3.2.1 .2Lợi nhuận bộ phận từ hoạt động kinh doanh
3.3. Mơ hình định giá cổ phần Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE và kế hoạch đầu
hoạch đầu tư
3.3.1 Định giá giá trị cổ phần Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE
Trong phần định giá giá trị cổ phần REE Corp., tác giả sử dụng các kỹ thuật tính tốn với các phương pháp sau: FCFF, FCFE, DDM, P/E, P/BV. Lý do cho sự lựa chọn này là vì REE Corp. cĩ mảng kinh doanh ổn định về cho thuê bất động
sản, mảng M&E cơng trình và đang mở rộng các mảng kinh doanh về điện, nước và mảng đầu tư tài chính.
9 Về giá trị cơng ty và giá trị cổ phần thường theo phương pháp mơ hình chiết
khấu dịng tiền thuần của cơng ty (FCFF): (8, P2, trang 132-135)
Tổng hiện giá của Dịng tiền của cơng ty (Khơng bao gồm tiền mặt) + Tiền và các khoản tương đương tiền (hiện tại)
= Hiện giá giá trị cơng ty
– Giá trị sổ sách của Nợ phải trả chịu lãi (hiện tại)
= Hiện giá giá trị vốn cổ phần thường và cổ phần ưu đãi cổ tức
– Giá trị sổ sách của Tổng giá trị vốn đầu tư cổ phần ưu đãi cổ tức (hiện tại) = Hiện giá giá trị vốn cổ phần thường (A)
• B = Số lượng cổ phần thường hiện tại đăng ký – Số lượng cổ phiếu quỹ hiện tại • A/B = Giá trị kinh tế của cổ phần thường hiện tại lưu hành
Định giá giá trị cổ phần REE Corp. được tác giả chốt thời điểm đánh giá vào
31/07/2010 và với kỹ thuật định giá theo phương pháp FCFF như sau: Bảng 29: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp FCFF
CHỈ TIÊU ### ### ### ### 2009 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F 2015F
PHÁP DỊNG TIỀN TỰ DO CỦA CỔ ĐƠNG (FC Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Tính về EBIT*(1-t) 437,699,007,882 498,332,328,071 560,188,286,160 670,707,634,123 764,658,772,132 + Khấu hao hữu hình và vơ hình 42,633,384,582 44,376,932,707 46,441,255,426 50,684,214,151 52,376,366,664 - Thay đổi vốn lưu động ko bao gồm TM (80,808,911,950) (103,780,124,005) (81,971,909,042) (123,546,218,390) (101,433,760,926) - Chi phí đầu tư thuần (22,550,155,490) (18,937,787,382) (97,727,750,654) (34,919,584,779) (25,777,057,230) - Thay đổi đầu tư tài sản khác (59,006,122,111) (28,133,795,779) 61,615,774,991 18,309,192,183 7,933,655,572
FCFF 317,967,202,913 391,857,553,611 488,545,656,882 581,235,237,289 697,757,976,211 7,332,981,896,571 14.9% 16.7% 16.7% 16.7% 16.7% 16.7% 0.43 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 6.4% 16.7% 16.7% 16.7% 16.7% 16.7% 298,792,962,572 315,599,371,941 337,181,579,062 343,702,132,788 353,448,743,016 3,181,951,712,829 4,830,676,502,209 274,654,600,000 5,105,331,102,209 171,144,865,000 0 0 0 WACC 26,500 4,934,186,237,209 13.92% 26,600 186,294,888 14.92% 26,600 26,500 15.92% 26,500 PHÂN TÍCH ĐỘ NHẠY WACC PV của FCFF ko bao gồm TM Giá trị cổ phần thường
Niên độ theo thời gian tính hiện giá
WACC theo niên độ điều chỉnh
Tiền và các khoản tương đương tiền
PV giá trị cơng ty
Tổng PV của FCFF ko bao gồm TM
PV của Nợ PV của Vốn cổ phần ưu đãi cổ tức
Số lượng CP phổ thơng đang lưu hành
PV của Vốn cổ phần thường
Các RB hưu trí & CS y tế Ko được cấp vốn Nghĩa vụ nợ dự kiến từ các vụ tranh tụng
Nguồn: Tác giả tính tốn
Giá trị cổ phần thường của REE Corp. theo phương pháp FCFF được định
giá 26,500 vnđ/cp thường, với số lượng cổ phần phổ thơng lưu hành sau khi chia tách vào ngày 31/07/2010 của REE là 186,294,888 cổ phần tương ứng với giá trị vốn cổ phần thường của REE Corp. ước tính đạt 4,937,164,406,120 vnđ.
