nhận đầu tư những tài sản có rủi ro khimức đền bù rủi ro là dương Một nhà đầu tư ngại rủi ro là người luôn phải đặt racho mình một mức lợi suất hợp lý đối với một tài sản rủi ro với điều kiện tỷ lệ lợinhuận có thể bù đắp đủ cho những rủi ro mà người đó phải gánh chịu Nếu nhàđầu tư đánh giá rủi ro càng cao thì mức bù đắp này đòi hỏi càng cao.

4.2.1 Mức độ e ngại rủi ro và Hàm hữu dụng

Trong lý thuyết đầu tư, khái niệm mức ngại rủi ro được coi là nền tảng củaviệc phân tích quyết định đầu tư Các học giả tài chính đã đưa ra một công thứchợp lý thể hiện mối tương quan giữa mức ngại rủi ro và lợi suất ước tính đạt được( phương sai của lợi suất này ) theo thang điểm hữu dụng sau:

EU 

Trong đó U là giá trị hữu dụng, A là chỉ số biểu thị mức độ e ngại rủi ro củanhà đầu tư, Hằng số 0,5 là một con số quy ước theo thông lệ của xác suất thống kêthể hiện mối quan hệ giữa lợi suất ước tính bình quân E(r) và độ lệch chuẩn ()của giá trị bình quân đó.

Lưu ý rằng trong phường trình hàm hữu dụng ở trên nếu áp dụng với mộtdanh mục đầu tư không có rủi ro, nghĩa là yếu tố phương sai bằng 0, thì giá trị hữudụng của nó sẽ bằng tỷ suất lợi nhuận ước tính.

2 U Er

Hàm hữu dụng trên còn được gọi theo cách thức của thống kê học là: tỷ lệ

“tương đương chắc chắn” (kí hiệu CE): CE = U E(r)0,5A.2

Tỷ lệ “tương đương chắc chắn” của một danh mục đầu tư là mức tỷ lệ lợinhuận đạt được chắc chắn của một danh mục đầu tư không rủi ro được nhà đầu tưchấp nhận và được xem như là có mức độ hấp dẫntương đương để so sánh vớidanh mục đầu tư có rủi ro.

4.2.2 Lợi suất và rủi ro của danh mục đầu tư

a) Lợi suất của danh mục: lợi suất đầu tư ước tính của một danh mục làbình quân gia quyền (theo tỷ trọng vốn đầu tư vào từng loại tài sản, kí hiệu W) củalợi suất thu được từ mỗi Chứng khoán trong danh mục đầu tư đó Điều này đồngnghĩa với lợi suất ước tính của một danh mục đầu tư là bình trọng số của các lợisuất ước tính thu được từ mỗi loại Chứng khoán trong danh mục đầu tư đó.

b) Rủi ro danh mục đầu tư và đa dạng hoá danh mục:

- Rủi ro danh mục đầu tư : Rủi ro của danh mục đầu tư được chia làm 2phần bao gồm: phần rủi ro hệ thống ( rủi ro thị trường ) và phần rủi rophi hệ thống ( rủi ro riêng ) Phần rủi ro hệ thống thì không thể làm giảmthiểu bằng cách đa dạng hoá được.

- Đa dạng hoa danh mục đầu tư: Một trong những phương pháp cơ bản đểlàm giảm thiểu được rủi ro là “Đa dạng hoá danh mục đầu tư ” Về lýthuyết người ta đã chứng minh được rằng: Các Chứng khoán có xuhướng rủi ro trái ngược với xu hướng rủi ro ban đầu là những yếu tố làmgiảm thiểu rủi ro có hiệu quả Đây là cơ sở quan trọng cho việc xác định

thước đo rủi ro của từng Chứng khoán khi đưa chúng vào danh mục đầutư và cũng là điểm mấu chốt để xây dựng lý thuyết mô hình CAPM.

1 Chuỗi lợi suất của các cổ phiếu

Lợi suất của các cổ phiếu được xác định theo công thức



R t >1 (i1,2, ,n) Trong đó

Rit : Lợi suất của cổ phiếu i từ thời điểm t-1 đến thời điểm t Sit : Giá của cổ phiếu i tại thời điểm t

Si(t-1): Giá của cổ phiếu tại thời điểm t-1.

