Cấu trúc vốn trong thực tiễn của các công ty cổ phần ngành Bất động sản niêm yết trên HOSE

Cấu trúc vốn trong thực tiễn của các công ty cổ phần ngành Bất động sản niêm yết trên HOSE

KHOA T ÀI CHÍ NH DOANH NGHIỆP



ĐỀ TÀI:

ngành Bất động sản niê m yết trên HOSE”

MỤC LỤC

Trang

Lời m ở đầu 1

Ch ương 1: T ổng quan về cấu trúc vốn v à đặc điểm ngành bất độn g sản (BĐS) 2

I T ổng quan về cấ u trúc vốn 2

1 Khái n iệm 2

2 Sự cần thiết phải nghiên cứu cấu trúc vốn 2

3 Nhữn g n guyên tắc cơ bản kh i hoạch định cấu tr úc vốn 2

4 Nhữn g yếu tố ảnh h ưởn g đến cấu trúc vốn 4

II Đặc điểm ngành Bất độn g sản 10

1 T hị trường BĐS có 4 cấp độ phát t riển 10

2 T rong mỗi cấp độ phát triển của thị trường BĐS, quá trình vận động của thị trườn g đều có ch u kỳ dao động tươn g tự nh ư ch u kỳ phát triển kinh tế 11

3 T hị trường BĐS man g tính v ùn g, tính khu v ực sâu sắc và khôn g tập trun g, trải rộng trên khắp các vùn g m iền của đất nước 12

4 T hị trường BĐS của VN có mối liên hệ mật thiết với thị trường vốn 12

5 T ính thanh khoản của n gành BĐS thấp hơn những ngành khác trong khi chi phí xây dựng cơ bản dở dan g lại rất lớn 14

6 T hị trường bất động sản có tính cạnh tranh rất cao 14

7 T ỷ suất lợi nh uận đầu tư vào nhóm ngành BĐS cao hơn các n gành khác 15

8 T hị trường BĐS bị chi phối bởi yếu tố pháp luật 18

9 T hị trường BĐS là m ột dạn g thị trường không hoàn hảo 19

Ch ương 2: T ác động của đặc điểm ngành tới chiến lược tài trợ của các doanh nghiệp ngành BĐS n iêm yết trên Sở giao dịch ch ứng khoán T P.HCM (H OSE) 20

I T ổng quan tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành BĐS đang niêm yết trên Sở Giao dịch ch ứng khoán T p.HCM (H OSE) 20

II Phân tích một số doanh nghiệp điển hình ngành BĐS đang niêm yết trên Sở Giao dịch chứn g khoán Tp.HCM (HOSE) 24

1 Công ty Cổ phần Vincom ( VIC) 24

2 Công ty Cổ phần Licogi 16 (LCG) 30

3 Công ty CP Sudico ( SJS) 34

4 Công ty CP Phát triển Nhà T hủ Đức (T DH) 38

5 Công ty CP Đầu tư Xây dựn g Bình Chánh ( BCI) 41

III Ảnh hưởng của đặc điểm ngành BĐS tới chiến lược tài trợ của các do anh ngh iệp ngành BĐS đan g niêm yết trên Sở Giao dịch chứn g khoán Tp.HCM ( HOSE) 45

Lời kết 47

PHẦN MỞ ĐẦU

Năm 2010 nền kinh tế Việt Nam và thế giới đang trên đườn g hồ i ph ục sau cuộ c khủn g hoản g tài chính toàn cầu Bước đầu đã đạt được một số thành tựu kinh tế đáng kể nhưn g thị trường tài ch ính thế giới và Việt Nam vẫn chưa t hể hồi phục mặc dù Ngân Hàn g Nhà Nước cá c quốc gia không chỉ có nỗ lực bơm tiền m ạnh tay thông qua các gói giải cứu hay quyết định cứng rắn nh ằm điều chỉnh h ệ thống hành chính của các chính ph ủ

Đặc biệt là thị trườn g chứn g kho án Việt Nam vẫn tron g tình trạn g suy giảm sâu tron g khi thị trườn g ch ứn g khoán thế giới đan g hồi phục (tham khảo biểu đồ bên dưới so sánh giữa

3 chỉ số chứn g khoán c ủa Nhật Bản, Mỹ và Việt Nam ) Ch ính điều này đã làm cho các doanh nghiệp đang niêm yết trên HOSE khôn g h uy độn g được vốn như m on g muốn từ thị trườn g chứn g khoán để mở hồi phục v à mở rộng sản x uất, đặc biệt là các doanh nghiệp trong n gành bất động sản, một ngành đòi hỏi m ột lượn g vốn lớn, ổn định và dài hạn trong khi n guồn vốn vay từ ngân h àn g khá đắt đỏ

Như vậy việc huy động vốn từ thị trườn g chứn g khoán khó kh ăn, vay n gân h àn g phải trả lãi suất cao ảnh hưởn g đến r ủi ro tài chính tron g khi r ủi ro kinh doanh đang ở m ức cao vì ảnh hưởn g của cuộc kh ủng hoảng, tất cả những điều này sẽ ảnh hưởng lớn đến cấu trúc vốn của các doanh n ghiệp trong thời kỳ này Đặc biệt là các do anh n ghiệp hoạt động trong lĩnh

vực bất độn g sản.Chính vì vậy nhóm đã chọn đề tài “Cấu trúc vốn tro ng thực tiễn của cá c CTCP ngành Bất động sản niêm yết trên HOSE” để nghiên cứu Với khoảng t hời gian h ạn

chế và năng lực có h ạn, nhóm khôn g thể n ghiên c ứu bao quất hết tất cả các vấn đề liên quan,

do đó trong bài n gh iên cứu n ày nhóm t ập trun g n ghiên cứu đặc điểm của ngành bất độn g sản

và ảnh hưởn g c ủa đặc điểm ngành đến cấu trúc vốn của các doanh ngh iệp bất độn g sản Rất

m ong nhận được sự góp ý c ủa cô giáo

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ ĐẶC ĐIỂM NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN

I Tổng quan về cấu trúc vốn

1 Khái niệm

Cấu tr úc vốn được định nghĩa là sự k ết hợp của nợ n gắn h ạn thườn g x uyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và cổ phần thường được dùn g để tài trợ cho quyết định đầu tư của m ột doanh n ghiệp

2 Sự cần thiết phải nghiên cứu cấu trúc vốn

Bất cứ doanh nghiệp nào cũng hướn g đến mục tiêu tối thiểu hóa chi phí, tối thiểu hó a rủi ro và tối đa hóa giá trị do anh n ghiệp

Cấu tr úc vốn tối ưu là m ột hỗn hợp nợ dài h ạn, cổ ph ần ưu đãi và vốn cổ phần thườn g cho phép tối đa hóa EP S, tối thiểu hóa rủi ro và tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn Với m ột cấu trúc vốn có ch i phí sử dụn g vốn bình quân được tối thiểu hóa, tổng giá trị các chứn g khoán c ủa doanh n ghiệp (và, v ì vậy, giá trị của doanh n gh iệp) được tối đa hó a Do đó cấu trúc vốn có chi phí sử dụng vốn tối thiểu được gọi là c ấu trúc vốn tối ưu

T rong mỗi giai đoạn hoạt động của chu kỳ sốn g, do anh n ghiệp cần ph ải xây dựn g m ột cấu trúc vốn thích hợp với đặc điểm của nền kinh tế và đặc tính riên g có của do anh nghiệp Vậy làm thế nào doanh nghiệp xác định được những điều này? Đây cũn g ch ính là lý

do cần thiết cho việc nghiên cứu cấu tr úc vốn của doanh n ghi ệp

3 Những nguyên tắc cơ bản khi hoạch định cấu trúc vốn

Cấu tr úc vốn là m ột phần của cấu tr úc tài chính do đó cấu tr úc vốn cũng phải tuân th ủ

m ột số nguy ên tắc cơ bản trong hoạch định cấu trúc tài chính, sau đây là m ột số nguyên tắc

cơ bản:

Nguyên tắc tương t hích

Đây là m ột trong nhữn g nguyên t ắc cơ bản nh ất khi doanh n gh iệp xác định cấu trúc vốn, đảm bảo loại vốn sử dụng phải tương thích hòa h ợp với loại tài sản hoạt động mà doanh nghiệp đang sử dụn g

Ví dụ nh ư các do anh nghiệp tài trợ các tài sản thường xuyên bao gồm “các tài sản lưu động thườn g xuy ên” bằn g c ác n guồn thườn g x uy ên

Nếu doanh nghiệp sử dụng các tài sản lưu độn g tạm t hời bằn g n guồn vốn của chủ sở hữu hoặc nợ dài hạn thì số dư tiền mặt nhàn rỗi sẽ thể hiện cho một đầu tư không sinh lợi

T rường hợp n gược lại, nếu doanh n ghiệp sử dụng các tài sản lưu độn g thường xuy ên bằng nguồn vốn từ các kho ản nợ n gắn hạn tạm t hời thì sẽ dẫn đến r ủi ro về thanh khoản khi các khoản nợ n gắn hạn n ày đến hạn thanh toán trong thời gian n gắn

