bài dịch môn học sáp nhập mua lại vàtái cấu trúc doanh nghiệp chương 12 tái cơ cấu doanh nghiệptrong phá sản

Nguồn: Gregory Hradsky va Robert Long, "High-Yield Default Losses and the Return Performance of Bankrupt Debt," Tap chí Phân tích Tài chính số 45, số 4 Tháng 7 / Tháng 8 năm 1989 Phục l

ĐẠI HỌC UEH TRƯỜNG KINH DOANH

KHOA TÀI CHÍNH

UEH

UNIVERSITY BÀI DỊCH MÔN HỌC: SÁP NHẬP, MUA LẠI VÀ

TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP Chương 12: TÁI CƠ CẦU DOANH NGHIỆP

TRONG PHA SAN

DANH SÁCH THÀNH VIÊN NHÓM

Bùi Quỳnh Anh Nguyễn 31211025824 | 0947481900 anhbui.31211025824 | 9/9 @stueh.edu.vn

Hồ Thi Ngoc Lan | 31211020050 | 0938802474 | lanho.3IZH020050 | 9/2 @st.ueh.edu.vn

Mục lục 1 CÁC LOẠI THÁT BẠI TRONG KINH DOANH

Thất bại kinh tế

Thất bại tài chính

Chi phí kiệt quệ tài chính

2 NGUYÊN NHÂN CỦA SỰ THÁT BẠI TRONG KINH DOANH

Nguyên nhân gây kiệt quê tải chính sau khi tái cấp vốn bằng đòn bây

Co cau lai tai san

Bán khống tài sản: Trường hợp của ngành hàng không

3 XU HƯỚNG PHÁ SẢN

Phá sản liên quan đến gian lận Nhận xét về các vụ phá sản lớn nhất 4 LUAT PHA SAN HOA KY

5 TÁI CƠ CÁU SO VỚI THANH LÝ

6 QUY TRÌNH TÁI CƠ CÁU

Đơn yêu cầu phá sản và nộp hồ sơ Địa điểm nộp hồ sơ

Bên nợ còn quyền sở hữu Luật tự động đỉnh chỉ

Timeline trong quá trình cơ cầu lại doanh nghiệp

Thời hạn của quy trinh trong chuong 11

Sử dụng Tài sản thế chấp có đảm bảo của Chủ nợ

Nghĩa vụ của bên nợ đang sở hữu (DIP) Ủy ban các bên liên quan

Hành động của bên nợ và sự giám sát Khoảng thời gian độc quyền Đi vay sau khi yêu cầu phá sản Điều kiện tín dụng và thời gian phá sản Kế hoạch tái cơ cầu

Cramdown

Tính hợp lý và khả thi của kế hoạch

Đáp ứng một phân các yêu cầu đã nêu trước khi nộp đơn

Too long to read on your phone? Save to read later on

7 LOLiCH CUA BEN NO KHI PHA SAN TH = YOUF Computer

[J Save to a Studylist

Dự kiến thực hiện ở chương 11

Sự thực thi sau khi tái cấu trúc

8 PHA SAN VOI KE HOACH TAI CO CAU ĐƯỢC THỎA THUẬN TRƯỚC

Bằng chứng về vai trò của chi phí giao dịch trong việc tự nguyện tái cơ cầu tự nguyện so

12 ĐẦU TU VAO CHUNG KHOAN CUA CAC CONG TY SAP PHA SAN 53

Sử dụng các chứng khoán nợ khó khăn đề có cơ hội kiểm soát công ty 55

x Ao

Phụ lục hình Hình 12.1 Tống số vụ phá sản được ghi nhận, 1980-2014

Hình 12.2 Chương 11 Hồ sơ phá sản, 1980-2014

Hình 12.3 Tài sản của các công ty đại chúng nộp đơn xin phá sản, 1980-2014 Hình 12.4 Chương 11 Các công ty hoạt động như thế nào theo quy mô công ty Hình A: “Chi phí đầu tư vốn của ngành trên mỗi mét vuông năm 2012” Hình 12.5 Lợi nhuận của Chứng khoán công ty sắp phá sản Nguồn: Gregory Hradsky

va Robert Long, "High-Yield Default Losses and the Return Performance of Bankrupt

Debt," Tap chí Phân tích Tài chính số 45, số 4 (Tháng 7 / Tháng 8 năm 1989) Phục lục bảng

Bảng 12.1 Nguyên nhân thất bại trong kinh doanh Bảng 12.2 Thất Bại theo thời gian Kinh Doanh Bảng 12.3 Vụ phá sản công lớn nhất của Hoa Kỳ BẢNG 12.5 Bảng thời gian của các sự kiện quan trọng và các ngày trong quá trình tái

cơ cấu chương 11 BẢNG 12.6 Lợi ích của Chương 11 đối với Bên nợ

Bảng 12.7 : Những vụ lớn nhất về phá sản với kế hoạch tai cau trúc được thỏa thuận trước

BANG A: Gia trị danh nghĩa và giá trị điều chỉnh thị trường của Federated Department Stores (A) sau khi Campeau mua lại và sau Chương 11, (B) trước khi Campeau mua lại và (C) giá mà Campeau Corporation đã trả để mua lại

CHƯƠNG 12: TÁI CƠ CẦU DOANH NGHIỆP TRONG

PHÁ SẢN

Số lượng các vụ sáp nhập và mua lại (M&A) có xu hướng thay đối theo chu kỳ kinh tế Khi chúng ta có sự phát triển kinh tế mạnh mẽ, khả năng sẽ có làn sóng sáp nhập sẽ cao hơn Ví dụ, đây là trường hợp xảy ra trong cả đợt sáp nhập thứ tư và thứ năm Khi chúng ta suy thoái kinh tế, khối lượng M&A có xu hướng giảm Chính trong những thời kỳ suy thoái như vậy, chúng ta có xu hướng chứng kiến nhiều vụ phá sản hơn

Trong thời kỳ suy thoái kinh tế, doanh thu thường suy yếu đi trong khi chỉ phí có

thế giảm chậm hơn Ngoài ra, các công ty có thế đã tăng mức nợ trong quá trình mở rộng, điều này có thế khiến họ rơi vào tình thế dễ bị tốn thương trong thời kỳ suy thoái Trong những năm 2003-2007, đòn bấy doanh nghiệp và hộ gia đình đã tăng lên một tầm cao mới Nhiều công ty không thể đáp ứng mức nợ cao hơn của họ khi nên kinh tế suy thoái vào năm 2008 và chúng ta bước vào cuộc Đại suy thoái Kết quả tự nhiên của sự kết hợp giữa một nền kinh tế chậm lại và đòn bãy tài chính cao là các vụ phá sản gia tăng Ngoài việc là một bước quyết liệt mà các công ty thực hiện khi họ

mất khả năng thanh toán, phá sản cũng có thể là một công cụ tài chính doanh nghiệp

sáng tạo Tố chức lại thông qua quá trình phá sản trong một số trường hợp nhất định có thể mang lại những lợi ích độc đáo mà không thể đạt được thông qua các phương tiện khác Chương này khám phá các hình thức phá sản khác nhau ở Hoa Kỳ và thảo luận về các trường hợp mà một công ty sẽ sử dụng một trong hai hình thức phá sản doanh nghiệp phổ biến hiện có theo luật của Hoa Ky: Chương 7 và Chương 11 Chương 7, thanh lý, là phù hợp với các công ty gặp khó khăn nghiêm trọng hơn Tuy nhiên, chương 11, tái tổ chức là công cụ tài chính doanh nghiệp linh hoạt hơn cho phép một công ty tiếp tục hoạt động trong khi khám phá các hình thức tái cấu trúc khác Ngoài ra, Chương 11 cho phép ban quản lý của một công ty bị phá sản giữ quyền kiểm soát trong khi công ty tiến hành tái tổ chức

1 CÁC LOẠI THÁT BẠI TRONG KINH DOANH

Rõ ràng, phá sản là một bước quyết liệt chỉ được theo đuối khi không còn một sự lựa chọn nào khác Phá sản là sự thừa nhận rằng một công ty theo một cách nào đó đã thất bại đế đạt được các mục tiêu nhất định Thuật ngữ “thất bại trong kinh doanh” hơi mơ hồ và có nhiều ý nghĩa khác nhau, tùy thuộc vào ngữ cảnh và người dùng Có hai hình thức thất bại kinh doanh chính: thất bại kinh tế và thất bại tài chính Mỗi cái có một ý nghĩa rất khác nhau