B ng th ng kê mô t ảng thống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ảng thống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu đặc trưng của lợi suất các cổ phiếuc tr ng c a l i su t các c phi uưng của lợi suất các cổ phiếu ủa lợi suất các cổ phiếu ợi suất các cổ phiếu ất các cổ phiếu ổ phiếu ếu

Mean0.0009200.0002230.0005591.45E-050.001108Median0.0000000.0000000.0000000.0000006.40E-05Maximum0.0487900.0487900.0674410.0487900.066561Minimum-0.267315-0.454313-0.572519-0.069844-0.076557Std Dev.0.0210970.0227590.0291860.0180370.016276Skewness-3.387898-6.925605-8.9028760.039116-0.428114Kurtosis46.62036141.7011158.51635.1180598.297503Jarque-Bera48229.03923727.81376216.204.39951616.213Probability0.0000000.0000000.0000000.0000000.000000Sum0.5465440.2542340.7537720.0158731.493126Sum Sq Dev.0.2639470.5905111.1474010.3549500.356556

Lợi suất của chứng khoán là biến ngẫu nhiên, tăng hoặc giảm theo thời giantại mỗi thời điểm tương ứng nhận một giá trị cụ thể do đó nó cũng là một chuỗingẫu nhiên Khi phân tích một yếu tố ngẫu nhiên theo giả thiết của mô hình hồiquy cổ điển (OLS) các yếu tố ngẫu nhiên phải có kỳ vọng bằng không, phương saikhông đổi, và chúng không tương quan với nhau.

Nếu ta ước lượng mô hình với chuỗi thời gian trong đó biến độc lập không dừng thì các giả thiết của OLS bị vi phạm Mặt khác khi hồi quy hai biến độc lập không dừng, ước lượng mô hình sẽ thu được hệ số có ý nghĩa thống kê cao và R2cao, do đó hiện tượng hồi quy giả mạo có thể xảy ra

Vì vậy trước khi phân tích và quản lý danh mục các cổ phiếu ta kiểm định tínhdừng của các cổ phiếu.

2 Kiểm định tính dừng của chuỗi lợi suất các cổ phiếu

2.1 Cổ phiếu DHA

Biểu đồ chuỗi lợi suất của cổ phiếu DHA

Qua biểu đồ của chuỗi RDHA ta thấy lợi suất ở các thời kỳ khác nhau daođộng tương đối đều xung quanh mức 0, chuỗi RDHA không có xu thế do độ daođộng ở nhiều thời kỳ rất lớn, nhưng cũng có khi hầu như không biến động Nhậnthấy chuỗi lợi suất rất có thể là chuỗi dừng, sau đây bằng kiểm định nghiệm đơn vịta sẽ kiểm định lại giả thiết này.

2.1.1 Kiểm nh nghi m định nghiệm đơn vị đối với chuỗi RDHA ệm đơn vị đối với chuỗi RDHA đơn vị đối với chuỗi RDHAn v ịnh nghiệm đơn vị đối với chuỗi RDHA đống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ới chuỗi RDHAi v i chu i RDHAỗi RDHA

ADF Test Statistic-23.18112 1% Critical Value*-2.5691 5% Critical Value-1.9400 10% Critical Value-1.6159*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(RDHA)

Method: Least SquaresDate: 04/22/07 Time: 23:59Sample(adjusted): 3 595

Included observations: 593 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb RDHA(-1)-0.9525560.041092-23.181120.0000R-squared0.475810 Mean dependent var4.73E-05Adjusted R-squared0.475810 S.D dependent var0.029158S.E of regression0.021111 Akaike info criterion-4.876402Sum squared resid0.263828 Schwarz criterion-4.869007Log likelihood1446.853 Durbin-Watson stat1.996385

Ta thấy theo kiểm định ADF chuỗi RDHAlà chuỗi dừng.

2.1.2 Mô hình ARIMA đối với chuỗi RDHA

Dựa vào lược đồ tương quan ACF và PACF theo độ dài của trễ và vớikhoảng tin cậy 95% cho hệ số tương quan riêng Từ lược đồ ta thấy có sự thay đổitrong lợi suất trung bình giữa các phiên giao dịch của cổ phiếu với sự thay đổi củacác phiên trước đó Ta thấy  12,  33,  36, là khác không do đó ta có thể có cácquá trình AR(12), AR(33) và AR(36):

Ước lượng mô hình có hệ số chặn ta thấy hệ số chặn có thể bỏ đi do Pvalue củakiểm định T đối với hệ số chặn bằng 0.2005 > 0.05 Ta ước lượng mô hình khôngcó hệ số chặn.

