Bài dịch môn đầu tư và tài trợ bất động sản chương 15 tài trợ bất động sản doanh nghiệp

ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC Khoa Tài Chính Môn học: ĐẦU TƯ VÀ TÀI TRỢ BẤT ĐỘNG SẢN Bài dịch Chương 15: TÀI TRỢ BẤT ĐỘNG SẢN DOANH NGHIỆP GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Sinh viên thực hiện: Nguyễn Việt Hùng, MSHV : 7701260647A Châu Thanh Hảo, MSHV: 7701260594A Nguyễn Đức Sơn, MSHV: 7701260975A Trương Thanh Long, MSHV: 7701260762A Phạm Quang Thái, MSHV: 7701261002A Phạm Thành Nam, MSHV: 7701250703A Thành phố Hồ Chí Minh – Tháng Năm 2017 Contents / 40 Trọng tâm chương trước giải vấn đề thu nhập từ bất động sản, chủ sở hữu hay nhà đầu tư cho người khác thuê không gian Những người thuê thường doanh nghiệp sử dụng không gian phần hoạt động kinh doanh Ví dụ, điển hình công ty thuê phần tòa nhà để làm văn phòng để nhân viên sử dụng Vì vậy, công ty sử dụng không gian văn phòng không sở hữu tòa nhà tài sản hoạt động Chương phân tích bất động sản theo quan điểm doanh nghiệp nhà đầu tư bất động sản, mà sử dụng bất động sản phần hoạt động kinh doanh Bởi nhiều số "công ty sử dụng" tập đoàn, hoạt động bất động sản họ thường gọi bất động sản doanh nghiệp Tuy nhiên, chương nhắm tới người sử dụng bất động sản bất động sản không giới hạn tổ chức Mặc dù mảng kinh doanh tổ chức đầu tư bất động sản, họ phải đưa nhiều định liên quan đến việc sử dụng bất động sản bất động sản thường phần thiếu hoạt động công ty Ví dụ, bất động sản sử dụng làm văn phòng, nhà kho, sản xuất Ngoài việc sử dụng bất động sản, doanh nghiệp lựa chọn việc sở hữu bất động sản loạt lý khác, bao gồm2: • Sở hữu, thuê, không gian sử dụng hoạt động kinh doanh • Đầu tư vào bất động sản phương tiện đa dạng hóa từ hoạt động kinh doanh • Giữ lại, bán, bất động sản sử dụng trước hoạt động kinh doanh • Mua bất động sản để mở rộng kinh doanh tương lai di dời Các phần chương dựa viết William B Brueggeman, Jeffrey D Fisher, David M Porter, "Suy nghĩ lại Bất động sản Công ty", Tạp chí Tài Công ty Ứng dụng, 1991 (do Continental Bank, Chicago) xuất Bằng việc "sở hữu" bất động sản đề cập đến sở hữu lệ phí đơn giản tài sản Một công ty có lợi ích thuê mướn bất động sản có giá trị tài sản cho thuê mức thấp thị trường / 40 Vì lý này, tập đoàn chủ sở hữu bất động sản thương mại lớn Hoa Kỳ Các tổ chức kiểm soát tới 75% tổng số bất động sản thương mại theo số ước tính Hơn nữa, sở giá trị sổ sách, khoảng 1/3 tổng số tài sản 500 công ty Fortune ước tính bất động sản Với tập trung lớn giàu có công ty bất động sản thương mại, xứng đáng để có nhìn sâu cách định đầu tư tài bất động sản tổ chức Lợi ích gắn liền với quyền sở hữu bất động sản cho người dùng doanh nghiệp bao gồm nhiều lợi ích tương tự thực nhà đầu tư túy Ví dụ, doanh nghiệp sở hữu bất động sản tiết kiệm khoản trả tiền thuê, tương tự với khoản thu nhập nhà đầu tư Bằng việc sở hữu bất động sản, công ty nhận lợi ích thuế từ khoản phụ cấp khấu hao Hơn nữa, việc sở hữu bất động sản công ty có quyền bán bất động sản tương lai Tại thời điểm đó, công ty thuê lại từ người mua công ty cần sử dụng không gian Tuy nhiên, công ty có hoạt động kinh doanh đầu tư bất động sản phải xem xét yếu tố bổ sung Cụ thể, người sử dụng phải xem xét chi phí hội vốn đầu tư vào bất động sản, ảnh hưởng mà quyền sở hữu bất động sản lên báo cáo tài doanh nghiệp khả sử dụng không gian hiệu doanh nghiệp Đây số vấn đề mà chương xem xét Chúng ta bắt đầu cách xem xét làm doanh nghiệp sử dụng phân tích nên thuê hay sở hữu bất động sản cần thiết hoạt động kinh doanh Phân tích giữa Thuê Sở hữu (Lease-versus-Own Analysis) Các doanh nghiệp thuê sở hữu không gian cần thiết hoạt động kinh doanh tiến hành phân tích thuê sở hữu để định lựa chọn tốt Nếu doanh nghiệp sở hữu không gian, chủ yếu "đầu tư" bất động sản Khi mua bất động sản này, doanh nghiệp định tài trợ mua cách vay chấp bất động sản cộng thêm vốn cổ phần, định sử dụng vốn cổ phần Ngoài ra, tùy thuộc vào mức độ nợ sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh, vốn bao gồm khoản / 40 nợ bảo đảm doanh nghiệp vốn chủ sở hữu thu từ việc bán cổ phiếu từ lợi nhuận giữ lại Nếu công ty thuê không gian, nói cách khác, sử dụng không gian mà không cần đầu tư vốn chủ sỡ hữu doanh nghiệp, giải phóng vốn chủ sỡ hữu cho hội đầu tư khác có sẵn cho doanh nghiệp Cho dù hội đầu tư có tốt đầu tư bất động sản hay không phụ thuộc vào tỷ suất lợi nhuận sau thuế rủi ro hội so với bất động sản Thuê Sở hữu - Một ví dụ (Leasing versus Owning - An Example) Để minh