Từ “bankusuptcy” thực sự xuất phát từ sự kết hợp của hai từ tiếng Latinh: bankus, có nghĩa là ngân hàng và ruptus, có nghĩa là bị phá vỡ Một số người cho rằng những từ này bắt nguồn từ một truyền thống ở Ý vào những năm 1800, khi các thương nhân Ý kinh doanh trên băng ghế Nếu một trong những công việc kinh doanh của họ thất bại, băng ghế của họ sẽ bị những người buôn bán khác đập vỡ như một cách để cho công việc kinh doanh thất bại biết rằng họ không còn được chào đón trong khu vực

nưa

That bại kinh tế

Trong hai loại thất bại kinh doanh rộng rãi, khái niệm về thất bại kinh tế mơ hồ hơn Ví dụ, thất bại kinh tế có thế hiếu là công ty đang thua lỗ - nghĩa là doanh thu

thấp hơn chi phí Tuy nhiên, tùy thuộc vào người dùng và bối cảnh, thất bại kinh tế

cũng có thể có nghĩa là tỷ lệ hoàn vốn đầu tư thấp hơn chỉ phí vốn Điều đó cũng có thế có nghĩa là lợi nhuận thực tế mà một công ty kiếm được thấp hơn lợi nhuận được dự báo Những cách sử dụng thuật ngữ này rất khác nhau và bao gồm các tình huống trong đó một công ty có thể không có lãi, cũng như các trường hợp công ty có lãi nhưng không mang lại lợi nhuận như mong đợi

Thất bại tài chính

Thất bại tài chính ít mơ hồ hơn thất bại kinh tế Thất bại về tài chính có nghĩa là một công ty không thể đáp ứng các nghĩa vụ hiện tại của mình khi chúng đến hạn Công ty không có đủ thanh khoản để đáp ứng các khoản nợ ngắn hạn Điều này có thể Xảy ra ngay cả khi công ty có giá trị ròng dương, với giá trị tài sản vượt quá nợ phải trả

Chi phí kiệt quệ tài chính Kiệt quệ tài chính là tình trạng một công ty gặp khó khăn trong việc thực hiện các cam kết của mình với các chủ nợ Tình trạng này có xu hướng kéo theo một số chi phí

nhất định có thể bao gồm chỉ phí trực tiếp, chăng hạn như phí pháp lý và kế toán, cũng

như các chi phí gián tiếp có thể đến từ phản ứng của thị trường đối với một công ty có thế không tôn trọng các cam kết của mình với người nắm giữ chứng khoán

Andrade và Kaplan đã thực hiện một nghiên cứu về 31 giao dịch gặp khó khăn, có don bay cao (HLT) bao gồm mua lại ban quản lý (MBO) và tái cấp vốn bang don bay Họ tập trung vào các công ty gặp khó khăn về tài chính nhưng không gặp khó khăn về

kinh tế Họ đã tìm ra nguyên nhân của tình trạng khó khăn đối với đòn bãy trước và

sau HLT, được đo bằng tỷ lệ trung bình của giá trị số sách của khoản nợ trên tổng vốn, 0,21 so với 0,91 và tỷ lệ thu nhập trung bình trước lãi vay, thuế, khẫu hao và

khấu hao (EBITDA) bảo hiếm lãi suất là 7,95 so với 1,16 Phân tích của họ chỉ ra đòn

bãy cao hơn là nguyên nhân của tình trạng kiệt quệ tài chính Sau đó, họ so sánh giá trị của công ty trong khoảng thời gian hai tháng trước HL/T cho đến khi giải quyết xong tình trạng khó khăn Nghị quyết được xác định là ngày chúng ra khỏi Chương 11, được bán, phát hành vốn chủ sở hữu mới hoặc bị thanh lý Họ kết luận rằng những thay đối do HLT mang lại và sự cố sau đó dẫn đến sự gia tăng giá trị Điều quan trọng

cần lưu ý là kết luận của họ chỉ liên quan đến tình trạng kiệt quệ tài chính chứ không

liên quan đến tình trạng kiệt quệ kinh tế George và Hwang đã kiểm tra mối quan hệ giữa chi phí kiệt quệ và cấu trúc vốn trong một mẫu lớn các công ty trong giai đoạn 1966-2003 Phân tích của họ dẫn đến

một phát hiện rất trực quan - các công ty có chi phí kiệt quệ cao có xu hướng sử dụng đòn bay thấp hơn (để c6 gang tránh vỡ nợ) và có xác suất vỡ nợ thấp hơn Tuy nhiên, hiệu quả hoạt động của các công ty có đòn bấy tài chính thấp suy giảm nhanh hơn nhiều khi gặp khó khăn tài chính vì các công ty này nhạy cảm hơn nhiều với tình trạng kiệt quệ tài chính Có thế đoán trước rằng, biết được tính dễ bị tốn thương của mình

trước những tình huống khó khăn, các công ty điều chỉnh cơ cấu vốn của mình để sử

dụng ít đòn bẩy hơn nhằm tránh rơi vào tình trạng khó khan

2 NGUYÊN NHÂN CỦA SỰ THÁT BẠI TRONG KINH DOANH

Dun & Bradstreet đã tiến hành một nghiên cứu về nguyên nhân dẫn đến thất bại trong kinh doanh Họ phát hiện ra rằng ba yếu tố phố biến nhất, theo thứ tự tần suất, là

các yếu tố kinh tế, chăng hạn như sự yếu kém trong ngành; các yếu tố tài chính, chăng

hạn như không đủ vốn; và những điểm yếu về kinh nghiệm quản lý, chằng hạn như thiếu kiến thức quản lý (xem Bảng 12.1) Yếu tố cuối cùng làm nối bật vai trò của kỹ năng quản lý trong việc ngăn ngừa phá sản và là một trong những lý do khiến các

chuyền gia đào tạo tập trung rất nhiều vào kỹ năng quản lý khi họ tiến hành cải tố

Công ty Dun & Bradstreet cũng phân tích độ tuổi trung bình của các doanh nghiệp thất bại (xem Bảng 12.2) Họ chỉ tìm thấy 10,7% thất bại trong kinh doanh trong một năm hoặc ít hơn Chỉ dưới một phần ba các công ty đã hoạt động trong ba năm hoặc ít hơn, trong khi 44,3% tôn tại trong tối đa 5 năm

Nguyên nhân gây kiệt quệ tài chính sau khi tái cấp vốn băng đòn bây

Khủng hoảng tài chính và phá sản có liên quan đến nhiều giao dịch có don bay cao

diễn ra vào những năm 1980 Như đã thảo luận trong Chương 8, mua lai bang don bay (LBO) đã trở nên phố biến trong giai đoạn này, cùng với việc sử dụng tái cấp vốn bằng đòn bãy như một biện pháp phòng vệ chống thâu tóm

Bảng 12.1 Nguyên nhân thất bại trong kinh doanh

Nhân tố kinh tế Nhân tố tài chính Nhân tố kinh nghiệm Thiếu trách nhiệm Gian lận Thảm họa Nhân tố chiến lược

+ Kết quả dựa trên nguyên nhân thất bại chính

41 32,5

20,6

2,5 1,2 1,1 1,1

Nguồn: The Dun & Bradstreet Corporation, Phong Phan tích Kinh tế, tháng 3 năm 1991

Bảng 12.2 Thất Bại theo thời gian Kinh Doanh

Một năm hoặc ít hơn một năm

10

Nguồn: Tập đoàn Dun & Bradstreet, Bản ghi thất bại trong kinh doanh, 1997

Denis và Denis đã tiến hành một nghiên cứu về 29 hoạt động tái cấp vốn có đòn bay diễn ra từ năm 1984 đến năm 1988 Họ định nghĩa tái vốn hóa có don bãy là các giao dịch sử dụng tiền thu được từ các nghĩa vụ nợ mới để thanh toán cho các cổ đông Kết quả của họ cho thấy rằng 31% các công ty đã hoàn thành việc tái cấp vốn bằng đòn bãy gặp phải khó khăn tài chính Điều này trái ngược với giả thuyết của các nhà nghiên cứu khác, chăng hạn như Kaplan va Stein, những người đã khẳng định rằng các giao dịch sử dụng đòn bẩy thất bại là do định giá quá cao và cấu trúc tài

chính kém, Denis và Denis kết luận rằng mặc dù những yếu tố này rất quan trọng,

nhưng giai đoạn 1990-1991 suy thoái kinh tế và các yếu tố điều tiết là lý do khiến một số hoạt động tái cấp vốn bằng đòn bãy thất bại còn số khác thì không Họ đã phát hiện

11

ra rằng các công ty gặp khó khăn có mức nợ tương tự nhưng cao hơn một chút và khả năng chỉ trả lãi suất thấp hơn Tuy nhiên, các công ty gặp khó khăn đòi hỏi nhiều tiền mặt sau thương vụ hơn các công ty không gặp khó khăn Ví dụ, nhu cầu tiền mặt của các công ty gặp khó khăn đòi hỏi họ phải bán trung bình 6,3% tài sản của mình, trong khi các công ty không gặp khó khăn sẽ chỉ phải bán 3,6% tài sản của họ Các công ty gặp khó khăn cũng phải đạt được những cải thiện hiệu suất sau giao dịch lớn hơn Vi dụ, để đáp ứng dịch vụ nợ sau giao dịch, các công ty gặp khó khăn sẽ phải có mức tăng trung bình trong thu nhập hoạt động là 41,8%, so với 18,9% đối với các công ty

không gặp khó khăn

Do sự phụ thuộc vào việc bán tài sản sau giao dịch, những thay đối về quy định và cuộc suy thoái năm 1990-1991 đóng một vai trò quan trọng trong sự thất bại của việc tái cấp vốn bằng đòn bấy Những yếu tố điều chỉnh này có liên quan đến sự sụp đổ của thị trường trái phiếu rác vào cuối những năm 1980 Sau những khó khăn của thị trường này, một số tố chức tài chính buộc phải bán bớt trái phiếu rác đang nắm giữ, điều này làm ảnh hưởng đến khả năng bán trái phiếu mới của các tố chức phát hành trái phiếu rác tiềm năng Đến lượt mình, điều này đã hạn chế các nguồn lực sẵn có cho người mua tài sản của các công ty tham gia vào quá trình tái cấp vốn bằng đòn bãy

Các nguồn lực hạn chế làm giảm các giá trị mà các công ty tóm tắt đòn bay có thé nhận ra từ việc bán tài sản Nhiều công ty trong số này đã đánh giá quá cao mức giá mà họ sẽ nhận được đối với các tài sản, chăng hạn như các bộ phận Lỗi này một phần liên quan đến việc không thể lường trước được những thay đối lớn xảy ra trên thị trường trái phiếu rác Những khó khăn của thị trường tài sản cộng thêm bởi cuộc suy thoái năm 1990-1991, khiến cho việc cải thiện hiệu suất trở nên khó đạt được hơn

Khi một nền kinh tế đi xuống, như đã xảy ra trong cuộc suy thoái 2008-2009, áp lực nợ trở nên rõ ràng hơn do dòng tiền có thể yếu đi Ngoài ra, suy thoái là một môi

trường tôi tệ để tiến hành bán tài sản để trả nợ

12

Co cau lại tài sản Một cách mà công ty có thể cố găng đối phó với khó khăn tài chính là bán bớt tài sản để tạo ra tiền mặt, có thể được sử dụng để trả nợ hoặc giảm bớt áp lực dòng tiền Trong phần này, chúng tôi thảo luận về việc bán tài sản trước khi nộp đơn phá sản Ở phần sau của chương này, chúng ta sẽ thảo luận về việc bán tài sản trong Chương 11

Lang, Poulsen và Stulz nhận thấy rằng việc bán tài sản thường diễn ra sau một giai đoạn hoạt động kém hiệu quả của thị trường chứng khoán Như chúng ta đã thảo luận trong Chương 11, việc bán tài sản này thường kéo theo việc tăng giá cố phiếu của người bán Đây là một kết quả trực quan Giá cổ phiếu yếu có thể phản ánh rằng công ty không sử dụng tài sản của mình để mang lại lợi ích tối đa và/hoặc rằng những tài sản này có thế được định giá cao hơn bởi các công ty khác Bán tài sản chuyển chúng thành tiền mặt, có thể được trả lại cho các cổ đông thông qua cố tức hoặc mua lại cố phiếu, được sử dụng để trả nợ hoặc tái đầu tư vào công ty (hy vọng không phải vào các tài sản khác cũng sẽ tạo ra lợi nhuận yếu)

Brown, James và Mooradian đã không phát hiện ra tác động nâng giá cố phiếu trong nghiên cứu của họ về 62 công ty gặp khó khăn Mặc dù người ta có thể nghĩ

rằng các công ty đang gặp khó khăn về tài chính nên sử dụng số tiền thu được từ việc

bán tài sản để trả nợ, nhưng kết quả từ phân tích của Brown và cộng sự về 62 công ty đó cho thấy lợi nhuận công bố của các công ty đó thấp hơn hơn là đối với các công ty đau khố không sử dụng tiền để trả nợ Ngoài ra, họ phát hiện ra rằng tỷ lệ nợ ngắn hạn

trong tống nợ phải trả của họ càng lớn thì khả năng số tiền thu được sẽ được trả cho

các chủ nợ càng lớn Các tác giả kết luận rằng việc bán tài sản và quyết định thanh toán cho chủ nợ sau đó có thể là kết quả của áp lực do các chủ nợ gây ra Việc thị trường chứng khoán không đáp ứng thuận lợi là điều dễ hiếu vì giá trị của tài sản sẽ thuộc về các chủ nợ chứ không phải vì lợi ích của các cổ đông Vì vậy, các cổ đông mất cả tài sản và số tiền thu được, mặc dù họ có thể được hưởng lợi từ đòn bãy tống thế của công ty thấp hơn

Nghiên cứu của Asquith, Gertner và Scharfstein đã nghiên cứu các công ty phat hành trái phiếu rác gặp khó khăn về tài chính.7 Chỉ có 3 trong số 21 công ty trong mẫu

13

nghiên cứu đã bán hơn 20% tài sản của họ phải nộp đơn phá sản Các công ty này đã có thể sử dụng việc bán tài sản như một phương tiện để tránh nộp đơn phá sản Họ cũng phát hiện ra rằng các công ty trong một ngành đang gặp khó khăn khi bán tài sản Quan sát thực nghiệm này đã được mong đợi bởi Shleifer và Vishny, họ đã kết

luận rằng khi một ngành gặp khó khăn, tài sản có thể được bán với giá chiết khấu cao

Tầm quan trọng của các điều kiện ngành đối với giá bán tài sản cũng được hỗ trợ bởi nghiên cứu của Maksimovic và Phillips trong nghiên cứu của họ về việc bán tài sản của các công ty sản xuất Ngoài ra, các tài sản càng chuyên biệt thì chúng càng ít hữu ích hơn đối với những người bên ngoài ngành đang gặp khó khăn và khoản chiết khấu bán cháy dự kiến càng lớn

