Bài giảng quản trị tài chính bài 9 PGS TS nguyễn minh kiều

Bài QUYẾT ĐỊNH CƠ CẤU VỐN CÔNG TY Các nội dung trình bày  Mục tiêu học  Đặt vấn đề  Các lý thuyết cấu vốn   Lý thuyết cấu vốn tối ưu  Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng (NOI)  Lý thuyết M&M Lý thuyết M&M cấu vốn công ty Tại xem xét cấu vốn công ty?    Để thấy ảnh hưởng cấu vốn đến  Chi phí sử dụng vốn  Quyết định đầu tư Để thấy ảnh hưởng cấu vốn đến  Giá trị công ty  Giá cổ phiếu công ty Công ty tác động đến giá trị chi phí sử dụng vốn cách thay đổi cấu vốn hay không? Những giả định xem xét cấu vốn  Cơ cấu vốn gì? Quan hệ tỷ trọng phận nguồn vốn dài hạn bao gồm nợ, vốn cổ phần ưu đãi vốn cổ phần thường  Giả định nghiên cứu:  Lợi nhuận cơng ty có tốc độ tăng trưởng khơng cơng ty chi tồn lợi nhuận kiếm cho cổ đơng hình thức cổ tức  Thị trường tài thị trừơng hồn hảo Những tiêu lợi nhuận cần xem xét    Suất sinh lợi nợ Suất sinh lợi vốn cổ phần I Lãi vay hàng năm kd = = D Giá trị thị trường nợ vay E Lợi nhuận chia cho cổ đông thường k = = S Giá trị thị trường cổ phiếu thường lưu hành Suất sinh lợi chung e (Giả sử cơng ty khơng có vốn cổ phần ưu đãi) O Lợi nhuận hoạt động ròng ko = = V Giá trị thị trường công ty D S ( kd ) + ( ke ) ko = D+S D+S Vấn đề đặt nghiên cứu cấu vốn     Giá trị cơng ty có thay đổi hay không công ty thay đổi cấu vốn? Chi phí sử dụng vốn thay đổi cơng ty thay đổi cấu vốn? Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu quan hệ với cấu vốn? Có quan điểm theo lý thuyết khác vấn đề này: Lý thuyết cấu vốn tối ưu  Lý thuyết lợi nhuận ròng  Lý thuyết M&M  Lý thuyết cấu vốn tối ưu  Theo lý thuyết cấu vốn tối ưu (optimal capital structure) Chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cấu vốn công ty,  Có cấu vốn tối ưu   Cơ cấu vốn mục tiêu kết hợp nợ, cổ phiếu ưu đãi, cổ phiếu thường tổng nguồn vốn công ty theo mục tiêu đề Sử dụng nhiều nợ làm gia tăng rủi ro cơng ty,  Tỷ lệ nợ cao nói chung đưa đến lợi nhuận kỳ vọng cao   Cơ cấu vốn tối ưu cấu vốn cân đối rủi ro lợi nhuận và, đó, tối đa hố giá cổ phiếu cơng ty Những yếu tố định cấu vốn tối ưu  Rủi ro doanh nghiệp - Công ty có rủi ro doanh nghiệp lớn hạ thấp tỷ lệ nợ tối ưu (D/S)  Thuế thu nhập công ty - Do lãi vay yếu tố chi phí trước thuế nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế  Sự chủ động tài - Sử dụng nợ nhiều làm giảm chủ động tài đồng thời làm "xấu" tình hình bảng cân đối tài sản  Phong cách thái độ ban quản lý công ty - Một số ban giám đốc thận trọng người khác, sử dụng nợ tổng nguồn vốn công ty Quyết định cấu vốn tối ưu  Quyết định cấu vốn tối ưu định cấu vốn cho cân đối rủi ro lợi nhuận và, đó, tối đa hố giá cổ phiếu cơng ty  Xem ví dụ minh họa cơng ty BCL Trước sử