TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN VĂN
Lý do chọn đề tài
Quyết định phát hành ra công chúng là một trong những lựa chọn quan trọng nhất của công ty, đánh dấu sự thay đổi lớn và mở ra cơ hội phát triển cho doanh nghiệp cũng như cho các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Mặc dù có tồn tại lợi tức bất thường sau IPO, việc lựa chọn đầu tư vào các công ty IPO để đạt được lợi nhuận tối ưu vẫn đang gây tranh cãi, với nhiều nghiên cứu quốc tế như của Fernando Belden Saro, Mohammad Tayseer Chenine, Paul A Gompers, Josh Lerner, Eugene F Fama, và nhiều tác giả khác Tuy nhiên, tại Việt Nam, vấn đề này vẫn chưa được nghiên cứu sâu rộng.
Nhận thức rõ tầm quan trọng của việc nghiên cứu vấn đề này, tôi tiến hành thực hiện bài nghiên cứu mang tên “Nghiên cứu lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của các công ty niêm yết Việt Nam”, dựa trên công trình nghiên cứu của Gholamreza Zamanian.
Saber Khodaparati và Mohammad Mirbagherijam (2013) đã thực hiện nghiên cứu nhằm phân tích hành vi lợi nhuận liên quan đến việc phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPO) và sự hiện diện của lợi nhuận bất thường trong quá trình này Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách thức IPO ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty.
Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
Luận văn tập trung nghiên cứu và phân tích những vấn đề sau đây:
- Nghiên cứu lợi tức bất thường của hoạt động IPO trong ngắn hạn và dài hạn của các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX
- Kiểm định mối quan hệ giữa các nhân tố đặc điểm công ty và lợi tức bất thường IPO
Từ mục tiêu nghiên cứu ở trên cho thấy những câu hỏi nghiên cứu của luận văn:
- Có tồn tại lợi tức bất thường từ hoạt động IPO trong ngắn hạn và dài hạn của các công ty niêm yết trên HOSE và HNX hay không?
Mối quan hệ giữa đặc điểm công ty và các yếu tố tài chính như quy mô, thời gian từ khi thành lập đến IPO, khối lượng cổ phiếu niêm yết trong ngày giao dịch đầu tiên, khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên so với khối lượng chào bán, chỉ số P/E và lợi tức bất thưởng là rất quan trọng Các yếu tố này ảnh hưởng đến sự thành công của công ty trên thị trường chứng khoán và có thể cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu suất đầu tư.
- Mức độ tác động của những đặc điểm này và lợi tức bất thường trong ngắn hạn và dài hạn như thế nào?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.3.1 Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu của bài là lợi tức bất thường từ hoạt động IPO của cổ phiếu các công ty niêm yết trên HOSE và HNX và các nhân tố ảnh hưởng đến lợi tức bất thường như qui mô, thời gian từ khi công ty thành lập đến khi IPO, khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch, khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán, chỉ số P/E
Biến lợi tức bất thường là một biến phụ thuộc, trong khi năm nhân tố ảnh hưởng đến lợi tức bất thường là các biến độc lập cần được xem xét kỹ lưỡng.
Đề tài nghiên cứu tập trung vào 200 doanh nghiệp IPO và niêm yết trên HOSE và HNX, với lợi tức bất thường từ IPO được sử dụng làm biến đại diện Nghiên cứu cũng xem xét 5 biến nhân tố đặc điểm công ty, bao gồm qui mô, thời gian từ khi thành lập đến khi IPO, khối lượng cổ phiếu niêm yết vào ngày đầu tiên giao dịch, và khối lượng cổ phiếu giao dịch.
3 ngày đầu tiên/ khối lượng cổ phiếu chào bán, chỉ số P/E trong giai đoạn từ năm
Phương pháp nghiên cứu
Để đạt được kết quả nghiên cứu, tác giả áp dụng phương pháp phân tích kiểm định định lượng, bao gồm thống kê mô tả, phân tích đa cộng tuyến, và sử dụng mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) Cuối cùng, tác giả áp dụng phương pháp Hausman để xác định mô hình phù hợp nhất giữa FEM và REM cho nghiên cứu này.
Tất cả các mô hình và kỹ thuật kiểm định ở trên đều được thực hiện dựa trên phần mềm Eview 6
Bố cục bài nghiên cứu
Bố cục luận văn bao gồm 5 chương như sau:
TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Khung lý thuyết về IPO
2.1.1 Lý thuyết bất cân xứng thông tin (Asymmetric Informartion):
Thông tin bất cân xứng xảy ra trong giao dịch khi một bên sở hữu nhiều thông tin hơn bên kia, thường là bên bán biết nhiều hơn bên mua Tình huống này có thể dẫn đến những bất lợi cho bên thiếu thông tin, đặc biệt khi có sự cố không mong muốn Hệ quả là, bên nắm giữ thông tin sẽ có lợi thế hơn, gây ra sự không công bằng trong giao dịch.
Mô hình Leland và Pyle (1976) chỉ ra rằng thông tin bất cân xứng giữa nhà phát hành IPO và nhà đầu tư có thể được giảm thiểu thông qua việc quan sát các tín hiệu từ cổ phần mà nhà phát hành nắm giữ Họ cũng là những người tiên phong trong việc giải quyết các vấn đề về bất cân xứng thông tin theo yêu cầu của các tổ chức tài chính trung gian.
Năm 2001 giải nobel kinh tế đã được trao cho George Akerlot, Michale Spence và Joseph cho nghiên cứu “ phân tích thị trường với thông tin bất cân xứng”
(Analyses of markets with asymmetric information)
Nghiên cứu của Chia và Padgett (2002) về lợi tức bất thường trong ngắn hạn tại Trung Quốc từ tháng 01-1996 đến 31-12-2000 cho thấy rằng lý thuyết bất cân xứng thông tin là yếu tố chính giải thích việc định giá thấp các công ty IPO tại quốc gia này.
2.1.2 Lý thuyết người đại diện (Agency theory)
Lý thuyết người đại diện tập trung vào việc giải quyết các vấn đề trong mối quan hệ giữa người đại diện và người chủ, giúp làm rõ sự tương tác giữa chủ sở hữu và quản lý doanh nghiệp.
