Đang tải... (xem toàn văn)
Năm 1976, lúc mới thành lập, công ty sửa Việt Nam (VINAMILK) có tên là Công ty Sữa – Cà phê Miền Nam, trực thuộc Tổng cục thựcphẩm- -Tháng 3/1992, Xí nghiệp Liên Hiệp Sữa- Cà Phê- Bánh kẹo I chính thức đổi tên thành Công ty Sữa Việt Nam (VINAMILK)- trực thuộc Bộ Công Nghiệp nhẹ, chuyên sản xuất, chế biến sữa và các sản phẩm từ sữa. - Tháng 12/ 2003, Công ty chuyển sang hình thức Công ty cổ phần, chính thức đổi tên thành Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam. - Tháng 4/2004, Công ty sáp nhập nhà máy sữa Sài Gòn (SAIGONMILK), nâng tổng vốn điều lệ của Công ty lên 1.590 tỷ đồng. . - Tháng 6/2005, Công ty mua lại phần vốn góp của đối tác trong Công ty Sữa Bình Định và sáp nhập vào Vinamilk.
PHÂN TÍCH CƠNG TY HOSE-VNM CƠNG TY CỔ PHẦN SỮA VINAMILK Ngày 26 tháng 11 năm 2007 Chủ tịch HĐQT : (Bà) Mai Kiều Liên Tổng Giám Đốc : (Bà) Mai Kiều Liên Trụ sở : 36-38 Ngô Đức Kế, Q1,TP HCM Văn phòng giao dịch :184-186-188,Nguyễn Đình Chiểu,Q3,TP.HCM Điện thoại : (08) 9300 358 Fax : (08) 9305 206 Website : www.vinamilk.com.vn Email : vinamilk@vinamilk.com.vn “ Nếu không hiểu tốt bạn khơng nên làm gì.” Warren Buffett “ Hồn tồn khơng mạo hiểm chút mua chứng khoán với mức thấp giá trị chúng.” Warren Buffett “ Thị truờng giúp đỡ biết vượt lên Thơng tin mang tính tham khảo lưu hành nội trao đổi với nhà đầu tư Song thị truờng không dung thứ cho không ý thức việc làm” Warren Buffett TỔNG QUAN VỀ CÔNG TY VINAMILK Là doanh -Năm 1976, lúc thành lập, cơng ty sửa Việt Nam (VINAMILK) có nghiệp có lịch sử tên Cơng ty Sữa – Cà phê Miền Nam, trực thuộc Tổng cục thựcphẩm- lâu đời -Tháng 3/1992, Xí nghiệp Liên Hiệp Sữa- Cà Phê- Bánh kẹo I thức đổi tên thành Cơng ty Sữa Việt Nam (VINAMILK)- trực thuộc Bộ Công Nghiệp nhẹ, chuyên sản xuất, chế biến sữa sản phẩm từ sữa - Tháng 12/ 2003, Cơng ty chuyển sang hình thức Cơng ty cổ phần, thức đổi tên thành Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam - Tháng 4/2004, Cơng ty sáp nhập nhà máy sữa Sài Gòn (SAIGONMILK), nâng tổng vốn điều lệ Công ty lên 1.590 tỷ đồng - Tháng 6/2005, Công ty mua lại phần vốn góp đối tác Cơng ty Sữa Bình Định sáp nhập vào Vinamilk Ngành nghề kinh - Sản xuất kinh doanh sữa hộp, sữa bột, bột dinh dưỡng, bánh, sữa doanh tươi, sữa đậu nành, nước giải khát sản, tươi, sữa đậu nành, nước giải khát sản phẩm từ sữa khác -Kinh doanh thực phẩm công nghệ, thiết bị phụ tùng, vật tư, hoá chất nguyên liệu Kinh doanh nhà, môi.giới cho thuê bất động sản; Kinh doanh kho bãi, bến bãi; Kinh doanh vận tải hàng ôtô; Bốc xếp hàng hoá - Sản xuất mua bán rượu, bia, đồ uống, thực phẩm chế biến, chè uống, cà phê -Sản xuất mua bán bao bì, in bao bì Phòng khám đa khoa Các thành tựu đạt - Liên tiếp đứng đầu “Topten hàng Việt Nam chất lượng cao” từ năm 1995-2004.