họa cho định sở hữu thay thuê bất động sản mà doanh nghiệp dự định sử dụng hoạt động mình, xem xét ví dụ sau Giả sử Doanh nghiệp XYZ xem xét mở văn phòng khu vực thị trường mới, cho phép tăng doanh số hàng năm lên 1,5 triệu USD Chi phí hàng bán ước tính 50% doanh thu, tổng phí doanh nghiệp tăng thêm 200.000 USD, không bao gồm chi phí mua thuê văn phòng XYZ phải đầu tư 1.3 triệu USD cho đồ nội thất văn phòng, thiết bị văn phòng chi phí trả trước khác liên quan đến việc mở văn phòng trước xem xét chi phí sở hữu thuê văn phòng.3 XYZ mua tòa nhà văn phòng nhỏ cho riêng sử dụng với tổng giá 1,8 triệu USD, 225.000 USD (12,5%) giá mua đại diện cho giá trị đất, 1.575.000 USD (87,5%) đại diện cho giá trị xây dựng Chi phí tòa nhà khấu hao 31,5 năm.4 XYZ nằm khung thuế 30% Thay sở hữu, nhà đầu tư tiếp xúc với XYZ cho biết sẵn sàng mua tòa nhà giống cho XYZ thuê với giá 180.000 USD năm với thời hạn 15 năm XYZ trả tất chi phí hoạt động bất động sản (thuê ròng tuyệt đối), ước tính 50% giá cho thuê XYZ ước tính giá trị bất động sản tăng thời gian thuê 15 năm, tòa nhà bán với giá triệu Chi phí khác bao gồm đào tạo bán hàng, di dời nhân viên, thứ tương tự Chỉ để minh hoạ Thời gian khấu hao phụ thuộc vào luật thuế có hiệu lực thời điểm mua / 40 USD vào cuối năm 15.5 XYZ xác định mua bất động sản, xếp việc tài trợ với khoản tiền vay chấp bất động sản trả lãi với giá trị 1.369.000 USD (76% giá mua) với lãi suất 10% khoản gốc toán cuối kỳ (balloon payment due) sau 10 năm.6 Dòng tiền từ thuê (Cash Flow from Leasing) Bảng 15-1 cho thấy việc tính toán dòng tiền sau thuế liên quan đến việc mở văn phòng sử dụng không gian cách thuê Nhớ lại chi tiền mặt ban đầu 1,3 triệu USD chi phí trả trước cho việc thiết lập văn phòng Dòng tiền sau thuế hàng năm 196.000 USD nhận năm 15 năm Chúng giả định XYZ đóng cửa văn phòng kết thúc hợp đồng thuê, đồ đạc thiết bị giá trị lại Tỷ suất lợi nhuận sau thuế 12,5% giả định chi phí hội, thu 1,3 triệu USD, XYZ chọn thuê sở hữu tòa nhà văn phòng Đây tỷ suất lợi nhuận sau thuế mà XYZ so sánh với lựa chọn đầu tư khác có rủi ro cân nhắc liệu cần đầu tư 1,3 triệu USD cần thiết để mở văn phòng Giả sử XYZ tin cần mở văn phòng khu vực mới, câu hỏi liệu công ty nên thuê hay sở hữu bất động sản làm nhà cho hoạt động Một cách để trả lời câu hỏi tính toán dòng tiền sau thuế tỷ suất lợi nhuận sau thuế với giả định không gian sở hữu thuê Bảng 15-1: Dòng tiền sau thuế: Thuê văn phòng Dòng tiền hoạt động Thuê $1.500.000 Doanh thu Ngay doanh ngiệp cần sử dụng không gian, bán tài sản thuê lại vào cuối thời hạn cho thuê Bán thuê lại xem xét sau chương Doanh ngiệp định bán tòa nhà di chuyển văn phòng kinh doanh sang tài sản khác thuê sở hữu Trong mục đích minh hoạ, giả định khoản tiền vay với giá trị khoản toán khoản tiền thuê 180.000 USD năm, chiết khấu với lãi suất cho vay chấp 10 phần trăm Điều làm cho khoản tài trợ tương đương với việc thuê, thảo luận sau chương / 40 Giá vốn hàng bán Lãi gộp Trừ Chi phí hoạt động Kinh doanh Bất động sản* Trừ: Thanh toán tiền thuê Thu nhập chịu thuế Thuế Thu nhập sau thuế Dòng tiền sau thuế Năm IRR 750.000 750.000 200.000 90.000 180.000 $280.000 84.000 $196.000 $196.000 Tổng hợp dòng tiền sau thuế Chi phí Dòng tiền 1-15 $ (1.300.000) $196.000 12,5% * Chi phí hoạt động cho bất động sản (như thuế bất động sản bảo hiểm) mà người thuê nhà chịu trách nhiệm toán theo hợp đồng thuê ròng / 40 Dòng tiền từ sở hữu (Cash Flow from Owning) Bảng15-2 cho thấy dòng tiền sau thuế từ việc mở văn phòng với giả định sở hữu Khoản tiền mặt ban đầu 1.731.000 USD bao gồm vốn chủ sở hữu đầu tư vào tòa nhà văn phòng trị giá 431.000 USD chi phí trả trước khác 1,3 triệu USD Trong 15 năm đầu tiên, dòng tiền sau thuế 241.170 USD Dòng tiền sau thuế từ việc bán bất động sản 1.046.000 USD IRR sau thuế theo kịch 12,95% Lợi nhuận cao chút so với tỷ suất lợi nhuận sau thuế 12,50% XYZ chọn thuê không gian thể Bảng15-1 Lợi nhuận cho thấy sở hữu tốt so với thuê Tuy nhiên, lưu ý tỷ suất lợi nhuận 12,95% tỷ suất lợi nhuận sau thuế vốn đầu tư mở văn phòng (1,3 triệu USD) vốn chủ sở hữu đầu tư thêm vào để sở hữu tòa nhà (431.000 USD) Đó là, tỷ suất lợi nhuận cho hai định đầu tư kết hợp: (1) mở văn phòng (2) sở hữu tòa nhà văn phòng Mặc dù tỷ suất lợi nhuận liên quan đến sở hữu tòa nhà văn phòng lớn thuê, rủi ro lớn hơn, tùy thuộc vào rủi ro việc nắm giữ bất động sản khoản đầu tư Để đánh giá rủi ro rõ nữa, phải tách tỷ suất lợi nhuận sau thuế liên quan đến việc đầu tư vào bất động sản Quyết định có