CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM.
CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Tổng quan lý thuyết
Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958) là một trong những nền tảng quan trọng trong lý thuyết về cấu trúc vốn (CTV), đóng vai trò là bước đệm cho các nghiên cứu sau này Họ xem xét CTV như sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) mà các công ty áp dụng trong hoạt động kinh doanh của mình.
Salim và Yadav (2012) đã nghiên cứu CTV dựa trên các khoản nợ và nguồn vốn hiện có, sử dụng các chỉ số như STD, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nợ dài hạn, tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (VCSH), tỷ lệ tài sản và tỷ lệ phần trăm tổng tài sản.
Ahmad và cộng sự (2012), Tailab (2014) cho rằng cơ cấu vốn của một công ty bao gồm nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH) mà công ty sử dụng để nâng cao hiệu quả hoạt động Để đáp ứng nhu cầu tài chính, công ty cần xây dựng một chiến lược rõ ràng nhằm cân bằng giữa nợ và VCSH.
Trần và cộng sự (2017): CTV được hiểu là mức độ sử dụng nợ và vốn cổ phần để tài trợ cho tài sản công ty.
Theo Nguyễn (2018), CTV là sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu (VCSH) mà doanh nghiệp sử dụng để duy trì hoạt động hàng ngày cũng như thực hiện các dự án đầu tư.
Nguồn vốn doanh nghiệp sử dụng để duy trì hoạt động kinh doanh bao gồm vốn chủ sở hữu, chiếm dụng vốn từ nhà cung cấp, vốn vay ngân hàng và huy động vốn qua phát hành trái phiếu, được gọi là cấu trúc tài chính (CTV) CTV được đo lường qua các chỉ số như tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TD), tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD), tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (SD), tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nợ (SD/TD), quy mô doanh nghiệp (SIZE), vòng quay tài sản (TURN) và mức tăng trưởng của công ty (GR).
Cuevas-Vargas và các cộng sự (2022) nhấn mạnh rằng cấu trúc vốn (CTV) là một yếu tố quan trọng trong quản trị tài chính doanh nghiệp, vì nó phản ánh cách thức công ty quản lý tài sản thông qua nợ phải trả và vốn chủ sở hữu (VCSH) Trong nghiên cứu của họ, Tổng nợ và VCSH được sử dụng để đại diện cho cấu trúc vốn.
Các nghiên cứu đều khẳng định rằng CTV (cơ cấu vốn) là yếu tố quan trọng trong doanh nghiệp, bao gồm vốn chủ sở hữu và vốn vay CTV được định nghĩa là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu, giúp doanh nghiệp tài trợ và đầu tư cho hoạt động sản xuất kinh doanh Nguồn vốn vay và vốn chủ sở hữu là hai thành phần chính cấu thành CTV, phản ánh tỷ trọng của từng loại vốn trong tổng số nguồn vốn của công ty.
2.1.2 Hiệu quả hoạt động của công ty
Theo Bùi và Nguyễn (2016), hiệu quả hoạt động doanh nghiệp (HQHĐ) là yếu tố cốt lõi của một doanh nghiệp, được thực hiện thông qua việc tối đa hóa lợi nhuận, lợi nhuận trên tài sản và lợi ích của cổ đông Việc đo lường hiệu quả kinh doanh phụ thuộc vào mục tiêu của doanh nghiệp và có thể được thực hiện thông qua chỉ tiêu sổ sách hoặc giá trị thị trường.
Trần và cộng sự (2017): HQHĐ của công ty được đo lường bằng các yếu tố như: ROE, ROA và lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS).
Hiệu quả kinh doanh của công ty được đánh giá qua các chỉ số như ROE, ROA, giá trị sổ sách tổng số nợ, và tỷ lệ giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu so với giá trị sổ sách tổng tài sản (Tobin’s Q), cùng với lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS).
Bùi (2021): Hiệu quả kinh doanh của công ty được đánh giá thông qua ROA.
Phạm và Hồ (2021) cho rằng hiệu quả kinh doanh của công ty phản ánh khả năng sử dụng nguồn lực trong quá trình tái sản xuất, nhằm đạt được mục tiêu kinh doanh với chi phí tối ưu và hiệu quả tối đa Hai chỉ số quan trọng để đo lường hiệu quả này là ROA và ROE.
Hiệu quả kinh doanh của công ty là một chỉ số quan trọng, phản ánh cách thức sử dụng nguồn lực để tạo ra thu nhập cho công ty và cổ đông Được đo lường qua các chỉ tiêu như ROA, ROE, EPS và Tobin’s Q, hiệu quả này thể hiện sự phát triển kinh tế bền vững và khả năng khai thác nguồn lực trong quá trình tái sản xuất Nó cũng liên quan đến việc tổ chức, huy động, phân phối, sử dụng và quản lý nguồn vốn trong hoạt động kinh doanh.
2.1.3 Mối quan hệ giữa CTV và Hiệu quả hoạt động của công ty
Lý thuyết cấu trúc vốn của Modigliani và Miller (1958) khẳng định rằng các khoản nợ vay không ảnh hưởng đến giá trị của công ty, dẫn đến kết luận rằng đòn bẩy tài chính cũng không tác động đến giá trị công ty trong điều kiện thị trường hoàn hảo Nghiên cứu của họ dựa trên giả định về một thị trường hoàn hảo, không có thuế, không có chi phí giao dịch và kỳ vọng của nhà đầu tư là đồng nhất.
