Ảnh hưởng của cấu trúc sỡ hữu đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG NGUYỄN THỊ THU HIỀN ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Đà Nẵng- 2017 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG NGUYỄN THỊ THU HIỀN ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài - Ngân hàng Mã số: 60.34.02.01 LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Người hướng dẫn khoa học: TS ĐẶNG TÙNG LÂM Đà Nẵng- 2017 LỜI CAM ĐOAN Tơi cam đoan cơng trình nghiên cứu riêng Các số liệu, kết nêu luận văn trung thực chưa công bố cơng trình khác Tác giả luận văn Nguyễn Thị Thu Hiền MỤC LỤC MỞ ĐẦU 1 Lý chọn đề tài Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu 3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu 5.Ý nghĩa khoa học và thực tiễn đề tài 6.Tổng quan tài liệu nghiên cứu Bố cục luận văn CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1.1 KHÁI NIỆM CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CẤU TRÚC SỞ HỮU 1.1.1 Chính sách cổ tức (Dividend policy) 1.1.2 Cấu trúc sở hữu ( Owership structure) 1.2 CÁC CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 10 1.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động 10 1.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định 10 1.2.3 Các chính sách cổ tức khác .11 1.3 HÌNH THỨC CHI TRẢ CỔ TỨC 11 1.3.1 Hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt 11 1.3.2 Hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu 11 1.3.3 Hình thức chi trả cổ tức bằng tài sản khác: .12 1.4 ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC: .12 1.4.1 Tỷ lệ chi trả cổ tức( Dividend payout ratio) 12 1.4.2 Tỷ suất cổ tức ( Dividend yield) 12 1.5 CÁC LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 13 1.5.1 Các lý thuyết bản về chính sách cổ tức 13 1.5.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách cổ tức 16 1.5.3 Tổng hợp kết quả các nghiên cứu trước về ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức 22 1.6 PHÁT TRIỂN GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU 22 KẾT LUẬN CHƯƠNG 26 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 27 2.1 MẪU NGHIÊN CỨU, CÁCH THU NHẬP VÀ XỬ LÝ SỐ LIỆU 27 2.2 MÔ TẢ BIẾN .27 2.2.1 Biến phụ thuộc 27 2.2.2 Biến cấu trúc sở hữu 27 2.2.3 Biến kiểm soát 28 2.3 MƠ HÌNH NGHIÊN CỨU 29 2.4 PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH 30 KẾT LUẬN CHƯƠNG 32 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 33 3.1 THỐNG KÊ MÔ TẢ 33 3.2 MA TRẬN TƯƠNG QUAN 34 3.3 ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT .36 3.3.1 Tác động biến sở hữu chung đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt: .37 3.3.2 Tác động biến sở hữu cổ đông lớn, sở hữu cổ đông nhỏ đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt: .41 3.3.3 Tác động biến sở hữu nhà đầu tư nước ngoài, sở hữu nhà đầu tư nước đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt: 44 3.4 KIỂM ĐỊNH TÍNH BỀN VỮNG CỦA KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU (ROBUSTNESS CHECKS) 49 KẾT LUẬN CHƯƠNG 56 CHƯƠNG THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC HÀM Ý .57 4.1 TÓM TẮT VÀ THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .57 4.1.1 Tóm tắt kết quả nghiên cứu 57 4.1.2 Thảo luận kết quả nghiên cứu 59 4.2 CÁC HÀM Ý VỀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 60 4.3 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI 63 4.4 HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 64 KẾT LUẬN CHƯƠNG 65 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI (Bản sao) DANH MỤC CÁC BẢNG Số hiệu bảng Tên bảng Trang 3.1 Thống kê mô tả các biến mô hình nghiên cứu 33 3.2 Ma trận hệ sớ tương quan giữa các biến mơ hình hồi quy 35 3.3 Sở hữu chung và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt 37 3.4 Sở hữu cổ đông lớn, sở hữu cổ đông nhỏ và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt 42 3.5 Sở hữu nhà đầu tư nước ngoài, sở hữu nhà đầu