9 Về giá trị vốn cổ phần thường & cổ phần ưu đãi cổ tức và giá trị cổ phần
theo phương pháp mơ hình chiết khấu dịng tiền thuần vốn chủ sở hữu (FCFE) được tính tốn cơ bản như sau: (3, C14, trang 41-42)
Tổng hiện giá của Dịng tiền thuần vốn chủ sở hữu (khơng bao gồm tiền mặt) + Tiền và các khoản tương đương tiền (hiện tại)
= Hiện giá giá trị vốn cổ phần thường và cổ phần ưu đãi cổ tức
– Giá trị sổ sách của Tổng giá trị vốn đầu tư cổ phần ưu đãi cổ tức (hiện tại) = Hiện giá giá trị vốn cổ phần thường (A)
• B = Số lượng cổ phần thường hiện tại đăng ký – Số lượng cổ phiếu quỹ hiện tại • A/B = Giá trị kinh tế của cổ phần thường hiện tại lưu hành
Định giá giá trị cổ phần REE Corp. được tác giả chốt thời điểm đánh giá vào
31/07/2010 và với kỹ thuật định giá theo phương pháp FCFE như sau: Bảng 30: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp FCFE
CHỈ TIÊU ### ### ### ### 2009 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F 2015F
Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Tính về
Thu nhập thuần (NPAT) 407,497,645,065 468,357,103,015 554,801,687,460 665,658,270,314 760,021,544,716 + Khấu hao hữu hình và vơ hình 42,633,384,582 44,376,932,707 46,441,255,426 50,684,214,151 52,376,366,664 - Thay đổi vốn lưu động ko bao gồm TM (80,808,911,950) (103,780,124,005) (81,971,909,042) (123,546,218,390) (101,433,760,926) - Chi phí đầu tư thuần (13,975,553,144) (14,783,971,063) (74,355,150,198) (25,932,641,031) (18,649,926,925) - Thay đổi đầu tư tài sản khác (59,006,122,111) (28,133,795,779) 61,615,774,991 18,309,192,183 7,933,655,572
- Cổ tức cổ phần ưu đãi 0 0 0 0 0
- Tiền thu được từ đợt PH CPUĐ CT mới 0 0 0 0 0
+ Tiền thu được từ PH nợ mới & - TT vốn vay 810,418,000,000 (810,418,000,000) - - - + Tiền thu được từ nợ mới khơng trả lãi 17,792,864,171 20,188,916,863 24,481,552,146 29,731,774,803 36,116,503,213
FCFE 1,124,551,306,613 (424,192,938,263) 531,013,210,784 614,904,592,029 736,364,382,313 5,279,543,322,430 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 0.43 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 7.3% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 1,047,923,681,773 (337,853,134,916) 361,479,757,926 357,767,207,821 366,184,289,031 2,243,971,979,983 4,039,473,781,618 274,654,600,000 4,314,128,381,618 0 Chi phí SD VCSH 23,200 4,314,128,381,618 16.00% 23,200 186,294,888 17.00% 23,200 23,200 18.00% 23,200 PHÂN TÍCH ĐỘ NHẠY Chi phí SD VCSH
PV của FCFE khơng bao gồm tiền mặt
PV giá trị vốn CP thường và CPUĐ cổ tức
PV của Vốn cổ phần ưu đãi cổ tức Số lượng CP phổ thơng đang lưu hành
Giá trị cổ phần thường PV của Vốn cổ phần thường
Niên độ theo thời gian tính hiện giá
Chi phí SD VCSH theo niên độ điều chỉnh Tổng PV của FCFE khơng bao gồm tiền mặt Tiền và các khoản tương đương tiền
Nguồn: Tác giả tính tốn
Giá trị cổ phần thường của REE Corp. theo phương pháp FCFE được định
giá 23,200 vnđ/cp thường, với số lượng cổ phần phổ thơng lưu hành sau khi chia tách vào ngày 31/07/2010 của REE là 186,294,888 cổ phần tương ứng với giá trị vốn cổ phần thường của REE Corp. ước tính đạt 4,316,942,686,973 vnđ.
