Nhómnghiêncứuđolườngtínhthanhkhoản:môhìnhlýthuyết
Chúngtôinhậnthấyđâylàbàinghiêncứuduynhấtđếnthờiđiểmhiệntạiđưaraphươngph áplýthuyếtđolườngtínhthanhkhoảncổphiếu.Kyle(1985)xâydựngmộtmôhìnhđộngc ủagiaodịchnộigiánvàcáckhớplệnhliêntục,tạothànhmộttrạngtháicânbằngliêntụcđể kiểmđịnhnộidungthôngtinphảnánh trongcácmứcgiá,đặcđiểmthanhkhoảncủathịtrườngđầucơvàgiátrịcủathôngtinnộigi án.Kyle(1985)đãdựavàomôtảtrựcquancủaBlackvàFischer(1971)đểxâydựngkháin iệmvềthịtrườngthanhkhoản,môhìnhhóacơchế giaodịchvàthiếtlậpgiácổphiếucủathịtrườngvàđưarahệsố𝜆xácđịnhtính thanhkhoảncủacổphiếudựatrênđộnhạycảmcủagiáchứngkhoánvớikhối lượnggiaodịch.KháiniệmvềthịtrườngthanhkhoảncủaKyle(1985)đượcápdụngtrong hầuhếtcácnghiêncứuchínhmàchúngtôisửdụngđểlàmphươngphápnghiêncứucủamô hìnhthựcnghiệm,đượckháiquátnhưsau:M ộ tthịtrườnglà thanh khoảnnếunóthỏacác điềukiện:
Mộtnhàđầutưđangmuahoặcđangbánmộtlượnglớncổphiếu,trongđiềukiệnkh ôngbiếtcácthôngtinđặcbiệt,cóthểkỳvọngtiếptụcmuabánnhưvậytrongmộtth ờigiandàiởmứcgiákhôngquákhácbiệt,vềtrungbình,sovớigiáthịtrường hiệntại.
Mộtnhàđầutưcóthểmuamộtsốlượnglớnlôcổphiếungaylậptức,nhưngvớimứ cphívàchiếtkhấuphụthuộcvàokíchcỡcủalônày.Lôcànglớnthì mức chiếtkhấucàngcao.
Hệsố𝜆củaKyle(1985)cònđượcsửdụngnhưmộtcơsởlýthuyếtđểxâydựng cácphươngphápđolườngtínhthanhkhoảncủacổphiếutrongcácbàinghiên cứuthực nghiệmsẽđượcthảoluậntiếptheo đây.
Nhómnghiêncứuđolườngtínhthanh khoản:cácphươngphápthựcnghiệm
Trong nghiên cứu này, chúng tôi phân loại các phương pháp đo lường tính thanh khoản thành hai nhóm: phương pháp đo lường tính thanh khoản của cổ phiếu và phương pháp đo lường tính thanh khoản của tài sản Đối với phương pháp đo lường tính thanh khoản của cổ phiếu, chúng tôi áp dụng bốn phương pháp khác nhau từ các nghiên cứu trước đây, bao gồm: phương pháp đo lường không thanh khoản của cổ phiếu do Amihud (2002) đề xuất, phương pháp đo lường chênh lệch ngầm giữa giá hỏi mua và giá chào bán của Roll (1984), phương pháp đo lường chênh lệch hiệu dụng giữa giá hỏi mua và giá chào bán được Gopalan, Kadan và Pevzner (2009) nghiên cứu, và phương pháp đo lường tổng số lượng giao dịch của cổ phiếu trong nghiên cứu của Lesmond, Ogden và Trzcinka (1999).
Amihud(2002)dựavàokháiniệmhệsố𝜆 củaKyle(1985)vềđộnhạy củagiávớikhốilượnggiaodịchđểđưaraphươngphápkiểmđịnhthực nghiệmmốiquanh ệgiữatỷsuấtsinhl ợiv à tínhthanhkhoảncủacổphiếu.Giảthu yếtcủaAmihud(2002)làtỷsuấtsinhlợivượttrộicủacổphiếuđượcxemlàphầnbù chotínhkhôngthanhkhoảncủathịtrường.S ửdụngdữliệugiáhàngngàycủacổp hiếuvàphươngphápkiểmđịnhh ồiquychuỗithờigian,kếtquảchoraphùhợpvới giảthuyếtcủanghiêncứu,tuynhiênphương phápnàylại cótínhbấtđốixứng cao.