- Giải thưởng sáng tạo khoa học cơng nghệ Tổ chức sở hữu trí tuệ giới (WIPO- World Intellectual Property Organization) năm 2000 năm 2004 - Ngày 15/11/2007, báo điện tử VietNamNet kết hợp với Công ty Cổ phần Báo cáo đánh giá Việt Nam (VietNam Report) lần công bố bảng xếp hạng Top500 doanh nghiệp lớn Việt Nam doanh thu (VNR 500) theo mơ hình Fortune 500 Trong đó, Vinamilk đứng thứ 29 doanh thu, đứng thứ 20 lợi nhuận, đứng thứ 61 tổng tài sản đứng thứ 66 nhóm có lao động nhiều Các dòng sản phẩm -Dòng sản phẩm sửa bột có nhãn hiệu tiếng như: Dielac, Dielac nhãn hiệu tiêng Mamma, Dielac Anpha, Dielac Star, Dielac Canxi Premier 2000, Dielac SURE - Dòng sản phẩm sữa đặc có đường có nhãn hiệu tiếng như: Ơng Thọ Ngơi Sao Phương Nam - Dòng sản phẩm sữa tươi có nhãn hiệu tiếng như: Sữa tươi tiệt trùng Vinamilk với nhiều chủng loại dâu, cam, ổi đủ kích thước; sữa tươi tiệt trùng SMART; sữa tươi tiệt trùng FLEX - Dòng sản phẩm sữa chua uống có nhãn hiệu tiếng như: YOMILK, SUSU - Dòng sản phẩm đơng lạnh có nhãn hiệu tiếng như: Sữa chua vinamilk, kem vinamilk, phơmai vimilk - Dòng sản phẩm giải khát có nhãn hiệu tiếng như: SoYa, Fresh - Dòng sản phẩm cà phê có nhãn hiệu tiếng là: Cà phê Moment Hệ thống phân phối - Hệ thống phân phối Công ty trải rộng khắp lãnh thổ Việt Nam, từ tỉnh Thành phố lớn vùng sâu duyên hải, miền núi Hệ thống phân phối Công ty thực qua nhiều kênh khác : kênh truyền thống qua điểm bán lẻ nước (138 nhà phân phối 94.000 điểm bán lẽ); kênh đại siêu thị hay cửa hàng giới thiệu sản phẩm Cơng ty Trong đó, kênh phân phối ruyền thống đóng vai trò chủ lực, thực phân phối 90% sản lượng công ty ĐÁNH GIÁ NĂNG LỰC BAN QUẢN TR Ị Năng lực ban lãnh đạo - Một doanh nghiệp hàng đầu tạo giá trị gia tăng người yếu tố lãnh đạo thiếu lực Đo đó, đánh giá lực ban quản trị cần cần xem xét đầu tư thiết đầu tư vào công ty vào cơng ty - Đối với Vinamilk, chúng tơi có đánh giá sau ban quản trị, đặc biệt Chủ tịch HĐQT kiêm Tổng Giám Đốc- Mai Kiều Liên -Thời gian gắn bó lâu dài: Bà Mai Kiều Liên bắt đầu tham gia công tác từ tháng 8/1976 với tư cách kỹ sư phụ trách khối sản xuất sữa đặc sữa chua Nhà máy Sữa Trường Thọ bắt đầu năm chức Tổng giám đốc Với thời gian công tác dài làm việc nhiều vị trí, bà Mai Kiều Liên nắm rõ tình hình doanh nghiệp -Có lực: Bà Mai Kiều Liên cử học lớp quản lí kinh tế Liên Xơ năm 1983 Về chun môn, năm 2004, bà đạt giải sáng tạo khoa học Việt Nam 2004 đạt giải thưởng sáng tạo khoa học cơng nghệ WIPO Bên cạnh đó, HĐQT Vinamilk có ơng Dominic Scriven, người am hiểu tài thị trường chứng khốn Việt Nam Do đó, chúng tơi đánh giá cao chất lương ban quản trị công ty Vinamik, đặc biệt bà Mai Kiều Liên Có thể nói yếu tố đảm bảo cho thành cơng tương lai Vinamilk H PHÂN TÍCH NGÀNH SỮA VIỆT NAM Triển vọng ngành sữa Việt - Theo ước tính Bộ Nơng Nghiệp Phát triển Nông Thôn, năm Nam: Sữa trở thành 1990 sản lượng sữa tiêu thụ bình quân/ người/ năm đạt 0.47 kg sản phẩm phổ biến năm 2000 đạt 6.5 kg, năm 2001 đạt 7.0kg, năm 2003 tăng lên 8.2 kg nhiều gia đình dự báo năm 2005 kg (tăng gấp 19 lần so với năm 1990) sản lượng sữa tiêu thụ ngày gia tăng - Với tăng trưởng kinh tế Việt Nam, chất lượng sống ngày nâng cao thay đổi nhu cầu thị hiếu người tiêu dùng chuyển từ “ ăn no mặc ấm” sang “ ăn ngon mặc đẹp”, sữa khơng sản phẩm xa xỉ mà trở thành sản phẩm