Nhữn g tài sản đáp ứn g tiêu chuẩn là tài sản cố định có thời gian sử dụng dài, tham gia vào nhiều kỳ sản xuất, đòi hỏi phải được đầu hình thành từ nguồn vốn dài hạn, cụ thể là nợ trung dài hạn hay vốn cổ phần

Nguyên tắc k iểm soát

Khi hoạch định loại vốn sử dụn g, cũn g cần phải xem xét đến ý muốn của các chủ sở hữu còn lại về v iệc duy trì quyền kiểm so át do anh nghiệp Như chúng ta đã thấy, các chủ nợ không có tiếng nói trong vi ệc chọn lựa ban điều hành, và các ch ủ sở hữu ưu đãi cũn g khôn g, hoặc nếu có thì rất ít Nếu doanh n ghiệp v ay vốn từ các ch ủ nợ hay các chủ sở h ữu ưu đãi thì

sẽ hy sinh m ột ít hoặc không hy sinh quyền kiểm soát

Nếu mục tiêu chính của các ch ủ sở hữu là nắm quyền kiểm soát thì họ nên huy độn g thêm vốn từ các chủ nợ hay các ch ủ sở hữu ưu đãi T uy nhiên, điều này không phải lúc nào cũng đún g Nếu doanh nghiệp vay nhiều h ơn có thể trả, các ch ủ nợ có thể tịch biên tài sản của doanh n ghiệp để thỏa m ãn trái quyền của họ Trong trường hợp này, ch ủ sở h ữu m ất tất

cả quyền kiểm soát Có thể tốt hơn nếu chủ sở h ữu hy sinh bớt một phần quy ền kiểm so át bằng cách tài trợ thêm bằn g vốn cổ phần hơn là phải gánh ch ịu r ủi ro mất tất cả quyền kiểm soát do v ay mượn quá nhiều

T ương tự, doanh ngh iệp chỉ có thể phát hành thêm cổ phần ưu đãi với hứa hẹn rằn g, nếu doanh n ghiệp không thể chi t rả cổ tức, doanh n ghiệp sẽ cho phép các cổ đôn g nắm giữ

cổ phần ưu đãi bầu đa số thành viên hội đồng quản trị T rong trườn g hợp này, phương án cổ phần ưu đãi khôn g tốt bằng ph ươn g án tăng thêm cổ phần thườn g

Nguyên tắc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thôn g q ua sự đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuậ n

Kết hợp cả 2 yếu tố r ủi ro và tỷ suất sinh lợi để xem chúng tác động như thế nào đến giá cổ phần cũn g chính là giá trị thị trường của doanh nghiệp

Khi E BIT của doanh nghiệp ở trong triển vọng lạc quan với EBIT dự kiến vượt qua điểm hòa vốn E BIT làm cho thu nhập trên mỗi cổ phần EPS tăng thì chưa hẳn doanh n gh iệp

có thể yên tâm xác lập một cấu trúc tài chính thiên về sử dụn g nợ Lý do là rủi ro tăn g thêm vượt quá tỷ suất sinh lợi mà các cổ đôn g nh ận được Khi đó, các nhà đầu tư trên thị trường sẽ

ấn định một tỷ số giá thu nh ập P/E thấp và kết quả là giá cổ phần sẽ giảm đi cho dù EPS có tăng lên bao nhiê u đi chăng nữa

Nguyên tắc sử d ụng chính sách tà i trợ linh hoạt

Khả năn g điều động hay khả năng tài trợ linh hoạt tức là khả năng điều chỉnh n guồn vốn tăng hay giảm đáp ứng với các thay đổ i quan trọng trong nh u cầu vốn Nợ n gắn hạn cho phép điều ch ỉnh nguồn vốn theo thay đổi mang tính mùa v ụ của cá c tài sản lưu độn g T uy nhiên, tổng nhu cầu vốn cũn g có thể thay đổi n ghi êm t rọng qua m ột thời kỳ nhiều năm Nếu doanh n ghiệp ch uẩn bị sẵn phư ơn g án càn g có kh ả năng điều động hay khả năn g tài trợ linh hoạt thì doanh n ghiệp sẽ có càng nhiều phương án m ở khi cần mở rộng hay thu hẹp tổng vốn sử dụn g Nó khôn g chỉ cho phép doanh ngh iệp sử dụn g loại vốn có sẵn vào bất

kỳ m ột thời điểm nào đó, m à còn làm tăng năng lực mặc cả của do anh nghi ệp khi giao dịch với m ột nhà cun g cấp vốn tươn g lai

Nguyên tắc đ ịnh thời điểm t hích hợp

Yếu tố thời gian có liên quan mật thiết với khả năn g điều động trong việc xác định loại vốn sử dụn g Một hậu quả quan trọng của khả năn g điều độn g là nó cho phép doanh nghiệp nắm bắt các c ơ hội sẽ cho phép doanh n gh iệp tối thiểu hóa tổng chi phí của n ợ và vốn

cổ phần Thườn g thì có thể tiết kiệm được các khoản tiền đáng kể bằng cách định thời điểm thích hợp cho việc phát hành trái phiếu

Giám đố c tài chính cần phải xem xét việc định thời điểm như t iêu chuẩn quan trọng trong việc chọn lựa nguồn vốn qua các ch u kỳ kinh doanh Trong giai đoạn đầu của kỳ ph ục hồi sau m ột kỳ suy thoái, do anh n ghiệp cần tìm cách chuyển từ nợ n gắn hạn san g n ợ dài hạn

T ại điểm này, lãi suất dài hạn có thể thấp (trừ khi tỷ lệ lạm phát vẫn ở mức cao), và doanh nghiệp sẽ cần các n guồn vốn n ày sau này để tài trợ thêm cho tài sản cố định và lưu độn g thường x uyên Khi nền kinh tế đan g trong giai đoạn tăn g trưởn g, tỷ số giá thu nhập của cổ phần thườn g có thể tăng, v ì thế cuối cùng doanh n ghiệp có thể m uốn phát hành thêm cổ phần thường Việc xác định thời điểm phát hành hợp lý skẽ làm tối thiểu hóa sự pha loãn g c ủa c ác dòng lưu kim tương lai c ủa mỗi cổ ph ần

T uy nhiên, thời điểm khôn g phải là yếu tố duy nh ất cần xem xét Có nh iều lúc doanh nghiệp cần vốn và phải có được vốn, ngay cả khi chi phí tương đố i cao Doanh n ghiệp phải duy trì m ột cân đối đún g giữa n ợ và vốn cổ phần thường và có thể cần phải hy sinh việc tăn g thêm nợ vay có chi phí sử dụn g vốn thấp h ơn trong cẩu tr úc tài chính do doanh nghiệp đã có quá nhiều nợ Các thỏa thuận v ới các trái ch ủ hiện h ữu có thể ngăn cản doanh n ghiệp h uy động thêm vốn bằn g một phát hành có chi t rả lãi thấp hơn

Như v ậy, việc định thời điểm huy độn g vốn bị giới h ạn bởi thời điểm cần vốn, kh ả năng điều động, và các thỏa thuận hiện hữu với các ch ủ nợ và ch ủ sở hữu

4 Những yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

Chi p hí sử d ụng vốn

T rong các nguồn tài trợ của doanh n ghi ệp thì nợ có ch i phí sử dụn g vốn thấp nhất do :

 Nợ có tính đáo hạn, có tình trái quy ền đối với lợi nhuận và tính trái quyền đối với tài sản Do đó ch ủ nợ sẽ ít rủi ro hơn so với cổ đông, tỷ suất sinh lợi của chủ nợ ít hơn, theo nguyên tắc đánh đổ i thì khi r ủi ro thấp thì chủ nợ sẽ nhận được tiễn lãi ít hơn hay là doanh ngh iệp khi sử dụn g n ợ sẽ có chi phí thấp hơn so với chi phí sử dụn g vốn cổ phần

 Sử dụng nợ nhà đầu tư nhận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế do quy định của nhà nước cho phép khấu trừ lãi vay vào lợi tức chịu th uế

Kết luận : Qua bản g t ính ta thấy doanh n gh iệp đán g l ẽ trả lãi vay là 30 triệu đồn g

nhưng do nh ận được khoản sinh lợi từ lá chắn thuế (12) nên lãi vay thực trả của doanh nghiệp chỉ là 18 triệu đồn g tương đương với mức lãi suất r = 6% Do đó Cấu trúc vốn sử dụng nợ dễ tối ưu hơn so với c ấu trúc sử dụn g 100% vốn cổ phần nh ưn g việc sử dụng nợ chỉ nên đến một giới hạn n ào đó mà thôi bởi vì nếu vượt quá giới hạn đó thì việc gia t ăng sử dụng nợ sẽ khôn g còn tốt cho doanh nghi ệp ( điều này xảy ra t rong trường hợp lãi vay ph ải trả lớn hơn tấm chắn thuế m à nợ m ang lại)

