Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Tính cấp thiết của đề tài
Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu (CTSH) và giá trị doanh nghiệp (GTDN) đang thu hút sự chú ý lớn từ các nhà nghiên cứu trong và ngoài Việt Nam, nhấn mạnh tầm quan trọng của CTSH đối với giá trị doanh nghiệp GTDN không chỉ phản ánh giá trị vốn chủ sở hữu mà còn bao gồm toàn bộ giá trị thị trường của doanh nghiệp Việc hiểu rõ GTDN giúp nhà đầu tư đánh giá giá trị thực của doanh nghiệp so với các đối thủ trong ngành GTDN chịu ảnh hưởng từ nhiều yếu tố như môi trường kinh doanh, chính trị, cấu trúc vốn và quy mô doanh nghiệp, trong đó CTSH được xem là yếu tố có tác động mạnh mẽ nhất Đặc biệt, đối với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, vai trò của CTSH càng được làm nổi bật, ảnh hưởng rõ rệt đến giá trị doanh nghiệp.
Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện đang phát triển mạnh mẽ và trở thành một phần quan trọng trong hệ thống tài chính Sự gia tăng vốn huy động trên thị trường sơ cấp, quy mô vốn hóa và số lượng công ty niêm yết cho thấy tiềm năng lớn của thị trường Hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết cũng có nhiều chuyển biến tích cực, góp phần vào tính thanh khoản và quy mô của thị trường Việc tham gia vào thị trường chứng khoán giúp các công ty dễ dàng tiếp cận nguồn vốn cần thiết để phát triển, tạo ra lợi nhuận Đặc biệt, trong bối cảnh đại dịch Covid-19, nhu cầu huy động vốn càng trở nên cấp thiết, thúc đẩy đầu tư và phát triển kinh tế.
Sản xuất kinh doanh là vấn đề sống còn đối với doanh nghiệp hiện nay, đặc biệt sau đại dịch Covid-19, khi mà dòng tiền trong các dây chuyền sản xuất gần như đứng im Tham gia thị trường chứng khoán (TTCK) trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả, giúp dòng tiền hoạt động trở lại Việc này không chỉ thể hiện sự minh bạch và công khai của doanh nghiệp mà còn nâng cao giá trị thương hiệu Mục tiêu cuối cùng của doanh nghiệp không chỉ là tối đa hóa lợi nhuận, mà là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, bởi vì lợi nhuận cao đi đôi với rủi ro lớn Do đó, chiến lược tài chính của doanh nghiệp cần tập trung vào việc gia tăng giá trị, giúp phân tích và định hướng sự phát triển trong tương lai.
Với sự phát triển nhanh chóng của nền kinh tế và sự bùng nổ của thị trường chứng khoán, thị trường hiện đang chứng kiến sự sôi động trong việc niêm yết, tăng vốn điều lệ và phát hành thêm cổ phần Sự tham gia ngày càng đông đảo của các nhà đầu tư nước ngoài, bao gồm các định chế tài chính, quỹ đầu tư và nhà đầu tư cá nhân, đang góp phần làm phong phú thêm bức tranh thị trường.
Việc gia nhập các tổ chức quốc tế như ASEAN, ASEM, APEC và WTO đã thúc đẩy doanh nghiệp Việt Nam nâng cao khả năng cạnh tranh Một trong những xu hướng tích cực là thuê các nhà quản trị chuyên nghiệp, điều này làm tăng tầm quan trọng của quản trị trong các công ty Sự phân tách giữa quyền sở hữu cổ phần và quản trị công ty trở nên rõ ràng hơn bao giờ hết.
Cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đáng kể đến hoạt động của doanh nghiệp, vì vậy nghiên cứu về vấn đề này là rất quan trọng và cần thiết để thực hiện.
Bài viết này nhằm cung cấp cho các nhà hoạch định chính sách và nhà đầu tư hướng dẫn rõ ràng trước khi đưa ra quyết định Tác giả đã chọn nghiên cứu về "Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" để làm sáng tỏ vấn đề này.
Tổng quan tình hình nghiên cứu
Nghiên cứu trước đây đã chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu (CTSH) có ảnh hưởng lớn đến hoạt động của doanh nghiệp và hiệu quả trong việc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Cụ thể, nghiên cứu về tác động của CTSH đối với năng suất của các doanh nghiệp công nghiệp Nga cho thấy sự ảnh hưởng này là rõ rệt (Earle, 1998) Phân tích so sánh giữa các loại chủ sở hữu tư nhân, bao gồm người trong cuộc (quản lý và nhân viên) và người bên ngoài (nhà đầu tư cá nhân và tổ chức), cho thấy sự cần thiết phải xem xét các tác động lựa chọn trong quá trình tư nhân hóa có thể làm sai lệch quan hệ sở hữu Kết quả khảo sát năm 1994 cho thấy, mặc dù quyền sở hữu của nhân viên được ưu tiên trong chính sách tư nhân hóa, nhưng cấu trúc sở hữu ở Nga vẫn không đồng nhất với vai trò lớn của nhà nước và sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức Ước tính hồi quy OLS cho thấy việc cá nhân nắm giữ cổ phần có ảnh hưởng tích cực đến năng suất lao động, đặc biệt là từ quyền sở hữu của các nhà quản lý và nhân viên không quản lý, trong khi quyền sở hữu cá nhân của những người bên ngoài cũng có tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê.
Nghiên cứu của Claessens (1999) về tập trung quyền sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty tại Cộng hòa Séc chỉ ra rằng, việc sở hữu tập trung có ảnh hưởng tích cực đến doanh thu và năng suất lao động Phân tích định giá thị trường và lợi nhuận từ 706 công ty Séc cho thấy rằng các công ty có sở hữu tập trung thường đạt hiệu quả hoạt động cao hơn.
Claessens và Djanko không tìm thấy nhiều bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và đặc điểm công ty Tuy nhiên, họ nhận thấy rằng các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài và quỹ phi ngân hàng có liên quan chặt chẽ đến cải tiến hiệu suất Bằng chứng cho thấy mức độ tập trung quyền sở hữu và loại hình nhà đầu tư ảnh hưởng đến lợi nhuận và năng suất lao động Kết quả thực nghiệm đặt câu hỏi về giá trị của việc phân phối cổ phiếu cho nhiều cá nhân mà không có cơ hội thực hiện quyền kiểm soát Lập luận cho việc tư nhân hóa hàng loạt là các quỹ đầu tư sẽ tập trung cổ phiếu, điều này đã diễn ra tại Cộng hòa Séc Do đó, quyền sở hữu tại Cộng hòa Séc được xem như một bước trung gian giữa quyền sở hữu nhà nước và cơ cấu sở hữu, trong đó chi phí phân phối cổ phiếu đã được thanh toán cho người sở hữu.
Cơ cấu cổ đông đóng vai trò quan trọng trong việc tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, ảnh hưởng đến kết quả hoạt động kinh doanh thông qua quyền kiểm soát và cam kết của chủ sở hữu Sở hữu cổ phần của nhà quản lý thúc đẩy họ hành động theo mong muốn của nhà đầu tư, từ đó cải thiện hiệu suất và tăng giá trị doanh nghiệp Quyền quyết định lớn của Ban quản lý sẽ tạo động lực cho công ty nâng cao hoạt động vì lợi ích của cổ đông và chính họ Nghiên cứu thực nghiệm từ các công ty niêm yết tại Indonesia Stock Exchange (ISX) giai đoạn 2006-2008 cho thấy việc kiểm soát quyền sở hữu quyết định đến hiệu quả hoạt động.
5 công ty Kết quả là, Quyền sở hữu cuả người quản lý đã ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty (Siallagan & Machfoedz, 2006).
Nghiên cứu của Ramli (2010) phân tích tác động của cổ đông lớn nhất đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp tại Malaysia trong giai đoạn 2002-2006, nơi có cơ cấu sở hữu tập trung Kết quả cho thấy nhà đầu tư lớn nhất hoặc nhóm nhà đầu tư nắm giữ khoảng 40% vốn góp, đồng thời nghiên cứu cũng chỉ ra ảnh hưởng của cổ đông lớn thứ hai, với hơn 75% doanh nghiệp có cổ phần đáng kể Mặc dù nhiều nghiên cứu trước đây tập trung vào các công ty ở Hoa Kỳ và Vương quốc Anh, nhưng chỉ một số ít nghiên cứu quốc gia đơn lẻ xem xét mối quan hệ này, chủ yếu ở các công ty châu Âu Cơ cấu sở hữu tập trung không chỉ ảnh hưởng đến chính sách cổ tức mà còn đóng vai trò quan trọng trong việc giảm thiểu xung đột lợi ích giữa cổ đông và ban lãnh đạo, từ đó tác động trực tiếp đến giá trị doanh nghiệp và các vấn đề tài chính liên quan.
Nghiên cứu trong nước về mối tương quan giữa VCSH, CTSH, cơ cấu vốn và GTDN đang thu hút sự chú ý, đặc biệt là nghiên cứu của Trần Quốc Trung (2020) về ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến việc sử dụng giám đốc độc lập tại Việt Nam - một thị trường chứng khoán mới nổi Tác giả áp dụng mô hình hồi quy logit và tobit để phân tích tác động của cấu trúc sở hữu đối với xu hướng và số lượng giám đốc độc lập trong ban quản lý Nghiên cứu chỉ ra rằng quyền sở hữu nội bộ và việc sử dụng giám đốc độc lập có mối quan hệ phi tuyến tính, dựa trên mẫu 1.318 quan sát từ 192 công ty niêm yết trong giai đoạn nghiên cứu.
Năm 2017, nghiên cứu chỉ ra rằng quyền sở hữu nội bộ và việc bổ nhiệm giám đốc độc lập có mối quan hệ hình chữ U, trong đó tích cực khi người trong cuộc nắm giữ tỷ lệ cổ phiếu nhỏ và tiêu cực khi họ nắm giữ tỷ lệ cổ phiếu lớn Hơn nữa, sự hiện diện của cổ đông nhà nước và cổ đông nước ngoài cũng có tác động tiêu cực đến quyết định bổ nhiệm giám đốc độc lập trong công ty.
Cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đáng kể đến hiệu quả hoạt động của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Nghiên cứu này tập trung vào 143 công ty niêm yết trong giai đoạn 2010 đến 2018, dựa trên lý thuyết về cấu trúc sở hữu và các nghiên cứu thực nghiệm trước đó Mục tiêu là làm rõ mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp, nhằm cung cấp cái nhìn sâu sắc về tác động của cấu trúc sở hữu đối với hiệu quả hoạt động của các công ty trong bối cảnh kinh tế Việt Nam.
Giả thiết H1 –Sở hữu nhà nước có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Giả thiết H2: Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam là đường cong có dạng chữ U ngược.
Giả thiết H3: Sở hữu nước ngoài có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam Nghiên cứu cho thấy rằng sự hiện diện của cổ đông tổ chức không chỉ tăng cường sự tin tưởng của nhà đầu tư mà còn cải thiện hiệu quả quản lý và ra quyết định Điều này dẫn đến việc nâng cao giá trị cổ phiếu và tổng thể giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường Việt Nam.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục đích của nghiên cứu này là phân tích tác động của các yếu tố đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, nhằm đưa ra giải pháp cho các cơ quan quản lý, nhà quản trị và cổ đông trong quyết định tài chính Nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện trên 143 công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) từ năm 2010 đến 2018, với 1.287 quan sát, nhằm cung cấp bằng chứng cho lý thuyết Đại diện.
Tác giả đưa ra các giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước, sở hữu nước ngoài, và sở hữu của cổ đông tổ chức đến giá trị doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Cụ thể, giả thuyết đầu tiên cho rằng sở hữu nhà nước có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp (GTDN); giả thuyết thứ hai cho rằng mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và GTDN có hình dạng chữ U ngược; giả thuyết thứ ba khẳng định sở hữu nước ngoài cũng có ảnh hưởng tích cực đến GTDN; và giả thuyết cuối cùng cho rằng tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức tác động cùng chiều lên GTDN Dựa trên các giả thuyết này, tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu với biến phụ thuộc là giá trị doanh nghiệp được đo bằng chỉ số Tobin’s Q, cùng với các biến độc lập liên quan đến cấu trúc sở hữu như sở hữu nhà nước, sở hữu tổ chức và sở hữu nước ngoài, kèm theo các biến kiểm soát như tỷ suất cổ tức, quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính và khả năng sinh lời.
Tác giả đã tiến hành nghiên cứu với mẫu gồm 1287 quan sát từ 143 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HoSE và HNX trong giai đoạn 2010-2018 Để phân tích dữ liệu, tác giả áp dụng phương pháp Pooled OLS với hiệu ứng cố định theo ngành và năm, đồng thời sử dụng lệch robust trên phần mềm Stata 14 để khắc phục hiện tượng phương sai sai số thay đổi, nhằm đảm bảo tính chính xác của kết quả Dựa trên kết quả mô hình, tác giả đưa ra những kết luận có giá trị, từ đó kiến nghị và đề xuất giải pháp cho các cơ quan có thẩm quyền, nhà quản trị và cổ đông trong việc ra quyết định tài chính.
Nghiên cứu này cung cấp cơ sở khoa học giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư vào cổ phiếu doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam Đồng thời, tác giả hy vọng nghiên cứu sẽ góp phần làm phong phú thêm kho tàng học thuật về mối quan hệ giữa chất lượng tài sản và giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu : Giá trị của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt
Nam thông qua chỉ tiêu Tobin’s Q.
Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích 143 doanh nghiệp niêm yết phi tài chính tại Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở giao dịch chứng khoán Mục tiêu là đánh giá hiệu quả hoạt động và các yếu tố ảnh hưởng đến sự phát triển của các doanh nghiệp này trong bối cảnh thị trường hiện nay.
Hà Nội (HNX) (với 1.287 quan sát).
Về mặt thời gian: Đề tài tập trung nghiên cứu dữ liệu trong giai đoạn 2010-2018.
Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu định lượng áp dụng mô hình hồi quy bội với chỉ tiêu Tobin’s Q làm biến phụ thuộc để đại diện cho giá trị doanh nghiệp Các biến độc lập bao gồm tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức, tỷ lệ sở hữu của Nhà nước và tỷ lệ sở hữu của cổ đông nước ngoài Ngoài ra, nghiên cứu cũng kiểm soát các đặc điểm riêng của từng công ty nhằm phân tích tác động của các yếu tố này đến giá trị của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam.
Nghiên cứu được tiến hành chủ yếu theo trình tự:
Nghiên cứu các chính sách và bài báo trên các tạp chí tài chính, tài liệu tham khảo liên quan đến vốn chủ sở hữu (VCSH), cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp từ các nhà khoa học trong và ngoài Việt Nam, thông qua cơ sở dữ liệu Proquest, các tạp chí khoa học và các trang web chuyên ngành.
Để xây dựng mô hình kinh tế lượng phù hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam, trước tiên cần tìm hiểu các đặc thù của thị trường này Tiếp theo, xác định các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp (GTDN) và đặt ra giả thuyết nghiên cứu liên quan.
Để thu thập và xử lý dữ liệu cho các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm soát, đề tài sử dụng dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Cụ thể, dữ liệu tài chính được lấy từ website của Vietstock, trong khi thông tin về cơ cấu tổ chức hội đồng quản trị (HĐQT) cũng được cung cấp bởi Vietstock.
Phân tích tác động của các yếu tố đã xác định đến giá trị của các doanh nghiệp niêm yết được thực hiện thông qua mô hình hồi quy bội và các kỹ thuật kinh tế lượng, sử dụng phần mềm Stata 14.
Bố cục của đề tài
Đề tài "Tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam" được trình bày với cấu trúc gồm 5 phần, nhằm phân tích mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc về ảnh hưởng của sở hữu cổ phần đến sự phát triển và định giá của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam.
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu.
Trong chương đầu tiên, tác giả trình bày tính cấp thiết của nghiên cứu và tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan đến ảnh hưởng của VCSH và CTSH lên giá trị doanh nghiệp Bằng cách phân tích các kết quả nghiên cứu từ các tác giả trong và ngoài nước, tác giả đưa ra lý do và động lực thực hiện đề tài này Chương này cũng nêu rõ mục tiêu, đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu, đồng thời thể hiện cái nhìn tổng quan cho bài nghiên cứu.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết
Trong chương 2, tác giả phân tích thuyết nền và các lý luận liên quan đến mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp Dựa trên lý thuyết này, tác giả tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm trước đó về ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này, tác giả trình bày các giả thuyết nghiên cứu, nguồn dữ liệu và cách chọn mẫu, cùng với phương pháp phân tích và xử lý dữ liệu Bên cạnh đó, tác giả cũng nêu rõ lựa chọn mô hình hồi quy và phương pháp hồi quy được áp dụng Cuối cùng, người viết mô tả và giải thích về các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm soát trong mô hình, cũng như kỳ vọng về dấu hiệu của các biến này.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu Ở chương này người viết trình bày tóm tắt dữ liệu thống kê, phân tích dữ liệu nghiên cứu của 1.287 quan sát Tiếp theo, người viết thực hiện kiểm tra đánh giá hệ số tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình, tiếp theo trình bày kết quả hồi quy của mô hình dựa trên kết quả chạy trên phần mềm Stata 14, giải thích ý nghĩa thống kê của các biến, từ kết quả đó tác giả nêu lên quan điểm riêng của mình, sau đó so sánh với các bài nghiên cứu trước Cuối cùng người viết thực hiện kiểm định khiếm khuyết mô hình bằng kiểm định VIF để kiểm tra đa cộng tuyến.
Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách
Trong chương 5, tác giả sẽ kết luận về vấn đề nghiên cứu và thảo luận về các hàm ý chính sách nhằm tối ưu hóa hiệu quả hoạt động cho các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả cũng đưa ra gợi ý cho các nhà đầu tư dựa trên đặc điểm của cổ tức cho cổ đông và doanh nghiệp Bên cạnh đó, những đề xuất dành cho các cơ quan quản lý, nhà lãnh đạo và nhà đầu tư cũng được nêu ra nhằm phát triển doanh nghiệp một cách hiệu quả nhất Cuối cùng, tác giả chỉ ra các hạn chế trong nghiên cứu và hướng phát triển tiếp theo của đề tài, đồng thời đề xuất định hướng cho các nghiên cứu tiếp theo về phạm vi và xử lý dữ liệu.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
Tổng quan về cấu trúc sở hữu và giá trị của doanh nghiệp
Cấu trúc sở hữu doanh nghiệp (CTSH) đóng vai trò quan trọng trong quản trị doanh nghiệp CTSH được xác định qua tỷ lệ quyền biểu quyết của nhà đầu tư và danh sách cổ đông, ảnh hưởng lớn đến động lực của các nhà quản lý và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Năm 1976, có nhiều loại chủ sở hữu khác nhau cho các công ty niêm yết, bao gồm cổ đông tổ chức, cổ đông nước ngoài và cổ đông Nhà nước (Saseela và Thirunavukkarasu, 2017) Các cổ đông tổ chức có ảnh hưởng tích cực đến việc giám sát và kỷ luật hoạt động của quản lý, từ đó cải thiện chất lượng báo cáo tài chính (BCTC) (Al-Ajmi, 2008) Cổ đông nước ngoài mang đến những đóng góp tiên tiến và hiện đại cho các doanh nghiệp tại Việt Nam Hơn nữa, các công ty có vốn đầu tư của Nhà nước thường tuân thủ quy định về công bố thông tin trên BCTC tốt hơn so với các công ty không có vốn đầu tư từ Nhà nước.
CTSH được đặc trưng bởi sự tập trung quyền lực của các cổ đông lớn, thường là những nhà đầu tư nắm giữ từ 5% cổ phần trở lên Các cổ đông lớn có thể ảnh hưởng đến quyền lợi của cổ đông thiểu số và khi quyền sở hữu cổ phần ít bị phân tán, doanh nghiệp sẽ cần ít giám sát hơn và có xu hướng công bố báo cáo tài chính được kiểm toán sớm Mặc dù vậy, cổ đông lớn cũng có động cơ để giám sát quản lý công ty, từ đó nâng cao hiệu quả kinh doanh và cải thiện chất lượng thông tin trên báo cáo tài chính.
CTSH được phân loại thành hai nhóm theo chủ sở hữu: bên trong và bên ngoài doanh nghiệp Chủ sở hữu bên trong bao gồm các thành viên hội đồng quản trị, ban giám đốc và ban kiểm soát, trong khi chủ sở hữu bên ngoài là những cổ đông không nắm giữ chức vụ trong công ty Chủ sở hữu bên trong thường nắm rõ tình hình hoạt động của doanh nghiệp và có xu hướng đưa ra quyết định vì lợi ích cá nhân, trong khi chủ sở hữu bên ngoài thường gặp bất lợi do bất cân xứng thông tin Do đó, doanh nghiệp cần có hệ thống CTSH phù hợp và các chiến lược hoạt động hiệu quả để cân bằng lợi ích giữa các bên trong việc tiếp cận thông tin kế toán và tài chính.
Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã chỉ ra mối quan hệ không đồng nhất giữa các khía cạnh của cơ cấu tài sản chủ sở hữu (CTSH) và hiệu quả hoạt động của công ty Cụ thể, nghiên cứu của Demsetz và Lehn (1985) cho thấy không có sự tương quan giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông lớn với lợi nhuận hoặc hiệu quả kinh doanh Morck và cộng sự (1988) cũng xác nhận rằng mức độ tập trung sở hữu không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty Tương tự, Demsetz & Villalonga (2001) không chứng minh được ảnh hưởng của CTSH lên hiệu quả hoạt động Nghiên cứu của Chang (2003) về doanh nghiệp gia đình ở Hàn Quốc cũng không tìm thấy bằng chứng về mối liên hệ này Đối với nhà đầu tư nội bộ, Bhabra (2007) cho rằng không có sự phụ thuộc tuyến tính giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông nội bộ và giá trị doanh nghiệp, nhưng mối quan hệ phi tuyến tính bậc ba tồn tại, với giá trị doanh nghiệp cao hơn khi tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông nội bộ dưới 14% hoặc trên 40%.
Cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng ngược chiều đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, như được chứng minh tại Doha (Qatar), nơi tỷ lệ sở hữu cao dẫn đến sự can thiệp quá mức của hội đồng quản trị vào quyết định chiến lược, ảnh hưởng tiêu cực đến tài chính doanh nghiệp (Almudehki & Zeitun, 2013) Nghiên cứu cho thấy mối liên hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động và tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức (McConnell & Servaes, 1990) Tại Singapore và Việt Nam, việc tập trung nắm giữ cổ phần có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp (Tuan, 2016), trong khi ở Châu Âu, tỷ lệ nắm giữ cổ phần cao của nhà đầu tư chi phối lại làm giảm giá trị doanh nghiệp (Grant & Kirchmaier, 2010) Nghiên cứu tại Ấn Độ cho thấy cổ đông kiểm soát có ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động công ty, và việc tăng cường nắm giữ cổ phần của tổ chức không làm giảm tác động này (Jameson, 2014).
Việc tồn tại cổ đông kiểm soát có thể gây hại cho lợi ích của cổ đông thiểu số, như nghiên cứu của Abdallah và Ismail (2017) cho thấy mối tương quan âm giữa mức độ sở hữu tập trung và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tại các quốc gia vùng Vịnh (GCC) Cụ thể, hiệu quả hoạt động cao hơn ở các doanh nghiệp có mức độ sở hữu tập trung thấp, trong khi các doanh nghiệp có sở hữu tập trung cao không duy trì được hiệu quả quản trị tốt Tương tự, Detthamrong (2017) chỉ ra rằng tỷ lệ sở hữu của ba cổ đông lớn nhất không ảnh hưởng đến hiệu quả quản lý doanh nghiệp Ngược lại, nghiên cứu của Dahlquist và Robertsson (2001) tại Thụy Điển cho thấy tỷ lệ sở hữu của cổ đông nước ngoài có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động, trong khi Yudaeva và các cộng sự (2003) khẳng định rằng sở hữu nước ngoài nâng cao năng suất kinh doanh tại thị trường Nga.
Giá trị doanh nghiệp (GTDN) được xác định qua lợi ích từ cổ phần của cổ đông và tình hình tài chính ổn định của công ty Đánh giá hiệu quả hoạt động không chỉ dựa vào giá trị nội tại mà còn cần so sánh với thị trường và ngành nghề Việc này giúp doanh nghiệp tối ưu hóa nguồn lực và có ảnh hưởng lớn đến chính sách điều hành Nghiên cứu chiến lược thực nghiệm đã chỉ ra rằng đánh giá hiệu quả doanh nghiệp là công cụ quan trọng để nâng cao năng suất hoạt động.
Có nhiều chỉ số tài chính được sử dụng để đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, tùy thuộc vào ngành nghề Đối với doanh nghiệp sản xuất, các chỉ số như vòng quay khoản phải thu, vòng quay hàng tồn kho, doanh số và ROA là những chỉ tiêu quan trọng Một số chỉ số phổ biến khác bao gồm lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), biên lợi nhuận gộp (GPM), lợi nhuận trên mỗi cổ phần (EPS) và chỉ số Tobin's Q Chỉ số Tobin's Q đo lường giá trị doanh nghiệp thông qua tỷ lệ giữa tổng giá trị thị trường và giá trị thay thế tài sản, được tính bằng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu cộng với giá trị ghi sổ của nợ phải trả chia cho tổng tài sản Tỷ lệ Q này đã được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu tài chính để phân tích các cơ hội đầu tư, mối quan hệ giữa quyền sở hữu của người quản lý và giá trị doanh nghiệp, cũng như trong các nghiên cứu về đầu tư và đa dạng hóa.
Nghiên cứu của Lang và Stulz (1994) cùng với Berger và Ofek (1995) đã sử dụng tỷ số Tobin's Q để phân tích mối liên hệ giữa hoạt động phong phú và hiệu suất công ty, trong khi cũng chỉ ra rằng lợi nhuận cắt ngang có thể đại diện cho rủi ro.
Tỷ lệ Q được xác định bằng giá trị thị trường của công ty chia cho chi phí thay thế tài sản Chi phí thay thế, hay giá trị thay thế, là số tiền cần thiết để thay thế một tài sản theo giá thị trường hiện tại, không tính đến thời gian mua sắm trong quá khứ Ví dụ, nếu một tài sản được mua vào năm 2018 với giá 400 đô la, nhưng chi phí thay thế vào năm 2019 chỉ là 150 đô la, thì giá trị thay thế sẽ là 150 đô la Giá trị hiện tại của tài sản là yếu tố quan trọng trong việc đo lường chi phí thay thế Giá trị thay thế đóng vai trò quyết định trong tính toán tỷ lệ Q của doanh nghiệp và không bị giới hạn ở một số ngành nhất định Tác giả kỳ vọng rằng tỷ lệ Q cao sẽ tương quan với hoạt động vượt trội trong tương lai của các công ty, cho thấy mối liên hệ giữa tỷ lệ Q và kết quả hoạt động tương lai.
Tobin's Q được tính bằng tổng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu và giá trị ghi sổ của nợ phải trả chia cho tổng tài sản Khi tỷ lệ này lớn hơn 1, điều đó cho thấy công ty hoặc thị trường đang bị định giá quá cao, vì giá trị thị trường vượt quá giá trị thay thế Ngược lại, nếu tỷ lệ nhỏ hơn 1, điều này chỉ ra rằng thị trường đang bị định giá thấp, do giá trị thị trường thấp hơn giá trị thay thế.
Khái quát về công ty cổ phần
Công ty cổ phần là một loại hình doanh nghiệp có tư cách pháp nhân độc lập, chịu trách nhiệm toàn diện trước pháp luật về các giao dịch kinh tế Đặc điểm nổi bật của công ty cổ phần là nguồn vốn được chia thành nhiều cổ phần, cho phép cá nhân, tổ chức hoặc nhà nước góp vốn Công ty chỉ chịu trách nhiệm hữu hạn trong tổng giá trị tài sản, trong khi các cổ đông chịu trách nhiệm theo phần vốn góp của mình Lợi thế của công ty cổ phần so với công ty trách nhiệm hữu hạn là khả năng phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn và không giới hạn số lượng nhà đầu tư Vốn cổ phần có thể tự do chuyển nhượng trên thị trường, dẫn đến sự gia tăng số lượng công ty cổ phần và sự phổ biến của hình thức này.