Bán khống tài sản: Trường hợp của ngành hàng không Pulvino đã phân tích doanh số bán hàng cháy hàng trong ngành hàng không, một ngành có nhiều vụ phá sản, bao gồm nhiều vụ phá sản bởi cùng một hãng hàng không Anh ấy đã xem xét doanh số bán máy bay của các công ty nằm trong Chương 11 hoặc Chương 7 Anh ấy thấy rằng giá mà các công ty phá sản nhận được thấp hơn đáng kể so với các hãng hàng không bị khủng hoảng bán máy bay Ngoài ra, nghiên cứu của ông không tìm thấy bất kỳ sự khác biệt nào trong việc giảm giá bán gấp giữa các công

ty nằm trong Chương 7 hoặc Chương 11 Rõ ràng, ngành hàng không rất thú vị vì tài

sản được chuyên môn hóa và không thế dễ dàng bán cho các công ty bên ngoài ngành Mặc dù các hãng hàng không cụ thể có thể có những vấn đề đặc biệt mà những hãng khác không gặp phải, nhưng ngành hàng không khá theo chu kỳ cũng như rất nhạy cảm với giá nhiên liệu Do đó, không có gì lạ khi chứng kiến sự suy thoái kinh tế mạnh mẽ hoặc chi phí nhiên liệu tăng mạnh khiến nhiều hãng hàng không gặp khó

khăn trên diện rộng Những công ty đang ở trong tình trạng tài chính tốt nhất với ít đòn bấy nhất có thế sống sót qua thời kỳ hỗn loạn Những người không ở trong tình

trạng tốt hoặc thấy mình không thể trả được nợ cao khi họ gặp phải doanh thu thấp hoặc phí nhiên liệu cao hơn có thể phải dùng đến việc thu hẹp quy mô thông qua bán tài sản Vẫn đề họ có thế gặp phải là những người mua có nhiều khả năng nhất cũng có thế đang gặp phải tình trạng doanh thu suy yếu và không có mặt trên thị trường để mở rộng đội xe của họ Điều này có thế dẫn đến việc người bán phải bán cho các tố

14

chức tài chính chuyên về ngành này và họ có thể tìm cách thương lượng với người bán đang gặp khó khăn Thật vậy, đây là những gì Shleifer và Vishny đã hình dung với mô

hình của họ, trong đó các nhóm tiền bên ngoài sẽ tìm cách mua tài sản với mức chiết

khấu đáng ké va bán chúng sau đó với giá cao hơn Ngay cả khi toàn bộ ngành công nghiệp không rơi vào tình trạng ảm đạm, các công ty gặp khó khăn vẫn có thể buộc phải bán tài sản với giá bán cháy Day là trường hợp khi Peoples Express mở rộng quá mức và cả khi Eastern Airlines đánh nhau với các công đoàn của mình Peoples Express, vốn đã nhanh chóng phát triển từ một hãng hàng không nhỏ trong khu vực trở thành một hãng hàng không quốc gia và thậm chí là quốc tế, đã buộc phải bán cho công ty con của Texas Air là Continental Airlines Eastem là một hãng hàng không giá cao đã được mua lại bởi Frank Lorenzo, chuyên gia cắt giảm chi phí phá sản của công đoàn, người đã có một trận chiến toàn diện với những người thợ máy, và sau đó là những người ủng hộ họ, công đoàn phi công và tiếp viên hàng không Ông thua trận này và buộc phải bán bớt các bộ phận của hãng hàng không cho Continental nhưng với giá bán đắt và cuối cùng phải nộp đơn xin phá sản Trớ trêu thay, các nhân viên cũng không thực sự là người chiến thắng vì khi hãng hàng không ngừng hoạt động, họ đã sa thải hàng nghìn nhân viên

LEHMAN BROTHERS: VU PHA SAN LON NHAT TRONG LICH SU

Cuộc khủng hoảng cho vay dưới chuan va suy thoái kinh tế toàn cầu kéo theo sau đó đã gây thiệt hại nặng nề cho các doanh nghiệp trên toàn thế giới Lĩnh vực dịch vụ tài chính là một trong những nguyên nhần chính gây ra suy thoái Do hậu quả của cuộc khủng hoảng tài chính, ba trong số năm ngân hàng đầu tư độc lập lớn nhất của Hoa Kỳ không còn tồn tại với tư cách là các tố chức độc lập và năng động Trên đường ởi, Bear Stearns đã được mua lại bởi JPMorgan Chase và Merrill Lynch đã được mua lại bởi Bank of America Hai vụ mua lại này được tạo điều kiện thuận lợi nhờ sự hỗ trợ của chính phủ liên bang Tuy nhiên, trong trường hợp của Lehman Brothers, không có sự trợ giúp nào sắp tới

Việc một ngân hàng đầu tư tồn tại hơn 100 năm lại có thể phá sản nhanh chóng như vậy là điều đáng ngạc nhiên Mặc dù có nhiều lý do dẫn đến sự thất bại, nhưng rõ ràng

15

đứng đầu danh sách là những thất bại trong quản lý Nhiều tố chức tài chính đầu tư

mạnh vào bất động sản và các khoản đầu tư liên quan đến thế chấp Nhiều công chúng lầm tưởng rằng các nhà lãnh đạo của các tổ chức tài chính hàng đầu Phố Wall là

những nhà đầu tư sắc sảo và mua đúng giá và bán đúng thời điểm Tuy nhiên, trong

trường hợp của Lehman, cũng như nhiều tổ chức tài chính lớn hơn, bao gồm một số tố

chức được chính phủ ưu ái, chẳng hạn như Goldman Sachs, điều này còn lâu mới xảy

Ta

Lehman, được điều hành bởi Giám đốc điều hành Dick Fuld, một người đàn ông

được cho là đã mất liên lạc với các nhà quản lý và chuyên gia nội bộ của mình, đã khiến công ty sử dụng đòn bãy khống lồ trong khi đầu tư lớn vào các khía cạnh khác nhau của thị trường bất động sản Ví dụ, Lehman đã mua lại công ty phát hành thế chấp Aurora Loan Services và giúp biến nó thành một trong những người chơi lớn hơn trong thị trường thế chấp Alt A, là thị trường cho các khoản vay yêu cầu ít hoặc không cần tài liệu Họ cũng đã mua lại một công ty phát hành thế chấp tích cực khác có tên là BNC Fuld citing gidm sát việc mua lại bất động sản đắt tiền, không mua với giá tốt nhưng ở đỉnh cao của thị trường vào năm 2007! Đây không phải là những nhà đầu tư sắc sảo, những người đã học được rất nhiều từ kinh nghiệm hàng thập kỷ của họ trong thế giới đầu tư Thay vào đó, họ là những người theo chủ nghĩa “tôi cũng vậy”, thiếu trí tưởng tượng hoặc khả năng nhìn thấy một bong bóng cực đoan khi họ ngồi trên đỉnh của nó Lehman không đơn độc trong tình trạng thiếu năng lực này, khi Stanley O’Neil dan Merrill Lynch dén con dwong that bai đồng thời thu được khoản bồi thường lớn từ công ty

Lehman st? dung don bay cực đoan, nhưng giống như hầu hết các ngân hàng đầu tư, dựa vào nguồn tài trợ ngắn hạn trên thị trường thương phiếu để tài trợ cho các khoản đầu tư dài hạn của mình ở đỉnh cao của thị trường và được tài trợ bởi đòn bẩy cực

đoan Trong khi người ta sẽ nghĩ rằng thông thường một hội đồng quản trị sẽ thận trọng và cố gang ngăn không cho ban quản lý phạm phải những sai lầm ngớ ngẩn như

vậy, thì hội đồng quản trị này lại thiếu bộ kỹ năng và nỗ lực siêng năng để giám sát quản lý đúng cách

16

Khi thị trường thé chấp đi xuống, một số nhà đầu tư năng nổ bắt đầu bán khống cố

phiếu của Lehman Khi giá cổ phiếu của nó giảm, thị trường nhận ra nhiều sai lầm đầu

tư của Lehman Fuld có lẽ đã có thể bán công ty với giá trị tích cực nào đó ngay từ

đầu trong quá trình này, nhưng ông ấy đã mắc thêm sai lầm của mình khi từ chối chấp

nhận số phận của Lehman và giành được thỏa thuận tốt nhất cho các cố đông Kết quả là Lehman Brothers không còn tồn tại, mặc dù một phần hoạt động kinh doanh của nó hiện thuộc sở hữu của Barclay's, công ty đã thu lợi từ sự phán đoán kém cỏi của ban quản lý Lehman

3 XU HUONG PHA SAN

Khi một nền kinh tế chậm lại, tăng trưởng doanh thu yếu đi ở nhiều công ty Điều này đặt nhiều công ty dưới áp lực tài chính, đặc biệt là những công ty phải chịu gánh nang ng nan cao hơn Trong một nên kinh tế mạnh mẽ, nhiều công ty sử dụng đòn bấy để tạo điều kiện tăng trưởng, chẳng hạn như tài trợ cho M&A Ban quản lý thường thién cận và tin rằng “thời kỳ tốt đẹp” sẽ tiếp tục và họ sẽ có thể trả được số nợ cao hơn Mặc dù suy thoái là một thực tế của cuộc sống trong nền kinh tế thế giới, nhưng ban quản lý thường rất ngạc nhiên khi suy thoái xảy ra và tăng trưởng doanh thu của