Theo Jensen – Meckling (1976), vấn đề nhà quản lý trốn tránh nhiệm vụ được xem như một loại chi phí, trong khi năng lực lãnh đạo không được thể hiện cũng là một chi phí Họ định nghĩa chi phí đại diện như tổng hợp các chi phí trong một hợp đồng có tổ chức, trong đó một người (người chủ) thuê người khác (người đại diện) thực hiện nhiệm vụ thay cho mình Quyết định ủy quyền cho người đại diện là do người chủ đưa ra.
Trong hoạt động doanh nghiệp, hai nhóm chính là nhóm cung cấp nguồn lực tài chính và nhóm điều hành thường có mối liên hệ chặt chẽ Việc đảm bảo và phân chia quyền lợi giữa hai nhóm này có thể dẫn đến xung đột lợi ích Tuy nhiên, nếu nhà đầu tư cũng là nhà quản lý, chi phí đại diện sẽ không phát sinh.
Chủ sở hữu và nhà đầu tư thường lo ngại về việc thất thoát và sử dụng không hiệu quả nguồn tài chính đã đầu tư vào doanh nghiệp Do đó, sau khi rót vốn, họ có xu hướng muốn kiểm soát mọi hoạt động của doanh nghiệp Điều này dẫn đến việc ban giám đốc và các vị trí điều hành chủ chốt bị hạn chế, khó khăn trong việc đưa ra quyết định linh hoạt do chịu quá nhiều sự kiểm soát từ các nhà cung cấp tài chính.
Xung đột trong doanh nghiệp thường xuất phát từ việc phân chia lợi nhuận, khi mà chủ sở hữu và nhà đầu tư thường nhận phần lớn Đội ngũ điều hành có thể cảm thấy không công bằng vì họ cho rằng ngoài vốn ban đầu, nhà đầu tư không còn đóng góp gì thêm, trong khi chính họ mới là những người gắn bó và làm nên thành công cho doanh nghiệp Ngược lại, nhà đầu tư lại cho rằng họ đã chấp nhận rủi ro lớn khi đầu tư vào doanh nghiệp.
Mâu thuẫn giữa nhà đầu tư và nhà quản lý xuất phát từ việc cả hai bên đều tìm cách tối đa hóa lợi ích cá nhân, nhưng điều kiện để đạt được mục tiêu này lại khác nhau Nhà đầu tư tập trung vào việc tối đa hóa lợi ích của mình, trong khi nhà quản lý có những ưu tiên và phương pháp riêng để đạt được kết quả tốt nhất cho cả hai bên.
Việc tăng giá trị doanh nghiệp mang lại lợi ích cho nhà quản lý, thường gắn liền với thu nhập cá nhân Do vai trò điều hành trực tiếp, nhà quản lý có khả năng đưa ra quyết định nhằm tối đa hóa lợi ích cho bản thân, nhưng điều này có thể gây tổn hại đến lợi ích của nhà đầu tư Các tổn thất phát sinh từ sự xung đột lợi ích này được gọi là tổn thất do phân quyền (agency costs).
Lý thuyết người đại diện do Eisehardt.M.K (1989) khởi xướng nghiên cứu
Lý thuyết này giải thích mối quan hệ giữa chủ sỡ hữu – nhà quản lý doanh nghiệp – người cho vay (Owner – Manager – Lender)
2.1.3 Lý thuyết định giá thời điểm thị trường (Market timing):
Lý thuyết thời điểm thị trường cho rằng các công ty hoặc tập đoàn nên điều chỉnh chính sách nợ và vốn chủ sở hữu dựa trên điều kiện thị trường hiện tại Đây là một trong nhiều lý thuyết tài chính, thường trái ngược với lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi.
Theo nghiên cứu của Barker và Wurgler (2002), thời điểm thị trường đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp, bao gồm việc lựa chọn giữa nợ và vốn cổ phần Các công ty thường không quá chú trọng vào việc lựa chọn giữa hai hình thức tài chính này, mà thay vào đó, họ sẽ lựa chọn phương án mà tại thời điểm đó có giá trị cao hơn so với giá trị thị trường tài chính.
Lý thuyết thời điểm thị trường thường được xem như một phần của lý thuyết tài chính hành vi, vì nó không giải thích nguyên nhân gây ra tình trạng định giá sai hay lý do tại sao một số công ty có giá trị cao hơn khi bị định giá sai Thay vào đó, lý thuyết này chỉ giả định sự tồn tại của sai giá và mô tả hành vi của các công ty dưới những giả định này Tuy nhiên, bất kỳ lý thuyết nào có chi phí biến đổi theo thời gian và lợi ích đều có thể dẫn đến những thời điểm phát hành khác nhau cho các công ty, cho dù quyết định của họ là hành vi hay hợp lý.
Baker và Wurgler đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm mạnh mẽ cho giả thuyết về sự ảnh hưởng của các chỉ số tài chính trong giai đoạn nóng của thị trường vốn Nghiên cứu chỉ ra rằng các chỉ số này phản ánh mức độ tài chính được sử dụng trong giai đoạn bùng nổ của vốn chủ sở hữu và nợ Tuy nhiên, không có bằng chứng trực tiếp cho thấy các công ty có thể vượt trội hơn thị trường Ngay cả những nhà phát hành chuyên nghiệp cũng gặp khó khăn trong việc bác bỏ giả thuyết rằng thời điểm quyết định phát hành là ngẫu nhiên.
Các doanh nghiệp hiện đang nỗ lực phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu cao và mua lại cổ phiếu khi giá trị thị trường giảm Điều này cho thấy các nhà quản trị tin rằng họ có khả năng tham gia thị trường vào thời điểm tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Các nghiên cứu thực nghiệm
Hoạt động IPO đã thu hút sự quan tâm lớn từ các học giả tài chính, những người đã áp dụng nhiều phương pháp và thời gian mẫu khác nhau trong nghiên cứu Các nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng các công ty IPO thường bị định giá thấp so với giá chào bán của nhà bảo lãnh phát hành.
Việc giảm giá đã ngay lập tức kích thích thị trường, mang lại lợi nhuận đáng kể trong ngày giao dịch đầu tiên Tuy nhiên, lợi nhuận từ đầu tư IPO trong dài hạn dẫn đến hai giả thuyết trái ngược Giả thuyết đầu tiên cho rằng các công ty IPO có hiệu quả thấp hơn trong dài hạn so với chỉ số thị trường.