CTSH của công ty cổ phần hình thành khi nhiều cổ đông và nhóm đối tượng khác nhau cùng góp vốn, dẫn đến sự phân tán quyền nắm giữ cổ phiếu Hệ quả là, một nhà đầu tư không thể thực hiện quyền điều hành đối với doanh nghiệp.
2.2.2 Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý doanh nghiệp trong công ty cổ phần
Công ty cổ phần có những lợi thế vượt trội trong việc huy động vốn, cho phép tăng vốn điều lệ và phát hành cổ phiếu cho tất cả các cổ đông, cá nhân hay tổ chức Tuy nhiên, điều này có thể dẫn đến sự phân tán quyền sở hữu Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phiếu, làm thay đổi cơ cấu sở hữu doanh nghiệp một cách linh hoạt Vì vậy, các công ty niêm yết cần có sự tách biệt giữa việc điều hành và sở hữu tài sản, yêu cầu ban giám đốc thực hiện nhiệm vụ điều hành nhằm tối đa hóa lợi ích cho cổ đông (Berk & DeMarzo, 2007).
Sự tách biệt giữa quyền nắm giữ công ty và quyền quản trị tạo ra bất cân xứng thông tin, khi chủ sở hữu có ít thông tin hơn ban giám đốc, dẫn đến rủi ro ban giám đốc có thể hành động vì lợi ích cá nhân thay vì lợi ích của cổ đông Cấu trúc sở hữu phân mảnh cũng khiến cổ đông nhỏ lẻ gặp khó khăn trong việc giám sát hoạt động doanh nghiệp do chi phí và trở ngại lớn Do đó, sự tách biệt này làm gia tăng chi phí đại diện trong công ty cổ phần.
2.2.3 Vấn đề chi phí đại diện trong công ty cổ phần
Việc phân tách rõ ràng giữa quyền quản trị và quyền nắm giữ trong công ty mang lại nhiều lợi ích, trong đó nổi bật là sự chuyên môn hóa trong điều hành doanh nghiệp niêm yết Nhà lãnh đạo có năng lực và kinh nghiệm sẽ đảm nhận vai trò quản lý, giúp công ty hoạt động hiệu quả hơn Hơn nữa, việc này mở ra cơ hội cho doanh nghiệp huy động tối đa nguồn lực từ các cổ đông mà không yêu cầu họ phải có chuyên môn về ngành nghề hay hoạt động quản trị, từ đó thúc đẩy sự phát triển bền vững cho doanh nghiệp.
Việc phân định rõ ràng giữa quyền nắm giữ và quyền điều hành chỉ mang lại ưu điểm khi ban giám đốc thực hiện đúng trách nhiệm của mình Nếu xảy ra xung đột lợi ích giữa ban lãnh đạo và nhà đầu tư, nhà quản trị có thể thực hiện các hành vi gây hại cho hoạt động kinh doanh vì lợi ích cá nhân, dẫn đến ảnh hưởng tiêu cực đến tình hình hoạt động và kết quả kinh doanh của công ty Điều này trái ngược với mục tiêu gia tăng giá trị doanh nghiệp mà sự tách biệt này hướng tới.
2.2.4 Hệ thống quản trị doanh nghiệp
Để bảo vệ lợi ích của cổ đông, doanh nghiệp cổ phần cần thiết lập cơ chế kiểm soát, theo nghiên cứu của Jensen và Meckling (1976) Cơ chế quản trị doanh nghiệp được hình thành nhằm kiểm soát các vấn đề liên quan, trong đó cổ đông bầu chọn hội đồng quản trị (HĐQT) để giám sát và ủy quyền thực hiện các quyết định quan trọng HĐQT có trách nhiệm chỉ định và bổ nhiệm CEO, người điều hành các hoạt động hàng ngày của doanh nghiệp, đồng thời chịu sự giám sát của HĐQT CEO có thể là thành viên của HĐQT hoặc không, trong khi các thành viên HĐQT thường là những cổ đông lớn Về mặt pháp lý, HĐQT là cơ quan quản lý có quyền thực hiện các quyền và nghĩa vụ của doanh nghiệp, trừ những vấn đề thuộc thẩm quyền của đại hội đồng cổ đông (Luật doanh nghiệp, 2014).
Ban Giám đốc (BGĐ) và Hội đồng Quản trị (HĐQT) đóng vai trò quan trọng trong việc bảo vệ lợi ích của cổ đông và thúc đẩy sự phát triển của doanh nghiệp HĐQT chịu trách nhiệm xây dựng kế hoạch kinh doanh hàng năm, định hướng chiến lược dài hạn và quyết định các chính sách nhằm tối ưu hóa lợi ích cho doanh nghiệp BGĐ được cổ đông ủy quyền quản lý nguồn vốn và phải báo cáo đầy đủ, kịp thời và minh bạch về tình hình tài chính và hoạt động của doanh nghiệp HĐQT là cơ quan đưa ra quyết định cuối cùng cho các hoạt động chiến lược của doanh nghiệp.
Hội đồng quản trị (HĐQT) đóng vai trò quan trọng trong việc giám sát nhà quản trị và đưa ra các chính sách cho doanh nghiệp, giúp bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư HĐQT cũng thiết lập các mục tiêu chiến lược phát triển công ty dựa trên kinh nghiệm và chuyên môn Mặc dù ban giám đốc (BGĐ) trực tiếp điều hành hoạt động hàng ngày, nhưng lợi ích của họ thường khác với lợi ích của cổ đông Cổ đông không tham gia điều hành nhưng lợi ích của họ gắn liền với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, trong khi BGĐ nhận lương thưởng Sự gia tăng giá trị doanh nghiệp sẽ nâng cao giá trị cổ phiếu mà cổ đông sở hữu Do đó, xung đột lợi ích có thể xảy ra khi nhà quản trị chỉ tập trung vào lợi ích ngắn hạn của bản thân, thay vì lợi ích dài hạn của cổ đông.
Quản trị doanh nghiệp hiệu quả chỉ khi lợi ích của ban giám đốc và nhà đầu tư đồng nhất Hội đồng quản trị cần khuyến khích quản lý tuân thủ các mục tiêu vì lợi ích chung của nhà đầu tư, đồng thời tạo điều kiện thúc đẩy động lực làm việc của ban giám đốc thông qua chính sách lương thưởng hợp lý.
2.2.5 Cấu trúc sở hữu trong công ty cổ phần
Cấu trúc sở hữu cổ phần (CTSH) đóng vai trò quan trọng trong hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp niêm yết, với tỷ lệ phân bổ cổ phiếu giữa các cổ đông khác nhau (Leech & Leahy, 1991; Demsetz & Villalonga, 2001) CTSH có thể được phân loại thành nhiều loại như sở hữu nước ngoài, sở hữu nhà nước, sở hữu nội bộ, sở hữu cá nhân, sở hữu tổ chức và sở hữu gia đình Mỗi loại hình CTSH sẽ ảnh hưởng đến năng suất hoạt động của công ty, tùy thuộc vào đặc điểm riêng của từng doanh nghiệp Trong phần này, tác giả sẽ trình bày hai khía cạnh chính của cấu trúc sở hữu: sở hữu nội bộ, bao gồm việc nắm giữ cổ phiếu của Hội đồng Quản trị (HĐQT) và Ban Giám đốc (BGĐ), cùng với sở hữu tổ chức.
Sở hữu nội bộ trong doanh nghiệp bao gồm các thành viên HĐQT và BGĐ nắm giữ cổ phần, ảnh hưởng đến đại diện và hiệu quả hoạt động của công ty Nghiên cứu của Almudehki và Zeitun chỉ ra rằng mức độ tập trung quyền nắm giữ cổ phần cao có thể làm giảm hiệu quả kinh doanh do sự can thiệp quá mức của HĐQT vào các quyết định của ban lãnh đạo, từ đó tác động tiêu cực đến hoạt động tài chính của công ty (Almudehki & Zeitun, 2013).
Các tổ chức nắm giữ cổ phần thông thường bao gồm các định chế tài chính, quỹ đầu tư và nhà đầu tư sáng lập, trong đó quỹ đầu tư như Dragon Capital, Deutsche Asset Management và VinaCapital thường chỉ nắm giữ cổ phiếu mà không tham gia quản trị Hoạt động mua bán, sáp nhập và sở hữu chéo giữa các công ty cũng ảnh hưởng đến sở hữu tổ chức, ví dụ như ANA Airlines đầu tư vào Vietnam Airlines và Taisho Nhật Bản đầu tư vào Dược Hậu Giang Các nhà đầu tư sáng lập thường thực hiện quyền điều hành doanh nghiệp, do đó, các tổ chức nắm giữ cổ phần có ảnh hưởng chi phối và kiểm soát đối với doanh nghiệp.
2.2.6 Hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần
Việc đo lường hiệu quả hoạt động kinh doanh là yếu tố then chốt trong việc thực hiện các chiến lược phát triển của doanh nghiệp Nó không chỉ phản ánh sự đồng bộ giữa mục tiêu chiến lược của ban quản trị và quá trình thực hiện mà còn thể hiện kết quả của một chu trình khép kín Hiệu quả doanh nghiệp được xác định qua sự thống nhất từ các cấp quản lý, từ việc thiết lập mục tiêu chiến lược cho đến việc phối hợp thực hiện các phương hướng và mục tiêu đã đề ra (Koufopoulos, 2008).
Rouf (2011) đưa ra quan điểm rằng định giá giá trị doanh nghiệp (GTDN) không chỉ phụ thuộc vào giá trị nội tại mà còn cần so sánh với thị trường và ngành nghề liên quan Tỷ lệ chia cổ tức và giá cổ phiếu trên thị trường hỗ trợ lẫn nhau thông qua sự ổn định tài chính Đánh giá hiệu quả hoạt động giúp doanh nghiệp tối ưu hóa việc sử dụng nguồn lực và có ảnh hưởng lớn đến các chính sách quản trị Nhiều nghiên cứu chiến lược đã áp dụng đánh giá hiệu quả doanh nghiệp để đề xuất giải pháp nâng cao năng suất hoạt động.
Các lý thuyết nền tảng liên quan đến đề tài
Lý thuyết đại diện, được hình thành từ nghiên cứu của Berle và Means vào năm 1932 và hoàn thiện bởi Jensen và Meckling, mô tả mối quan hệ giữa người ủy thác (chủ sở hữu) và người đại diện (quản lý) trong doanh nghiệp Lý thuyết này giải thích lý do tại sao một doanh nhân hoặc nhà quản lý trong công ty có cấu trúc tài chính hỗn hợp lại chọn các hoạt động làm giảm tổng giá trị doanh nghiệp so với khi họ là chủ sở hữu duy nhất, cũng như tại sao điều này không phụ thuộc vào hoạt động độc quyền Hơn nữa, lý thuyết cũng chỉ ra rằng việc nhà quản lý không tối đa hóa giá trị công ty vẫn có thể phù hợp với hiệu quả, và tại sao việc phát hành cổ phiếu phổ thông hay sử dụng nợ làm nguồn vốn lại khả thi mặc dù không tối ưu hóa giá trị công ty.
Trong hình thức tổ chức kinh doanh đơn giản nhất, quyền sở hữu và quản trị thường giống nhau khi chỉ có một người sở hữu Tuy nhiên, sự phát triển của nền kinh tế vào đầu thế kỷ XX đã dẫn đến sự xuất hiện của các công ty lớn, yêu cầu nguồn tài chính lớn mà một cá nhân không thể đáp ứng Điều này đã tạo ra các hình thức công ty chuyên nghiệp như doanh nghiệp đại chúng, nơi có nhiều cổ đông không tham gia điều hành hàng ngày Khi các nhà quản trị không sở hữu cổ phần, họ trở thành đại lý cho cổ đông, được trả tiền để tối ưu hóa lợi ích cho họ Tuy nhiên, mâu thuẫn lợi ích có thể xảy ra giữa nhà quản trị và nhà đầu tư, dẫn đến việc quản trị không đạt được lợi ích tốt nhất cho cổ đông Sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền lãnh đạo tạo điều kiện cho nhà quản trị khai thác nguồn lực doanh nghiệp cho lợi ích cá nhân Jensen và Meckling (1976) chỉ ra ba thành phần chi phí đại diện: chi phí giám sát, chi phí ràng buộc, và chi phí mất mát phụ trội Mặc dù khó đo lường, các biến đại diện như chi phí hoạt động và dòng tiền tự do thường được sử dụng để đánh giá vấn đề này.
Nguyên nhân phát sinh chi phí đại diện
Mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và nhà quản trị là một vấn đề quan trọng trong quản trị doanh nghiệp (Myers và Majluf, 1984) Các cổ đông thường mong muốn tối đa hóa lợi nhuận, trong khi các nhà quản trị lại chú trọng đến lợi ích cá nhân trong quá trình phát triển công ty Nhà quản trị, với lợi thế thông tin, có thể đưa ra quyết định có lợi cho bản thân, gây thiệt hại cho cổ đông Theo Yammeesri (2003), cổ đông thiểu số thường thiếu chuyên môn và động lực để giảm thiểu khoảng cách thông tin, dẫn đến việc họ trở thành những người thụ hưởng miễn phí (free-riders) Khi tổ chức có nhiều thành phần, vấn đề này trở nên nghiêm trọng hơn, làm tăng chi phí đại lý và dẫn đến vấn đề đại diện không thể phủ nhận (Shleifer và Vishny, 1997).