dụng địn bẩy tài 10 Chứng minh Mệnh đề M&M số II trường hợp khơng có thuế thu nhập cơng ty (3)  Thay biểu thức rWACC vào phương trình r0 = rwacc ta có: r0 = rwacc = Br + Srs B S (rd ) + ( rs ) = d B+S B+S B+S r0 B + r0 S = Brd + Srs ⇒ ro B − Brd = Srs − r0 S ⇒ B(r0 − rd ) = S (rs − r0 )  55 Công thức cho thấy quan hệ tuyến tính rs tỷ số B/S rs − r0 = B (r0 − rd ) B ⇒ rs = r0 + (r0 − rd ) S S Có mâu thuẩn lý thuyết cấu vốn tối ưu lý thuyết M&M?  Lý thuyết cấu vốn tối ưu dựa nên tảng lãi vay giúp tiết kiệm thuế  Lý thuyết M&M dựa giả định công ty hoạt động môi trường khơng có thuế  Thuế ảnh hưởng đến lý thuyết cấu vốn? 56 Mệnh đề M&M số I trường hợp có thuế thu nhập cơng ty  Mệnh đề M&M I – Giá trị công ty  Trong trường hợp có thuế thu nhập cơng ty, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng có vay nợ cộng với giá chắn thuế  Về mặt toán học, mệnh đề M&M số I trường hợp có thuế diễn tả công thức: VL = VU + TCB 57 Chứng minh mệnh đề M&M số I trường hợp có thuế thu nhập cơng ty (1)  Ví dụ cơng ty WP có thuế suất thuế thu nhập công ty 35% lợi nhuận trước thuế lãi (EBIT) hàng năm triệu $ Toàn lợi nhuận sau thuế sử dụng để trả cổ tức cho cổ đông Công ty xem xét hai phương án cấu vốn   Theo phương án 1, công ty không sử dụng nợ cấu vốn 58 Theo phương án 2, công ty vay triệu $ nợ (B) với lãi suất, rB, 10% Chứng minh mệnh đề M&M số I trường hợp có thuế thu nhập cơng ty (2) 59 Chứng minh mệnh đề M&M số I trường hợp có thuế thu nhập cơng ty (3)  Giá trị công ty = PV(ngân lưu thu nhập) Dịng tiền cơng ty: (EBIT - rBB)(1 – TC) + rBB = EBIT(1 – TC) + TCrBB  Trường hợp công ty không vay nợ  Trường VU = hợp PV [cơng EBIT (1 − TCnợ)] = ty có vay EBIT (1 − TC ) r0 VL = PV [ EBIT (1 − TC ) + TC rB B ] = PV [ EBIT (1 − TC ) + PV (TC rB B ) = = 60 EBIT(1 - TC ) + TC B = VU + TC B r0 EBIT (1 − TC ) TC rB B + r0 rB Mệnh đề M&M số II trường hợp có thuế thu nhập cơng ty Lợi nhuận u cầu vốn cổ phần có quan hệ chiều với mức độ sử dụng địn bẩy tài hay tỷ số nợ mối quan hệ diễn tả công thức : B rs =r +( r0 − rB )(1 − TC ) S 61 Chứng minh mệnh đề M&M số II trường hợp có thuế thu nhập công ty (1) 62 Chứng minh mệnh đề M&M số II trường hợp có thuế thu nhập công ty (2)  Quan hệ giá trị công ty dịng tiền thể qua cơng thức chung : Giá trị cơng ty = PV(dịng tiền) = Dịng tiền/ Chi phí sử dụng vốn (vì dòng tiền mãi)  Dòng tiền kỳ vọng bên trái bảng cân đối kế toán : VUr0 + TCBrB   Tương tự, dòng tiền rịng bên tay phải bảng cân đối kế tốn BrB + SrS 63 Theo nguyên tắc kế toán, ta có: VUr0 + TCBrB = BrB + SrS Chứng minh mệnh đề M&M số II trường hợp có thuế thu nhập công ty (3)  Theo nguyên tắc kế tốn, ta có: VUr0 + TCBrB = BrB + SrS  Chia hai vế phương trình cho S, sau chuyển vế, ta