phố biến nhiều người dân, đăc biệt khu vực thành thị Theo tính tốn cục chăn ni, tăng trưởng thu nhập quốc dân 7% từ 2000-2010, tăng trưởng sản lượng sữa tiêu thụ bình quân/người/năm 8%-9% Tốc độ tăng trưởng - Nước ta đặt mục tiêu sản lượng sữa tiêu thụ bình quân/người/ năm ngành ngày tăng Dự vào năm 2010 10 kg năm 2020 20 kg Với sức tiêu thụ báo tăng trưởng ngành chúng tơi kì vọng mục tiêu thực vượt mức 20%/ năm thời - Trước nhu cầu tăng nhanh, tốc độ tăng truởng ngành sửa Việt Nam gian tới ngày gia tăng Từ năm 2000-2005, tốc độ tăng trưởng bình quân năm 27%/năm (Xem bảng dưới, UHT sữa tiệt trùng KDY loại sữa lại) (Nguồn: Bảng cáo bạch Hanoimilk) - Dự báo, tốc độ tăng trưởng ngành sữa Việt Nam 20%/ năm Nguồn nguyên liệu: Nguồn - Số lượng bò sữa nước tăng 20%/ năm từ 2001-2007(xem sữa bò nước khơng hình dưới) Hiện nay, ước tính tổng số lượng bò sữa Việt Nam đáp ứng đủ nhu cầu sản khoảng 120.000 xuất nước phải nhập từ nước ngòai SỐ LƯỢNG BÒ SỮA VIỆT NAM 120.000 100.000 80.000 60.000 40.000 20.000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 (Nguồn: Cục chăn ni-Số liệu tính đến tháng hàng năm Đơn vị: con) - Dự báo, số lượng bò sữa giai đoạn 2008-2015 gia tăng lên khoảng 300.000 vào năm 2015 (xem hình dưới) Dự Báo Số Lượng Bò Sữa 2008-2015 400 300 200 100 2008 2010 2012 2014 ( Nguồn: Cục chăn nuôi Đơn vị : ngàn con) - Tuy số lượng bò sữa gia tăng không đáp ứng đủ nhu cầu nguyên liệu sữa bò Trong thời gian từ 2001-2007, sản lượng Sữa Bò nước tăng 21%/mỗi năm (xem hình dưới) Ước tính tổng sản lượng sữa bò khỏang 200.000 tấn/năm Với sản lượng sữa vây, nguồn sữa nguyên liệu nước đáp ứng 15%-18% nhu cầu, phần lại phải nhập ( chủ yếu từ Newzealand Úc) SẢN LƯỢNG SỮA BÒ CẢ NƯỚC 250.000 200.000 150.000 100.000 50.000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 (Nguồn: Cục chăn ni.-Số liệu tính đến tháng hàng năm Đơn vị tấn/ năm) - Dự báo thời gian tới, sản lượng sữa bò nước tăng nhanh Vào năm 2013, sản lượng sữa bò tăng gấp đơi, đạt 400.000 tấn/năm Tuy nhiên theo đánh giá chuyên gia, Việt Nam phải tiếp tục nhập nguyên liệu sữa bò Dự Báo Sản lượng Sữa Bò 2008-2015 600 400 200 2008 2010 2012 2014 (nguồn: cục chăn nuôi Đơn vị: ngàn tấn) Năng lực sản xuất: Sản - Năng lực sản xuất sữa thành phẩm công ty sữa Việt Nam lượng sữa thành phẩm giai đoạn dự kiến thời gian tới không đủ đáp ứng nhu công ty sữa Việt Nam cầu Trong vào năm 2005, sản lượng 2.38kg/ đầu người nhu chưa đáp ứng đủ cho cầu lại 9kg/đầu người Dự kiến vào năm 2010, nhu cầu nhu cầu thị trường 10kg/đầu người lực sản xuất kg/ đầu người Phần lại đáp ứng nguồn sữa nhập Bảng 1: Năng lực sản xuất sữa thành phẩm công ty ngành sữa Việt Nam Sản lượng sữa SX/ BQ đầu người ĐVT 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Kg/người 0.67 0.82 0.98 1.57 1.84 2.38 Nguồn: cục chăn nuôi Sản lượng sữa SX/BQ đầu người dự kiế n từ 2006-2015 2006 2007 2008 2009 2010 2015 (nguồn: Cục chăn nuôi) Sự cạnh tranh: Ngày - Trước hấp dẫn thị trường sữa Việt Nam, nhiều công ty sữa nhiều hàng sữa có thương tiếng nước ngồi tham gia vào thị