tư nước và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt 45 3.6 Sở hữu chung và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt (mơ hình ảnh hưởng cớ định (FEM)) 49 3.7 Sở hữu cổ đông lớn, sở hữu cổ đông nhỏ đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt (mơ hình ảnh hưởng cớ 51 định (FEM) 3.8 Sở hữu nhà đầu tư nước ngoài, sở hữu nhà đầu tư nước đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt (mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM) 53 MỞ ĐẦU Lý chọn đề tài Chính sách cổ tức là một những quyết định quan trọng lý thuyết tài chính đại Quyết định chính sách chi trả cổ tức có tầm quan trọng việc xác định giá trị cơng ty và đã trở thành chủ đề tranh cãi đối với nhiều nhà nghiên cứu Về mặt lý thuyết, với giả định là một thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức khơng tác đợng lên giá trị doanh nghiệp, là kết quả nghiên cứu Modigliani và Miller, được công bố lần đầu vào năm 1961 Nhưng thực tế, thị trường không hoàn hảo lý thuyết đã giả định, tồn tại chi phí giao dịch, thuế…cho nên câu trả lời sẽ là: thực tế, chính sách cổ tức có tác đợng khơng nhỏ đến giá trị cơng ty và sẽ có những tác đợng nhất định lên lợi ích các cổ đông Câu hỏi tại các công ty chi trả cổ tức là trọng tâm nhiều nghiên cứu một thời gian dài? Chính sách cổ tức là một phương tiện kiểm soát để giảm các xung đột lợi ích giữa các nhà quản lý và các cổ đơng các cổ đông quan tâm đến cổ tức các nhà quản lý muốn giữ lại thu nhập Quản trị công ty lúc này nhận được quan tâm rất lớn giải qút các vấn đề về chi phí đại diện Jensen (1981) và Rozeff (1982) lập luận rằng các doanh nghiệp có thể sử dụng chính sách chi trả cổ tức để tránh vấn đề chi phí đại diện Theo tác giả, nếu cổ tức không được chi trả cho các cổ đông, các nhà quản lý sẽ bắt đầu sử dụng các nguồn lực cho lợi ích cá nhân họ Stouraitis và Wu ( 2004) cho rằng cổ tức có thể sử dụng để siết chặt các vấn đề đầu tư quá mức các tập đoàn Chính sách cổ tức không những giúp giảm chi phí đại diện mà còn được xem là một tín hiệu cung cấp thông tin cho các cổ đông định giá công ty Cổ tức chi trả có thể bị ảnh hưởng bởi cấu trúc sở hữu doanh nghiệp Trọng tâm nghiên cứu tác giả là điều tra tác động ảnh hưởng cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức Carvalhal-da-Silva và Leal (2004) lập luận rằng cấu trúc sở hữu rất quan trọng và là yếu tố ảnh hưởng việc xác định hiệu quả thị trường qua hai thông tin sau: thứ nhất cấu trúc sở hữu sẽ hiển thị mức độ rủi ro các cổ đông, thứ hai cung cấp thông tin về các vấn đề chi phí đại diện việc quản lý doanh nghiệp Tác giả cũng phát mối quan hệ tồn tại giữa chính sách cổ tức, cấu trúc sở hữu và định giá thị trường Maury và Pajuste (2002) nghiên cứu thấy rằng các cổ đơng lớn kiểm soát có thể tạo lợi ích cá nhân mà họ không thích chia se những lợi ích này với các cổ đông thiểu sớ Mặc dù có nhiều bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và chi trả cổ tức ở các nước khác Thế giới đã được ghi nhận, ở Việt Nam vấn đề này chưa được làm sáng tỏ Đặc thù các doanh nghiệp tại Việt Nam có quy mơ vừa và nhỏ, đa phần các doanh nghiệp đều lên từ cơng ty gia đình mà người sở hữu cũng đồng thời nắm quyền kiểm soát Điều này cho thấy cấu trúc sở hữu các doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam là rất tập trung Chính vậy, các cổ đơng nhỏ thường thiếu tiếng nói và kiến thức để kiểm tra, giám sát hoạt động doanh nghiệp Một vấn đề quan trọng quản trị doanh nghiệp là tác động các chủ sở hữu lớn nắm giữ lượng lớn cổ phần Các cổ đơng lớn đóng mợt vai trò quan trọng việc quản lý điều hành và chi trả cổ tức, mà các nghiên cứu gần đã chú trọng đến vấn đề xung đột giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ Bởi cổ đông lớn thích được nắm điều hành và trả cổ tức thấp họ có thể khai thác lợi ích từ việc kiểm soát công ty, các cổ đơng nhỏ lại thích cổ tức cao Điều có nghĩa cổ đơng nhỏ phải trơng cậy vào tinh