Năm 1963, Modigliani và Miller đã chỉ ra rằng khi loại bỏ giả định không có thuế thu nhập doanh nghiệp, chi phí lãi vay sẽ ảnh hưởng đến thuế doanh nghiệp, vì chi phí này được khấu trừ Điều này có nghĩa là khi công ty vay nợ, họ sẽ hưởng lợi từ khoản khấu trừ lãi vay, từ đó gia tăng giá trị công ty Họ khẳng định rằng mức độ vay nợ cao sẽ mang lại nhiều lợi ích cho giá trị và hoạt động kinh doanh của công ty, với cấu trúc tài chính tối ưu khi được tài trợ hoàn toàn bằng nợ Mặc dù các giả định của nghiên cứu, đặc biệt là về thị trường vốn hoàn hảo, không hoàn toàn phù hợp với thực tế, nhưng đã tạo nền tảng cho các nghiên cứu tiếp theo trong điều kiện thị trường không hoàn hảo, như lý thuyết đánh đổi cấu trúc tài chính, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết chi phí đại diện.
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn được đề xuất bởi Kraus và Litzenberger (1973), cùng với các nghiên cứu của Myers (1977) và Myers (1984), nhấn mạnh rằng các nhà quản trị tài chính cần đạt được cấu trúc vốn tối ưu bằng cách cân nhắc giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí lãi vay Để tối ưu hóa cấu trúc vốn, công ty nên kết hợp hợp lý giữa các khoản nợ và vốn chủ sở hữu (VCSH).
Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) chỉ ra rằng thông tin bất cân xứng giữa nhà quản trị và nhà đầu tư dẫn đến một trật tự trong việc sử dụng vốn Nhà quản trị nắm giữ nhiều thông tin hơn về lợi thế, cơ hội và giá trị thực của công ty so với các nhà đầu tư bên ngoài Thông tin này ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn giữa vốn nội bộ và vốn vay bên ngoài, cũng như giữa phát hành chứng khoán nợ và cổ phiếu Kết quả là, công ty thường ưu tiên sử dụng vốn nội bộ trước, sau đó là nợ, và cuối cùng là phát hành cổ phần khi cần thiết Lý thuyết này cũng giải thích tại sao các công ty có tỷ lệ sinh lợi nhuận cao thường duy trì tỷ lệ nợ thấp.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Thiết kế nghiên cứu
Quy trình thực hiện nghiên cứu gồm hai giai đoạn chính là nghiên cứu sơ bộ (nghiên cứu định tính) và nghiên cứu chính thức (nghiên cứu định lượng).
Bước đầu tiên, tác giả sẽ tóm tắt lý thuyết liên quan đến CTV và HQHĐ của công ty nhằm xác định những lỗ hổng trong lý thuyết hiện tại Dựa trên đó, tác giả sẽ đề ra mục tiêu nghiên cứu về CTV, HQHĐ của công ty và khám phá mối quan hệ giữa CTV với HQHĐ trong tổ chức.
Tác giả nghiên cứu lý thuyết về các khái niệm CTV và HQHĐ của công ty, đồng thời xem xét mối quan hệ giữa CTV và HQHĐ cũng như kết quả các nghiên cứu trước đây có liên quan Dựa trên những thông tin này, tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu đề xuất.
Bước 3, dữ liệu chính thức được xử lý từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam Dữ liệu được làm sạch và xử lý bằng phần mềm Stata, tiếp theo là các bước mô tả dữ liệu, kiểm định độ tin cậy, phân tích tương quan giữa các biến, ước lượng mô hình và kiểm định mô hình hồi quy theo phương pháp Pooled OLS với sự hỗ trợ của Stata 14.2.
Bước 4, các kết quả thu được sau khi xử lý sẽ được phân tích và kết luận mục tiêu nghiên cứu có đạt được hay không.
Bước 5, các gợi ý, hàm ý quản trị cho nhà quản trị tài chính được đúc kết từ thảo luận kết quả thu được.
Mô hình nghiên cứu và giả thuyết nghiên cứu
Tác giả đã tổng hợp lý thuyết và kết quả từ các nghiên cứu trước đây về các khái niệm CTV và HQHĐ của công ty, đồng thời phân tích mối quan hệ giữa chúng Nghiên cứu cho thấy có sự tương quan giữa CTV và HQHĐ, tuy nhiên, tính chất của mối quan hệ này (tích cực hay tiêu cực) lại khác nhau giữa các nghiên cứu Sự khác biệt này được cho là do bối cảnh, ngành nghề và lĩnh vực của các doanh nghiệp được nghiên cứu Để làm rõ hơn về mối quan hệ giữa CTV và HQHĐ tại các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam, tác giả đã tiến hành một nghiên cứu chính thức.
3.2.2 Mô hình nghiên cứu chính thức và giả thuyết nghiên cứu
Các nghiên cứu trước đây đã cung cấp một cơ sở lý thuyết nhất định về CTV và HQHĐ của công ty, nhưng chưa hệ thống hóa đầy đủ Kết quả của các nghiên cứu này cũng chưa đồng nhất, và dữ liệu sử dụng thường bị giới hạn, không phản ánh rõ ràng tầm quan trọng của CTV đối với HQHĐ của công ty.
