NHỮNG YẾU TỐ TÁC ĐỘNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG , BẤT ĐỘNG SẢN , SẢN XUẤT VẬT LIỆU XÂY DỰNG VIỆT NAM.

Phương pháp nghiên cứu Tác giả sử dụng phương pháp thống kê, phương pháp phân tích xu hướng, phương pháp hồi quy logit nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức tiền mặt

NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh – Năm 2013

VIỆT NAM

`

CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

MÃ SỐ: 60.34.02.01 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

TS NGUYỄN VĂN LƯƠNG

Thành phố Hồ Chí Minh - Năm 2013

sao chép của bất kỳ ai Nội dung của luận văn có tham khảo và sử dụng các tài liệu, thông tin được đăng tải trên các tác phẩm, tạp chí và các trang web theo danh mục tài liệu của luận văn

TP Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2013

Tác giả

Lại Thị Thùy Linh  

TP Hồ Chí Minh đã giúp tác giả có được vốn kiến thức quý báu trong thời gian tác giả học tại đây

Để bài luận văn này được hoàn thành tốt đẹp, tác giả xin gửi lời biết ơn sâu sắc đến

TS Nguyễn Văn Lương, người đã tận tình hướng dẫn tác giả thực hiện luận văn trong thời gian vừa qua

Tác giả xin gửi lời cảm ơn đến gia đình và bạn bè đã hết lòng ủng hộ và động viên tác giả trong suốt thời gian thực hiện luận văn này

Mặc dù có nhiều nghiên cứu và học hỏi nhưng chắc chắn sẽ không tránh khỏi thiếu sót, tác giả rất mong nhận được sự đóng góp ý kiến quý báu của Quý Thầy Cô và các anh chị

Tác giả xin chân thành cảm ơn

TP Hồ Chí Minh, tháng 09 năm 2013

Tác giả

Lại Thị Thùy Linh  

Trang phụ bìa

Lời cam đoan

Lời cám ơn

Mục lục

Danh mục các từ viết tắt

Danh mục các bảng biểu

Danh mục các biểu đồ

LỜI MỞ ĐẦU

1 Lời mở đầu 1

2 Một số vấn đề liên quan đến nội dung luận án 1

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Các chính sách cổ tức trong thực tiễn 3

1.1.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động 3

1.1.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định 4

1.1.3 Các chính sách chi trả cổ tức khác 5

1.1.4 Chính sách cổ tức đối với doanh nghiệp nhỏ 6

1.2 Các nghiên cứu về chính sách cổ tức 7

1.2.1 Các nghiên cứu về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và thu nhập, lợi nhuận 7

1.2.2 Các nghiên cứu khác về chính sách cổ tức 8

1.2.3 Nghiên cứu của tiến sĩ Y Subba Reddy (2002) 9

1.3 Kết luận 13

2.2 Phương pháp nghiên cứu 15

2.2.1 Phương pháp phân tích các xu hướng 16

2.2.2 Đặc điểm của những công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức 18

2.2.3 Kiểm tra giả thuyết tín hiệu: Trường hợp ngừng chi trả cổ tức 20

2.2.4 Kiểm tra giả thuyết tín hiệu: Sự sụt giảm cổ tức 21

2.3 Kết luận 23

CHƯƠNG III: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 3.1 Phân tích xu hướng của các nhân tố 24

3.1.1 Cổ tức chi trả và lợi nhuận sau thuế 24

3.1.2 Cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS) 28

3.1.3 Tỷ lệ chi trả cổ tức (PR) 30

3.1.4 Tỷ suất sinh lời cổ tức (DY) 33

3.1.5 Kết luận chung phần nghiên cứu xu hướng 35

3.2 Đặc điểm của những công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức 36

3.2.1 Lợi nhuận 36

3.2.1.1 Tỷ số lợi nhuận sau thuế trước lãi vay/Tổng tài sản 36

3.2.1.2 Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) 37

3.2.1.3 Lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu 38

3.2.2 Tốc độ tăng trưởng hay cơ hội đầu tư 40

3.2.2.1 Tốc độ tăng trưởng của tài sản 40

3.2.2.2 Trung bình (%) Giá trị thị trường/Giá trị sổ sách 41

3.2.4 Phân tích hồi quy logit giữa quy mô công ty, lợi nhuận, cơ hội đầu tư và việc chi trả

cổ tức 45

3.3 Giả thuyết tín hiệu: trường hợp bắt đầu chi trả cổ tức và ngừng chi trả cổ tức 46

3.4 Giả thuyết tín hiệu: Sự sụt giảm cổ tức 49

3.5 Kết luận 60

3.6 Giới hạn của bài nghiên cứu 62

3.7 Hướng nghiên cứu xa hơn 63

KẾT LUẬN 65 Danh mục tài liệu tham khảo

Phụ lục

BSE: Bombay Stock Exchange

DPS: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu

DY: T ỷ suất sinh lời cổ tức

EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

HNX: Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hà Nội

HOSE: Sàn giao dịch chứng khoán TP HCM

NSE: National Stock Exchange of India

NYSE: New York Stock Exchange

PAT: Lợi nhuận sau thuế

PR: Tỷ lệ chi trả

TPHCM : Thành phố Hồ Chí Minh

 

Bảng 3.4: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu trong giai đoạn 2007 - 2012

Bảng 3.5: Thống kê DPS trung bình theo từng ngành xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng trong giai đoạn 2007 - 2012

Bảng 3.6: Tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình trong giai đoạn 2007 - 2012

Bảng 3.7: Trung bình tỷ lệ chi trả cổ tức theo ngành trong giai đoạn 2007 - 2012 Bảng 3.8: Tỷ suất sinh lời cổ tức (%) trong giai đoạn 2008 - 2012

Bảng 3.9: Tỷ suất sinh lời cổ tức (%) theo ngành trong giai đoạn 2008 - 2012

Bảng 3.10: Trung bình (%) Lợi nhuận sau thuế trước lãi vay/Tổng tài sản

Bảng 3.11: Trung bình EPS

Bảng 3.12: Trung bình (%) Lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu

Bảng 3.13: Trung bình (%) tốc độ tăng trưởng của tài sản

Bảng 3.14: Trung bình (%) Giá trị thị trường/Giá trị sổ sách của tài sản

Bảng 3.15: Trung bình Nợ dài hạn/Tài sản

Bảng 3.23: Số lượng công ty sụt giảm và bỏ qua chi trả cổ tức trong giai đoạn 2010

- 2012

Bảng 3.24: Mối quan hệ giữa lợi nhuận và sự sụt giảm cổ tức

Bảng 3.25: Mối quan hệ giữa lợi nhuận và sự ngừng chi trả cổ tức

Bảng 3.26: Hồi quy logit: Mối quan hệ giữa sự sụt giảm cổ tức và thu nhập ròng Bảng 3.27: Hồi quy logit: Mối quan hệ giữa sự ngừng chi trả cổ tức và thu nhập ròng

Bảng 3.28: Số lượng công ty lỗ và sụt giảm cổ tức

Bảng 3.29: Kiểm định ANOVA: Kiểm định mối quan hệ giữa thu nhập quá khứ và tương lai

Bảng 3.30: Kiểm định Dunnett’s C mối quan hệ giữa thu nhập quá khứ và tương lai đối với sự sụt giảm cổ tức

Bảng 3.31: Hồi quy logit: Mối quan hệ giữa sự sụt giảm cổ tức và thu nhập

Biểu đồ 3.2: Tỷ lệ (%) các công ty thuộc nhóm chi trả và nhóm không chi trả trong giai đoạn 2007 - 2012