Giả thuyết thứ hai cho rằng các công ty IPO không hoạt động kém hiệu quả trong thời gian dài, mà thay vào đó, họ tin vào lý thuyết thị trường hiệu quả Điều này có nghĩa là các công ty IPO có thể có hiệu suất vượt trội hoặc kém, khiến chúng ta khó nhận diện được một mẫu chung trong hoạt động của họ.
2.2.1 Nghiên cứu thực nghiệm định giá thấp trong ngắn hạn:
Nghiên cứu cho thấy rằng nhiều công ty IPO thường bị định giá thấp do ảnh hưởng từ các nhà bảo lãnh phát hành chính Điều này tạo ra cơ hội lợi nhuận hấp dẫn cho các nhà đầu tư khi mua cổ phiếu ở mức giá chào bán Có nhiều lý do giải thích cho hiện tượng định giá thấp, dẫn đến việc các đợt IPO thường mang lại kết quả tích cực trong ngắn hạn.
Một nguyên nhân phổ biến khiến các công ty đạt kết quả cao trong ngắn hạn là do việc định giá thấp cổ phiếu Điều này thường xuất phát từ sự không chắc chắn về giá trị cổ phần chào bán, đặc biệt khi có thông tin bất cân xứng giữa các nhà đầu tư Những nhà đầu tư không được thông báo có thể gặp thiệt thòi khi giao dịch với những nhà đầu tư có thông tin, dẫn đến việc các nhà bảo lãnh phát hành định giá thấp để thu hút họ Ngoài ra, một số doanh nghiệp cũng tự nguyện hạ giá cổ phiếu như một cách để gửi tín hiệu đến thị trường và tạo sự khác biệt so với các công ty có giá trị thấp, qua đó thu hút sự quan tâm từ các nhà đầu tư và nhà phân tích Hơn nữa, rủi ro tranh chấp của các nhà bảo lãnh cũng là một lý do khiến giá cổ phiếu mới được định giá thấp, vì họ có thể tìm kiếm lợi ích từ việc thiết lập mức giá cao hơn.
Nếu các nhà đầu tư nhận thấy giá cổ phiếu quá cao, nhà bảo lãnh phát hành có thể phải đối mặt với nguy cơ bị kiện, đồng thời vẫn có khả năng thành công cho các nhà đầu tư trong quá trình đầu tư.
Purnandam và Swaminathan (2004), Zheng (2007) giải thích thêm rằng việc đạt hiệu quả cao là nguyên nhân của sự lạc quan quá mức của thị trường Bởi vì các
Trong thị trường IPO, có 10 công ty được định giá thấp nhưng lại hứa hẹn lợi nhuận cao, góp phần vào sự gia tăng giá cổ phiếu Nhiều tác giả cho rằng giá trị của các công ty này được xác định thông qua sự so sánh với các công ty tương tự Khi nhà đầu tư có tâm lý lạc quan, họ thường sẵn sàng chi trả mức giá cao hơn cho cổ phiếu chào bán.
Một lý do quan trọng dẫn đến kết quả cao trong ngắn hạn là việc hạn chế cung cấp cổ phiếu trong ngày giao dịch đầu tiên Theo Zheng (2007), sau ngày chào bán, lượng cổ phiếu trôi nổi rất ít Hơn nữa, Ogden et al (2003) chỉ ra rằng việc giới hạn cung cấp cổ phiếu trong IPO thường diễn ra thông qua thỏa thuận hạn chế bán “lockup”, yêu cầu các nhà đầu tư giữ cổ phiếu trong khoảng thời gian tối thiểu 180 ngày Trung bình, từ năm 1991 đến 2000, khoảng 65% cổ phiếu bị lockup Sự hạn chế này, cùng với việc bán cổ phiếu trong ngày giao dịch đầu tiên, có thể dẫn đến tình trạng cổ phiếu bị mua vượt mức Kết quả là, các nhà đầu tư không thể mua được số lượng cổ phiếu tối ưu cho đợt IPO và thường phải đặt mua với hy vọng đạt được mức phân bổ tốt hơn.
Hoặc họ sẽ muốn bán số lượng nhỏ cổ phiếu với giá cao hơn giá chào bán Ellis
Theo nghiên cứu của 2005 và Zheng (2007), tình trạng mua vượt mức trong một đợt IPO có thể dẫn đến việc tăng giá ngắn hạn trên thị trường thứ cấp Miler (1977) và Mayshar (1983) cho rằng việc hạn chế cung cấp và ý kiến bi quan của các nhà đầu tư sẽ không được phản ánh ngay lập tức trong thị trường thứ cấp Điều này dẫn đến việc giá cổ phiếu không phản ánh đúng giá trị thực, khiến cho giá IPO thường bị định giá quá cao.
Nhu cầu cao và khối lượng giao dịch cổ phiếu là yếu tố chính dẫn đến việc tăng giá trong ngắn hạn Aggarwal (2003) chỉ ra rằng 70% cổ phiếu chào bán được giao dịch trong ngày đầu tiên Các đợt IPO thường được mua vượt mức, như Greczy et al (2002) và Ellis (2005) đã nêu, với các nhà đầu tư thực hiện giao dịch trên những cổ phiếu có biến động giá mạnh vào ngày đầu tiên giao dịch Những nhà đầu tư nhận cổ phiếu trong đợt IPO và bán chúng sau vài ngày cũng góp phần làm tăng khối lượng giao dịch trong ngắn hạn Cuối cùng, cấu trúc vi mô của thị trường cũng ảnh hưởng đến tình hình này.
Trong thị trường chứng khoán, 11 nhà môi giới chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc sắp xếp lượng hàng, đảm bảo vai trò của nhà tạo lập thị trường cho các cổ phiếu mới, điều này ảnh hưởng đến khối lượng giao dịch cao Theo nghiên cứu của Ellis (2005), các nhà môi giới chứng khoán nội bộ chiếm trung bình 23% khối lượng mua bán trên thị trường.