- Cấu tr úc vốn có sử dụng nợ và vốn cổ phần xảy ra 2 trườn g hợp

: DN thừa khả năng thanh toán lãi vay

+ r E < r A khi không thỏa 2 điều k iện trên

- Bất lợi: Sử dụn g v à gia tăn g nợ nếu khôn g đảm bảo điều ki ện trên (hoạt động có lãi

và thừa khả năn g thanh toán lãi vay) thì chính sử dụn g nợ sẽ đưa thu nhập của cổ đông x uốn g thấp, nghiêm trọng nhất là khi doanh ngh iệp hoạt độn g lỗ, khi đó ch ính việc sử dụng nợ sẽ khuếch đại th ua lỗ của doanh n ghiệp do đó có thể đưa doanh n ghi ệp đi đến ph á sản

Lợi nhuậ n t rước thuế và lã i

EBIT tạo ra EPS, nhưn g không có n ghĩa là có EBIT là luôn có EPS v ì E BIT đạt được luôn phải thực hiện các ngh ĩa v ụ tài chính theo hợp đồng trước như trả lãi vay, thuế, lợi tức cho cổ đông ưu đãi, phần còn lại (nếu còn) mới tạo ra EP S Với cùn g một giá trị EBIT nhưng

m ỗi cấu trúc vốn khá c nhau thì EP S sẽ kh ác nhau

Đặc điểm của nền kinh tế

- Các ch ính sách về lãi suất, tỷ giá, thị trường tiền tệ, t hị trường vốn, chính sách thuế đặc biệt là th uế thu nhập cá nhân

- Triển vọng của thị trường vốn : Nếu doanh n ghiệp dự báo rằng vốn vay sẽ trở thành quá tốn kém hay hiếm thì khi đó doanh nghi ệp có thể muốn tăng độ nghi ên g đòn bẩy tài chính ngay tức khắc M ột dự kiến lãi suất giảm có t hể khuyến khích ch úng ta tạm hoãn việc vay tiền nhưng vẫn duy trì một vị thế dễ điều độn g nhằm hưởn g lợi của tiền vay rẻ hơn sau này

Đặc đi ểm hoạt động của ngành kinh doa nh

- Mức độ ho ạt độn g kinh doanh : Nếu doanh n ghiệp dự kiến mức độ hoạt độn g kinh doanh gia tăng, điều đó có n ghĩa là nh u cầu tài sản và vốn để tài trợ v iệc mua các tài sản n ày của doanh n ghiệp cũng sẽ gia tăng doanh nghiệp phải thay đổi cấu trúc vốn cho ph ù hợp với m ức độ kinh do anh

- Các biến động theo m ùa v ụ: Các ngành có biến độn g lớn mang tính mùa vụ tron g doanh số thường cần các tỷ lệ tươn g đối lớn nợ vay n gắn hạn linh độn g

- Các biến động theo ch u kỳ: Khả năn g điều động và r ủi ro trở thành các yếu tố chính cần xem xét trong việc hoạch định các loại vốn sẽ sử dụn g nếu doanh thu của một ngành kinh doanh thay đổi lớn qua một chu kỳ kinh doanh Phải có chỗ để m ở rộng hay th u hẹp dễ dàn g

và nhanh chóng các khoản vốn sử dụn g Với biến động lớn trong doanh số, việc tăng thêm đòn bẩy tài chính cao v ào đòn bẩy kinh doanh h iện h ữu sẽ là vi ệc làm không khôn n go an Hơn n ữa, có r ủi ro là không thể đáp ứn g được mức chi t rả đòi hỏ i trong các năm kinh doanh kém

- Tính chất của cạnh tranh: tính chất của cạnh tranh trong ngành c ũn g có tác độn g đến

tỷ trọng gắn cho nhiều yếu tố khác nha u ảnh hưởn g đến nguồn vốn sử dụn g Các n gành m à

có tính cạnh tranh cao thì thườn g đặt nặng vốn cổ phần thườn g hơn nợ do r ủi ro quá cao c ủa việc khôn g thể đáp ứng được các chi phí trả vốn v ay Ngược lại các doanh n ghiệp không ch ịu

sự cạnh tranh hay cạnh tranh thấp, có doanh thu và lợi nhuận ổn định thì t hường thiên về sử dụng nợ h ơn là vốn cổ phần

Ví dụ, trong ngành may m ặc, phần lớn cạnh tranh dựa trên thời trang, các doanh nghiệp trong ngành này thường đặt nặn g vốn cổ phần thườn g hơn nợ do rủi ro quá cao tron g việc khôn g thể đáp ứng ch i trả vốn vay Một doanh ngh iệp cun g c ấp điện cho một khu vực thường có độ c quyền cung cấp dịch vụ này, lợi nh uận thườn g ổn định hơn và dễ dự báo hơn

Sự ổn định lợi nhuận này giúp giải thích việc các doanh nghiệp này ch ú trọng hơn vào việc

sử dụn g đòn bẩy tài chính

- Giai đo ạn trong chu kỳ tuổi thọ: Các ngành kinh doanh được sinh ra, phát triển, trưởng thành và c uối cùn g là suy tàn Nếu n gành kinh doanh đan g ở thời kỳ non trẻ, tỷ lệ thất bại sẽ cao Nguồn vốn chủ yếu trong trườn g hợp này là vốn mạo hiểm thường đạt được qua dịch v ụ của nhữn g doanh n ghiệp chuyên tìm kiếm các nhà đầu tư sẳn lòn g đảm nhiệm m ột thương v ụ m ang tính đầu cơ Chúng ta c ần phải tránh tìm kiếm các n guồn quỹ đòi hỏ i các thanh toán cố định Trong thời kỳ tăng trưởn g nhanh, cần ch ú ý đặc biệt đến khả năn g điều động để đảm bảo khi tăng trưởn g chúng ta có thể tìm được vốn khi cần và với các điều kiện

có t hể chấp nhận được Kh i n gành kinh doanh đã đạt được mức trưởn g thành thì ch úng ta phải chuẩn bị đối phó với các tác độn g tài ch ính của các biến động lớn hơn theo m ùa vụ và theo chu kỳ của doanh số

Đặc t ính của doa nh nghiệp

 Giai đoạn trong ch u kỳ tuổi thọ: Một chu kỳ kinh doanh sẽ trải qua các giai đọ an như m ới hình thành, phát triển, trường thành và cuối cùn g là suy tàn Do đó x ây dựn g m ột cấu trúc tài chính phù hợp cho mỗi giai đo ạn rất quan trọng

Giai đoạn đầu c ủa ch u kỳ k inh doanh chứa đựn g nhiều r ủi ro nhất Bởi v ì hầu hết các sản phẩm khi được đưa ra thị trường ở giai đoạn này đều không thu được như kết quả mong đợi Các dòn g tiền thu được từ doanh thu khôn g chỉ thấp mà còn chậm, không đủ để bù đắp chi phí Do đó ở giai đoạn này tốt hơn hết do anh n ghi ệp n ên chọn cấu trúc tài chính ch ủ y ếu

là vốn ch ủ sở hữu, hoàn toàn không có nợ thì càng tốt

Ở giai đo ạn tăng trưởng sản phẩm mới của doanh nghiệp đã bắt đầu có chỗ đứn g trên thị trường L úc này doanh thu của doanh nghiệp bắt đầu tăn g nhanh chón g đồng n gh ĩa với việc sụt giảm r ủi ro kinh do anh T uy nhiên, doanh n gh iệp v ẫn phải xá c định n guồn tài trợ thích hợp để giữ mức độ rủi ro tài chính thấp, t ức là vẫn tiếp tục giữ vốn cổ phần Hơn nữa ở giai đoạn này do anh ngh iệp sẽ có nhữn g thay đổi lớn Một trong những thay đổi đó là có sự chuy ển hóa giữa các nhà đầu tư vốn m ạo hiểm và các nhà đầu tư vốn cổ phần mới Các nhà đầu tư mới m uốn đầu tư vào nơi có rủi ro thấp hơn so với các nhà đầu tư mạo hiểm t rong giai đoạn khởi sự Ở giai đoạn này, côn g ty đã thực sự hiện hữu cho nên có thể tìm kiếm các nh à đầu tư trên một cơ sở rộng hơn để h uy độn g n guồn vốn cổ phần mới này bằng các phát hành rộng rãi ra công chúng

T iếp theo giai đoạn tăn g trưởn g là giai đo ạn sun g m ã c ủa doanh n ghiệp T rong giai đoạn này, doanh nghiệp sẽ sử dụng tài trợ nợ v ì dòng tiền ròn g lúc này dươn g m ột cách đán g

kể cho phép trả cả lãi lẫn vốn cho nợ vay Tuy nhiên, cơ hội tái đầu tư lại giảm đán g kể cho nên việc v ay nợ thêm là không hiệu quả

Kết thúc một chu kỳ kinh doanh là giai đo ạn suy thái với biểu hiện là các dòn g tiền

m ặt bắt đầu giảm dần do nh u cầu của sản phẩm giảm Cho nên ở giai đoạn này nên duy trì

m ột cấu trúc tài chính cho phép có thể thu hẹp các nguồn vốn sử dụn g

 Quy mô của doanh nghiệp:

Các doanh nghiệp rất nhỏ ph ải t ùy thuộc đán g kể vào vốn của chủ sở h ữu để tài trợ tài sản của m ình Các do anh n ghiệp này thườn g khó tìm kiếm các nguồn vốn để tài trợ cho các quyết định của m ình

Ngược lại các doanh n ghi ệp rất lớn buộc ph ải sử dụng nh iều loại vốn Vì cần quá nhiều tiền các do anh nghiệp này sẽ khó thỏa m ãn tổng nh u cầu c ủa m ình với một chi ph í vừa phải nếu họ giới hạn các nh u cầu của m ình vào chỉ một loại vốn

 Xếp hạn g tín nhiệm: Mức tín nhiệm của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến khả năn g huy động vốn của doanh nghiệp

Mức tín nhiệm của doanh nghiệp càn g cao thì khả năng h uy độn g vốn càn g lớn và thuận lợi

Nếu mức tín nh iệm kém cấu trúc vốn nên nh ắm vào cải thiện m ức tín dụn g v à gia tăn g khả năng huy độn g

Mức tín nhiệm của doanh ngh iệp ph ụ th uộc v ào nhi ều yếu tố như: khả năn g thanh toán,

tỷ suất lợi nh uận, lịch sử trả nợ, mức độ nh ạy bén của ban lãnh đạo…

 Bảo đảm quyền kiểm soát:

Để bảo đảm quyền kiểm soát của m ình các chủ sở hữu thích tài trợ tăng trưởng bằn g

nợ, cổ ph ần ưu đãi, hay lợi nhuận giữ lại h ơn là phát hành thêm cổ phiếu thườn g T uy nhiên, quyền kiểm này có thể được vữn g chắc hay không còn tùy th uộc vào mối quan hệ giữa doanh nghiệp với các cổ đông, chính sách chi trả cổ tức v à phươn g pháp bầu phiếu

Một số yếu tố khác

 Tác độn g tín hiệu của thị trườn g:

Khi doanh n ghiệp phát hành ch ứn g khoán mới, sự kiện này có thể được co i là đan g cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tươn g lai của doanh n ghiệp hay các hoạt độn g tươn g lai do các Giám đốc của do anh nghiệp ho ạch định Nhữn g tín hiệu do các thay đổi cấu trúc vốn cung cấp là đán g tin cậy vì nếu các dòng tiền tương lai khôn g xảy

ra, doanh nghiệp phả i chịu số tiền phạt tức chi phí phá sản có t hể có Nói chun g, các nghi ên cứu về t hay đổi cấu trúc vốn đều cho r ằn g cá c c ung ứn g chứng kho án mới đưa tới các đáp

ứn g giá chứn g khoán giảm Việc m ua lại cổ phần thườn g là sẽ đưa tới các lợi nh uận được công bố dươn g lớn từ cổ phần thường của doanh n ghi ệp Các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính thườn g gắn với thu nh ập cổ phần dươn g và các hành động làm giảm đòn bẩy tài chính gắn với thu nhập cổ phần âm Vì vậy khi m ột doanh n gh iệp thực hiện quyết định thay đổi v ề cấu trúc vốn, doanh n gh iệp phải ch ú ý đến tín hiệu có thể có v ề c ác viễn cảnh thu nhập tươn g lai và hiện tại của do anh nghiệp cũn g như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề x uất

sẽ ch uyển đến thị trườn g

 Lý thuyết trật tự phân hạng:

Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằn g có thể không có một cấu trúc vốn mục tiêu riên g

và hàm ý rằn g các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn Các giám đốc điều chỉnh tỉ lệ chi trả

cổ tức để tránh việc bán cổ phần thườn g ra bên n goài trong khi tránh các thay đổi lớn trong

số lượng cổ phần Nếu cần phải có tài trợ từ bên ngoài, các ch ứng khoán an toàn nhất nên được phát hành trước Cụ thể nợ thường là ch ứn g khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần bán ra bên ngoài là giải pháp cuối c ùng Ưu tiên cho tài trợ nội bộ dựa trên ước muốn tránh các biện ph áp kỷ luật và giám sát sẽ x ảy ra khi bán chứn g khoán m ới ra côn g chúng

 Các hàm ý về quản trị của lý thuyết cấ u tr úc vốn:

Quyết định cấu trúc vốn là một trong những quyết định trọng tâm quan trọng m à các giám đốc tài chính phải quan t âm Trước h ết, hầu như chắc chắn rằn g cá c thay đổi t ron g c ấu trúc vốn sẽ đưa đến các thay đổi trong giá trị thị trường của doanh nghiệp Thứ hai, lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh nghiệp gia tăn g, ít nhất là đến điểm m à chi phí đại lý và chi phí phá sản gia tăng làm bù trừ lợi thế về t huế của nợ Thứ ba, cấu trúc vốn tối

ưu chịu ảnh hưởn g nặng nề bởi r ủi ro kinh doanh của doanh n ghiệp T hứ tư, khi các giám đố c thực hiện các thay đổi thể hiện trong cấu trúc vốn c ủa doanh n ghiệp, các h ành động này sẽ chuy ển cá c thông tin quan trọng đến các nhà đầu tư

 Vấn đề đạo đức:

T ác động của m ua lại bằng vốn vay (L BO) đối với cổ đôn g, m ua lại bằn g vốn vay đặt

ra các vấn đề đạo đức quan trọng Các quyền lợi có tính cạnh tranh c ủa cổ đông sẽ được giải quyết như thế nào trong các m ua lại bằn g vốn vay và trong các giao dịch tài chính quan trọn g khác? Tuy nhiên, các câu hỏ i này ít khi có được câu trả lời đơn giản Một vài v ấn đề cần xem xét khi thảo luận về t ính đạo đức của các m ua lại bằng vốn vay :

Có phải v iệc duy trì số lượn g nhân viên và các c ơ sở ho ạt động không hiệu quả làm giảm khả năn g cạnh tranh của doanh n ghiệp với các doanh n ghiệp khác vì lợi ích lâu dài c ủa nhân viên hay khôn g?

T rong các giao dịch mua lại bằn g vốn vay, các trái ch ủ có thực sự bị thiệt hại khi tính đến các điều kho ản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ m ua trái phiếu với mối liên hệ giữa lợi tức trái ph iếu và thỏa hiệp bảo vệ khôn g

II Đặc điểm ngành Bất động sản (BĐS)

1 Thị trường BĐS có 4 cấp độ p hát triển: hầu hết ở các q uốc gia có nền ki nh tế thị

trường, t hị trường BĐS đều hình thà nh và phát t riển qua 4 cấp độ: sơ khởi, tập trung hoá, tiền tệ hoá và tài chính hoá

 Thứ nhất, cấp độ sơ khởi: Đó là giai đo ạn tất cả m ọi người đều có thể tạo lập được nhà

của m ình Giai đo ạn này chỉ cần có một m ảnh đất là có thể hình thành nên m ột cái nh à

và được coi là BĐS Trong cấp độ này, các ch ính sách về đất đai, các chủ đất và các

cơ quan quản lý đất đai đón g va i trò quyết định

 T hứ hai, cấp độ tập trung hoá: Đó là giai đoạn của các doanh nghiệp xây dựng Trong giai đoạn này, do hạn chế về đất đai, do h ạn chế v ề năng lực xây dựng, không phải ai cũng có thể hình thành và phát triển một toà nhà, một BĐS lớn, một dự án BĐS

T rong cấp độ này, các chính sách về xây dựn g và các doanh nghiệp, cơ quan quản lý xây dựng đón g vai trò quyết định

 T hứ ba, cấp độ tiền tệ hoá: Đó là giai đoạn của các doanh n ghiệp xây dựng Lúc này,

sự bùng nổ của các doanh nghiệp phát triển BĐS, do h ạn chế về các điều k iện bán BĐS, không phải do anh nghiệp nào cũng đủ tiền để phát triển BĐS cho tới khi bán ra được trên thị trường Trong cấp độ này, các n gân hàn g đóng vai trò quyết định trong việc tham gia v ào dự án n ày hoặc dự án khác Các chính sách ngân h àng, các n gân hàng v à các cơ quan quản lý về ngân hàng đón g v ai trò quyết định

 T hứ tư, cấp độ tài chính hoá: Khi quy mô của thị trường BĐS tăng cao và thị trường phát triển mạnh, do những hạn chế về nguồn vốn dài hạn tài trợ cho thị t rường BĐS, các n gân hàn g hoặc không thể tiếp tục cho vay đố i với BĐS hoặ c sẽ đố i m ặt với các rủi ro L úc n ày, các ngân h àng phải tài chính ho á c ác khoản cho vay, các khoản thế chấp cũn g nh ư c ác khoản tài trợ cho thị trườn g nhằm h uy độn g đa dạng hoá các nguồn vốn Trong cấp độ, các thể chế tài chính, các chính sách tài chính, các tổ chức tài chính và c ác c ơ quan quản lý tài chính là nhữn g ch ủ thể có vai trò quyết định

