đề án môn học áp dụng mô hình chiết khấu dòng cổ tức ddm và mô hình nhân tử pe vào định giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán việt nam

LỜI MỞ ĐẦU Vai trị thị trường chứng khốn kinh tế vô quan trọng Bất kinh tế phát triển có diện thị trường chứng khoán Song song với kênh huy động vốn gián tiếp thông qua hệ thống ngân hàng thương mại, thị trường chứng khoán nơi kênh động vốn trực tiếp cho doanh nghiệp với hàng hóa: trái phiếu, cổ phiếu, chứng khoán phái sinh như: hợp đồng tương lai, hợp đồng kì hạn, quyền chọn… Sự đời thị trường chứng khoán Việt Nam đánh dấu việc đưa vào vận hành Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh ngày 20/07/2000 thực phiên giao dịch vào ngày 28/07/2000 Tiếp Trung tâm giao dịch chứng khốn Hà Nội thức chào đời ngày 8/3/2005 Hiện thị trường chứng khoán Việt Nam 10 năm tuổi, trải qua nhiều biến động thăng trầm, nhiên hàng hóa thi trường chủ yếu giao dịch cổ phiếu Các chứng khốn phái sinh cịn hoi, điển hình quyền chọn mua vàng Vì em chọn đề tài cho đề án “Áp dụng mơ hình chiết khấu dịng cổ tức DDM mơ hình nhân tử P/E vào định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam”, qua nhận định mức độ đánh giá thị trường cổ phiếu đưa định mua bán hợp lý Em xin chân thành cám ơn cô giáo Phạm Thị Nga thầy giáo khoa Tốn kinh tế - Trường Đại học Kinh tế quốc dân giúp đỡ bảo tận tình em trình học tập nghiên cứu hồn thành đề án mơn học này! Đề án mơn học Khoa Toán Kinh Tế I LÝ THUYẾT VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU Kiến thức định giá cổ phiếu Phân tích cổ phiếu phân tích thông tin liên quan đến cổ phiếu phân tích giá, phân tích động thái để từ đưa định mua bán cổ phiếu cách hợp lý Phân tích cổ phiếu gồm phần: + Thu thập thông tin cổ phiếu: bao gồm thông tin thị trường chứng khốn thơng tin tình hình tài cơng ty + Sau có thơng tin cổ phiếu ta vào tổng hợp phân tích chúng, q trình tìm hiểu sâu thơng tin, sâu chuỗi móc nối thơng tin lại với từ đưa đánh giá, nhận định phân tích + Với thơng tin ta vào định giá cổ phiếu, nhận định giá cổ phiếu Có điều hình thành chiến lược đầu tư cổ phiếu Các khái niệm về giá cổ phiếu a) Giá thị trường của cổ phiếu Cổ phiếu phổ thông được giao dịch thị trường chứng khoán, giá của cổ phiếu thị trường gọi là “ thị giá ” Thị giá thì biến động qua các phiên giao dịch Thị giá của cố phiếu phụ thuộc vào nhiều yếu tố đặc biệt là quan hệ cung cầu thị trường chứng khoán và biến động chung của thị trường b) Giá hợp lí của cổ phiếu Giá hợp lí của cổ phiếu hay là “giá trị nội tại” của cổ phiếu, giá hợp lí sẽ phản ánh giá trị thực của cổ phiếu công ty dó Nếu cơng ty có giá trị cao thì giá hợp lí cũng được định giá cao và ngược lại c) Mối quan hệ giữa giá hợp lí và giá thị trường của cổ phiếu Giá hợp lí và giá thị trường thường khác nhau, giá thị trường thường biến động xung quanh mức giá hợp lí Mức đợ chênh lệch phụ thuộc