Dependent Variable: RDHAMethod: Least SquaresDate: 04/22/07 Time: 22:23Sample(adjusted): 38 595

Included observations: 558 after adjusting endpointsConvergence achieved after 2 iterations

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb AR(12)0.1495430.0416333.5919550.0004AR(33)0.1212230.0428632.8281320.0049AR(36)-0.1587270.042726-3.7149680.0002R-squared0.058703 Mean dependent var0.001256Adjusted R-squared0.055311 S.D dependent var0.021372S.E of regression0.020772 Akaike info criterion-4.905034Sum squared resid0.239475 Schwarz criterion-4.881785Log likelihood1371.505 Durbin-Watson stat1.928695

Ta kiểm định tính dừng của phần dư E1 của mô hình này ta có kết quả sau:

ADF Test Statistic-22.83152 1% Critical Value*-2.5694 5% Critical Value-1.9400 10% Critical Value-1.6159*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(E1)

Method: Least SquaresDate: 04/22/07 Time: 22:27Sample(adjusted): 39 595

Included observations: 557 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb E1(-1)-0.9680350.042399-22.831520.0000R-squared0.483883 Mean dependent var5.20E-05Adjusted R-squared0.483883 S.D dependent var0.028822S.E of regression0.020706 Akaike info criterion-4.915003Sum squared resid0.238376 Schwarz criterion-4.907243

Log likelihood1369.828 Durbin-Watson stat1.993933

Phần dư là nhiễu trắng vậy chuỗi RDHA là quá trình ARIMA(p,0,0) vớip=12; 33; 36.

Có thể sử dụng các tiêu chuẩn Akaike, Schwarz, R2, để lựa chọn mô hình tốtnhất.

Vậy mô hình ARIMA của chuỗi RDHAlà:

RDHA= 0.149543*RDHA-12 + 0.121223 *RDHA-33 -0.158727*RDHA-36 +àtTrên cơ sở kiểm định tính dừng của lợi suất cổ phiếu DHA, các cổ phiếucòn lại và chỉ số VNINDEX được kiểm định tương tự trong các phần tiếp theo.

Bây giờ ta sẽ xem xét mức dao động của lợi suất trong các phiên có phụthuộc vào lợi suất của nó trong quá khứ hay không, bằng cách thực hiện các môhình kinh tế lượng ARCH, GARCH, TGARCH , M-GARCH , COMPNETNT tasẽ có câu trả lời.

3 Kiểm định sự thay đổi trong lợi suất và dao động của lợi suấttrong các cổ phiếu

 

 

Ước lượng mô hình ta thu được kết quả :

Dependent Variable: RDHA

Method: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/22/07 Time: 16:48Sample(adjusted): 38 595

Included observations: 558 after adjusting endpointsConvergence achieved after 40 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(12)0.1296600.0230755.6190960.0000AR(33)0.1255070.0161457.7737930.0000AR(36)0.0310570.0231171.3434700.1791

Variance Equation

C6.75E-056.14E-0610.998100.0000ARCH(1)0.1387450.09532611.945800.0000GARCH(1)0.1989060.0345325.7600650.0000R-squared0.024146 Mean dependent var0.001256Adjusted R-squared0.015307 S.D dependent var0.021372S.E of regression0.021208 Akaike info criterion-5.312544Sum squared resid0.248267 Schwarz criterion-5.266046Log likelihood1488.200 Durbin-Watson stat1.914374

3.1.2 Kiểm định xem có tồn tại mô hình I-GARCH ?

Kiểm định cặp giả thiết: Ho : c(5) + c(6) =1 H1 : c(5) + c(6) # 1

Ta thu đưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếuc k t qu : ếu ảng thống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu

Null Hypothesis:C(5)+C(6)=1

F-statistic17.46746Probability0.000034Chi-square17.46746Probability0.000029

Do giá trị p-value của cả 2 kiểm đinh F và khi bình phương đều < 0.05 nênbác bỏ giả thiết Ho, hay không tồn tại mô hình I- GARCH.

