72 Xem: Trương Thị Tuyết Minh (2008), Một số vấn đề pháp lý về sáp nhập công ty cổ phần ở Việt Nam, Luận văn thạc sĩ luật học, Khoa Luật Đại học Quốc gia Hà Nội, tr.96. Luận văn thạc sĩ luật học, Khoa Luật Đại học Quốc gia Hà Nội, tr.96.
họ có thể bị NQLCT (mà ở Việt Nam thơng thường cũng chính là những cổ đơng lớn) ngăn cản. Để điều hồ giữa u cầu bảo vệ cổ đơng thiểu số, nhưng vẫn đảm bảo quyền của các cổ đông khác, pháp luật thừa nhận quyền yêu cầu công ty mua lại cổ phiếu của các cổ đông phản đối. Đây được xem là cách thức hiệu quả để bảo vệ quyền lợi của các cổ đơng thiểu số trước cuộc chiến khốc liệt có thể xảy ra trong bối cảnh TTTĐ. Cơ sở pháp lý của quyền này là Điều 129 Luật Doanh nghiệp năm 2014. Tuy nhiên, trường hợp điều lệ công ty được thiết kế chứa đựng những quy định ràng buộc hoặc hạn chế chuyển nhượng hoặc các quy định xác định nguyên tắc giá chuyển nhượng bất lợi cho cổ đơng phản đối thì quyền lợi của cổ đơng phản đối vẫn chưa được bảo vệ. Việc xác định giá theo giá thị trường theo quy định của luật cũng khơng rõ ràng vì khơng quy định cụ thể thời điểm xác định giá. Quy định cơng ty được quyền giới thiệu ít nhất 03 tổ chức thẩm định giá chuyên nghiệp để cổ đơng lựa chọn cũng chưa thật sự hợp lý vì thẩm định giá do cơng ty lựa chọn và trong trường hợp cổ đơng khơng lựa chọn được giá thích hợp thì sẽ giải quyết như thế nào.
2.3.2.2. Nghĩa vụ của người quản lý công ty và các biện pháp tự vệ
Khác với Anh, Mỹ, nơi quyền sở hữu công ty được phân tán, sự tồn tại của các cổ đông chi phối được loại trừ, NQLCT có quyền lực rộng rãi,73 ở Việt Nam, quyền sở hữu và quyền điều hành công ty gần như là một do cổ đông chi phối cũng thường đồng thời là NQLCT. Do đó, mâu thuẫn giữa cổ đông với người quản lý CTMT trong bối cảnh TTTĐ tại Việt Nam thường hiếm khi phát sinh. Để bảo vệ quyền sở hữu cũng như quản lý của mình tại cơng ty, NQLCT tất yếu lựa chọn áp dụng các biện pháp tự vệ để chống lại các CTTT không được hoan nghênh. Và trong bối cảnh này, quyền lợi của cổ đông thiểu số cần được quan tâm nếu các cổ đông này mong muốn thực hiện giao dịch được đề nghị hấp dẫn nhằm tối đa hóa lợi ích của bản thân mình.
73 Xem: Xiaofan Wang (2013), Takeover law in the UK, US and China: a comparative analysis and recommendations for Chinese takeover law reform, Degree of Doctor of Philosophy, Salford Law School, recommendations for Chinese takeover law reform, Degree of Doctor of Philosophy, Salford Law School,
Mặc dù không được xác định cụ thể trên cơ sở trách nhiệm được ủy thác của NQLCT như trong pháp luật Anh – Mỹ nhưng trách nhiệm của NQLCT vẫn được thể hiện cụ thể tại Điều 14 (trách nhiệm của người đại diện theo pháp luật) và Điều 160 (trách nhiệm của NQLCT) của Luật Doanh nghiệp năm 2014. Nội dung quy định về trách nhiệm của NQLCT trong Luật Doanh nghiệp năm 2014 của Việt Nam về câu chữ có thể khơng hồn tồn giống quy định pháp luật về trách nhiệm được ủy thác của NQLCT trong pháp luật Anh – Mỹ nhưng tinh thần chung vẫn có những nét tương đồng như: trách nhiệm thực hiện các quyền và nghĩa vụ một cách trung thực, cẩn trọng, trung thành, khơng tư lợi và vì lợi ích tốt nhất của cơng ty.