vào mức hiệu quả của thị trường + “Thị giá” có giá trị bằng với “giá hợp lí” thì cổ phiếu được định giá đúng + “Thị giá” cao hoặc thấp “giá hợp lí” của cổ phiếu thì đó cổ phiếu được đánh giá cao thấp Đề án môn học Khoa Toán Kinh Tế Các phương pháp phân tích định tính cở phiếu a) Phân tích bản cở phiếu - Khái niệm: Phân tích bản cổ phiếu là phương pháp phân tích cổ dựa vào các nhân tố mang tính chất nền tảng có tác động hoặc dẫn tới sự thay đổi của giá cổ phiếu nhằm chỉ giá trị nội tại, giá trị thực của cổ phiếu thị trường - Thông thường phân tích bản cổ phiếu các nhà phân tích hay theo cách phân tích tuần tự sau : • Phân tích các điều kiện kinh tế vĩ mơ • Phân tích thị trường tài chính - chứng khoán • Phân tích ngành mà cơng ty hoạt đợng • Phân tích cơng ty • Phân tích cở phiếu Trong quá trình phân tích tùy theo ngành, tùy theo công ty mà chúng ta sẽ sâu hay sơ lược mục phân tích Để có thể đánh giá cổ phiếu chính xác nhằm đưa quyết định mua bán hợp lí, chúng ta cần phải dựa vào nhiều cách phân tích khác nhau, kết hợp các cách phân tích này với sẽ đưa được “đường nước bước” tiến trình đầu tư cổ phiếu b) Phân tích kĩ thuật Phân tích kĩ thuật cổ phiếu là phương pháp dựa vào biểu đồ, đồ thị diễn biến giá cả và khối lượng giao dịch của cổ phiếu nhằm phân tích các biến động cung cầu đối với cổ phiếu nhằm mục đích đưa các ứng xử trước mắt đối với giá cả Tức là giúp cho nhà đầu tư biết được thời điểm nên mua vào, bán hay giữ cổ phiếu thị trường Cách thức phân tích định lượng giá trị hợp lí cổ phiếu trình bày chương II II CÁC MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU Mơ hình chiết khấu dịng cổ tức DDM Luồng cổ tức {d t} biểu trực tiếp phận quan trọng luồng thu nhập tương lai cổ đơng, để định giá cổ phiếu ta tính giá trị Đề án mơn học Khoa Toán Kinh Tế luồng cổ tức (chiết khấu cổ tức) Phương pháp gọi “Mơ hình chiết khấu cổ tức” (Dividend Discount Model - DDM) 1.1 Cơ sở lý thuyết giả thiết a) Cơ sở lý thuyết Giả định thời điểm ban đầu t = thời điểm xét giá cổ phiếu, thời điểm khác tương lai t (t ≠ 0), dt cổ tức kì [0, t], kt tỷ suất chiết khấu chi phí vốn cổ phần, Pt giá cổ phiếu thời điểm t Tất yếu tố ngẫu nhiên thời điểm nhau, biến có quy luật phân bố xác suất riêng Giả sử thời điểm, biến số tương ứng nhận giá trị cụ thể, ta có {dt}, {kt} {Pt} chuỗi thời gian Khi nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu từ thời điểm t = tới thời điểm t =1 nhận cổ tức kỳ d giá P1 thời điểm t =1 Do đó, giá P hợp lý tính theo công thức: P0 = E0 (d1 ) E0 ( P ) + (1) (1 + k1 ) (1 + k1 ) Với E0[…] kỳ vọng tính thời điểm ban đầu t = biến ngẫu nhiên tương ứng Nếu nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu tới thời điểm t = nhận cổ tức kỳ d2 giá P2 thời điểm t = Do đó, giá kỳ vọng khoản tiền thời điểm t = tính theo cơng thức: P= E1 (d ) E1 ( P2 ) + (1 + k2 ) (1 + k2 ) (2) Theo công thức truy tốn áp