hay không sử dụng không gian cho tòa nhà văn phòng thường phải thực cách xem xét dòng tiền sau thuế từ việc thuê không gian Điều đảm bảo định sử dụng không gian dựa chi phí xác định theo thị trường việc sử dụng không gian Nó tách biệt lợi ích sở hữu không gian từ lợi ích việc sử dụng không gian cho văn phòng bán hàng / 40 Bảng 15–2 Dòng tiền sau thuế: Sở hữu tòa nhà văn phòng Hoạt động hàng năm Doanh thu Giá vốn hàng bán Lãi gộp Trừ: Chi phí hoạt động Kinh doanh Bất động sản Thanh toán tiền vay Trừ: Lãi vay Khấu hao Thu nhập chịu thuế Trừ: Thuế Thu nhập sau thuế Cộng: Khấu hao Dòng tiền $1.500.000 750.000 750.000 200.000 90.000 136.900 50.000 273.100 81.930 191.170 50.000 $241.170 Bán vào cuồi thời kỳ thuê Thu hồi Số dư cầm cố Khoản thu hồi Cơ sơ Lơi nhuân Thuế Dòng tiền Năm Dòng tiền IRR $3.000.000 (1.369.000) $3.000.000 (1.050.000) $1.950.000 (585.000) $1.046.000 Tính toán Tổng hợp IRR Chi phí Dòng tiền 1-15 ($1.731.000 ) $241.170 12,95% Thu nhập 15 $1.046.000 Dòng tiền từ Sở hữu so với Thuê (Cash Flow from Owning versus Leasing) Cho đến nay, giải hai định liên quan Quyết định liệu doanh nghiệp có nên mở rộng hoạt động cách đầu tư thêm kinh phí để sử dụng thêm không gian văn phòng Quyết định thứ hai làm để trả tiền cho việc sử dụng không gian Trong phân tích trước, tính toán / 40 tỷ suất lợi nhuận theo hai giả định khác cách doanh nghiệp chi trả cho việc sử dụng không gian Giả sử tỷ suất lợi nhuận hai lựa chọn đáp ứng tiêu chí đầu tư doanh nghiệp, doanh nghiệp nên định sử dụng không gian Tuy nhiên, điều không rõ ràng, liệu rủi ro tỷ suất lợi nhuận có giống hai cách để sử dụng không gian không Trong ví dụ này, hai kịch liên quan đến việc sử dụng tòa nhà có tiềm bán hàng chi phí bất động sản.8 Tuy nhiên, thấy, định sở hữu không gian liên quan đến việc đầu tư vốn chủ sở hữu thêm vào bất động sản điều không cần thiết thuê Để xem xét chặt chẽ đầu tư vốn chủ sở thêm vào bất động sản với định sở hữu so với thuê, phải xem xét khác biệt dòng tiền doanh nghiệp thuê không gian so với sở hữu không gian Bảng15-3 tái lại dòng tiền sau thuế theo kịch thuê sở hữu tính toán khác biệt dòng tiền Hai cột Bảng15-3 lặp lại tính toán dòng tiền sau thuế cho sở hữu thuê, tương ứng Như thảo luận, dòng tiền doanh nghiệp kết việc sử dụng tòa nhà văn phòng dựa phương án Chi phí ban đầu 431.000 USD đại diện cho vốn chủ sở hữu để đầu tư vào tài sản Trong 15 năm đầu tiên, dòng tiền sau thuế 241.170 USD năm bất động sản sở hữu, so với 196.000 USD năm bất động sản thuê - khác biệt 45.170 USD năm Doanh nghiệp thu đươc dòng tiền 1.046.000 USD từ việc bán họ chọn sở hữu tài sản Khi đưa định thuê so với sở hữu, nhớ khối lượng bán hàng chi phí hoạt động liên quan đến việc tạo doanh thu giống cho dù không gian thuê hay sở hữu Do đó, định thuê sở hữu nên dựa vào khác biệt dòng tiền theo hai phương án Nói cách khác, sở hữu cho thuê tòa nhà không ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh XYZ Sự khác biệt dòng tiền được trình bày cột Bảng15-3 Bằng cách sở hữu Trong thực tế, không gian có sẵn để thuê sẵn để mua, không gian cho thuê không giống không gian sở hữu Điều dẫn đến giả định khác tiềm bán hàng phương án Để đơn giản bỏ qua khác biệt tiềm ẩn 10 / 40 xem xét chi phí thực không gian Việc sử dụng không hiệu bất động sản công ty dẫn đến nỗ lực tiếp quản nhà đầu tư nhận giá trị bất động sản thực tế không sử dụng tốt cao Sau tiếp quản vậy, chủ sở hữu bán tài sản bất động sản hoạt động dịch chuyển sang sở chi phí khác Một biến dạng khác bảng cân đối tài sản doanh nghiệp xảy bất động sản thực theo giá trị sổ sách tài trợ chấp dựa giá trị thị trường Nếu điều xảy ra, tỷ lệ tài trợ (tỷ lệ vay với giá trị thị trường) thấp tỷ lệ vay với giá trị sổ sách Như vậy, chấp làm tăng tỷ lệ nợ chung công ty dựa tài sản mang theo giá trị sổ sách Tỷ lệ nợ làm cho doanh nghiệp xuất nhiều rủi ro cổ đông dẫn đến giá cổ phiếu thấp tài sản công ty dường có mức độ đánh giá cao thực tế Nhiều người cho bóp méo phần giải thích cho phần bù rủi ro toán giá cổ phiếu hành nhà đầu tư nhận thức khác biệt họ tìm cách tiếp quản công ty Tài trợ vốn ngoại bảng (Off-Balance-Sheet Financing) Bởi quyền sở hữu bất động sản thường có tác động bất lợi đến báo cáo tài công ty, công ty thường cố gắng tránh hiển thị bất động sản báo cáo tài Họ làm điều cách sử dụng tài khoản ngoại bảng Đi thuê cho phép công ty nhận bất động sản bảng cân đối hợp đồng thuê mướn có đủ tiêu chuẩn Nếu hợp đồng thuê hạch toán hợp đồng thuê hoạt động, hợp đồng thuê không ảnh hưởng