Sau khi thực hiện nghiên cứu sơ bộ, tác giả đã xây dựng một mô hình nghiên cứu chính thức với hai biến phụ thuộc, ba biến độc lập và bốn biến kiểm soát.
Hai biến phụ thuộc được sử dụng để đo lường hiệu quả hoạt động của công ty là ROA và ROE, là những chỉ số tài chính phổ biến ROA phản ánh khả năng quản lý và sử dụng tài sản của công ty, được tính bằng tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản Trong khi đó, ROE đo lường hiệu quả sử dụng vốn chủ sở hữu, được tính bằng tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên tổng nguồn vốn chủ sở hữu Các nghiên cứu trước đây của Ahmad và cộng sự (2012), Salim (2012), Tailab (2014), Trần và cộng sự (2017), Phạm và Hồ (2021), Bùi (2021) và Đàm và Đỗ (2019) đã xác nhận sự quan trọng của những chỉ số này trong việc đánh giá hiệu quả tài chính của doanh nghiệp.
Các biến độc lập đại diện cho CTV có ảnh hưởng lên HQHĐ của công ty bao gồm:
- Tỷ lệ nợ ngắn hạn/Tổng tài sản (STD),
- Tỷ lệ nợ dài hạn/Tổng tài sản (LTD),
- Tỷ sổ tổng nợ/Tổng tài sản (TD).
Để tránh hiện tượng tự tương quan giữa các biến độc lập trong mô hình, tác giả đã tách mô hình nghiên cứu thành bốn mô hình riêng lẻ, tương ứng với ba biến độc lập có mối liên hệ mật thiết về công thức tính toán (Bùi, 2021).
Bốn biến kiểm soát bao gồm: SIZE, SG, AG, EFF
Bảng 2 Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu
Biến trong mô hình Tên biến Ký hiệu Phương pháp đo lường
HQHĐ của công ty (Biến phụ thuộc)
Tỷ suất sinh lợi trên tài sản ROA Lợi nhuận sau thuế trên tổng tài sản
Tỷ suất sinh lợi trên VCSH ROE Lợi nhuận sau thuế trên VCSH
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản STD Nợ ngắn hạn trên tổng tài sản
Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản LTD Nợ dài hạn trên tổng tài sản
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản TD Tổng nợ trên tổng tài sản
Quy mô Công ty SIZE Ln(tổng tài sản)
Chỉ số tăng trưởng tài sản AG được tính bằng công thức: (Tổng tài sản năm t - Tổng tài sản năm t-1) / Tổng tài sản năm t-1 Trong khi đó, chỉ số tăng trưởng doanh thu SG được xác định qua công thức: (Tổng doanh thu năm t - Tổng doanh thu năm t-1) / Tổng tài sản Các chỉ số này giúp đánh giá hiệu quả tài chính và sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
* Mô hình 1: Tỷ lệ STD và Tỷ lệ LTD tác động đến ROA
ROAi,t = β0 + β1STDi,t + β2LTDi,t + β3SIZEi,t + β4SGi,t + β5AGi,t+ Β6EFFi,t + εi,ti,t
* Mô hình 2: Tỷ lệ TD tác động đến ROA
ROAi,t = β0 + β1TDi,t + β2SIZEi,t + β3SGi,t + β4AGi,t+ Β5EFFi,t + εi,ti,t
* Mô hình 3: Tỷ lệ STD và Tỷ lệ LTD tác động đến ROE
ROEi,t = β0 + β1STDi,t + β2LTDi,t + β3SIZEi,t + β4SGi,t + β5AGi,t+ Β6EFFi,t + εi,ti,t
* Mô hình 4: Tỷ lệ TD tác động đến ROE
ROEi,t = β0 + β1LTDi,t + β2SIZEi,t + β3SGi,t + β4AGi,t+ Β5EFFi,t + εi,ti,t
β0, β1 … β6: Hệ số hồi quy (β0 : Tung độ gốc, β1 … β6 : Hệ số góc)
ROA: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
ROE: Tỷ suất sinh lợi trên VCSH
STD: Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản
LTD: Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản
TD: Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản
SG: Chỉ số tăng trưởng doanh thu
EFF: Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD)
Nghiên cứu của Abor (2007) chỉ ra rằng tỷ lệ nợ ngắn hạn có mối quan hệ tỷ lệ thuận với ROA và ROE Abor giải thích rằng chi phí của nợ ngắn hạn thấp hơn so với chi phí nợ dài hạn, từ đó đưa ra giả thuyết rằng việc sử dụng nợ ngắn hạn có thể mang lại lợi ích tài chính cho doanh nghiệp.
H1a: Tỷ lệ Nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD) có mối quan hệ thuận chiều với lợi nhuận trên tài sản (ROA).
H1b: Tỷ lệ Nợ ngắn hạn trên tổng tài sản (STD) có mối quan hệ thuận chiều với lợi nhuận trên VCSH (ROE).
Tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản (LTD)
Theo nghiên cứu của Abor (2007), có mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ lệ nợ dài hạn và các chỉ số ROA cũng như lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu Nguyên nhân là do chi phí nợ dài hạn cao hơn, dẫn đến lợi nhuận doanh nghiệp bị giảm sút.