dụng với t = T ta có: PT = ET (dT +1 ) ET ( PT +1 ) + (3) (1 + kT +1 ) (1 + kT +1 ) Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Thay cơng thức truy tốn (3) với T = 1, 2, 3… vào (1) ta có công thức định giá cổ phiếu t = Tuy nhiên cơng thức q phức tạp thực tế người ta thường có số giả thiết để xác định cơng thức định giá đơn giản b) Một số giả thiết - Quá trình {kt} phi ngẫu nhiên số, tức {k t}≡ ke Tùy vào tình vận dụng tốn gọi ke lợi suất điều chỉnh rủi ro chi phi vốn cổ phần lợi suất sinh lời yêu cầu - E0[E1[E2[…]]] = E0[…]: kỳ vọng có điều kiện kỳ vọng khơng điều kiện ký hiệu chung E[…] Ý nghĩa thực tế giả thiết là: dự báo hôm dự báo tương lai dự báo hôm E( - lim →+∞PT ) hữu hạn, giả thiết gọi giả thiết “khơng có bong bóng giá” T Điều có nghĩa giá cổ phiếu tăng cao ln số hữu hạn thời điểm cụ thể 1.2 Các trường hợp mơ hình a) Trường hợp tổng quát Với số giả thiết trên, với chu kì hữu hạn ta có cơng thức: T P0 = ∑ i =1 E (d i ) E ( PT ) + (1 + k e ) (1 + k e ) T Khi t → +∞ , với giả thiết khơng có bong bóng giá nên thức tổng qt định giá cổ phiếu theo mơ hình DDM: +∞ P0 = ∑ t =1 E (d t ) (1 + ke )t (4) E ( PT ) → Ta có cơng (1 + ke )T Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Để xác định giá cổ phiếu theo DDM đòi hỏi phải xác định luồng cổ tức kỳ vọng {E(dt)} chúng phụ thuộc vào nhiều nhân tố có sách cổ tức cơng ty Vì thường có giả định tăng trưởng cổ tức thông qua trường hợp tăng trưởng cổ tức Sự kết hợp DDM với trường hợp tăng trưởng cổ tức cụ thể giúp ta xây dựng trường hợp định giá cổ phiếu tương ứng Để phi ngẫu nhiên hóa, ta xét {dt} cổ tức kỳ vọng {E(dt)} đề cập tới số trường hợp áp dụng thực tế từ đơn giản đến phức tạp Với dt cổ tức cổ phiếu thời kì t nhịp tăng trưởng cổ tức kỳ t (gt) tính cơng thức: gt = dt − dt −1 (5) d t −1 Ta có: dt = (1+gt)dt-1 (6) Như vậy, biết trình tăng trưởng cổ tức {g t} biết cổ tức chi trả lần đầu d0 ta xác định q trình cổ tức {dt} theo cơng thức (6) b) Trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi Giả sử cổ tức chi trả đặn với khoản nhau: d 0=d1=d2=…=dt, gt = với t Khi cổ tức khơng có tăng trưởng (Zero Growth) trường hợp khơng có tăng trưởng cổ tức gọi trường hợp cổ tức khơng đổi Cơng thức: Theo (4) ta có: +∞ P0 = ∑ t =1 +∞ d d = d∑ = t t (1 + ke ) ke t =1 (1 + ke ) (7) Vậy mơ hình định giá trường hợp cổ tức khơng có tăng trưởng là: Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế P0 = d ke c) Trường hợp cổ tức tăng trưởng ( Mơ hình Gordon) Với g nhịp tăng trưởng bền vững, cổ tức tăng trưởng đặn với nhịp tăng trưởng g Khi ta có: dt = (1 + g ) * dt −1 (8) Theo cơng thức (8) ta có: d = (1 + g ) * d d = (1 + g ) * d1 = (1 + g ) * d Áp dụng cơng thức truy tốn: d t = (1 + g ) * d t Thay vào (4) ta được: ÷∞ (1 + g ) t * d (1 + g ) t P0 = ∑ = d0 ∗ ∑ t (1 + k e ) t t =1 t =1 (1 + k e ) ÷∞ Vì ke lợi suất u cầu nên coi nhịp tăng trưởng thu nhập từ cổ phiếu, g nhịp tăng trưởng cổ tức Cổ tức phận thu nhập nên ke > g Khi đó:    (1 + g ) ∗   = (1 + g ) (1 + g ) ∑ (1 + k ) t = (1 + k )  (1 + g )  (1 + k )  t =1 e e e 1−  (1 + k )  e   ÷∞ t Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Cơng thức định giá mơ hình Gordon: P0 = d0 * (1 + g ) d1 = ( ke − g ) ( k e − g ) (9) d) Trường hợp tăng trưởng cổ tức hai giai đoạn Trong thực tế có cơng ty mà tăng trưởng cổ tức chia làm giai đoạn: • Giai đoạn thứ nhất: cổ tức tăng trưởng với nhịp tăng kì khác (cao thấp, chí có kì khơng có cổ tức) • Giai đoạn thứ hai: giai đoạn phát triển ổn định giả định với mức tăng trưởng cổ tức không đổi Giả sử giai đoạn đầu dãy cổ tức {d1, d2,…, dt} tăng với nhịp {g1, g2, ,gt}; sau cổ tức tăng trưởng đặn với nhịp g + Giai đoạn thứ nhất: Với dt cổ tức cổ phiếu, ta có: dt = (1 + gt )d t −1∀t = 1, 2, T T Chiết khấu luồng cổ tức: PT − = ∑ t =1 d1 (1 + ke )T + Giai đoạn thứ hai: Kể từ thời điểm T trở đi, cổ tức tăng đặn với nhịp tăng trưởng g nên ta sử dụng mơ hình Gordon để tính giá cổ phiếu (tại thời điểm T): PT = d T +1 ( ke − g ) Chiết khấu PT ta được: Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế PT + = dT + ( k e − g ) (1 + k e ) T Suy công thức định giá cổ phiếu: T P0 = PT − + PT + = ∑ t =1 dt dt +1 + t (1 + ke ) (ke − g )(1 + ke )T (10) Nhận xét: - Trong giai đoạn không đòi hỏi nhịp tăng g nhỏ ke nhịp tăng âm - Nếu T chu kỳ đầu cơng ty có nhịp tăng cổ tức g cổ tức tăng với nhịp g cơng thức định giá là: T T d (1 + g1 )   + g1   d (1 + g )  + g  1 −  P0 = ÷ +   (11) ( ke − g1 )   + ke   (ke − g ) 1 + ke    Hạng tử thứ PV luồng T cổ tức giai đoạn đầu, hạng tử thứ hai PV luồng cổ tức giai đoạn hai - Nếu nhịp tăng giai đoạn g1 = ke cơng thức định giá là: P0 = d * T + d (1 + g ) ke − g 1.3 Ước lượng tham số mơ hình a) Xác định mức cổ tức (dt) Ta có cơng thức: d t = pt ∗ EPS t Trong đó: pt: tỷ lệ chi trả cổ tức Đề án môn học Khoa Toán Kinh Tế EPSt : hệ số thu nhập cổ phiếu (Earnings Per Share) chu kỳ t Hệ số thu nhập cổ phiếu xác định theo công thức: EPSt = Et N Với: Et: thu nhập Công ty chu kỳ t (Earnings) N: tổng số cổ phiếu phổ thông lưu hành thị trường kỳ Ta dễ dàng lấy thông tin báo cáo tài cơng ty phát hành cổ phiếu công bố b) Xác định lãi suất chiết khấu (ke) Trong thực tế người ta thường sử dụng số mơ hình sau để ước lượng k e: + Sử dụng CAPM: ri = rf + β i (rM − rf ) Trong đó: ri : lợi suất kì vọng βi : hệ số bêta cổ phiếu i (rM − rf ) : phần bù rủi ro thị trường rf : lãi suất phi rủi ro Sau ước lượng ri ta sử dụng kết cho ke + Sử dụng APT: tương tự ta sử dụng mơ hình APT để ước lượng ri coi ke + Sử dụng kết hợp CAPM phân tích tài cơng ty: trước hết phải xác định rủi ro hệ thống cơng ty (hệ số β L ), ta tham khảo hệ số βU thị trường lân cận, thông qua công thức liên hệ CAPM mơ hình MMI để xác định ke 10 Đề án môn học + Sử dụng quan hệ ke = Khoa Toán Kinh Tế dt + g để