thần trách nhiệm và minh bạch những người trực tiếp điều hành Nếu nhà quản lý làm việc tư lợi cổ đơng sẽ là người chịu thiệt thòi Chính từ những đặc thù Việt Nam vậy, và dựa vào kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu với chính sách cổ tức từ các thị trường phát triển cũng nổi, chọn đề tài “ Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến sách chi trả cổ tức tiền mặt của các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” giai đoạn từ 20072014 để xem xét liệu có tồn tại mối quan hệ nào giữa cấu trúc sở hữu và chính sách cổ tức tiền mặt các doanh nghiệp Việt Nam những bằng chứng đã tìm thấy những nghiên cứu trước hay khơng? Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu Mục tiêu: - Hệ thống hóa các lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức các doanh nghiệp - Đánh giá ảnh hưởng cấu trúc sở hữu lên chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ 2007- 2014 - Rút các hàm ý đối với nhà đầu tư và nhà quản trị doanh nghiệp về chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các doanh nghiệp Câu hỏi nghiên cứu: - Có những lý thuyết, nghiên cứu nào về chính sách cổ tức và ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức? - Cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng thế nào đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các doanh nghiệp thị trường chứng khoán Việt Nam? - Các hàm ý nào được rút cho nhà đầu tư và nhà quản trị doanh nghiệp về chính sách chi trả cổ tức? Đối tượng phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu : Chính sách chi trả cổ tức tiền mặt và ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức tiền măt Cụ thể là 57 CHƯƠNG THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ CÁC HÀM Ý 4.1 TÓM TẮT VÀ THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1.1 Tóm tắt kết nghiên cứu Đề tài tập trung nghiên cứu một những quyết định quan trọng các chính sách doanh nghiệp tác động lớn đến các nhà đầu tư là chính sách cổ tức, nghiên cứu tác động các yếu tố lên chính sách cổ tức tiền mặt doanh nghiệp bối cảnh mối quan hệ chi phí đại diện sử dụng các cấu trúc sở hữu: sở hữu nước ngoài, sở hữu nước, sở hữu cổ đông lớn và sở hữu cổ đông nhỏ và các biến kiểm soát: quy mô công ty, hệ số giá trị thị trường giá trị sổ sách, đòn bẩy tài chính, khả sinh lời, giao dịch cổ phiếu, tính bất ổn lợi tức cổ phiếu, tăng trưởng tài sản Mẫu nghiên cứu gồm các công ty niêm yết sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh khoản thời gian từ năm 2007 đến năm 2014 Để đánh giá tác động cấu trúc sở hữu lên chính sách chi trả cổ tức tiền mặt, tác giả sử dụng thống kê mô tả, xây dựng ma trận hệ sớ tương quan và mơ hình hồi quy theo cách: Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cố định FEM ( Fixed Effects Model) Sau nghiên cứu tác động cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả thấy rằng kết quả nghiên cứu hoàn toàn phù hợp với giả thuyết đã đặt ban đầu Biến sở hữu chung có tác đợng đến biến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt và biến tỷ suất cổ tức công ty, kết quả này cũng nhất quán kiểm định bằng mơ hình hồi quy và mơ hình ảnh hưởng cớ định Biến sở hữu cổ đơng lớn có tác đợng ngược chiều đến tỷ lệ chi trả cổ 58 tức tiền mặt cả mơ hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cố định ( FEM) với mức ý nghĩa 1% Trong đó, biến sở hữu cổ đơng nhỏ lại có tác đợng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt với mức ý nghĩa 1% cũng cả mơ hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cớ định ( FEM) Điều này làm sở kết luận rằng sở hữu cổ đông lớn và sở hữu cổ đơng nhỏ đều có tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Biến sở hữu nhà đầu tư nước và nhà đầu tư nước ngoài đều có tác động ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt với mức ý nghĩa 5% và 1% ở cả mơ hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cớ định ( FEM) Điều này khẳng định về giả