H2a: Tỷ lệ LTD có mối quan hệ ngược chiều với ROA
H2b: Tỷ lệ LTD có mối quan hệ ngược chiều với ROE
Tỷ lệ tổng nợ trên tổng tài sản (TD)
Nghiên cứu của Theo Gleason và cộng sự (2000) cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa tổng nợ và các chỉ số ROA, ROE Hỗ trợ cho giả thuyết này, Min-Tsung Chen (2009) đã chứng minh rằng tỷ lệ nợ dự kiến có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty Ngoài ra, Johnny Jermias (2008) cũng đã chỉ ra những kết quả tương tự.
H3a: Tỷ lệ TD có mối quan hệ ngược chiều với ROA.
H3b: Tỷ lệ TD có mối quan hệ ngược chiều với ROE.
3.2.2.3 Các biến kiểm soát trong mô hình nghiên cứu
Trong nghiên cứu này, bốn biến kiểm soát được sử dụng bao gồm Quy mô Công ty (SIZE), Tốc độ tăng trưởng tài sản (AG), Tốc độ tăng trưởng doanh thu (SG) và Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản (EFF).
Quy mô Công ty (SIZE)
Kích thước (SIZE) là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của công ty, vì vậy SIZE được xem xét như một biến kiểm soát trong nghiên cứu Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mối liên hệ giữa kích thước công ty và hiệu suất hoạt động, nhấn mạnh tầm quan trọng của việc phân tích SIZE trong các nghiên cứu về quản lý doanh nghiệp.
(2017), Bùi (2021)) đưa ra rằng, công ty có quy mô lớn hơn có thể tạo ra lợi nhuận nhiều hơn Do đó, giả thuyết được đặt ra là:
H4: SIZE tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty
Tăng trưởng tài sản (AG) và Tăng trưởng doanh thu (SG)
Nghiên cứu trước đây của Bùi (2021) và Phạm & Hồ (2021) cho thấy tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp có ảnh hưởng quan trọng đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của công ty Bùi (2012) đã đo lường tăng trưởng thông qua tốc độ doanh thu, trong khi Salim (2012), Trần và cộng sự (2017), cùng Phạm & Hồ (2021) lại sử dụng chỉ số tăng trưởng tổng tài sản hàng năm để đánh giá.
H5: AG tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty
H6: SG tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty
Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản (EFF)
Hiệu quả kinh doanh được xác định bởi tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản, như đã chỉ ra bởi Trần và cộng sự (2017) cũng như Bùi (2021) Tỷ lệ này phản ánh mức độ sử dụng tài sản để tạo ra doanh thu, đóng vai trò quan trọng trong việc đánh giá hiệu quả hoạt động kinh doanh.
H7: Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Thông tin mẫu nghiên cứu
Thống kê mô tả toàn bộ mẫu nghiên cứu
Bảng 3 Bảng tổng hợp giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của các biến trong mô hình nghiên cứu
Biến Trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ nhất Giá trị lớn nhất
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Bảng 4.1 chỉ ra rằng tỷ suất lợi nhuận trên tài sản (ROA) có giá trị trung bình đạt 5,7% với độ lệch chuẩn 7,8% Giá trị ROA cao nhất ghi nhận là 78,4% và thấp nhất là -37,3% Điều này cho thấy các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam có kết quả kinh doanh khả quan, với ROA trung bình dương, phản ánh tình hình kinh tế Việt Nam và thế giới trong giai đoạn 2011-2020, đặc biệt sau khi đã vượt qua khủng hoảng.
Chỉ số ROE (Return on Equity) phản ánh hiệu quả hoạt động doanh nghiệp với giá trị trung bình đạt 12,1% và độ lệch chuẩn là 14,7% Trong số các doanh nghiệp được khảo sát, ROE cao nhất là 98,2% trong khi thấp nhất là -60,6% So với chỉ số ROA (Return on Assets), ROE cho thấy mức biến thiên lớn hơn nhiều.
Tỷ lệ STD trung bình đạt 42,3% với độ lệch chuẩn 20,9%, trong khi giá trị tối đa là 96,7% và tối thiểu là 1,1% Tỷ lệ LTD có giá trị trung bình 12,1% và độ lệch chuẩn 14,8%, với phạm vi từ 0% đến 92,7% Đối với TD, giá trị trung bình là 54,3% và độ lệch chuẩn 21,2%, với giá trị cao nhất lên tới 99,3%.
Trong giai đoạn 2011-2020, các công ty niêm yết tại Việt Nam chủ yếu sử dụng nợ ngắn hạn, với nguồn vốn chủ yếu từ ngân hàng do thị trường tài chính chưa phát triển mạnh Các khoản vay ngân hàng thường nhằm tài trợ cho vốn lưu động, với hạn mức tín dụng khoảng 12 tháng, dẫn đến việc sử dụng nợ ngắn hạn là phổ biến Những khoản vay này ít rủi ro về thanh toán và có lãi suất thấp hơn so với vay dài hạn Đối với các biến kiểm soát, SIZE có giá trị trung bình là 27,048, dao động từ 23,127 đến 33,294, với độ lệch chuẩn 1,462% Tốc độ AG trung bình là 13,5% với độ lệch chuẩn 30,7%, dao động từ -79,4% đến 345% Tốc độ SG có giá trị trung bình 20,9% và độ lệch chuẩn 88%, với giá trị cao nhất là 1.842,6% và thấp nhất là -94,7%.
