2.3 Ứng dụng các phương pháp để định giá cổ phiếu Ngân hàng TMCP Á
2.3.3 Ứng dụng các mô hình định giá cổ phiếu Ngân hàng TMCP Á Châu
2.3.3.1 Phương pháp chiết khấu dịng tiền
- Mơ hình định giá theo dịng cổ tức DDM: Dựa trên kết quả ước định hoạt động kinh doanh của ACB trong kỳ dự toán ta xác định được: (1) mức cổ tức chi trả trên mỗi cổ phần; (2) thực hiện chiết khấu dòng cổ tức theo hệ số chiết khấu thì ta thu được tổng giá trị hiện tại của dịng cổ tức cũng chính là kết quả mức giá cổ phiếu ACB theo phương pháp là 17,380 đồng/cổ phần.
- Mơ hình định giá theo dòng lợi nhuận còn lại RI: Dựa trên kết quả ước định
hoạt động kinh doanh của ACB trong kỳ dự toán ta xác định được: (1) lợi nhuận khả dụng còn lại bằng Lợi nhuận sau thuế trong bảng thu nhập trừ đi Lợi nhuận yêu cầu của chủ sở hữu; (2) thực hiện chiết khấu dòng lợi nhuận cịn lại theo hệ số chiết khấu thì thu được Tổng giá trị hiện tại dòng lợi nhuận giữ lại; (3) cộng
Tổng giá trị hiện tại dòng lợi nhuận giữ lại với giá trị vốn chủ sở hữu đầu kỳ ta thu được Giá trị hiện tại vốn chủ sở hữu; (4) thực hiện chia Tổng giá trị hiện tại vốn chủ sở hữu cho số lượng cổ phần đang lưu hành thì mức giá của cổ phiếu ACB theo phương pháp là 18,845 đồng/cổ phần.
- Phương pháp định giá dòng tiền tự do vốn cổ phần FCFE: Dựa trên kết quả
ước định hoạt động kinh doanh của ACB trong kỳ dự toán ta xác định được: (1) Lợi nhuận ròng sau thuế; (2) thực hiện điều chỉnh thay đổi các khoản mục tài sản, nợ phải trả, vốn chủ sở hữu thì ta thu được dòng tiền tự do vốn cổ phần; (3) thực hiện chiết khấu dòng tiền tự do vốn cổ phần theo hệ số chiết khấu ta thu được tổng giá trị hiện tại vốn chủ sở hữu; (4) thực hiện chia giá trị hiện tại vốn chủ sở hữu thu được cho số lượng cổ phiếu đang lưu hành thì ta thu được kết quả mức giá cổ phiếu ACB theo phương pháp là 16,494 đồng/cổ phần.
2.3.3.2 Phương pháp định giá tương đối
- Mơ hình định giá theo chỉ số P/E: Dựa trên kết quả ước định hoạt động kinh
doanh của ACB ta xác định được Lợi nhuận sau thuế dự kiến năm 2013 của ACB, từ đó xác định được chỉ số Lãi cơ bản trên mỗi cổ phần; trên cơ sở tham khảo chỉ số P/E bình quân ngành ngân hàng là 9.68 ta xác định được kết quả giá cổ phiếu theo phương pháp là 17,924 đồng/cổ phần.
- Mơ hình định giá theo chỉ số P/B: Dựa trên kết quả ước định hoạt động kinh
doanh của ACB ta xác định được Vốn chủ sở hữu dự kiến năm 2013 của ACB, từ đó xác định được chỉ số Giá trị sổ sách của mỗi cổ phần; trên cơ sở tham khảo chỉ số P/B bình quân ngành ngân hàng là 1.17 ta xác định được kết quả giá cổ phiếu theo phương pháp là 16,924 đồng/cổ phần.
