II. ĐỀ XUẤT ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP TRÊN SÀN HOSE
d. Cân nhắc đến tốc độ tăng trưởng so với tốc độ tăng trưởng bền vững
Dĩ nhiên, các quan hệ quan sát được trên phương trình hồi quy chỉ có ý nghĩa thống kê. Các quyết định tài chính của doanh nghiệp cần được cân nhắc kỹ lưỡng đến các yếu tố riêng có của doanh nghiệp như
(1) Khả năng linh động về tài chính của công ty.
(2) Tính thông tin của quyết định tài trợ đối với các nhà đầu tư.
(3) Khả năng tận dụng lá chắn thuế cộng thêm suốt thời gian vay của một khoản nợ nhất định.
(5) Chi phí phá sản nếu xảy ra phá sản.
Quyết định về cơ cấu vốn là một quyết định hết sức phức tạp và đòi hỏi sự cân nhắc trên tổng thể các mặt mà quyết định này có thể ảnh hưởng đến doanh nghiệp. Trong mỗi trường hợp, mỗi tình hình hoạt động cụ thể của doanh nghiệp thì sự phù hợp của các chính sách tài trợ khác nhau cũng khác nhau.
Nhiều lý luận đã được đưa ra về chính sách cơ cấu vốn hợp lý nhất cho doanh nghiệp dựa trên Lý thuyết thứ tự lựa chọn và lý thuyết đánh đổi. Chúng ta biết rằng doanh nghiệp nên tăng trưởng ở tỷ lệ tăng trưởng bền vững. Gọi g là tỷ lệ tăng trưởng bền vững, r là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại, ROE là tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, P là thu nhập biên ròng, A là vòng quay tổng tài sản, L là đòn bẩy tài chính, ta có: g = (r)*(ROE) = r*P*A*L
Trong trường hợp doanh nghiệp tăng trưởng quá nhanh và sự tăng trưởng trong vốn chủ sở hữu không đủ tài trợ tăng trưởng, nói cách khác tăng trưởng trên mức bền vững, doanh nghiệp phải đối mặt với vấn đề kép: vừa phải bảo vệ khả năng linh động tài chính để có thể tận dụng các cơ hội đầu tư lợi nhuận cao nhưng lại phải đồng thời tránh những tín hiệu xấu từ thông báo phát hành cổ phần mới.
Với khó khăn này, doanh nghiệp nên điều chỉnh chính sách tài trợ để phục vụ cho tăng trưởng. Dĩ nhiên, giá trị của doanh nghiệp chủ yếu nằm ở khả năng tạo ra các dòng tiền của nó chứ không phải ở lá chắn thuế. Điều này có nghĩa là doanh nghiệp nên thực hiện chính sách tài trợ theo Lý thuyết thứ tự lựa chọn. Quá trình lựa chọn này là kết quả chủ yếu từ quan hệ giữa lợi nhuận của công ty và nhu cầu đầu tư của nó, và sự cân bằng giữa lợi ích và bất lợi của việc sử dụng nợ. Như vậy những công ty có tỷ lệ lợi nhuận cao hơn hay sự tăng trưởng khiêm tốn hơn có thể sử dụng rất ít nợ, trong khi những công ty có tỷ lệ lợi nhuận thấp hơn hoặc tăng trưởng nhanh hơn có thể buộc phải sử dụng tỷ lệ nợ cao hơn.
Trong trường hợp công ty tăng trưởng chậm hơn so với tỷ lệ tăng trưởng bền vững, quyết định tài chính dường như dễ dàng hơn. Các công ty này có ít các cơ hội đầu tư hấp dẫn, không phải lo lắng về vấn đề linh động về tài chính hay những tín
hiệu xấu đối với nhà đầu tư, và vấn đề chủ yếu mà chúng phải đối mặt là làm thể nào để sử dụng lượng tiền dôi dư của mình. Cách làm tốt nhất khi này là dựa trên dòng tiền hoạt động khỏe mạnh của công ty để “thu hút” vốn vay, vay nợ nhiều nhất có thể và dùng tiền đó để mua lại cổ phiếu công ty. Chiến lược sử dụng nợ bạo dạn như thế này có thể đem lại lợi ích theo nhiều cách. Việc mua lại cổ phiếu công ty, hiển nhiên là một tín hiệu tốt đối với chủ đầu tư. Tỷ lệ sử dụng nợ cao sẽ gây áp lực lên ban giám đốc giúp tăng hiệu quả làm việc của họ. Và tăng nợ đồng nghĩa với tăng lá chắn thuế, đem lại lợi ích nhiều hơn cho chủ sở hữu, như Lý thuyết đánh đổi đã đề cập.
Lý luận như trên hàm ý rằng những công ty tăng trưởng nhanh hơn tỷ lệ tăng trưởng bền vững cần phải giảm tỷ lệ sử dụng nợ và những công ty tăng trưởng chậm hơn tỷ lệ tăng trưởng bền vững nên tăng sử dụng nợ. Ngược lại nếu các công ty tăng trưởng nhanh tăng sử dụng nợ ắt hẳn sẽ gây tổn hại đến giá trị công ty, và các công ty tăng trưởng chậm sử dụng ít nợ cũng sẽ gây tổn hại đến giá trị công ty.
Một số nghiên cứu trước đây đã minh chứng cho quan điểm này. Điển hình là John J. McConnell và Henri Servaes (1995). Khóa luận này cố gắng phân biệt các công ty tăng trưởng nhanh - tăng trưởng chậm với biến Growth một cách võ đoán như sau: Tăng trưởng doanh thu trên 15 và 20%/ năm: tăng trưởng nhanh, biến Growth mang giá trị 1; tăng trưởng doanh thu bằng hoặc dưới 15 và 20%/ năm: tăng trưởng chậm, biến Growth mang giá trị 0. Mô hình trong Phần II Chương 2 được thực hiện lại với biến Growth được thêm vào. Trong một số trường hợp hệ số hồi quy biến Growth và Growth*Debt_asset và Growth*Debt_asset^2 đều không có ý nghĩa thống kê, trong một số trường hợp khác 2 biến này có ý nghĩa thống kê nhưng R bình phương của mô hình rất thấp và hệ số hồi quy biến Debt_asset lại không có ý nghĩa thống kê. Vì vậy các kết quả đó không được nêu ra trong khóa luận này.
Đây quả là một thiếu sót lớn của khóa luận này.