Cùng với tình hình khả quan của nền kinh tế, các chỉ số tăng trưởng như SG và
AG đạt mức trung bình dương, cho thấy các công ty niêm yết trong giai đoạn này có sự tăng trưởng tích cực Đặc biệt, tốc độ tăng trưởng doanh thu còn vượt trội hơn so với tốc độ AG.
Đánh giá ma trận tương quan
Để kiểm soát hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình nghiên cứu, tác giả đã sử dụng ma trận hệ số tương quan Pearson để kiểm tra độ tương quan giữa các biến độc lập Hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra khi các biến độc lập có sự tương quan mạnh, dẫn đến hệ số ước lượng bị sai lệch và một số biến mất ý nghĩa thống kê Nếu hệ số tương quan giữa các biến độc lập nhỏ hơn 0,8, điều này cho thấy tác động của hiện tượng đa cộng tuyến là không đáng lo ngại.
Kết quả kiểm tra ma trận hệ số tương quan trong nghiên cứu cho thấy tính độc lập giữa các biến đạt tiêu chuẩn, với tất cả các cặp biến có hệ số tương quan nhỏ hơn 0,8 Bảng ma trận tương quan cũng chỉ ra rằng không có hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập, trong đó mối tương quan dương mạnh nhất được ghi nhận giữa STD và các biến khác.
TD có giá trị 0.75, trong khi STD và TD là hai biến độc lập thuộc hai mô hình khác nhau Kết quả cho thấy không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến độc lập trong từng mô hình.
ROA ROE STD LTD TD SIZE AG SG EFF
Nguồn: Phân tích của tác giả
Cần xem xét mức ý nghĩa Sig của hệ số tương quan giữa các cặp biến, với tiêu chuẩn Sig nhỏ hơn 5% cho thấy có mối quan hệ tương quan, trong khi Sig lớn hơn 5% cho thấy không có mối quan hệ Kết quả cho thấy hầu hết các cặp biến đều có mức ý nghĩa Sig nhỏ hơn 5%, ngoại trừ cặp biến SG và Tổng nợ (TD) có Sig lớn hơn 5% Cần quan sát thêm mối quan hệ này.
Kiểm định mô hình hồi quy và giả thuyết nghiên cứu
4.3.1 Mô hình 1 - STD, LTD tác động lên ROA Để phân tích dữ liệu, tác giả sử dụng mô hình hồi quy gộp (Pooled) mô hình sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) với giả định không có đơn vị chéo đặc biệt nào hoặc thời kỳ đặc biệt nào ảnh hưởng đến các hệ số trong mô hình.
Sau khi xác định rằng mô hình không bị đa cộng tuyến, tác giả sẽ lựa chọn giữa mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) thông qua kiểm định Hausman Cụ thể, nếu P-value nhỏ hơn 0,05, mô hình FEM sẽ được chọn, trong khi nếu P-value lớn hơn 0,05, mô hình REM sẽ được ưu tiên.
Bảng 5 Kết quả kiểm định Hausman đối với mô hình STD, LTD lên ROA
(b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) fem rem Difference S.E.
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Tác giả đã kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi bằng kiểm định Wald, với tiêu chuẩn P-value F = 0.0000 coef Robust Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Bảng 7: Kết quả kiểm định hồi quy ở Mô hình 1 - STD và LTD tác động lên ROA
Adj R-sq 0.2493 Prob > F = 0.0000 coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Kết quả mô hình hồi quy cho thấy giá trị P (F-Statistic) là 0,000, chứng tỏ mô hình phù hợp và hệ số hồi quy R² khác 0 Hệ số R² hiệu chỉnh của Mô hình 1 đạt 24,93%, cho thấy các biến độc lập giải thích được 24,93% sự biến thiên của ROA Đối với Tỷ lệ STD, hệ số beta chuẩn hoá âm, chỉ ra mối quan hệ ngược chiều với ROA, bác bỏ giả thuyết H1a về mối quan hệ cùng chiều Kết quả này tương đồng với các nghiên cứu trước đó và có thể giải thích bởi áp lực lãi suất từ khoản vay ngắn hạn cao, với tỷ lệ STD trung bình lên tới 42% Về Tỷ lệ LTD, hệ số beta chuẩn hoá cũng âm, khẳng định giả thuyết H2a về mối quan hệ ngược chiều giữa LTD và ROA, tương tự như các nghiên cứu trước Với hệ số beta chuẩn hoá -0,1786%, mô hình cho thấy rằng khi Tỷ lệ nợ trên Tổng tài sản tăng, ROA sẽ giảm trong điều kiện các yếu tố khác không đổi.
ROA giảm 0,1786 đơn vị do các khoản vay dài hạn thường có lãi suất cao hơn vay ngắn hạn Hơn nữa, những khoản vay này thường lớn, phục vụ cho việc đầu tư vào máy móc và nhà xưởng, dẫn đến áp lực trả lãi lớn cho doanh nghiệp Điều này ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty.
Mô hình 1 cho thấy rằng việc vay nợ ngắn hạn và dài hạn có tác động tiêu cực đến hiệu quả hoạt động kinh doanh (HQHĐ) của công ty Sử dụng vốn vay không hiệu quả và quản trị dòng tiền trả nợ kém dẫn đến giảm tỷ suất sinh lợi Nếu cấu trúc nợ vay không hợp lý, chi phí nợ bên ngoài có thể vượt qua lợi ích từ việc giảm chi phí đại diện khi sử dụng đòn bẩy cao Điều này có thể làm tăng chi phí kiệt quệ tài chính, từ đó giảm hiệu quả hoạt động Việc vay vốn hiện nay trở nên phổ biến, nhưng nhiều nhà quản trị tài chính vẫn chưa biết cách sử dụng vốn vay hợp lý, gây cản trở cho sự sinh lời và phát triển của công ty.