2.3.3.3 Phương pháp định giá giá trị tài sản ròng:
- Căn cứ số liệu BCTC tháng 06/2013 của ACB ta xác định được tổng giá trị tài sản có của ngân hàng, sau đó giảm trự các tài sản có rủi ro cao như các khoản nợ cho vay khó địi, các khoản đầu tư và kinh doanh chứng khốn và các tài sản có rủi ro khác… để xác định được Giá trị tài sản có thực của ngân hàng. Giá trị tài
sản ròng của ngân hàng được xác định vằng Giá trị tài sản có thực trừ đi các khoản nợ.
- Áp dụng phương pháp II trong phần lý thuyết đã trình bày về phương pháp định
giá theo giá trị tài sản ròng, ta xác định được mức giá cổ phiếu của ACB là
13.088 đồng/cổ phiếu.
Bảng 2.9: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo giá trị tài sản ròng
Bảng 2.10: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo mơ hình DDM
ĐVT: đồng
Giá trị được
1 2 3 4 5 tiếp tục
ĐỊNH GIÁ THEO DÒNG CỔ TỨC 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Tổng cổ tức trả trên mỗi cổ phần cho cổ đông 685.00 1,000.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,000.00
Trừ: Cổ phiếu phát hành trong năm - - - - - -
Cộng: Cổ phiế u quỹ - - - - - -
Cổ tức trả trên mỗi cổ phần (DVPS) 685.00 1,000.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 2,000.00 2,153.42
Hệ số chiết khấu 0.86 0.74 0.63 0.54 0.47
Giá trị hiệ n tại của dòng cổ tức 858.89 737.68 950.38 1088.35 934.77
Tổng giá trị hiện tại của dòng cổ tức, 2013-2017 4,570.07
Giá trị còn lại cuối kỳ dự báo (TV) 11,490.60
Tổng cộng 16,060.67
Điều chỉnh giá trị chiế t khấu giữa năm 1.08
Tổng giá trị hiện tại của dòng cổ tức 17,380.05
Giá cổ phiếu (đồng/cổ phần) $ 17,380.05
Giá hiệ n tại (đồng/cổ phần) 15,300.00
Bảng 2.11: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo mơ hình RI
ĐVT: Triệu đồng
Giá trị được
1 2 3 4 5 tiế p tục
ĐỊNH GIÁ THEO DÒNG LỢI NHUẬN CÒN LẠI 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Lợi nhuận sau thuế khả dụng
dành cho cổ đông phổ thông 1,124,913.00 1,736,310.42 2,287,536.37 2,556,587.41 2,936,538.46 3,382,605.31
Giá trị sổ s ách của Vốn chủ
s ở hữu trễ 1 năm (tại t-1) 11,959,092.00 12,624,452.00 13,423,065.92 14,772,905.78 15,922,948.43 16,984,093.88
Lợi nhuận yê u cầu của VCSH 1,964,878.82 2,074,197.46 2,205,409.73 2,427,188.42 2,616,140.43 2,790,486.62
Lợi nhuận khả dụng còn lại (839,965.82) (337,887.04) 82,126.64 129,398.99 320,398.04 592,118.69 637,539.32
Hệ s ố chiế t khấu 0.859 0.738 0.634 0.544 0.467
Giá trị hiệ n tại của dòng lợi nhuận khả dụng còn lại (290,206.17) 60,583.48 81,985.34 174,353.33 276,747.87
Tổng giá trị hiệ n tại dòng LNGL, 2013-2017 303,463.86
Giá trị còn lại cuối kỳ dự báo (TV) 3,401,898.34
Tổng cộng 3,705,362.19
Cộng: Giá trị sổ sách VCSH đầu kỳ 12,624,452.00
Giá trị hiệ n tại vốn chủ sở hữu 16,329,814.19
Điề u chỉnh giá trị chiế t khấu giữa năm 1.08