Biểu đồ 3.3: Cổ tức chi trả trung bình bởi nhóm chi trả trong giai đoạn 2007 – 2012 Biểu đồ 3.4: DPS trung bình trong giai đoạn 2007 - 2012

Biểu đồ 3.5: DPS của nhóm chi trả trong giai đoạn 2007 - 2012

Biểu đồ 3.6: Tỷ lệ chi trả cổ tức trung bình trong giai đoạn 2007 – 2012

Biểu đồ 3.7: Tỷ lệ chi trả cổ tức của nhóm chi trả

Biểu đồ 3.8: Tỷ suất sinh lời cổ tức trung bình trong giai đoạn 2007 - 2012

Biểu đồ 3.9: Tỷ suất sinh lời cổ tức của nhóm chi trả

LỜI MỞ ĐẦU

1 Lời mở đầu

Nhóm ngành xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng là nhóm ngành công nghiệp thiết yếu và đóng góp đáng kể vào sự phát triển kinh tế của bất kỳ quốc gia nào Vì vậy, những công ty hoạt động trong 3 lĩnh vực này luôn nhận được sự quan tâm của các nhà đầu tư Bất kỳ một quyết định, một chính sách nào của những công ty này cũng ảnh hưởng đến các nhà đầu tư nói riêng và nền kinh tế nói chung Cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới năm 2008 đã ảnh hưởng đến nền kinh tế Việt Nam nói chung và kết quả kinh doanh của những công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng nói riêng, và ảnh hưởng trực tiếp

đến chính sách cổ tức của các công ty này Vì vậy, tác giả chọn đề tài: “Những yếu

tố tác động chính sách cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu Luận văn Thạc sĩ của

mình

Nghiên cứu này khám phá hiện tượng về xu hướng chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên 2 sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 - 2012

2 Một số vấn đề liên quan đến nội dung luận án

Mục tiêu nghiên cứu

- Nghiên cứu xu hướng trong mô hình chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam

Phân tích ảnh hưởng của các đặc tính như: quy mô công ty, lợi nhuận, cơ hội đầu tư đối với mô hình chi trả cổ tức

- Phân tích các giả thuyết tín hiệu, đặc biệt là việcngừng chi trả cổ tức

- Phân tích ảnh hưởng của lỗ đối với việc cắt giảm cổ tức; phân tích mối quan hệ giữa

sự sụt giảm cổ tức và thu nhập

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là những yếu tố tác động đến chính sách cổ tức chi trả bằng tiền của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam Phạm vi nghiên cứu là các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX, giai đoạn 2007 - 2012

Phương pháp nghiên cứu

Tác giả sử dụng phương pháp thống kê, phương pháp phân tích xu hướng, phương pháp hồi quy logit nhằm xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam

và xu hướng cổ tức các công ty đã chi trả trong thời gian qua

Cấu trúc luận văn: Gồm 3 chương

Chương I: Tổng quan về vấn đề nghiên cứu

Chương II: Phương pháp nghiên cứu

Chương III: Kết quả nghiên cứu

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

Chương này sẽ lược khảo các vấn đề lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức, các nghiên cứu trước đó về chính sách cổ tức

1.1 Các chính sách cổ tức trong thực tiễn

1.1.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động

Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi nào mà doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi Nếu như doanh nghiệp có thể đầu tư lợi nhuận của mình để đạt được tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi mong đợi mà các cổ đông kỳ vọng thì doanh nghiệp không nên chi trả cổ tức (theo chính sách giữ lại thụ động) bởi lẽ việc chi trả cổ tức sẽ dẫn đến kết cuộc hoặc là doanh nghiệp hy sinh các cơ hội đầu tư có thể chấp nhận được hoặc phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngoài tốn kém hơn nhiều so với lợi nhuận giữ lại Lý thuyết giữ lại lợi nhuận ngụ ý là chi trả cổ tức thay đổi từ năm này sang năm khác và tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư sẵn có

Hầu hết các doanh nghiệp cố gắng duy trì một chi trả cổ tức tương đối ổn định theo thời gian Tất nhiên điều này không có nghĩa rằng các doanh nghiệp đã bỏ qua những nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động trong việc thực hành các quyết định phân phối bởi vì cổ tức có thể được duy trì ổn định hàng năm theo hai cách Đầu tiên, doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong những năm có nhu cầu vốn cao Nếu công ty tiếp tục tăng trưởng, các giám đốc có thể tiếp tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức Thứ hai là doanh nghiệp có thể vay vốn cho nhu cầu vốn mà mình cần và do đó tăng tỷ lệ nợ trên vốn

cổ phần lên một cách tạm thời để tránh trường hợp giảm cổ tức Doanh nghiệp cũng cần phải giữ lại lợi nhuận trong những năm sắp tới để đẩy tỷ số nợ trên vốn cổ phần lại về mức thích hợp Rốt cuộc, một doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tăng

trưởng trong nhiều năm có thể bị buộc phải cắt giảm cổ tức hoặc bán cổ phần mới nhằm thỏa mãn các nhu cầu tài trợ và duy trì cấu trúc vốn tối ưu

Nguyên lý giữ lại lợi nhuận thụ động cũng đề xuất là công ty “tăng trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp đang trong giai đoạn sung mãn (bão hòa)

(PGS TS Trần Ngọc Thơ (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê)

1.1.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định

Có nhiều bằng chứng cho thấy rằng hầu hết các doanh nghiệp và các cổ đông thích chính sách cổ tức tương đối ổn định hơn Tính ổn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác Tương tự, những gia tăng trong tỷ lệ cổ tức thường vẫn bị trì hoãn cho đến khi nào các giám đốc tài chính hân hoan công bố rằng các khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn hơn Như vậy, mặc dù tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia tăng trong lợi nhuận thì cũng có một khuynh hướng trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó

Có nhiều lý do tại sao các nhà đầu tư thích cổ tức ổn định Chẳng hạn, nhiều nhà đầu tư cảm thấy các thay đổi cổ tức có nội dung hàm chứa thông tin - họ đánh đồng các thay đổi trong mức cổ tức của một doanh nghiệp với khả năng sinh lợi Một cắt giảm cổ tức có thể được diễn dịch như một tín hiệu là tiềm năng lợi nhuận về dài hạn của doanh nghiệp đã sụt giảm Tương tự, một gia tăng trong lợi nhuận được coi như một minh chứng của dự kiến rằng lợi nhuận tương lai sẽ gia tăng

Ngoài ra, nhiều cổ đông cần và lệ thuộc vào một dòng cổ tức không đổi cho các nhu cầu lợi nhuận tiền mặt của mình Dù họ có thể bán bớt một số cổ phần như một nguồn thu nhập hiện tại khác nhưng do các chi phí giao dịch và các lần bán với lô lẻ cho nên phương án này không thể thay thế một cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức đều đặn

Một vài giám đốc tài chính thấy rằng một chính sách cổ tức tăng trưởng và ổn định thường có xu hướng làm giảm sự bất trắc của nhà đầu tư về các dòng cổ tức tương lai Họ tin rằng một nhà đầu tư sẽ trả một giá cao hơn cho cổ phần của một doanh nghiệp chi trả cổ tức ổn định, do đó làm giảm chi phí sử dụng vốn cổ phần của doanh nghiệp

(PGS TS Trần Ngọc Thơ (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê)

1.1.3 Các chính sách chi trả cổ tức khác

Một vài doanh nghiệp chấp nhận một chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi Nếu lợi nhuận doanh nghiệp thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác, cổ tức cũng dao động theo