9 Về giá trị cổ phần theo phương pháp mơ hình chiết khấu cổ tức (DDM)
được tính tốn cơ bản như sau:
REE Corp. trong những năm trước và dự kiến đến năm 2011 vẫn chủ yếu
chia cổ tức và thưởng bằng cổ phiếu nhằm giữ lại nguồn cho hoạt động tái đầu tư và gia tăng giá trị cho cổ đơng, chia cổ tức và thưởng bằng tiền dự kiến chỉ được đẩy mạnh hàng năm từ 2012, khi hoạt động kinh doanh ổn định và các mảng đầu tư sinh lợi cĩ dịng thu đều từ dự án điện, nước, đầu tư tài chính và bất động sản cho thuê
lấp đầy.
CHỈ TIÊU ### ### ### ### 2009 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F 2015F
Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Tính về
Dữ liệu đầu vào
Tỷ lệ cổ tức & thưởng bằng tiền đã thực hiện(%) Số tiền cổ tức &thưởng bằng tiền đã thực hiện
Tỷ lệ cổ tức & thưởng bằng tiền trong năm (% 0% 0% 10% 10% 10% Cổ tức và thưởng trong năm (D): bằng tiền 0 0 286,568,666,205 315,225,532,826 346,748,086,108
Tăng trưởng cổ tức (g) #DIV/0! 0.00% 0.00% 10.00% 10.00% 4.0%
17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 0.43 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 7.2% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0%
Kết quả
Cổ tức (D) 0 0 286,568,666,205 315,225,532,826 346,748,086,108
Giá trị tương lai FV 2,773,984,688,868
Dịng tiền DDM 0 0 286,568,666,205 315,225,532,826 346,748,086,108 2,773,984,688,868 0 0 195,213,490,706 183,534,051,091 172,553,381,368 1,179,852,180,294 1,731,153,103,460 186,294,888 9,300 Tổng PV của dịng tiền DDM Số lượng CP phổ thơng đang lưu hành
Giá trị cổ phần thường
PV của dịng tiền DDM Tỷ suất LN mong đợi theo niên độ điều chỉnh Tỷ suất lợi nhuận mong đợi
Niên độ theo thời gian tính hiện giá
Nguồn: Tác giả tính tốn
Dự kiến chia cổ tức bằng tiền từ năm 2012 là 10%, trong những năm sau vẫn giữ mức này và tăng trưởng cổ tức hàng năm cho đến những năm sau 2015 là 4%/ năm. Giá trị cổ phần thường của REE Corp. theo phương pháp DDM được định giá 9,300 vnđ/cp thường.
9 Về giá trị cổ phần theo phương pháp tỷ số giá thị trường trên thu nhập mỗi
cổ phần (P/E) được tính tốn cơ bản như sau:
Tỷ số P/E bình quân của nhĩm các doanh nghiệp tập đồn trên Hose là 22.9, mức P/E của REE Corp. về mặt lịch sử hầu như luơn thấp hơn mốc P/E bình quân nhĩm doanh nghiệp này. Tỷ số P/E của thị trường bình quân 15, với REE Corp. là doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả và dự kiến những năm tiếp theo, EPS ổn định
quanh mức 2,000 vnđ/cp hàng năm. EPS bình quân 04 quý gần nhất đến quý
02/2010 của REE Corp. là 2,187 vnđ/cp và dự tốn cuối năm mức bình quân này khoảng 2,500 vnđ/cp.
Bảng 32: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp tỷ số P/E
CHỈ TIÊU ### ### ### ### 2009 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F
Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo
EPS điều chỉnh theo vốn hiện tại 2,187 1,716 1,848 2,016 2,092
13 13 13 13 13 14 14 14 14 14 P/E bình quân ngành 15 15 15 15 15 16 16 16 16 16 17 17 17 17 17 28,436 22,309 24,024 26,204 27,199 30,623 24,025 25,872 28,220 29,291
Giá trị theo phương pháp P/E 32,800 25,700 27,700 30,200 31,400
34,998
27,457 29,568 32,251 33,476 37,185
29,173 31,416 34,267 35,568
Giá trị cổ phần thường của REE Corp. theo phương pháp P/E được định giá 32,800 vnđ/cp thường.