Included observations: 558 after adjusting endpointsConvergence achieved after 56 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb SQR(GARCH)0.1333310.0198956.7018550.0000

Variance Equation

C0.0001318.34E-0615.751820.0000ARCH(1)0.2781990.10807611.826870.0000R-squared0.024802 Mean dependent var0.001256Adjusted R-squared0.015969 S.D dependent var0.021372S.E of regression0.021200 Akaike info criterion-5.252335Sum squared resid0.248100 Schwarz criterion-5.205837Log likelihood1471.401 Durbin-Watson stat1.837437

* Mô hình 2 : L i su t ph thu c v o phợi suất các cổ phiếu ất các cổ phiếu ụ thuộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ào độ rủi ro ưng của lợi suất các cổ phiếuơn vị đối với chuỗi RDHAng sai

Dependent Variable: RDHAMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/22/07 Time: 21:08Sample(adjusted): 38 595

Included observations: 558 after adjusting endpointsConvergence achieved after 64 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb GARCH0.9289470.3114806.1928500.0000

Variance Equation

C0.0001318.48E-0615.433810.0000ARCH(1)0.3066410.10775512.126000.0000R-squared-0.058478 Mean dependent var0.001256

Adjusted R-squared-0.068066 S.D dependent var0.021372S.E of regression0.022087 Akaike info criterion-5.241765Sum squared resid0.269287 Schwarz criterion-5.195266Log likelihood1468.452 Durbin-Watson stat1.522674

 

 t ~ IID

0 :01:0

Included observations: 558 after adjusting endpointsConvergence achieved after 96 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(12)0.1247350.0294584.2343540.0000AR(33)0.1284870.0206536.2213630.0000AR(36)0.0333160.0247591.3455800.1784

Variance Equation

C3.94E-053.41E-0611.569480.0000ARCH(1)0.4691500.0843835.5597650.0000(RESID<0)*ARCH(1)0.0705040.1170365.7290400.0000GARCH(1)0.4288290.02660916.115680.0000R-squared0.022970 Mean dependent var0.001256Adjusted R-squared0.012331 S.D dependent var0.021372S.E of regression0.021240 Akaike info criterion-5.329958Sum squared resid0.248566 Schwarz criterion-5.275710Log likelihood1494.058 Durbin-Watson stat1.913474

Ta có : DHA2 3.94E05 0.46915 ut210.070504u dt21 t10.428829DHA2 1 Tổng ảnh hưởng của các yếu tố ngẫu nhiên đến rủi ro của cổ phiếu bằng: 0.46915 + 0.070504

Ta thấy giá trị p-value của biến (RESID<0)*ARCH(1) bằng 0 < 0.05 nên cóthể kết luận rằng có ảnh hưởng của các cú sốc âm lên giá cổ phiếu có biểu hiệncủa hiệu ứng đòn bẩy đối với giá cổ phiếu.

Dựa vào các mô hình ARCH ,GARCH ta có thể xác định được xu thế biếnđộng từ đó có thể dự báo được sự thay đổi của mỗi cổ phiếu trong tương lai Cáccổ phiếu còn lại BBT, HAP, BPC , cũng được tiến hành phân tích tương tự

3.2 Cổ phiếu BBT:

Biểu đồ chuỗi lợi suất của cổ phiếu BBT:

NguyÔn Xu©n §iÖp - 26 - To¸n Tµi ChÝnh – K45-.5

-.4-.3-.2-.1.0.1

Cũng giống như chuỗi RDHA , ta thấy chuỗi RBBT ở các thời kỳ khác nhaucũng dao động đều xung quanh mức 0, và chuỗi không có xu thế.

3.2.1 Kiểm định nghiệm đơn vị đối với chuỗi RBBT

ADF Test Statistic-32.33537 1% Critical Value*-2.5675 5% Critical Value-1.9396 10% Critical Value-1.6158*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(RBBT)

Method: Least SquaresDate: 04/23/07 Time: 01:04Sample(adjusted): 3 1142

Included observations: 1140 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb RBBT(-1)-0.9569530.029595-32.335370.0000R-squared0.478617 Mean dependent var-1.60E-05Adjusted R-squared0.478617 S.D dependent var0.031497S.E of regression0.022743 Akaike info criterion-4.728243Sum squared resid0.589140 Schwarz criterion-4.723823Log likelihood2696.099 Durbin-Watson stat1.998116

Theo kiểm định ADF chuỗi là dừng.

3.2.2 Mô hình ARIMA đối với chuỗi RBBT

Dựa vào lược đồ tương quan ta thấy  6 khác 0, do đó ta có quá trìnhAR(6) Ước lượng mô hình này không có hệ số chặn ( do giả thiết có hệ số chặn bịbác bỏ Pvalue> 0.05).