đến bảng cân đối kế toán công ty Nếu hợp đồng thuê hạch toán theo hợp đồng thuê tài hợp đồng thuê ghi nhận bảng cân đối kế toán tài sản dài hạn nợ dài hạn Cả hai ghi nhận bảng cân đối kế toán khoản với giá trị khoản toán cho thuê.21 Điều rõ ràng làm tăng tỷ lệ nợ / tài sản 21 Đây lý mà giả định ví dụ cho thuê-với-sở hữu khoản vay với giá trị khoản toán cho thuê Các nguyên tắc FASB yêu cầu tỷ lệ chiết khấu thích hợp với mức độ tin cậy bên thuê Nhớ lại giả định khoản tiền vay với giá trị khoản toán thuê chiết khấu theo lãi suất chấp Việc thuê chấp công ty có rủi ro tương đương 26 / 40 công ty Do đó, nhiều công ty muốn tính đến việc cho thuê hợp đồng thuê hoạt động Theo Hướng dẫn Hội đồng Tiêu chuẩn Tài (FASB), nhiên, hợp đồng phải hạch toán hợp đồng thuê tài đáp ứng bốn điều kiện.22 Hợp đồng hợp đồng thuê kéo dài 75% thời gian tài sản, chuyển quyền sở hữu cho bên thuê vào cuối thời hạn thuê, khả chuyển quyền sở hữu sang bên thuê quyền chọn “mua mặc cả”.23 Cuối cùng, giá trị khoản toán cho thuê hợp đồng vượt 90% giá trị thị trường hợp lý tài sản thời điểm ký kết hợp đồng, hợp đồng cho thuê hợp đồng thuê tài Trước đây, nhiều công ty sử dụng công ty chưa hợp để cung cấp cách thức sở hữu tài sản bất động sản báo cáo lợi tức sở hữu vốn (không phải giá mua nợ) báo cáo lợi nhuận báo cáo tài hợp Các công ty sử dụng công ty theo cách công ty xem tham gia vào hoạt động "không đồng nhất" không liên quan Do đó, bất động sản không liên quan đến hoạt động kinh doanh công ty, công ty sử dụng công ty không hợp để sở hữu bất động sản mà không ảnh hưởng đến bảng cân đối kế toán hợp Tuy nhiên, hướng dẫn FASB sửa đổi để hạn chế sử dụng công ty không hợp để thực mục đích Các công ty muốn sử dụng công ty không hợp để giữ bất động sản bảng cân đối kế toán phải sở hữu 50% công ty con, có nghĩa họ phải từ bỏ quyền kiểm soát công ty Vấn đề “Giá trị ẩn” (The Problem of “Hidden Value”) Việc đánh giá cao giá trị số bất động sản công ty đặt vấn đề quan trọng quản lý Nhiều nhà quan sát cho rằng, công ước kế toán yêu cầu công ty ghi nhận tài sản bất động sản sở "thấp chi phí thị trường" nhiều bất động sản đóng góp vào lợi nhuận báo 22 FASB, Báo cáo Các Chuẩn mực Kế toán Tài số 13, mệnh 23 Quyền chọn mua mặc cho người thuê quyền mua tài sản với giá thấp giá thị trường hợp lý tài sản mong muốn thực quyền chọn 27 / 40 cáo, giá trị bất động sản công ty "ẩn" từ nhà đầu tư, không phản ánh đầy đủ giá cổ phiếu Đây vấn đề giá trị ẩn Trong phạm vi giá trị bất động sản không phản ánh giá cổ phiếu, quản lý doanh nghiệp dễ bị tổn thương trước kẻ phá hoại, người có khả mua công ty mức giá rẻ sau bán tài sản bị định giá thấp Việc đánh giá thấp bất động sản công ty dẫn dắt nhà quản lý doanh nghiệp kiểm tra cẩn thận tài sản thực đánh giá mục đích sử dụng khác họ Trong số trường hợp, trình dẫn đến việc bán bất động sản trực tiếp với việc di dời lớn, số khác bán thuê lại, số khác cho chiến lược tái tài trợ tài trợ để nắm bắt giá trị ẩn Đồng thời, số công ty cố gắng để giảm chi phí chỗ tiềm cho vấn đề giá trị ẩn tương lai thông qua việc sử dụng hợp đồng thuê liên doanh Những phương pháp cho phép công ty tham gia vào việc đánh giá dự án bất động sản họ người thuê chính, tránh chi phí liên quan đến cam kết vốn lớn bất động sản Trường hợp bất động sản trình bày số vấn đề đặc biệt dẫn đến giảm giá cổ phiếu Đối với điều, chi phí cho nhà đầu tư bên để xác định giá trị bất động sản đủ lớn để đảm bảo khoản giảm giá lớn, đặc biệt quản lý (1) giá trị bất động sản (2) biết thất bại việc thông báo cho nhà đầu tư Thứ hai, nhà đầu tư chiết khấu mức (nếu xét toàn bộ) giá trị tương lai dự kiến bất động sản không tạo dòng tiền hoạt động đặc biệt họ tin ban quản lý ý định bán phát triển bất động sản Ví dụ, giá đất chưa phát triển tăng lên đáng kể, quản lý không gây niềm tin có kế hoạch thu hoạch giá trị vậy, nhà đầu tư chứng minh phân bổ giá trị thấp cho lựa chọn tăng trưởng Các nhà đầu tư kiểm soát cần thiết để nhận giá trị ẩn Thứ ba, trường hợp vận hành bất động sản, thực tế quản lý cố chấp việc sử dụng tài sản với giá trị sử dụng thay cao hoạt động có lợi 28 / 40 nhuận thấp dẫn đến việc giảm giá lớn cổ phiếu lần nữa, quản lý không báo hiệu cho thị trường ý định bán chuyển đổi tài sản Vẫn vấn đề tiềm khác định giá bất động sản phát sinh trường hợp tài sản tạo thu nhập Bởi chi phí khấu hao tài khoản thường vượt khấu hao kinh tế thực tế, thu nhập báo cáo công ty bất động sản thường mức dòng tiền hoạt động Và thị trường đáp ứng học để báo cáo lợi