2.2.2 Nghiên cứu thực nghiệm hiệu quả thấp trong dài hạn: Để bắt đầu, lạc quan quá mức và phản ứng thái quá là một trong số những lý do của việc hiệu quả thấp trong dài hạn Vài đợt IPO thì thành công khi định giá cao Những nhà đầu tư cho rằng những đợt IPO thu được lợi nhuận cao vào thời điểm phát hành ra công chúng Nhiều nhà đầu tư không nhận ra rằng lợi nhuận phát triển bình thường là quay trở lại và vì vậy thu nhập của các công ty IPO trong dài hạn quay trở lại trung bình, nói cách khác là giảm giá Điều nảy sẽ dẫn đến trong dài hạn lợi nhuận thấp và những nhà đầu tư phản ứng bằng cách bàn cổ phiếu của họ
Hiện tượng này giải thích thị trường từ từ điều chỉnh những phản ứng thái quá trong quá khứ
Nghiên cứu của Ritter (1991) và Loughran cùng Ritter (1995) chỉ ra rằng, trong giai đoạn dài hạn, 1.526 công ty IPO niêm yết tại Hoa Kỳ từ năm 1975 đến 1984 thể hiện hiệu quả hoạt động kém khi áp dụng cả phương pháp CAR và BHAR Mặc dù mức độ kém hiệu quả có thể thay đổi tùy thuộc vào thời gian lấy mẫu và loại hình IPO (theo Brav và Gompers năm 1997; Wu và Kwok năm 2007), điều này còn phụ thuộc vào cách tính toán doanh thu trên thị trường thứ cấp (theo Schultz năm 2003).
Theo nghiên cứu của Gregory, Guermat và Al-Shawawreh (2011), hiệu quả của IPO trong dài hạn vẫn được đánh giá là kém Tuy nhiên, có sự không chắc chắn giữa các yếu tố nội sinh và ngoại sinh, điều này gây khó khăn trong việc dự đoán hiệu suất của IPO trong thời gian dài.
Theo nghiên cứu của Zheng (2007) và Fernandor Belden Saro (2007), một trong những nguyên nhân gây ra hiệu quả thấp trong dài hạn là vấn đề chi phí đại diện liên quan đến tiền mặt thu được từ đợt IPO Nghiên cứu thực nghiệm chỉ ra rằng thị trường phản ứng với các vấn đề này, dẫn đến việc định giá cao trong ngắn hạn nhưng hiệu quả lại kém trong dài hạn Hiện tượng này cho thấy sự nhạy cảm của thị trường đối với chi phí đại diện trong các đợt IPO.
12 hơn nếu công ty đã có chi phí sử dụng vốn thấp hơn hoặc phí chênh lệch giữa giá chào mua và giá cháo bán cao hơn
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Dữ liệu nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào các doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh và Hà Nội, đặc biệt là những công ty đã thực hiện IPO trong giai đoạn từ 2008 đến 2012 Các doanh nghiệp được chọn ngẫu nhiên, đảm bảo rằng mỗi công ty trong mẫu đều có khả năng tiếp cận thông tin đầy đủ và có tính tuần tự theo thời gian nghiên cứu từ năm 2008.
2012 cho đủ quy mô mẫu dự kiến
Quy mô mẫu của nghiên cứu được xác định là 200 doanh nghiệp, bao gồm 100 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và 100 doanh nghiệp trên sàn HNX Việc phân bổ này nhằm tạo điều kiện cho việc so sánh và đối chiếu giữa hai nhóm doanh nghiệp Danh sách cụ thể các doanh nghiệp được nghiên cứu có thể tham khảo trong phụ lục 1 và 2 của luận văn.
Tác giả đã áp dụng các phương pháp thu thập dữ liệu thứ cấp nhằm hỗ trợ cho quá trình nghiên cứu của mình Những dữ liệu thứ cấp này được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau.
Nguồn dữ liệu thứ cấp được thu thập từ các phương tiện thông tin đại chúng, bao gồm các trang web của doanh nghiệp như cafef.vn, stox.vn, cophieu68.vn, vietstock.com.vn, hsx.com.vn, vsd.vn và các website của các công ty chứng khoán.
Nội dung dữ liệu thu thập bao gồm các chỉ tiêu quan trọng phục vụ cho nghiên cứu đề tài, như giá cổ phiếu trong ngày đầu IPO, giá cổ phiếu vào ngày thứ 30 và sau 1 năm, chỉ số VnIndex vào ngày đầu IPO, ngày thứ 30 và 1 năm sau Ngoài ra, còn có EPS của công ty trong kỳ quan sát, ngày IPO, ngày thành lập công ty, số lượng cổ phiếu niêm yết, số lượng cổ phiếu chào bán trong ngày đầu tiên và số lượng cổ phiếu giao dịch trong ngày đầu tiên.
Mô tả biến và kỳ vọng nghiên cứu
(i) CAR_S: Là lợi nhuận ngắn hạn của IPO được xác định theo công thức sau: CAR_Sit = Rit - Rmt, trong đó
- Rit là lợi nhuận sau 30 ngày của công ty i đã IPO, nó được xác định bằng giá ngày thứ 30 so với ngày đầu tiên IPO (P30 – P0)/ P0
RMT là lợi nhuận sau 30 ngày của thị trường, được tính bằng cách so sánh giá chỉ số VnIndex vào ngày thứ 30 với giá chỉ số VnIndex vào ngày đầu tiên IPO của công ty i Công thức tính RMT là (VnIndex30 – VnIndex0) / VnIndex0.
Lý do chọn khoảng thời gian 30 ngày làm việc để đo lường lợi nhuận ngắn hạn là nhằm loại bỏ ảnh hưởng của việc thiết lập biên độ giao dịch (5% hoặc 7%) của Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong quá trình nghiên cứu.
CAR_L là lợi nhuận dài hạn của IPO, được tính theo công thức CAR_Lit = Rit - Rmt, với khoảng thời gian tính toán là 1 năm Theo nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati và Mohammad Mirbagherijam (2013), thời gian 1 năm là đủ để đánh giá các vấn đề liên quan đến lợi nhuận dài hạn.
(iii) Size: là quy mô của công ty IPO, nó được xác định bằng Logarit cơ số
10 của vốn hóa (giá trị thị trường của công ty) tại ngày đầu tiên giao dịch sau IPO:
SIZE = Log (Số lượng cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết tại ngày đầu tiên IPO*
Giá đóng cửa của ngày đầu tiên giao dịch)
Tuổi của công ty được xác định bằng cách tính chênh lệch giữa ngày IPO và ngày thành lập, sau đó chia cho 365 để chuyển đổi thành năm Công thức tính tuổi công ty là: AGE = (Ngày IPO - Ngày thành lập) / 365.