9 Về giá trị cổ phần theo phương pháp tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách
mỗi cổ phần thường (P/BV) được tính tốn cơ bản như sau:
Tỷ số P/B bình quân của nhĩm các doanh nghiệp tập đồn trên Hose là 3.9, mức P/B của REE Corp. về mặt lịch sử hầu như luơn thấp hơn mốc P/B bình quân nhĩm doanh nghiệp này. Tỷ số P/B của thị trường bình quân là 2, giá trị sổ sách của REE Corp. tại thời điểm hiện tại dự tính 15,936 vnđ/cp theo mức vốn hiện tại vào quý 02/2010.
Bảng 33: Định giá cổ phần REE Corp. theo phương pháp tỷ số P/BV
CHỈ TIÊU ### ### ### ### 2009 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F
Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo Dự báo
Giá trị sổ sách (BV) 15,936 15,563 15,042 14,736 14,534 1.7 1.7 1.7 1.7 1.7 1.9 1.9 1.9 1.9 1.9 P/BV bình quân ngành 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 2.3 2.3 2.3 2.3 2.3 27,092 26,458 25,571 25,051 24,707 29,482 28,792 27,828 27,261 26,888 Giá trị theo phương pháp BV 31,900 31,100 30,100 29,500 29,100
34,263
33,461 32,340 31,682 31,248 36,653
35,796 34,597 33,892 33,428
Nguồn: Tác giả tính tốn
Giá trị cổ phần thường của REE Corp. theo phương pháp P/B được định giá 31,900 vnđ/cp thường.
9 Ma trận kết quả định giá giá trị cổ phần REE Corp.:
Tác giả chọn 05 phương pháp định giá: FCFF, FCFE, DDM, P/E, P/B để ước lượng giá trị cổ phần REE Corp.. Với một doanh nghiệp đang đầu tư mạnh mẽ, dự kiến tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận trong những năm tới cao thì phương pháp FCFF và FCFE cĩ phần hạn chế về đánh giá giá trị tài sản sinh lợi mang lại cho cổ
đơng nhưng được khắc phục với việc chiết khấu giá trị dịng tiền từ sau 2014 về với
giá trị hợp lý. Đối với REE Corp., trong những năm vừa qua và dự kiến đến 2011 chia cổ tức, thưởng bằng cổ phiếu nên sử dụng phương pháp DDM cũng khĩ khăn và chỉ hiệu quả trong những năm sau đĩ khi REE Corp. chia cổ tức và thưởng bằng tiền mặt cho cổ đơng, những năm sau đĩ tăng trưởng cổ tức và thưởng bằng tiền
Corp. Phương pháp P/BV và P/E so với biến động chung các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường Hose để đưa ra giá trị so sánh.
Bảng 34: Kết quả định giá giá trị cổ phần REE Corp.
Thời gian hồn thành20/6/2010 20:16
KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ
Chỉ tiêu
Giá trị cổ phần Trọng số Giá trị đĩng gĩp
Kết quả định giá theo FCFF 26,500 20% 5,300
Kết quả định giá theo FCFE 23,200 20% 4,640
Kết quả định giá theo DDM 9,300 20% 1,860
Kết quả định giá theo P/E 32,800 20% 6,560
Kết quả định giá P/BV 31,900 20% 6,380 24,740 MƠ HÌNH MA TRÂN 2010F Giá trị cổ phần tích lũy Nguồn: Tác giả tính tốn
Tác giả sử dụng ma trận giá trị với mỗi trọng số của 05 phương pháp đĩng gĩp giá trị 20% theo giá trị bình quân gia quyền của từng phương pháp. Giá trị cổ phần REE Corp. được định giá ở mức 24,740 vnđ/cp.
3.3.2 Kế hoạch đầu tư vào cổ phần của Cơng ty Cổ phần Cơ điện lạnh REE
Phương án giá tính tốn cho khoản đầu tư REE Corp. dự kiến như sau:
• Đầu tư vào cổ phần REE Corp. với giá mục tiêu giá thị trường bằng 83% giá
trị cổ phần tích lũy của REE Corp. tương ứng với giá 20,500 vnđ/cổ phần hoặc khi giá thị trường REE Corp. thấp hơn mục tiêu giá này (mức giá này là mức giá sau khi REE Corp. chốt chia 20% cổ tức bằng cổ phần và thưởng 100% bằng cổ phần). Bảng 35: Phân tích giá đề nghị đầu tư vào cổ phần REE Corp.