Các doanh nghiệp khác chọn chính sách chi trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm Chính sách này đặc biệt thích hợp cho một doanh nghiệp có thành tích lợi nhuận biến động, và nhu cầu tiền mặt biến động giữa năm này và năm khác, hay cả hai Ngay cả khi lợi nhuận thấp, các nhà đầu tư của doanh nghiệp vẫn có thể trông cậy vào chi trả cổ tức đều đặn của họ Khi lợi nhuận cao, và không có nhu cầu sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, doanh nghiệp công

bố một cổ tức thưởng vào cuối năm Chính sách này cho ban điều hành một khả năng linh hoạt để giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thỏa mãn được các nhà đầu tư muốn nhận một mức chi trả cổ tức “bảo đảm”

Một vài doanh nghiệp chọn chi trả cổ tức bằng cổ phiếu hoặc chi trả cổ tức bằng tài sản

(PGS TS Trần Ngọc Thơ (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê)

1.1.4 Chính sách cổ tức đối với doanh nghiệp nhỏ

Các doanh nghiệp nhỏ có những khác biệt đáng kể với các doanh nghiệp lớn hoặc là các doanh nghiệp đang trong giai đoạn bão hòa Tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp lớn thường cao hơn tỷ lệ chi trả cổ tức của các doanh nghiệp nhỏ

Lý do khác biệt trong chính sách cổ tức của các doanh nghiệp lớn và doanh nghiệp nhỏ là:

- Hầu như các doanh nghiệp nhỏ đang ở trong giai đoạn tăng trưởng nhanh của chu

kỳ kinh doanh của mình Trong giai đoạn sơ khai này, doanh nghiệp thường thiếu vốn cần thiết để tài trợ các đầu tư dự định và gia tăng vốn luân chuyển Các doanh nghiệp nhỏ thường bị hạn chế trong tiếp cận với các thị trường vốn, so với các doanh nghiệp lớn Một doanh nghiệp nhỏ, chịu sự kiểm soát chặt chẽ của một số ít

cổ đông khó huy động vốn cổ phần hơn là giữ lại lợi nhuận Nếu có thể bán cổ phần mới, các chủ sở hữu phải chịu rủi ro mất quyền kiểm soát Ngoài ra, do phát sinh chi phí giao dịch nên việc cung ứng cổ phần của các doanh nghiệp nhỏ thường rất tốn kém

- Nhiều doanh nghiệp nhỏ do chỉ một hay một vài chủ sở hữu nắm giữ, và chính sách

cổ tức của các doanh nghiệp này thường phản ánh ưu tiên lợi nhuận của các cá nhân này Nếu giữ lại lợi nhuận, thuế được hoãn cho đến khi phân phối lợi nhuận vào một lúc nào đó trong tương lai hay cho đến khi bán doanh nghiệp

Như vậy, rõ ràng có các khác biệt đáng kể giữa chính sách cổ tức của các doanh nghiệp lớn và doanh nghiệp nhỏ Các doanh nghiệp nhỏ thường chi trả một tỷ lệ phần trăm lợi nhuận cho cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp lớn vì các doanh nghiệp nhỏ có xu hướng tăng trưởng nhanh và bị hạn chế tiếp cận các thị trường vốn để tìm các nguồn vốn khác hỗ trợ cho tăng trưởng của mình

(PGS TS Trần Ngọc Thơ (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê)

1.2 Các nghiên cứu về chính sách cổ tức

1.2.1 Các nghiên cứu về mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và thu nhập, lợi nhuận

DeAngelo, DeAngelo và Skinner (1992) phân tích mối quan hệ giữa cổ tức và

các khoản lỗ và thông tin chuyển tải bằng cách thay đổi cổ tức về thu nhập Họ kiểm tra hành vi chia cổ tức của 167 công ty NYSE với ít nhất một khoản lỗ hàng năm trong giai đoạn 1980 - 1995 và của 440 doanh nghiệp không có lỗ trong cùng thời kỳ, nơi mà tất cả các công ty đã có một hồ sơ theo dõi nhất quán của mười hoặc hơn 10 năm có lợi nhuận và thu nhập dương Họ nhận ra rằng 50,9% trong tổng số

167 công ty có ít nhất một năm lỗ trong giai đoạn 1980 - 1995 giảm cổ tức, so với 1% của 440 doanh nghiệp không lỗ Phát hiện của họ hỗ trợ giả thuyết tín hiệu trong đó thay đổi cổ tức cải thiện khả năng dự đoán thu nhập tương lai

Benartzi, Michaely, Thaler (1997) phân tích các vấn đề của việc thay đổi cổ

tức báo hiệu tương lai hoặc quá khứ Mẫu là 7186 thông báo chia cổ tức được thực hiện bởi các công ty NYSE hoặc AMEX trong giai đoạn 1979 - 1991, họ tìm thấy một mối quan hệ hiện tại và quá khứ giữa thay đổi cổ tức và thu nhập Phân tích của

họ cũng cho thấy trong hai năm sau tăng cổ tức, thay đổi thu nhập là không liên quan đến dấu hiệu và độ lớn của thay đổi cổ tức

Lee và Ryan (2002) phân tích các giả thuyết tín hiệu cổ tức và vấn đề chỉ đạo

của quan hệ nhân quả giữa thu nhập và cổ tức - cho dù thu nhập là nguyên nhân của

cổ tức hoặc ngược lại Mẫu gồm 133 công ty khởi xướng chia cổ tức và 165 công ty ngưng chi trả cổ tức, họ thấy rằng trả cổ tức bị ảnh hưởng bởi hiệu suất của thu nhập hiện tại và dòng tiền mặt tự do Họ cũng tìm thấy bằng chứng tăng trưởng thu nhập dương (âm) trước khởi xướng chia cổ tức (ngưng chi trả cổ tức)

Mahapatra và Sahu (1993) phân tích các yếu tố quyết định của chính sách cổ

tức bằng cách sử dụng các mô hình được xây dựng và phát triển bởi Lintner (1956), Darling (1957) và Brittain (1966) cho một mẫu 90 công ty trong giai đoạn 1977 -

1978 và 1988 - 1989 Họ nhận ra rằng dòng tiền là một yếu tố chính quyết định

chính sách cổ tức và chịu ảnh hưởng của lợi nhuận ròng Hơn nữa, phân tích của họ cho thấy rằng cổ tức trong quá khứ và thu nhập không phải trong quá khứ là một nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định cổ tức của các công ty

Bhat và Pandey (1994) nghiên cứu nhận thức của các nhà quản lý trong quyết

định cổ tức cho một mẫu 425 công ty Ấn Độ cho giai đoạn 1986 - 1987 đến 1990 -

1991 Họ nhận ra rằng những công ty có lợi nhuận trung bình đã chia cổ tức khoảng một phần ba thu nhập ròng của họ và tỷ lệ chi trả cổ tức bình quân là 43,6% Họ cũng thấy rằng tỷ lệ cổ tức bình quân là 54% đối với cả công ty bị lỗ và công ty có lợi nhuận và mức cổ tức trung bình là trong khoảng 14,3% đến 19,2% Họ cũng quan sát sự thay đổi trong chính sách cổ tức của các ngành công nghiệp khác nhau Hơn nữa, một cuộc khảo sát 425 công ty này đã được thực hiện Tuy nhiên, chỉ có

31 câu hỏi được nhận lại và trong đó họ thấy có 28 công ty cho phân tích sâu hơn Phân tích những người đã trả lời cho thấy rằng các nhà quản lý nhận thức thu nhập hiện tại là yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của họ tiếp theo là mô hình của cổ tức trong quá khứ Họ cũng tìm thấy hai biến khác gia tăng vốn chủ sở hữu và thu nhập dự kiến trong tương lai có ảnh hưởng đáng kể Tuy nhiên, họ thấy rằng ngành công nghiệp có ảnh hưởng ít nhất đến cổ tức, điều này trái với sự kỳ vọng ban đầu của họ