Trong bối cảnh TTTĐ, pháp luật chứng khốn của Việt Nam cũng có hướng tiếp cận và điều chỉnh tương đồng với pháp luật nước Anh nói riêng và Liên minh Châu Âu nói chung khi quy định trách nhiệm của người quản lý CTMT trong thời gian chào mua công khai như gửi ý kiến bằng văn bản cho UBCKNN đánh giá về đề nghị chào mua, khơng được lợi dụng thơng tin mà mình biết được để tư lợi… (Điều 44, 45 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP). Nhìn chung, các quy định này vẫn chưa đầy đủ và NQLCT vẫn có thể thực hiện các hành vi không bị pháp luật cấm để gây bất lợi cho cổ đông thiểu số của cơng ty. Trong khi đó, với chế định trách nhiệm được ủy thác, Tịa án Anh – Mỹ có thể xem xét, đánh giá bất kỳ hành vi nào có phù hợp với trách nhiệm được ủy thác để xác định hành vi vi phạm của NQLCT. Liên quan đến các biện pháp tự vệ mà NQLCT có thể áp dụng khi đối mặt với TTTĐ, pháp luật nước ta khơng có quy định rõ ràng về các biện pháp này. Những biện pháp tự vệ được thực hiện chủ yếu trên cơ sở vận dụng các quy định của Luật Doanh nghiệp năm 2014, Luật Chứng khoán năm 2006 và các văn bản hướng dẫn thi hành. Nhìn chung, các biện pháp chống thâu tóm có thể áp dụng trên thực tế là khơng nhiều do sự hạn chế về cơ sở pháp lý (đã trình bày ở nội dung Biện pháp tự vệ tại Chương 1). Tại Việt Nam, biện pháp tự vệ thường được các CTMT áp dụng là mua lại cổ phiếu (mua cổ phiếu quỹ), hạn chế chuyển nhượng cổ phiếu và pha loãng cổ phiếu. Điểm chung của các biện pháp này là phải được ĐHĐCĐ (chủ yếu) hoặc HĐQT (trong một số trường hợp) thông qua. Tuy nhiên, quy định về thẩm
quyền thông qua của ĐHĐCĐ thực tế không mang nhiều ý nghĩa do tại Việt Nam thông thường cổ đơng chi phối cũng chính là người quản lý, điều hành công ty. Việc quyết định áp dụng các biện pháp tự vệ vì thế thường được thông qua một cách thuận lợi mà không chịu bất kỳ cản trở nào.
Đối với biện pháp mua lại cổ phiếu quỹ, pháp luật ngăn cấm mọi hành vi mua lại cổ phiếu nhằm mục đích làm giá hoặc các mục đích lạm dụng khác. Sự ngăn cấm này được thể hiện chi tiết thông qua các quy định chi tiết về điều kiện mua lại cổ phiếu quỹ (Điều 130 Luật Doanh nghiệp năm 2014, Khoản 1 Điều 37 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP và Điểm b Khoản 1 Điều 37 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP đã được sửa đổi bởi Khoản 11 Điều 1 Nghị định số 60/2015/NĐ-CP); các trường hợp không được mua lại cổ phiếu quỹ (Điều 38 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP và Khoản 12 Điều 1 Nghị định số 60/2015/NĐ-CP); các điều kiện bán cổ phiếu quỹ (Điều 39 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP và Khoản 13 Điều 1 Nghị định số 60/2015/NĐ-CP) và trách nhiệm báo cáo, công bố thông tin mua lại cổ phiếu, bán cổ phiếu quỹ (Điều 44 Thông tư số 162/2015/TT-BTC). Với các quy định này, pháp luật Việt Nam về cơ bản khắc phục được tính chất “con dao hai lưỡi” trong việc áp dụng mua lại cổ phiếu quỹ như một biện pháp tự vệ.
