Nhận xét về thực trạng chi trả cổ tức trong thời gian qua của các cơng

2.1.3.1 .Cơng ty cổ phần phát triển nhà Thủ ðức

2.1.4. Nhận xét về thực trạng chi trả cổ tức trong thời gian qua của các cơng

2.1.4. Nhận xét về thực trạng chi trả cổ tức trong thời gian qua của các cơng ty niêm yết trên TTCK Việt nam: cơng ty niêm yết trên TTCK Việt nam:

2.1.4.1. Cổ tức so sánh với lãi suất huy động của ngân hàng

Qua nghiên cứu số liệu chi trả cổ tức của các cơng ty trên hai sàn giao dịch HOSE và HASTC từ năm 2002 đến 2008 và phân tích số liệu một số doanh nghiệp điển hình, ta thấy tỷ lệ chi trả cổ tức thơng thường ở mức 10-20%.

Bảng 2.6: Tỷ lệ lãi suất huy động đồng Việt Nam của Ngân hàng Ngoại thương qua các năm 2006 – 2007 – 2008

ðơn vị: %/tháng Hiệu lực 3 tháng 6 tháng 12 tháng 24 tháng 02/03/2006 0,63 0,65 0,7 0,75 22/03/2007 0,63 0,65 0,8 0,75 17/08/2007 0,6 0,63 0,69 0,71 21/02/2008 0,75 0,76 0,82 0,83 30/07/2008 1,4 1,41 1,46 1,38 30/09/2008 1,38 1,38 1,42 1,13 22/12/2008 0,63 0,63 0,65 0,65

Nguồn số liệu: vcb.com.vn

Lãi suất huy động của ngân hàng qua các năm vào khoảng 7,2% đến 17,5%. (Năm 2008, lãi suất huy động của ngân hàng tăng đột biến lên 17,5%, mức thơng thường hiện nay vào khoảng 8-10%). Mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt cao hơn với lãi suất ngân hàng đã tạo một tâm lý an tâm cho nhà đầu tư, nhất là với những người coi việc mua cổ phiếu như một hình thức gửi tiền tiết kiệm hay tìm kiếm một dịng tiền thu nhập ổn định. Với tỷ lệ này các cơng ty vẫn duy trì được khoảng 40-50% lợi nhuận chi trả cổ tức, duy trì được một lượng lợi nhuận giữ lại để cĩ nguồn vốn phát triển.

2.1.4.2. Chính sách cổ tức cố gắng duy trì tỷ lệ cổ tức bằng tiền mặt ổn định: ổn định:

Việc cắt giảm cổ tức là điều mà các cơng ty khơng mong muốn. Vì vậy ngay cả khi cĩ lợi nhuận tăng nhưng khi quyết định tăng mức cổ tức lên thì các cơng ty rất do

dự vì nếu tăng sẽ tạo áp lực lên Ban quản lý duy trì mức cổ tức đĩ để tránh việc cắt giảm đột ngột trong những năm tới. Ngược lại, cĩ những cơng ty hiệu quả kinh doanh năm sau khơng bằng năm trước cũng muốn duy trì mức cổ tức ổn định cũng tạo cho Ban quản lý một áp lực về dịng tiền, nguồn vốn kinh doanh. ðiều quan trọng hơn là các cơng ty cĩ mức chi trả cổ tức ổn định qua các năm thường được các nhà đầu tư đánh giá cao hơn. Vì vậy trong thời gian vừa qua rất nhiều cơng ty cố gắng duy trì mức cổ tức 10%-20%.

2.1.4.3. Kết hợp nhiều phương thực chi trả cổ tức:

Nhiều cơng ty đã chú ý kết hợp nhiều phương thức chi trả cổ tức: cổ tức tiền mặt, cổ tức cổ phiếu, mua lại cổ phiếu quỹ.

Trả cổ tức bằng cổ phiếu:

Trong những năm đầu của TTCK, các cơng ty niêm yết chỉ chi trả cổ tức băng tiền mặt. Nhưng kể từ năm 2004 trở đi, các cơng ty đã chú trọng hợn việc kết hợp chi trả cổ tức bằng tiền mặt và trả cổ tức bằng cổ phiếu. Việc kết hợp này được nhà đầu tư đánh giá cao. Ví dụ như Ngân hàng thương mại cổ phần Á Châu (ACB) tỷ lệ cổ tức bằng hai phương thức với tỷ lệ rất cao.