Có thể thấy rằng, không nhất thiết mỗi một nền kinh tế, m ỗi một thị t rường BĐS đề u tuần

tự trải qua từng nấc, từn g cung bậc như trên Cũn g khôn g nhất thiết các cấp độ phát triển thị trường phải có giai đoạn như nhau về thời gian cũng nh ư không cần phải kết thúc giai đo ạn này rồi m ới chuyển san g giai đoạn khác Các nền kinh tế ph át triển đã trải qua cả 4 cấp độ từ rất lâu Chẳn g h ạn như Úc và New Zealan d, cá c tài sản BĐS đã được ch ứn g khoán hoá với tỷ

lệ rất cao Các nước có nền kinh tế ch uyển đổ i đều áp dụn g đồn g lo ạt tất cả các cơ chế, ch ính sách theo ch uẩn của các nền kinh tế thị trường nên hiện nay, t hị trườn g BĐS cũn g đã ở cấp độ tài chính hoá T rung Quốc cũn g đan g chuẩn bị ch uyển qua giai đoạn tài chính hoá thị trường BĐS

2 Trong m ỗi cấp độ p hát triển của t hị trường BĐS, quá trình vận động c ủa thị trường đều có chu kỳ dao độ ng tươ ng tự như c hu kỳ phá t triển kinh tế

Ch u kỳ dao độn g c ủa thị t rườn g BĐS gồm có 4 giai đoạn: phồn vinh ( sôi độn g), suy thoái (có dấu hiệu chữn g lại), tiêu điều ( đón g băng) và phục hồ i (nón g dần lên có thể gây

năm, dài là 9-10 năm, trun g bình là 8-9 năm T hị trườn g BĐS Tr ung Quốc t uy h ình thành chưa lâu nhưng từ năm 1978 đến nay cũn g đã có 4 ch u kỳ dao độn g, t rong đó đán g ch ú ý có chu kỳ cực n gắn (1992-1994), tăng trưởn g “phi m ã” trong 2 năm 1992- 1993 rồi suy sụp rất nhanh trong năm 1994

Nhìn chung từ năm 1993 đến nay, thị trường bất độn g sản Việt Nam phát triển mạnh

và có tính ch u kỳ khoản g 5 - 6 năm lại x uất hiện m ột đợt sốt về giá cả c ũng như về lượn g giao dịch (vào các năm 1993 - 2000 - 2007) những biến động chủ yếu xảy ra tại một số thành phố lớn

3 Thị t rường BĐS mang tính vùng, tí nh khu vực sâ u sắ c và không tập trung, trải rộ ng trên k hắp các vùng miền c ủa đất nước

BĐS là m ột loại hàn g hoá cố định và không thể di dời về m ặt vị trí và nó chịu ảnh hưởn g c ủa các yếu tố tập quán, tâm lý, thị hiếu T rong khi đó, tâm lý, tập quán, thị hiếu của

m ỗi vùng, m ỗi địa phương lại khác nha u Chính vì vậy, hoạt độn g của thị trường BĐS mang tính địa phương sâu sắc

Mặt khác, thị t rường BĐS man g tính không tập trun g v à trải rộng ở m ọi vùn g m iền của đất nước Sản phẩm hàng hoá BĐS có “dư t hừa” ở v ùng này c ũng khôn g thể đem bán ở vùng khác được Bên cạnh đó, mỗi thị t rường man g tính chất địa ph ươn g v ới quy m ô và trình

độ khá c nhau do có sự phát triển không đều giữa các v ùn g, các m iền, do điều kiện tự nh iên và trình độ phát triển kinh tế-văn hoá-x ã hội khác nha u dẫn đến quy mô và trình độ phát triển của thị trường BĐ S khác nh au T hị trường BĐS ở c ác đô thị có quy m ô và trình độ phát triển kinh

tế cao thì hoạt động sôi độn g hơn thị trườn g BĐS ở các đô thị nhỏ, nông thôn, m iền núi

4 Thị trường BĐS của VN có m ối liên hệ mật thiết với thị trường vốn, chịu sự ả nh hưởng nhiều từ nguồn vố n dài hạ n của các tổ chức tín d ụng cả cá c nguồn vố n “ nóng”, chiếm dụng vốn cao

BĐS là m ột lĩnh vực đầu tư đòi hỏi phải có một nguồn vốn ổn định, vữn g m ạnh và

m ột kế hoạch tài chính dài hạn vì h àn g hoá của n gành này đòi hỏi m ột lượn g vốn đầu t ư lớn, thời gian dài và giá cả hàng ho á nguyên vật liệu đầ u vào rất c ao và kỳ th u tiền bình quân của các doanh nghiệp ngành này rất cao

Luật kinh doanh BĐS năm 2006 quy định vốn ph áp định của doanh n ghiệp k inh doanh BĐ S hiện nay chỉ có 6 tỷ đồng Tuy nhiên, khi bắt tay vào thực hiện một dự án BĐS, thường số vốn yêu cầu cao gấp rất nhiều lần số vốn pháp định nêu trên Chính vì thế đương nhiên nhiều doanh n ghiệp sẽ gặp khó khăn về n guồn vốn bởi vốn t ự có thấp

Hiện tại có ba n guồn vốn chính được h uy độn g cho thị trường BĐS gồm : Vốn chủ sở hữu, Vốn vay ngân hàn g và Vốn h uy động từ khách hàng Theo một số thống kê không ch ính thức thì, t rong m ột dự án BĐS, do anh nghiệp thường cơ c ấu nguồn vốn đầu tư theo tỷ lệ như sau: Vốn ch ủ sở hữu 15-20% ( quy định của nhà n ước, số vốn tự có tối thiểu khi chủ đầu tư tham gia dự án BĐS là 15% tổng m ức đầu tư), Vốn vay n gân hàn g 30-35% và Vốn huy động

từ khách hàn g 50% Về bản chất , ở Việt Nam, nguồn vốn có tính quyết định và giữ vai trò lớn

nhất cun g cấp cho thị trườn g BĐS v ẫn là Vốn ngân h àng nhưn g do n guồn vốn quan trọng n ày lại chưa đáp ứn g được tốc độ phát triển nhanh của thị trườn g BĐS hiện nay nên ta thấy tỷ trọng Vốn h uy độn g từ khá ch hàn g vẫn chiếm vị trí số một trong cơ cấu vốn đầu tư dự án BĐS

T hống kê cho thấy, trong năm 2009, tổng dư nợ cho vay BĐS của các ngân hàng chỉ chiếm 11,76% tổng dư nợ cho vay nền kinh tế tương đương 219.000 t ỷ đồng, tăng 36,1% so với năm 2008 Phần lớn tiền cho BĐS tập trun g ở hai thành phố có hạ tầng phát triển nhất là

Hà Nội v à T p.HCM với 14,5% v à 51% Điều đó cũng gây sức ép tới việc thiếu h ụt nguồn vốn cho các dự án BĐS ở kh u vực địa lý khác Điều này càn g cho thấy đặc điểm m ang tính vùng

và tính khu vực sâu sắc c ủa ngành BĐS

Sang năm 2010, ngân hàng vẫn thắt chặt tín dụng đối với BĐS Ngân hàng Nhà nước Việt Nam yêu c ầu các tổ chức tín dụn g tăng cườn g đầ u tư cho vay vào các lĩnh vực sản x uất kinh doanh để tạo ra sản phẩm hàn g hóa dịch vụ đảm bảo kinh tế ph át triển bền vững, không khuyến khích cho v ay vào các lĩnh vực chứng kho án và BĐS T ại phiên họp thườn g kỳ tháng

5 mới đây, m ột nội dun g được chú ý là Ch ính phủ đưa ra y êu cầu Ngân h àng Nhà nư ớc và các ban n gành liên quan đánh giá lại nhữn g biến độn g bất thườn g trên thị trường BĐS, trong đó đặc biệt chú ý ở tình trạng tín dụn g T heo ông Nguy ễn Ngọc Bảo, Vụ trưởn g Vụ Chính sách tiền tệ (Ngân hàng Nhà nước Việt Nam) thì tăng trưởng tín dụn g BĐS đầu năm 2010 chỉ ở

m ức thấp “T ính đến cuố i thán g 5, tăn g trưởng dư nợ toàn hệ thống đạt trên 8% Trong đó, dư

nợ BĐS đạt 192.000 t ỷ đồng, tăng 4,54%, chỉ bằn g hơn một nửa so với mức tăng trưởng tín dụng chun g Tỷ trọng tín dụng cho vay BĐS chỉ chiếm 10% trong tổng dư nợ tín dụn g”

Bên cạnh nguồn vốn đầ u tư trung và dài hạn từ n gân hàng, các doanh nghiệp ngành BĐS cũn g tìm cách huy động vốn từ trái phiếu doanh n ghiệp nh ư Vincom, Sông Đà……nhưn g do Việt Nam còn thiếu các quy định pháp lý cần thiết, bên cạnh đó, hành lang pháp lý cho vi ệc huy độn g các n guồn vốn tr un g và dài hạn từ dân cư cho thị trường BĐS c ũng chưa đầy đủ và rõ ràng Trong khi đó, việc đa dạn g hóa các nguồn vốn trung dài hạn cho thị trường BĐS nh ư hình thành các dạng quỹ đầu tư BĐS, chứng khoán hóa BĐS… vẫn chưa được triển khai Để bù đắp sự thiếu hụt nguồn lực tài chính này, t hị trường BĐS đã trôn g c ậy vào nguồn vốn “nóng” (có thời hạn dưới 1 năm), cả chính thức lẫn phi chính thức Thậm chí

có những giai đoạn, nguồn vốn này còn lấn át nguồn vốn trung và dài hạn trong việc chi phối

sự vận động của thị trường BĐS, gây ra những cơn sốt nóng trên thị trường này Chuyện