Ta có bảng sau:

Dependent Variable: RBBTMethod: Least SquaresDate: 04/23/07 Time: 01:29Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence achieved after 2 iterations

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb

AR(6)0.0938030.0296513.1636050.0016R-squared0.008676 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.008676 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022667 Akaike info criterion-4.734930Sum squared resid0.582643 Schwarz criterion-4.730494Log likelihood2688.073 Durbin-Watson stat1.936211

Kiểm định tính dừng của phần dư E2 c a mô hình n y ta có :ủa lợi suất các cổ phiếu ào độ rủi ro

ADF Test Statistic-32.59095 1% Critical Value*-3.4389 5% Critical Value-2.8645 10% Critical Value-2.5684*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(E2)

Method: Least SquaresDate: 04/24/07 Time: 08:57Sample(adjusted): 9 1142

Included observations: 1134 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb E2(-1)-0.9681720.029707-32.590950.0000

C0.0001790.0006730.2658890.7904R-squared0.484087 Mean dependent var2.08E-06Adjusted R-squared0.483632 S.D dependent var0.031555S.E of regression0.022675 Akaike info criterion-4.733368Sum squared resid0.582011 Schwarz criterion-4.724491Log likelihood2685.820 F-statistic1062.170Durbin-Watson stat1.998429 Prob(F-statistic)0.000000

Ta thấy phần dư là nhiễu trắng do đó chuỗi RBBT là quá trình ARIMA(6,0,0)

Mô hình ARIMA đối với chuỗi là:

RBBT= 0.093803*RBBT-6 + àt

3.2.3 Ước lượng mô hình ARCH(1)

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/07 Time: 15:41Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb C-0.0001280.001000-0.1277830.8983AR(6)0.0876690.0366032.3951290.0166

Variance Equation

C0.0004212.50E-06168.27420.0000ARCH(1)0.2420180.0601244.0252790.0001R-squared0.008530 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.005900 S.D dependent var0.022766

S.E of regression0.022699 Akaike info criterion-4.779343Sum squared resid0.582729 Schwarz criterion-4.761601Log likelihood2716.277 F-statistic3.243382Durbin-Watson stat1.934899 Prob(F-statistic)0.021366Inverted AR Roots .67 .33 -.58i .33+.58i -.33 -.58i

-.33+.58i -.67

Ta th y p-value c a h s ch n b ng 0.8983 > 0.05 nên có th b h s ch n ất các cổ phiếu ủa lợi suất các cổ phiếu ệm đơn vị đối với chuỗi RDHA ống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ằng 0.8983 > 0.05 nên có thể bỏ hệ số chặn ể bỏ hệ số chặn ỏ hệ số chặn ệm đơn vị đối với chuỗi RDHA ống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ặc trưng của lợi suất các cổ phiếura kh i mô hình ỏ hệ số chặn Ưới chuỗi RDHA ưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếuc l ng l i ta ại ta được đưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếuc.

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/07 Time: 15:57Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(6)0.0876520.0365512.3980380.0165

Variance Equation

ARCH(1)0.2416000.0598404.0374290.0001R-squared0.008639 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.006887 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022687 Akaike info criterion-4.781074Sum squared resid0.582665 Schwarz criterion-4.767767Log likelihood2716.260 Durbin-Watson stat1.935108Inverted AR Roots .67 .33 -.58i .33+.58i -.33 -.58i

-.33+.58i -.67

Ta thấy lợi suất trung bình của cổ phiếu BBT phụ thuộc vào lợi suất trungbình của nó tại các phiên khác Rủi ro của cổ phiếu BBT chịu ảnh hưởng của cácyếu tố ngẫu nhiên, hệ số của ARCH là dương thực sự Nhưng ta chỉ nhận biếtđược ảnh hưởng dương đến phương sai mặc dù trên thực tế có cả những cú sốc âmdương

Ta có mô hình : RBBT = 0.087652 *RBBT-1  2

BBT = 0.000421 + 0.241600* 2BBT

3.2.4 Mô hình GARCH

c l ng mô hình GARCH(1,1) ta thu c k t qu sau:Ưới chuỗi RDHA ưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếu đưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếu ếu ảng thống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/07 Time: 22:32Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpoints

Convergence achieved after 251 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(6)0.0729300.0318542.2894830.0221