Hình 12.1 Tông số vụ phá sản được ghi nhận, 1980-2014

Nguồn: BankruptcyData.com, Nghiên cứu Thế hệ Mới, Văn phòng Hành chính của Toa an Hoa Ky

Chapter 11 Bankruptcies Filed, 1980-2014 30,000

25,000 20,000

lian dn 8081 82 8384 85 86 87 8889 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 0506 07 0809 10 11 12 13 14 Hinh 12.2 Chương 11 Hồ sơ phá sản, 1980-2014

Nguồn: BankruptcyData.com, Nghiên cứu Thế hệ Mới, Văn phòng Hành chính của Toa an Hoa Ky

Hình 12.1 cho thay khi tăng trưởng kinh tế khởi sắc trong giai đoạn 2005 và 2006,

tổng số vụ phá sản ở Hoa Kỳ giảm mạnh Hình 12.2 cho thấy một xu hướng tương tự

đối với các hồ sơ theo Chương 11, mặc dù mức giảm ít nghiêm trọng hơn Tuy nhiên,

khi nền kinh tế bắt đầu chậm lại vào năm 2007 và cuối cùng rơi vào suy thoái vào năm 2008-2009, tống số vụ phá sản và số hồ sơ theo Chương 11 đã tăng lên Điều này cũng được thể hiện trong Hình 12.3, cho thấy sự gia tăng đáng kể tống tài sản của các công ty đã nộp đơn xin phá sản vào năm 2008 Xu hướng thuận chu kỳ trực quan này trong các hồ sơ này đã được xác nhận bởi một nghiên cứu khác

18

Assets of Public Companies Filing for Bankruptcy, 1980-2014

1,400 + 1,200

@ 1,000 S

= 800 e

Bảng 12.1 cho thấy các nguyên nhân phá sản dựa trên nghiên cứu của Dun & Bradstreet trước các vụ phá sản lớn xảy ra vào cuối làn sóng sáp nhập thứ năm Nghiên cứu này chỉ ra rằng chỉ có 1,2% thời gian gian lận là nguyên nhân dẫn đến phá sản Điều này đã thay đối một cách lớn trong những năm 2000 Hai vụ phá sản lớn nhất của Mỹ là WorldCom và Enron Cả hai công ty khống lồ đều bị hạ gục bởi sự gian lận trong quản lý Danh sách các vụ phá sản lớn nhất cũng bao gôm một số vụ sụp đố khác liên quan đến gian lận, bao gồm Adelphia và Refco (xem Bảng 12.3) Những vụ phá sản này đã dẫn đến những thay đối trong luật như Đạo luật Sarbanes-

Oxley Trong khi sự phá sản cla Enron không liên quan đến M&A, thì chiến lược sáp

nhập thất bại của WorldCom và việc công ty không thể đạt được sự tăng trưởng hữu cơ có liên quan chặt chẽ đến sự sụp đổ cuối cùng của nó

Các vụ phá sản liên quan đến gian lận không phải là hiện tượng chỉ có ở Hoa Kỳ Vào tháng 12 năm 2003, tập đoàn thực phãm Ý Parmalat Finanziaria SpA thông báo rằng họ sẽ nộp đơn xin bảo hộ phá sản Vụ phá sản này đã gây sốc cho giới doanh

19

nghiệp châu Âu khi người ta tiết lộ rằng một vụ lừa đảo ở mức độ này có thế xảy ra trong một công ty nối tiếng quốc tế

Nhận xét về các vụ phá sản lớn nhật Bảng 12.3 liệt kê các vụ phá sản lớn nhất theo quy mô tài sản mà không điều chỉnh theo lạm phát Nếu một sự điều chỉnh như vậy được thực hiện và tất cả các giá trị tài sản được trình bày theo cùng một năm, thì danh sách này sẽ hơi giống nhau, nhưng một số vụ phá sản nối tiếng trước đó sẽ xuất hiện trên đó Ví dụ, hồ sơ phá sản của Penn Central năm 1970 đã liệt kê tài sản vào thời điểm đó là 6,85 tỷ USD Tuy nhiên, giá trị này sẽ tương đương với khoảng 43 tỷ đô la theo đồ la năm 2015

Bảng 12.3 Vụ phá sản công lớn nhất của Hoa Kỳ

Nguồn: BankruptcyData.com, một bộ phan cia New Generation Research Inc

20

REFCO PHA SAN DO GIAN LAN

Refco là một công ty giao dịch tương lai cung cấp dịch vụ thực hiện và thanh toán bù trừ cho các công cụ phái sinh được giao dịch trên sàn Công ty cũng đóng vai trò là nhà môi giới chính trong thị trường ngoại hối và thu nhập cố định Nó đã kinh doanh với các quỹ phòng hộ khác nhau và các công ty đầu tư khác nhau Vào thời kỳ đỉnh cao, nó sử dụng hơn 2.000 nhần viên và có hơn 200.000 tài khoản khách hàng

Nam 2004, 57% c6 phan của Refco đã được mua lại trong một vụ mua lại có đòn bãy (LBO) bởi công ty cố phan tu nhén (IPO) Thomas Lee Partners Giao dịch này được theo sau bởi một đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng vào năm 2005 Số tiền thu được từ việc bán được dùng cho một số mục đích, bao gồm thanh toán các vi thé vốn chủ sở hữu của các cổ đông trước IPO cũng như trả nợ và trả cổ tức cho các cổ đông trước IPO Tuy nhiên, chỉ hai tháng sau khi IPO, công ty đã thông báo với thị trường về sự tôn tại của một khoản phải thu chưa được tiết lộ trước đó từ một đơn vị lién két do Philip Bennett, Giám đốc điều hành trước LBO, kiếm soát Tuy nhiên, khoản phải thu này trước đầy đã được ngụy trang thành nghĩa vụ phải trả từ một bên thứ ba không liên kết Điều này được thực hiện thông qua một kế hoạch lừa đảo sử dụng nhiều “khoản vay tuần hoàn”, trong đó tiền được cho một bên thứ ba vay để thanh toán và tạo ra ảo tưởng rằng khoản phải thu có thể thu được Tống số tiền gốc của các khoản vay này là 6,25 tỷ USD Thay vì giảm khoản phải thu, như các khoản cho vay được thiết kế để có vẻ như vậy, họ thực sự đã tăng khoản phải thu đó, vì tiền lãi tích lũy lên tới khoảng 1,2 tỷ đô la, được cộng vào tiền gốc Sau khi tiết lộ, một cuộc điều tra đã được tiến hành và yêu cầu thanh toán từ ông Bemnett và đơn vị liên kết mà ông kiểm soát, nhưng không có khoản thanh toán nào được thực hiện Việc tiết lộ thông tin này đã dẫn đến tình trạng “vỡ nợ” và hàng tỷ USD còn lại trong tài khoản của khách hàng Cố phiếu giảm từ 28,56 đô la vào ngày 7 tháng 10 năm 2005 xuống còn 0,65 đô la vào ngày 18 tháng 10 năm 2005

Refco bao gồm một số doanh nghiệp được quản lý và một số doanh nghiệp không được kiếm soát Các thực thể được quản lý có dự trữ tiền mặt để xử lý các yêu cầu rút tiền, nhưng những thực thể không được kiểm soát thì không Điều này khiến công ty

21

không còn lựa chọn nào khác ngoài việc nộp đơn xin bảo hộ phá sản theo Chương 11 vào ngày 17 tháng 10 năm 2005 Tuy nhiên, nó không còn là một hoạt động kinh doanh khả thi nữa và vào ngày 25 tháng 11 năm 2006, công ty đã nộp đơn xin cứu trợ theo Chương 7 của vụ phá sản mã số Refco sẽ trở thành một trong những vụ phá sản lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ

4 LUAT PHA SAN HOAKY

Đạo luật Phá sản năm 1978 (Bộ luật Phá sản) là luật phá sản chính của Hoa Kỳ Nó tố chức luật phá sản theo tám chương đánh số lẻ (xem Bảng 12.4)