(v) IPO_Rate: Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán
Vo_Trans là chỉ số đo lường khối lượng cổ phiếu niêm yết vào ngày đầu tiên giao dịch Nó được tính toán bằng công thức VO_Trans = Log (Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch).
(vii) PE: Tỷ số giá trên thu nhập vốn cổ phần, PE = P giao dịch/ EPS của doanh nghiệp trong kỳ nghiên cứu (30 ngày hoặc 1 năm)
Các kỳ vọng nghiên cứu của đề tài được xác lập như sau:
Bảng 3.1: Tổng hợp các kỳ vọng nghiên cứu
Giả thiết Kỳ vọng Theo nghiên cứu của các tác giả
SIZE + Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati,
Mô hình nghiên cứu
Dựa trên việc tổng hợp các nghiên cứu trước đây và những vấn đề, mục tiêu, câu hỏi nghiên cứu đã được trình bày, tác giả đề xuất mô hình nghiên cứu theo phương pháp của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati và Mohammad Mirbagherijam (2013).
1 Trong đề tài Long-Run and Short-Run Returns of Initial Public Offerings (IPO) of Public and Private Companies in Tehran Stock Exchange (TSE) Market
Nguồn: Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati, Mohammad Mirbagherijam
Phương trình tổng quát thể hiện mối quan hệ giữa các yếu tố là CAR = f(các yếu tố) Theo nghiên cứu của Gholamreza Zamanian, Saber Khodaparati và Mohammad Mirbagherijam (2013), phương trình cụ thể được trình bày như sau:
CAR_Si,t = α + β1*SIZEi,t +β2*AGEi,t +β3* IPO_Ratei,t + +β4* Vo_Trans i,t +β5*
CAR_Li,t = α + β1*SIZEi,t +β2*AGEi,t +β3* IPO_Ratei,t +β4* Vo_Trans i,t +β5*
(i) CAR_S: Là lợi nhuận ngắn hạn của IPO (ii) CAR_L: Là lợi nhuận dài hạn của IPO (iii) Size: là quy mô của công ty IPO
Quy mô của công ty (Size)
Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Tỷ lệ cổ phiếu chào bán (IPO_Rate)
Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch (Vo_Trans)
Giá giao dịch/ EPS (PE)
Lợi nhuận ngăn hạn (CAR_S)
Lợi nhuận dài hạn (CAR_L)
(iv) Age: Tuổi của công ty
(v) IPO_Rate: Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán
(vi) Vo_Trans: Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch (vii) PE: Tỷ số giá trên thu nhập vốn cổ phần
(viii) Các vấn đề khác
- t là thời gian nghiên cứu từ năm 2008 đến 2012
- i là số lượng công ty nghiên cứu
- βi là các hệ số tác động, cho biết mức độ tác động và dấu tác động của các biến vào CAR_S và CAR_L
- α là hệ số chặn phản ánh phần lợi nhuận không phụ thuộc vào các yếu tố tác động
- α (hay ký hiệu là C trong eview) là hệ số chặn phản ánh phần lợi nhuận không phụ thuộc vào các yếu tố tác động
- Hệ số γ cho biết diễn biến tác động qua các năm trong giai đoạn quan sát
Các phần dư εi,t trong mô hình nghiên cứu đại diện cho các yếu tố không được giải thích riêng cho từng công ty trong khoảng thời gian nghiên cứu Phần dư này cho thấy sự biến động cụ thể của từng công ty, trong khi εi,t cũng phản ánh phần dư chung của mô hình khi xem xét tất cả các công ty trong nghiên cứu.
CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Diễn biến thị trường chứng khoán và các đợt IPO của doanh nghiệp Việt Nam
4.1.1 Diễn biến thị trường chứng khoán:
Cho đến nay, TTCK Việt Nam đã trải qua quá trình hơn 13 năm phát triển
Thị trường chứng khoán Việt Nam, mặc dù chỉ mới hình thành từ năm 2000, đã trải qua nhiều giai đoạn thăng trầm đáng chú ý Chỉ số Vn Index đã biến động mạnh từ mức 100 điểm khi ra mắt, hiện đang dao động quanh mức 500 điểm (tính đến 18/11/2013) Trong khoảng thời gian này, thị trường từng ghi nhận đỉnh cao 1.170,67 điểm vào năm 2007, nhưng sau đó trải qua một thời kỳ suy giảm kéo dài, phản ánh sự giảm sút của thị trường cũng như sức khỏe của nền kinh tế và doanh nghiệp.
Hình 4.1: Diễn biến VN Index từ 07/2000 đến nay
Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh- www.hsx.vn
Theo thống kê của cafef.vn tính đến ngày 18/11/2013, thị trường chứng khoán Việt Nam có 746 doanh nghiệp niêm yết, trong đó sàn HOSE chiếm 332 doanh nghiệp, tương đương 44,50% Từ đầu năm 2013, số doanh nghiệp niêm yết đã tăng thêm 32 doanh nghiệp, cao hơn 25 doanh nghiệp so với năm 2012, nhưng vẫn chỉ bằng một nửa so với năm trước đó.
2011 (52 doanh nghiệp) Trong khi đó số doanh nghiêp hủy niêm yết không ngừng
29 tăng lên, trong năm 2012, đã có 22 doanh nghiệp hủy niêm yết, 14 doanh nghiệp đối diện nguy cơ rời sàn và 1 doanh nghiệp bị giải thể
Hình 4.2: Tỷ trọng (%) doanh nghiệp niêm yết tại 2 sở giao dịch chứng khoán
Nguồn: Tính toán của tác giả từ số liệu cafef.vn
4.1.2 Diễn biến các đợt IPO:
Kết quả các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) của các công ty cổ phần tại Việt Nam phụ thuộc mạnh mẽ vào diễn biến của thị trường chứng khoán Việt Nam.
Từ năm 2000-2005, thị trường vốn Việt Nam chỉ có một số công ty lớn thực hiện IPO, dẫn đến số lượng công ty giao dịch đại chúng còn hạn chế so với quy mô quốc tế Sự xuất hiện của nguồn cung mới và các công ty niêm yết đã thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư Trong giai đoạn này, phần lớn doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là công ty thuộc sở hữu nhà nước.