Variance Equation

C3.13E-053.20E-069.7963840.0000ARCH(1)0.8779240.08141510.783380.0000GARCH(1)0.5889390.02714521.696150.0000R-squared0.008243 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.005612 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022702 Akaike info criterion-4.896861Sum squared resid0.582898 Schwarz criterion-4.879119Log likelihood2782.969 Durbin-Watson stat1.932468Inverted AR Roots .65 .32+.56i .32 -.56i -.32 -.56i

-.32+.56i -.65

Kết quả ước lượng ta thấy tổng hệ số của ARCH(1) và GARCH(1) bằng :0.877924 +0.588939 > 1 Do đó lợi suất trung bình của cổ phiếu BBT chỉ phụthuộc vào lợi suất trung bình tại phiên trước mà không chịu ảnh hưởng của sự daođộng của sự thay đổi này.

3.2.5 Kiểm định xem có tồn tại mô hình I-GARCH?

Kiểm định giả thiết: Ho : c(3)+c(4) = 1 H1 : c(3) + c(4) #1 Ta thu được kết quả :

Wald Test:

Equation: MOHINHKTLNull Hypothesis:C(3)+C(4)=1

Do giá trị p-value của cả 2 kiểm đinh F và khi bình phương đều < 0.05 , nên bác bỏ giả thiết Ho, hay không tồn tại mô hình I-GARCH.

3.2.6 Mô hình GARCH – M

Mô hình nghiên cứu sự phụ thuộc lợi suất của cổ phiếu vào độ rủi ro của nó *Mô hình 1: L i su t ph thu c v o ợi suất các cổ phiếu ất các cổ phiếu ụ thuộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ào độ rủi ro độc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ệm đơn vị đối với chuỗi RDHA l ch chu n.ẩn.

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/06 Time: 23:06Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb SQR(GARCH)0.0006240.0439140.0142070.9887

AR(6)0.0876610.0365512.3983410.0165 Variance Equation

C0.0004212.33E-06180.67150.0000ARCH(1)0.2407340.0596784.0338990.0001R-squared0.008675 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.006046 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022697 Akaike info criterion-4.779132Sum squared resid0.582643 Schwarz criterion-4.761390Log likelihood2716.157 Durbin-Watson stat1.934952Inverted AR Roots .67 .33 -.58i .33+.58i -.33 -.58i

-.33+.58i -.67

Theo mô hình ta có : RBBT = 0.087661* RBBT-6 + 0.000624*  BBT

 2

BBT = 0.000421 + 0.240734* 2BBT-1*Mô hình 2: L i su t ph thu c v o phợi suất các cổ phiếu ất các cổ phiếu ụ thuộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ộc của lợi suất các cổ phiếu vào độ rủi ro ào độ rủi ro ưng của lợi suất các cổ phiếuơn vị đối với chuỗi RDHAng sai.

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/07 Time: 23:25Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb GARCH0.0886721.7539810.0505550.9597

AR(6)0.0877150.0364632.4055590.0161 Variance Equation

C0.0004212.13E-06197.14770.0000ARCH(1)0.2407660.0597434.0300160.0001R-squared0.009375 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.006747 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022689 Akaike info criterion-4.779136Sum squared resid0.582232 Schwarz criterion-4.761394Log likelihood2716.160 Durbin-Watson stat1.928801Inverted AR Roots .67 .33 -.58i .33+.58i -.33 -.58i

-.33+.58i -.67

Ta có mô hình : RBBT = 0.087715 * RBBT-6 + 0.088672*  2BBT  2

BBT = 0.000421 + 0.240734* 2BBT-1

Dựa vào 2 mô hình ước lượng ta thấy hệ số của phương sai và độ lệchchuẩn đều dương do đó có thể kết luận lợi suất của cổ phiếu BBT có liên hệ tỷ lệthuận với rủi ro của nó tức là rủi ro càng cao thì lợi suất kỳ vọng cũng càng lớn

Ta thấy giá trị p-value của SQR(GARCH) và GARCH ở 2 mô hình đều >0.05, như vậy lợi suất của cổ phiếu BBT không phụ thuộc vào độ rủi ro của cổphiếu này.