thuyết đặt ban đầu là phù hợp nói rằng các nhà đầu tư nước ngoài kém thơng tin hơn, khác biệt về văn hóa và chính trị họ lại có nhiều kinh nghiệm phân tích, giám sát hoạt động công ty nên ưa thích lợi nhuận để tái đầu tư là chi trả cổ tức Các nhà đầu tư nước ít kinh nghiệm nhà đầu tư nước ngoài khả phân tích họ lại có khả nắm bắt thông tin nhanh và am hiểu về thị trường tốt các nhà đầu tư nước ngoài, các nhà đầu tư nước cũng ưa thích giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư Các biến kiểm soát đặc thù công ty khả sinh lời, đòn bẩy tài chính có tương quan chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt, ngược lại các biến quy mô công ty và tăng trưởng tài sản có tương quan ngược chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt Biến sở hữu chung có tác đợng ngược chiều đến tỷ suất cổ tức, kết quả này được kiểm định lần lượt bằng mơ hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cố định ( FEM) Biến sở hữu cổ đơng lớn có tác đợng ngược chiều đến tỷ śt cổ tức với mức ý nghĩa thống kê 1% cả mơ hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình 59 ảnh hưởng cố định ( FEM) Kết quả này phù hợp với giả thuyết đã đặt lúc ban đầu Điều này cho thấy rằng cổ đơng lớn có ảnh hưởng lớn đến tỷ suất cổ tức Biến sở hữu cổ đơng nhỏ lại có tác đợng chiều đến tỷ suất cổ tức ở cả mô hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cớ định (FEM) với mức ý nghĩa 1% Ngược lại với cổ đông lớn, cổ đông nhỏ là những người ưa thích chi trả cổ tức cao và ổn định, họ cho rằng việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ an toàn là giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư Biến sở hữu nhà đầu tư nước ngoài có tác đợng ngược chiều đến tỷ śt cổ tức ở mức ý nghĩa 1% ở cả mô hình hồi quy Pool-OLS và mơ hình ảnh hưởng cớ định (FEM) Điều này cũng phù hợp với giả thuyết đã đặt ra, các nhà đầu tư nước ngoài mong muốn chi trả cổ tức thấp và tỷ suất cổ tức thấp Biến sở hữu nhà đầu tư nước có tác đợng ngược chiều đến tỷ śt cổ tức lại khơng có ý nghĩa về mặt thớng kê Điều này có nghĩa chưa có sở để xác định được tác động biến sở hữu nhà đầu tư nước đến tỷ suất cổ tức, các nhà đầu tư nước với mục đích khác sẽ ưa thích tỷ suất cổ tức khác Các biến kiểm soát đặc thù công ty quy mô công ty và hệ số giá trị thị trường giá trị sổ sách có tương quan âm đối với tỷ suất cổ tức, các biến đòn bẩy tài chính và khả sinh lời có tương quan chiều với tỷ suất cổ tức 4.1.2 Thảo luận kết nghiên cứu Với đề tài nghiên cứu ảnh hưởng cấu trúc sở hữu đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, qua nghiên cứu thực nghiệm thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007- 2014, đề tài đã hệ thớng hóa được các lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiện trước Thế giới và tại Việt Nam Dựa kết quả từ các mơ hình hồi quy và các biến có đợ tin cậy thấp 60 nhất là 90%, đề tài đã phản ánh được cấu trúc sở hữu ( sở hữu cổ đông lớn, sở hữu cổ đông nhỏ, sở hữu nhà đầu tư nước ngoài, sở hữu nhà đầu tư nước) có ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt các công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn nghiên cứu Kết quả này cũng nhất quán với các nghiên cứu Miller và Rock ( 1985), Li và Zhao ( 2008), Maury và Pajuste ( 2002) và Kevin ( 2012) Điều này cho thấy rằng Việt Nam là thị trường nổi, có nhiều điểm khác biệt về chính trị, văn hóa, xã hợi cũng tn theo quy luật chung Tuy chưa phản ánh đầy đủ hết tất cả các loại cấu trúc sở hữu có thể ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt đề tài đã nghiên cứu theo các khía cạnh đối lập cấu trúc sở hữu nhằm giúp cho các nhà quản lý, các nhà đầu tư có cái nhìn nhận rõ ràng để hoạch định chiến lược phù hợp với mục đích Nghiên cứu cũng cho thấy được mối quan hệ các yếu tố: quy mô công ty, khả sinh lời, đòn bẩy tài chính, tăng trưởng tài sản đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt 4.2 CÁC HÀM Ý VỀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Thông qua nghiên cứu, tác giả đã đưa một số hàm ý và khuyến nghị đối với các công ty, các nhà đầu tư và đối với các quan quản lý nhà nước về hoạt động thị trường chứng khoán - Đối với các công ty: Theo lý thút phân phới lợi nhuận giữ lại được ưu tiên nhất Kế đó, là ưu tiên phát hành cổ phiếu và cuối là vốn vay Vì vậy, việc chi trả cổ tức cũng phải đảm bảo theo nguyên tắc ưu tiên này Nguồn vốn chính cho phát triển công ty là nguồn lợi nhuận giữ lại Vì vậy, cơng ty phải có tỷ lệ hợp lý để nguồn lợi nhuận giữ lại đảm bảo cho đầu tư, phát triển công ty chứ không phải dựa vào nguồn vốn từ phát hành cổ 61 phiếu và vốn vay Chính sách cổ tức công ty phải gắn liền với những chiến lược đầu tư cụ thể công ty tương lai Việc giữ lại lợi nhuận là rất cần thiết cần thiết là việc sử dụng nguồn vớn để tái đầu tư thế nào Cần phải tránh việc giữ lại lợi nhuận quá nhiều để dư thừa tiền mặt, cần hạn chế việc sử dụng phung phí, không hiệu quả hoặc bị lạm dụng, sử dụng sai mục đích Công ty nên theo đuổi một chính sách cổ tức ổn định, dài hạn, tránh gây những thay đổi đột ngột chính sách cổ tức nếu chưa cân nhắc một cách kỹ lưỡng tác hại thay đổi này dài hạn đối với giá trị công ty Chính sách cổ tức không nên thay đổi thường xuyên, cần tập trung vào những vấn đề mà các cổ đông lớn tại quan tâm và hướng tới các nhóm đầu tư tiềm sẵn sàng đầu tư vào công ty Đới với các tổ chức phát hành có biến đợng lớn, có thể áp dụng phương thức trì mức cổ tức thấp, đồng thời chi trả những khoản cổ tức phụ trội vào các thời điểm hợp lý và thu nhập cho phép nhằm đảm bảo việc chi trả cổ tức thực đối với nhà đầu tư Công ty nên tránh việc cắt giảm cổ tức đột ngột mà phải tiến hành từng bước Những cổ đông quan tấm đến dòng thu nhập tương lai ổn định và đáng tin cậy từ cổ tức sẽ rất quan tâm đến thay đổi chính sách cổ tức đột ngột công ty, đặc biệt là cổ tức bị cắt giảm với lý là dùng lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào một dự án tạo giá trị gia tăng cho công ty tương lai Nếu công ty không thể huy động đủ vốn từ nguồn tài trợ bên ngoài mà buộc phải cắt giảm cổ tức, cơng ty cần phải cung cấp thông tin đầy đủ và giải thích một cách rõ ràng cho các nhà đầu tư biết về chương trình đầu tư tới cũng nhu cầu tài chính cần thiết để tài trợ cho các dự án đó, nhằm tới thiểu hóa những hậu quả gây từ một cắt giảm cổ tức đột ngột thế 62 Các cơng ty nên đa dạng hóa các phương thức chi trả cổ tức Phương thức trả cổ tức bằng cổ phiếu được thực giá cổ phiếu cơng ty khơng có xu hướng giảm, mà cơng ty có tình hình hoạt đợng kinh doanh tớt Bổ sung hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu tạm thời, điều này tạo điều kiện cho những công ty thiếu tiền mặt tạm thời mà lợi nhuận thừa Người nhận cổ tức bằng chứng khoán tạm thời có thể nắm giữ cho đến ngày đáo hạn hay có thể bán để lấy tiền lập tức Bên cạnh các nhà quản lý cần có chính sách để hỗ trợ hình thức này quy định thời hạn hoàn tất việc chi trả, lãi suất công ty phải chịu trả chậm cổ tức; không cho phép công ty trả cổ tức toàn bộ bằng cổ phiếu tạm thời và buộc trả bằng tiền mặt hay bằng cổ phiếu công ty khác Trường hợp công ty trả cổ tức bằng cổ phiếu ngân quỹ cần quy định cổ phiếu quỹ được mua lại từ nguồn lãi chưa phân phối hay lợi nhuận tích lũy để trả cổ tức cho cổ đông Trường hợp công ty trả cổ tức bằng cách phát hành cổ phiếu giá trị cổ phiếu có giá trị tương ứng với lợi nhuận chưa phân phối Mặc dù chính sách cổ tức phải được Đại hội đồng cổ đông thông qua Ban quản lý công ty đóng vai trò chính việc lựa chọn chính sách cổ tức ở hầu hết các công ty Chính Ban quản lý sẽ cân nhắc tất cả các yếu tố vĩ mô, vi mô cho đến lợi ích cổ đông…để đến việc đề xuất và cả những giải thích thuyết phục Đại hội đồng cổ đông thông qua những đề xuất về cổ tức Vì vậy, để lựa chọn một chính sách cổ tức phù hợp và khả thi Ban quản lý cơng ty phải có mợt nhận thức nhất định, một kiến