Hình 4.3: Số lượng công ty niêm yết qua các năm giai đoạn 2007 - 2012
Nguồn: Uỷ ban chứng khoán nhà nước
Trong giai đoạn 2006-2007, thị trường chứng khoán Việt Nam ghi nhận sự tăng trưởng mạnh mẽ, tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp thực hiện IPO Hầu hết các đợt IPO đều thành công, với các công ty chú trọng vào việc bán cổ phiếu với giá cao nhất, trong khi nhà đầu tư dễ dàng có lợi nhuận Cuối năm 2006, nhiều công ty đã tiến hành đấu giá cổ phiếu lần đầu với khối lượng lớn, tổng số doanh nghiệp IPO đạt hơn 40 và gần 451 triệu cổ phần được đấu giá.
Năm 2007, thị trường chứng khoán Việt Nam tiếp tục phát triển mạnh mẽ sau thành công của năm 2006, với chỉ số VNINDEX liên tục đóng cửa trên 1000 điểm và HNX-INDEX đạt đỉnh 459 điểm Gần 180 công ty thực hiện IPO trong năm này, hầu hết đều thu hút được lượng vốn lớn và thành công, với nhiều công ty có giá cổ phiếu IPO cao hơn đáng kể so với giá khởi điểm.
Vào nửa cuối năm 2007, mức đấu giá bình quân của các đợt IPO đã giảm, chỉ nhỉnh hơn mức giá khởi điểm một chút Các công ty lớn và uy tín như Vận tải dầu khí, Bảo hiểm Bảo Việt, Phân đạm và Hoá chất Dầu khí, Cổ phần Vincom và Vietcombank đã thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư.
Các đợt đấu giá cổ phiếu hiện nay thường có khối lượng bán ra lớn, thu hút nguồn vốn đáng kể từ thị trường và nhận được sự quan tâm cao từ nhà đầu tư, ảnh hưởng mạnh mẽ đến thị trường niêm yết và OTC Tuy nhiên, giá đấu bình quân trong các đợt đấu giá của ngành phân đạm và hóa chất dầu khí chỉ nhỉnh hơn giá khởi điểm một chút, trong khi đợt đấu giá cổ phiếu Bảo Việt không đạt kỳ vọng do không bán hết cổ phần và phải ghi giảm vốn điều lệ Nguyên nhân chủ yếu là do thị trường đã trải qua nhiều cơn sốt giá, khiến sự hấp dẫn giảm đi, cùng với việc nhiều đợt bán đấu giá trước đó có giá đấu bị đẩy lên cao nhưng sau đó nhiều nhà đầu tư đã bỏ cọc, dẫn đến IPO thất bại như trường hợp của Bảo Việt.
Sau giai đoạn tăng trưởng nóng, thị trường chứng khoán Việt Nam đã bước vào thời kỳ suy giảm, dẫn đến việc các đợt IPO không còn thu hút được nhà đầu tư Giá khởi điểm và giá đấu bình quân giảm thấp, trong khi số lượng cổ phiếu trúng thầu lại thấp hơn nhiều so với số lượng cổ phiếu chào bán của doanh nghiệp.
Năm 2008, cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã gây ra những ảnh hưởng sâu rộng đến thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt là các kế hoạch IPO.
Thị trường niêm yết đang trải qua giai đoạn khó khăn với các chỉ số liên tục giảm, VN Index chạm mức thấp 286.85 điểm và HNX Index giảm xuống 100 điểm, ảnh hưởng đến kế hoạch IPO của các nhà hoạch định thị trường Mặc dù chất lượng cổ phiếu trong các đợt IPO là khá tốt, năm 2008 chỉ có 85 công ty thực hiện IPO, trong đó có các thương vụ nổi bật như Sabeco và Habeco nhưng không thành công Theo kế hoạch, Incombank (nay là Vietinbank), một trong những ngân hàng thương mại lớn nhất Việt Nam, dự kiến tăng vốn điều lệ thêm 25%.
Vào tháng 03/2008, Vietinbank dự kiến phát hành cổ phiếu với giá khởi điểm 100,000 đồng/CP, tương đương với VCB – Ngân Hàng Ngoại Thương Việt Nam Tuy nhiên, do khủng hoảng tài chính, Vietinbank đã phải hoãn IPO đến gần cuối năm và điều chỉnh giá khởi điểm xuống 20,000 đồng/CP Kết quả là 4.2% trong tổng số 53,600,000 CP được đấu giá, mang lại tổng trị giá 1,086 tỷ đồng Năm 2008, nhà đầu tư ít quan tâm đến IPO do tác động của khủng hoảng, khác với giai đoạn 2006-2007 khi thị trường phát triển mạnh mẽ Để IPO thành công trong bối cảnh khó khăn này, doanh nghiệp cần chứng minh tiềm năng tăng trưởng, năng lực quản trị tốt, và sản phẩm dịch vụ có vị thế trên thị trường, đồng thời công bố thông tin một cách minh bạch và đưa ra mức giá khởi điểm hợp lý để thu hút nhà đầu tư.
Năm 2009, thị trường chứng khoán có sự khởi sắc nhưng vẫn dao động quanh mức 500-600 điểm, dẫn đến hoạt động IPO không đạt được kết quả khả quan Trong suốt năm, có 116 doanh nghiệp thực hiện IPO qua hai sở giao dịch, nhưng hầu hết đều không thành công Chỉ một số ít như công ty gang thép Thái Nguyên và công ty Supe và hóa chất Lâm Thao bán hết cổ phần, trong khi nhiều doanh nghiệp khác không thể tiêu thụ hết số cổ phiếu chào bán, thậm chí một số phải hủy đấu giá do thiếu nhà đầu tư Kết quả này khiến nhiều doanh nghiệp e ngại trong việc cổ phần hóa, làm giảm sự đa dạng của cổ phiếu chào bán và không thu hút được nhà đầu tư.
2009 thiếu vắng các doanh nghiệp lớn, các thương hiệu mạnh để thu hút nhà đầu tư
Năm 2010 đánh dấu sự hồi phục triển vọng của nền kinh tế, với hoạt động IPO đạt nhiều tiến bộ đáng kể Tổng giá trị chứng khoán phát hành ra công chúng trong nửa đầu năm 2010 gần bằng tổng giá trị phát hành của cả năm 2009, cho thấy sự gia tăng số lượng công ty thực hiện IPO.