Năm 2001, tác giả lập luận rằng giải pháp tối ưu để giải quyết vấn đề là xây dựng hợp đồng liên kết giữa chủ sở hữu và người quản trị, xác định quyền hạn của người quản trị trong việc bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư Tuy nhiên, ông cũng chỉ ra rằng điều này khó khả thi do các kịch bản tương lai không thể dự đoán Ngay cả khi hợp đồng được thiết lập, chi phí để thiết kế và thực hiện sẽ vượt quá chi phí đại diện Hơn nữa, giả định rằng cổ đông nhận thức được quyết định tối ưu trong mọi tình huống là không thực tế, vì nếu đúng, họ sẽ không cần thuê quản trị viên chuyên nghiệp Do đó, việc thiết lập một hợp đồng liên kết toàn diện cho người quản trị là không khả thi, vì chủ sở hữu thiếu thông tin cần thiết để đưa ra dự đoán chính xác Vì vậy, trong các thỏa thuận, các điều khoản được quy định nhằm đảm bảo rằng các nhà quản lý thực hiện mong muốn của cổ đông, trong khi quyền kiểm soát vẫn chủ yếu thuộc về các nhà quản trị, cho phép họ có không gian tự do hành động.
Mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và chủ nợ
Mâu thuẫn giữa nhà đầu tư và chủ nợ thường xuất hiện trong doanh nghiệp sử dụng vốn nợ để tối ưu hóa cấu trúc vốn Quan hệ đại lý tồn tại khi ban lãnh đạo hoạt động như đại diện cho chủ sở hữu Tuy nhiên, khi các nhà quản lý có lợi ích cá nhân, họ có thể ưu tiên lợi ích riêng thay vì lợi ích của công ty, trong khi chủ nợ lại quan tâm đến việc đảm bảo hoàn trả tín dụng đúng hạn Để bảo vệ quyền lợi của mình, chủ nợ thường xuyên kiểm tra hoạt động tài chính của doanh nghiệp, nhằm đảm bảo rằng công ty đang hoạt động hiệu quả Nếu phát hiện sự bất thường, chủ nợ sẽ thực hiện các bước cần thiết để giải quyết vấn đề.
Các chủ nợ yêu cầu một phần thu nhập và tài sản của công ty trong trường hợp phá sản, trong khi cổ đông kiểm soát các quyết định ảnh hưởng đến lợi ích và rủi ro của doanh nghiệp Chủ nợ cho vay dựa trên mức độ rủi ro của tài sản hiện có, kỳ vọng về rủi ro tài sản tương lai, cấu trúc vốn hiện tại và quyết định cấu trúc vốn tương lai Những yếu tố này quyết định mức độ rủi ro dòng tiền và nợ doanh nghiệp, ảnh hưởng đến tỷ lệ hoàn vốn yêu cầu Nếu cổ đông yêu cầu thực hiện dự án rủi ro cao hơn dự đoán của chủ nợ, tỷ suất sinh lợi yêu cầu trên nợ sẽ tăng, làm giảm giá trị nợ tồn đọng Nếu dự án thành công, cổ đông hưởng toàn bộ lợi ích, trong khi nếu thất bại, các trái chủ sẽ phải chia sẻ khoản lỗ.
Việc thiếu bằng chứng trực tiếp về xung đột giữa cổ đông và chủ nợ chủ yếu do khó khăn trong việc đo lường thực nghiệm Hầu hết các nghiên cứu hiện có dựa vào phản ứng giá cổ phiếu và trái phiếu để suy ra xung đột này, trong khi một số nghiên cứu khác xem xét sự thay đổi trong đòn bẩy như một chỉ số về xung đột Tuy nhiên, quyết định về cơ cấu vốn thường đồng thời với quyết định đầu tư và thanh toán, khiến cho việc chỉ dựa vào sự thay đổi đòn bẩy không thể phát hiện mối quan hệ nhân quả giữa xung đột cổ đông-chủ nợ và chính sách công ty Những người sở hữu cả vốn chủ sở hữu và quyền đòi nợ có thể giảm xung đột tín dụng-cổ đông, và tác giả đã đo lường xung đột này thông qua những người sở hữu kép Hơn nữa, tác giả cố gắng cô lập các biến thể ngoại sinh của xung đột bằng cách khai thác sự hợp nhất giữa nhà đầu tư và chủ nợ trong cùng một doanh nghiệp Cổ đông có thể trả cổ tức quá mức, gây bất lợi cho chủ nợ, nhằm tối đa hóa lợi nhuận Ở trạng thái cân bằng, công ty thường trả nhiều hơn cho doanh nghiệp tốt nhất khi có xung đột giữa cổ đông và chủ nợ Khi cổ đông hợp nhất với chủ nợ, pháp nhân hợp nhất trở thành chủ sở hữu kép, dẫn đến việc giảm xung đột lợi ích và cải thiện khoản thanh toán.
2.3.2 Lý thuyết thông tin bất cân xứng
Lý thuyết thông tin bất cân xứng, được giới thiệu bởi George Akerlof, Michael Spence và Joseph Stiglitz vào năm 1970, xảy ra khi một bên nắm giữ thông tin mà bên kia không biết Nghiên cứu của Cleary cho thấy thông tin bất cân xứng trên thị trường xuất phát từ việc các nhà tài trợ vốn bên ngoài đánh giá dự án dựa trên chất lượng và rủi ro, dẫn đến chi phí nguồn vốn bên ngoài cao hơn so với nguồn vốn nội bộ Trong doanh nghiệp, nhà quản lý, được thuê ngoài, thường nắm rõ tình hình và mức độ phát triển của doanh nghiệp hơn các cổ đông, tạo ra sự tách biệt giữa quyền nắm giữ và quyền điều hành Hiện tượng này phát sinh từ sự khác biệt trong mức độ tiếp cận và khối lượng thông tin giữa hai bên ủy thác và đại diện.
1998) Hậu quả là bên gặp bất lợi về mặt thông tin dễ có xu hướng ra những quyết định kém chính xác và phù hợp (Healy & Palepu, 2001).
Bất cân xứng thông tin có ba đặc điểm chính: Thứ nhất, sự khác biệt về thông tin giữa các bên giao dịch Thứ hai, tồn tại nhiều trở ngại trong việc truyền đạt thông tin giữa các bên Cuối cùng, một bên sẽ nắm giữ thông tin chính xác hơn so với bên còn lại.
Thông tin bất cân xứng là nguyên nhân chính dẫn đến thất bại của thị trường, gây ra hai hệ quả quan trọng: “sự lựa chọn đối nghịch” và “rủi ro đạo đức” Trong bối cảnh sự lựa chọn đối nghịch, các bên tham gia thị trường, với lượng thông tin khác nhau, có thể đánh giá và phân tích vấn đề theo những cách khác nhau Chẳng hạn, trong một giao dịch mua bán, người bán thường hiểu rõ sản phẩm của mình và có xu hướng che giấu khuyết điểm, dẫn đến việc người mua có thể nhận được sản phẩm không đạt kỳ vọng Hệ quả là người bán mất động lực cung cấp hàng hóa chất lượng tốt, trong khi người mua, thiếu thông tin, có thể mất niềm tin vào sản phẩm chất lượng cao trên thị trường.
Trong câu chuyện "The market for lemons", George (1970) so sánh thị trường xe hơi với những chiếc xe cũ (chanh) và xe mới (đào) Trong một thị trường thông tin hoàn hảo, người mua sẵn sàng chi trả 1000 USD cho xe mới và 500 USD cho xe cũ Tuy nhiên, do sự bất cân xứng thông tin, người mua không thể phân biệt giữa xe chất lượng tốt và kém, dẫn đến việc họ chỉ sẵn sàng trả 750 USD cho bất kỳ chiếc xe nào Mức giá này thấp hơn giá trị thực của xe mới, khiến người bán xe mới không chấp nhận giao dịch Đồng thời, người bán xe cũ cũng từ chối bán vì lo ngại giá sẽ bị giảm xuống 500 USD Kết quả là không có xe nào được bán, và người bán xe mới dần rút lui khỏi thị trường Hệ quả là thị trường chỉ còn lại xe cũ, dẫn đến sự lựa chọn đối kháng cho người mua, làm giảm niềm tin vào sản phẩm và gây ra thất bại trong phân bổ nguồn lực.
Rủi ro đạo đức là một vấn đề phát sinh từ sự bất cân xứng thông tin, xảy ra khi bên có ưu thế thông tin hành động vì lợi ích cá nhân mà không quan tâm đến tác động tiêu cực đối với bên kém ưu thế Khác với sự lựa chọn đối nghịch, rủi ro đạo đức diễn ra sau giao dịch, khi các cá nhân hoặc tổ chức không còn động cơ sử dụng thông tin một cách hợp lý Một ví dụ điển hình là trong mối quan hệ đại diện - ủy thác tại các công ty cổ phần, nơi các cổ đông (bên ủy thác) ủy quyền cho ban giám đốc (bên đại diện) quản lý doanh nghiệp Do ban giám đốc nắm giữ thông tin đầy đủ và nhanh chóng hơn, họ có thể hành động vì lợi ích cá nhân, dẫn đến vi phạm hợp đồng và quyết định rủi ro mà không có sự can thiệp từ các nhà đầu tư Vì vậy, việc cân nhắc giữa trách nhiệm xã hội của doanh nghiệp và vấn đề đại diện - ủy thác là cần thiết để bảo vệ lợi ích của các bên liên quan.
2.3.3 lý thuyết lựa chọn công cộng
Lý thuyết lựa chọn công đã thu hút sự chú ý của các học giả pháp lý trong thập kỷ qua, nhờ vào sự kết hợp giữa luật pháp và kinh tế học Lý thuyết này áp dụng các phương pháp kinh tế để nghiên cứu các quyết định chính trị thường không thuộc về thị trường Mặc dù đã tồn tại từ lâu, lý thuyết này chỉ thực sự nổi bật sau khi James Buchanan nhận giải Nobel Kinh tế năm 1986 Kể từ đó, nhiều học giả và thẩm phán đã quan tâm đến việc áp dụng các bài học kinh tế vào hoạch định chính sách công, đặc biệt là trong lĩnh vực lập pháp Sự kết hợp giữa kinh tế học và khoa học chính trị đã thách thức các giả định pháp lý, cho rằng luật pháp do các nhà lập pháp công khai đưa ra Thay vào đó, lý thuyết lựa chọn công cho rằng các nhà lập pháp là những cá nhân tự phục vụ, với động cơ chính không phải là lợi ích công cộng mà là lợi ích cá nhân của họ Một nhánh của lý thuyết này, gọi là "lý thuyết nhóm lợi ích", xem cơ quan lập pháp như một sân chơi cho các lợi ích đặc biệt trong việc hoạch định chính sách công trong nền dân chủ.
Một nhánh thứ hai của lý thuyết lựa chọn công khai, dựa trên định lý của Kenneth Arrow, xem quy trình lập pháp như một máy đánh bạc với kết quả không thể đoán trước Nhánh này nhấn mạnh tính tùy tiện của quy tắc đa số, cho rằng kết quả phụ thuộc vào chương trình nghị sự lập pháp Mặc dù nhấn mạnh vai trò của nhóm lợi ích, cả hai nhánh lý thuyết cho thấy cụm từ “ý dân” không có nhiều ý nghĩa trong hoạch định chính sách công Các nhà lý thuyết lựa chọn công khai cho rằng chủ nghĩa cộng hòa công dân mô tả sai thực tế, khi các nhà lập pháp chỉ là “những người đi đòi tiền thuê” tư lợi Điều này tạo ra một bức tranh ảm đạm về việc tạo ra chính sách cộng đồng Tuy nhiên, cần lưu ý rằng lý thuyết lựa chọn công khai mang tính mô tả và không nhất thiết phản ánh tư lợi của các nhà hoạch định chính sách, mà chỉ ra rằng các chính trị gia tự cho phép các nhà lý thuyết hiểu và mô tả thực tế chính xác hơn.
Mặc dù phân tích lựa chọn công khai thường nhấn mạnh tư lợi, nhưng khái niệm này không thể giải thích tất cả các quyết định trong chính trị Ý thức hệ và niềm tin cá nhân về lợi ích công cộng cũng đóng vai trò quan trọng trong xây dựng chính sách Hệ tư tưởng không nên được coi là tác nhân duy nhất trong lĩnh vực chính trị Theo lý thuyết nhóm lợi ích, kết quả chính trị thường là sản phẩm của các giao dịch giữa các chủ thể tư lợi, dẫn đến sự hy sinh của công chúng trước quyền lực của các lợi ích đặc biệt Những nhóm lợi ích này thường tìm cách đạt được lợi ích kinh tế thông qua sự can thiệp của chính phủ, dẫn đến các chính sách khiến công chúng phải trả giá cao hơn giá trị thực của chúng, như các chương trình chính phủ trở nên quá lớn hoặc phân phối lại của cải một cách không công bằng.
Một số nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến giá trị doanh nghiệp
Nghiên cứu GTDN được thực hiện thông qua việc phân tích dữ liệu từ 126 công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2006 – 2009 Kết quả cho thấy có sự tương quan phi tuyến tính giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các thành viên HĐQT và GTDN.
Nghiên cứu cho thấy rằng khi thành viên HĐQT sở hữu cổ phần trên 59,1%, hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp có xu hướng giảm sút Cụ thể, tỷ lệ sở hữu 51,9% mang lại ảnh hưởng tích cực nhất đến hiệu quả kinh doanh, cho thấy các thành viên HĐQT sẽ nỗ lực hơn khi họ nhận được nhiều lợi ích trong tương lai Tuy nhiên, khi sở hữu cổ phần vượt quá ngưỡng này, các nhà quản lý có thể tập trung vào lợi ích cá nhân, dẫn đến việc hy sinh quyền lợi của tập thể và làm giảm giá trị doanh nghiệp (Tri & Hung, 2011).
Sau khi lọc dữ liệu theo tiêu chí chọn mẫu và loại bỏ các mẫu thiếu dữ liệu cũng như outlier, tổng số mẫu thu thập được là 295 quan sát từ 126 doanh nghiệp Do thời gian niêm yết của mỗi doanh nghiệp khác nhau, tập trung chủ yếu từ cuối năm 2007 đến 2009, số lượng mẫu quan sát có xu hướng tăng dần qua các năm Cụ thể, vào năm 2007 có 63 doanh nghiệp, năm 2008 có 98 doanh nghiệp, năm 2009 có 13 doanh nghiệp, và đến năm 2016 con số này tăng lên.