22

5 TAI CO CAU SO VỚI THANH LÝ Mục đích của phần tái cơ cấu trong Đạo luật Phá sản là cho phép lập kế hoạch tái

cơ cấu giúp công ty tiếp tục hoạt động Kế hoạch này sẽ chứa những thay đối trong công ty mà những người quản lý tin rằng là cần thiết để chuyển đối nó thành thực thể mà có thể tạo ra lợi nhuận Nếu không thể đưa ra một kế hoạch cho phép công ty hoạt động có lợi nhu, công ty có thể phải được giải thể, với tài sản của nó được bán và số tiền thu được được sử dụng để đáp ứng các khoản nợ của công ty

WILBUR ROSS: TÌM GIÁ TRỊ TRONG KHI DOANH NGHIỆP GẶP KHÓ KHĂN

Một số nhà đầu tư xuất sắc trong việc tìm kiếm các cơ hội có giá trị trong các

doanh nghiệp gặp khó khăn Wilbur Ross, cựu cố vấn tái cơ cau tai Rothschild, la

người đi đầu trong lĩnh vực phục hồi doanh nghiệp Anh ấy nhanh chóng nối tiếng là một nhà lãnh đạo được săn đón trong các cuộc phục hồi Ông thành lập công ty cố phần tư nhân có trụ sở tại Manhattan, W L Ross & Co., chuyên đầu tư vốn cổ phần vào các công ty đang rất cần tái cấu trúc Ngành thép của Hoa Kỳ gặp khó khăn từ những năm 1980, khi một số công ty lớn của họ tỏ ra không thể cạnh tranh quốc tế do cơ cấu chỉ phí lao động nặng nề kết hợp với các nhà máy hoạt động kém hiệu quả, khiến họ mất thị phần vào tay các đối thủ từ các quốc gia khác như Nhật Bản và Hàn Quốc Ross đã nhận ra cơ hội khi bước vào ngành thép vào năm 2002 bằng cách mua một nhà máy thép ở Cleveland với giá 325 triệu USD Ông tiếp tục mua các công ty thép và kết hợp chúng thành một doanh nghiệp lớn gọi là Tập đoàn Thép Quốc tế (ISG) Sau đó, ông đưa công ty này ra công chúng và bán cho nó Lakshmi Mittal của Mittal Steel 10 tháng sau với mức phí bảo hiếm hấp dẫn 42% Với việc bố sung ISG,

Mittal trở thành công ty thép lớn nhất thế giới Sự nhạy bén trong kinh doanh của

Ross được nhãn mạnh khi ông chỉ chỉ trả 2,165 tỷ đô la cho năm công ty thép để tạo nên ISG—LTV Corp., Bethlehem Steel, Acme Metals, Weirton Steel va Georgetown Steel—và 5,1 tỷ đô la mà Mittal đã trả cho họ

23

Ross cũng mua lại thành công các doanh nghiệp dệt may đang gặp khó khăn Anh ta đã mua lại khoản nợ của Burlington với giá chiết khẫu sâu sau khi nhà sản xuất dệt may nộp đơn xin phá sản Năm 2001, cuối cùng anh ta mua lại công ty bị phá sản với giá 614 triệu $

Tiếp nối thành công của mình trong ngành thép và dệt may, sau đó Ross đặt mục tiêu vào ngành công nghiệp sản xuất ô tô đang gặp khó khăn Lĩnh vực này có nhiều điểm chung với thép và dệt may Mỗi bên đều có một lực lượng lao động chỉ phí cao và gặp khó khăn trong việc cạnh tranh trong một thị trường ngày càng toàn cầu hóa và có nhiêu đối thủ cạnh tranh chi phí thấp hơn Năm 2005, Ross thành lập Tập đoàn

Linh kiện Ô tô Quốc tế (IAC), nhằm mua lại nhiều nhà sản xuất ô tô quốc tế khác

nhau, chăng hạn như các hoạt động tại Châu Âu của Collins và Aikman Corp

6 QUY TRÌNH TÁI CƠ CÂU

Mặc dù các quy trình ở chương 11 có khác nhau và tùy thuộc vào các tình huống cụ thế của phá sản, tuy nhiên hầu hết các trường hợp phá sản đều có những đặc điểm chung quan trọng Điều này được đề cập chỉ tiết ở phần tiếp theo

Đơn yêu câu phá sản và nộp hỗ sơ Quá trình tái cơ cấu bắt đầu bằng việc nộp hồ sơ đăng ký phá sản với tòa án phá sản Trong đơn đăng ký này, bên nợ liệt kê các chủ nợ và cố đông của mình

Bao gồm cả các báo cáo tài chính tiêu chuãn, bao gồm bảng cân đối kế toán va báo cáo lợi nhuận Tòa án sau đó sẽ cho các chủ nợ một ngày để có thể nộp bằng chứng đòi nợ của mình Sau đó, công ty cố gắng xây dựng một kế hoạch tái cơ cấu trong khi tiếp tục hoạt động Bất chấp những điều mà người bên ngoài có thể nghĩ, không có hoạt động kiếm tra tài chính nào được thực hiện bởi tòa án vào thời điểm này để xác định liệu bên nợ có thực sự bị vỡ nợ hay không

Đơn yêu cầu thường được nộp tại quận liên bang nơi bên nợ có văn phòng tại đó Sau khi đơn yêu cầu phá sản được nộp, số hồ sơ được chỉ định, hồ sơ tòa án được mở và một thấm phán phá sản được chỉ định cho việc này

24

Địa điểm nộp hồ sơ Một công ty gặp khó khăn có thể nộp đơn xin phá sản tại một trong 94 tòa án phá sản khu vực Các địa điểm phố biến nhất mà các vụ phá sản được nộp là Delaware và Quận phía Nam của New York Không giống như quyết định về nơi sát nhập, các tập đoàn phải nộp đơn tại một quận nơi họ đặt trụ sở chính hoặc nơi họ hoạt động kinh doanh hoạt sản xuất nhiều nhất Mặc dù luật phá sản là luật liên bang trái ngược với luật tiểu bang, các công ty có thế chọn nộp đơn kiện tại các địa điểm địa phương cu thế trong hệ thống tòa án liên bang Có một số bằng chứng cho thấy các công ty đã tái cơ cấu ở Delaware có xu hướng nộp ở Delaware sau này Những người khác đã kết luận rằng không có đủ bằng chứng để chứng minh rằng việc đưa tiểu bang này lên làm ưu tiên đã dẫn đến nhiều tốn thất cho bên nợ

LoPucki và Whitford đã thực hiện một nghiên cứu về 43 công ty đại chúng lớn đang gặp khó khăn về tài chính Họ đã tìm thấy bằng chứng cho thấy các công ty tham gia vào “việc mua sắm trên diễn đàn”, đề cập đến việc các công ty có thế nộp đơn tại một địa điểm mà họ thực sự không có sự hiện diện thực tế đáng kể nào Điều này được thực hiện khi họ tin rằng các tòa án ở vị trí hợp lý nhất, chăng hạn như nơi đặt trụ sở công ty của họ hoặc nơi họ có hầu hết các cơ sở vật chất, sẽ phản đối nhiều hơn đối với các đề xuất và kế hoạch của họ, chẳng hạn như yêu cầu gia hạn thời hạn thời kỳ độc quyền, so với một số địa điểm khác Điều này có thể thấy rõ từ kinh nghiệm của luật sư tư vấn phá sản ở các khu vực pháp lý khác nhau này

Bên nợ còn quyên sở hữu Sau khi nộp đơn phá sản, công ty bị phá sản được gọi là bên nợ còn quyền sở hữu

Đây là một pháp nhân mới; tuy nhiên, đối với tất cả các mục đích thực tế, nó thường

giống nhau công ty với cùng một quản lý và nhân viên Theo quan điểm của chủ nợ, đây là một trong những vấn đề của quá trình phá sản; nghĩa là, chính ban quan lý đã khiến công ty gặp khó khăn về tài chính thường vẫn đang điều hành công việc kinh doanh trong khi kế hoạch tái cơ cấu đang tiến hành

