1. Các biến số vĩ mô
1.2. Cấu trúc nợ
Nhìn chung, thâm hụt ngân sách có thể được tài trợ bằng vay trong nước hoặc vay nước ngoài. Trong trường hợp thâm hụt ngân sách được tài trợ bằng vốn vay trong nước, khi đó một phần nguồn lực tài chính của nền kinh tế sẽ được chuyển dịch từ khu vực tư nhân sang khu vực nhà nước thơng qua kênh trái phiếu chính phủ, làm tăng cầu tín dụng, đẩy lãi suất lên cao. Lãi suất tăng đến lượt nó làm tăng chi phí đầu tư, giảm nhu cầu đầu tư của nền kinh tế, có thể dẫn đến “hiệu ứng kéo lùi đầu tư” (crowding-out effect). Trong trường hợp vay nước ngoài, tác động kéo lùi đầu tư có thể được hạn chế, do chính phủ sử dụng các nguồn lực bổ sung từ bên ngồi thay vì dùng các nguồn lực của khu vực tư nhân trong nước. Tuy nhiên, vay nước ngồi lại có những tác động khác nguy hại đến nền kinh tế. Trong thời gian đầu, một dòng ngoại tệ lớn chảy vào trong nước sẽ làm giảm sức ép cân đối ngoại tệ. Bên cạnh những tác động nhất định lên tỷ giá hối đoái theo hướng làm tăng giá đồng nội tệ và ảnh hưởng đến cán cân thương mại, song những tác động này chỉ trong ngắn hạn. Trong trung và dài hạn, việc chính phủ phải cân đối nguồn ngoại tệ trả nợ gốc và lãi sẽ đẩy nhu cầu ngoại tệ tăng cao, làm giảm giá đồng nội tệ, tăng chi phí nhập khẩu máy móc thiết bị và ngun liệu (thường chiếm tỷ trọng lớn ở các nước đang phát triển), tăng chi phí đầu vào của nền kinh tế, dẫn tới các nguy cơ lạm phát. Tỷ giá tăng cao sẽ làm chi phí thanh tốn nợ trở nên đắt đỏ hơn, càng làm tăng nguy cơ vỡ nợ, nếu như quy mô nợ vượt quá sức chịu đựng của ngân sách nhà nước. Xét về mặt này, vay trong nước an toàn hơn vay nước ngồi, vì trong trường hợp gánh nặng nợ trong nước vượt quá khả năng thu ngân sách, chính phủ vẫn cịn một phương sách cuối cùng là phát hành tiền để trang trải các khoản nợ và chấp
nhận các rủi ro về tăng lạm phát, trong khi không thể làm như vậy đối với các khoản nợ nước ngoài. Trong một nghiên cứu phân tích rủi ro nợ cơng của Manasse và Roubini của IMF năm 2005 cho thấy, các nước có nợ nước ngồi cao (> 49,7% GDP) có xác suất xảy ra khủng hoảng tăng từ 20,5% trong toàn bộ mẫu lên tới 45,4%
Khảo sát thực tế và đúc rút các bài học kinh nghiệm quốc tế đương đại cho thấy rằng quy mô hay mức độ nợ công ở Nhật Bản hiện nay là cao nhất so với các nền kinh tế của hệ thống kinh tế thế giới, chiếm tới gần 245% GDP của nước này. Song, bản thân Nhật Bản vẫn là nước ở ngưỡng nợ công an toàn. Tuy nhiên, đối chiếu thực tế cuộc khủng hoảng nợ công ở Châu Âu vừa qua (2010) cho thấy rằng, thời điểm khi xảy ra cuộc khủng hoảng nợ công đối với nền kinh tế Hy Lạp thì mức độ nợ công của nước này là khoảng 120% GDP. Vậy mà hậu quả thực tế này đã khiến cả Hy Lạp và khu vực Eurozone phải chao đảo kể từ đó tới nay. Điều này được giải thích bởi cơ cấu nợ cơng khác nhau của Hy Lạp và Nhật Bản. Thứ nhất, trái phiếu chính phủ Nhật Bản (chiểm chủ yếu trong cấu trúc nợ công) ổn định nhờ 3 yếu tố: (1) Cán cân thanh toán quốc tế mạnh và dự trữ ngoại hối hơn 1000 tỷ USD; (2) Tỷ lệ tiết kiệm cá nhân vẫn lớn hơn nợ công; (3) Đa phần trái phiếu chính phủ Nhật Bản được các nhà đầu tư trong nước nắm giữ. Do ít phụ thuộc vào giới đầu tư trái phiếu quốc tế, nên Chính phủ Nhật Bản sẽ chỉ gặp thách thức trong vấn đề vay nợ khi các nhà đầu tư trong nước khơng cịn mặn mà với trái phiếu Nhật Bản. Những thế mạnh này đã giúp Nhật Bản giữ được thị trường trái phiếu bình ổn. Hơn nữa, tồn bộ trái phiếu chính phủ Nhật Bản được định giá bằng đồng yên, Nhật Bản khơng có nợ bằng ngoại tệ. Do đó, trong trường hợp xảy ra bán tháo trên thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản, Ngân hàng Nhà nước Nhật Bản B0J có thể can thiệp và mua toàn bộ số trái phiếu bằng cách in thêm tiền và khả năng tiền tệ hóa số nợ của B0J là khơng hạn chế. Hạn chế duy nhất đó là mức độ lạm phát mà Nhật Bản muốn duy trì. Thứ hai, phần lớn nợ cơng Nhật Bản là nhà đầu tư trong nước, cũng có nghĩa là khoản nợ khơng chịu những tác động tiêu cực từ sự biến động của thị trường tài chính thế giới.