thức nhất định về chính sách cổ tức cũng tầm quan trọng quyết định cổ tức - Đối với nhà đầu tư Các nhà đầu tư thường giao dịch dựa chính sách chi trả cổ tức công ty mà không am hiểu rõ về hoạt động kinh doanh công ty Vì 63 qút định đầu tư có hiệu quả hay không phụ thuộc vào trung thực các nhà quản lý Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng nếu tỷ lệ sở hữu cổ đông lớn, sở hữu nhà đầu tư nước ngoài càng lớn minh bạch thông tin càng cao, dẫn đến việc lựa chọn chi trả cổ tức và mức chi trả cổ tức phản ánh đúng tình hình hoạt đợng kinh doanh cơng ty, từ đưa được những qút định đầu tư đúng đắn - Đối với các quan quản lý nhà nước Thị trường chứng khoán Việt Nạm là một thị trường còn khá non tre, để thuận lợi việc quản lý, điều hành cũng đem lại lợi ích cho các bên tham gia vào thị trường, các quan quản lý nhà nước phải ban hành những quy định chặt chẽ, những chính sách, biện pháp khuyến khích nhằm đảm bảo quyền lợi nhà đầu tư cũng doanh nghiệp Nhất là tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư nước ngoài và sở hữu cổ đơng lớn nhằm góp phần cải thiện mơi trường thơng tin, đánh giá đúng tình hình hoạt đợng cơng ty sẽ đầu tư hiệu quả và đem lại lợi ích tối đa cho các nhà đầu tư Đây cũng chính là cách thu hút vớn đầu tư nước ngoài vào Việt Nam, từ nâng cao chất lượng quản trị doanh nghiệp và tạo nền kinh tế tăng trưởng bền vững 4.3 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI Mặc dù đã tuân thủ theo mợt quy trình nghiên cứu khoa học với các phương pháp nghiên cứu mới, logic và có đợ tin cậy cao đã được nhiều nhà nghiên cứu ứng dụng triển khai nhiều quốc giá Tuy nhiên đề tài cũng khơng tránh khỏi những hạn chế và thiếu sót: -Do việc minh bạch hóa thơng tin các cơng ty niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam là yếu và được thực thị trường chứng khoán bắt đầu phát triển nên dữ liệu luận văn thu thập được giai đoạn từ 2007- 2014 Bên cạnh là chất lượng thơng tin chưa thật 64 chính xác Việt Nam tồn tại tượng dữ liệu các công ty công bố thường sai lệch với thực tế hoạt động để đạt những mục đích khác Hơn nữa cách tiếp cận các thông tin về công ty niêm yết còn hạn chế và dữ liệu các công ty theo quy chuẩn hiệu chỉnh riêng nên nhiều khiến cho các dữ liệu thiếu nhất quán giữa các nguồn làm giảm bớt đợ tin cậy - Nghiên cứu có tính kế thừa các nghiên cứu khác và hạn chế về thời gian và lực nên sai sót là điều khơng thể tránh khỏi - Các biến xem xét mô hình có mợt sớ biến rất nhiều yếu tố bên công ty nên khiến cho việc lý giải vấn đề qua mơ hình ở mức thấp Và bên cạnh hạn chế từ các yếu tố quan sát bên công ty, các yếu tố ở bên ngoài môi trường vĩ mô và ngành cũng chưa nghiên cứu đến càng làm cho các kết quả thu được bị hạn chế thêm - Đề tài cũng nghiên cứu theo khía cạnh sở hữu là mức độ tập trung nắm giữ ( sở hữu cổ đông lớn và sở hữu cổ đông nhỏ) và xuất xứ nhà đầu tư ( sở hữu nhà đầu tư nước, sở hữu nhà đầu tư nước ngoài), đó, còn nhiều khía cạnh sở hữu khác thành phần sở hữu ( sở hữu nhà nước và sở hữu tư nhân) và hình thức sở hữu ( sở hữu tổ chức và sở hữu cá nhân) chưa được nghiên cứu 4.4 HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO Từ những hạn chế kết quả nghiên cứu, luận văn đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo về các yếu tố quyết định đến chính sách chi trả cổ tức tiền mặt đối với các công ty niêm yết là: - Đưa thêm các yếu tố giải thích vào mơ hình nghiên cứu ( các biến bên và các biến bên ngoài công ty) - Mở rộng nghiên cứu thêm các khía cạnh sở hữu khác thành phần sở hữu, hình thức sở hữu - Tham khảo thêm ý kiến các chuyên gia việc xem xét, đánh giá và luận giải các vấn đề nghiên cứu 65 KẾT LUẬN CHƯƠNG Trong chương 4, đề tài trình bày kết luận nghiên cứu được từ chương 3, xem xét mức độ phù hợp kết quả nghiên cứu so với mục tiêu đề Từ đưa những hàm ý nghiên cứu và các khuyến nghị đối với công ty, nhà đầu tư và quan quản lý nhà nước, những hạn chế quá