Năm 2010, số lượng doanh nghiệp thực hiện IPO đạt 188, cao hơn cả năm 2007, chủ yếu do nhiều doanh nghiệp đã hoãn kế hoạch IPO từ năm 2009 với hy vọng nền kinh tế hồi phục Tuy nhiên, thị trường chứng khoán biến động trong khoảng 480 - 550 điểm với thanh khoản trung bình trong nửa đầu năm và giảm vào cuối năm đã khiến các hoạt động IPO không thành công Các cuộc đấu giá cổ phần không thu hút nhà đầu tư do giá cao, dẫn đến rất ít đơn vị bán hết cổ phiếu Một trong những đợt IPO nổi bật là của tổng công ty khí VN (PVGas), thu hút 1900 tỷ đồng từ thị trường Nguyên nhân chính cho sự thất bại của các đợt phát hành IPO là do dự đoán sai về sự sôi động của thị trường vào cuối năm từ các nhà tư vấn và doanh nghiệp.
Mô tả diễn biến IPO của các doanh nghiệp niêm yết trong mẫu nghiên cứu
4.2.1 Phân tích chi tiết về các doanh nghiệp trong mẫu:
Dựa trên vấn đề và mục tiêu nghiên cứu đã được xác định, các câu hỏi nghiên cứu đã được thiết lập trong các chương trước, đồng thời tham khảo công trình nghiên cứu của Gholamreza.
In their 2013 study, Zamanian, Saber Khodaparati, and Mohammad Mirbagherijam analyzed the long-run and short-run returns of Initial Public Offerings (IPOs) from both public and private companies listed on the Tehran Stock Exchange (TSE) The authors collected data on 200 companies, comprising 100 from the HOSE and 100 from the HNX, over the period from 2008 onward.
2012 Các kết quả thu thập dư liệu được tính toán và mô tả như sau:
4.2.1.1 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HOSE:
Bảng 4.1: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HOSE
AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS
Mean 5.804904 -0.182548 0.201222 0.926367 7.516658 8.075303 11.73827 7.384281 Median 4.871233 -0.290538 -0.051354 0.155085 6.780153 12.75832 11.71361 7.301030 Maximum 21.68219 1.643169 2.998703 12.46521 92.50000 269.7248 13.89039 9.277609 Minimum 0.139726 -0.894345 -0.538906 2.86E-05 -125.8883 -1392.857 10.92505 6.903090 Std Dev 3.947870 0.493578 0.693967 1.694322 22.32441 146.9947 0.494939 0.428075 Skewness 1.440756 1.524796 1.895711 3.873061 -2.050551 -8.670347 1.098198 1.404176 Kurtosis 5.654246 5.725327 6.498392 23.82211 19.64068 84.36886 5.483398 6.008181 Jarque-Bera 63.95054 69.69760 110.8901 2056.510 1223.880 28839.96 45.79759 70.56664 Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Sum 580.4904 -18.25481 20.12216 92.63665 751.6658 807.5303 1173.827 738.4281 Sum Sq Dev 1542.982 24.11826 47.67741 284.2018 49339.55 2139137 24.25153 18.14157
Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6
Kết quả khảo sát cho thấy:
- Khoảng thời gian từ khi thành lập tới khi IPO của doanh nghiệp niêm yết tại HOSE bình quân là 5.80
- Lợi nhuận bất thường trong dài hạn có mức bình quân là - 18.25%
- Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn là 20.12%
- Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán bình quân là 0.92%
- Giá trên EPS bình quân sau 1 năm là 7.51 lần
- Giá trên EPS bình quân sau 30 ngày là 8.07 lần
- Mức vốn hóa bình quân của công ty ở mức 10 11.73 đồng ( xấp xỉ 547,356,147,345 đồng)
- Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch là 10 7.38 cổ phiếu (xấp xỉ 24,225,960 cổ phiếu)
Các dữ liệu nghiên cứu từ hai bảng cho thấy phần lớn không tuân theo phân phối chuẩn Kết quả kiểm định Jarque-Bera với giả thuyết Ho (dữ liệu có phân phối chuẩn) và H1 (dữ liệu không có phân phối chuẩn) cho thấy Probability đều nhỏ hơn 5%, dẫn đến việc bác bỏ giả thuyết Ho Đồ thị có hình dạng nhọn với Kurtosis lớn hơn 0, cho thấy sự phân bố không đối xứng, trong khi Skewness nhận cả giá trị âm và dương, cho thấy dữ liệu có sự lệch cả bên trái và bên phải.
Dữ liệu có sự không đồng nhất tùy thuộc vào từng biến quan sát, với giá trị Std.Dev./Mean có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn 1 Nhìn chung, CAR_S và CAR_L của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HOSE đều giảm theo thời gian, phản ánh xu hướng suy giảm chung của thị trường chứng khoán Việt Nam, như được minh họa trong đồ thị dưới đây.
Hình 4.4: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp niêm yết HOSE
Nguồn: Tính toán của tác giả
4.2.1.2 Mô tả dữ liệu thu thập của 100 doanh nghiệp niêm yết HNX:
Bảng 4.2: Thống kê mô tả các doanh nghiệp tại HNX
AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE
Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6
Kết quả phân tích cho thấy:
- Khoảng thời gian từ khi thành lập tới khi IPO của doanh nghiệp niêm yết tại HNX bình quân là 5.50
- Lợi nhuận bất thường trong dài hạn có mức bình quân là - 7.67%
- Lợi nhuận bất thường trong ngắn hạn là 12.50%
- Tỷ lệ khối lượng cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên/ Cổ phiếu chào bán bình quân là 1.93%
- Giá trên EPS bình quân sau 1 năm là 19.62 lần
- Giá trên EPS bình quân sau 30 ngày là 88.86 lần
- Mức vốn hóa bình quân của công ty ở mức 10 11.06 đồng ( xấp xỉ 116,126,142,553đồng)
- Khối lượng cổ phiếu niêm yết tại ngày đầu tiên giao dịch là 10 6.80 cổ phiếu (xấp xỉ 6,455,279 cổ phiếu)
Các dữ liệu nghiên cứu từ hai bảng cho thấy phần lớn không có phân phối chuẩn, với giả thuyết Ho: Dữ liệu có phân phối chuẩn và H1: Dữ liệu không có phân phối chuẩn Kiểm định Jarque-Bera cho kết quả Probability đều nhỏ hơn 5%, do đó chúng ta bác bỏ giả thuyết Ho Ngoài ra, biến SIZE và VO_TRANS của các doanh nghiệp niêm yết tại HNX có phân phối chuẩn.