Tổng giá trị hiệ n tại vốn chủ s ở hữu 17,671,308.43
Số lượng cổ phần đang lưu hành 937,696,506.00
Giá cổ phiế u (đồng/cổ phần) $ 18,845.45
Giá hiệ n tại (đồng/cổ phần) $ 15,300.00
Bảng 2.12: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo mơ hình FCFE
ĐVT: Triệu đồng
Giá trị được
1 2 3 4 5 tiế p tục
ĐỊNH GIÁ THEO FCFE 2012A 2013F 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F
Lợi nhuận ròng s au thuế 1,124,913.00 1,736,310.42 2,287,536.37 2,556,587.41 2,936,538.46 3,382,605.31
Thay đổi trong tổng tài s ản (104,711,712.00) (4,015,364.04) 14,753,574.03 17,858,101.64 17,093,728.52 21,461,558.84
Thay đổi trong tổng nợ phải trả (105,377,072.00) (4,813,977.96) 13,403,734.17 16,708,058.99 16,032,583.07 19,954,346.54
Thay đổi trong vốn chủ s ở hữu 665,360.00 798,613.92 1,349,839.86 1,150,042.65 1,061,145.45 1,507,212.30
Dòng tiề n tự do danh cho VCSH 459,553.00 937,696.51 937,696.51 1,406,544.76 1,875,393.01 1,875,393.01 1,875,393.01
Hệ s ố chiế t khấu 0.859 0.738 0.634 0.544 0.467
Giá trị hiệ n tại của FCFE 805,373.62 691,723.46 891,166.52 1,020,546.28 876,532.06
Tổng giá trị hiệ n tại của dòng tiề n tự do 4,285,341.94
Giá trị còn lại cuối kỳ dự báo (TV) 10,007,063.37
Tổng giá trị hiệ n tại của VCSH 14,292,405.31
Điề u chỉnh giá trị chiế t khấu giữa năm 1.08
Tổng giá trị hiệ n của vốn chủ sở hữu 15,466,526.41
Số lượng cổ phần đang lưu hành 937,696,506.00
Giá cổ phiế u (đồng/cổ phần) $ 16,494.17
Giá hiệ n tại (đồng/cổ phần) $ 15,300.00
Bảng 2.13: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo chỉ số P/E
ĐVT: Triệu đồng
ĐỊNH GIÁ THEO P/E 2013F Ghi chú
Lợi nhuận sau thuế 1,736,310
Số lượng cổ phiếu 937,696,506
Lãi cơ bản trên mỗi cổ phần 1,851.68
Chỉ số P/E 9.68 tham khảo: www.cophieu68.vn thời điểm tháng 09/2013
Giá cổ phiếu (đồng/cổ phần) $ 17,924.23
Bảng 2.14: Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo chỉ số P/B
ĐVT: Triệu đồng
ĐỊNH GIÁ THEO P/B 2013F Ghi chú
Vốn chủ sở hữu 13,423,066
Số lượng cổ phiếu 937,696,506 Book value 14,314.94
Chỉ số P/B 1.17 tham khảo: www.cophieu68.vn thời điểm tháng 09/2013
Bảng 2.15: Tổng kết kết quả định giá cổ phiếu ACB
ĐVT: Đồng
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Trên cơ sở phân tích bối cảnh mơi trường kinh doanh của ngành ngân hàng, chính sách điều hành quản lý của NHNN và quan trọng nhất là tình hình hoạt động kinh doanh hiện tại cũng như định hướng và kế hoạch phát triển trong tương lai của của Ngân hàng TMCP Á Châu thì tác giả đã thiết lập các giả định, chỉ số dự báo và ứng dụng các mơ hình lý thuyết để định giá cổ phiếu ACB theo các phương pháp: phương pháp chiết khấu dòng cổ tức DDM; phương pháp dòng thu nhập còn lại RI; phương pháp dòng tiền tự do vốn cổ phần FCFE, phương pháp chỉ số P/E; phương pháp chỉ số P/B và phương pháp giá trị tài sản ròng.