Theo thuyết “Đồng lợi ích”, nhà quản lý sẽ nỗ lực tối đa hóa giá trị công ty khi mức độ nắm giữ cổ phần của họ cao Khi tăng cường nắm giữ cổ phần, nhà quản lý có chung lợi ích với cổ đông, từ đó tìm kiếm các dự án đầu tư để nâng cao hiệu quả hoạt động (Jensen & Meckling, 1976) Tuy nhiên, khi mức nắm giữ cổ phần đạt đến một ngưỡng nhất định, nhà quản lý có thể trở nên chủ quan, dẫn đến hiệu suất hoạt động giảm sút Do đó, mô hình hồi quy tuyến tính bậc 2 được áp dụng để phân tích tỷ lệ nắm giữ cổ phần của ban quản trị cùng với các biến kiểm soát ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động.
Giả thuyết rằng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức (INST) ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động được xây dựng trên cơ sở rằng các công ty nhà nước thường có lịch sử lâu dài, thị trường rộng lớn và hệ thống phân phối mạnh mẽ, cùng với các chính sách ưu đãi tốt hơn Do đó, các công ty có vốn nhà nước được kỳ vọng mang lại lợi ích và lợi nhuận cao hơn so với các công ty tư nhân Tiếp theo, giả thuyết về việc nhà nước nắm giữ cổ phần (GOV) cũng tác động tích cực đến kết quả kinh doanh được đưa ra, dựa trên quan điểm rằng doanh nghiệp lớn thường có tài sản nhiều và xu hướng đa dạng hóa đầu tư để giảm thiểu rủi ro Bên cạnh đó, giả thuyết về quy mô doanh nghiệp (SIZE) ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động cũng được nhấn mạnh, đặc biệt trong bối cảnh suy thoái kinh tế, khi doanh thu giảm và tỷ lệ nợ cao dẫn đến lợi nhuận giảm Ngược lại, trong thời kỳ tăng trưởng, tỷ lệ nợ cao có thể thúc đẩy lợi nhuận và hiệu quả hoạt động, từ đó hình thành giả thuyết rằng tỷ lệ nợ (LEV) có tác động đến kết quả sản xuất kinh doanh.
Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy hệ số trước biến INST không có ý nghĩa thống kê, chứng minh rằng mức độ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư tổ chức không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Điều này cho thấy tổ chức đầu tư thường chỉ đóng vai trò như nhà đầu tư bình thường hoặc là thành viên trong HĐQT, không tác động đến việc hoạch định kinh doanh Hệ số trước biến GOV cũng không có ý nghĩa thống kê, cho thấy tỷ lệ sở hữu của nhà nước không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Ngược lại, dấu hiệu của biến quy mô doanh nghiệp (SIZE) đều dương và có ý nghĩa thống kê cao (dưới 1%), cho thấy công ty lớn với thương hiệu nổi bật có giá trị doanh nghiệp cao hơn Cuối cùng, hệ số trước biến LEV âm và có ý nghĩa thống kê, phù hợp với giả thuyết rằng tỷ lệ nợ ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh.
Nghiên cứu của Võ Xuân Vinh (2014) điều tra mối quan hệ giữa tỷ lệ nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả hoạt động của các công ty tại Việt Nam Dữ liệu được thu thập từ các công ty niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2007-2012 cho thấy có mối quan hệ đáng kể giữa mức độ nắm giữ cổ phần của cổ đông nước ngoài và hiệu suất hoạt động Cụ thể, khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài từ 5% đến 20%, hiệu quả hoạt động của công ty có sự tương quan tích cực Ngược lại, khi tỷ lệ nắm giữ vượt quá 20%, đặc biệt là trên 40%, mối quan hệ trở nên tiêu cực và đáng kể Không có sự liên kết rõ ràng nào khi tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư nước ngoài dưới 5%.
Trong những năm gần đây, số lượng cổ đông nước ngoài tại các công ty Việt Nam đã tăng đáng kể, mặc dù nhà đầu tư trong nước vẫn chiếm ưu thế và các vị trí quản lý chủ yếu do người Việt Nam đảm nhiệm Các nhà đầu tư nước ngoài, chủ yếu là cổ đông tổ chức, đang dần có ảnh hưởng lớn hơn trong việc tạo ra giá trị cho doanh nghiệp thông qua việc cung cấp nguồn tài chính ổn định, công nghệ tiên tiến, và kỹ năng quản lý Sự gia tăng tỷ lệ sở hữu nước ngoài đã dẫn đến những cải thiện trong công bố thông tin, chuẩn mực kế toán và kiểm toán, cũng như việc sử dụng các kiểm toán viên chất lượng cao hơn, đồng thời khuyến khích sự liên kết và giám sát tốt hơn Tuy nhiên, sự tham gia của cổ đông nước ngoài cũng có thể dẫn đến những kết quả không mong muốn do thời gian đầu tư ngắn hạn và chi phí giám sát gia tăng.
Theo Luật Chứng khoán Việt Nam, cổ đông lớn được định nghĩa là cổ đông nắm giữ trực tiếp hoặc gián tiếp ít nhất 5% cổ phần có quyền biểu quyết của tổ chức phát hành, theo quy định tại Luật Doanh nghiệp.
Tại Việt Nam, để trở thành thành viên Hội đồng quản trị (HĐQT), cổ đông phải sở hữu ít nhất 5% tổng số cổ phần phổ thông, cho phép họ tham gia vào việc quyết định các chính sách chiến lược của công ty Theo Luật Doanh nghiệp, cổ đông sáng lập phải nắm giữ ít nhất 20% cổ phần, đồng thời có quyền xây dựng và ký kết Điều lệ đầu tiên của doanh nghiệp Cổ đông sở hữu từ 40% đến dưới 50% cổ phần có quyền bầu tối đa 3 thành viên HĐQT và ủy ban kiểm soát, trong khi HĐQT phải có từ 3 đến 11 thành viên, với yêu cầu cuộc họp phải có ít nhất 3/4 số thành viên tham dự Do đó, cổ đông sở hữu từ 40% trở lên có ảnh hưởng lớn đến hoạt động và quyết định của công ty.
Kết quả hồi quy cho thấy quyền sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có sự tương thích tích cực, nhưng mối quan hệ này thay đổi theo mức độ sở hữu nước ngoài Không có đủ bằng chứng để xác định sự liên quan giữa sở hữu nước ngoài và hiệu suất doanh nghiệp khi cổ phần của người nước ngoài dưới 5% Cổ đông nước ngoài có mối tương quan tích cực với Tobin’s Q khi sở hữu từ 5% đến 20% Tuy nhiên, khi mức nắm giữ cổ phần nước ngoài gia tăng đáng kể (từ 20% đến 40% và đặc biệt trên 40%), lợi nhuận của công ty sẽ giảm Nguyên nhân có thể là do sở hữu đa dạng gây ra xung đột lợi ích, dẫn đến giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Trần Quốc Trung (2020) khám phá ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến việc sử dụng giám đốc độc lập tại thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị trường mới nổi Mặc dù nhiều tài liệu hiện có chỉ ra rằng giám đốc độc lập có thể giúp giảm chi phí đại diện vốn chủ sở hữu trong quyết định tài chính và nâng cao hiệu quả hoạt động, nhưng vẫn còn ít nghiên cứu tập trung vào quyết định của công ty về việc sử dụng các giám đốc này Bài viết này nêu bật vai trò của cấu trúc sở hữu trong việc quyết định sự tham gia của giám đốc độc lập tại các công ty niêm yết ở Việt Nam.
Với mẫu 1.318 quan sát được thu thập từ 192 doanh nghiệp trong thời gian từ
Từ năm 2008 đến 2017, nghiên cứu chỉ ra rằng quyền sở hữu nội bộ và việc bổ nhiệm giám đốc độc lập có mối quan hệ hình chữ U, với tác động tích cực khi tỷ lệ cổ phiếu của người trong cuộc thấp và tiêu cực khi tỷ lệ này cao Cả cổ đông nhà nước và cổ đông nước ngoài đều ảnh hưởng tiêu cực đến quyết định bổ nhiệm giám đốc độc lập Điều này cho thấy cổ đông thiểu số cần hành động để giảm chi phí đại diện và bảo vệ lợi ích của họ Các nhà hoạch định chính sách cần cải thiện pháp luật quản trị doanh nghiệp để tăng cường sự hiện diện của giám đốc độc lập, bảo vệ cổ đông thiểu số Chính phủ cũng nên gia tăng số lượng giám đốc độc lập trong các công ty nhà nước để nâng cao quản trị doanh nghiệp Cổ đông nước ngoài có thể đóng vai trò thay thế cho giám đốc độc lập, giúp các công ty không có giám đốc độc lập cải thiện quản trị Nghiên cứu tương lai có thể mở rộng bằng cách điều tra sự hiện diện của giám đốc độc lập trong HĐQT từ góc độ cung cấp.
Nghiên cứu của Xu & Wang (1999) chỉ ra rằng cấu trúc sở hữu có ảnh hưởng đáng kể đến hoạt động của các công ty niêm yết đại chúng tại Trung Quốc trong khuôn khổ quản trị doanh nghiệp Các công ty này thường có cơ cấu sở hữu hỗn hợp với ba nhóm cổ đông chính: nhà nước, pháp nhân và cá nhân, mỗi nhóm nắm giữ khoảng 30% cổ phần Quyền sở hữu tập trung cao, với năm cổ đông lớn nhất chiếm 58% tổng số cổ phiếu vào năm 1995 Phân tích cho thấy sự tập trung cổ phần có liên quan tích cực đến khả năng sinh lợi, trong khi hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp có tương quan thuận với tỷ lệ cổ phiếu của pháp nhân và nghịch với cổ phiếu nhà nước Hơn nữa, năng suất lao động có xu hướng giảm khi tỷ trọng cổ phần của nhà nước tăng lên, cho thấy vai trò quan trọng của các nhà đầu tư tổ chức lớn và sự kém hiệu quả của sở hữu nhà nước trong cơ cấu sở hữu.
Nghiên cứu của Rami và Almudehki (2012) đã phân tích ảnh hưởng của các khía cạnh khác nhau của cơ cấu tài chính sở hữu (CTSH) đối với 29 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Qatar trong giai đoạn 2006-2011 Mặc dù Qatar là quốc gia nhỏ nhất về dân số và quy mô đất đai trong khu vực Vịnh, nhưng lại sở hữu 1,9% và 13,5% lượng dầu và khí đốt toàn cầu Tốc độ tăng trưởng GDP của các khu vực phi dầu mỏ đã đạt 19,4% vào năm 2011, tăng đáng kể so với 3,8% vào năm 2009 Cơ cấu sở hữu tại Qatar bao gồm sở hữu hội đồng quản trị, cổ đông chính phủ, nước ngoài, và sở hữu thể chế Nghiên cứu đã xem xét các yếu tố như quyền sở hữu hội đồng quản trị, quyền sở hữu tập trung, sở hữu nước ngoài và sở hữu thể chế, đồng thời đánh giá hiệu quả hoạt động của công ty thông qua các chỉ số Tobin’s Q, ROA và ROE Kết quả cho thấy rằng tập trung sở hữu, sở hữu hội đồng quản trị và sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Tác động của cấu trúc sở hữu tới giá trị doanh nghiệp
2.5.1 Tác động của tỷ lệ sở hữu của Nhà nước tới giá trị doanh nghiệp:
Dưới chế độ quản lý của nhà nước, nền kinh tế Việt Nam là nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa, với nhiều công ty chủ chốt trong các ngành chiến lược có tỷ lệ cổ đông nhà nước cao Tuy nhiên, doanh nghiệp nhà nước thường hoạt động kém hiệu quả hơn so với các công ty tư nhân do ít cổ phần dành cho nhà đầu tư bên ngoài và sự hỗ trợ tài chính từ chính phủ trong những tình huống khó khăn Điều này dẫn đến việc các nhà quản trị ít chịu áp lực và thường không chú trọng đến việc điều chỉnh hoặc thao túng lợi nhuận.
Các công ty có tỷ lệ sở hữu của Nhà nước cao thường ưu tiên các vấn đề xã hội và chính trị hơn là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Nhiều doanh nghiệp thuộc sở hữu Nhà nước vẫn gặp phải các vấn đề như tham ô và biển thủ tài sản Theo nghiên cứu của Chen và cộng sự (2006), có mối liên hệ giữa cổ đông Nhà nước và hành vi thao túng lợi nhuận, tức là cổ phần nắm giữ càng cao thì khả năng thao túng lợi nhuận càng lớn Mục tiêu chính của các doanh nghiệp này thường là chính trị - xã hội, dẫn đến việc cổ đông không có động lực để kiểm tra thông tin trên báo cáo tài chính, tạo cơ hội cho ban giám đốc thực hiện các hành động gian lận và che giấu thông tin.
Nhà nước vẫn giữ vai trò quan trọng trong các doanh nghiệp toàn cầu, với nhiều quốc gia trở thành chủ sở hữu chi phối Các công ty ngày càng thiết lập mối quan hệ chính trị để tiếp cận nguồn lực và nâng cao cạnh tranh Theo Shleifer và Vishny (1994), nhà nước sử dụng quyền cổ đông để ảnh hưởng đến chính sách công ty, dẫn đến việc các nhà quản trị có vốn chính phủ thường ưu tiên mục tiêu kinh tế - xã hội thay vì tối ưu hóa giá trị công ty Hệ quả của việc này là sự sụt giảm giá trị công ty do tác động của các yếu tố kinh tế - xã hội.
Nhà nước đã ưu tiên sử dụng các công cụ chính sách nhằm đạt hiệu quả cao nhất về phúc lợi xã hội thay vì chỉ tập trung vào doanh thu cho doanh nghiệp Trong đại dịch Covid-19, chính phủ đã triển khai nhiều biện pháp hỗ trợ cụ thể cho người dân và doanh nghiệp, như giải ngân các gói hỗ trợ tiền mặt cho những người gặp khó khăn Đối với doanh nghiệp, chính phủ đã áp dụng các giải pháp tín dụng, bao gồm gia hạn thời gian trả nợ, miễn giảm lãi suất và phí, cũng như giữ nguyên nhóm nợ để hỗ trợ khách hàng Thêm vào đó, các biện pháp như gia hạn thời gian nộp thuế, giảm tiền điện và giải ngân gói 30.000 tỷ đồng từ quỹ bảo hiểm thất nghiệp đã kịp thời giúp đỡ người lao động và giảm chi phí cho tổ chức sản xuất, kinh doanh.