4.3.2 Mô hình 2 – TD tác động lên ROA
Tương tự ở Mô hình 1, tác giả tiến hành kiểm định Hausman để lựa chọn mô hình FEM hoặc REM ở Mô hình 2
Bảng 8 Kết quả kiểm định Hausman đối với Mô hình 2 - TD lên ROA
(b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) fem rem Difference S.E.
Trong Mô hình 2, kiểm định Hausman cho thấy p-value = 0.000 < 0,05, do đó tác giả chọn mô hình tác động cố định (FEM) để tiếp tục nghiên cứu Kết quả kiểm định Wald cũng cho thấy P-value nhỏ hơn 0,05, xác nhận hiện tượng phương sai sai số thay đổi Vì vậy, tác giả đã điều chỉnh mô hình bằng cách sử dụng mô hình sai số chuẩn mạnh (Robust Standard errors).
Kết quả hồi quy với phương trình mô hình sai số chuẩn mạnh (Robust Standard errors) ở Mô hình 2 - TD lên ROA
Bảng 9: Kết quả khắc phục Mô hình 2 bằng mô hình sai số chuẩn mạnh
Prob > F = 0.0000 coef Robust Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Sau khi hoàn thiện mô hình, tác giả thực hiện kiểm định hồi quy để rút ra kết luận về giả thuyết nghiên cứu.
Bảng 10: Kết quả kiểm định hồi quy ở Mô hình 2 – TD tác động lên ROA
Number of obs = 3,430 Adj R-sq 0.2493
R-sq 0.2503 Prob > F = 0.0000 coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Mô hình hồi quy cuối cùng sẽ được sử dụng để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu Kết quả phân tích cho thấy giá trị thống kê P (F-Statistic) là 0,000, cho thấy hệ số hồi quy R² khác 0, chứng tỏ mô hình phù hợp Hệ số R² hiệu chỉnh của mô hình 1 đạt 24,93%, nghĩa là các biến độc lập trong mô hình giải thích được 24,93% sự biến thiên của biến phụ thuộc ROA.
Kết quả nghiên cứu cho thấy hệ số beta chuẩn hoá của biến TD trong mô hình 2 có giá trị âm, xác nhận rằng TD có mối quan hệ ngược chiều với ROA, phù hợp với giả thuyết H3a Cụ thể, hệ số tác động -0,1696 chỉ ra rằng khi Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản tăng 1 đơn vị, Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA) sẽ giảm 0,1696 đơn vị, điều này đồng nhất với các nghiên cứu trước đây của Muritala (2012), Ahmad và cộng sự (2012), Bùi và Nguyễn.
Trong nghiên cứu của Đỗ và Đàm (2019), chỉ số ROA phản ánh hiệu quả sử dụng tài sản, bao gồm vốn và nợ vay để tạo ra lợi nhuận cho doanh nghiệp Tuy nhiên, mối quan hệ ngược chiều giữa hai chỉ số cho thấy rằng việc sử dụng nợ vay của các doanh nghiệp trong nghiên cứu này đang không đạt hiệu quả mong muốn.
4.3.3 Mô hình 3 – STD, LTD tác động lên ROE
Hausman Nếu mô hình có P-value < 0,05 thì chọn mô hình FEM, nếu P-value > 0,05 thì lựa chọn mô hình REM.
Bảng 11 Kết quả kiểm định Hausman đối với mô hình STD, LTD lên ROE
(b) (B) (b-B) sqrt(diag(V_b-V_B)) fem rem Difference S.E.
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Tương tự như hai mô hình trên, kiểm định Hausman cho kết quả p-value = 0.000
< 0,05 nên tác giả lựa chọn mô hình tác động cố định (FEM) để tiếp tục nghiên cứu.
Tác giả đã kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi thông qua kiểm định Wald, với tiêu chuẩn P-value < 0,05 Kết quả cho thấy P-value nhỏ hơn 0,05, xác nhận sự tồn tại của hiện tượng này Để khắc phục, tác giả đã áp dụng mô hình sai số chuẩn mạnh (Robust Standard errors).
Bảng 12: Kết quả khắc phục Mô hình 3 - STD và LTD lên ROE
Prob > F = 0.0000 coef Robust Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Sau khi khắc phục mô hình khỏi phương sai sai số thay đổi, tác giả tiến hành phân tích Mô hình hồi quy nhằm xem xét mối quan hệ giữa biến độc lập và biến phụ thuộc.