nhuận, đánh giá thấp tài sản bất động sản cách có hệ thống, công ty săn lùng kẻ đột nhập quan tâm đến dòng tiền Nhưng thị trường nhìn qua khoản thu nhập cho dòng tiền, nhiều nghiên cứu khoa học cho thấy, công ước kế toán không nên đánh giá thấp bất động sản Mặt khác, đề cập trên, khả người thâu tóm để tiếp quản công ty giàu tài sản, ghi lại giá trị tài sản bất động sản mua vào thị trường, sau khấu hao giá trị họ thời gian ngắn (Được cung cấp theo Đạo luật Thuế năm 1981) rõ ràng cung cấp kích thích nhân tạo cho hoạt động tiếp quản vào đầu năm 1980 Tuy nhiên, biện pháp kích thích bãi bỏ với Đạo luật Cải cách Thuế năm 1986 Tóm lại, khả không hiệu thị trường, vấn đề thông tin kiểm soát gây chênh lệch lớn giá cổ phiếu giá trị bất động sản Thứ nhất, công ty công nghiệp lớn có tài sản phân tán, chi phí cho nhà đầu tư để xác định giá trị lớn Thứ hai, thị trường biết giá trị tài sản đó, không chắn lại việc liệu ban lãnh đạo có thực bước để nhận giá trị lựa chọn bất động sản thời điểm bước thực hiện, khiến nhà đầu tư chiết khấu nhiều tài sản việc thiết lập giá cổ phiếu Vai trò bất động sản tái cấu trúc doanh nghiệp (The Role of Real Estate in Corporate Restructuring) 29 / 40 Môi trường kinh doanh thập niên 1980, bao gồm việc bãi bỏ quy định trở nên phổ biến, tăng cường cạnh tranh quốc tế tăng cường hoạt động cổ đông, buộc công ty Mỹ phải xem xét lại nhiều khía cạnh hoạt động nhằm tăng giá trị cổ đông (và số trường hợp để bảo vệ chống lại kẻ xâm lược) Bằng cách tăng cường khẩn trương việc tìm kiếm công cụ quản lý hiệu quả, động lực cạnh tranh tạo số vụ sáp nhập, thâu tóm, bán lại, phân tách, mua lại đòn bẩy tái cấu trúc vốn Tài sản bất động sản thường đầu mối việc tái cấu trúc Như hậu hoạt động tái cấu trúc này, quản lý doanh nghiệp ngày đặt câu hỏi khái niệm truyền thống doanh nghiệp có lợi so sánh sở hữu bất động sản Điều quan trọng cần nhớ tài sản thực tế công ty, hoạt động tài sản hoạt động công ty, phần thị trường bất động sản nước khu vực Và trừ công ty lực lượng chi phối kinh tế địa phương nhỏ, giá trị thị trường tài sản thường chi phối yếu tố khác biệt so với thúc đẩy giá trị hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Các nhà đầu tư phát triển bất động sản cảnh báo nhiều thay đổi giá trị bất động sản hội để tận dụng thay đổi đó, quản lý doanh nghiệp tập trung vào hoạt động Bán-Thuê lại (Sale-Leaseback) Một phân tích bổ sung có liên quan đến công ty sở hữu bất động sản thời gian liệu bán bất động sản thuê lại từ chủ sở hữu Thủ tục hấp dẫn trường hợp công ty muốn bán bất động sản cần tiếp tục sử dụng không gian việc di dời không thực tế Ví dụ, vào năm 1988, Tập đoàn Time, bán 45% lợi nhuận trụ sở Rockefeller Center cho chủ sở hữu cũ tòa nhà, Tập đoàn Rockefeller, sau xếp hợp đồng cho thuê dài hạn Tại công ty hưởng lợi từ việc bán-thuê lại? Trong trường hợp đó, công ty nhận tiền từ bán tài sản, giả định công ty cần sử dụng bất động 30 / 40 sản, thuê lại sở trả tiền thuê Nó khấu hao lại giá trị sổ sách tòa nhà Tuy nhiên, loại bỏ rủi ro liên quan đến giá trị lại tài sản Như thảo luận phân tích việc thuê so với sở hữu, liệu công ty có lợi từ việc tiếp tục nhà đầu tư bất động sản định bán thuê lại hay không Trên thực tế, phân tích giống với việc thuê so với sở hữu Có khác biệt chính: Bởi công ty sở hữu bất động sản nên phải cân nhắc đến dòng tiền sau nhận từ việc bán tài sản (thay giá mua) số tiền đầu tư định tiếp tục sở hữu bất động sản Dòng tiền sau thuế từ bán thấp chi phí mua tài sản phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp Do đó, tỷ suất sinh lợi thu từ khoản tài sản lại tài sản (nếu công ty không thực hợp đồng thuê lại) lớn trường hợp công ty định sở hữu thuê bất động sản mà chưa có sở hữu Để xem làm phân tích liệu công ty nên bán thuê lại không gian, mở rộng ví dụ mà xem xét trước phân tích thuê so với sở hữu Giả sử năm trước, tập đoàn định sở hữu thuê bất động sản Giả sử năm sau quản lý xem xét bán-thuê lại tài sản Tài sản bán ngày hôm với giá $2 triệu thuê lại với mức $200.000 năm hợp đồng thuê 15 năm hôm Phụ lục 15-5 cho thấy dòng tiền sau thuế tài sản bán ngày hôm nay, có tính đến việc công ty mua bất động sản cách năm với giá $1.8 triệu Bởi khấu hao tài sản năm năm qua, công ty phải nộp thuế lợi tức $135.000, làm cho dòng tiền sau thuế từ việc bán ngày hôm $1.865.000 Bằng cách thuê thay sở hữu vòng 15 năm tới, ban giám đốc phải trả thêm $155.000 tiền thu nhập sau thuế năm.24 Hơn nữa, tài sản bán ngày hôm nay, công ty không nhận tiền mặt từ việc bán tài