“lách luật” của các chủ đầu tư để h uy độn g vốn hay “bán nhà trên giấy” l à không tránh khỏi

và đã gây són g gió cho thị trườn g nhạy cảm này

Như vậy, khi BĐS tham gia lưu thông trên t hị trường, các giá t rị cũn g như các quy ền

về BĐS được đem ra t rao đổi, mua bán, kinh doanh v.v giải quyết vấn đề lưu thông tiền tệ, thu hồi vốn đầu tư v à m ang lại lợi nhuận cho các bên giao dịch Điều này ch ứn g tỏ thị trường BĐS là đầu ra quan trọng của thị trường vốn Ngược lại, thị trường BĐS ho ạt độn g tốt là cơ

sở để huy động được n guồn tài chính lớn cho phát triển kinh tế thông qua thế chấp và giải ngân (T heo thống kê, ở các nước phát triển lượn g tiền n gân hàn g cho v ay qua thế chấp bằng

BĐS chiếm 80% trong tổng lượng vốn cho vay) Chúng ta có t hể thấy điều đặc điểm này thể hiện rất rõ trong giai đo ạn 2008-2009 vừa qua, khi lãi suất cơ bản được quy định ở mức cao, theo đó lãi suất h uy độn g và cho v ay c ũng tăn g lên Nhiều dự án đan g xây dựn g dở dan g c ủa các doanh n ghiệp BĐS ph ải tạm ngưn g vì thiếu vốn ( do lãi suất cho vay quá cao tron g giai đoạn này nên doanh nghiệp BĐS khôn g thể đảm đương nổi), trong khi đó, các ngân hàng, tổ chức tín dụn g thì bị ứ đọn g nguồn đầu ra mà vẫn ph ải h uy độn g với m ức lãi suất cao Điều này gây thiệt hại cho cả hai bên

Sự tác động của chính sách tiền tệ lên thị trườn g là rất lớn và bất cứ m ột độn g thái n ào

về chính sách tiền tệ đều để lại dấu ấn rõ rệt trên thị trườn g BĐS Bài toán về vốn tiếp tục trở thành vấn đề thường trực của thị trườn g BĐS

Ngoài ra, thị trường BĐS còn có quan hệ trực tiếp với thị trường xây dựng và qua đó

m à bắc cầu tới các thị trườn g vật liệu xây dựn g và đồ nội thất, thị trường lao độn g v.v dao động của thị trường này có ảnh hưởng lan toả tới sự phát triển ổn định của nền kinh tế quốc dân

5 Tính thanh khoản của ngành BĐS thấp hơn những ngành khác tro ng khi chi phí xây dựng cơ bả n dở da ng lại rất lớ n

Sản phẩm của n gành BĐS có giá trị rất lớn so với mức thu nh ập trun g bình của người dân Việt Nam , với kỳ thu tiền bình quân c ủa cá c doanh n ghiệp t rong ngành hiện nay là từ 1,5 năm cho đến 3 n ăm Do đó tính thanh khoản nói ch ung của thị trường thấp h ơn các ngành khác Ngo ài ra 90% các giao dịch BĐS hiện nay là giao dịch trên thị trường phi chính thức, và

đa số là đầu cơ Vì vậy khi thị trườn g gặp khó khăn về vốn thì tính thanh khoản của thị trường

ở mức thấp thậm chí là rất thấp

Ngoài ra do chi phí đầu tư vào n gành này r ất lớn cộn g với thời gian đầu tư dài n ên chi phí xây dựn g cơ bản dở dan g trong các doanh n gh iệp BĐS thườn g lớn h ơn nhữn g n gành khác rất nhiều

6 Thị trường bất động sả n có tính cạnh tra nh rất cao

Hiện nay số lượn g doanh n ghiệp tham gia vào t hị trườn g BĐS ở VN rất lớn, nế u chỉ tính riêng các do anh nghiệp niêm yết trên các sàn giao dịch chứn g khoán thì con số n ày là h ơn

40 doanh nghiệp, giao dịch trên sàn OTC hơn 20 doanh nghiệp, hơn 10 do anh n ghiệp niêm yết trên sàn Upcom Những công ty BĐS được phép niêm yết là những côn g ty hàng đầu trong lĩnh vự c này, ví dụ như Ho àn g Anh Gia Lai (H AG), Vincom ( VI C), Nh à Từ Liêm (NTL), Bình Chánh (BCI), Sông Đà (SJS), T hủ Đức Ho use (T DH), Kinh Bắc (K BC)… Nh ữn g công ty này hàn g năm cung ứn g m ột lượng h àng hoá rất lớn ra thị trường với đủ các dòng sản phẩm khác nhau Mặc dù nhu cầu thực sự hiện nay của thị trườn g n ày rất lớn nhưn g v ì giá cả loại hàn g ho á BĐS còn ở m ức quá cao so với năn g lực tài ch ính của người tiêu dùn g và nhà đầu tư nên số lượng giao dịch hàng hóa này còn ở mức thấp Trong khi đó, doanh nghiệp nào cũng muốn xoay vòng vốn nhanh để tiếp tục thực hiện các dự án khác, do

đó nhiều doanh n gh iệp đưa ra hàn g loạt các biện pháp chiêu thị nhằm mở rộng thị phần làm cho mức độ cạnh tranh n gày càn g gay gắt

T rong năm 2009, Hoàng Anh Gia Lai là doanh n ghiệp đầu tiên làm ch uyện được cho

là “xưa nay h iếm ” khi giảm giá bán một số căn hộ mới đến 40% so với trước Sau khi Ho àng Anh Gia Lai đột ngột giảm giá, các dự án hạn g trung c ủa T hái Sơn, Sadeco chỉ còn khoảng 10 triệu đồn g/m 2 so với giá trên 24 triệu đồn g/m 2 trước đây Dự án làn g đại học từ 30 triệ u thời đỉnh điểm n ay ch ỉ còn từ 12 đến 16 triệu đồn g/m2 Giá đất dự án tại Nhà Bè có hạ tần g ho àn chỉnh cũn g chỉ dao độn g trên dưới 7 triệu đồn g/m 2 so với trên 17 triệu đồn g như trước đây Giá bất động sản tại Q9, Q Th ủ Đức cũng đã x uốn g dưới 10 triệu đồn g/m 2…

Nếu như trước đây, người dân và nhà đầu tư phải xếp hàng (có khi cả ban đêm ) hoặc đăng ký trước cả tháng mới mua được căn hộ thì nay tình hình đã khác Ngoài việc giảm giá bán nhà, nhiều doanh n ghiệp còn tăng cường khuyến mãi, tích cực tìm các kênh vay vốn cho khách hàn g, tăng thời gian trả góp như DaiA Bank cũng ký hợp đồn g với 3 công ty bất động sản gồm: ThuDuc House v ới sản phẩm là cho vay m ua căn hộ T DH - T rường Thọ tại Quận

T hủ Đức; Công ty T NHH Xây dựn g T hành Trườn g Lộc v ới sản phẩm cho khách vay m ua nhà

dự án Ch un g cư 4S2 Riverside Linh Đôn g tại Kha Vạn Cân, Linh Đông, Thủ Đức; CT CP Phát triển BĐS Phát Đạt với sản phẩm căn hộ cao cấp EverRich II tại đườn g Đào T rí, quận 7,

T P HCM

VI B đã liên kết với một số ch ủ đầ u tư dự án nh ư: T huT hiem Star Quận 2 ; Công ty

T NHH CapitaLand Hoàng T hành với dự án Khu chung cư cao cấp Mul berry Lan e, quận Hà Đông

T rong nhữn g năm tiếp thep, lượn g cun g căn hộ r a thị trườn g của các doanh n ghi ệp BĐS sẽ còn nhiều hơn tại HCM và HN, do đó mức độ cạnh tranh cũng sẽ n gày càn g gay gắt hơn

7 Tỷ suất lợi nhuậ n đầ u tư vào nhóm ngành BĐ S cao hơn các ngành khác;

Mức sinh lợi trung bình c ủa các nhà đầu tư khi tham gia v ào thị trườn g BĐS được đánh giá ở m ức từ 20%-35% T rong giai đoạn cuối năm 2005 đến đầu năm 2009 giá BĐS chỉ

có t ăng giá hoặc đứn g giá trong một thời gian ngắn và liên tục bị giới đầu cơ đẩy giá lên cao