Bảng 13: Kết quả phân tích hồi quy ở Mô hình 3 - STD và LTD lên ROE
Number of obs = 3,430 Adj R-sq 0.1394
R-sq 0.1409 Prob > F = 0.0000 coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval]
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Kết quả mô hình hồi quy cho thấy giá trị P (F-Statistic) là 0,000, xác nhận rằng hệ số hồi quy R² khác 0 và mô hình phù hợp với nghiên cứu Hệ số R² hiệu chỉnh của mô hình 1 đạt 13,94%, cho thấy các biến độc lập giải thích 13,94% sự biến thiên của biến phụ thuộc ROE Đối với Tỷ lệ STD, hệ số beta chuẩn hoá âm cho thấy mối quan hệ ngược chiều với ROE, bác bỏ giả thuyết H1b Cụ thể, hệ số tác động -0,0910 chỉ ra rằng khi Tỷ lệ STD tăng 1 đơn vị, ROE sẽ giảm 0,091 đơn vị Tương tự, đối với Tỷ lệ LTD, hệ số beta chuẩn hoá âm khẳng định giả thuyết H2b, cho thấy sự biến thiên của LTD có mối quan hệ ngược chiều với ROE, với hệ số beta chuẩn hoá -0,1140%.
Tỷ lệ nợ trên Tổng tài sản tăng 1 đơn vị thì ROA bị giảm đi 0,1140 đơn vị.
Kết quả nghiên cứu cho thấy, tương tự như Mô hình 1 và 2, việc CTV vay nợ dài hạn và ngắn hạn có ảnh hưởng tiêu cực đến ROE Phát hiện này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng và các nghiên cứu của Zeitun & Tian (2007), Onaolapo & Kajola (2010), cũng như Nguyễn Tấn Vinh.
Tổng hợp kết quả hồi quy của mô hình và kết luận giả thuyết nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng các chỉ số CTV như Tỷ lệ STD, Tỷ lệ LTD và Tỷ lệ TD có mối quan hệ ngược chiều với ROA và ROE, cho thấy rằng việc tăng tỷ lệ vay nợ dẫn đến hiệu quả hoạt động kém hơn Mặc dù nợ ngắn hạn có chi phí thấp hơn, các doanh nghiệp vẫn chưa tận dụng hiệu quả các chỉ số ROA và ROE Họ thường vay ngắn hạn để tài trợ vốn lưu động, trong khi đầu tư vào tài sản cố định từ nguồn vay dài hạn Tuy nhiên, việc chuyển đổi tài sản tăng thêm thành lợi nhuận vẫn chưa đạt được, cho thấy doanh nghiệp đang sử dụng nhiều vốn vay hơn nhưng lợi nhuận chưa tăng trưởng tương xứng.
Chi phí sử dụng vốn vay cao hơn mức sinh lời từ hoạt động sản xuất kinh doanh là một trong những nguyên nhân chính dẫn đến tình trạng tài chính kiệt quệ Tỷ lệ vốn vay quá cao so với vốn chủ sở hữu cũng khiến lợi ích từ lá chắn thuế không đủ bù đắp cho chi phí lãi vay, dẫn đến giảm suất sinh lợi ROA và ROE Ngoài ra, việc sử dụng nguồn vốn vay không đúng cách, như dùng vốn vay lãi cao để trả cho tài sản ngắn hạn, cũng gây ra gánh nặng chi phí lớn trong dài hạn.
Mối quan hệ giữa các biến kiểm soát và tỷ suất sinh lợi ROA
Nghiên cứu chỉ ra rằng trong bốn mô hình hồi quy, các biến kiểm soát như SIZE, AG, SG, và EFF đều có hệ số tương quan dương và có ý nghĩa thống kê, cho thấy mối tương quan thuận chiều với hiệu quả hoạt động của công ty, được đo lường qua ROA và ROE Cụ thể, kích thước công ty (SIZE) có tác động tích cực đến ROA.
H4 khẳng định mối quan hệ tích cực giữa quy mô (SIZE) và hiệu quả hoạt động (HQHĐ) của công ty, cho thấy rằng sự gia tăng quy mô dẫn đến sự tăng trưởng trong tỷ suất ROA Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước đó của Muritala (2012) và Ahmad cùng các cộng sự.
(2012), Le & Phung (2013), Bùi & Nguyễn (2016), Trần & cộng sự (2017), Đỗ & Đàm
Lợi thế quy mô đóng vai trò quan trọng trong việc quyết định hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, đặc biệt là trong việc sản xuất và phân phối Các doanh nghiệp có quy mô lớn thường có khả năng tăng trưởng doanh thu và tài sản tốt hơn nhờ vào mối quan hệ tích cực giữa các yếu tố này.
Nghiên cứu cho thấy SG phù hợp với HQHĐ của công ty, được đo lường qua ROA và ROE, chấp nhận giả thuyết H5 và H6 Kết quả này tương đồng với các nghiên cứu trước đây của Muritala (2012), Đoàn (2014), Bùi & Nguyễn (2016), và Trần & cộng sự (2017), như đã được đề cập bởi Zeitun & Tian.
Nghiên cứu chỉ ra rằng, AG và SG đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả hoạt động kinh doanh (HQHĐ) của công ty, dẫn đến sự gia tăng ROA và ROE Sự mở rộng về tài sản và doanh thu không chỉ giúp doanh nghiệp có thêm nguồn thu để chi trả chi phí mà còn thu hút nhiều khách hàng hơn, nâng cao uy tín trên thị trường Điều này tạo điều kiện thuận lợi cho việc tăng áp lực thanh toán đối với nhà cung cấp và kênh phân phối, từ đó góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh.