ước lượng: Pt d  Từ chuỗi lợi suất  t  ước lượng mức trung bình, kết hợp với hệ số g để ước  Pt  lượng ke c) Xác định nhịp tăng trưởng (g) Ta sử dụng số phương pháp sau để ước lượng nhịp tăng trưởng bền vững (g) cổ tức: + Dùng chuỗi cổ tức khứ: Xét chuỗi cổ tức khứ {d t} với t=1,2,3…n ta tính chuỗi {gt} Ln(dt) Sử dụng chuỗi ước lượng nhịp tăng trưởng g theo cách sau: - Ước lượng xu chuỗi {gt} - Ước lượng nhịp tăng trưởng trung bình trung bình (số học, hình học) median chuỗi {gt} từ số liệu năm gần - Ước lượng độ dốc đường Ln(dt) + Sử dụng mức trung bình median nhịp tăng trưởng ngành: Do cạnh tranh nội ngành lĩnh vực nên cơng ty thường có xu hướng tăng trưởng cổ tức tương đối đồng Vì sử dụng mức tăng bình qn ngành làm mức tăng công ty + Sử dụng quan hệ g, ROE tỷ lệ thu nhập để lại b: Giữa g, ROE b cơng ty có mối quan hệ sau: g = ROE *b Hay: g = ROE *(1-p) với p tỷ lệ chi trả cổ tức 11 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế 1.4 Ưu nhược điểm mơ hình + Ưu điểm: Mơ hình DDM mơ hình đơn giản áp dụng, không cần nhiều liệu đầu vào cho việc tính tốn việc sử dụng mơ hình tăng trưởng hai giai đoạn tỏ phù hợp so với mơ hình Gordon Trong thực tế cơng ty vào hoạt động ổn định, có mức trả cổ tức cao việc sử dụng mơ hình DDM để định giá dễ dàng nhiều nhà đầu tư chấp nhận + Nhược điểm: - Ta áp dụng cơng ty có trả cổ tức - Các cơng thức định giá nhạy cảm với thay đổi nhịp tăng trưởng cổ tức g tỷ suất chiết khấu ke Việc ước lượng xác hai hệ số tương đối khó - Trên thực tế, mơ hình DDM đòi hỏi nghiên cứu tỉ mỉ để dự đốn mức cổ tức tương lai Thậm chí áp dụng mơ hình với công ty trả cổ tức đặn cần đưa nhiều giả thuyết hoạt động công ty tương lai Mơ hình nhân tử P/E Công thức hệ số P/E: P P = E EPS Trong đó: P: giá thị trường của cổ phiếu EPS : lợi nhuận mỗi cổ phiếu EPS = lợi nhuận / số cổ phiếu 2.1 Mô hình tổng quát Theo mô hình DDM ở ta có: +∞ +∞ dt p * EPSt P0 = ∑ =∑ t t t t =1 (1 + k e ) t =1 (1 + ke ) Do: dt = pt*EPSt (p tỷ lệ chi trả cổ tức) 12 Đề án môn học Khoa Toán Kinh Tế EPS tăng trưởng với mức gt: EPS = (1+gt)*EPSt-1 ∞ +∞ t =1 Suy ra: EPS0 ∏ pt (1 + gt )t (1 + ke )t P0 = ∑ t =1 Chia cả vế cho EPS0 ta được hệ số P/E chuẩn: ∞ +∞ P =∑ E   normal t =1 pt ∏ (1 + gt ) t =1 (1 + ke ) (12) t 2.2 Mô hình P/E với EPS không đổi Trường hợp EPS không đổi thì pt = => EPS = d = d0 Ta có hệ số P/E chuẩn: P = E   normal ke (13) 2.3 Mô hình P/E với EPS tăng trưởng đều Trường hợp EPS tăng trưởng đều với nhịp tăng trưởng g => pt=p Dựa vào công thức định giá (9) mơ hình Gordon ta có hệ số P/E chuẩn:  1+ g  P = p  E   normal  ke − g  (14) 2.4 Mô hình P/E với EPS tăng trưởng hai giai đoạn Giả thiết: gt: Tỷ lệ cổ tức tăng trưởng giai đoạn đầu ứng với tỷ lệ chi trả cổ tức p t chi phí vốn cổ phân ke1 g: tỷ lệ tăng trưởng đặn giai đoạn sau ứng với tỷ lệ chi trả cổ tức p chi phí vốn cổ phần ke 13 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Dựa