sản 24 Ngoài ra, cách tiếp tục sở hữu, công ty tiết kiệm 155.000 đô la tiền mặt sau thuế 31 / 40 Kết thúc hợp đồng Chúng giả định tài sản có giá trị $ triệu vào cuối hợp đồng thuê 15 năm Như trình bày Phụ lục 15-5, IRR từ sở hữu so với thuê lại 14,10% Đây lợi nhuận từ việc tiếp tục sở hữu thay thuê Ngoài ra, IRR xem chi phí cho việc mua lại tài sản thay thuê lại, nghĩa chi phí kiếm $496.000 ngày cách bán bất động sản, sau thuê lại Lợi nhuận từ tiếp tục sở hữu lớn ví dụ ban đầu thuê so với sở hữu Tại sao? Một lý thuế phải toán tài sản bán, làm tăng lợi nhuận việc tiếp tục sở hữu Các khoản toán thuê cao giá thuê tăng lên năm năm qua Trong trường hợp này, có nhiều lợi nhuận từ việc sở hữu số tiền thuê nhà cao tiết kiệm Nếu công ty chọn thuê, khoản toán thuê cao bù lại giá cao tài sản nhận, tài sản bán giảm lợi nhuận việc sở hữu liên quan đến thuê 32 / 40 Bảng 15-5 Bán-thuê lại Giá gốc: (5 năm trước) Đất Nhà Tổng cộng Khấu hao Thuế suất ATCF bán hôm Thu nhập Cân chấp Thu nhập Cơ Lợi nhuận Thuế Dòng tiền $ 225.000 1.575.000 1.800.000 31,5 năm 30,00% $ $ 2.000.000 -1.550.000 $ 450.000 Tiền thuê $ 2.000.000 -1.369.000 $ -135.000 496.000 $ 200.000 Sở hữu 1.500.000 750.000 750.000 Thuê 1.500.000 (chi phí thuê 15 năm ) 50,00% giá thuê Chi phí hoạt động Giá bán Chi phí bán hàng Thu nhập ròng Chi phí hoạt động Hoạt động kinh doanh Bất động sản Tiền thuê Lợi nhuận Khấu hao Thu nhập chịu thuế Thuế Thu nhập sau thuế + Khấu hao - Vốn Dòng tiền 12,50% 87,50% 100,00% $ 250.000 75.000 175.000 175.000 $ $ 0 0 -200.000 -136.900 -50.000 13.100 3.930 9.170 50.000 59.170 200.000 100.000 200.000 Lợi tức Thuế 3.000.000 - 1.369.000 3.000.000 - 800.000 2.200.000 - 660.000 Dòng tiền Năm Sở hữu – Đi thuê IRR $ 750.000 750.000 200.000 100.000 -136.900 -50.000 263.100 78.930 184.170 50.000 234.170 Thu nhập Cân chấp Thu nhập Basic (sau 20 năm) Chênh lệch (Sở hữu – Thuê) $ -496.000 14,10% $ 33 / 40 1-15 59.170 $ 971.000 $ 15 971.000 Việc bán-thuê lại có ý nghĩa báo cáo tài công ty Như thảo luận, việc bán tài sản phản ảnh thuế thu nhập Đồng thời, nhiên, cho phép công ty báo cáo thêm thu nhập thu lợi bán Thu nhập tăng thêm dẫn đến tăng thu nhập báo cáo cổ phiếu Nhà quản lý có động để thực hợp đồng thuê lại bất động sản để nhận thấy mức tăng vốn họ muốn tăng thu nhập cổ phiếu Việc bán-thuê lại lý không thiết lợi ích cao công ty Việc bán-thuê lại, giống tài sản mua bán nào, loại bỏ lựa chọn cho nhà kinh doanh tiềm để sử dụng bất động sản phương tiện tài Việc quản lý thu lợi nhuận từ việc tái đầu tư quy trình bán việc kinh doanh trả lại tiền cho cổ đông, sau hội cho nhà đầu tư bên có lợi nhuận từ việc tiếp quản cách bán tái tài trợ bất động sản bị thu hồi Hơn nữa, công ty thuê với hợp đồng thuê ngắn hạn, lựa chọn để dời Nhưng công ty bán sau tự cam kết thuê dài hạn, việc chuyển quyền sở hữu không mang lại lợi ích kinh tế Dòng vốn vào từ việc bán đơn giản bù đắp theo thời gian tiền thuê cao tính chủ sở hữu Hơn nữa, việc bán gây khoản toán nợ lớn giao dịch thực làm giảm giá trị cổ đông Tuy nhiên, giả sử công ty có chắn lợi nhuận từ vốn, 25 cổ đông công ty hưởng lợi từ việc bán-thuê lại đến mức mà nhà đầu tư Mỹ hay nhà đầu tư nước sẵn sàng chấp nhận lợi tức thấp lợi nhuận yêu cầu nhà đầu tư (một lần nữa, điều chỉnh rủi ro đòn bẩy) Trong trường hợp vậy, doanh thu bán hàng cho công ty vượt giá trị dòng thuê khoản khấu trừ thuế từ việc sở hữu Một lợi ích tiềm khác việc bán-thuê lại vai trò thiết bị "báo hiệu" Trong chừng mực mà nhà đầu tư không muốn nhận 25 Tất nhiên, có trường hợp bán-thuê lại sử dụng để nhận lợi nhuận từ việc bán tài sản để bù đắp khoản lỗ mang phía trước mà công ty muốn tối đa hoá hữu dụng 34 / 40 giá trị bất động sản bán-thuê lại thể rõ giá trị thị trường Có lẽ quan trọng không kém, việc bán-thuê lại, đặc biệt kết hợp với việc mua lại cổ phiếu, thuyết phục nhà đầu tư ban lãnh đạo nghiêm túc cam kết tăng giá trị cổ đông Đối với công ty ngành công nghiệp trưởng thành với hội đầu tư hạn chế, việc bán-thuê lại với phân phối lớn cho cổ đông làm tăng giá trị cách trả lại vốn cho nhà đầu tư.26 Vẫn có lợi ích có từ việc bán-thuê lại cung cấp nguồn vốn sử dụng để tạo quỹ cho hội tăng trưởng để tái cấp vốn khoản nợ có giá cao có Ví dụ, Fred Meyer, bán thuê lại 35 cửa hàng trung tâm phân phối, qua thu 400 triệu USD Mỗi cửa hàng thuê 20 năm với khoản toán cố định, tỷ lệ thuê ròng cấu trúc hoạt động thuê cho phép xử lý ngoại bảng Giao dịch có hiệu cho phép công ty nắm bắt toàn giá trị thị trường tài sản bất động