trình nghiên cứu Từ những hạn chế đó, tác giả đưa những hướng nghiên cứu tiếp theo nhằm hoàn thiện đề tài DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG VIỆT [1] Các nhân tố ảnh hưởng đến sách cổ tức doanh nghiệp ngành Tài niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Tạp chí Tài chính [2] Trần Nguyễn Minh Hải, 2012, Nghiên cứu ảnh hưởng chi phí đại diện lên định chi trả cổ tức nhà quản lý số công ty niêm yết Việt Nam [3] Nguyễn Thị Minh Huệ, Nguyễn Thị Thùy Dung và Nguyễn Thị Thùy Linh (2009), “Những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức các cơng ty cổ phần tại Việt Nam”, Tạp chí Ngân hàng [4] Nguyễn Duy Lương (2008), Chính sách cổ tức công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, luận văn thạc sỹ, Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh [5] Trần Ngọc Thơ và các cợng (2007), Tài doanh nghiệp đại, Nhà xuất bản thống kê [6] Võ Xuân Vinh (2015), “Cơ cấu sở hữu và cổ tức thị trường chứng khoán Việt Nam”, Tạp chí Kinh tế Phát triển, số 211/2015 TIẾNG ANH [7] Adjaoud, F., & Ben-Amar, W., ( 2010) Corporate Govenance and Dividend Policy: Shareholders’ Protection or Expropriation? Journal of Business Finance and Accounting, 37, 648-667 [8] Afza, T., & Mirza, H.H., ( 2011) Institutional Shareholding and Corporate Dividend Policy in Pakistan African Journal of Business Management, Vol.5 (22), pp.8941-8951 [9] Aswath Damodaran, 1997, Theory and Practice [10] Bena, J., & Hanousek, J., (2008) Rent Extraction by Large Sharehoders: Evidence using Dividend Policy tin the Czech Republic Czech Journal of Economics and Finance, 58, 2008, no 3-4 [11] Bistrova, J., Lace, N., and Pleckiene, V, ( 2012), “ The influce of capital structure on Baltic corporate performance, Journal of Business Economics and Management, 12 (4): 655-669 [12] Bogdan Stacescu (2012) Can Ownership Structure Explain Dividend Policy in Norwegian Private and Public Firms? BI Norwegian Business School [13] Chao Chen, Song Zhu ( 2009) Cash Dividend Policy, Corporate Pyramids, and Ownership Structure: Evidence from China [14] Chen, Z., Cheung, Y., Stouraitis, A., & Wong, A., ( 2005) Ownership Concentration, Firm Performance, and Dividend Policy in Hong Kong Pacific- Basin Finance Journal 13, 431- 449 [15] Claessens, S.,, & Djankov, S., ( 1999) Ownership Concentration and Corporate Performance in the Czech Republic Journal of Comparative Economics 27, 498- 513 [16] Claessens, Stijn, Simeon Djankov & Larry Lang, H.P., (2000) The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations Journal of Financial Economics 58(12):81-112 [17] Dinesh Kumar Sharma và Ritu Wadhwa (2013) Ownership Structures and Dividend Policy - A Study of Bombay Stock Exchange-500 Global Journal of Management and Business Studies ISSN 22489878 Volume 3, Number (2013), pp 439-434 [18] Dr Hossein Mirzaei (2012) A survey on the relationship between ownership structure and dividend policy in Tehran stock exchange, International Conference on Management, Applied and Social Sciences (ICMASS'2012) March 24-25 [19] Fama, E., & French, K., (2002) Testing Tradeoff and Pecking Order Predictions about Dividends and Debt Review of Financial Studies 15, 1-33 [20] Fama, E.F., & Babiak, W., (1968) Dividend Analysis: An Empirical Analysis Journal of the American Statistical Association 63, 1132–1161 [21] Franks, J., & Mayer, C., (2001) Ownership and Control of German Corporations Review of Financial Studies 14, 943–977 [22] Gugler, K., & Yurtoglu, B., (2003) Corporate Governance and Dividend Pay-out Policy in Germany European Economic Review 47, 731758 [23] Gul, F., (1999) Growth Opportunities, Capital Structure and Dividend Policies in Japan Journal of Corporate Finance 5, 141–168 – [24] Hamid Ullah, Asma Fida, Shafiullah Khan (2012) The Impact of Ownership Structure on Dividend Policy Evidence from Emerging Markets KSE-100 Index Pakistan International Journal of