vào công thức định giá (11) mối quan hệ EPS, p d người ta chứng minh công thức hệ số P/E chuẩn trường hợp là: P E   normal   + g T  p1 (1 + g1 ) 1 −  ÷   + ke1   p (1 + g1 )T (1 + g )  + = ke1 − g1 (ke − g )(1 + ke1 )T (15) Trong thực tế phương pháp P/E với EPS tăng trưởng hai giai đoạn được sử dụng phổ biến so với phương pháp DDM việc tính tốn đơn giản III ÁP DỤNG CÁC MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CƠNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK Giới thiệu cơng ty a) Lịch sử hình thành: + Cơng ty cổ phần Sữa Việt Nam thành lập dựa định số 155/2003 QĐ-BCN ngày 01/10/2003 Bộ Công nghiệp việc chuyển Doanh nghiệp Nhà nước Công ty Sữa Việt Nam trực thuộc Bộ Công nghiệp thành công ty cổ phần Sữa Việt Nam + Tháng 04/2004: Cơng ty sáp nhập nhà máy sữa Sài Gịn (SAIGONMILK), nâng tổng vốn điều lệ Công ty lên 1.590 tỷ đồng 14 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế + Tháng 06/2005: Công ty mua lại phần vốn góp đối tác Cơng ty Sữa Bình Định sáp nhập vào Vinamilk + Cổ phiếu công ty thức giao dịch trung tâm giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh vào ngày 19/01/2006 với khối lượng niêm yết 159 triệu cổ phiếu giá niêm yết 53 nghìn đồng/ cổ phiếu Hiện (19/9/2012) khối lượng niêm yết 556114754 giá 110 nghìn đồng/ cổ phiếu, có tăng trưởng rõ rệt lượng giá b) Lĩnh vực kinh doanh chính: + Sản xuất kinh doanh sữa hộp, sữa bột, bột dinh dưỡng, bánh, sữa tươi, sữa đậu nành, nước giải khát sản phẩm từ sữa khác + Kinh doanh thực phẩm cơng nghệ, thiết bị phụ tùng, vật tư, hố chất nguyên liệu… c) Vị công ty: Theo kết bình chọn 100 thương hiệu mạnh Việt Nam, Vinamilk thương hiệu thực phẩm số Việt Nam chiếm thị phần hàng đầu, đạt tốc độ tăng trưởng 20 – 25%/năm, người tiêu dùng tín nhiệm liên tiếp bình chọn sản phẩm đứng đầu TOPTEN hàng Việt Nam chất lượng cao năm liền 19972004 Doanh thu nội địa tăng trung bình hàng năm khoảng 20% - 25% Vinamilk trì vai trị chủ đạo thị trường nước cạnh tranh có hiệu với nhãn hiệu sữa nước ngồi Một thành cơng Vinamilk đa dạng hoá sản phẩm đáp ứng nhu cầu tất đối tượng khách hàng từ trẻ sơ sinh, trẻ em, thiếu niên, người lớn, người có nhu cầu đặc biệt Ước lượng tham số a) Ước lượng lãi suất chiết khấu ke Ta sử dụng mơ hình CAPM: Trong đó: ke = rf + βVNM (rM − rf ) ke: lãi suất chiết khấu βVNM : hệ số bêta cổ phiếu i (rM − rf ) : phần bù rủi ro thị trường rf : lãi suất phi rủi ro 15 Đề án mơn học Với: Khoa Tốn Kinh Tế βVNM = 0,57 (nguồn: cophieu68.com) Lãi suất phi rủi ro rf thường sử dụng trái phiếu phủ dài hạn Theo thơng báo kho bạc nhà nước Việt Nam, trái phiếu phủ CP61601 kỳ hạn 10 năm có lãi suất 8,95%/năm Vậy rf = 8,95% = 0,895 Theo kết phân tích tính tốn q trình học định giá: rM = 15,5% Từ đó: ke = rf + βVNM (rM − rf ) = 8,95% + 0,57(15,5% − 8,95%) = 12, 68% b) Ước lượng tỷ lệ tăng trưởng cổ tức g Sử dụng