Kết quả định giá cổ phiếu ACB theo phương pháp FCFE và phương pháp chỉ số P/B cho kết quả xấp xỉ nhau là 16.494 và 16.748 đồng/cổ phần. Hai phương pháp kế tiếp là DDM và chỉ số P/E cho kết quả cao hơn ở mức 17.380 và 17.924 đồng/cổ phần. Phương pháp RI cho kết quả cao nhất ở mức 18.845 đồng/cổ phần và Phương pháp giá trị tài sản ròng cho kết quả thấp nhất là 13.088 đồng/cổ phần. Trên cơ sở đó, tác giả xác định được mức giá của cổ phiếu ACB là 16.382 đồng/cổ phần, bằng cách lấy mức giá bình quân từ kết quả của các phương pháp trên với trọng số áp dụng cao hơn đối với phương pháp giá trị tài sản ròng, phương pháp RI và phương pháp FCFE so với các phương pháp cịn lại.
có tỷ lệ chênh lệch là 5.7%. Điều đó cho thấy cổ phiếu ACB đang bị thị trường định giá thấp. Bên cạnh đó, số liệu kết quả kinh doanh đến tháng 07/2013 cho thấy Ngân hàng TMCP Á Châu đã có sự phục hồi rất tốt trong hoạt động kinh doanh, đặc biệt hai mảng hoạt động chính là huy động và cho vay đã ổn định trở lại và đạt mức tăng trưởng khá cao so với mức bình quân của ngành. Đó chính là những tiền đề để ngân hàng có thể tiếp tục thực hiện quá trình củng cố hoạt động kinh doanh, loại bỏ dần các hoạt động rủi ro để đạt được sự phát triển bền vững hơn trong thời gian tới.
Căn cứ kết quả đã phân tích và theo ý kiến chủ quan của tác giả thì ACB vẫn là một cổ phiếu có giá trị nội tại cao hơn mức giá hiện tại đang giao dịch trên thị trường, do đó ACB là cổ phiếu phù hợp để các nhà đầu tư có thể xem xét lựa chọn đầu tư với mục tiêu trung và dài hạn.
CHƯƠNG 3
GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU NGÂN HÀNG TMCP Á CHẤU
3.1 Hạn chế trong hoạt động định giá cổ phiếu ngân hàng
Định giá cổ phiếu là quá trình ứng dụng các mơ hình định giá nhằm xác định được giá trị nội tại của doanh nghiệp để hỗ trợ cho việc xem xét ra quyết định đầu tư. Về cơ bản thì ngân hàng cũng là một loại hình doanh nghiệp nên việc định giá cổ phiếu ngân hàng vẫn áp dụng các mơ hình định giá chung như khi định giá cổ phiếu của các doanh nghiệp hoạt động sản xuất kinh doanh. Quá trình định giá cổ phiếu ngân hàng cũng thực hiện tuần tự qua các bước như tìm hiểu hoạt động kinh doanh của ngân hàng; thiết lập các giả định và chỉ số dự báo hoạt động kinh doanh các năm tiếp theo; dự toán Bảng cân đối kế toán và Bảng kết quả hoạt động kinh doanh; ứng dụng các mơ hình lý thuyết để định giá cổ phiếu; ghi nhận kết quả định giá, phân tích và ra quyết định đầu tư… Tuy nhiên, việc ứng dụng các phương pháp và mơ hình định giá lý thuyết vào thực tiễn thị trường chứng khoán Việt Nam để định giá cổ phiếu ngân hàng vẫn còn nhiều điểm hạn chế.
3.1.1 Hạn chế trong việc ứng dụng các mơ hình lý thuyết định giá cổ phiếu trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam
Thị trường chứng khoán Việt Nam hình thành vào năm 2000, trải qua thời kỳ phát triển mạnh mẽ trong giai đoạn 2006-2007 nhưng sau đó lại nhanh chóng rơi vào suy giảm từ năm 2008. Trải qua 13 năm tồn tại, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn được xem là một thị trường mới nổi, chưa phát triển hồn chỉnh và vẫn cịn tồn tại nhiều mặt hạn chế cần tiếp tục hoàn thiện: tính thanh khoản của thị trường thấp khi chỉ có khoảng 20 cổ phiếu có mức vốn hóa thị trường lớn và có tính thanh khoản cao, tỷ lệ cổ phiếu không bị hạn chế chuyển nhượng của nhiều doanh nghiệp thấp dưới 5%; thị trường bị ảnh hưởng mạnh trước động thái của các nhà đầu tư nước ngoài; hiện tượng thị trường bị chi phối làm giá thường xảy ra; mức biến động giá các cổ phiếu niêm yết trên thị trường Việt Nam khá cao so với các thị
thuế vẫn chưa thật sự ổn định trong khi quy định quản lý vẫn chưa cho phép các nhà đầu tư sử dụng các công cụ để bảo hiểm rủi ro như các hoạt động bán khống, thực hiện các giao dịch phái sinh… Với những hạn chế của một thị trường cịn non trẻ như trên thì thị trường chứng khốn Việt Nam nói chung cũng như việc xác định giá trị cổ phiếu nói riêng đã có những giai đoạn biến động tăng cao cũng như giảm sâu vượt quá mọi khuôn khổ lý giải của các nền tảng lý thuyết và mơ hình định giá.