Trái lại, với sự gia nhập Eurozones năm 2001 là cơ hội lớn để Hy Lạp có thể tiếp cận với thị trường vốn quốc tế với việc sử dụng một đồng tiền được những nền kinh tế lớn như Đức và Pháp bảo đảm cùng với sự quản lý chính sách tiền tệ của Ngân hàng TƯ châu Âu (ECB). Nhờ việc gia nhập Eurozone Hy Lạp nghiễm nhiên có được hình ảnh ổn định cao và chắc chắn trong mắt các nhà đầu tư, dễ dàng thu hút vốn đầu tư nước ngồi với mức lãi suất thấp. Tuy nhiên, chính phủ Hy Lạp đã chi tiêu quá tay (phần lớn cho cơ sở hạ tầng) mà hầu như không quan tâm đến các kế hoạch trả nợ. Năm 2008, khủng hoảng tài chính tồn nổ ra đã ảnh hưởng khá mạnh đến các ngành công nghiệp chủ chốt của Hy Lạp như ngành du lịch và vận tải biển. Kinh tế Hy Lạp cũng lâm vào tình trạng khó khăn, nguồn thu để tài trợ cho ngân sách nhà nước bị co hẹp mạnh. Trong khi đó Hy Lạp lại phải tăng cường chi tiêu cơng để kích thích kinh tế. Sự phụ thuộc quá nhiều của Hy Lạp vào nguồn tài trợ nước ngoài đã khiến cho nền kinh tế nước này trở nên dễ tổn thương trước những thay đổi trong niềm tin của giới đầu tư, đồng thời phụ thuộc vào chính trị và các chính sách của chủ nợ. Khi thâm hụt ngân sách Hy Lạp liên tục đụng và vượt “giới hạn” trần 2% GDP do chính ECB đặt ra thì các chủ nợ hay các nhà đầu tư khơng có động thái xử lý triệt để. EU liên tục tung các gói cứu trợ với con số khủng hơn đi kèm với các giải pháp” thắt lưng buộc bụng”, tư hữu hóa doanh nghiệp nhà nước, nâng lãi suất cơ bản và thả nổi tỷ giá đồng thời tăng thuế để tăng nguồn thu. Trong khi đó, kinh tế Hy Lạp phụ thuộc rất nhiều vào nhập khẩu. Ba mặt hàng nhập khẩu hàng đầu của nước này là dầu thô, xăng và dược phẩm trong khi hàng hoá xuất khẩu chủ yếu là cá và vải bơng. Hy Lạp sẽ rất khó có thể tăng sản lượng xuất khẩu, bởi Liên minh châu Âu có hạn ngạch rất chặt chẽ để ngăn chặn việc đánh bắt cá quá mức. Trong khi đó, cầu về vải bơng đang giảm. Chính vì vậy, Hy Lạp rất khó khắc phục được các khó khăn kinh tế nếu chỉ áp dụng những chính sách mà các chủ nợ đã nêu ra cho Hy Lạp. Thêm nữa, Hy Lạp lại khơng có đồng tiền riêng với tỷ giá gắn với EURO, mà nước này là thành viên của Eurozone và sử dụng đồng EURO nên cũng không thể tuyên bố vỡ nợ và phá giá đồng tiền quốc gia như trường hợp Argentina.
Mặc dù nợ nước ngồi thường có quy mơ lớn và thường là ngun nhân chính gây ra các cuộc khủng hoảng nợ, nợ trong nước ở các nền kinh tế phát triển cũng không hề nhỏ. Hơn nữa, khơng giống như nợ nước ngồi, nợ trong nước thường có lãi suất rất cao và dễ thay đổi theo môi trường kinh tế vĩ mô ở các nước thu nhập thấp. Đặc biệt, nợ trong nước thường có kì hạn ngắn nên nó có thể làm nảy sinh những rủi ro đi liền với nhu cầu đảo nợ hàng năm. Do vậy, việc đánh giá tính bền vững của nợ cơng cần dựa trên cả nợ nước ngoài lẫn nợ trong nước.