quan hệ g , ROE tỷ lệ thu nhập để lại b: g = ROE*b = ROE*( 1- p ) Với: b: tỷ lệ thu nhập để lại p: tỷ lệ chi trả cổ tức Theo nguồn số liệu từ cophieu68.com: ROEVNM(2012) = 13,5% Tỷ lệ chi trả cổ tức: p = 20% => g = 13,5%*(1-20%) = 10,8% Định giá cổ phiếu công ty mơ hình a) Mơ hình chiết khấu dịng cổ tức DDM Từ năm 2007 – 2012 công ty Vinamilk áp dụng tỷ lệ chi trả cổ tức là 20% tương đương với 2000 đồng / cổphiếu Bảng: Tỷ lệ chia cổ tức VNM 16 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Năm Số cổ phiếu Khoản chi trả cổ tức Cổ tức/CP 2007 175297500 350595000000 2000 2008 175297500 350595000000 2000 2009 351228150 702456300000 2000 2010 351199280 702398560000 2000 2011 556003334 1112006668000 2000 2012 556003334 1112006668000 2000 2013F 556003334 1232103388144 2216 2014F 556003334 1867615198906 3359 2015F 556003334 2420838516236 4354 2016F 556003334 3136970810428 5642 Dự kiến cổ tức công ty tăng trưởng giai đoạn 2013-2016 với tỷ lệ g 10,8%/ 1năm 17 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Ta sử dụng mơ hình DDM giai đoạn để định giá cổ phiếu VNM Với: ke = 12,68% ; g1 = ; g = 10,8% ; T = (năm) Áp dụng cơng thức (11) ta có: P VNM P VNM T T d (1 + g1 )   + g1   d (1 + g )  + g  1 −  = ÷ +   ( ke − g1 )   + ke   (ke − g ) 1 + ke    4 2000(1 + 0)   +   2000(1 + 0,108)  + 0,108  = = 116190 1 − +  (0,1268 − 0)   + 0,1268 ÷  (0,1268 − 0,108) 1 + 0,1268       Mô hình DDM giai đoạn định giá giá trị cổ phiếu VNM là khoảng 116190 đồng / cổ phiếu, gần với mức giá hiện là 110000 đồng/ cổ phiếu (ngày 19/9/2012) Theo cở phiếu VNM bị thị trường định giá thấp Cũng cần nói thêm cổ phiếu VNM cổ phiếu Blue Chip, có tăng trưởng bền vững tính khoản cao, kì vọng nhà đầu tư vào VNM cao Do mmột cổ phiếu “hot” thị trường Theo kết dự báo giá VNM tương lai tăng nên nhà đầu tư nên mua nắm giữ cổ phiếu b) Mơ hình định giá nhân tử P/E Ta có bảng số liệu EPS công ty Vinamilk khứ dự báo tương lai giai đoạn 2007 – 2016: Bảng: Tỷ lệ tăng trưởng EPS giai đoạn 18 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Năm EPS Tăng trưởng EPS 2007 5512 2008 7131 0.29372 2009 6770 -0.05062 2010 10296 0.52083 2011 7761 -0.24621 2012 8000 0.03080 2013F 8500 0.06250 2014F 9000 0.05882 2015F 9500 0.05556 2016F 10000 0.05263 g1(2007-2012) 0.10970 g(2013-2016) 0.05738 Ta có thơng số mơ hình P/E với EPS tăng trưởng giai đoạn: p1 g1 ke1 0.2 0.12 12,68% p g ke 19 0.2 0.057 12,68% Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Từ thay vào cơng thức (15) ta được: P E  VNM P E  VNM   + g T  p1 (1 + g1 ) 1 −  ÷ + ke1   p(1 + g )T (1 + g )    + = ke1 − g1 (ke − g )(1 + ke1 )T   + 0,12   0, 2(1 + 0,12) 1 −  ÷   + 0,1268     + 0, 2(1 + 0,12) (1 + 0, 057) = 12,96 = 0,1268 − 0,12 (0,1268 − 0, 057)(1 + 0,1268) P * EPS = 12.96 *8000 = 103680 => P VNM =   E VNM  Ta thấy mơ hình P/E định giá giá cổ phiếu VNM 103680 đồng/ cổ phiếu Tuy nhiên khác với