25

Nếu các chủ nợ phản đối mạnh mẽ việc quản lý bên nợ nắm quyền kiểm soát doanh nghiệp, họ có thể kiến nghị với tòa án và yêu cầu chỉ định một người được ủy thác và người kiếm tra Nếu có lo ngại về các hành động gian lận hoặc sự kém cỏi của giám đốc hoặc ban quản lý của bên nợ, tòa án có thể đồng ý Một người được ủy thác chịu trách nhiệm giám sát các hoạt động của công ty trong khi nó đang phá sản Một giám định viên có thể được chỉ định để điều tra các vẫn đề cụ thể Nếu tòa án từ chối yêu cầu của một người được ủy thác, một giám định viên thường được chỉ định

Luật tự động đỉnh chỉ Khi đơn yêu cầu được chấp nhận bởi tòa án, thời gian tự động đình chỉ được cấp Đây là một trong những lợi ích chính mà bên nợ nhận được trong quy trình của Chương 11 Trong thời gian đình chỉ tự động, mọi thủ tục tố tụng trước khi khởi kiện cũng như việc thi hành bất kỳ phán quyết trước khi khởi kiện nào đều bị tạm dừng Các bên đòi nợ không thể theo đuối quyền thế chấp tài sản của người mượn nợ hoặc thu được tiền từ người mượn nợ Những bên đòi nợ muốn được miễn khỏi việc cấm vận này có thể kêu gọi tòa án và yêu cầu một phiên tòa Nếu bên đòi nợ có thể thuyết phục được tòa án rằng các tài sản đang được sử dụng như tài sản đảm bảo cho các khoản nợ đối với họ không cần thiết cho việc vận hành tiếp tục của công ty, hoặc người mượn nợ không có quyền sở hữu tài sản đó, họ có thé được miễn kiểm soát Timeline trong quá trình cơ cấu lại doanh nghiệp

26

Bảng 12.5 trình bày một số sự kiện trong quy trình của Chương 11 Trong vòng 10 ngày kế từ ngày nộp đơn xin phá sản theo Chương 11, bên nợ phải nộp một bảng kê tài sản và nợ cho tòa án Lịch trình này phải bao gồm tên và địa chỉ của mỗi chủ nợ Ngày quan trọng tiếp theo là ngày đóng cửa danh sách đơn tố cáo, là ngày mà các chủ nợ có tranh chấp hoặc khiếu nại phải nộp bằng chứng yêu cầu Bằng chứng về yêu cầu bồi thường là một tuyên bố bằng văn bản nêu rõ những gì bên nợ nợ chủ nợ một cách cụ thế Việc không nộp đơn trước hạn chót có thế dẫn đến việc hủy bỏ yêu cầu bồi thường Tuy nhiên, người ta tự động giả định rằng những người yêu cầu bồi thường khác đã nộp bằng chứng yêu cầu bồi thường Sau ngày đóng cửa danh sách đơn tố cáo, những ngày quan trọng tiếp theo là những ngày liên quan đến việc nộp và phê duyệt kế hoạch tái cơ cấu

BANG I2.5 Bảng thời gian của các sự kiện quan trọng và các ngày trong quá trình tái cơ cầu chương l1

1 Nộp đơn yêu cầu phá sản theo Chương 11 2 Lập bảng kê tài sản và nợ phải trả

ow Ngay đóng cửa danh sách đơn tố cáo

4 Nộp phương án tái cơ cấu và công bố thông tin

27

Thời hạn của quy trình trong chương 11 Theo New Generation Research Inc., trong giai đoạn 1982-2004, thời gian trung

bình của một hồ sơ theo Chương 11 là 16,4 tháng Tuy nhiên, trong những năm gần

đây, khoảng thời gian này ngày càng ngắn lại Ví dụ, trong giai đoạn 1996-2000, thời hạn trung bình là 14 tháng

Sử dụng Tài sản thế chấp có đảm bảo của Chủ nợ Quy trình của Chương 11 cho phép bên nợ sử dụng tài sản thế chấp có bảo đảm của chủ nợ Các chủ nợ bị cấm tịch thu tài sản trong thời gian hoãn lại có hiệu lực Điều này không có nghĩa là bên nợ được toàn quyền sử dụng tài sản Bên nợ phải thực hiện một nghĩa vụ cho các chủ nợ, chẳng hạn như thanh toán định kỳ (tức là hàng tháng), để tiếp tục sử dụng tài sản

Nghĩa vụ của bên nợ đang sở hữu (DIP) Sau khi nộp đơn, tòa án thiết lập một số lịch trình có các yêu cầu báo cáo khác nhau Ví dụ, bên nợ phải nộp báo cáo tài chính hàng tháng sau 15 ngày kể từ ngày kết thúc mỗi tháng dương lịch Ngoài các quy định của tòa án được quy định trong luật liên bang, mỗi quận liên bang có thế có các yêu cầu báo cáo bố sung Ví dụ: Quận phía Nam của New York có các quy tắc địa phương liên quan đến các yêu cầu báo cáo thêm và mở tài khoản ngần hàng

Ủy ban các bên liên quan

28

Bộ luật Phá sản quy định các ủy ban khác nhau được thành lập để đại diện cho quyền lợi của những người yêu cầu bôi thường khác nhau trước tòa án Các ủy ban

thường bao gồm bảy thành viên lớn nhất của nhóm người quan tâm đến việc phục vụ

trong ủy ban Các ủy ban này có quyền thuê luật sư riêng và các chuyên gia khác để hỗ trợ họ Những chi phí này của những chuyên gia này được trả bởi bên nợ đang sở hữu Hầu như luôn chỉ định một ủy ban đại diện cho quyền lợi của các chủ nợ không có bảo đảm Các ủy ban khác, chang han như ủy ban cổ đông, cũng có thể được thành lập Quyết định cuối cùng về việc thành lập ủy ban nào được đưa ra bởi Văn phòng

Điều hành của Ủy viên hoặc tòa án

Cuộc họp của các chủ nợ thường được tổ chức trong vòng 20 đến 40 ngày kể từ ngày công bố phá sản Cuộc họp được triệu tập bởi người được ủy thác Hoa Kỳ và thường được tổ chức tại văn phòng của người này Bên nợ và các quan chức chính của nó phải có mặt tại cuộc họp này Tất cả các chủ nợ có thể tham dự cuộc họp này và có thế hỏi bên nợ những câu hỏi cụ thể mà họ quan tâm

Vụ phá sản càng lớn thì càng có nhiều khả năng có nhiều ủy ban hơn, chẳng hạn như ủy ban của chủ sở hữu cổ phần hoặc các loại ủy ban của chủ nợ khác nhau, chăng hạn như ủy ban của chủ nợ, đại diện cho các hình thức nợ khác nhau có thể tồn tại Một ví dụ về một vụ phá sản lớn có nhiều ủy ban là sự phá sản của Tập đoàn Campeau, trong đó có sự phá sản của hai công ty con chinh cia Campeau, Federated Department Stores Inc va Allied Stores Corp va hai ủy ban tín dụng thương mại Tòa án đã cố găng chỉ định một nhóm các chủ nợ có vị trí tương tự nhau vào mỗi ủy ban Trong các vụ phá sản nhỏ hơn, các chủ nợ có thể ít quan tâm đến các ủy ban Trong vụ phá sản ở Campeau, văn phòng của ủy vién ty thac Hoa Ky Conrad J Morgenstern có rất nhiều các trái chủ quan tâm đến việc phục vụ trong ủy ban

Hành động của bên nợ và sự giám sát Bên nợ có thể tiếp tục hoạt động kinh doanh trong quá trình tái cơ cấu Luật yêu cầu bên nợ phải được sự chấp thuận của tòa án phá sản trước khi thực hiện bất kỳ hành động bất thường nào không nằm trong hoạt động kinh doanh thông thường, chang han nhv ban tài sản hoặc bất động sản

29

Về mặt kỹ thuật, việc giám sát bên nợ là trách nhiệm của thấm phán và các chủ nợ Họ có thế có được các nguồn lực, chăng hạn như pháp lý và kế toán hoặc hỗ trợ chuyên gia tài chính khác, đế giúp họ Trên thực tế, cả thấm phán lẫn chủ nợ thường không có đủ nguồn lực hoặc thời gian để giám sát chặt chẽ bên nợ Ngay cả khi bên nợ làm điều gì đó mà chủ nợ không chấp thuận, bên nợ vẫn có thế thuyết phục thấm phán rằng một số hành động là cần thiết cho sự tồn tại của công ty; nghĩa là, nếu tòa án không cho phép bên nợ thực hiện những hành động này, công ty có thể bị phá sản