sản, sử dụng số tiền thu để bán cho số khoản nợ có lợi tức cao giữ quyền kiểm soát tài sản hợp đồng thuê dài hạn Web App Một loại tài trợ ngoại bảng gọi "hợp đồng thuê mướn nhân tạo" trở nên phổ biến năm gần cách cho công ty cấu hợp đồng thuê bất động sản mà họ thuê Nhiều công ty công nghệ cao tài trợ cho việc xây dựng mua trụ sở công ty với loại hợp đồng thuê Sử dụng công cụ tìm kiếm để tìm công ty sử dụng phương pháp trang web thảo luận cách thức hoạt động hợp đồng thuê Những ưu nhược điểm cấu trúc thuê gì? Họ sử dụng? Tái cấp vốn (Refinancing) 26 Đây nội dung tranh luận Michael Jensen gọi "chi phí đại lý dòng tiền tự do" Để giải thích phương pháp phi kỹ thuật khái niệm phản ánh hoạt động tái cấu trúc doanh nghiệp, xem Michael Jensen, "Cuộc tranh luận tiếp quản: Phân tích Bằng chứng" Midland Corporate Finance Journal 4, (Mùa hè năm 1986) 35 / 40 Một lý mà công ty cân nhắc việc bán-thuê lại thảo luận phần trước tăng vốn Thay tái cấp vốn bất động sản chấp, đặc biệt nguồn tài công ty bảo đảm ban đầu sử dụng Như thảo luận trước đây, chấp tài thay cho nợ công ty thể bảng cân đối tăng tỷ lệ nợ công ty Do đó, công ty phải xem xét liệu khoản chấp bất động sản thu với chi phí thấp nợ bảo đảm Một lựa chọn bổ sung có sẵn cho công ty tái cấp vốn với khoản chấp hỗn hợp, thảo luận Chương 12 Đầu tư vào bất động sản để đa dạng hoá (Investing in Real Estate for Diversification) Các công ty xem quyền sở hữu bất động sản cách đa dạng hóa hoạt động kinh doanh, dẫn đến việc mua bất động sản nhiều nhu cầu cho hoạt động Ví dụ, công ty định xây dựng mua nhà văn phòng lớn nhu cầu Phần lại tòa nhà văn phòng giữ khoản đầu tư.27 Một công ty sở hữu không gian trước sử dụng cho hoạt động kinh doanh cốt lõi không cần thiết Không gian dư thừa giữ khoản đầu tư Trong hai trường hợp, câu hỏi đặt liệu công ty có chuyên môn để sở hữu quản lý bất động sản đầu tư liệu giá trị cổ phiếu công ty phản ánh đầy đủ giá trị khoản đầu tư bất động sản Nghĩa bất động sản có coi có giá trị tổ chức thực thể khác quỹ ủy thác đầu tư bất động sản hay công ty hợp danh bất động sản? Những phương tiện đầu tư thảo luận sâu chương sau Vấn đề công ty cần phải xác định xem việc nắm giữ bất động sản khoản đầu tư lợi ích tốt cổ đông họ hay không Các cổ đông muốn công ty sở hữu tài sản có liên quan đến hoạt động kinh doanh 27 Nếu công ty cần mở rộng, chủ sở hữu nhà lợi thực tế, công ty có lựa chọn không gian tòa nhà mà sở hữu thuê người thuê khác 36 / 40 Kết luận (Conclusion) Chương tập trung vào định sở hữu thuê bất động sản để sử dụng doanh nghiệp phần kinh doanh cốt lõi Chúng ta cho thấy định sở hữu so với thuê bất động sản tương tự định đầu tư bất động sản thuần, phân tích mở rộng chương trước Tuy nhiên, khác biệt quan trọng tác động quyền sở hữu giao dịch bán thuê lại bất động sản bất động sản có báo cáo tài công ty Cho dù công ty cụ thể nên sở hữu hay cho thuê tùy thuộc vào việc có lợi so sánh sở hữu bất động sản liên quan đến nhà đầu tư khác hay phương tiện đầu tư Các CFO, nhận thức tầm quan trọng bất động sản dòng cuối giá cổ phần họ, ngày ý nhiều tới bất động sản công ty Các nhà quản lý cở sở vật chất ngày phải biện minh cho quyền sở hữu bất động sản nhiều thay mà kết hợp kiểm soát hoạt động cung cấp quyền sở hữu với đầu tư giảm độ linh hoạt cao Doanh nghiệp có nhiều khả để chấp nhận nhiều lựa chọn thay vậy, bao gồm loạt hình thức cho thuê quyền sở hữu liên doanh, quyền sở hữu trở nên không cần thiết để trì kiểm soát hoạt động bất động sản 37 / 40 Cụm từ quan trọng (Key Terms) capital lease, 498 Thuê tài corporate real estate, 485 Công ty bất động sản hidden value, 498 Giá trị ẩn lease-versus-own analysis, 486 Phân tích thuê sở hữu off-balance-sheet Bảng cân đối financing, 498 Tài trợ operating lease, 498 Thuê hoạt động residual value, 491 Giá trị lại sale-leaseback, 500 Bán thuê lại special purpose buildings, 496 Tòa nhà phục vụ mục đích đặc biệt Các trang mạng hữu ích (Useful Web Sites) www.reis.com - Cung cấp Xu hướng cung thương mại bất động sản, phân tích, nghiên cứu thị trường, tin tức, hỗ trợ giao dịch chuyên gia bất động sản www.corenetglobal.org - Mạng lưới Công ty bất động sản hay gọi CoreNet Global tổ chức đứng đầu doanh nghiệp cầm cược quản trị chiến lược bất động sản cho doanh nghiệp lớn toàn cầu www.naiop.org - Hội liên hiệp quốc tế công nghiệp văn phòng Hội liên hiệp thương mại cho nhà phát triển, chủ sở hữu, nhà đầu tư nhà quản lý tài sản công nghiệp, văn phòng vấn đề thương mại liên qua đến BĐS www.equiscorp.com – UGL