Đối với biện pháp hạn chế chuyển nhượng cổ phần, tại Việt Nam, Luật Doanh nghiệp năm 2014 chỉ hạn chế việc chuyển nhượng cổ phần đối với các cổ đông sáng lập trong vòng 03 năm đầu, các hạn chế khác theo quy định của điều lệ công ty (Khoản 1 Điều 126 Luật Doanh nghiệp năm 2014). Tuy nhiên, các hạn chế chuyển nhượng cổ phần quy định trong điều lệ cơng ty chỉ có hiệu lực khi được ghi nhận rõ ràng trên cổ phiếu. Về bản chất, hạn chế chuyển nhượng cổ phần đối với các công ty đã niêm yết thể hiện tính phi thực tế và đi ngược lại với bản chất tự nhiên của công ty niêm yết.74 Các hạn chế chuyển nhượng cổ phần thực tế chỉ thích hợp áp dụng đối với các cơng ty nhỏ, chưa niêm yết với mục đích bảo vệ quyền kinh doanh của doanh nghiệp, hạn chế việc lạm dụng chuyển nhượng cổ phần của cổ đông. Hạn
74 Xem: Trương Thị Tuyết Minh (2008), Một số vấn đề pháp lý về sáp nhập công ty cổ phần ở Việt Nam, Luận văn thạc sĩ luật học, Khoa Luật Đại học Quốc gia Hà Nội, tr.105. Luận văn thạc sĩ luật học, Khoa Luật Đại học Quốc gia Hà Nội, tr.105.
chế chuyển nhượng cổ phần được xem là một biện pháp phịng ngừa thâu tóm được hợp thức hóa trong điều lệ công ty.
Đối với biện pháp pha lỗng cổ phần, CTMT có thể thực hiện tách cổ phiếu, phát hành thêm cổ phiếu, phát hành trái phiếu chuyển đổi… Cơ sở pháp lý của biện pháp này được quy định trong Điều 144, Điều 149 Luật Doanh nghiệp năm 2014. Theo đó, ĐHĐCĐ hoặc HĐQT công ty (căn cứ quy định cụ thể tại điều lệ công ty) được quyền quyết định thông qua việc áp dụng các biện pháp này. Việc công ty lạm dụng các biện pháp pha loãng cổ phiếu, sẽ gây ra thiệt hại cho các cổ đông trong công ty (nhất là cổ đông thiểu số) trong trường hợp trả cổ tức bằng cách phát hành thêm cổ phiếu (vì thực chất là việc lấy tiền của cổ đông chia cho cổ đông).75
2.3.2.3. Các quy định kiểm soát tập trung kinh tế trong hoạt động thâu tóm thù địch doanh nghiệp tóm thù địch doanh nghiệp
Dưới góc độ pháp luật cạnh tranh, thâu tóm doanh nghiệp được xem là hình thức TTKT. Do đó, hoạt động TTTĐ chịu sự điều chỉnh chủ yếu của Luật Cạnh tranh năm 2004 về TTKT. Đối chiếu các quy định tại Điều 20 Luật Cạnh tranh năm 2004 thì hành vi TTKT thơng qua hoạt động TTTĐ đối với các trường hợp trong đó thị phần kết hợp trên thị trường liên quan của các công ty tham gia:
Nếu dưới 30% hoặc cơng ty hình thành là doanh nghiệp vừa và nhỏ thì CTTT được tiến hành TTKT mà không cần phải thực hiện thủ tục thông báo bắt buộc;
Nếu từ 30% đến 50% thì CTTT được tiến hành TTKT tuy nhiên phải thực hiện thủ tục thông báo cho Cục Quản lý Cạnh tranh trước khi tiến hành TTKT;
Nếu trên 50% và cơng ty hình thành khơng phải là doanh nghiệp vừa và nhỏ thì CTTT bị cấm thực hiện hoạt động TTTĐ dẫn đến TTKT.