Nhà nước có thể hạn chế các hoạt động mang lại lợi ích cho doanh nghiệp thông qua chính sách thuế nếu những hoạt động đó không tốt cho phúc lợi xã hội Đại dịch Covid-19 đã chứng minh tác động mạnh mẽ của chính sách thuế đến giá trị xã hội Việc giảm thuế giá trị gia tăng từ 10% xuống 8% vào năm 2022 là cần thiết, giúp doanh nghiệp giảm chi phí thuế khi mua nguyên liệu và yếu tố đầu vào Điều này cho phép doanh nghiệp tiết kiệm 2% vốn để tái đầu tư, từ đó thúc đẩy hoạt động sản xuất một cách mạnh mẽ và hiệu quả.
Doanh nghiệp nhà nước thường chịu sức ép từ các tổ chức công đoàn, điều này có thể ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động kinh doanh Công đoàn đóng vai trò quan trọng trong việc bảo vệ quyền lợi của người lao động, đồng thời hợp tác với chính quyền để tạo ra môi trường làm việc tốt hơn Họ là cầu nối giữa nhân viên và công ty, giúp đạt được sự đồng thuận và lợi ích cho cả hai bên Ví dụ, trong khi doanh nghiệp muốn tối đa hóa lợi nhuận và duy trì hoạt động của nhà máy, họ vẫn phải tuân thủ các quy định về giờ làm việc, như không tăng ca quá 40 giờ/tháng và 200 giờ/năm, nhằm bảo vệ quyền lợi của công nhân.
Nguyên nhân cuối cùng dẫn đến tham nhũng trong sở hữu nhà nước là việc lạm dụng quyền hạn của những người đại diện, gây ra hậu quả nghiêm trọng Một ví dụ điển hình là vụ việc của Tổng Công ty Bia Rượu Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco), khi được giao dự án lô đất 2-4-6 Hai Bà Trưng, Quận 1, TP.HCM với diện tích hơn 6.000 mét vuông để sản xuất kinh doanh phi nông nghiệp Mặc dù Sabeco đã thực hiện nghĩa vụ nộp tiền thuê đất, nhưng sau đó đã cấu kết với nguyên bộ trưởng Công thương Vũ Huy Hoàng và các đồng phạm để sử dụng quyền sử dụng lô đất nhằm thành lập liên doanh Sabeco Pearl, thực hiện dự án trái quy định.
Sabeco đang triển khai dự án xây dựng khách sạn sáu sao, trung tâm thương mại, trung tâm hội nghị, hội thảo và văn phòng cho thuê tại khu vực này Tuy nhiên, công ty đã thực hiện các thủ tục pháp lý đầu tư không đúng quy định, bao gồm việc bổ sung chức năng mô hình kết hợp văn phòng cho thuê và khách sạn Hành vi này được xem là trái pháp luật, khi những người có thẩm quyền đã lợi dụng quyền hạn để cấu kết, dẫn đến hậu quả nghiêm trọng, gây thất thoát hàng nghìn tỷ đồng của nhà nước.
Bộ trưởng Công thương Vũ Huy Hoàng và các đồng phạm đã cố ý tạo điều kiện cho Sabeco vi phạm nghiêm trọng, đặc biệt là việc chuyển quyền sở hữu đất đai từ nhà nước sang tư nhân đối với lô đất vàng.
Nghiên cứu của tác giả người Trung Quốc phân tích mối liên hệ giữa cấu trúc sở hữu và giá trị doanh nghiệp, dựa trên mẫu 5.284 công ty thuộc quyền sở hữu nhà nước trước đây đã được tư nhân hóa một phần tại Trung Quốc kể từ năm 1991.
Nghiên cứu năm 2001 cho thấy cổ đông nước ngoài trong các công ty tư nhân hóa ở Trung Quốc có ảnh hưởng lớn đến giá trị doanh nghiệp (GTDN) Tỷ lệ sở hữu nhà nước tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nhưng mức độ ảnh hưởng này còn phụ thuộc vào từng môi trường quốc gia cụ thể (Wei, Zuobao, Xie, & Shaorong, 2005).
2.5.2 Tác động của tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tới giá trị doanh nghiệp:
Cổ đông nước ngoài đóng vai trò quan trọng trong việc nắm giữ cổ phần của các cá nhân và tổ chức nước ngoài, ảnh hưởng đến thị trường của các nền kinh tế đang phát triển và mới nổi Những tác động tích cực bao gồm chuyển giao công nghệ, cải thiện quản trị, cung cấp vốn bổ sung và tăng cường kết nối với thị trường quốc tế Tuy nhiên, cũng tồn tại những tác động tiêu cực như chuyển giao công nghệ lạc hậu, sự phụ thuộc vào nhà đầu tư nước ngoài và các vấn đề văn hóa chính trị Tác động của nguồn tài chính nước ngoài đến nền kinh tế nhận đầu tư phụ thuộc nhiều vào trình độ quản lý của quốc gia đó.
Việc xác định tỷ lệ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài được thực hiện bằng cách tính phần trăm cổ phần có quyền biểu quyết mà các cổ đông nước ngoài nắm giữ so với tổng số cổ phần.
Tỷ lệ sở hữu nước ngoài của doanh nghiệp tại Việt Nam phụ thuộc vào quy định về cổ đông lớn, theo Khoản 18 Điều 4 Luật chứng khoán 2019, cổ đông lớn được định nghĩa là cổ đông sở hữu từ 5% trở lên số cổ phiếu có quyền biểu quyết Do đó, các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao là những doanh nghiệp có cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài trên 5%, trong khi nhóm có tỷ lệ sở hữu nước ngoài thấp là những doanh nghiệp có cổ đông nắm giữ cổ phần của nhà đầu tư nước ngoài thấp hơn hoặc bằng 5%.
Nghiên cứu cho thấy rằng việc nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ cổ phần trong công ty có thể gia tăng đáng kể hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nhờ vào việc áp dụng công nghệ quản lý tiên tiến và cải thiện tính minh bạch Oxelheim nhấn mạnh vai trò quan trọng của các cổ đông nước ngoài, đặc biệt là những người trong ban điều hành, trong việc thúc đẩy chuẩn hóa theo tiêu chuẩn quốc tế Tuy nhiên, một nghiên cứu khác chỉ ra rằng tỷ lệ cổ đông nước ngoài cao có thể gây ra tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, làm gia tăng sự phụ thuộc vào nước ngoài và ảnh hưởng đến tính độc lập của công ty Thực tế cũng cho thấy rằng nhiều cổ đông nước ngoài đã đầu tư vào thiết bị và vật tư lạc hậu, gây thiệt hại lớn cho doanh nghiệp.
2.5.3 Tác động của tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức tới giá trị doanh nghiệp:
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Xây dựng các giả thuyết nghiên cứu
3.1.1 Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước:
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối quan hệ giữa cổ đông nhà nước và giá trị doanh nghiệp Các doanh nghiệp nhà nước thường nhận được ưu đãi, giúp tăng doanh thu và giảm chi phí, từ đó gia tăng giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, nhà nước cũng sử dụng các doanh nghiệp này để định hướng phát triển kinh tế, yêu cầu họ đạt được mục tiêu chính trị - xã hội và tối đa hóa lợi nhuận, mà hai mục tiêu này không phải lúc nào cũng đồng nhất Điều này ảnh hưởng đáng kể đến các doanh nghiệp có vốn nhà nước Hơn nữa, những doanh nghiệp này thường quản lý và khai thác các nguồn tài nguyên quan trọng, đóng vai trò bình ổn thị trường, dẫn đến tình trạng độc quyền Sự thiếu cạnh tranh trong huy động nguồn lực xã hội và ít áp lực từ các nhà cung cấp khiến doanh nghiệp nhà nước không phát huy hết tiềm năng trong sản xuất kinh doanh Vì vậy, tác giả đặt ra hai giả thuyết nghiên cứu về ảnh hưởng của sở hữu nhà nước lên giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.
G iả thiết H1: Sở hữu nhà nước có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Giả thiết H2: Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam là đường cong có dạng chữ U ngược.
3.1.2 Tỷ lệ sở hữu của Cổ đông nước ngoài:
Nhà đầu tư nước ngoài có thể đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua hai hình thức: trực tiếp hoặc gián tiếp Đối với hình thức trực tiếp, nhà đầu tư có thể tự giao dịch hoặc ủy quyền cho tổ chức chứng khoán thực hiện mua bán cổ phiếu, trái phiếu và các loại chứng khoán khác Trước khi đầu tư, nhà đầu tư phải đăng ký mã số giao dịch chứng khoán với Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam Trong khi đó, đối với hình thức gián tiếp, nhà đầu tư không cần đăng ký mã số, mà công ty quản lý quỹ sẽ thực hiện quản lý tài sản ủy thác và được cấp giấy chứng nhận mã số giao dịch Nhà đầu tư cần đảm bảo các giao dịch không nhằm mục đích thao túng thị trường và tuân thủ các quy định pháp luật Tỷ lệ sở hữu nước ngoài tại tổ chức kinh doanh chứng khoán không bị hạn chế, tuy nhiên, tổ chức nước ngoài có thể sở hữu từ 51% trở lên vốn điều lệ, trong khi cá nhân hoặc tổ chức khác chỉ được sở hữu dưới 51% Quy định này cũng yêu cầu tỷ lệ sở hữu nước ngoài tối đa phải được ghi rõ trong Điều lệ của tổ chức kinh doanh chứng khoán.
Theo đồ thị trong bảng 3.3, quy mô giao dịch của nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài trong giai đoạn 2010-2020 vẫn còn khiêm tốn so với toàn thị trường chứng khoán Các nhà đầu tư nước ngoài chủ yếu phân bổ vốn vào hai sàn HoSE và HNX, trong đó sàn HoSE thu hút nhiều hơn hẳn so với HNX Điều này cho thấy sự ưa chuộng của nhà đầu tư nước ngoài đối với HoSE, có thể được lý giải bởi các quy định và tiêu chuẩn nghiêm ngặt hơn của sàn này, tạo ra sự minh bạch thông tin và tăng cường lòng tin cho các nhà đầu tư.
Sở hữu nước ngoài là hình thức đối trọng với sở hữu nhà nước, đặc biệt tại các quốc gia mà nhà nước muốn duy trì quyền kiểm soát kinh tế Khi nhà nước giảm tỷ lệ sở hữu của mình, chính sách cho phép nhà đầu tư nước ngoài tham gia cũng trở nên linh hoạt hơn, dẫn đến sự gia tăng tỷ lệ sở hữu nước ngoài Để đánh giá tác động của cổ đông nước ngoài lên giá trị doanh nghiệp (GTDN), tác giả dựa vào các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam và trên thế giới để đưa ra giả thuyết.
Giả thiết H3: Sở hữu nước ngoài có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
3.1.3 Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức:
Các tổ chức đầu tư thường dễ dàng đạt được mục tiêu đầu tư lớn nhờ vào cơ chế giám sát hiệu quả, điều này giúp giảm chi phí đại diện và tăng giá trị doanh nghiệp Sự gia tăng số lượng cổ đông tổ chức trong hệ thống quản trị các công ty Việt Nam hiện nay làm nổi bật tầm quan trọng của việc nghiên cứu tác động của nhà đầu tư tổ chức đối với giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các nhà đầu tư lớn, đặc biệt là cổ đông tổ chức, có xu hướng ít tham gia vào hành vi chiếm đoạt và tích cực giám sát hành vi của nhà quản trị Điều này cho thấy vai trò giám sát của các nhà đầu tư lớn rất quan trọng trong việc đảm bảo tính minh bạch và trách nhiệm trong quản lý doanh nghiệp (Chung, 2022).
Sở hữu của cổ đông lớn có khả năng thay thế nợ ngắn hạn trong việc giám sát các nhà quản trị, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Dựa trên nhận định này, tác giả đưa ra giả thuyết về mối quan hệ giữa cổ đông tổ chức và giá trị doanh nghiệp.
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam Nghiên cứu cho thấy rằng khi cổ đông tổ chức nắm giữ một phần lớn cổ phiếu, giá trị doanh nghiệp có xu hướng tăng lên Điều này cho thấy sự tin tưởng của các nhà đầu tư lớn vào khả năng phát triển và ổn định của công ty, từ đó tạo ra niềm tin cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ Sự hiện diện của cổ đông tổ chức không chỉ giúp nâng cao giá trị thị trường mà còn góp phần cải thiện hiệu quả quản trị doanh nghiệp.
Lựa chọn mô hình hồi quy
Trong các nghiên cứu trước đây, các nhà khoa học đã khám phá tác động của cấu trúc sở hữu (CTSH) đến giá trị doanh nghiệp (GTDN) theo nhiều hướng khác nhau, phân chia cấu trúc sở hữu một cách linh hoạt để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu của họ.
Do vậy, những kết quả thường không đồng nhất với nhau giữa các thị trường khác nhau.
Nghiên cứu của Demsetz và Lehn (1985), Morck và cộng sự (1988), Demsetz và Villalonga (2001), Chang (2003), và Bhabra (2007) chỉ ra rằng mức độ sở hữu tập trung không ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Ngược lại, Almudehki và Zeitun (2013) cho rằng cổ đông HĐQT có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động McConnell và Servaes (1990), cùng với Nguyễn Văn Tuấn và cộng sự (2015), đã xác nhận mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động kinh doanh và tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các nhà đầu tư tổ chức Tuy nhiên, các nghiên cứu của Grant và Kirchmaier (2004), Jameson và cộng sự (2014), cùng Abdallah và Ismail (2017) cho thấy rằng tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các nhà đầu tư chi phối cao sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp Cuối cùng, nghiên cứu của Detthamrong (2017) khẳng định không có tác động của cổ đông đến hiệu quả quản lý doanh nghiệp.