Business and Social Science, Vol No [25] Harada, K., & Nguyen, P., (2006) Ownership Concentration, Agency Conflicts, and Dividend Policy in Japan [26] He, W.,Li,D.,Shen, J, Zhang, B, 2013 “Large owership and stock price information around the would” Journal of international Money and Finance 36, 201- 230 [27] Jensen, M., & Meckling, W., (1976) Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure, Journal of Financial Economics, 3, 305-360 [28] Justyna Franc-D ˛abrowska (2009) Does Dividend Policy Follow the Capital Structure Theory? Managing Global Transitions ( ): 367 – 382 [29] Khan, T., (2006) Company Dividends and Ownership Structure: Evidence from UK panel Data Economic Journal 116, 172-189 [30] Kim, J.B ,Ji, C.H., 2015 “ Foreign versus domestic institutinonal investors in emerging markets: who contributes more to firmspecific information flow?” China journal of Accounting reseach 8, 1-23 [31] La Porta, R , Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R., (2000) Agency Problems and Dividend Policies around the world Journal of Finance 55, 1–33 [32] La Porta, Rafael, Lopez-De-Silanes, F., & Shleifer, A., (1999) Corporate Ownership Around the World The Journal of Finance 54(2):471-517 [33] Lintner, J., (1956) Distribution of Incomes of Corporations among Dividends, Retained Earnings, and Taxes American Economic Review 46, 97 -113 [34] Mancinelli, L., & Ozkan, A., (2006) Ownership Structure and Dividend Policy evidence from Italian Firms The European journal of finance, 12(3), 265-282 [35] Maury, C., Benjamin & Pajuste, A., (2002) Controlling Shareholders, Agency Problems, and Dividend Policy in Finland In Working Paper Stockholm School of Business: Stockholm School of Economics [36] Mitton, T., (2004) Corporate Governance and Dividend Policy in Emerging markets Emerging Markets Review 5, 409-426 [37] Mohammad Al- Gharaibeh, Ziad Zurigat, Khaled Al-Harahsheh (2013) The Effect of Ownership Structure on Dividends Policy in Jordanian Companies Institute of Interdisciplinary Business Research 769 - 796 [38] Muhammad Afzal, Saba Sehrish (2010) Ownership Structure, Board Composition and Dividend Policy in Pakistan [39] Petersen, 2009, Estimating standard errors in Finance panel data sets [40] Ramli N M., (2010) Ownership Structure and Dividend Policy: Evidence from Malaysian Companies International Review of Business Research Papers, vol.6, no.1 February 2010, pp 170-180 [41] Redding, R.E ( 1997) Juveniles tranferred to criminal court: Legal reform proposals based on social science reseach, Utah Law Review, 1997, 709- 763 [42] Rozeff, Michael, S., (1982) Growth, Beta and Agency Costs as Determinants of Dividend Payout Ratios Journal of Financial Research 5(3):249-259 [43] Short, H., Hao, Z., & Kevin, K., (2002) The link between Dividend Policy and Institutional Ownership J Corp Finance., 8:105-122 [44] Thanatawee, Y., (2012) Ownership Structure and Dividend Policy: Evidence from Thailand International Journal of Economics and Finance, vol 5, no.1 [45] Thanh Truong, Richard Heaney, ( 2007), Largest shareholder and dividend policy around the world The Quarerly Review of Economics and Finance 47, 667- 687 [46] Zeeshan Arshad, Yasir Akram, Maryam Amjad, Muhammad Usman (2013) Ownership structure and dividend policy Institute of Interdisciplinary Business Research 378 – 399 ... TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG NGUYỄN THỊ THU HIỀN ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ TỨC TIỀN MẶT CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Chun ngành: Tài - Ngân... LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1.1 KHÁI NIỆM CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CẤU TRÚC SỞ HỮU 1.1.1 Chính sách cở tức (Dividend policy) Chi nh sách cổ tức... CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1.1 KHÁI NIỆM CHÍNH SÁCH CỔ TỨC VÀ CẤU TRÚC SỞ HỮU 1.1.1 Chi nh sách cổ tức (Dividend