để trục lợi Các chung cư lo ại trun g bình ở nhiều kh u vự c như Hà Đôn g, Tr un g Văn - Cầu Giấy …( Hà Nội) đã được rao bán trên thị trường với mức giá chênh với giá gốc t ừ 40 - 60% (so với giá gốc khoảng 12 - 13 triệu đồn g/m 2) Với loạ i căn hộ chung cư có m ức giá từ khoảng trên 1.000 USD/m2 (gần đây nhiề u ch ung cư cao cấp đều được yết giá bằn g USD), tỷ

lệ chênh ở m ức thấp hơn

Dự án ch ung cư cao cấp Đông Nam Trần Duy Hưn g do Vinaconex làm chủ đầu có giá gốc là 24 triệu đồn g/m 2 T uy nhi ên, đến đầ u năm 2009 bị đẩy lên v ới giá 32 - 38 triệu đồng/m2 (tùy theo vị trí), nh ưn g cũng khôn g phải ai cũn g mua được Hoặc n gay như m ức giá được giới đầu tư rao bán cho cá c c ăn hộ tại tòa nhà 34 T (Tr ung Hòa - Nhân Ch ính) hồi c uối tháng 10/2009 là 30-32 triệu đồn g/m 2, nhưng nay cũn g đều có giá trên 35 triệu đồn g/m2

Khôn g ch ỉ giá nhà chung cư v à đất nền dự án tại cá c khu v ực nh ư An Khánh, Văn Khê, Mỗ Lao, Hà Đông… đều được ch ủ đầu tư hoặc các tr ung tâm môi giới đẩy lên từ 10 -20% so với giá bán c ủa chủ đầu tư Sự hấp dẫn của thị trườn g lại nằm t rong vòn g 10 năm t ới với m ức tăng trưởn g dự báo khoản g 50 - 100% Hầu hết cá c nhà đầu tư cả trong và ngoài nước đều có nhận định: t hị trường bất độn g sản đang là lĩnh v ực kinh doanh "hốt bạc" Ch ính

vì thế, không ít doanh n gh iệp "ngoại đạo" thi nhau nh ảy vào kinh doanh bất động sản Điều này càng mang lại nhiều bất cập cho thị trường bất độn g sản Việt Nam Như đã nêu ở trên hiện nay tại Tp.HCM, có hơn 6.000 doanh nghiệp hoạt độn g bất động sản nhưng chỉ có gần 4.200 do anh nghiệp đăn g ký kinh doanh, t rong đó chỉ có gần 50 doanh n gh iệp có số vốn trên

100 tỷ Lợi nhuận cao trước mắt là n guyên nhân khiến các doanh ngh iệp thi nhau nhảy vào thị trường địa ốc

Mức tăng trưởn g thị trường năm 2008 lớn hơn từ 45%- 50% so với năm 2007 Cũng trong năm 2007 n ày có khá nhiều doanh n ghiệp t ừ ngành khá c đầu tư sang BĐS như Lilam a,

T rường Hải, TCT Viglacera, Viettronic Tân Bình, Cơ Điện Lạnh REE, Cáp và VL VT SAM, Savim ex, Chươn g Dươn g, Nhiệt điện Phả Lại, Kinh Đô, Giấy Viễn Đông, Sơn Đồng Nai… Khôn g ít do anh n ghi ệp này nhờ các dự án địa ốc mà giá cổ phiếu tăng rất m ạnh Các côn g ty như Vincom, Hòa Bình, Cot eccons, Cot ec Gro up, Descon, Toàn T hịnh Phát, Cofico

Ngoài ra, mức độ sinh lợi cao của n gành BĐS còn thu hút một lượng FDI rất lớn trong năm qua

T ổng quan số liệu FDI năm 2009

Phân bổ theo ngành của FDI

Mặc dù hiện nay giá BĐS đan g có dấu hiệu chững lại vì đã bị thổi phồn g quá mức trong thời gian vừa qua nhưng mức sinh lợi h ấp dẫn của n gành này v ẫn làm cho số lượn g nhà đầu tư tham gia vào n gày càn g nh iều Việc kiếm được lợi nh uận cao không còn dễ dàng nhưn g BĐS vẫn là kênh đầu tư được quan tâm nhiều nhất cùn g v ới thị trườn g ch ứn g khoán

Cổ ph iếu ngành bất độn g sản cũn g rất được các nhà đầu tư quan tâm, do mức nh ạy cảm và có sức bật m ạnh khi thị trường chứn g khoán có dấu hiệu phục hồi và tăn g trưởn g Sức hấp dẫn của cổ phiếu bất động sản trên thị trường ch ứn g khoán xuất phát từ chính khả năng tăng trưởng và ph át triển của các do anh nghiệp ngành bất độn g sản Khi dòn g tiền có dấu hiệu quay trở lại v ới thị trườn g chứn g khoán, t hì nhóm cổ phiếu bất động sản luôn là điểm đến ưa thích và hấp dẫn với nhà đầu tư trong n ước cũn g như n ước ngoài

Nhóm cổ phiếu bất độn g sản hấp dẫn không chỉ bởi thanh khoản cao, sinh lời tốt mà còn nhờ sức bật mạnh m ẽ và khả năng tăn g trưởng bền vững Quan sát diễn biến giao dịch c ủa

cổ phiếu bất độn g sản trong giai đoạn 2009 - 2010 có thể khẳng định, cổ phi ếu ngành bất động sản với ưu thế c ả về số lượng và chất lượn g có sức ảnh h ưởn g lớn đến thị trườn g Không chỉ vậy, cổ phiếu bất độn g sản còn rất nhạy cảm với biến động của thị trường, nhóm cổ phiếuu bất động sản nhanh chóng bật dậy, ngay khi dòn g tiền đổ vào thị trườn g có dấu hiệu phục hồi và tăn g trưởng, sức bật của nhóm cổ phiếu này cũn g nhanh hơn và mạnh h ơn so với thị trường hay các n gành khác Thống kê năm 2009 cho thấy, tỷ suất lợi nh uận của nhóm cổ phiếu ngành bất độn g sản là 41%, nhóm 20 cổ ph iếu tăng trưởng nhiều nhất từ đáy (2009) thì

có hơn 50% là các công ty BĐS hay có liên quan đến các dự án BĐS

8 Thị trường BĐS bị chi phố i bởi yếu tố pháp l uật

BĐS là tài sản lớn của mỗi quốc gia, là hàng hoá đặc biệt, các giao dịch v ề BĐS tác động mạnh m ẽ đến hầu hết các hoạt động kinh tế-xã hội Do đó, cá c vấn đề về BĐS đều sự chi phối và điều chỉnh chặt chẽ của hệ thống các văn bản quy phạm pháp luật riên g về BĐS, đặc biệt là h ệ thống c ác văn bản quy phạm pháp luật về đất đai v à nhà ở

Đặc điểm này đặc biệt đún g ở nước ta do thị trường đất đai cấp I (t hị trường sơ c ấp- giao đất và cho thuê đất) là chịu tác động nh ất bởi c ác ch ính sách của Nhà nước Chính phủ các n ước trên t hế giới nói chung v à nư ớc ta nói ri ên g đều quan tâm đến BĐS và thị trường BĐS, luôn điều chỉnh chính sách v ề BĐS v à thị trườn g BĐS nhằm h uy động các nguồn lực về BĐS phục v ụ các m ục tiêu phát triển kinh tế-xã hội Ngoài ra, hiện nay quy định về các điều kiện đối với các doanh n ghi ệp m ới tham gia v ào n gành cũng gắt gao h ơn

T hị trường bất độn g sản luôn đặc biệt nhạy cảm với những cơ chế, ch ính sách ph áp luật của Nh à nước Theo giới kinh do anh bất động sản, phần lớn nhữn g “trồi, sụt” của thị trường bất động sản trong nhữn g năm qua đều bắt nguồn từ quá trình xây dựn g, điều ch ỉnh chính sách của cá c cơ quan Nh à nước như:

- Nghị định 71/2010/ NĐ- CP thay thế Nghị định 90/2006/NĐ-CP hướn g dẫn thi hành Luật Nhà ở m à Chính ph ủ vừa ban hành cho phép ch ủ đầu tư dự án nhà ở được h uy động vốn từ tiền m ua nh à ứn g trước của khách hàn g Nghị định quy định rõ các hình thức chủ đầu tư được phép huy động vốn để đầu tư xây dựn g nh à ở ( Điều 9, Chươn g II) T heo quy định của Nghị định 71/2010 /NĐ- CP, chủ đầu tư dự án phát triển khu nhà ở, dự án khu đô thị m ới (chủ đầu tư cấp I) có thể h uy độn g vốn đầu tư bằng 5 hình thức Đó là, ch ủ đầu tư ký h ợp đồng vay vốn của các tổ ch ức tín dụn g, các quỹ đầu tư ho ặc phát hành trái phiếu theo quy định của pháp luật để h uy động số vốn còn thiếu cho đầu tư x ây dựn g nhà ở; bên cho vay vốn hoặc bên mua trái phiếu không được quyền ưu tiên m ua hoặc ưu tiên đăn g ký m ua nhà ở

- Luật Kinh doanh bất độn g sản, có hi ệu lực từ 1 /1/2007 đã quy định rõ “tổ chức, cá nhân kinh doanh bất độn g sản khi bán, ch uyển nhượn g, cho thuê, cho thuê mua bất độn g sản phải thông qua sàn giao dịch theo quy định của luật này”