1.2.2 Các nghiên cứu khác về chính sách cổ tức

Fama và French (2001) phân tích các vấn đề về thanh toán cổ tức thấp hơn của

các công ty trong giai đoạn 1973-1999 và những yếu tố quyết định cho sự suy giảm Đặc biệt, họ phân tích xem cổ tức thấp hơn là do ảnh hưởng thay đổi quy mô công

ty, xu hướng trả cổ tức thấp hơn trên một phần của các công ty Họ quan sát rằng tỷ

lệ của các công ty trả cổ tức đã giảm từ mức đỉnh 66,5% trong 1978 xuống 20,8% vào năm 1999 Họ cho rằng sự suy giảm này là do thay đổi đặc tính của các công ty:

"Sự suy giảm của những công ty chi trả cổ tức một phần là do một độ nghiêng ngày càng tăng của các công ty giao dịch công khai hướng đến đặc điểm quy mô nhỏ, thu

nhập thấp, và cơ hội đầu tư cao của các công ty thường không bao giờ trả cổ tức "

(Fama và French (2001), p 79.)

Baker, Veit và Powell (2001) nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ

tức các công ty giao dịch trên sàn Nasdaq Nghiên cứu dựa trên một khảo sát mẫu (1999) trong tổng số 188 hồi đáp của các công ty trong tổng số 630 công ty chi trả

cổ tức trong mỗi quý năm 1996 đến 1997, cho thấy bốn yếu tố sau có ảnh hưởng lớn đến quyết định chia cổ tức: mô hình cổ tức trong quá khứ, sự ổn định thu nhập và mức thu nhập hiện tại và thu nhập dự kiến tương lai Nghiên cứu này cũng cho thấy

ý nghĩa thống kê sự khác biệt về tầm quan trọng của các nhà quản lý gắn với chính sách cổ tức trong các ngành công nghiệp khác nhau như công ty tài chính và công ty phi tài chính

1.2.3 Nghiên cứu của tiến sĩ Y Subba Reddy (2002)

Nghiên cứu của tiến sĩ Y Subba Reddy dựa trên nền tảng những nghiên cứu đã trình bày ở mục 1.2.1 và mục 1.2.2 của luận văn này.Nghiên cứu này xem xét các hành vi cổ tức của các công ty Ấn Độ trong giai đoạn 1990 - 2001 và cố gắng giải thích các hành vi quan sát được với sự giúp đỡ của lý thuyết đánh đổi, lý thuyết tín hiệu Phân tích các xu hướng cổ tức cho một mẫu lớn các cổ phiếu giao dịch trên NSE và BSE chỉ ra rằng tỷ lệ công ty chi trả cổ tức đã giảm từ 60,5% trong năm

1990 xuống 32,1% vào năm 2001 và chỉ có một vài công ty duy trì cùng mức trả cổ tức Hơn nữa, các công ty chi trả cổ tức có lợi nhuận hơn, quy mô và mức tăng trưởng cao hơn Phân tích ảnh hưởng của thay đổi trong chế độ thuế về hành vi cổ tức cho thấy lý thuyết đánh đổi hoặc ưu đãi về thuế không xuất hiện đúng trong bối cảnh Ấn Độ Thử nghiệm của giả thuyết tín hiệu củng cố những phát hiện trước đó cho rằng ngưng cổ tức chứa đựng nội dung thông tin về thu nhập trong tương lai Tuy nhiên, phân tích của các sự kiện cổ tức khác như giảm cổ tức và không giảm cổ tức cho thấy thiệt hại này là nhân tố quyết định quan trọng của việc cắt giảm cổ tức cho các công ty với kỷ lục được xác lập và tỷ lệ cổ tức giảm nghiêm trọng hơn rất nhiều trong trường hợp của các công ty Ấn Độ so với các công ty giao dịch trên sàn

NYSE Ngoài ra, thay đổi cổ tức xuất hiện để báo hiệu thu nhập hiện tại và quá khứ tốt hơn thu nhập tương lai

Cơ sở dữ liệu của nghiên cứu này là: Mô hình chi trả cổ tức của tất cả các công

ty được liệt kê giao dịch trên một trong hai sàn chính National Stock Exchange (NSE) (Sàn Giao Dịch Quốc gia Ấn Độ) và Bombay Stock Exchange (BSE) (Sàn Giao Dịch Bombay) trong giai đoạn 1989-1990 đến 2000-2001 Dữ liệu lấy từ Trung tâm Giám sát Kinh tế Ấn Độ (CMIE)

Với mục đích của nghiên cứu này, chỉ có cổ tức tiền mặt cuối cùng được xem xét, mua lại cổ phiếu và cổ tức cổ phiếu không được xem xét Không giống như các công ty ở các nước phát triển, chi trả cổ tức hàng quý, công ty Ấn Độ thường chỉ phải trả một cổ tức trong một năm Một số doanh nghiệp trả cổ tức tạm thời, tuy nhiên, dữ liệu liên quan đến các công ty này không dễ dàng tiếp cận và nó là vô cùng khó khăn để có được các dữ liệu đó một cách hợp lý theo từng năm Hơn nữa, mua lại cổ phiếu được cho phép gần đây và chỉ có khoảng 100 công ty đã mua lại

cổ phiếu của họ cho đến nay Do đó, mua lại chứng khoán hiện nay không phải là mục tiêu xem xét để phân tích

Tiến sĩ Y Subba Reddy đã tiến hành phân tích xu hướng mô hình chi trả cổ tức, các tỷ số được tính toán cho giai đoạn 1990 đến 2001 là: phần trăm các công ty trả

cổ tức trên tổng các công ty, mức trả cổ tức trung bình (DP), cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS), tỷ lệ chi trả cổ tức (PR), tỷ suất sinh lời cổ tức (DY)

Ngoài ra, tiến sĩ Y.Subba Reddy còn phân loại mẫu thành: nhóm chi trả cổ tức

và nhóm không chi trả cổ tức, sau đó xem xét các xu hướng trong cổ tức giữa các phân nhóm khác nhau Nhóm chi trả cổ tức là những công ty đã trả cổ tức trong năm hiện tại, nhóm không chi trả cổ tức là những công ty không trả cổ tức trong năm hiện tại

Nhóm chi trả cổ tức được phân tiếp thành: nhóm chi trả cổ tức thường xuyên, nhóm bắt đầu chi trả cổ tức và nhóm chi trả cổ tức năm hiện hành Nhóm chi trả cổ tức thường xuyên là những công ty đã trả cổ tức thường xuyên mà không bao giờ bỏ

qua việc chi trả cổ tức Nhóm bắt đầu chi trả cổ tức là những công ty chưa từng chi trả cổ tức trước đây, nhóm chi trả cổ tức năm hiện hành là những công ty không thuộc nhóm chi trả cổ tức thường xuyên và nhóm khởi xướng chi trả cổ tức

Nhóm không chi trả cổ tức được phân loại tiếp thành: nhóm không bao giờ chi trả cổ tức, nhóm đã từng chi trả cổ tức, nhóm hiện tại không chi trả cổ tức Nhóm không bao giờ chi trả cổ tức là những công ty không bao giờ chi trả cổ tức Nhóm

đã từng chi trả cổ tức là những công ty mà ở một vài năm trước đó đã trả cổ tức Nhóm hiện tại không chi trả cổ tức là những công ty mới gần đây không thuộc nhóm đã trả cổ tức trước đây và nhóm không bao giờ chi trả cổ tức