Điểm hạn chế lớn của thị trường chứng khốn Việt Nam chính là tình trạng một số cổ phiếu bị làm giá. Thực tế cho thấy tuy cơ quan chức năng đã ban hành quy định về xử phạt vi phạm hành chính trong lĩnh vực chứng khoán như hành vi “làm giá” hay là thao túng thị trường sẽ bị phạt hành chính từ 1 đến 1,2 tỷ đồng hoặc thậm chí truy cứu trách nhiệm hình sự, người vi phạm “thao túng thị trường” có thể bị buộc nộp vào ngân sách nhà nước số lợi bất hợp pháp có được từ hành vi vi phạm… Tuy nhiên, q trình kiểm sốt thực thi pháp luật trong thời gian dường như chưa chặt chẽ nên hiệu quả mang lại chưa cao, gây ảnh hưởng đến ý thức tuân thủ pháp luật khi mà việc phát hiện sai phạm thường không kịp thời hoặc khi đã xảy ra sai phạm nhưng lại không bị xử lý "đến nơi đến chốn". Thực trạng trên dẫn đến hiện tượng làm giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn tiếp diễn với nhiều trường hợp cổ phiếu bị làm giá nhưng số trường hợp bị phát hiện và xử lý vi phạm lại rất ít, số tiền xử phạt hành chính thấp hơn nhiều so với khoản lợi nhuận thu về từ việc làm giá cổ phiếu.
Bên cạnh đó, một điểm hạn chế lớn nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam làm giảm tính khả thi và hiệu quả của việc ứng dụng các mơ hình để định giá cổ phiếu chính là việc thị trường kém minh bạch về mặt thông tin. Theo thống kê của Vietstock, chưa đến 5% số doanh nghiệp niêm yết tn thủ hồn tồn quy định cơng bố thơng tin trong năm 2013: tình trạng các doanh nghiệp không công bố thông tin, công bố muộn hoặc sai lệch vẫn phổ biến và dường như các biện pháp quản lý của nhà nước chỉ mang tính nửa vời khi quy định đã ban hành nhưng việc thực thi trong thực tế lại chưa được tuân thủ nghiêm túc. Trong khi tiền đề quan trọng để các nhà phân tích có thể ứng dụng tốt mơ hình định giá là cơ sở dữ liệu đầu vào phải được
là ngang nhau, thông tin khơng bị rị rỉ... Chính sự hạn chế của thị trường chứng khoán Việt Nam về mặt thông tin đã làm cho kết quả định giá cổ phiếu thu thập được từ việc ứng dụng mơ hình định giá có vẻ khơng tương thích với diễn biến thực tế của thị trường và gây ra sự hoài nghi về kết quả định giá.
3.1.2 Hạn chế trong công tác dự báo hoạt động ngân hàng
Công tác định giá không phải là một hoạt động khách quan, bất cứ ý kiến chủ quan nào mà các nhà phân tích lựa chọn để đưa vào quy trình định giá đều ảnh hưởng đến giá trị cuối cùng của cổ phiếu. Kết quả định giá cổ phiếu ngân hàng có được từ việc các nhà phân tích dự tốn nguồn thu nhập được kỳ vọng tạo ra trong