Roll(1984)đềxuấtphươngpháptínhtoángiántiếpchiphígiaodịchcổphiếuthôn gquachuỗithayđổicủagiá,đượcxácđịnhmộtcáchđơngiảnbằnghệsốtựtươngqu anbậcmộtcủachuỗigiácổphiếu.GiảthuyếtRoll(1984)làcómộttươngquanâmg iữachiphígiaodịchvàgiátrịcủacôngty;sửdụngdữliệu giaodịchhàngngàyvàhàngtuần,
Rolltiếnhànhkiểmđịnhhồiquychuỗithờigianvàhồiquychéobảngdữliệuvàch orakếtq u ảphùhợpvớigiảthuyết.Tuyvậy,phươngphápnàykhôngxácđịnhđượ ctrongtrườnghợph ệsốtựtươngquancủachuỗigiác ảdương.Chúngtôisửdụngg ợiýphươngphápđiềuchỉnhtrongnghiêncứucủaHasbrouck (2005).
Gopalan,KadanvàPevzner(2009)hiệuchỉnhchênhlệchhàngngàygiữagiáhỏi muavàgiáchàobándựatrêndữliệugiálịchsửcủacácgiaodịchtrongngày.Phươn gphápnàycónhượcđiểmlàcầndữliệuvimôlớnvàthườngkhôngcósẵntrongmột sốthịtrườngchứngkhoán,vànếusẵncód ữliệuthì cũngkhócóthểbaotrùmđược hết giaiđoạnnghiêncứu mẫu.
Lesmond,Ogdenvà Trzcinka(1999)d ựavàođặcđiểmthịtrườnghiệuq u ảcủa Kyle(1985)đểđưaraphươngphápướctínhchiphígiaodịchcổphiếumộtcáchgiá ntiếpthôngquasốngàycổphiếuđókhôngđượcgiaodịchtrênthịtrường.Cơsởlýl uậncủaphươngphápnàylàcảnhàđầutưn ộigiánvànhàđầutưgâynhiễu(khôngc óthôngtin)sẽkhôngthựchiệngiaodịchnếulợinhuậnkhôngđủvượtquáchiphígi aodịch,vàdođó,giágiaodịchsẽkhôngthayđổi.Haynóicáchkhác,cáccổphiếuk hôngcótínhthanhkhoảnsẽkhôngthườngxuyênđược giaodịch Kếtquảkiểm địnhcủanghiêncứurakếtquảtươngtựRoll(1984)nhưngphươngphápư ớ c lượ ngchiphígiaodịchnàycóhệsốgiảithíchcủamôhìnhR 2 caohơn.
Tiếptheo,xemxétphươngphápđolườngtínhthanhkhoảncủatàis ảntheoBerger&Bou wman(2008) Nghiêncứunàyđưara bốn cáchtínhtươngtựnhau,nhưđ ã đ ề cậpở Chương1 , chỉkhácnhaucáchgán“điểmthanhk hoản”chotừngloạitàisản.Ngoàira,mộttrongbốncáchtínhđolườngthanhkhoảncủa tàisảnnàycódựatrêngiátrịthịtrườngcủacổphiếu– loạidữliệukhóthuthậpđượcchínhxácvàđángtincậy.Dovậy,chúngtôisửdụnggợiýcủ aGopalan,KadanvàPevzner(2009),xemxétchênhlệchgiữagiátrịsổsáchvàgiátrịthịtr ườngcủatổngtàisảnchínhlàchênhlệchgiữagiátrịsổsáchv à giátrịthịtrườngcủavốnchủ sởhữu.