được:  VU r0 TC BrB BrB VU BrB = số I, chúng + ta có giá trị−cơng ty :=VL = VUr0+ −TCB (1=−BT+CS.)Từ suy VU = S + Theo mệnh đềrSM&M S VU vào biểu S thức tínhS rS, ta S : S (1 – TC)B Thay giá trị  Đặt (1 – TC)B/S làm thừa số chung, có : rS = VU S + (1 − TC ) B (1 − TC ) B Br B B r0 − (1 − TC ) B = r0 − (1 − TC ) rB = r0 + r0 − (1 − TC ) rB S S S S S S rS = r0 + 64 (1 − TC ) B B (r0 − rB ) = r0 + (r0 − rB )(1 − TC ) S S Tóm tắt lý thuyết M&M  Trường hợp khơng có thuế thu nhập công ty   Mệnh đề M&M số 1: Trong điều kiện khơng có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ (VL) giá trị cơng ty khơng có vay nợ (VU), nghĩa VU = VL Mệnh đề M&M số 2: Lợi nhuận yêu cầu vốn cổ phần có quan hệ chiều với mức độ sử dụng địn bẩy tài hay tỷ số nợ  Trường hợp có thuế thu nhập cơng ty   B rs =r +( r0 − rB ) S Mệnh đề M&M số 1: Trong trường hợp có thuế thu nhập cơng ty, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng có vay nợ cộng với giá chắn thuế VL = VU + TCB Mệnh đề M&M số 2: Lợi nhuận yêu cầu vốn cổ phần có quan hệ chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài hay tỷ số nợ mối quan hệ diễn tả công thức: rs =r +( r0 − rB )(1 − TC ) B S 65 Lý thuyết M&M tác động chi phí khốn khó tài  (1) Trong trường hợp có thuế thu nhập cơng ty, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng có vay nợ cộng với giá chắn thuế VL = VU + TCB  Như công ty vay nợ giá trị cơng ty tăng phải không? Tại sao? 66 Lý thuyết M&M tác động chi phí khốn khó tài  (2) Khi cơng ty gia tăng tỷ số nợ rS tăng lên làm cho công ty trở nên rủi ro   B Hiện giá chắn thuế cố định chi phí khốn khó tài khơng ngừng tăng lên S rs =r +( r0 − rB )(1 − TC ) Khi công ty rủi ro chi phí khốn khó tài tăng lên theo tỷ số nợ  Đến điểm chi phí khốn khó tài lớn giá chắn thuế, giá trị công ty có vay nợ giảm 67 Lý thuyết M&M tác động chi phí khốn khó tài (3) 68 Hướng dẫn ôn tập  Nắm vững giả định lý thuyết M&M  Nắm vững mệnh đề M&M hai trường hợp có khơng có thuế thu nhập cơng ty  Nắm vững tác động chi phí khốn khó tài lên giá trị cơng ty có vay nợ  Thử liệt kê loại chi phí thực tế xem chi phí khốn khó tài chính? 69 ... xảy giá trị cơng t, nhìn chung tóm tắt thành ba khả xảy sau vay nợ:     31 (1) Giá trị công ty lớn giá trị ban đầu, (2) Giá trị công ty giá trị ban đầu, (3) Giá trị công ty nhỏ giá trị ban... chi phí khốn khó tài – khơng có chi phí khốn khó tài  Giả định thị trường hoàn hảo – thi trường tài hồn hảo 26 Mệnh đề số I  Xem xét quan hệ giá trị công ty cấu vốn  Giá trị công ty biến phụ... công ty tiết kiệm thuế  Sự chủ động tài - Sử dụng nợ nhiều làm giảm chủ động tài đồng thời làm "xấu" tình hình bảng cân đối tài sản  Phong cách thái độ ban quản lý công ty - Một số ban giám đốc