Kiểm định t – test được tiến sĩ Y Subba Reddy sử dụng để phân tích ảnh hưởng của sự thay đổi thuế cổ tức trong giai đoạn 1997 – 1998 của những công ty Ấn Độ

Để phân tích ảnh hưởng của đặc điểm công ty trên mô hình chi trả cổ tức củanhững công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức, tiến sĩ Y Subba Reddy đã dùng hệ số hồi quy logit – Fama - French, cho mỗi năm t trong thời gian 1990-2001

- Biến phụ thuộc giả định giá trị là 0 khi công ty không trả cổ tức và giả định giá trị là 1 khi trả cổ tức

- Các biến độc lập là:

• Et/At là khả năng sinh lời: Tỷ lệ tổng lợi nhuận trước lãi vay trên tổng tài sản

• dAt/At: tỷ lệ tăng trưởng của tài sản;

• Vt/At là tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách

• NSEPt là % của các công ty có mức vốn hoá thị trường bằng hoặc thấp hơn

Hệ số được tính toán cho mỗi năm và các hệ số tổng hợp và t-value được phân tích để suy ra các ảnh hưởng của lợi nhuận, tăng trưởng và quy mô công ty

- Để kiểm tra giả thuyết tín hiệu: Trường hợp khởi xướng chi trả cổ tức và ngưng chi trả cổ tức, tiến sĩ Y.Subba Reddy tiến hành làm như sau:

Phân loại lại nhóm công ty:

- Nhóm công ty bắt đầu chi trả cổ tức: đã trả cổ tức trong năm nay nhưng không trả cổ tức trong 3 năm trước đó

- Nhóm công ty ngưng chi trả cổ tức: đã hiện không trả cổ tức nhưng đã trả cổ tức trong 3 năm trước đó

Dùng phương pháp Healey và Palepu, mô hình lợi nhuận của các công ty bắt đầu chi trả cổ tức và ngưng chi trả cổ tức trong 3 năm trước năm sự kiện và 3 năm sau năm sự kiện được kiểm tra Để tổng hợp kết quả trên các công ty, sự thay đổi thu nhập trong những năm này được thể hiện như là một tỷ lệ phần trăm giá cổ phiếu đóng cửa của năm trước Sự thay đổi trong thu nhập cho công j trong năm t được xác định:

∆ E j,t= Ej,t - Ej, t-1

Pj

Ej,t : thu nhập trên mỗi cổ phiếu (trừ thu nhập khác) cho công ty j trong năm t Giả thuyết thay đổi lợi nhuận trung bình là 0, được kiểm tra với sự giúp đỡ của thử nghiệm Dunnett’C (Post Hoc)

Phân tích liên quan đến trường hợp bắt đầu chi trả cổ tức và ngưng chi trả cổ tức chỉ bao gồm một mẫu cụ thể của các sự kiện và không bao gồm các công ty không chi trả cổ tức dưới 3 năm

- Ngoài ra, để kiểm tra giả thuyết tín hiệu: trường hợp của việc cắt giảm cổ tức

và để phân tích mối quan hệ giữa cổ tức và những thiệt hại, mẫu được tiến sĩ Y Subba Reddy rút ra với các công ty có lợi nhuận phù hợp và ghi nhận theo dõi cổ tức trong năm 1990 - 1995 và những công ty có lợi nhuận và thông tin chia cổ tức cho giai đoạn 1996 - 2001

Thiệt hại hàng năm về cắt giảm cổ tức và ngưng cổ tức hàng năm đã được phân tích bằng phương pháp phân tích logit

Biến phụ thuộc là 0 nếu một công ty đã duy trì hoặc tăng cổ tức trên mỗi cổ phiếu và là 1 nếu công ty công bố giảm cổ tức trên mỗi cổ phiếu Khoản thiệt hại giả định giá trị là 1 nếu công ty báo cáo lỗ của năm được nghiên cứu và là 0 trong trường hợp ngược lại Mức thu nhập ròng và thay đổi trong thu nhập ròng được chuẩn hóa với giá trị tài sản ròng của năm trước cho mỗi công ty Đối với các doanh nghiệp trong mẫu thiệt hại, năm thiệt hại ban đầu cấu thành năm sự kiện như đối với các doanh nghiệp không lỗ, năm ban đầu của giảm lợi nhuận cấu thành năm sự kiện Phân tích logit được sử dụng để kiểm tra ảnh hưởng của mức độ lợi nhuận quá khứ và tương lai trên tập hợp năm sự kiện 1997 và 1998

- Biến phụ thuộc là 0 nếu một công ty đã duy trì hoặc tăng cổ tức trên mỗi cổ phiếu và là 1 nếu công ty công bố giảm cổ tức trên mỗi cổ phiếu

- Các biến giải thích là thu nhập trong 1 năm trước năm sự kiện (t-1), 2 năm trước năm sự kiện (t-2), thu nhập hiện hành (t), thu nhập trong năm sau năm sự kiện (t +1), thu nhập trong 2 năm sau sự kiện (t+2)

Sự khác nhau về ý nghĩa trong lợi nhuận từ năm t-2 đến t+2 được kiểm tra bằng thử nghiệm Dunnett ‘C Phân tích này có thể hữu ích trong việc xác định liệu những thay đổi cổ tức bị ảnh hưởng bởi thu nhập hiện tại, thu nhập quá khứ và thu nhập mong đợi hay không

1.3 Kết luận

Bài nghiên cứu này dựa trên bài nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty

Ấn Độ trong giai đoạn 1990 – 2001 của tiến sĩ Y Subba Reddy Tiến sĩ Y Subba Reddy đã phân tích xu hướng và các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty Ấn Độ Tuy nhiên, có một vài điểm khác biệt như sau:

- Bài nghiên cứu của tiến sĩ Y Subba Reddy nghiên cứu về tất cả các công ty niêm

yết trên thị trường chứng khoán Ấn Độ Trong khi đó, bài nghiên cứu này chỉ nghiên cứu những công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản

xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX ở Việt Nam

- Bài nghiên cứu của tiến sĩ Y Subba Reddy đã sử dụng dữ liệu của các công ty trong

giai đoạn 12 năm (1990 – 2001) Trong khi đó, bài nghiên cứu này chỉ lấy dữ liệu của các công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX ở Việt Nam, trong giai đoạn 6 năm (2007 – 2012) Đây là một trong những hạn chế của bài nghiên cứu này, vì thời gian nghiên

cứu quá ngắn sẽ ảnh hưởng đến kết quả phân tích

- Bài nghiên cứu này không nghiên cứu ảnh hưởng của thuế đối với chinh sách cổ

tức

CHƯƠNG II: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 2.1 Dữ liệu và giai đoạn nghiên cứu

Dữ liệu sử dụng trong bài này là dữ liệu thứ cấp, được lấy từ trang web của

Sở Giao dịch chứng khoán TPHCM và Sở Giao dịch chứng khoán thành phố

Hà Nội; báo cáo tài chính cuối năm của các công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, lĩnh vực bất động sản, lĩnh vực sản xuất vật liệu xây dựng được niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 – 2012 Vì vậy, với khung thời gian nghiên cứu này, số lượng công ty trong mẫu nghiên cứu như sau:

Số lượng công ty 48 74 106 177 195 201

2.2 Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu khám phá lịch sử chi trả cổ tức (dữ liệu thứ cấp) của các công

ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên 2 sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 – 2012 Nghiên cứu này tập trung vào phân tích các xu hướng cổ tức và phân tích những yếu tố quyết định xu hướng cổ tức với sự hỗ trợ của lý thuyết đánh đổi và giả thuyết tín hiệu Phương pháp phân tích xu hướng được sử dụng để phân tích các tỷ số được tính toán cho giai đoạn 2007 – 2012 Các tỷ số này phản ánh xu hướng chi trả cổ tức của các công ty: mức chi trả cổ tức trung bình (DP), lợi nhuận sau thuế (PAT), cổ tức trên một cổ phiếu (DPS), tỷ lệ chi trả cổ tức (PR), tỷ suất sinh lời cổ tức (DY)

Tiếp theo việc phân tích xu hướng, tác giả xem xét đặc điểm của công ty chi trả cổ tức và công ty không chi trả cổ tức thông qua các yếu tố: khả năng sinh lời, tăng trưởng hoặc cơ hội đầu tư, quy mô công ty Đầu tiên, tác giả sử dụng phương pháp thống kê mô tả để phân tích các yếu tố này Sau đó, tác

giả sử dụng phân tích hồi quy giữa các yếu tố quy mô, khả năng sinh lời và

cơ hội tăng trưởng để đánh giá đặc điểm của công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức

Tác giả kiểm tra giả thuyết tín hiệu: trường hợp ngưng chi trả cổ tức Tác giả

sử dụng phân tích phương sai ANOVA và thử nghiệm Dunnett’s C (Post Hoc) để xem xét có sự khác biệt giữa lợi nhuận quá khứ và lợi nhuận tương lai của nhóm ngừng chi trả cổ tức hay không

Sau đó, tác giả tiếp tục kiểm tra giả thuyết tín hiệu: trường hợp cắt giảm cổ tức, tác giả sử dụng kiểm định Kendall để xem có mối quan hệ giữa thu nhập

và việc suy giảm cổ tức, cũng như mối quan hệ giữa thu nhập và việc ngừng chi trả cổ tức hay không

Phương pháp phân tích logit được tác giả sử dụng để xem xét mối quan hệ của lỗ đối với việc giảm chi trả cổ tức và ngừng chi trả cổ tức

Phân tích ANOVA và thử nghiệm Dunnett’s C (Post Hoc) được tiếp tục sử dụng để xem xét có sự khác biệt giữa thu nhập quá khứ và thu nhập tương lai của những công ty giảm chi trả cổ tức và những công ty không giảm chi trả

cổ tức hay không

2.2.1 Phương pháp Phân tích các xu hướng

Để phân tích các xu hướng mô hình chi trả cổ tức, các tỷ số được tính toán cho giai đoạn 2007 - 2012: phần trăm các công ty trả cổ tức trên tổng các công ty, mức trả cổ tức trung bình, cổ tức trên mỗi cổ phiếu, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ suất sinh lời cổ tức Cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS) được tính:

DPSj,t = Dividendj,t

EQCapj,t

DPSj, t : cổ tức trên mỗi cổ phiếu cho công ty j trong năm t; dividendj, t : số cổ tức công ty j chi trả trong năm t; EQCapj, t : vốn chủ sở hữu công ty j trong năm t

Trong bài này, để dễ dàng cho việc tính toán và phù hợp với tình hình kinh tế Việt Nam, tác giả tính DPSj,t theo công thức sau:

PRj,t = Cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS)

Thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS)

Tỷ suất sinh lời cổ tức (DY)

DYj,t = DPS j,t

Price j,t-1

Price j,t-1: giá đóng cửa của năm trước cho công ty j

Tác giả phân loại mẫu thành: nhóm chi trả cổ tức và nhóm không chi trả cổ tức, sau đó xem xét các xu hướng trong cổ tức giữa các phân nhóm khác nhau Nhóm chi trả cổ tức là những công ty đã trả cổ tức trong năm hiện tại, nhóm không chi trả

cổ tức là những công ty không trả cổ tức trong năm hiện tại

Nhóm chi trả cổ tức được phân tiếp thành: nhóm chi trả cổ tức thường xuyên, nhóm bắt đầu chi trả cổ tức và nhóm chi trả cổ tức năm hiện hành Nhóm chi trả cổ tức thường xuyên là những công ty đã trả cổ tức thường xuyên mà không bao giờ bỏ qua việc chi trả cổ tức Nhóm bắt đầu chi trả cổ tức là những công ty chưa từng chi

đã từng chi trả cổ tức là những công ty mà ở một vài năm trước đó đã trả cổ tức Nhóm hiện tại không chi trả cổ tức là những công ty mới gần đây không thuộc nhóm đã trả cổ tức trước đây và nhóm không bao giờ chi trả cổ tức

2.2.2 Đặc điểm của những công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức

Để phân tích ảnh hưởng của đặc điểm công ty trên mô hình chi trả cổ tức của những công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ tức, tác giả dùng hệ số hồi quy logit – Fama-French, cho mỗi năm t trong khoảng thời gian 2008 - 2012

- Biến phụ thuộc giả định giá trị là 0 khi công ty không trả cổ tức và giả định giá trị là 1 khi công ty trả cổ tức

• At: tổng tài sản năm t

• At = Tài sản ngắn hạn + Tài sản dài hạn

Như cách tính toán này, dữ liệu được lấy để tính toán Et/At mang tính chất thời kỳ và thời điểm Do đó, yếu tố mang tính chất thời điểm (tổng tài sản) sẽ được tính bằng cách lấy bình quân đầu năm và cuối năm

• dAt/At: tỷ lệ tăng trưởng của tài sản; dAt: Độ biến thiên tài sản của năm t

• dAt = Tổng tài sản năm t - Tổng tài sản năm t-1

• Vt /At là tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách Với:

Vt = gía cổ phiếu x Số lượng cổ phiếu thường đang lưu hành

• Market cap là % của các công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX có cùng hoặc nhỏ hơn tỷ lệ mức vốn hóa thị trường Với cách tính của biến quy

mô này nhằm loại bỏ ảnh hưởng của tốc độ tăng trưởng quy mô theo thời gian (Fama and French, 2001)

Theo Nguyễn Lưu Thùy Minh (2012), Những yếu tố quyết định chính sách cổ tức và xu hướng cổ tức các công ty niêm yết trên HOSE,Trường Đại học Kinh tế TPHCM thì: phân mức vốn hóa thị trường Việt Nam theo các mức như sau:

Mức 1: Dưới 50 triệu USD

Mức 2: Trên 50 triệu USD - Dưới 100 triệu USD

Mức 3: Trên 100 triệu USD - Dưới 200 triệu USD

Mức 4: Trên 200 triệu USD - Dưới 300 triệu USD

Mức 5: Trên 300 triệu USD - Dưới 400 triệu USD

Mức 6: Trên 400 triệu USD - Dưới 500 triệu USD

Mức 7: Trên 500 triệu USD

Thời gian nghiên cứu là 5 năm nên tỷ giá sẽ được tính là tỷ giá bình quân liên ngân hàng tại thời điểm cuối năm đó

Mô hình hồi quy dự đoán như sau:

f(z)= ez/ (1+ ez) = 1/(1+e-z)

với z được định nghĩa như sau:

z= α + β1 marketcap + β2 Vt/At + β3 dAt/At + β4 Et/At

Trong đó:

α: hệ số chặn (intercept) Giá trị của z khi tất cả các biến độc lập bằng 0

β1, β2, β3, β4: hệ số hồi quy (regression coefficients) của các yếu tố nguy cơ (còn gọi là biến độc lập) x1, x2, …xk Hệ số hồi quy cho biết độ mạnh cũng như chiều của sự ảnh hưởng của các yếu tố nguy cơ đến xác suất xảy ra sự