trường sữa nước Điển hiệu lớn giới vào hình như: Nutifood, Dutch Lady… Việt Nam - Khi gia nhập vào WTO, Việt Nam mở cửa mạnh thị trường bán lẽ nước, với ưu thương hiệu, cơng ty sữa nước ngồi nhanh chóng thu hút khách hàng Như vây: Chúng đánh giá tiềm thị trường sữa Việt Nam lớn Đối với công ty sữa Việt Nam, phụ thuộc vào nguồn nguyên liệu sữa nhập ngoại cạnh tranh cơng ty sữa có danh tiếng nước ngồi hai vấn đề ảnh hưởng đến tăng trưởng công ty PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA VINAMILK LỢI THẾ KINH TẾ: - Chúng tơi cho rằng, Vinamilk có “lợi kinh tế rộng- wide Vinamilk có “lợi kinh tế economic moat”(xem phụ lục 1) nhãn hiệu tiếng Như nói rộng” nhãn hiệu trên, Vinamilk có dòng sản phẩm đa dạng phong phú với nhãn tiếng “lợi kinh tế hẹp” hiệu người tiêu dung nước biết đến Các dòng sản phẩm hệ thống phân phối nhãn hiệu Vinamilk hồn tồn cạnh tranh với nước yếu tố quan trọng để bảo vệ vị hàng đầu Vinamilk thị trường sữa Hiện tại, thị phần sữa Vinamilk 75% - Vinamilk có “lợi kinh tế hẹp” hệ thống phân phối Hiện tại, hệ thống phân phối, đặc biệt qua kênh truyền thống tiêu thụ 60% sản lượng sữa công ty Nhưng lợi Vinamilk dễ dàng bị “ chép” “bắt chứơc” đối thủ cạnh tranh khác dễ dàng thực điều Tuy nhiên, đánh giá cao lợi Vinamilk vài năm tới CHIẾN LƯỢC KINH DOANH: - Trở thành tập đoàn thực - Chiến lược kinh doanh đặt gồm hai chiến lược quan trọng: - “Thứ nhất, Vinamilk muốn đa dạng hóa sãn phẩm, hướng phẩm hàng đầu đến trở thành tập đòan thực phẩm hàng đầu Việt Nam” Phát triển sản phẩm sữa Cụ thể, theo bảng cáo bạch vinamilk tập trung phát triển thêm cao cấp hai dòng sản phẩm bia cà phê bên cạnh tiếp tục đa dạng hóa sản phẩm từ sữa - “Thứ hai, Vinamilk thực liên kết để thâm nhập vào thị trường cấp cao.” Tháng 3/2005, Vinamilk thực liên kết với tập đòan Campina (Hà Lan) để mở rộng quảng báo dòng sản phẩm chất lượng cao Chúng cho rằng, hai chiến lược kinh doanh phù hợp với tình hình - Thứ nhất, Việt Nam, Vinamilk biết đến nhãn hiệu có uy tín sản phẩm có chất lượng cao Do đó, việc tham gia vào dòng sản phẩm sữa chất lượng cao làm cho người tiêu dùng tin tưởng thêm vào thương hiệu Vinamilk Hơn nữa, nhu cầu người tiêu dùng hướng đến sản phẩm sữa có chất lượng Vì thế, chiến lược Vinamilk theo thị hiếu thị trường - Thứ hai, cạnh tranh ngành sữa ngày gay gắt,việc đa dạng hóa dòng sản phẩm làm giảm rủi ro kinh doanh Vinamilk Tuy nhiên,cần ý rằng, việc đa dạng hóa Vinamilk tập trung vào sản phấm sữa chính, điều phù hợp với thương hiệu mục tiêu ban đầu Vinamilk RỦI RO KINH DOANH: - Đối với ngành sữa Việt Nam nói chung, Vinamilk phải chịu rủi ro Vinamilk nói riêng, bột sữa nguyên liệu hoàn toàn nhập ngoại từ hồn tồn 100% Theo bảng cáo bạch, Vinamilk có ba nhà cung giá nguyên liệu sữa.