- Luật Thuế thu nhập cá nhân (có hiệu lực từ 1/1/2009) đã quy định thuế đối v ới thu nhập từ chuyển như ợn g bất động sản, nhưng cơ quan chức năn g chưa triển khai thu thuế

T heo hướng dẫn ban đầu của Bộ T ài chính, có hai m ức thuế ch uy ển nhượng bất độn g sản: hoặc 25% t rên tiền lãi nếu xác định được giá vốn và các ch i phí liên quan; hoặc 2% trên giá chuy ển nhượng nếu không xác định được giá vốn và c ác chi ph í liên quan đã làm cho thị trường đóng băn g trong thời gian này

Ngoài ra, đối với các doanh ngh iệp BĐS, tình trạng thiếu hụt vốn là vấn đề đa u đầu nhất Sự thay đổi các ch ính sách của Nhà nước về điều tiết nguồn vốn cho các kênh đầu tư, đặc biệt là n guồn vốn từ hệ thống n gân hàn g sẽ trực tiếp ảnh h ưởn g đến t hị trườn g BĐS Hiện nay, đa phần các dự án BĐS được triển khai nhi ều tại T p.HCM T uy nhiên, chính sách về khun g giá đất của T p.HCM liên tục tăng đã tạo áp lực lớn trong quá trình thực hiện đền bù Do vậy, các doanh n ghiệp kinh doanh BĐS sẽ chịu rủi ro khi chi phí đền bù gia tăng

và các dự án có thể sẽ không hoàn thành đúng như kế hoạch

9 Thị trường BĐS là một dạn g thị trường k hôn g hoàn hảo (t hôn g tin khôn g đầy đ ủ, thiếu một số tổ chứ c của thị trư ờng)

Đặc điểm này xuất phát từ những đặc trưn g riêng của mỗi vùng, chịu sự chi phối của điều kiện tự nhiên cũng nh ư truyền thống và tập quán, thị hiếu, tâm lý xã hội trong quá trình

sử dụng BĐS T hậm chí, ngay trong bản thân các thị trường địa phươn g, sự hiể u biết về các giao dịch cũn g không hoàn hảo, người m ua và người bán thường thiếu thông tin liên quan đến nhữn g giao dịch trước Sự tác độn g của Nh à n ước là một trong cá c yếu t ố tạo nên tính không hoàn hảo của thị trường BĐS Bất kỳ Nhà nước nào cũn g đều có s ự can t hiệp vào thị trường BĐS ở các m ức độ khác nha u, trong đó ch ủ yếu là đất đai để thực hiện c ác m ục tiêu phát triển chun g BĐS có tính dị biệt, t in tức thị trườn g hạn chế, đất đai trên thị trường sơ c ấp phụ thuộ c vào quyết định của Nhà nước nên thị trườn g BĐS là thị trườn g cạnh tranh không hoàn hảo

Mặt khác, thị t rườn g BĐS không hoàn h ảo còn do tính chất không tái tạo được của đất, nên thị trườn g BĐS man g tính độc quyền, đầu cơ nhiều hơn c ác thị trườn g hàng ho á khác

CHƯƠNG 2: TÁC ĐỘNG CỦA ĐẶC ĐIỂM NGÀNH TỚI CHIẾN LƯỢC TÀI TRỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG

KHOÁN TP.HCM (HOSE)

Nhìn chung từ năm 1993 đến nay, thị trường bất độn g sản Việt Nam phát triển mạnh

và có tính ch u kỳ khoản g 5 - 6 năm lại x uất hiện m ột đợt sốt về giá cả c ũng như về lượn g giao dịch (vào các năm 1993 - 2000 - 2007) những biến động chủ yếu xảy ra tại một số thành phố lớn Bên cạnh nhữn g yếu tố tích cực trong quá trình phát triển, thị trường BĐS ở nước ta cũng tiềm ẩn nhiều r ủi ro đán g n gại kh i mà "khả n ăn g trả nợ" của các nhà đầu tư và đầu cơ bất động sản đã lên đến một giới hạn cực kỳ n guy hiểm T ại Việt Nam, m ức tiết kiệm để m ua nhà hiện đan g trên 80% thu nhập của m ột hộ trung lưu là m ột mức dễ gây ra khủn g hoản g nợ

Chính đặc điểm ngành mà doanh n gh iệp hoạt độn g sẽ góp phần quyết định c ấu trúc vốn cho doanh n ghi ệp Do đó chiến lược tài trợ cho mỗi ngành khác nhau cũn g sẽ rất khác nhau Ch úng ta sẽ xem xét mỗi đặc điểm của n gành BĐS sẽ ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn cũn g như quyết định tài trợ của các doanh nghiệp hoạt động tron g n gành

III Tổng quan tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành BĐS đang niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Tp.H CM (HOSE)

Tổng tài sản

0 2000000000 4000000000 6000000000 8000000000 10000000000 12000000000 14000000000 16000000000

Q2 2 0 09 Q3 2 0 09 Q4 2 00 9 Q1 2 01 0

0.0 0%

10.00 % 20.00 % 30.00 % 40.00 % 50.00 % 60.00 %

T ổng tà i s ả n T ăng tr ư ởng tổng t à i s ản

1,582,4 71,5 05

1,90 1,5 35,3 01

247,551,019

1,052,086,125

263,07 1,0 51

18,2 17, 280

4,768,400,429

1,586,452,880

763,19 3,5 75

1,12 3,0 04,4 29 Các k hoản phải t hu

861,913,074

270,515,255

384,50 3,8 80

575,20 9,2 17

6,237,383

14,319,779

5,186,8 59

2,44 9,8 65 Tài s ản l ưu động k hác

200,435,857

179,461,389

166,51 6,1 41

182,65 4,5 10

2 TS dài hạn

8,451,225,360

6,534,725,644

5,109,2 07,1 07

4,43 1,5 79,6 46 Các k hoản phải t hu d ài hạn

2,542,7 67,9 55

2,80 9,9 88,9 42

36,432,29 7

26,842,978

25,922, 735

24,8 90, 281 TSCĐ thuê m ua T C

93,451, 762

98,9 24, 003

Xây dựng CB DD

5,269,355,514

2,847,949,174

2,423,3 93,4 59

2,68 6,1 74,6 58

Bất động s ản đầu t ư

525,435,734

231,630,942

235,03 8,9 51

238,44 6,9 61

1,730,448,044

3,191,395,285

2,290,4 46,4 36

1,18 2,9 49,4 89 Tài s ản d ài hạn khác

415,932,511

143,548,594

40,953, 764

200,19 4,2 54

Nguồn v ốn

14,535, 763,121

9,637,561,071

6,691,6 78,6 13

6,33 3,1 14,9 47

1 Nợ ph ải t rả

10,616, 306,005

7,240,499,657

4,325,8 74,7 06

4,63 3,1 38,1 69

1,008,992,301 500,836,176 525,47 6,8 72 406,36 1,3 70

9,607,313,704

6,739,663,481

3,800,3 97,8 33

4,22 6,7 76,7 98

Nợ khác - - - -

2 Nguồn vốn chủ sở hữu

2,112,497,593

2,397,061,414

2,365,8 03,9 07

1,55 3,7 18,9 57

Vốn chủ s ở hữu

2,112,497,593

2,397,061,414

2,365,8 03,9 07

1,55 3,7 18,9 57

1,996,272,380

1,996,272,380

199,62 7,2 38

1,19 9,8 31,5 60

Lợi n huận chưa p hân phối

1,237,509,681

507,456,948

476,19 9,4 41

460,55 5,3 11

Lợi ích củ a cổ đông thi ểu số 1,806,959,523 - - 146,25 7,8 21

62,384, 944

62,5 69, 870

Giá v ốn hàn g bán

26,895,19 5

16,194,977

16,065, 789

15,4 96, 863

Lợi nhuận g ộp

77,464,03 4

52,079,267

46,319, 155

47,0 73, 007

Doanh thu t ừ HĐTC 177,985,106 59,101,137 121,87 6,7 32 108,22 6,9 69

Chi phí HĐT C

151,345,837

51,435,280

37,351, 906

54,4 14, 651

Chi phí lãi vay

18,188, 850

24,8 38, 014

Lợi nhuận từ HĐSXKD

58,635,72 4

36,565,233

111,37 6,8 76

74,1 30, 295

Thu nhập kh ác

64,337,85 5

898,047

298,89 0

7,09 2,8 03

Chi phí khá c 66665142.5 7

335,846

683,19 4

2,30 1,7 07

Lợi nhuận kh ác

(2,327, 287)

562,201

(384,304)

4,79 1,0 97

Lợi nhuận trướ c thu ế

56,308,43 7

37,127,434

110,99 2,5 73

78,9 21, 392

Thuế TNDN

18,094,48 3

5,869,926

26,005, 421

14,8 29, 024

Lợi nhuận s au th uế

38,213,95 4

31,257,507

84,987, 152

64,0 92, 368

Lợi ích củ a cổ đông thi ểu số

LNS T công ty mẹ

33,326,63 6

31,257,507

84,987, 152

55,0 34, 439