Bảng 2.7: Chính sách cổ tức của Ngân hàng Thương mại cổ phần Á Châu

Chỉ tiêu Năm 2004 2005 2006 2007 2008

Cổ tức tiền mặt 12% 12% 8% 2% 25%

Cổ tức cổ phiếu 24,7% 16% 30% 30% 55%

Nguồn số liệu: acb.com.vn

Trong điều kiện hoạt động kinh doanh cĩ nhiều dự án khả thi mang lại hiệu quả cao, thị trường chứng khốn tăng trưởng thì việc chia cổ tức bằng cổ phiếu sẽ mang lại hiệu quả cho nhà đầu tư và hiệu quả cho cơng ty do khơng phải chi ra dịng tiền cổ tức. Việc chia cổ phiếu bằng cổ tức vừa làm an lịng nhà đầu tư vừa tạo điều kiện cho DN giữa lại nguồn vốn để tái đầu tư.

Trong điều kiện TTCK sụt giảm, việc chia cổ tức bằng cổ phiếu nhà đầu tư sẽ chịu rủi ro. Vậy rủi ro là gì? ðĩ là rủi ro “lỗng giá cổ phiếu” do doanh nghiệp phát hành quá mức, cũng như rủi ro cho chính doanh nghiệp do sau này phải dành thêm rất nhiều tiền để trả cổ tức do số cổ phiếu tăng lên quá nhanh và quá nhiều. Khi thị trường chứng khốn “đảo chiều”, nhà đầu tư cịn gánh thêm rủi ro do việc “cắt lỗ khơng thành cơng” do cổ phiếu mới phát hành chưa kịp về đến tài khoản để bán.

Năm 2008, khi thị trường chứng khốn đảo chiều, tâm lý nhà đầu tư muốn cĩ một khoản tiền để bù đắp các khoản lỗ nên khơng mặn mà với cổ tức cổ phiếu nữa nên chia cổ tức bằng cổ phiếu của các cơng ty niêm yết giảm hẳn so với năm 2007. Ở đây cĩ mâu thuẫn trong việc theo đuổi quyền lợi giữa đơi bên: doanh nghiệp và cổ đơng. Mâu thuẫn này xuất phát từ sự khác biệt trong chính mục tiêu đầu tư giữa các cổ đơng lớn (vốn gắn liền lợi ích của doanh nghiệp với lợi ích của chính mình trong dài hạn) và cổ đơng nhỏ (vốn chỉ là cổ đơng tạm thời – hay đầu tư ngắn hạn) của cùng một cơng ty, và sâu xa hơn, nĩ xuất phát từ sự ngộ nhận của nhiều nhà đầu tư cũng như sự nuơng chiều của TTCKViệt Nam trong những năm qua.

ðứng từ gĩc độ chủ doanh nghiệp, đây là cơ hội quá lớn để thu hút thêm tiền vốn mà khơng phải trả lãi vay. ðứng từ gĩc độ quản lý thị trường, Ủy ban Chứng khốn đã dễ dãi khi chỉ bắt cơng ty cơng bố bản cáo bạch mà khơng bắt buộc họ phải cơng bố bản báo cáo khả thi của việc sử dụng vốn.

Tĩm lại, chia cổ tức bằng cổ phiếu của các cơng ty niêm yết đã tạo điều kiện cho

DN giữ lại được một lượng vốn để tái đầu tư phát triển sản xuất, đồng thời cũng làm yên lịng nhà đầu tư trong điều kiện TTCK phát triển thu được một khoản lãi vốn. Tuy nhiên, chính sách cổ tức cổ phần trong những năm vừa qua thực chất là chạy theo thị trường, nhằm thoả mãn tâm lý nhà đầu tư ngắn hạn, duy trì vị thế về giá cổ phiếu trên TTCK, chưa chú ý tới việc xây dựng một cấu trúc vốn hợp lý để phát triển bền vững. Mặt khác, lợi nhuận giữ lại sử dụng khơng đúng mục đích gây thiệt hại cho nhà đầu tư khi kết quả kinh doanh của DN thua lỗ.

Mua lại cổ phiếu quỹ:

Mua lại cổ phiếu quỹ cũng là một hình thức chia cổ tức. Năm 2008, khơng thể ngồi chờ đợi các giải pháp cứu nguy thị trường từ các cơ quan điều hành trước viễn cảnh thị trường chứng khốn liên tục sụt giảm, nhiều cơng ty niêm yết đã đua nhau mua lại cổ phiếu để làm quỹ; và một số thành viên trong hội đồng quản trị cũng mua lại cổ phiếu của cơng ty mình. Liên tiếp các cơng ty thực hiện mua lại cổ phiếu quỹ trong năm 2008: TDH mua 1.250.000 cổ phiếu làm cổ phiếu quỹ, SJS 250.000 Cp, PPC 1.080.386 CP, KDC 1.033.186 CP, Sam 2.000.000 CP, VTB 519.690 CP... Trên thế giới, khi khủng hoảng kinh tế xảy ra, TTCK trên thế giới đều sụt giảm, một số cơng ty lớn đã thực hiện mua cổ phiếu quỹ: Cơng ty Microsoft đã bất chấp

hỗn loạn trên thị trường tài chính, kết quả kinh doanh sáng sủa của cơng ty đã tạo cơ hội cho cơng ty Microsoft vay nợ mua lại 40 tỷ $ cổ phiếu của mình.