Đặc biệt nguốn cấp chính: sữa bột International Ltd Điều tạo rủi ro giá cho Vinamilk - Hoogwegt; Newzealand Milk Products; Olam Nguyên liệu sữa chiếm tỉ trọng từ 60%-70% giá thành, theo tính tốn Vinamilk ( từ bảng cáo bạch) giá nguyên liệu sữa tăng giá 20%-30% tác động đến sản xuất công ty sữa - Thực tế thời gian qua chứng minh, vào tháng 6/2007, giá bột sữa tăng 60% ( từ 2.700 đồng/tấn lên 4.500 đồng/tấn- theo VNexpress) cơng ty sữa ngồi nước đồng loạt tăng giá bán 10 Trong thời gian từ 2004-2005, Vinamilk khơng chịu chi phí thuế Theo quy định cổ phần hoá, Vinamilk miễn thuế hai năm 2004 2005 (chú ý, thuế suất 4.9% năm 2004 nợ thuế 2003 chuyển sang) giảm 50% thuế hai năm 2006 2007 Bên cạnh đó, việc tham gia niêm yết sàn Hose vào năm 2006 làm cho Vinamilk giảm 50% thuế vào năm 2006 2007 Như vậy, hai năm 2006 2007 Vinamilk miễn thuế Bảng 4: Thuế suất hiệu lực Vinamilk Thuế suất có hiệu lực 28 2003 2004 2005 2006 32.0% 4.9% 0.0% 0.0% PHÂN TÍCH TRIỂN VỌNG-DỰ PHĨNG BẢNG BÁO CÁO TÀI CHÍNH Căn vào số liệu khứ, lợi kinh tế phân tích chúng tơi đưa giả định dự phóng sau Với giả định ta có bảng cân đối kế tốn thu nhập dự phóng (xem phụ lục) CÁC TỈ SĨ DỰ PHĨNG CHÍNH CHO BẢNG BÁO CÁO THU NHẬP Tăng trưởng doanh số Tỉ suất lợi nhuận gộp Thu nhập đầu tư tài (tăng trưởng) Chi phí đầu tư tài (tăng trưởng) Thu nhập khác ( tăng trưởng) Chi phí khác (tăng trưởng) Chi phí bán hàng/ doanh thu Chi phí quản lí doanh nghiệp/ doanh thu Chi phí lãi vay Thuế suất Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế Tốc độ tăng trưởng EPS 2007 2008 2009 2010 2011 2012 17.0% 23.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 0.0% 14.0% 17.0% 23.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 14.0% 2.2% 17.0% 23.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 28.0% -0.3% 17.0% 22.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 28.0% 8.9% 17.0% 22.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 28.0% 19.9% 17.0% 22.0% 10.0% 10.0% 30.0% 20.0% 12.0% 2.5% 0% 28.0% 20.1% 3.4% -12.0% -0.3% 8.9% 19.9% 20.1% CÁC TỈ SỐ DỰ PHĨNG CHO BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TỐN Tài sản ngắn hạn Vòng quay hàng tồn kho Vòng quay khoản phải thu Tài sản lưu động khác (tăng trưởng) Nợ ngắn hạn Vay ngắn hạn/ doanh thu Các khoản phải trả ngắn hạn/ doanh thu Tài sản cố định Nguyên giá tài sản cố định / doanh thu Nguyên giá tài sản cố định (tăng trưởng) Nguyên giá TSCD cho thuê tài chính/ doanh thu Xây dựng cở dỡ dang (tăng trưởng) Đầu tư tài dài hạn(tăng trưởng) Các khoản phải thu dài hạn (tăng trưởng) Tài sản dài hạn khác(tăng trưởng) Nợ dài hạn Vay dài hạn ( tăng trưởng) Các khoản phải trả dài hạn khác (tăng trưởng) Vốn chủ sở hữu Quỹ đầu tư phát triển(mức tăng so với LNST) Quỹ dự phòng tài chính(mức tăng so với LNST) Quỹ khác(mức tăng so với LNST) Tỉ lệ lợi nhuận giữ lại (tổng) Số cổ phần phát hành thêm 2007 2008 2009 2010 2011 2012 7.0 13.0 19.0% 7.0 13.0 17.0% 7.0 13.0 17.0% 7.0 13.0 18.5% 7.0 13.0 17.0% 7.0 13.0 17.0% 5.0% 11.6% 6.0% 11.6% 6.0% 11.6% 6.0% 11.6% 7.0% 11.6% 8.0% 11.6% 23.8% 1.0% 0.