Mặc dù các nghiên cứu có kết luận không thống nhất, các nhà khoa học thường sử dụng mô hình tương tự với các thành phần chính như biến phụ thuộc là giá trị doanh nghiệp, biến độc lập là cấu trúc sở hữu, và các biến kiểm soát là đặc trưng doanh nghiệp Các chỉ số chính để đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp bao gồm ROA, ROE và chỉ số TobinQ Nghiên cứu của Bhabra (2007) tại New Zealand đã chỉ ra ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp thông qua mô hình nghiên cứu.
Hiệu quả hoạt động = � 0 + Σ (� i *cấu trúc sở hữu) + Σ(� k *biến kiểm soát) + �
Dựa trên những lý do đã được trình bày ở các phần trước, tác giả đã phát triển một mô hình định lượng nhằm kiểm tra ảnh hưởng của Corporate Social Responsibility (CTSH) đến giá trị doanh nghiệp Mô hình này sẽ được áp dụng trong nghiên cứu hiện tại.
Biến phụ thuộc Y (i, t) đại diện cho giá trị của doanh nghiệp i trong năm t, được đo bằng chỉ số Tobin’s Q Hệ thống biến độc lập chỉ tập trung vào cấu trúc sở hữu, bao gồm các yếu tố như tỷ lệ sở hữu và các chỉ số liên quan khác.
����� 2 �,� được đo lường bằng tỷ lệ sở hữu của Nhà nước của doanh nghiệp i vào năm t;
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nước ngoài của doanh nghiệp i vào năm t được đo lường bằng chỉ số ��� � ,�, trong khi tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức của doanh nghiệp i vào năm t được thể hiện qua chỉ số ���� �,�.
Hệ vector các biến kiểm soát bao gồm các biến đặc trưng doanh nghiệp như tỷ suất cổ tức (DY), quy mô doanh nghiệp (Size), đòn bẩy tài chính (Leverage) và khả năng sinh lời (ROA) Cụ thể, DY được tính bằng tỷ lệ cổ tức trên giá trị thị trường của mỗi cổ phiếu; Size được xác định bằng logarit của tổng tài sản; Leverage là tỷ lệ giữa tổng nợ và tổng tài sản; còn ROA được tính bằng lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản Ngoài ra, mô hình cũng bao gồm biến giả ngành và năm để kiểm soát các hiệu ứng cố định theo ngành và năm.
Mô tả biến – Giải thích các biến của mô hình
3.3.1 Biến phụ thuộc – Giá trị doanh nghiệp:
Giá trị doanh nghiệp trong mô hình được xác định thông qua chỉ số Tobin’s Q (TobinQ), một chỉ số quan trọng trong nghiên cứu của McConnell & Servaes (1990) về mối quan hệ giữa Tobin's Q và cấu trúc sở hữu vốn cổ phần Nghiên cứu này phân tích 1.173 công ty vào năm 1976 và 1.093 công ty vào năm 1986, cho thấy mối quan hệ đường cong giữa Q và tỷ lệ cổ phiếu phổ thông do những người trong công ty sở hữu Đường cong này tăng lên cho đến khi tỷ lệ sở hữu nội bộ đạt khoảng 40% đến 50%, sau đó giảm nhẹ Hơn nữa, có mối quan hệ tích cực đáng kể giữa Q và tỷ lệ cổ phiếu thuộc sở hữu của các nhà đầu tư tổ chức, khẳng định giả thuyết rằng giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào cấu trúc sở hữu vốn cổ phần.
Nghiên cứu của Ferris & Park (2005) cho thấy mối quan hệ đáng kể giữa giá trị công ty Nhật Bản và tỷ lệ vốn cổ phần do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ, với giá trị công ty tăng cho đến khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài đạt khoảng 40% trước khi giảm Các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài lớn dường như đầu tư vào các công ty hoạt động hiệu quả và đóng vai trò giám sát, điều này vẫn đúng ngay cả khi kiểm soát các biến số quản trị khác Sự gia tăng giá trị công ty và hiệu quả hoạt động chủ yếu đến từ mức độ sở hữu vốn chủ sở hữu của các nhà đầu tư nước ngoài trong các công ty không phải keiretsu Ngoài ra, tỷ lệ sở hữu nước ngoài cao còn tương quan với việc tăng chi phí R&D, cho thấy rằng các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài góp phần vào khả năng tồn tại và cạnh tranh của doanh nghiệp Nhật Bản.
Tobin’s Q cũng cũng được sử dụng phổ biến trong các nghiên cứu thực nghiệm của Chung & Pruitt (1994), Khanna &Palepu (1999), Oxelheim & Randoy (2003),Ferris &
Park (2005), Villalonga & Amit (2006), … Do đó, ta có công thức cho chỉ số Tobin’s Q được tính như sau:
3.3.2 Biến độc lập – Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp:
Biến Sở hữu Nhà nước (State): được đo lường bằng tỷ trọng vốn sở hữu của các cổ đông đại diện Nhà nước trên tổng vốn chủ sở hữu.
Biến sở hữu tổ chức (Inst) được xác định dựa trên tỷ lệ vốn sở hữu của các cổ đông tổ chức trong nước, không bao gồm đại diện của Nhà nước trong tổng vốn chủ sở hữu.
Biến Sở hữu nước ngoài (FRG) được xác định thông qua tỷ lệ phần trăm vốn sở hữu của các cổ đông là nhà đầu tư nước ngoài so với tổng vốn chủ sở hữu.
3.3.3 Biến kiểm soát – Các đặc trưng liên quan của doanh nghiệp:
Tác giả đã bổ sung các biến kiểm soát vào mô hình nhằm giảm thiểu sai số do thiếu biến, từ đó nâng cao độ tin cậy của kết quả Các biến kiểm soát này được áp dụng trong mô hình để đảm bảo tính chính xác và hợp lý của phân tích.
Tỷ suất cổ tức của doanh nghiệp
Chính sách cổ tức đóng vai trò quan trọng trong quản lý tài chính nhằm tối đa hóa giá trị công ty Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra sự khác biệt trong mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp Theo Miller và Modigliani (1961), trong thị trường hiệu quả, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Ngược lại, Litzenberger & Ramaswamy (1979) và Dyl & Weigand (1998) lại cho rằng việc chi trả cổ tức có tác động rõ rệt, chia thành hai trường phái: một bên ủng hộ chi trả cổ tức thấp và bên kia bảo vệ quan điểm chi trả cổ tức cao để tăng giá trị doanh nghiệp Bài viết này cũng xem xét ảnh hưởng của Tỷ suất cổ tức (Dividend Yield - DY) đến giá trị doanh nghiệp.
Quy mô của doanh nghiệp
Quy mô doanh nghiệp lớn không chỉ nâng cao uy tín trên thị trường mà còn tạo điều kiện thuận lợi trong việc tiếp cận các dự án mới và tối ưu hóa quy trình khai thác, quản lý để đạt được tỷ suất lợi nhuận tối ưu Nghiên cứu của Lee và Zhang (2011) chỉ ra rằng quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng ngược chiều đến chỉ số Tobin’s Q Ngược lại, các nghiên cứu của A Fazlzadeh và cộng sự (2011) cùng với Charitou A và C Louca (2014) đã phát hiện mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô và giá trị doanh nghiệp Trong nghiên cứu này, quy mô được đo lường theo các tiêu chí cụ thể.
Theo lý thuyết chi phí đại diện, trong các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao, mâu thuẫn giữa chủ nợ và nhà quản trị ngày càng gia tăng Nhà quản trị có xu hướng ưu tiên lợi ích cá nhân, từ chối các dự án có NPV dương để đầu tư vào các dự án rủi ro hơn, nhằm tạo ra giá trị thấp trong tương lai nhưng mang lại dòng tiền lớn ngay hiện tại Ngược lại, các chủ nợ lại mong muốn đầu tư vào những dự án ít rủi ro và tạo ra giá trị cao trong tương lai Sự xung đột này có thể ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp Vì vậy, trong nghiên cứu này, đòn bẩy tài chính sẽ được đo lường để phân tích tác động của nó.
�������� Khả năng sinh lời của công ty
Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) là một chỉ số quan trọng đánh giá mức độ sinh lợi của công ty so với tổng tài sản, giúp lãnh đạo, cổ đông và nhà nghiên cứu hiểu rõ hiệu quả sử dụng tài sản để tạo ra thu nhập Nguồn tiền cho các khoản đầu tư phát triển trong tương lai phụ thuộc vào thu nhập và khả năng sinh lợi của công ty trong các năm tài chính trước Khi thu nhập và khả năng sinh lợi tăng cao, công ty có nhiều cơ hội hơn trong việc lựa chọn và thực hiện các chính sách chiến lược cho dự án mới ROA được tính bằng cách lấy thu nhập ròng chia cho tổng tài sản bình quân, từ đó phân tích mức lợi nhuận mà công ty tạo ra trên tổng vốn đầu tư.
Tác giả tổng hợp các biến được đưa vào mô hình với dấu kỳ vọng trong bảng 3.4 dưới đây.
Bảng 3.4: Dấu kỳ vọng của các biến trong mô hình
Tên biến Ý nghĩa Cách tính Dấu kỳ vọng Biến phụ thuộc
TobinQ Giá trị doanh nghiệp Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
Biến độc lập: liên quan cấu trúc sở hữu
State Sở hữu Nhà nước
Tỷ trọng vốn sở hữu của các cổ đông đại diện Nhà nước trên tổng vốn chủ sở hữu.
Frg Sở hữu nước ngoài
Tỷ trọng vốn sở hữu của các cổ đông nước ngoài trên tổng vốn chủ sở hữu.
Inst Sở hữu tổ chức
Tỷ trọng vốn sở hữu của các cổ đông là tổ chức trong nước, nhưng không đại diện cho Nhà nước trên tổng vốn chủ sở hữu
Biến độc lập: các biến kiểm soát
DY Tỷ suất cổ tức Tỷ lệ cổ tức trên giá của mỗi cổ phiếu +/-
Size Quy mô doanh nghiệp Logarit của tổng tài sản +
Leverage Đòn bẩy tài chính Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản +/-
ROA Hiệu quả hoạt động Tỷ lệ suất sinh lời trên tổng tài sản +
(Nguồn: Tổng hợp dựa trên phần cơ sở lý thuyết)
Lựa chọn mẫu dữ liệu
Nghiên cứu này thu thập dữ liệu từ 143 công ty cổ phần niêm yết trên sàn HoSE và HNX trong giai đoạn 2010-2018, loại trừ các doanh nghiệp liên quan và định chế tài chính để đảm bảo tính chính xác Dữ liệu trước năm 2009 không được sử dụng do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế 2008, gây ra sự biến động lớn và thiếu hụt chỉ tiêu quan trọng Năm 2019, đại dịch Covid-19 đã tạo ra một cuộc khủng hoảng nghiêm trọng, làm tê liệt hoạt động kinh tế và khác biệt so với khủng hoảng 2009.
Từ năm 2008, các gói kích thích kinh tế không đạt hiệu quả mong đợi, vì vậy tác giả đã sử dụng dữ liệu từ giai đoạn 2010-2018 Nghiên cứu dựa trên dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, với thông tin tài chính được thu thập từ website Vietstock, cafef.vn và bvsc.com/financial-statement Dữ liệu về CTSH được cung cấp bởi các công ty chứng khoán và từ Vietstock Sau khi xử lý, nhóm nghiên cứu đã thu được bảng dữ liệu cân bằng với 1287 quan sát cho mỗi biến từ tổng số 143 công ty.
Phương pháp hồi quy
Phân tích và mô hình hồi quy được thực hiện nhằm tìm hiểu mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc trong nghiên cứu Tác giả đã thu thập dữ liệu khảo sát từ báo cáo tài chính của 143 doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh và Hà Nội từ năm 2010 đến 2018, không sử dụng biến ước lượng Để thực hiện nghiên cứu, tác giả áp dụng phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất thông thường (Pooled OLS) với hiệu ứng ngành và năm, kết hợp với phương pháp ước lượng mô hình có sai số chuẩn mạnh (Robust) trong Stata 14 nhằm khắc phục hiện tượng phương sai sai số thay đổi Phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất được xem là phương pháp đơn giản nhất trong phân tích hồi quy tuyến tính với dữ liệu dạng bảng Tác giả cũng thực hiện kiểm tra đa cộng tuyến qua kiểm định VIF để đảm bảo tính chính xác của mô hình hồi quy.
Dữ liệu bảng là kết quả của việc kết hợp dữ liệu chéo và dữ liệu thời gian, được thu thập từ nhiều đối tượng giống nhau tại nhiều thời điểm khác nhau Khi sử dụng dữ liệu bảng, mô hình phân tích hồi quy sẽ được áp dụng, cho phép phân tích dữ liệu hai chiều, thường bao gồm mặt cắt ngang và dọc Phương pháp này rất phổ biến trong các lĩnh vực như khoa học xã hội, dịch tễ học và kinh tế lượng Dữ liệu thường được thu thập theo thời gian cho cùng một đối tượng, sau đó thực hiện hồi quy trên hai chiều này Phân tích đa chiều là một phương pháp kinh tế lượng nâng cao, trong đó dữ liệu được thu thập qua hơn hai chiều.
Chương 3 của khóa luận trình bày thiết kế nghiên cứu, dựa trên lý thuyết nền tảng và các nghiên cứu trước đó Tác giả đưa ra giả thuyết về tác động của cấu trúc sở hữu đến giá trị doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường Việt Nam và xây dựng mô hình nghiên cứu từ các giả thuyết này Cuối cùng, phương pháp POOL OLS được áp dụng, và kết quả nghiên cứu, cùng với hàm ý chính sách, hạn chế, cũng như hướng nghiên cứu mới sẽ được trình bày trong các chương tiếp theo.
PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phân tích dữ liệu nghiên cứu
Sau khi xử lý mẫu dữ liệu phục vụ cho bài nghiên cứu, bảng mô tả thống kê tổng quan các biến như được trình bày trong bảng 4.1.