Do đó, thấm phán bị đặt vào tình thế khó khăn khi đưa ra quyết định này với thông tin

hạn chế Nếu thấm phán đưa ra phán quyết chống lại bên nợ và dẫn đến sai phạm, anh ta có nguy cơ khiến công ty ngừng hoạt động và tất cả những áp lực mà nhân viên phải gánh chịu do điều này có thể gây ra Vì lý do này, bên nợ thường được cho phép tự do đáng kể và sẽ chỉ bị phản đối khi các hành động được đề xuất rõ ràng là có thể bị

phản đối

Khoảng thời gian độc quyền Sau khi nộp đơn yêu cầu phá sản và cho phép hoãn lại tự động, chỉ bên nợ mới có quyền nộp đơn xin kế hoạch tái cơ cấu Khoảng thời gian này, ban đầu là 120 ngày, được gọi là khoảng thời gian độc quyền Tuy nhiên, rất hiếm khi, đặc biệt là trong các vụ phá sản lớn hơn, kế hoạch được đệ trình trong khung thời gian đó Bên nợ thường yêu cầu một hoặc nhiều lần gia hạn Thời gian gia hạn thêm chỉ được cấp khi có lý do, nhưng chúng không khó để có được Tuy nhiên, Đạo luật Bảo vệ Người tiêu dùng và Ngăn ngừa Lạm dụng Phá sản năm 2005 đã đặt giới hạn tuyệt đối là 18 tháng đối với thời hạn độc quyền

ĐI vay sau khi yêu câu phá sản

30

Một trong những vẫn đề mà một công ty sắp phá sản gặp phải là khó có được tín dụng từ bên các chủ nợ mới Nếu các chủ nợ thương mại lo ngại rằng một công ty có thé bi pha san, họ có thể không cho vay tín dụng bố sung Đối với các công ty phụ thuộc vào khoản tín dụng đó để tồn tại, điều này có thể có nghĩa là việc nộp đơn phá sản được đẩy nhanh Trên thực tế, nếu một công ty có thế đang trên bờ vực phá sản, các đối tác cung cấp của công ty đó có thể từ chối cung cấp cho họ các điều khoản tín dụng thông thường và có thế đòi tiền mặt khi giao hàng Ví dụ, đây là trường hợp của Lines & Things năm 2008, công ty nhận thấy rằng họ phải trả tiền mặt cho các nha cung cấp, những người thường đề nghị họ thanh toán từ 30 đến 60 ngày Khi điều này

xảy ra, nó làm tăng nhu cầu tiền mặt của công ty vào thời điểm mà nó thực sự kém

thanh khoản hơn bình thường Điều này có thế đấy nhanh con đường dẫn đến việc nộp đơn phá sản

Đôi khi sự phá sản của một công ty có thể tạo ra vẫn đề thanh khoản cho các công ty khác Ví dụ, khi Montgomery Ward nộp đơn xin phá sản vào năm 1997, các nhà cung cấp trở nên lo ngại về các công ty khác và cắt giảm các chuyến hàng trước và yêu cầu thanh toán bằng tiền mặt

Đế hỗ trợ các công ty bị phá sản có được khoản tín dụng thiết yếu, bộ luật này đã ưu tiên cao hơn cho các chủ nợ sau khi khởi kiện trong quá trình phá sản Hình thức cho vay này được gọi là tài trợ cho bên nợ đang sở hữu, hoặc DIP Những người cho vay DIP có mức độ ưu tiên cao hơn so với các yêu cầu cho vay bình thường Điều trớ

trêu là các chủ nợ có thế không muốn gia hạn tín dụng trừ khi bên nợ nộp đơn xin phá

sản để chủ nợ có được quyền ưu tiên cao hơn

j1

Một công ty tìm kiếm nguồn tài trợ sau phá sản như vậy phải nộp đơn lên tòa án phá sản để xin phép làm như vậy Không có gì lạ khi thấy các công ty nộp đơn kiến nghị như vậy vào thời điểm họ nộp đơn theo Chương 11 hoặc ngay sau đó Mục 364 của Bộ luật Phá sản quy định rằng các khoản vay như vậy có tỉnh trạng thâm hụt ngân sách và được ưu tiên hơn các chủ nợ có bảo đảm khác Do đó, mặc dù các chủ nợ có thế không muốn cho công ty vay trên cơ sở không có bảo đảm, nhưng thực tế là bên nợ đang sở hữu có thế sở hữu những tài sản đáng kể với giá trị tài sản thế chấp cao, kết hợp với tình trạng thâm hụt ngân sách, có thể khiến họ tin tưởng rằng khoản vay của họ sẽ được hoàn trả Các tổ chức tài chính khác nhau chuyên về tài chính DIP

Điều kiện tín dụng và thời gian phá sản

Việc quản lý các công ty thiếu tiền mặt có tài sản đáng giá có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp có thế thấy quá trình tái cơ cấu trở nên dễ dàng và không có động lực để thúc đấy quá trình này Tuy nhiên, các chủ nợ trả trước sẽ có quan điểm khác khi họ thấy các yêu cầu bồi thường bị giảm giá trị do lợi ích của các chủ nợ mới được đặt lên trên lợi ích của họ Ở những thị trường tín dụng yếu kém, quy trình đó có thế hoạt động rất khác Ví dụ, sau cuộc khủng hoảng cho vay dưới chuẩn, khả năng cung cấp

tín dụng giảm mạnh, Điều này tạo ra nhiều vấn đề về thanh khoản hơn đối với các

công ty phá sản - ngay cả những công ty thế chấp bằng tài sản đáng giá Cho nên, điều này khiến cho thời gian chờ phá sản trở nên ngắn hơn và làm tăng việc sử dụng các thủ tục phá sản thỏa thuận trước(thảo luận ở phần sau của chương này)

Kê hoạch tải cơ cầu

32

Kế hoạch tái cơ cấu, là một phần của chương này được gọi là tuyên bố tuyên bố

công khai, trông giống như một bản cáo bạch Đối với những vụ phá sản lớn hơn, đó

là một tài liệu dài chứa các kế hoạch phục hồi của công ty Kế hoạch được trình lên tất cả các ủy ban chủ nợ và cổ đông Kế hoạch được phê duyệt khi từng loại chủ nợ và chủ sở hữu vốn cố phần phê duyệt nó Phê duyệt được cấp nếu một nửa số lượng và hai phần ba số tiền của một nhóm đối tượng nhất định chấp thuận kế hoạch Sau khi kế hoạch được phê duyệt, những người bất đồng chính kiến sẽ bị ràng buộc bởi các chỉ tiết của kế hoạch

Đôi khi, để tránh sự chậm lại có thể gây ra bởi các vụ kiện xuất phát từ sự không hài lòng của các chủ nợ cấp dưới, các chủ nợ cấp cao có thể phân bố tiền cho các chủ nợ cấp dưới Điều này đôi khi được gọi là quà tặng

Một phiên điều trần xác nhận sau khi đạt được sự chấp thuận của kế hoạch Thông báo về phiên điều trần được đăng trên các tờ báo như Wall Street Journal Phiên điều trần không nhằm mục đích trở thành một thủ tục để tham chiếu, ngay cả khi cuộc bỏ phiếu nhất trí Thãm phán chủ tọa phiên tòa phải đưa ra quyết định rằng kế hoạch đáp ứng các tiêu chuãn do Bộ luật Phá sản quy định Sau khi kế hoạch được xác nhận, bên nợ được miễn trừ tất cả các yêu cầu khởi kiện trước và các yêu cầu khác cho đến ngày diễn ra phiên điều trần xác nhận Điều này không có nghĩa là công ty được tái cơ cấu là một thực thể không có nợ Nó đơn giản có nghĩa là nó có những nghĩa vụ mới khác với những nghĩa vụ trước đây Lý tưởng nhất là cơ cấu vốn sau xác nhận là cơ cấu cho phép công ty duy trì đủ tính thanh khoản để đáp ứng các nghĩa vụ mới và tạo ra lợi nhuận

Cramdown

33