ðây là một động thái tích cực từ phía cơng ty niêm yết nhằm mục đích bình ổn giá cổ phiếu của cơng ty mình. ðối với những cơng ty vừa phát hành cĩ thặng dư vốn mà chưa sử dụng thì đây là điều rất nên làm.

Mặt khác, khơng ai khác hơn chính những người chủ chốt trong cơng ty biết rõ nhất giá trị của cổ phiếu, cũng như tình hình hoạt động của cơng ty mình. Khi thấy cổ phiếu đã xuống dưới giá trị thực thì việc hội đồng quản trị cĩ quyết định sử dụng vốn nhàn rỗi để mua lại cổ phiếu, giảm bớt lượng cổ phiếu lưu hành, nhằm đảm bảo lợi ích cho cổ đơng là một biện pháp cần phải làm nhất trong tình hình thị trường đi xuống như năm 2008.

Khi một cơng ty mua lại cổ phiếu của chính mình, nĩ cĩ thể mang lại lợi ích cho cổ đơng theo một số cách. Thứ nhất, việc mua lại cổ phiếu sẽ làm cho lượng cổ phiếu đang lưu hành trên thị trường giảm xuống, thu nhập tính trên từng cổ phiếu (EPS) sẽ tăng lên. Khi EPS tăng lên, thường là giá của cổ phiếu cũng tăng theo. Giá trị của các cổ phiếu mà cổ đơng đang nắm giữ, vì vậy, cũng sẽ tự động tăng mà khơng cần phải đầu tư gì thêm. Cổ đơng cũng khơng phải nộp thuế thu nhập cho phần giá trị tăng thêm này trong khi, nếu thay vì mua lại, cơng ty lại trả cổ tức bằng đúng phần giá trị tăng thêm đĩ thì cổ đơng sẽ phải nộp thuế. Thứ hai, nếu giá cổ phiếu đang giảm theo xu thế điều chỉnh chung của thị trường, việc cơng ty mua lại cổ phiếu sẽ khiến cổ phiếu vững giá hơn và hồi phục nhanh hơn khi thị trường quay đầu.

Tuy nhiên, việc mua lại cổ phiếu của các ty niêm yết trong giai đoạn vừa qua cịn nhiều vấn đề cần phải xem xét:

+ Khơng phải cơng ty nào tuyên bố mua lại cổ phiếu cũng thực hiện được như đã tuyên bố. Trong nhiều trường hợp, lượng cổ phiếu thực mua thấp xa so với lượng đăng ký ban đầu. Thậm chí cĩ cơng ty cịn hủy luơn cả việc mua lại mà khơng cơng bố lý do.

+ Một số cơng ty mua lại cổ phiếu nhằm mục đích kinh doanh. Khi thị trường sụt giảm thì mua vào, khi thị trường phục hồi thì bán ra kiếm lời làm giá cổ phiếu trên thị trường bị bĩp méo.

Năm 2008 là năm do ảnh hưởng của khủng hoảng kinh tế và do chủ trương của Chính phủ chính sách thuế TNCN cĩ hiệu lực từ 1/1/2009 nên chính sách cổ tức của các DN cĩ nhiều đột biến: gia tăng tỷ lệ chi trả cổ tức, các DN cĩ mức chi trả cổ tức từ 20% trở lên tăng đột biến. Thơng thường, việc tạm ứng cổ tức đợt 2 phải đến những tháng đầu năm sau mới chi trả sau khi đại hội cổ đơng. Thế nhưng, năm 2008 nhiều doanh nghiệp cơng bố tạm ứng hẳn cổ tức đợt 2 để tránh thuế.

Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là việc chia cổ tức tiền mặt cao như vậy cĩ phải là nhờ DN đang hoạt động tốt và muốn chia sẻ kết quả kinh doanh với cổ đơng, hay DN đĩ đơn giản là chạy thuế thu nhập? Và việc chia cổ tức cao như vậy sẽ cĩ ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động sản xuất kinh doanh trong thời gian tới?

Thứ nhất, sự đột biến về mức chi trả cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức là do các DN

chạy thuế TNCN. Cĩ vẻ như áp lực thuế thu nhập cá nhân đối với lợi tức cĩ được từ chứng khốn nặng nề hơn dự đốn của các nhà hoạch định sắc thuế. Và khi giao dịch chứng khốn trong năm 2008 hịa vốn đã là may thì hy vọng lớn từ các nhà đầu tư lại đến từ cổ tức. Khơng ít doanh nghiệp niêm yết và nhà đầu tư đã gặp nhau ở một điểm: chia cổ tức chạy thuế. Vấn đề ở đây, khi chính sách cổ tức của cơng ty chú ý đến tác động của thuế chỉ đơn giản là giúp các nhà đầu tư chạy thuế, các cơng ty chưa nhận thức được việc chính sách thuế là nghĩa vụ của các nhà đầu tư để xây dựng một chính sách cổ tức đảm bảo quyền lợi nhà đầu tư lâu dài với sự phát triển bền vững của cơng ty. Vì thế việc chạy thuế ở đây cĩ thể chỉ mang lại cho nhà đầu tư cái lợi trước mắt, về lâu dài sự phát triển bền vững của cơng ty mới là điều mà các nhà quản trị phải hướng tới khi xây dựng chính sách cổ tức dưới tác động của thuế.

Thứ hai, chính sách chia cổ tức của cơng ty ngồi việc chạy thuế, cịn cĩ thể phát đi

tín hiệu về tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh khả quan của cơng ty đĩ. ðể cĩ thể xác định việc chia cổ tức bằng tiền mặt cao cĩ đúng với tình hình hoạt động của cơng ty đĩ khơng, chúng ta cần quan tâm đến tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu và chỉ tiêu dịng tiền mặt tự do của cơng ty.

Các cơng ty chạy đua chia cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao, khơng lường trước được khủng hoảng kinh tế xảy ra trong năm 2008 nên đã cĩ ảnh hưởng đến nguồn vốn phục vụ cho sản xuất kinh doanh. Theo báo cáo tài chính năm 2008 của các cơng ty niêm yết (phụ lục số 8) cho thấy rất nhiều cơng ty cĩ chỉ số nợ/vốn chủ sở hữu cao

trên 150% (đây là tỷ lệ khá cao ngay cả so với những ngành đặc thù cĩ tỷ lệ địn bẩy tài chính cao) nhưng vẫn quyết định tạm ứng cổ tức 2008 bằng tiền mặt với tỷ lệ cao. Các cơng ty này khi cần vốn để tài trợ cho hoạt động của mình sẽ phải tìm đến các nguồn vốn vay cĩ chi phí cao hơn, và do vậy sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận của cơng ty.

Năm 2008, các ngân hàng chạy đua tăng lãi suất, cĩ những thời điểm lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại lên đến 21%/năm, với lãi suất cao như vậy, việc tiếp cận các nguồn vốn tín dụng là vượt khả năng sinh lợi của dự án vì khĩ cĩ thể cĩ dự án sinh lợi để cĩ thể bù đắp được lãi suất vay ngân hàng và các chi phí khác trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế. Lãi suất tăng cao, thị trường chứng khốn sụt giảm nên việc huy động vốn dưới hình thức phát hành cổ phiếu cũng gặp khĩ khăn. Trong điều kiện như vậy, việc chia cổ tức tiền mặt cao sẽ khơng cĩ lợi cho doanh nghiệp trong bối cảnh khủng hoảng kinh tế.

Thứ ba, căn cứ vào chỉ tiêu dịng tiền mặt tự do cĩ thể biết cơng ty cĩ khả năng sẽ

dùng nguồn tài trợ từ đâu để trả cổ tức. Theo số liệu báo cáo tài chính năm 2008 của các DN niêm yết, để chi trả được mức cổ tức như đã cơng bố, sẽ cĩ một số cơng ty phải sử dụng cả nguồn vốn vay trong lúc chưa thu hết được tiền từ khách hàng. Về mặt quản trị tài chính cơng ty, đây là một tác nghiệp xấu do khả năng làm tăng rủi ro hoạt động và rủi ro tài chính của cơng ty.

Thứ tư, tình hình khủng hoảng kinh tế năm 2008 hết sức tồi tệ, ảnh hưởng nghiêm

trọng đến thị trường tài chính, tình hình hoạt động của DN, nhiều DN tình hình kinh doanh hết sức khĩ khăn, phải chăng việc chia cổ tức cao là một hình thức rút vốn ra khỏi cơng ty ?

Cĩ bao nhiêu chia hết, khơng để lại gì hoặc để lại rất ít cho năm 2009 dường như là xu hướng của một số cơng ty, ngược lại với xu hướng trước kia thường là kéo dài thời gian chốt danh sách chia cổ tức bằng cổ phiếu, chia thặng dư vốn để giữ giá cổ phiếu.

Qua phân tích tình hình chi trả cổ tức của các cơng ty niêm yết và phân tích chính sách cổ tức một số cơng ty tiêu biểu cho các ngành, nghiên cứu đã rút ra được một số bất hợp lý về chính sách cổ tức của các cơng ty niêm yết trong thời gian vừa qua.