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 23.8% 1.0% 0.0% 10.0% 10.0% 10.0% 10.0% 23.8% 1.0% 0.0% 8.0% 10.0% 10.0% 10.0% 23.8% 1.0% 0.0% 8.0% 10.0% 10.0% 10.0% 23.8% 1.0% 0.0% 8.0% 10.0% 10.0% 10.0% 23.8% 1.0% 0.0% 8.0% 10.0% 10.0% 10.0% 5% 0% 5% 0% 5% 0% 5% 0% 5% 0% 5% 0% 10.0% 5.0% 6.0% 58.0% 16,297,500 10.0% 5.0% 6.0% 52.2% 28,310,547 10.0% 5.0% 6.0% 40.1% 10.0% 5.0% 6.0% 45.0% 10.0% 5.0% 6.0% 54.1% 10.0% 5.0% 6.0% 54.2% 8% 8% 8% 8% 8% 8% Thặng dư vốn cổ phần/ vốn điều lệ 29 ĐỊNH GIÁ CỔ PHÂN VNM DƯA TRÊN CÁC GIẢ ĐỊNH DU PHĨNG ĐỊNH GIÁ VNM BẰNG MƠ HÌNH THU NHẬP GIỮ LẠI (RIM hay RE) “Khi thấy có mơt thương vụ đáng - Có nhiều mơ hình để định giá chứng khốn, quan tâm, chúng tơi sẵn sàn hành gồm hai dạng mơ hình định giá dựa dòng động nhanh đầu tư với số tiền dựa thu nhập Căn vào đặc điểm mô lượng tiền lớn”- Buffett hình, chúng tơi đề nghị nên sử dụng mơ hình định giá dựa vào thu nhập thích hợp cho thị trường chứng khốn Việt Nam Tuy nhiên ,chúng tham khảo kết định giá từ mơ hình khác để thiết lập 30 nên “biên độ an toàn” (margin of safety) cổ phiếu VNM - Ngoài giả định dự phóng trên, mơ hình RIM giả định tăng trưởng dài hạn 5.5% (được rút từ kĩ thuật đảo ngược mơ hình) Theo đó, giá trị nội cổ phiếu VNM 173.000 đồng/ CP - Điều thú vị là, sau tiến hành kiểm tra thêm cơng cụ phân tích kĩ thuật, phát đường giá hỗ trợ (support) VNM khoảng 170.000 đồng/ cổ phiếu Biên độ an tòan 10.000 đồng/cổ Tổng hợp kết định giá mơ hình phiếu TT Mơ hình định giá Giá FCFF 52,053 FCFE 79,571 RE (RIM) 172,866 DDM 102,285 EVA 68,493 Gía bình qn 95,054 P0/E0 171,292 P/BV 167,919 P/S 176,713 Giá bình qn 171,975 Như vậy, mơ hình khác, cho giá trị thấp Do đó, để an toàn, nên tạo biên độ an tồn Kết đề nghị chúng tơi, biên độ an toàn cổ phiếu VNM từ 5.000 đồng/ Cổ phiếu Với biên độ này, nhà đầu tư an tâm mua vào với giá thấp 165.000 đồng/cổ phiếu, mức giá đảm bảo nhà đầu tư mua thấp giá trị nội Và mức gía ngừng mua 180.000 đồng/cổ phiếu 31 KIỂM TRA LẠI KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ BẰNG CÁC MƠ HÌNH P/E, P/BV VÀ P/S Phương pháp định giá tương Để định giá chứng khốn, ngồi phương pháp chiếu đối khơng tìm ếm giá trị nội khấu đểm giá trị nội cổ phiếu Các chuyên gia tài cổ phiếu.đi tìm giá trị hợp thường sử dụng phương pháp định giá tương đối lí cổ phiếu mà (relative valuation methods) để kiểm tra lại giá trị cổ phiếu Cần ý rằng, khác với mơ hìnhiếtkhấu,phương pháp định giá tương đối khơng tìm giá trị nội mà lại tìm mứcgiá hợp lí (fair value) dựa kì vọng số PE; PBV PS Trên sở P/E Vinamilk năm 2006 38 lần, Sử dụng phương pháp định giá kì vọng chúng tơi triển vọng doanh tương đối cho nghiệp, đưa P/E dự kiến cho năm 2007 36 mức giá173.000đồng/cổ phiếu lần Với mức P/E mức giá hợp lí 171.000 phù hợp đồng/ cổ phiếu Chỉ số P/BV năm 2006 13 lần, đưa P/BV dự kiến 10 mức giá tương ứng 168.000 đồng/ cổ phiếu Nếu giữ nguyên mức kì vọng năm 2006 (13 lần) mức giá hợp lí VNM lên đến 218.000 đồng cổ phiếu.Chỉ số P/S năm 2006 lần, giữ nguyên mức kì vọng giá hợp lí tương ứng 176.000 đồng/cổ phiếu Như vậy, dựa việc kiểm tra lại phương pháp định giá tương đối, cho rằng, mức giá tri nội VNM 176.000 đồng/cổ phiếu hợp lí 32 PHỤ LỤC 1: GIẢI THÍCH THUẬT NGỮ LỢI THẾ KINH TẾ - Thuật ngữ “Economic Moats- Lợi kinh tế” thuật ngữ (ENONOMIC MOAT) nhà đầu tư tiếng Warren Buffett