HQHĐ của công ty, bao gồm ROA và ROE, có mối quan hệ cùng chiều, cho thấy rằng sự gia tăng Tỷ lệ EFF sẽ dẫn đến sự tăng trưởng của cả ROA và ROE Giả thuyết H7 được xác nhận, tương đồng với các kết quả nghiên cứu của Muritala (2012), Onaolapo & Kajola (2010), Trần & cộng sự (2017), Đỗ & Đàm.
Doanh thu lớn hơn tài sản và tỷ lệ này càng tăng sẽ mang lại lợi ích cho hoạt động của công ty, điều này dễ dàng nhận thấy qua các phân tích ở các yếu tố đã đề cập trước đó.
Nghiên cứu này chỉ ra rằng Quy mô, Tốc độ tăng trưởng tài sản, Tốc độ tăng trưởng doanh thu và Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản là những yếu tố quyết định quan trọng ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của công ty Các doanh nghiệp lớn có lợi thế từ quy mô, kinh nghiệm và khả năng tiếp cận thông tin cũng như công nghệ Điều này phù hợp với lý thuyết đánh đổi trong cấu trúc vốn (Trade-off Theory) của DeAngelo và Masulis (1980), cho thấy rằng doanh nghiệp có quy mô lớn dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay và sử dụng nợ nhiều hơn so với doanh nghiệp nhỏ.
Giả thuyết Nội dung Kết quả
H1a Tỷ lệ STD có mối quan hệ thuận chiều với ROA Bác bỏ
Tỷ lệ STD có mối quan hệ thuận chiều với ROE đã bị bác bỏ, trong khi tỷ lệ LTD cho thấy mối quan hệ ngược chiều với ROA và ROE, điều này được chấp thuận Ngoài ra, tỷ lệ TD cũng có mối quan hệ ngược chiều với ROA, và điều này cũng được chấp thuận.
H3b Tỷ lệ TD có mối quan hệ ngược chiều với ROE
Chấp thuận H4 SIZE tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty Chấp thuận
H5 Tăng trưởng tài sản tác động cùng chiều đối với
HQHĐ của công ty Chấp thuận
H6 SG tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty Chấp thuận
H7 Tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản tác động cùng chiều đối với HQHĐ của công ty Chấp thuận
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
Nghiên cứu này nhằm đánh giá tác động của CTV đến hiệu quả hoạt động (HQHĐ) của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2011 đến 2020 Để thực hiện nghiên cứu, tác giả đã thu thập dữ liệu từ 387 công ty và sử dụng các chỉ số tài chính ROA và ROE để đo lường hiệu quả Phân tích hồi quy Pooled OLS được áp dụng để kiểm định mô hình Kết quả cho thấy quyết định về CTV có ảnh hưởng quan trọng và có mối quan hệ ngược chiều với HQHĐ của các công ty.
Nghiên cứu cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa các chỉ số CTV với ROA và ROE, tuy nhiên, doanh nghiệp vẫn cần cân nhắc việc vay nợ cho các hoạt động đầu tư Chi phí từ nợ ngắn hạn và dài hạn có thể ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động của công ty, thể hiện qua ROA và ROE Việc sử dụng nợ có thể dẫn đến rủi ro tài chính nếu doanh nghiệp không quản lý hiệu quả, có thể dẫn đến khả năng phá sản Mặc dù vậy, nợ dài hạn có lợi ích như lá chắn thuế và giảm chi phí đại diện Doanh thu từ hoạt động kinh doanh thường không đủ để tài trợ cho vốn lưu động và mở rộng, dẫn đến việc doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn cho nhu cầu tài sản ngắn hạn và mua sắm tài sản cố định Tuy nhiên, điều này có thể làm tăng chi phí vốn, ảnh hưởng xấu đến ROA và ROE Các nhà quản lý cần tối ưu hóa việc sử dụng nợ và hạn chế vay mượn cho hoạt động thường ngày Thêm vào đó, chất lượng dịch vụ logistics kém ở Việt Nam, với chi phí logistics cao, dẫn đến hàng tồn kho lớn hơn nhu cầu thực tế, gây ra tồn đọng vốn và giảm hiệu quả sử dụng vốn lưu động.
Khi doanh nghiệp phải vay nợ với lãi suất cao, quản lý dòng tiền từ vốn lưu động trở nên cực kỳ quan trọng Việc quản trị tốt dòng tiền không chỉ giúp doanh nghiệp giảm áp lực vay mượn và trả lãi định kỳ, mà còn tạo ra lợi thế cạnh tranh Để phát triển bền vững, các nhà quản trị cần chú trọng đến quản lý lưu chuyển tiền tệ trong quá trình hoạch định chiến lược, bên cạnh các kế hoạch sản xuất kinh doanh và dự toán ngân sách.
Nghiên cứu chỉ ra rằng quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng tài sản và tỷ lệ doanh thu trên tổng tài sản là những yếu tố quyết định quan trọng đối với hiệu quả hoạt động (HQHĐ) của doanh nghiệp Nhà quản trị cần xây dựng chiến lược để tận dụng tối đa những lợi thế này hoặc tìm cách gia tăng chúng nhằm thúc đẩy sự phát triển bền vững Việc tăng doanh thu không chỉ giúp doanh nghiệp có nguồn tài chính để trang trải chi phí mà còn tạo điều kiện cho việc mở rộng quy mô kinh doanh, mở rộng thị trường và thu hút thêm khách hàng, từ đó nâng cao hiệu quả kinh doanh.