Bảng 4.1 Bảng thống kê mô tả các biến trong bài nghiên cứu:
Trung bình Độ lệch chuẩn
Tổng tài sản (tỷ đồng) 460 1.860 4.250 37.366 13,560 Size (ln(Tổng tài sản)) 26,861 26,978 1,567 31,252 23,330
TobinQ là giá trị doanh nghiệp, được xác định bằng tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách State thể hiện tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông đại diện Nhà nước trong tổng vốn chủ sở hữu, trong khi Frg phản ánh tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông nước ngoài Inst đại diện cho tỷ trọng vốn sở hữu của các tổ chức trong nước không đại diện cho Nhà nước DY là tỷ suất cổ tức, tính bằng cổ tức trên mỗi cổ phiếu chia cho giá cổ phiếu Size đo lường quy mô công ty thông qua logarit tổng tài sản, còn Leverage thể hiện đòn bẩy tài chính, được tính bằng tổng nợ chia cho tổng tài sản Cuối cùng, ROA cho biết khả năng sinh lời của công ty, được tính bằng lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản.
Biến đại diện cho giá trị doanh nghiệp (TobinQ) tại Việt Nam đạt trung bình 87,4%, cho thấy tiềm năng tăng trưởng cao Tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước ở các doanh nghiệp niêm yết chỉ đạt 14,5%, phản ánh quá trình thoái vốn khỏi doanh nghiệp nhà nước Tuy nhiên, Nhà nước vẫn giữ tỷ lệ cổ phần cao trong một số ngành trọng điểm, tối đa lên tới 83,9% Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư tổ chức trung bình là 21,5%, với biến động lớn (độ lệch chuẩn 25,1%) và có thể đạt 96,6% Sự gia tăng cổ đông nước ngoài tại Việt Nam là một đặc điểm nổi bật, với tỷ lệ nắm giữ trung bình chỉ 4,3%, tối đa 62,5%, cao hơn quy định tối đa 49% Nguyên nhân là do quy định cho phép công ty có vốn đầu tư nước ngoài niêm yết một phần vốn chủ sở hữu, miễn là tỷ lệ sở hữu nước ngoài không vượt quá quy định Tuy nhiên, trách nhiệm của cổ đông đối với nợ bên ngoài không chỉ giới hạn trong phần vốn niêm yết mà phải tính trên toàn bộ vốn chủ sở hữu.
Giá trị trung bình của tổng tài sản của các doanh nghiệp là 1.860 tỷ đồng, với doanh nghiệp lớn nhất đạt 37.366 tỷ đồng và doanh nghiệp nhỏ nhất chỉ 13.560 tỷ đồng, cho thấy sự không đồng đều trong quy mô doanh nghiệp Để đại diện cho quy mô công ty, tác giả sử dụng logarit tự nhiên của tổng tài sản, với giá trị trung bình là 26,978, trung vị 26,861 và độ lệch chuẩn 1,567, cho thấy sự phân phối khá đồng đều Đòn bẩy tài chính trung bình của các công ty niêm yết là 43,8%, trong đó chỉ khoảng 15,38% doanh nghiệp có tỷ suất nợ/tổng tài sản lớn hơn 70%, cho thấy phần lớn không chịu rủi ro lớn ROA trung bình của các công ty niêm yết chỉ đạt 6,3%, trong khi độ lệch chuẩn lên tới 8,4%, cho thấy sự biến động mạnh trong hiệu quả hoạt động giữa các doanh nghiệp.
Bảng 4.2 chỉ ra rằng tất cả các biến độc lập đều có mối quan hệ tương quan với chỉ tiêu nghiên cứu GTDN (TobinQ) Trong đó, GTDN có mối tương quan dương rõ rệt với các biến State, Frg, Tổng tài sản, Size và ROA, trong khi đó có mối tương quan âm với biến DY Mức độ tương quan giữa các biến này không đồng đều, với State, Frg, Tổng tài sản, Size và ROA thể hiện mối quan hệ mạnh mẽ hơn, trong khi các biến còn lại có mức tương quan thấp hơn Điều này cho thấy rằng các biến không rõ ràng ảnh hưởng đến tỷ lệ cổ tức, vì vậy cần thận trọng khi phân tích.
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu phần mềm Stata14)
TobinQ là chỉ số phản ánh giá trị doanh nghiệp, được xác định bằng tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách State thể hiện tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông đại diện Nhà nước trong tổng vốn chủ sở hữu, trong khi Frg là tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông nước ngoài Inst đại diện cho tỷ trọng vốn sở hữu của các tổ chức trong nước không thuộc về Nhà nước Cuối cùng, DY là tỷ suất cổ tức, được tính bằng cổ tức trên mỗi cổ phiếu chia cho giá cổ phiếu.
Kích thước của công ty được đo bằng logarit tổng tài sản, trong khi đòn bẩy tài chính (leverage) được tính bằng tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản Khả năng sinh lời của công ty (ROA) được xác định bằng lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản.
Để tránh hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình, tác giả đã kiểm tra tương quan giữa các biến độc lập Kết quả từ ma trận tương quan cho thấy tính độc lập giữa các biến là cao, khi tất cả các cặp đều có hệ số tương quan nhỏ hơn 0,7 Để khẳng định chắc chắn về sự tồn tại của đa cộng tuyến, tác giả đã sử dụng kiểm định hệ số phóng đại phương sai VIF Kết quả kiểm định cho thấy hầu hết các giá trị VIF của các biến nằm trong khoảng từ 1,11 đến 1,49, đều nhỏ hơn 2 Do đó, hiện tượng đa cộng tuyến không phải là vấn đề đáng lo ngại trong mô hình hồi quy này.
Kết quả hồi quy và giải thích
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy và mô hình
Pooled OLS với sai số được điều chỉnh Biến phụ thuộc: TobinQ (robust standard errors)
Hiệu ứng cố định năm
Hiệu ứng cố định ngành
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu phần mềm Stata14)
TobinQ là giá trị doanh nghiệp, được xác định bằng tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách State thể hiện tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông đại diện Nhà nước trong tổng vốn chủ sở hữu, trong khi Frg đại diện cho tỷ trọng vốn sở hữu của cổ đông nước ngoài Inst chỉ ra tỷ trọng vốn sở hữu của các cổ đông tổ chức trong nước không đại diện cho Nhà nước DY là tỷ suất cổ tức, tính bằng cổ tức trên mỗi cổ phiếu chia cho giá cổ phiếu Size đo lường quy mô công ty thông qua logarit tổng tài sản, và Leverage phản ánh đòn bẩy tài chính, được tính bằng tổng nợ trên tổng tài sản Cuối cùng, ROA là khả năng sinh lời của công ty, tính bằng lợi nhuận sau thuế chia cho tổng tài sản.
Bảng 4.4 thể hiện kết quả của mô hình hồi quy bình phương nhỏ nhất kết hợp tất cả các quan sát (Pooled OLS), sử dụng ước lượng sai số điều chỉnh (robust standard errors) để khắc phục vấn đề phương sai thay đổi.
Giả thiết H1 – Được chấp nhận: Sở hữu nhà nước có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Kết quả hồi quy chỉ ra rằng hệ số của biến State có giá trị dương và đạt mức ý nghĩa thống kê 1%, cho thấy rằng sự gia tăng sở hữu của nhà nước sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp Điều này cho thấy rằng tại các doanh nghiệp ở Việt Nam, cổ đông nhà nước đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Sở hữu nhà nước có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp (GTDN), phù hợp với kỳ vọng ban đầu của nghiên cứu và các nghiên cứu trước đây của Anderson, Lee & Murrel (2000); Chen, Firth & Rui (2006); Borisova và cộng sự (2012) Lợi thế từ sự chi phối của cổ đông nhà nước, bao gồm khả năng tiếp cận vốn và các nguồn lực khác, có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp, đặc biệt khi tỷ lệ sở hữu nhà nước tăng lên Tuy nhiên, nếu tỷ lệ này vượt quá 36.9%, giá trị doanh nghiệp sẽ giảm Điều này trái ngược với nghiên cứu ở Trung Quốc cho thấy sở hữu nhà nước tác động tiêu cực đến GTDN (Zuobao Wei, Feixue Xie, và Shaorong Zhang, 2005) Tại Việt Nam, các doanh nghiệp có sự chi phối của nhà nước thường được hưởng nhiều lợi thế kinh doanh hơn so với các công ty khác.
Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam được xác định là một đường cong chữ U ngược Điều này có nghĩa là khi tỷ lệ sở hữu nhà nước tăng lên, giá trị doanh nghiệp niêm yết ban đầu sẽ tăng, nhưng sau một mức độ nhất định, giá trị này sẽ bắt đầu giảm Sự tương tác này phản ánh ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đến hiệu quả hoạt động và định giá doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường Việt Nam.
Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và chỉ số Tobin’s Q là một đường chữ U ngược, với hệ số biến State2 mang dấu âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% Điều này đồng nhất với nghiên cứu của Borisova và cộng sự (2012), nhưng trái ngược với kết quả của Yu (2013) Cụ thể, tỷ lệ sở hữu nhà nước có thể nâng cao hiệu quả doanh nghiệp, nhưng nếu tỷ lệ này tăng quá mức, sẽ dẫn đến việc ưu tiên của doanh nghiệp không còn là lợi nhuận, từ đó giảm hiệu quả và giá trị doanh nghiệp Hơn nữa, doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao sẽ khó thu hút cổ đông nước ngoài và nhà đầu tư tổ chức, làm giảm tính giám sát đối với quyết định của ban quản trị.
Trong chương 3, tác giả đã trình bày mô hình nghiên cứu với ba thành phần chính: biến phụ thuộc là giá trị doanh nghiệp, biến độc lập là cấu trúc sở hữu, và các biến kiểm soát đại diện cho đặc trưng doanh nghiệp.
Lúc này chúng ta chỉ quan tâm tới tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp nên công thức được rút gọn như sau:
(Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu phần mềm Stata14)
Theo bảng 4.5, khi áp dụng kiểm định Robust để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi, giá trị tối đa của sở hữu nhà nước được xác định với giá trị � 1 là 0.8767 và giá trị � 2 là -1.1896 Ngưỡng tối ưu cho tỷ lệ sở hữu nhà nước là 36.9% Khi tỷ lệ này vượt quá 36.9%, sở hữu nhà nước sẽ tạo ra giá trị tiêu cực, làm giảm giá trị doanh nghiệp Điều này cho thấy doanh nghiệp không còn tập trung vào lợi nhuận và gia tăng giá trị, mà nhà nước đã sử dụng quyền sở hữu để định hướng nền kinh tế nhằm đạt được các mục tiêu chính trị và xã hội Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp có thể được thể hiện qua đồ thị.
Hình 4.1: Mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá trị doanh nghiệp
Tăng tỷ lệ sở hữu nhà nước có thể nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, nhưng nếu tỷ lệ này vượt quá mức tối ưu, hiệu quả sẽ bị giảm sút Khi sở hữu nhà nước gia tăng quá mức, các ưu tiên của doanh nghiệp có thể bị ảnh hưởng tiêu cực.
73 doanh nghiệp không còn là lợi nhuận nữa dẫn tới làm giảm hiệu quả và từ đó làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Giả thiết H3: Sở hữu nước ngoài có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Cổ đông nước ngoài có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp, được khẳng định qua kết quả hồi quy với mức ý nghĩa 1% Sự hiện diện của các nhà đầu tư nước ngoài không chỉ cải thiện hiệu quả hoạt động của công ty mà còn tạo ra nhiều cơ hội hợp tác quốc tế, đặc biệt với các công ty Nhật Bản Lợi ích từ hoạt động của công ty chính là lợi ích của cổ đông nước ngoài Hơn nữa, nguồn vốn từ nhà đầu tư nước ngoài góp phần tăng cường tính minh bạch và nâng cao chất lượng quản trị doanh nghiệp, từ đó cải thiện năng lực cạnh tranh và gia tăng giá trị doanh nghiệp Các nhà đầu tư nước ngoài thường cung cấp tư vấn chiến lược kinh doanh và tài chính, hỗ trợ sự phát triển của doanh nghiệp và làm tăng giá trị công ty, điều này phù hợp với quan điểm của Wei & cộng sự (2005) và Zeitun & Almudehki (2012).
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông tổ chức có ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam Nghiên cứu cho thấy rằng khi cổ đông tổ chức nắm giữ một tỷ lệ cao trong doanh nghiệp, giá trị của công ty thường tăng lên Điều này phản ánh sự tin tưởng của các nhà đầu tư lớn vào tiềm năng phát triển và sự ổn định của doanh nghiệp Sự hiện diện của cổ đông tổ chức không chỉ nâng cao uy tín mà còn tạo ra động lực cho doanh nghiệp cải thiện hiệu quả hoạt động, từ đó gia tăng giá trị cổ phiếu trên thị trường.
Kết quả hồi quy chỉ ra rằng biến Inst có hệ số dương với mức ý nghĩa thống kê 5%, cho thấy rằng sở hữu của cổ đông tổ chức có ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu này phù hợp với phát hiện của Al-Najjar và Taylor.
Các nhà đầu tư tổ chức được coi là tinh vi hơn so với các cổ đông khác, điều này được giải thích bởi sự chuyên môn của họ trong lĩnh vực đầu tư (Bokpin và Isshaq, 2009; Tornyeva và Wereko, 2012).
Thị trường vốn tại Việt Nam đang ngày càng phát triển, với 74 nghiệp hơn được cập nhật thông tin tốt hơn và sẵn sàng sử dụng quyền sở hữu thông qua việc ủy quyền và bổ nhiệm thành viên Hội đồng quản trị, Ban giám đốc, Ban kiểm soát và các ủy ban liên quan Điều này tạo áp lực để các nhà quản lý hành động vì lợi ích tốt nhất của doanh nghiệp Mặc dù thị trường chứng khoán Việt Nam ra đời sau nhiều quốc gia khác, nhưng các đặc điểm của nó không có nhiều khác biệt Sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức, với chuyên môn cao và kinh nghiệm đầu tư, giúp giảm chi phí đại diện, tăng hiệu quả hoạt động và nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Theo kết quả hồi quy, các biến kiểm soát đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1% và 5% Hệ số hồi quy cho thấy các mối tương quan đúng như kỳ vọng mà tác giả đã nêu trong phần 3 của nghiên cứu.
Tỷ suất cổ tức (DY): Hệ số hồi quy âm với mức ý nghĩa thống kê đáng kể ở mức