sáng tạo nhằm ám khả “Trong kinh doanh, tơi ln doanh nghiệp tạo giá trị bền vững tương lai tìm kiến lâu đài kinh tế Warren Buffet cho rằng, mua cổ phiếu giống mua bảo vệ tường lâu đài thời trung cổ Vào thời đó, chiến tranh tạo nên thành khơng thể xuyên phá- đế chế ngự trị lâu đài kiên cố Những tường thành Warren Buffett” đóng vai trò phòng thủ, bảo vệ lâu đài khỏi cơng từ bên ngồi Với tường thành vừa rộng vừa vững làm cản bước quân thù - Trong kinh tế đại ngày nay, công ty phải xoay sở để tạo lợi nhuận ngày lớn phải chịu cạnh tranh mạnh từ đối thủ Do đó, để đảm bảo cho thành công lâu dài, công ty phải thiết lập lợi mang đặc tính khó chép, hiếm, khác biệt để trì vị thị trường Điều khiến liên tưởng đến chức “bức tường thành -moats” thời trung cổ - Lợi kinh tế chia làm bảy loại: (1) Rào cản gia nhập ngành (2) Khả mặc với nhà cung cấp; (3) Nhãn hiệu dễ nhận biết; (4) Chi phí chuyển đổi cao; (5)Có lợi kinh tế theo quy mơ; (6)Có mạng lưới phân phối hiệu quả; (7) Có tài sản vơ hình có giá trị - Lợi kinh tế chia thành hai mức độ : Lợi kinh tế rộng (wide economic moat) lợi kinh tế hẹp (narrow economic moat) Lợi kinh tế rộng có tính bền vững lâu dài, giúp bảo vệ doanh nghiệp vững Trong đó, lợi kinh tế hep dễ bị đối phương chép khó tồn lâu dài Warren Buffett chọn lựa cơng ty có lợi kinh tế rộng đề phòng cơng ty có lợi kinh tế hep 33 PHỤ LỤC 2: GIAI THÍCH THUẬT NGỮ Tỉ suất sinh lợi vốn Trong định.của doanh nghiệp, định đầu tư đầu on định quan trọng doanh nghiệp, invested capital –ROIC) định làm gia tăng giá trị doanh nghiệp Thước đo thích hợp tư (Returns khả sinh lợi từ định đầu tư doanh nghiệp Tỉ suất sinh lợi vốn đầu tư (ROIC- returns on invested capital) Tỉ số tính theo cơng thức: ROIC= NOPLAT/ invested capital= Lợi nhuận hoạt động ròng trừ thuế điều chỉnh/vốn đầu tư Tỉ số ROIC có ưu điểm so với số ROE hai điểm: - Thứ nhất: ROIC tập trung đánh giá vào hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Điều mẫu số công thức điều chỉnh để loại bỏ ảnh hưởng định tài trợ (như chắn thuế từ lãi vay) Điều khác với số ROE bị bóp méo doanh nghiệp tiến hành điều chỉnh cấu trúc vốn - Thứ hai: ROIC tập trung đánh giá kết từ hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Điều mẫu số công thức điều chỉnh để loại bỏ thu nhập mang tính bất thường( thu nhập từ tài sản không hoạt động; thu nhập khác thu nhập từ hoạt động tài (đối với doanh nghiệp sản xuất)) Vốn đầu tư (Invested Vốn đầu tư tổng tất nguồn tài trợ để tài trợ cho hoạt capital) động kinh doanh doanh nghiệp khơng kể đến người tài trợ (tức không phân biệt vốn cổ phần hay nợ) Vốn đầu tư tính dựa việc điều chỉnh bảng cân đối kế tóan doanh nghiệp Chú ý, vốn đầu tư tính theo hai cách cho kết 34 NOPLAT(Net oprerating NOPLAT (lợi nhuận hoạt động ròng trừ thuế điều chỉnh) lợi profift nhuận tạo từ vốn đầu tư (được định nghĩa trên) NOPLAT less adjusted taxes) tính cách điều chỉnh bảng báo cáo thu nhập Chú ý rằng, NOPLAT tính hai cách cho kết Thông qua việc loại bỏ thu nhập từ hoạt động không hoạt động, thu nhập mang tính bất thường tác