Hình dạng đồ thị có đặc điểm nhọn với Kurtosis lớn hơn 0, cho thấy sự phân bố dữ liệu có độ nhọn cao Dữ liệu có sự phân bố lệch cả về bên trái và bên phải, thể hiện qua Skewness có giá trị âm và dương Mức độ đồng nhất của dữ liệu không cao, tùy thuộc vào từng biến quan sát, với tỷ lệ Std.Dev./Mean có giá trị lớn hơn và nhỏ hơn 1.
CAR_S và CAR_L của các doanh nghiệp IPO và niêm yết tại HNX đã giảm theo thời gian, phản ánh xu hướng suy giảm chung của thị trường chứng khoán Việt Nam, như thể hiện trong đồ thị dưới đây.
Hình 4.5: Diễn biến lợi nhuận ngắn và dài hạn (%) từ IPO của các doanh nghiệp niêm yết HNX
Nguồn: Tính toán của tác giả
4.2.2 So sánh các chỉ tiêu trung bình của các doanh nghiệp tại hai Sở giao dịch chứng khoán:
Bảng 4.3: So sánh các thuộc tính doanh nghiệp niêm yết tại HOSE và HNX
Age 5.804904 5.507726 Khoảng thời gian chuẩn cho IPO của các doanh nghiệp HOSE nhiều và kỹ hơn các doanh nghiệp HNX
CAR_L -0.182548 -0.076790 Mức độ suy giảm lợi nhuận so với thị trường nói chung trong dài hạn của các doanh nghiệp HOSE lớn hơn các doanh nghiệp HNX
0.201222 0.125064 Mức độ tăng lợi nhuận so với thị trường nói chung trong ngắn hạn của các doanh nghiệp HOSE lớn hơn các doanh nghiệp HNX
IPO_RATE 0.926367 1.937411 Tỷ lệ cổ phiếu giao dịch ngày đầu tiên so với chào bán của các doanh nghiệp HOSE thấp hơn so với HNX Nó cho thấy xu hướng nắm giữ của nhà đầu tư đối với các doanh nghiệp tại HOSE là cao hơn HNX
PE_L 7.516658 19.69221 PE dài hạn của HOSE hợp lý, tối ưu hơn HNX PE_S 8.075303 88.86796 PE ngắn hạn của HOSE hợp lý, tối ưu hơn HNX (quá cao)
11.73827 11.06493 Quy mô của các doanh nghiệp
HOSE là lớn hơn HNX
7.384281 6.809915 Khối lượng cổ phiếu niêm yết lần đầu tiên của HOSE là lớn hơn HNX
Nguồn: Kết quả tính toán của tác giả từ Eview 6
4.2.3 Phân tích tương quan biến:
Dựa trên cơ sở dữ liệu của 100 doanh nghiệp niêm yết tại HOSE và 100 doanh nghiệp niêm yết tại HNX trong giai đoạn 2008 – 2012, tác giả đã thực hiện kiểm định Pearson Correlation để phân tích mối liên hệ tương quan giữa các biến nghiên cứu Các tiêu chuẩn kiểm định thống kê đã được áp dụng để đảm bảo tính chính xác của kết quả.
Mức ý nghĩa α thường được thiết lập ở mức 5%, tuy nhiên, trong một số trường hợp đặc biệt, có thể xem xét sử dụng mức ý nghĩa 1% hoặc 10% để điều chỉnh độ chính xác, từ đó đạt được các kết luận nghiên cứu mong muốn.
- Pvalue > α chấp nhận Ho; Pvalue < α bác bỏ Ho
- Ho: Cặp biến nghiên cứu không có mối liên hệ tương quan (độc lập)
- H1: Cặp biến nghiên cứu có mối liên hệ tương quan (phụ thuộc)
Kết quả phân tích mối quan hệ giữa các biến nghiên cứu được trình bày trong bảng dưới đây Dấu “+” chỉ ra mối tương quan cùng chiều, trong khi dấu “-” thể hiện mối tương quan ngược chiều Giá trị tương quan càng lớn cho thấy mối liên hệ càng chặt chẽ, trong khi giá trị nhỏ hơn 0.3 cho thấy mối tương quan rất yếu.
Kết quả nghiên cứu cho thấy hầu hết các biến giải thích có mối tương quan nhỏ hơn 0.3, cho thấy mối liên hệ rất yếu Tuy nhiên, cặp quan hệ giữa VO_TRANS và SIZE tại HOSE đạt mức tương quan rất cao là 0.908703, trong khi tại HNX cũng ghi nhận mức tương tự.
0.864137 là cần được lưu ý hiện tượng đa cộng tuyến có thể xảy ra khi phân tích các dữ liệu trong bước tiếp theo
Các cặp PE_L và PE_S, cũng như CAR_L và CAR_S, có mối tương quan khá chặt chẽ Tuy nhiên, vì chúng không được sử dụng trong cùng một mô hình phân tích, nên không gặp phải các vấn đề liên quan đến đa cộng tuyến.
Bảng 4.4: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HOSE
Probability AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS
Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6
Bảng 4.5: Tương quan biến các doanh nghiệp IPO niêm yết HNX
Probability AGE CAR_L CAR_S IPO_RATE PE_L PE_S SIZE VO_TRANS
Nguồn: Tính toán của tác giả từ phần mềm Eview 6
4.2.4 Kiểm định đa cộng tuyến: Để tiếp tục kiểm chứng tính phù hợp các biến trong quá trình xử lý, tác giả đã tiến hành thực hiện các hồi quy phụ bằng việc tráo đổi vai trò của các biến giải thích một cách lần lượt thành biến phụ thuộc tương ứng với các mô hình nghiên cứu đã đề cập; chi tiết các hồi quy phụ đã được trình bầy ở phụ lục Dươi đây là các kết quả ước lượng tóm lược chính vào bài:
Bảng 4.9: Kết quả kiểm định đa cộng tuyến
Nguồn: Tính toán của tác giả từ Eview 6
Các giá trị VIF đều nhỏ hơn 10, như vậy chứng tỏ hiện tượng đa cộng tuyến là không xẩy ra với các mô hình nghiên cứu