Nhìn chung, các trường hợp TTKT thơng qua hoạt động thâu tóm tại nước ta trong thời gian qua tồn tại những đặc điểm sau: (i) Hầu hết các trường hợp TTKT có giá trị lớn đều có yếu tố đầu tư nước ngồi; (ii) Đa số là các giao dịch vừa và nhỏ (phát sinh tại các cơng ty có vốn điều lệ dưới 10 tỷ đồng), một vài trường hợp phát sinh tại các công ty lớn (dưới hình thức mua cổ phần để trở thành đối tác chiến
75 Xem: “Bản chất của việc chia cổ tức bằng cổ phiếu”, <http://vietstock.vn/2015/07/ban-chat-cua-viec-chia-co-tuc-bang-co-phieu-3355-430750.htm>, [Ngày truy cập: 08/10/2016]. co-tuc-bang-co-phieu-3355-430750.htm>, [Ngày truy cập: 08/10/2016].
lược); (iii) Hiếm phát sinh các trường hợp TTTĐ, đa số các trường hợp thâu tóm đều cho thấy sự đồng thuận giữa các bên tham gia. Nhiều vụ thâu tóm được xác định là thù địch nhưng lại mang hình thức của thâu tóm thân thiện như trường hợp CocaCola, kem đánh răng Dạ Lan; (iv) Trình độ TTKT cịn đơn giản, hầu hết các trường hợp là mua lại một phần hoặc tồn bộ cơng ty và rất hiếm các trường hợp TTKT có trình độ cao như hợp nhất (địi hỏi trình độ quản lý, hợp tác cao).76 Từ các đặc điểm kể trên, có thể thấy, hành vi TTKT thông qua hoạt động TTTĐ chịu sự điều chỉnh của pháp luật cạnh tranh chưa nhiều. Mặc dù vậy, thực tế lại cho thấy tình hình này sẽ thay đổi trong thời gian tới do số lượng các vụ việc TTTĐ với giá trị lớn có dấu hiệu xuất hiện ngày càng nhiều đặc biệt trong một số lĩnh vực như kinh doanh bán lẻ, ngân hàng, dược phẩm… Các vụ TTTĐ có yếu tố nước ngồi với quy mơ lớn dẫn đến TTKT ở một số lĩnh vực nhất định mà nhà đầu tư nước ngoài quan tâm. Thực tế cũng cho thấy mặc dù số lượng các giao dịch thâu tóm ngày càng gia tăng và nhiều giao dịch có giá trị lớn nhưng các trường hợp giao dịch phải thông báo theo quy định của Luật Cạnh tranh năm 2004 là không nhiều. Nguyên nhân chính của vấn đề này là việc xác định thị phần kết hợp trên thị trường liên quan theo quy định pháp luật hiện hành cịn chưa rõ ràng, gây khó khăn, lúng túng cho các doanh nghiệp. Mặt khác, Luật Cạnh tranh năm 2004 đặt ra các mức độ kết hợp thị phần để xác định mức độ TTKT cần phải điều chỉnh, nhưng lại khơng có các thiết chế giám sát các mức độ này.
2.3.2.4. Các quy định thâu tóm doanh nghiệp có yếu tố nước ngồi
Việt Nam cũng như các nền kinh tế đang phát triển khác phải giải quyết một vấn đề nan giải là tỷ lệ sở hữu cổ phần của nhà đầu tư nước ngồi. Khơng thể phủ nhận vốn đầu tư nước ngoài là một trong những nguồn lực đóng góp vào sự phát triển kinh tế. Tuy nhiên, việc nới lỏng tỷ lệ sở hữu cổ phần cho nhà đầu tư nước ngoài đến đâu để không biến thị trường nước nhà trở thành thị trường nội địa của các nước phát triển là một vấn để không dễ dàng giải quyết. Trên thực tế, trong một