động việc vay nợ, NOPLAT phản ánh trung thực lợi nhuận bền vững mà doanh nghiệp tạo Biên độ an tòan (Margin “Biên độ an tồn” tht ngữ Benjamin Graham sáng tạo of safety) Warren Buffett vận dụng nhiều, chí xem tảng triết lí đầu tư theo giá trị ơng Biên độ an tồn, hiểu biên độ thiết lập quanh giá trị nội cổ phiếu Nhà đầu tư hồn tòan an tâm mua với mức giá thấp mức giá (giá trị nội trừ biên độ dưới) bảo đảm nhà đầu tư chắn mua thấp giá trị nội Ngược lại, biên độ tạo mức nhà đầu tư ngừng mua (chúng tơi gọi giá ngừng mua) nhà đầu tư chắn mua cao giá tri nội mua mức giá Mỗi nhà đầu tư, thiết lập riêng cho biên độ an tồn theo tiêu chuẩn khác Ở đây, tiến hành thiết lập biên độ an tồn bàng thực tính tốn nhạy giá cổ phiếu theo mức lãi suất chiết khấu khác kết từ nhiều mơ hình định giá 35 PHỤ LỤC 3: TÍNH TỐN VỐN ĐẦU TƯ 36 PHỤ LỤC 4: TÍNH TOÁN NOPLAT 37 PHỤ LỤC 6: BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TỐN DỰ PHĨNG 38 PHỤ LỤC 7: BẢNG BÁO CÁO THU NHẬP DỰ PHĨNG 39 PHỤ LỤC 8: TÍNH TỐN VỐN ĐẦU TƯ DỰ PHĨNG 40 PHỤ LỤC 9: TÍNH TỐN NOPLAT DỰ PHĨNG 41 PHỤ LỤC 10: KÊ HOẠCH PHÁT HÀNH THÊM CỔ PHIẾU Kế hoạch phát hành thêm cổ phần công ty Vinamilk sau: - Theo nghị ĐHĐCĐ ngày 13/11/2006, phương án phát hành thêm cổ phiếu theo giấy phép phát hành số 66/UBCKNN cấp ngày 15/11/2006 sau: + Giai đoạn 1: Phát hành riêng lẽ cho nhà đầu tư lớn, với số lượng phát hành 7.950.000 cổ phiếu, chiếm 5% vốn điều lệ Giai đoạn hoàn tất vào cuối năm 2006 + Giai đoạn 2: Phát hành cho cổ đông tại, với số lượng 5.347.500 cổ phiếu, chiếm 5% vốn cổ pần sau hoàn tất giai đoạn Giai đoạn tiến hành tháng /2007 + Giai đoạn 3:Phát hành thêm cho công nhân viên với số lượng 1.752.975 cổ phiếu Chúng giả định giai đoạn hoàn tất năm 2008 Tổng số cổ phần phát hành thêm ba giai đoạn 18.050.475 cổ phiếu - Phát hành thêm chứng khoán thị trường Singapore Số lượng phát hành 8.852.524 cổ phiếu, tổng mệnh giá 88.525.240.000 đồng, tương đương 5% vốn điều lệ sau hoàn tất giai đoạn năm 2007 theo giấy phép phát hành số 66/UBCK-ĐKP chủ tịch UBCKNN cấp ngày 15/11/2006 Thời gian thực dự kiến : năm 2007 (theo nội dung thông báo họp đại hôi đồng cổ đông năm 2007 HDQT ngày 3/3/2007) Tuy nhiên, theo đánh giá kế hoạch khó thực năm 2007, dự kiến Vinamilk thực việc phát hành thêm Singapore vào năm 2008 - Dự kiến chia cổ phiếu thưởng với số lượng 17.705.048 cổ phiếu, theo tỉ lệ 10:1 Chúng dự kiến việc phát hành thêm cổ phiếu tiến hành vào năm 2008 42 ... DOANH CỦA VINAMILK LỢI THẾ KINH TẾ: - Chúng cho rằng, Vinamilk có “lợi kinh tế rộng- wide Vinamilk có “lợi kinh tế economic moat”(xem phụ lục 1) nhãn hiệu tiếng Như nói rộng” nhãn hiệu trên, Vinamilk. .. thống phân phối nhãn hiệu Vinamilk hồn tồn cạnh tranh với nước yếu tố quan trọng để bảo vệ vị hàng đầu Vinamilk thị trường sữa Hiện tại, thị phần sữa Vinamilk 75% - Vinamilk có “lợi kinh tế hẹp”... đầu Vinamilk RỦI RO KINH DOANH: - Đối với ngành sữa Việt Nam nói chung, Vinamilk phải chịu rủi ro Vinamilk nói riêng, bột sữa ngun liệu hồn tồn nhập ngoại từ hoàn toàn 100% Theo bảng cáo bạch, Vinamilk