Lần lượt chạy mô hình hồi quy cho từng năm từ năm 2008 đến 2012 Sau đó, tổng hợp để suy ra ảnh hưởng của quy mô công ty, lợi nhuận, cơ hội đầu tư đến hành vi chi trả cổ tức của công ty

2.2.3 Kiểm tra giả thuyết tín hiệu: Trường hợp ngừng chi trả cổ tức

Chọn năm sự kiện là năm 2010, tác giả tiến hành phân loại lại nhóm công ty ngừng chi trả cổ tức: nhóm công ty ngừng chi trả cổ tức: hiện tại không chi trả cổ tức nhưng đã chi trả cổ tức trong 2 năm trước đó

Dùng phương pháp Healey và Palepu, mô hình lợi nhuận của các công ty khởi xướng và ngưng cổ tức trong 2 năm trước năm sự kiện và 2 năm sau sự kiện được kiểm tra Để tổng hợp kết quả trên các công ty, sự thay đổi thu nhập trong những năm này được thể hiện như là một tỷ lệ phần trăm giá cổ phiếu đóng cửa của năm trước Sự thay đổi tiêu chuẩn hóa trong lợi nhuận cho công j trong năm t được xác định như sau:

∆ E j,t= Ej,t - Ej, t-1

Pj

Ej,t thu nhập trên mỗi cổ phiếu trước khoản mục khác cho công ty j trong năm t Với giả thuyết H0: không có sự khác nhau giữa thu nhập quá khứ và thu nhập tương lai, tác giả sử dụng phân tích phương sai ANOVA và thử nghiệm Dunnett’C (Post Hoc) để kiểm tra

Phân tích phương sai ANOVA được sử dụng để kiểm định giả thuyết các tổng thể nhóm có giá trị trung bình bằng nhau Có thể nói phân tích phương sai là sự mở rộng của kiểm định t vì phương pháp này có thể giúp ta so sánh giá trị trung bình của ba nhóm trở lên ANOVA được sử dụng tính toán thống kê F (Tabahnick and Fidell, 2001) Các trị số được kiểm định tại mức

ý nghĩa 5% (Theo Hoàng Trọng và Chu Nguyễn Mộng Ngọc (2008),Phân

tích dữ liệu nghiên cứu với SPSS, Nhà xuất bản Hồng Đức)

2.2.4 Kiểm tra giả thuyết tín hiệu: Sự sụt giảm cổ tức

Để phân tích mối quan hệ giữa cổ tức và các khoản lỗ, mẫu được chọn là những công ty có lợi nhuận và có chi trả cổ tức trong giai đoạn 2007 – 2009, sau đó tiến hành quan sát tình hình lợi nhuận và cổ tức của những công ty này trong giai đoạn 2010 – 2012 Tác giả sử dụng kiểm định Kendall để tìm hiểu mối quan hệ giữa lỗvà sự sụt giảm cổ tức, với giả thiết H0: lỗ và sự sụt giảm cổ tức là độc lập với nhau

Tương tự như vậy, tác giả tiếp tục sử dụng kiểm định Kendall để tìm hiểu mối quan hệ giữa lỗ và sự ngừng chi trả cổ tức, với giả thiết H0: lỗ và ngừng chi trả cổ tức có quan hệ độc lập với nhau

Tác giả sử dụng phân tích logit để tìm hiểu tầm quan trọng của lỗ hàng năm đối với sự sụt giảm cổ tức và sự ngừng chi trả cổ tức Tác giả chọn năm sự kiện là năm 2010

Biến phụ thuộc là 0 nếu một công ty đã duy trì hoặc tăng cổ tức trên mỗi cổ phiếu và là 1 nếu công ty công bố giảm cổ tức trên mỗi cổ phiếu Khoản thiệt hại giả định giá trị là 1 nếu công ty báo cáo lỗ của năm được nghiên cứu và

là 0 trong trường hợp ngược lại Mức thu nhập ròng và thay đổi trong thu nhập ròng được chuẩn hóa với giá trị tài sản ròng của năm trước cho mỗi công ty Đối với các doanh nghiệp trong mẫu thiệt hại, năm thiệt hại ban đầu cấu thành năm sự kiện Đối với các doanh nghiệp không lỗ, năm ban đầu của giảm lợi nhuận cấu thành năm sự kiện

Mô hình hồi quy dự đoán như sau:

f(z)= ez/ (1+ ez) = 1/(1+e-z) với z được định nghĩa như sau:

z= α + β1 Lossdummy + β2 Levelofnetincome + β3

Changeinnetincome

với: Lossdummy: lỗ

Levelofnetincome: thu nhập ròng Changeinnetincome: sự thay đổi trong thu nhập ròng Lần lượt chạy mô hình hồi quy 7 lần, với từng cặp, từng trường hợp về biến độc lập và biến phụ thuộc

Tiếp tục sử dụng phân tích logit được sử dụng để kiểm tra ảnh hưởng của thu nhập quá khứ và thu nhậptương lai trên tập hợp năm sự kiện 2010

- Biến phụ thuộc là 0 nếu một công ty đã duy trì hoặc tăng cổ tức trên mỗi cổ phiếu và là 1 nếu công ty công bố giảm cổ tức trên mỗi cổ phiếu

- Các biến giải thích là thu nhập trong 1 năm trước sự kiện (t-1), 2 năm trước sự kiện (t-2), thu nhập hiện hành (t), thu nhập trong năm sau năm sự kiện (t +1), thu nhập trong 2 năm sau sự kiện (t +2)

Mô hình hồi quy dự đoán như sau:

f(z)= ez/ (1+ ez) = 1/(1+e-z)

- với z được định nghĩa như sau:

- z= α + β1 Earning (t-2) + β2 Earning (t-1) + β3 Earning (t) + β4 Earning (t+1) + β4 Earning (t+2)

- với: Earning (t-2): thu nhập trong 2 năm trước năm sự kiện (t-2)

Earning (t-1): thu nhập trong 1 năm trước năm sự kiện (t-1)

Earning (t): thu nhập hiện hành (t) Earning (t+1): thu nhập trong năm sau năm sự kiện (t +1) Earning (t+2): thu nhập trong 2 năm sau năm sự kiện (t +2)

2.3 Kết luận

Bài nghiên cứu này dựa trên bài nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty Ấn Độ trong giai đoạn 1990 – 2001 Tác giả đã sử dụng những phương pháp như: phân tích hồi quy logit, phân tích xu hướng, phân tích phương sai ANOVA,… để nghiên cứu về những yếu tố tác động đến chính sách cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu

xây dựng Việt Nam trong giai đoạn 2007 – 2012

CHƯƠNG III: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Chương này thể hiện kết quả của thống kê mô tả và hồi quy logit Đầu tiên, sẽ là phân tích xu hướng

3.1 Phân tích xu hướng của các nhân tố

3.1.1 Cổ tức chi trả và lợi nhuận sau thuế

Bảng 3.1 cho thấy trong giai đoạn 2007 - 2012, năm 2008 là năm các công ty hoạt

động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam chi trả cổ tức nhiều nhất, chỉ với 74 công ty nhưng số tiền dùng để chi trả cổ tức là 67.977.046.593 đồng Điều này phù hợp với tình hình kinh tế năm 2008, khi hoạt động trên các sàn giao dịch chứng khoán đang sôi nổi và tình hình kinh tế thế giới đang lạc quan Năm 2009 và năm 2010, số lượng công ty tăng lên, từ 74 công ty (năm 2008), lên 106 công ty (năm 2009) và 177 công ty (năm 2010), lợi nhuận tương ứng cũng tăng lên, từ 142.108.844.540 đồng (năm 2008) lên 234.932.788.492 đồng (năm 2009) và 297.646.618.534 đồng (năm 2010), cổ tức chi trả giảm so với năm 2008, từ 67.977.046.593 đồng (năm 2008), giảm xuống còn 51.488.689.698 đồng (năm 2009) và 56.601.693.800 đồng (năm 2010) Năm 2012 và năm 2011, do ngành bất động sản rơi vào tình trạng đóng băng, các công ty cắt giảm chi trả cổ tức, số tiền dùng để chi trả cổ tức trong 2 năm này là thấp nhất trong giai đoạn 2007 – 2012, số tiền dùng để chi trả cổ tức năm 2011 là: 20.172.582.317 đồng, năm 2012: 14.929.279.283 đồng