3.2.7 Mô hình T- GARCH

c l ng mô hình ta c:Ưới chuỗi RDHA ưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếu đưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếu

Dependent Variable: RBBTMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/24/07 Time: 23:41Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(6)0.0883570.0365752.4157710.0157

Variance Equation

C0.0004201.71E-06245.49980.0000ARCH(1)0.2201430.0843242.6106720.0090(RESID<0)*ARCH(1)0.0438760.1213200.3616510.7176R-squared0.008647 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.006017 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022697 Akaike info criterion-4.779523Sum squared resid0.582660 Schwarz criterion-4.761781Log likelihood2716.380 Durbin-Watson stat1.935235Inverted AR Roots .67 .33+.58i .33 -.58i -.33 -.58i

Date: 04/24/07 Time: 00:14Sample(adjusted): 8 1142

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb AR(6)0.0855940.0357962.3911760.0168

Variance Equation

C-7.7073640.004499-1713.0190.0000|RES|/SQR[GARCH](1)0.2137260.0509064.1984320.0000RES/SQR[GARCH](1)0.0063380.0485350.1305930.8961R-squared0.008609 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.005980 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022698 Akaike info criterion-4.749616Sum squared resid0.582682 Schwarz criterion-4.731873Log likelihood2699.407 Durbin-Watson stat1.934740Inverted AR Roots .66 .33 -.57i .33+.57i -.33 -.57i

-.33+.57i -.66

Ta thấy p-value của hệ số 11

Included observations: 1135 after adjusting endpointsConvergence achieved after 18 iterations

Tran: [ARCH-Q]-0.2486180.019691-12.626050.0000Tran: [GARCH-Q]-0.4606030.034637-13.298150.0000R-squared0.005157 Mean dependent var0.000194Adjusted R-squared0.000751 S.D dependent var0.022766S.E of regression0.022757 Akaike info criterion-4.962885Sum squared resid0.584711 Schwarz criterion-4.936271Log likelihood2822.437 Durbin-Watson stat1.925549Inverted AR Roots .57 .29+.49i .29 -.49i -.29 -.49i

-.29+.49i -.57

Qua mô hình ước lượng ta thấy các hệ số đều có ý nghĩa, giá trị p-value đều bằng 0 < 0.05 Do đó có sự chênh lệch giữa phương sai trong ngắn hạn và dài hạn qt = 0.000634 + 0.825756(qt-1- 0.825756) + 0.395797(u2

t-1 -  2t-1)  2

Ta thấy chuỗi RHAP ở các thời kỳ khác nhau cũng dao động đều xung quanh mức

0, và chuỗi không có xu thế.

3.3.1 Kiểm định nghiệm đơn vị đối với chuỗi RHAP

ADF Test Statistic-31.80364 1% Critical Value*-2.5673 5% Critical Value-1.9396 10% Critical Value-1.6157*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(RHAP)

Method: Least SquaresDate: 04/25/07 Time: 09:15Sample(adjusted): 3 1349

Included observations: 1347 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb RHAP(-1)-0.8579480.026976-31.803640.0000R-squared0.429049 Mean dependent var-1.38E-05Adjusted R-squared0.429049 S.D dependent var0.038249S.E of regression0.028902 Akaike info criterion-4.249098Sum squared resid1.124316 Schwarz criterion-4.245234Log likelihood2862.768 Durbin-Watson stat2.002979

Theo kiểm đinh ADF chuỗi là dừng

3.3.2 Mô hình ARIMA đối với chuỗi RHAP

Dựa vào lược đồ tương quan ta thấy PACF(1) khác không, do đó ta có quá trình AR(1).

c l ng mô hình không có h s ch n ta có k t qu sau:Ưới chuỗi RDHA ưng của lợi suất các cổ phiếuợi suất các cổ phiếu ệm đơn vị đối với chuỗi RDHA ỗi RDHA ặc trưng của lợi suất các cổ phiếu ếu ảng thống kê mô tả đặc trưng của lợi suất các cổ phiếu

Dependent Variable: RHAPMethod: Least SquaresDate: 04/25/07 Time: 09:25Sample(adjusted): 3 1349

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence achieved after 2 iterations

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb AR(1)0.1420520.0269765.2657760.0000R-squared0.019842 Mean dependent var0.000546Adjusted R-squared0.019842 S.D dependent var0.029193S.E of regression0.028902 Akaike info criterion-4.249098Sum squared resid1.124316 Schwarz criterion-4.245234Log likelihood2862.768 Durbin-Watson stat2.002979Inverted AR Roots .14

Kiểm định tính dừng của phần dư E3 của mô hình này ta được:

ADF Test Statistic-36.73686 1% Critical Value*-2.5673 5% Critical Value-1.9396 10% Critical Value-1.6157*MacKinnon critical values for rejection of hypothesis of a unit root.