Equis công ty bất động sản toàn cầu, tập trung vào mảng quản lý doanh nghiệp bất động sản Các câu hỏi (Questions) l Lý làm cho tập đoàn phải lựa chọn hình thức sở hữu bất động sản? Nhân tố có khuynh hướng làm cho việc thuê đáng ao ước sở hữu? Tại chi phí chấp cho khoản vay lại lớn chi phí TSBĐ khoản nợ tài Cty BĐS? Tài rủi ro dòng tiền từ giá trị thặng dư BĐS khác rủi ro dòng tiền từ công ty thông thường khác Mức độ tương quan nguyên nhân gì? 38 / 40 Những nguyên nhân làm tỷ lệ lợi nhuận nhà đầu tư mua BĐS thuê lại BĐS tập đoàn lại khác lợi nhuận lại từ việc công ty đầu tư vốn chủ sở hữu thuê tài sản tương tự Tại việc định chủ sở hữu việc thuê BĐS có ảnh hưởng không tốt tới báo cáo tài doanh nghiệp Tại giá trị doanh nghiệp BĐS thường xem xét yếu tố chìm từ cổ đông? Phân tích việc bán thuê lại khác với việc đầu tư cho thuê nào? Tại chi phí tài từ việc bán thuê lại chất giống lợi nhuận từ vốn chủ sở hữu? 10 Tại cần phải rõ doanh nghiệp lợi tương đối đầu tư vào bất động sản đa dạng hóa từ doanh nghiệp cốt lõi 11 Tại bất động sản thường nhân tố tái cấu trục lại doanh nghiệp 12 Tại phải tái cấp tài xem xét thay đổi việc bán thuê lại 13 Nhân tố nguyên nhân cao tốt việc sử dụng bất động sản thay đổi điều khoản suốt trình thuê 14 Tại doanh nghiệp phải định giá BĐS dự quy tắc chúng? 15 Nhân tố có khuynh hướng ảnh hưởng đến giá trị việc thuê? Các vấn đề (Problems) Công ty ABC xem xét mở văn phòng thị trường muốn doanh thu hàng năm 2,5 triệu USD Chi phí bán hàng ước lượng khoảng 40% doanh thu tạp phí khoảng 300.000 USD, chưa bao gồm chi phí khác chi phí thuê văn phòng Doanh nghiệp đầu tư 2,5 triệu USD vào nội thất, thiết bị chi phí phía trước cho văn phòng trước xem xét tự khai thác cho thuê văn phòng Muốn xây dựng văn phòng nhỏ cần phải mua tổng cộng hết 3,9 triệu USD, đó: Chi phí mua đất 600.000 USD 3,3 triệu USD cho việc xây dựng Chi phí xây dựng khấu hao 39 năm Doanh nghiệp 30% thuế gộp Một nhà đầu tư mua tòa nhà tương đương thuê với chi phí 450.000 USD/năm vòng 15 năm Với doanh nghiệp trả tất chi phí cho 39 / 40 hoạt động bất động sản (chỉ giá trị thuê ròng) Chi phí hoạt động BĐS ước tính khoảng 50% chi phí thuê phải trả Ước tính giá trị tài sản tăng lên sau 15 năm bán mức giá 4,9 triệu USD vào năm thứ 15 Nếu tài sản đc mua, chấp để vay khoản 2.730.000 USD với mức lãi suất 10% phải trả vòng 15 năm a Lợi nhuận từ việc mở văn phòng giả thiết thuê gì? b Lợi nhuận từ việc mở văn phòng giải thiết đầu tư từ chủ sở hữu gì? c Lợi nhuận từ chiết khấu dòng tiền từ thuê tự đầu tư gì? d Trong tổng thể, nhân tố phải xem xét trước định thuê hay đầu tư gì? Tham khảo vấn đề 1, Giả sử rằng, năm năm trước doanh nghiệp định đầu tư thuê BĐS Với giả thiết sau năm nhà quản lý xem xét doanh thu đối ứng tài sản Tài sản bán ngày hôm với giá 4,240,000$ thuê lại với mức 450,000$/năm vòng 15 năm hôm Nó bán năm trước giá 3,9 triệu $ Giả thiết hiểu thu 5,7 triệu $ vào thời điểm kết thúc thuê năm thứ 15 a Doanh nghiệp nhận từ việc cho thuê tài sản b Chi phí tài việc bán thuê lại gì? c Lợi nhuận từ tài sản thuộc chủ sở hữu gì? d Trong tổng thể, nhân tố yếu tố thay đổi ảnh hưởng đến việc xem xét có hay không việc mua thuê lại gì? Quay lại vấn đề Cty ABC thực thu lợi nhuận từ việc cho thuê với việc đầu tư, có nhiều giả thiết thực Nhà quản lý muốn biết lợi nhuận dòng tiền thu từ việc cho thuê với đầu tư bị ảnh hưởng giải thiết khác (Vấn đề sử dụng thành bảng tính) a Lợi nhuận bị ảnh hưởng thuế gộp danh nghiệp b Lợi nhuận bị ảnh hưởng giá trị tài sản không tăng theo thời gian mà lại không đổi c Lợi nhuận bị ảnh hưởng lãi suất việc chấp mức 8% (từ 10% xuống 8%) Excel Tham khảo tab "Ch15 Lease_Own" bảng tính Excel cung cấp trang Web Làm để điều sau ảnh hưởng đến IRR khác biệt ATCF từ sở hữu so với thuê? a Tài sản cho thuê với giá $ 175,000 thay $ 200,000 b Một khoản vay lấy với lãi suất phần trăm thay 10 phần trăm 40 / 40 ... động bất động sản họ thường gọi bất động sản doanh nghiệp Tuy nhiên, chương nhắm tới người sử dụng bất động sản bất động sản không giới hạn tổ chức Mặc dù mảng kinh doanh tổ chức đầu tư bất động. .. phần chủ yếu hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Như vậy, doanh nghiệp gặp bất lợi sở hữu bất động sản Doanh nghiệp chuyên môn để quản lý tài sản bất động sản Khi sở hữu tài sản thay cho thuê,... phòng không sở hữu tòa nhà tài sản hoạt động Chương phân tích bất động sản theo quan điểm doanh nghiệp nhà đầu tư bất động sản, mà sử dụng bất động sản phần hoạt động kinh doanh Bởi nhiều số "công