Ngoài những nghiên cứu chính đã đề cập, chúng tôi còn tham khảo nghiên cứu của Jones (1991) về mối liên hệ giữa các khoản chi phí trích trước bất thường và lợi nhuận doanh nghiệp để đưa thêm biến kiểm soát vào mô hình hồi quy chính Trong phần mở rộng của bài nghiên cứu, chúng tôi xem xét các nhóm biến vĩ mô có khả năng ảnh hưởng đến tính thanh khoản của cổ phiếu và làm sai lệch kết quả của mô hình Có bốn nhóm biến vĩ mô chính, bao gồm nhóm yếu tố thị trường tiền tệ và thị trường trái phiếu Chính phủ – thể hiện qua biến lãi suất theo Chordia, Rolland và Subrahmanyam (2001), vòng quay hàng tồn kho, rủi ro hàng tồn kho theo O’Hara (1995) và lãi suất trái phiếu Chính phủ dài hạn theo Chordia, Sarkar và Subrahmanyam (2005); nhóm yếu tố chính sách tiền tệ – thể hiện qua mức độ can thiệp của Chính phủ và Ngân hàng trung ương trong việc điều hành chính sách nới lỏng và thắt chặt tiền tệ theo Sauer (2007) và Chordia, Rolland và Subrahmanyam (2005); nhóm yếu tố chu kỳ kinh tế – thể hiện qua GDP của nền kinh tế theo Taddei (2007), Eisfeldt (2004) và Nổ, Skjeltorp và Idegaard (2008) và tỷ lệ lạm phát theo Goyenko và Ukhov (2007); và nhóm yếu tố dòng vốn đầu tư – thể hiện qua nguồn vốn đầu tư nước ngoài theo Stahel (2005).
Trongphầnnày,chúngtôitrìnhbàymôhìnhđượcđưarabởiGopalan,Kadanv à Pevzne r(2009)đểlàmrõhơnmốiquanhệgiữatínhthanhkhoảncủatàisản,cácquyếtđịnhđầutưtr ongtươnglaivàtínhthanhkhoảncủacổphiếu.Điểmcốtlõicủamôhìnhnàylàtínhthanhk hoảncủacổphiếuhômnaysẽb ịảnhhưởngbởicấutrúctàisảncủadoanhnghiệph ô m nay v à cáckỳvọngđầutưtrongtương lai.
Giảsửcóbangày0,1và2.Môhìnhxemxétmộtdoanhnghiệpvớitổnggiátrịtàisảnlà$1,tr ongđóbaogồmtiềnmặtcógiátrị$αvàmộtdựáncógiátrị$[1-α],v ớiα Є [0,1].N h ư vậy,
2 nghiệpvàgiảsửvớimỗidolarcủadựánsẽthulạiđượclợinhuậnxtiềnmặttại ngày2,vớix=𝜇 𝑥+ εvàεvàεvàεxN(0,𝜎 2 ).
Tạingày1,doanhnghiệpcómộtd ựánmớiv à giámđ ố ctàichínhthựchiện quyếtđịnhphânphốitiềnmặtgiữachitrảcổtứcvàđầutưvàodựánmới.Giảđịnhrằngkhô ngcóchip h í đ ạ idiệngiữagiámđ ố cvàcổđông,mụctiêuc ủagiámđốcvẫnlàtốiđahóagi átrịcôngtyvàhướngđếncổđông.Gọi≥0làtỷlệtiềnmặtđầutưvàodựánmớivà1-
làtỷlệtiềnmặtđểchitrảcổtức.Nhưvậy,khi≥1hàmýrằngvốnđầutưchodựánmớiv ượtquátiềnmặtcósẵntạingày0vàdoanhnghiệpbuộcphảihuyđộngnguồnvốntừbênng oàiđểđầutưvàodựán.
Lợinhuậncủaviệcđầutư$ αvàod ựánmớiđ ư ợ c đ ưa rabởimộthàmsảnxuất:
𝑦= 𝑘𝛼ℎ(𝛾)(1+𝜀 𝑦 ) vớiεvàε yN(0,𝜎𝑦)làm ộtcúsốcsảnxuấtvàlợinhuậnkỳvọngtừd ựánlà
𝑘𝛼ℎ(𝛾).Giảsửℎ(.)thỏamãnℎ ′ (.)>0v à ℎ ′′ (.)0.Tiếptheo,Go palan,KadanvàPevzner(2009)đặtraMệnhđề chomôhìnhlý thuyếtnghiêncứutươngquancủatínhthanhkhoảntàisảnvàtínhthanhkhoảncổphiếu nhưsau:
M ệnhđề : M ốitươngquangiữathanhkhoảncủatàisảnvàthanhkhoảncủacổphiếulàrấtp hứctạp.Thanhkhoảntàisảncàngcaolàmchothanhkhoảncổ phiếucàngcao(với𝜆 thấp)khivàchỉkhi𝛼