Augmented Dickey-Fuller Test EquationDependent Variable: D(E3)

Method: Least SquaresDate: 04/25/07 Time: 09:28Sample(adjusted): 4 1349

Included observations: 1346 after adjusting endpoints

VariableCoefficientStd Errort-StatisticProb E3(-1)-1.0016060.027264-36.736860.0000R-squared0.500853 Mean dependent var-1.47E-05Adjusted R-squared0.500853 S.D dependent var0.040919S.E of regression0.028909 Akaike info criterion-4.248573

Sum squared resid1.124070 Schwarz criterion-4.244707Log likelihood2860.290 Durbin-Watson stat2.000163

Ta thấy phần dư là nhiễu trắng nên mô hình là tốt ,chuỗi RHAP là mô hình ARIMA(1,0,0)

Mô hình ARIMA của chuỗi :

RHAP =0.142052* RHAP-1 + àt

Ta xem xét mức dao động của lợi suất trong các phiên có phụ thuộc vào sựthay đổi của lợi suất trong quá khứ hay không Sau đây ta sẽ sử dụng các môhình ARCH, GARCH , T- GARCH ,GARCH-M ,COMPONENT GARCH để xemxét giả thiết này.

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence achieved after 161 iterations

Ta thấy lợi suất trung bình của cổ phiếu HAP phụ thuộc vào lợi suất trungbình của nó tại các phiên khác Rủi ro của cổ phiếu HAP chịu ảnh hưởng của cácyếu tố ngẫu nhiê, hệ số của ARCH là dương thực sự Nhưng ta chỉ nhận biết được

ảnh hưởng dương đến phương sai mặc dù trên thực tế có cả những cú sốc âmdương

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence achieved after 454 iterations

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb SQR(GARCH)0.0132360.0500710.2643560.7915

AR(1)0.2479420.0376216.5905600.0000 Variance Equation

C0.0007195.51E-06130.39470.0000ARCH(1)0.2318630.0377186.1473390.0000R-squared0.010231 Mean dependent var0.000546Adjusted R-squared0.008020 S.D dependent var0.029193S.E of regression0.029075 Akaike info criterion-4.283397Sum squared resid1.135341 Schwarz criterion-4.267939Log likelihood2888.868 Durbin-Watson stat2.206110Inverted AR Roots .25

*M« h×nh 2 : lîi suÊt phô thuéc vµo ph¬ng sai

Dependent Variable: RHAPMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/25/07 Time: 23:44Sample(adjusted): 3 1349

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence not achieved after 500 iterationsVariance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb GARCH1.5735141.1661531.3493200.1772

AR(1)0.2567060.0384516.6761400.0000 Variance Equation

C0.0007114.04E-06176.10930.0000ARCH(1)0.2530430.0382626.6134750.0000R-squared0.037002 Mean dependent var0.000546Adjusted R-squared0.034850 S.D dependent var0.029193S.E of regression0.028679 Akaike info criterion-4.285459Sum squared resid1.104633 Schwarz criterion-4.270001Log likelihood2890.257 Durbin-Watson stat2.023012Inverted AR Roots .26

Dựa vào 2 mô hình ước lượng ta thấy hệ số của phương sai và độ lệchchuẩn đều dương do đó có thể kết luận lợi suất của cổ phiếu HAP có liên hệ tỷ lệthuận với rủi ro của nó tức là rủi ro càng cao thì lợi suất kỳ vọng cũng càng lớn Ta thấy giá trị p-value của SQR(GARCH) và GARCH ở 2 mô hình đều >0.05, như vậy lợi suất của cổ phiếu HAP không phụ thuộc vào độ rủi ro của cổphiếu này.

3.3.6 Mô hình T- GARCH

Ước lượng mô hình ta được :

Dependent Variable: RHAPMethod: ML - ARCH (Marquardt)Date: 04/25/07 Time: 23:47Sample(adjusted): 3 1349

Included observations: 1347 after adjusting endpointsConvergence achieved after 49 iterations

Variance backcast: ON

CoefficientStd Errorz-StatisticProb GARCH3.2158730.25179112.772010.0000

AR(1)0.0317890.0043307.3417540.0000 Variance Equation

C-1.38E-074.37E-08-3.1600680.0016ARCH(1)0.0183901.97E-05932.48950.0000(RESID<0)*ARCH(1)-0.0234735.18E-05-453.44650.0000GARCH(1)1.0005660.0001466839.0980.0000