Bảng 3.1: Cổ tức chi trả và Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối trong

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế trên Báo

cáo kết quả hoạt động kinh doanh của Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, Nghị

quyết hội đồng cổ đông, Báo cáo thường niên của các công ty xây dựng, bất động

sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 –

2012

Biểu đồ 3.1: Cổ tức trung bình và Lợi nhuận trung bình trong giai đoạn 2007 -

2012

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ chỉ tiêu Lợi nhuận sau thuế trên Báo

cáo kết quả hoạt động kinh doanh của Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, Nghị

quyết hội đồng cổ đông, Báo cáo thường niên của các công ty xây dựng, bất động

sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 –

2012

Bảng 3.2 cho thấy trong giai đoạn 2007 - 2012, số lượng công ty tăng từ 48 công ty

(năm 2007) lên 201 công ty (năm 2012), tuy nhiên, tỷ lệ các công ty chi trả cổ tức tỷ

lệ nghịch với tỷ lệ gia tăng về số lượng công ty, từ năm 2007 đến năm 2010, khi thị

trường bất động sản đang sôi nổi, tỷ lệ các công ty trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng chi trả cổ tức đều trên 80%: 83% (năm 2007); 85% (năm 2008); 87% (năm 2009); 80% (năm 2010) Năm 2011 và năm 2012, tỷ lệ này giảm xuống còn 52% (năm 2011) và 31% (năm 2012) Điều này phù hợp với giai đoạn phát triển của ngành xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng Việt Nam

Bảng 3.2: Số lượng và tỷ lệ các công ty chi trả cổ tức và không chi trả cổ

tức trong giai đoạn 2007 - 2012 Năm

Chi trả cổ tức Không chi trả cổ tức

Biểu đồ 3.2: Tỷ lệ (%) các công ty thuộc nhóm chi trả và nhóm không chi trả trong giai đoạn 2007 - 2012

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ danh sách các công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 – 2012

Biểu đồ 3.3: Cổ tức chi trả trung bình bởi nhóm chi trả trong giai đoạn 2008 –

2012

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 – 2012

Bảng 3.3 cho thấy trong giai đoạn 2007 – 2012, nhìn chung, các công ty bất động

sản chi trả cổ tức nhiều nhất Năm 2007, số tiền các công ty bất động sản dùng để chi trả cổ tức là 46.153.435.662 đồng Các công ty bất động sản tăng dần số tiền dùng cho việc chi trả cổ tức, năm 2007: 46.153.435.662 đồng, năm 2008: 165.765.697.900 đồng, năm 2009 : 92.974.712.001 đồng, năm 2010: 93.999.846.103 đồng Tuy nhiên, năm 2011 và năm 2012, do thị trường bất động sản đóng băng, các công ty bất động sản gặp nhiều khó khăn về tài chính, vì vậy, số tiền các công ty này dùng để chi trả cổ tức đã giảm đáng kể, năm 2011:

22.896.319.359 đồng, năm 2012: 9.151.919.140 đồng

Ngành xây dựng nhìn chung chi trả cổ tức ổn định hơn so với ngành bất động sản

và ngành sản xuất vật liệu xây dựng, số tiền dùng để chi trả cổ tức của ngành này năm 2007 là: 27.406.934.884 đồng, năm 2008: 22.159.739.988 đồng, năm 2009: 37.812.103.183 đồng, năm 2010: 38.286.450.619 đồng, năm 2011: 20.220.944.593 đồng, năm 2012: 14.134.763.974 đồng;

Ngành sản xuất vật liệu xây dựng chi trả cổ tức vào năm 2007 là: 37.838.503.521 đồng, năm 2008: 61.588.233.644 đồng, năm 2009: 38.172.343.677 đồng, năm 2010:

44.229.579.545 đồng, năm 2011: 17.566.403.518 đồng, năm 2012: 21.177.934.332

đồng

Bảng 3.3: Cổ tức chi trả trung bình trong giai đoạn 2007 - 2012 của ngành xây

dựng, bất động sản và sản xuất vật liệu xây dựng

Xây dựng 27.406.934.884 22.159.739.988 37.812.103.183 38.286.450.619 20.220.944.593 14.134.763.974 Bất động sản 46.153.435.662 165.765.697.900 92.974.712.001 93.999.846.103 22.896.319.359 9.151.919.140 Sản xuất vật liệu

xây dựng

37.838.503.521 61.588.233.644 38.172.343.677 44.229.579.545 17.566.403.518 21.177.934.332

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán

của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên

HOSE và HNX trong giai đoạn 2007 – 2012

3.1.2 Cổ tức trên mỗi cổ phiếu (DPS)

Bảng 3.4 cho thấy trong giai đoạn 2007 – 2012, năm 2008 là năm có DPS lớn nhất:

9500 đồng/cổ phiếu Nhìn chung, DPS trung bình khá đều đặn qua các năm, năm

2007: 1210 đồng/cổ phiếu, năm 2008: 1584 đồng/cổ phiếu; năm 2009: 1596

đồng/cổ phiếu; năm 2010: 1256 đồng/cổ phiếu; duy chỉ có năm 2011 và năm 2012,

DPS thấp nhất, năm 2011: 806 đồng/cổ phiếu, năm 2012: 457 đồng/cổ phiếu

Bảng 3.4: Cổ tức trên mỗi cổ phiếu trong giai đoạn 2007 - 2012

Năm Số lượng công ty DPS nhỏ nhất DPS lớn nhất DPS trung bình Độ lệch chuẩn

Biểu đồ 3.4: DPS trung bình trong giai đoạn 2007 - 2012

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, Báo cáo thường niên, Nghị quyết đại hội cổ đông của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn

2007 – 2012

Biểu đồ 3.5: DPS của nhóm chi trả trong giai đoạn 2008 - 2012

Nguồn: Tác giả tự tổng hợp và tính toán từ Báo cáo tài chính đã được kiểm toán, Báo cáo thường niên, Nghị quyết đại hội cổ đông của các công ty xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết trên HOSE và HNX trong giai đoạn

2007 – 2012

Bảng 3.5 cho thấy DPS trung bình của từng ngành: xây dựng, bất động sản, sản

xuất vật liệu xây dựng trong giai đoạn 2007 – 2012 khá ổn định Nhìn chung, DPS trung bình của từng ngành: xây dựng, bất động sản, sản xuất vật liệu xây dựng ổn định và tương đối cao trong giai đoạn 2007 - 2010 Năm 2011 và năm 2012 do thị trường bất động sản đóng băng, ngành xây dựng, ngành sản xuất vật liệu xây dựng

bị ảnh hưởng Vì vậy, DPS trung bình của ngành xây dựng, ngành bất động sản, ngành sản xuất vật liệu xây dựng tương đối thấp Ngành xây dựng có DPS cao nhất vào năm 2007: 1277 đồng/cổ phiếu; thấp nhất vào năm 2012: 618 đồng/cổ phiếu