mơ hình DDM, mơ hình nhân tử P/E lại định giá cổ phiếu VNM thấp so với thị giá thực tế 110000 đồng/ cổ phiếu (ngày 19/9/2012) Do theo phương pháp cổ phiếu VNM lại bị thị trường định giá cao nên bán 20 Đề án môn học Khoa Toán Kinh Tế KẾT LUẬN Qua phương pháp định giá cổ phiếu VNM mơ hình DDM mơ hình P/E trình bày trên, nhận mơ hình cho ta cách định lượng cách tương đối mức giá hợp lý cổ phiếu Tuy nhiên mức giá ước lượng “xoay quanh” gần với mức giá thị trường Do đó, “có cịn khơng”, cơng cụ hữu ích nhà đầu tư Để định hợp lý, cần phải kết hợp thêm cơng cụ khác, chẳng hạn phân tích kỹ thuật Đây đồ thị giá dạng nến cổ phiếu VNM từ ngày 23/4/2012 đến ngày 15/11/2012: 21 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế Đồ thị giá VNM Giá đóng cửa VNM ngày 19/9/2012 110000 đồng Nhìn vào biểu đồ MACD, nhận thấy đường màu đỏ MACD(12,26) cắt đường tín hiệu màu xanh Signal(12,26,9) hướng lên trên, báo hiệu xu hướng tăng giá Điều thể rõ qua biểu đồ MACD Histogram (là cột màu đen biểu đồ MACD), cột dần tiến giá trị có xu hướng dương Thực tế ngày 15/11/2012 giá đóng cửa VNM tăng đến 132000 đồng Tuy khoảng thời gian từ 19/9/2012 đến 15/11/2012 có phiên giảm giá xu hướng chung tăng giá Thêm nhận xét có nến nằm ngồi kênh giá, xuất việc giá đảo chiều Vì nhà đầu tư nên nắm giữ cổ phiếu VNM Do trường hợp kết hợp mơ hình DDM phân tích kỹ thuật nhà đầu tư đưa định mua bán cách hợp lý 22 Đề án môn học Khoa Toán Kinh Tế MỤC LỤC I LÝ THUYẾT VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU Kiến thức định giá cổ phiếu 2 Các khái niệm về giá cổ phiếu Các phương pháp phân tích định tính cở phiếu .3 II CÁC MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU Mơ hình chiết khấu dòng cổ tức DDM 1.1 Cơ sở lý thuyết giả thiết 23 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế 1.2 Các trường hợp mơ hình 1.3 Ước lượng tham số mơ hình 1.4 Ưu nhược điểm mơ hình 12 Mơ hình nhân tử P/E 12 2.1 Mô hình tổng quát 12 2.2 Mô hình P/E với EPS không đổi 13 2.3 Mô hình P/E với EPS tăng trưởng đều 13 2.4 Mô hình P/E với EPS tăng trưởng hai giai đoạn 13 III ÁP DỤNG CÁC MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK 14 Giới thiệu công ty .14 Ước lượng tham số 15 Định giá cổ phiếu cơng ty mơ hình 16 KẾT LUẬN 21 24 ... tương lai cổ đơng, để định giá cổ phiếu ta tính giá trị Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế luồng cổ tức (chiết khấu cổ tức) Phương pháp gọi “Mơ hình chiết khấu cổ tức? ?? (Dividend Discount Model - DDM) ... phương pháp cổ phiếu VNM lại bị thị trường định giá cao nên bán 20 Đề án mơn học Khoa Tốn Kinh Tế KẾT LUẬN Qua phương pháp định giá cổ phiếu VNM mơ hình DDM mơ hình P/E trình bày trên, nhận mô hình. .. thấy mơ hình P/E định giá giá cổ phiếu VNM 103680 đồng/ cổ phiếu Tuy nhiên khác với mơ hình DDM, mơ hình nhân tử P/E lại định giá cổ phiếu VNM thấp so với thị giá thực tế 110000 đồng/ cổ phiếu