vậy, các doanh nghiệp có thể thích vay ở nước ngoài hơn trong bối cảnh tỷ giá cố định kết hợp với lãi suất trong nước vượt quá mức lãi suất nước ngoài. Nếu họ đang trong khu vực phi ngoại thương , ví dụ như , bất động sản, sẽ tạo ra một sự chênh lệch không kỳ hạn và dễ bị tổn thương tiềm lực phát triển. Nếu sự chênh lệch kỳ hạn phát triển đủ lớn, người đi vay có thể mong đợi rằng những thiệt hại sẽ bị quốc hữu hoá nên tỷ giá hối đoái sẽ bị thả nổi, do đó tạo ra một mối nguy về đạo đức .
Những con số trên cho thấy rủi ro khi ‘dừng đột ngột’ các dòng vốn, buộc các nước phải tăng lãi suất để giữ cho nợ của chính phủ bằng đồng nội tệ hấp dẫn hơn. Những tác động xấu của nợ, kết hợp với sự chênh lệch trong bảng cân đối kế toán làm giảm quyền lựa chọn các chính sách, cũng như sự phá giá tiền tệ sẽ gây ra phá sản trong lĩnh vực tài chính và doanh nghiệp. Một khi các nước rơi vào tình huống này, thì có 2 cách giải quyết, đó là: hoặc tái cấu trúc nợ nhằm định giá giảm giá trị hiện tại của nó- như Argentina đã nỗ lực thực hiện, hoặc áp dụng cơ chế tỷ giá hối đoái linh hoạt và có mức thặng dư tài chính rất lớn - chính là cách mà Brazil và Thổ Nhĩ Kỳ đã và đang đi trong những năm gần đây.
Bảng 6. Chỉ số Big Macs tại 4 quốc gia trước và sau khủng hoảng
Ghi chú: 1.Tỷ giá thực (Real Ecchange Rate) là tỷ giá song phương đối với đồng đô la Mỹ, trong khoảng thời gian trung bình.
2. Argentina: Trước năm 1998-2000, sau năm 2001-2003; Brazil: Trước năm 1996- 1999, sau năm 2000-2003; Russia: Trước năm 1995-1998, sau năm 1999-2002; Turkey: GNP được sử dụng để thay thế, trước năm 1998-2000, sau năm 2001-2003. 3. Sự dịch chuyển tài sản ròng (Net resource transfers) là được tính là dòng chảy của nguồn tài sản ròng trừ đi lãi suất của nợ dài hạn và các khoản lợi nhuận trên vốn FDI. Dữ liệu không có cho năm 2013
Nguồn: Đánh giá của nhân viên, Global Development Finance, các nguồn khác.
Bảng 6 nắm bắt được bản chất của việc điều chỉnh sau khủng hoảng tại các quốc gia dựa trên giá trị trung bình của các biến quan trọng trong ba năm trước và ba năm sau khi cuộc khủng hoảng. Ngoài Argentina, thặng dư ngân sách đã được đẩy mạnh đáng kể và chi phí lãi
đẩy lên rất cao, ngoại trừ Nga- quốc gia tái cơ cấu nợ thành công. Sự chuyển đổi nguồn lực ròng đã giảm đáng kể tại tất cả các nước sau khủng hoảng, chỉ riêng Nga- quốc gia lựa chọn trả trước nợ khi giá dầu tăng và đã hưởng lợi từ sự giảm giá của khoản nợ London Club. Sau cuộc khủng hoảng song phương, tỷ giá hối đoái thực đồng đô la Mỹ, tỷ giá hối đoái thực đã giảm giá đáng kể, Thổ Nhĩ Kỳ là một ngoại lệ trong đó bởi trước khi kết thúc thời kỳ “sau”, tỷ giá thực đã trở lại về mức trước khủng hoảng. Các vấn đề chính của Brazil và Thổ Nhĩ Kỳ là liệu lãi suất quốc tế sẽ tiếp tục thấp, và liệu thị trường sẽ bị ảnh hưởng bởi thặng dư dai dẳng và mức lãi suất trái phiếu thấp hơn của các nước này. Ở Thổ Nhĩ Kỳ, vấn đề tỷ giá thực về mức như trước khủng hoảng đặt ra một câu hỏi về tính bền vững của tốc độ tăng trưởng sau sự khủng hoảng cao của nó, trừ khi hiệu quả & năng suất kinh tế vi mô tăng. Hơn nữa, các khoản thanh toán lãi suất ở cả hai nước vẫn còn vượt quá mức mà thặng dư chính đẩy mạnh lên, do đó, sự thâm hụt tài chính đang tồn tại cần được tài trợ bởi việc gia tăng nợ. Sự gia tăng thặng dư nếu đạt được bằng cách cắt giảm đầu tư công và chi tiêu xã hội, điều này có thể gây hậu quả tiêu cực cho việc tăng trưởng lâu dài.32 Điều đó phù hợp để khẳng định trên cơ sở đó mà nợ tiếp tục là ở mức rủi ro và phải giảm nợ. Hộp dữ liệu 6 chỉ ra rằng, với kinh nghiệm của Brazil, những thách thức của việc quản lý nợ công khi vượt qua ngưỡng nợ được coi là không bền vững do thị trường bất ổn.
Hộp 6: Bài học từ việc quản lý kinh tế vĩ mô của Brazil giai đoạn 1999-2003
Thặng dư chính cao của Brazil kể từ năm 1999, năm mà nó cũng chuyển sang chế độ tỷ giá linh hoạt, đã gây nhiều ngạc nhiên và tranh cãi; ngạc nhiên vì thị trường – được đánh giá sự vỡ nợ trái phiếu đang lây lan vào năm 2002- không mong đợi chính quyền mới được bầu năm đó để duy trì những điều này, và gây tranh cãi vì lo ngại về tăng trưởng dài hạn và phúc lợi dựa trên “không gian tài chính”. Trong khi đã có một số tin tốt về tăng trưởng và tăng đầu tư tư nhân trong những tháng gần đây, EMBI toàn cầu đã thông tin ngày 11/03/2005, tuy thấp hơn đến tận 388 điểm so với một năm trước đây, nhưng vẫn còn cao hơn nhiều so với ở Chile (58 điểm) và Mexico (156 điểm) .Trong khi còn quá sớm để đánh giá tác động dài hạn, hộp này tóm tắt những điểm chính từ kinh nghiệm của Brazil trong thời kỳ 1999-2003.
Chuyển dịch theo hướng nợ trong nước – điều này giúp được gì? Vào cuối năm 2003, nợ công ròng đã đạt đến 58% GDP so với 49% vào năm 2000. Ở một giới hạn nào đó, nợ công mới đã được mở rộng do vay từ thị trường nội địa: sự gia tăng trong tỷ lệ nợ nước ngoài so với GDP chủ yếu là do các đồng tiền mất giá lớn trong năm 1999 và 2002. Sự chuyển dịch theo hướng gia tăng nợ trong nước này đối với khoản vay trong nước không tự giúp bền vững nợ, vì khoản nợ trong nước có xu hướng