Phân tích giá đề nghị mua 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F
Giá dự kiến 24,740 25,700 27,700 30,200 31,400
EPS điều chỉnh theo vốn hiện hành 2,187 1,716 1,848 2,016 2,092
P/E theo giá đề nghị 11.31 14.98 14.99 14.98 15.01
Giá trị sổ sách dự kiến 15,936 15,563 15,042 14,736 14,534
Giá đề nghị/Giá trị sổ sách 1.55 1.65 1.84 2.05 2.16
Mệnh giá cổ phần 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000
Giá đề nghị/Doanh thu 1 CP 1.37
Nguồn: Tác giả tính tốn
Giá trị cổ phần REE Corp. được định giá ở mức 24,740 vnđ/cp, mức giá này tương ứng với P/E là 11.3, P/B là 1.5. Phương án đầu tư với mức giá đề xuất đầu tư là 20,500 vnđ/cp thì P/E tương ứng là 9.3 và P/B tương ứng 1.3 là mốc thấp so với thị trường chung. Cổ phần REE Corp. được chọn cho danh mục đầu tư dài hạn lẫn ngắn hạn với tính thanh khoản cao và doanh nghiệp cĩ tình hình tài chính lẫn tình hình kinh doanh lành mạnh.
Bảng 36: Phân tích lợi nhuận dự kiến và kết quả đầu tư cổ phần REE Corp.
Phân tích lợi nhuận dự kiến 2010F 2011F 2012F 2013F 2014F
Tỷ lệ cổ tức dự kiến(bằng tiền + cổ phiếu) 120.0% 15.0% 20.0% 20.0% 20.0%
Tỷ lệ cổ tức bằng tiền 0% 0% 10% 10% 10%
Tỷ lệ cổ tức bằng cổ phiếu 120% 15% 10% 10% 10%
Tỷ trọng đầu tư/CP lưu hành hiện tại 0.27%
Số cổ phần đầu tư ban đầu 500,000 500,000 500,000 500,000 500,000
Giá đề xuất đầu tư 20,617
Giá trị đầu tư ban đầu 10,308,600,000
Số lượng cổ phần phát hành thêm - Giá phát hành thêm -
Khoản tiền đầu tư thêm - - - - -
Số lượng cổ phần thưởng 75,000 57,500 63,250
Tổng giá trị đầu tư 10,308,600,000 10,308,600,000 10,308,600,000 10,308,600,000 10,308,600,000
Dự kiến nắm giữ 500,000 500,000 575,000 632,500 695,750
Kết quả đầu tư dự kiến
Cổ tức bằng tiền - - 575,000,000 632,500,000 695,750,000 Giá theo phương pháp PE 32,800 25,700 27,700 30,200 31,400 Giá trị của khoản đầu tư theo PE 16,400,000,000 12,850,000,000 15,927,500,000 19,101,500,000 21,846,550,000
Dịng tiền -10,308,600,000 575,000,000 632,500,000 22,542,300,000
Suất sinh lợi theo năm gối đầu 59.09% -21.65% 28.42% 19.58% 14.23%
Tỷ suất lợi nhuận dự kiến thốt vốn bình quâ 59.09% 11.65% 16.98% 17.63% 16.94%
NPV 3,468,543,380
IRR 23.79%
Lãi suất chiết khấu WACC 14.9% 16.7% 16.7% 16.7% 16.7%
Nguồn: Tác giả tính tốn
Tác giả đánh giá về cơ hội đầu tư thực tế này dự kiến trong 05 năm tới sinh lời dự kiến bình quân 23.79%/năm với mục tiêu giá đầu tư sau khi chia tách chốt trong năm 2010 là 20,500 vnđ/cp, hoặc khi đầu tư dưới mục tiêu giá này thì tỷ suất sinh lợi dự kiến đạt được cao hơn mục tiêu 23.79%/năm.
Khoản đầu tư như thế này phù hợp với kế hoạch kinh doanh của tổ chức tài chính, là khoản đầu tư được đánh giá an tồn và ổn định trong việc quản lý danh
mục đầu tư. Trong danh mục, khoản đầu tư này được đánh giá là khoản đầu tư
phịng thủ lẫn sinh lợi an tồn. Giá cổ phần đầu tư cũng rất hợp lý với giá trị sổ sách hiện tại lớn, hiệu quả lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu hiện của REE Corp. đạt mức bình quân cao qua các năm.
Tĩm tắt chương 3: