Mơ hình cơ bản Mơ hình VAR7
Lag = 1 Lag = 3
DGDP_D***; DI_D** nguyên nhân của DLREER.
DLVNI* nguyên nhân của DLGDP_R. DLVNI*** nguyên nhân của DLGDP_D. DLREER**; DLCREDIT** nguyên nhân của DI_D.
DLGDP_D** nguyên nhân của DLREER. DLGDP_R **; DLGDP_D**; DI_D***; DLCREDIT*** nguyên nhân của DMLR.
Nguồn: Rút trích từ kết quả kiểm định Granger trên Eviews 8
Kết quả kiểm định nhân quả Granger trong môi trường VAR cho kết luận về một số quan hệ nhân quả như trên. Ở mơ hình cơ bản với độ trễ 1 chỉ phát hiện hai mối quan hệ nhân quả, đó là mối quan hệ thay đổi của sản lượng và thay đổi lãi suất chính sách là nguyên nhân thay đổi của tỷ giá thực.
Kết quả từ mơ hình VAR7 với độ trễ 3, cho thấy có nhiều mối quan hệ nhân quả hơn. Một kết quả cho thấy, DLVNI là nguyên nhân của DLGDP_R với mức tin cậy 90%. DLVNI là nguyên nhân của DLGDP_R, có thể hiểu là thay đổi trong chỉ số giá Vn-Index có thể giúp dự báo thay đổi tổng sản phẩm quốc nội thực trong tương lai. Điều này khá phù hợp với lý thuyết truyền dẫn kênh giá tài sản, vì khi chỉ số Vn-Index tăng thì sự giàu có hơn của nhà đầu tư và doanh nghiệp sẽ kích thích họ chi tiêu, và nó cũng đúng theo lý thuyết Tobins q. Ngoài ra, chỉ số chứng khốn được cịn xem là phong vũ biểu của nền kinh tế, biến động của nó phản ánh trước biến động của nền kinh tế thực. Ngoài ra mối quan hệ nhân quả giữa DLGDP_D và DLREER có thể giải thích qua lý thuyết ngang giá sức mua.
4.4 Phân tích phản ứng xung
Trât tự sắp xếp các biến trong mơ hình rất quan trọng, vì trực tiếp ảnh hưởng đến kết quả đầu ra của các phản ứng xung. Trong nghiên cứu này, kết quả từ mơ hình SVAR mặc định là kết quả của mơ hình SVAR theo trật tự biến được sắp xếp như sau GDP_R, GDP_D, I_D, REER, VNI, CREDIT, MLR, trật tự này theo đề xuất của Piyachart Phiromswad (2015). Để kiểm tra lại trật tự sắp xếp biến này đã phù hợp với chuỗi dữ liệu nghiên cứu tại Việt Nam, tác giả chạy các phản ứng xung theo chế độ Generallized impulse (Chế độ Generallized impulse cho phép chúng ta không cần khai báo trật tự sắp xếp biến, phần mềm sẽ tự động tính tốn và cho ra kết quả phản ứng xung). Khi so kết quả phản ứng xung giữa hai trường hợp có sắp xếp trật tự biến và trường hợp chọn Generallized thì hai kết quả có sự tương đồng khá cao ở hầu hết trường hợp [Xem Phụ lục 4]. Riêng ở trường hợp phản ứng xung chọn chế độ
Generallized, một số kết quả không thực sự hợp lý, ví dụ: cú sốc chỉ số Vnindex tăng 1% sẽ tác động tức thời, rất mạnh lên lãi suất chính sách làm I_D giảm 0.51%, chỉ số Vnindex có mức độ biến động rất mạnh, nên một cú sốc VNI tăng 1% làm lãi suất chính sách phản ứng tăng 0.51% là chưa thực sự hợp lý, ngoài ra cũng có một số bất hợp lý giữa mối quan hệ VNI và CREDIT.
Trên cơ sở đối chiếu các kết quả của hai trường hợp, tác giả thấy rằng có nhiều tương đồng giữa kết quả hai phản ứng xung, tuy nhiên mức độ hợp lý của các kết quả từ Mơ hình SVAR tốt hơn (trường hợp có trật tự sắp xếp biến phù hợp hơn). Nên các kết quả phản ứng xung của mơ hình SVAR sẽ được chọn để trình bày.
4.4.1 Phân tích kết quả phản ứng xung của biến tổng sản phẩm quốc nội thực Phản ứng của tổng sản phẩm quốc nội thực với cú sốc giá chỉ số giảm phát GDP, Phản ứng của tổng sản phẩm quốc nội thực với cú sốc giá chỉ số giảm phát GDP, cú sốc lãi suất chính sách, cú sốc tỷ giá và chính nó.
Đầu tiên, tác giả đối chiếu các kết quả phản ứng xung giữa mơ hình SVAR và mơ hình cơ bản (Mơ hình VAR4).
SVAR -.004 -.002 .000 .002 .004 .006 .008 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLGDP_R -.002 -.001 .000 .001 .002 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLGDP_D -.003 -.002 -.001 .000 .001 .002 .003 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DI_D -.004 -.003 -.002 -.001 .000 .001 .002 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLREER
VAR4 -.002 .000 .002 .004 .006 .008 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Res pons e of DLGDP_R to DLGDP_R -.002 -.001 .000 .001 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLGDP_D -.001 .000 .001 .002 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DI_D -.0025 -.0020 -.0015 -.0010 -.0005 .0000 .0005 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLREER
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Hình 4.1: Phản ứng GDP_R với cú sốc của GDP_D, I_D, REER và của chính nó
Nguồn: Theo tính tốn của tác giả từ phần mềm Eview 8
Kết quả phản ứng của GDP_R với các cú sốc thu từ mơ hình cơ bản và mơ hình SVAR có một số khác biệt, tuy nhiên cơ chế tác động của GDP_R và REER lên GDP_R khá tương đồng ở hai trường hợp, và phần lớn các cú sốc trên tác động lên GDP_R đều tắt dần sau quý thứ 6. Kết quả phản ứng xung từ mơ hình SVAR có phần phù hợp với những diễn biến của nền kinh tế hơn, kết quả mơ hình SVAR cho thấy GDP_R có phản ứng tích cực khi có cú sốc tăng lạm phát, điều này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Nguyễn Trung Chính (2009), trong trường hợp nền kinh tế hiện nay thì tăng trưởng kinh tế và lạm phát cùng chiều. Các kết quả phản ứng của mơ hình SVAR cũng khá tương đồng với mơ hình cơ bản, nhưng phù hợp thực tế hơn và đúng với các nghiên cứu trước đây, nên các phân tích các phản ứng xung tác giả chỉ tập trung cho kết quả của mơ hình SVAR.
Đối với tác động của chỉ số giảm phát GDP lên GDP_R: Kết quả mơ hình SVAR cho thấy, cú sốc lạm phát có tác động cùng chiều đối với GDP_R nhưng mức độ tác
động khá nhỏ. Cú sốc chỉ số giảm phát GDP sẽ gây ra tác động cùng chiều với GDP ở kỳ tiếp theo và nó sẽ kéo dài cho đến kỳ thứ 6 (kỳ tương đương với quý), (trong đó, tác động này sẽ đạt đỉnh ở kỳ thứ 4). Sau đó, lạm phát sẽ lần lượt có tác động âm và dương đến GDP_R nhưng mức độ tác động là rất nhỏ. Tác động của lạm phát đến GDP_R sẽ gần như đạt trạng thái ổn định từ quý thứ 10.
Đối với tác động của cú sốc lãi suất chính sách tiền tệ đến GDP_R: Kết quả từ mơ hình SVAR cho thấy, tác động của cú sốc lãi suất chính sách đến GDP_R có nhiều biến động. Ban đầu, các cú sốc lãi suất chính sách tiền tệ vẫn chưa tác động lên GDP_R, nhưng sẽ gây ra tác động âm đến GDP_R. Tác động âm này sẽ đạt cực đại sau khoảng 3 quý và sẽ kéo dài thêm khoảng 1 quý nữa trước khi tăng lên về trạng thái cân bằng. Sau đó, các cú sốc này sẽ đưa đến những tác động cùng chiều đối với GDP_R trong khoảng 6 quý tiếp theo, trong đó tại quý thứ 4 tác động dương đạt giá trị cực đại. Nhìn chung, sau khoảng 10 quý, mức độ tác động của các cú sốc lãi suất chính sách tiền tệ lên GDP_R cũng giảm dần và có xu hướng ổn định. Với kết quả mơ hình cơ bản cho thấy cú sốc tăng I_D chưa có tác động lên sản lượng ở quý đầu, nhưng sau đó sản lượng tăng nhẹ, đỉnh tác động cú sốc trường hợp này ở quý 2, và các tác động cú sốc I_D lên GDP_R tắt sau 7 quý. Những khác biệt cơ bản kết quả của 2 mơ hình có thể do độ trễ của các mơ hình, và các biến đầu vào, nhưng kết quả phản ứng SVAR có nhiều phù hợp thực tế hơn.
Đối với tác động của cú sốc tỷ giá hối đoái thực đa phương (REER) lên GDP_R: Kết quả của mơ hình SVAR cho thấy, các cú sốc tỷ giá hối đoái thực có tác động âm lên GDP_R trong giai đoạn từ quý thứ 1 nhất cho đến quý thứ 5 và từ quý thứ 7 đến quý thứ 9. Tác động âm của tỷ giá đến GDP_R đạt giá trị cực đại ở quý thứ 4. Xen giữa các kỳ này, trong giai đoạn từ kỳ thứ 5 đến kỳ thứ 7 và kỳ thứ 9 đến kỳ thứ 11, các tác động của tỷ giá đến GDP_R là các tác động dương, nhưng tác động rất nhỏ. Sau quý thứ 11, các tác động của tỷ giá đến GDP_R gần như khơng cịn đáng kể nữa. Ở mơ hình cơ bản cũng cho kết quả rất tương đồng, cú sốc REER tăng
sẽ làm giảm GDP_R. Nhìn chung khi REER tăng sẽ có tác động làm giảm GDP_R. Do đó việc điều chỉnh REER thơng qua kiểm sốt CPI, và điều chỉnh tỷ giá cần được chú trọng.
Phản ứng của tổng sản phẩm quốc nội thực với cú sốc chỉ số giá thị trường chứng khốn, cú sốc tín dụng từ NHTW, và cú sốc lãi suất cho vay.
-.002 .000 .002 .004 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLVNI -.003 -.002 -.001 .000 .001 .002 .003 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DLCREDIT -.002 -.001 .000 .001 .002 .003 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_R to DMLR
Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.
Hình 4.2: Phản ứng của GDP_R với cú sốc VNI và cú sốc CREDIT, cú sốc MLR
Nguồn: Theo tính tốn của tác giả từ phần mềm Eview 8
Đối với tác động của cú sốc giá chứng khoán đến GDP_R: Cú sốc của chỉ số giá chứng khốn có những tác động khá khác nhau trong từng giai đoạn. Các cú sốc trên thị trường chứng khoán ban đầu sẽ có tác động dương đến GDP_R trong 5 quý đầu tiên, đặc biệt tại quý thứ 2 đạt cực đại. Từ quý thứ 5 đến quý thứ 6, các cú sốc này có tác động âm nhưng rất nhỏ. Sau đó, các cú sốc này sẽ trở lại tác động dương nhưng có mức độ tác động nhỏ dần. Đến quý thứ 10, gần như cú sốc này sẽ khơng cịn tác động đến GDP_R. Cú sốc chỉ số Vn-Index tăng có thể báo hiệu xu hướng nền kinh tế trong tương lại, một cú sốc tăng VNI dự báo rằng GDP_R sẽ tăng trong các kỳ sau.
Đối với tác động của tín dụng từ Ngân hàng Nhà nước: Cú sốc tín dụng của Ngân hàng Nhà nước chưa có tác động ngay đến GDP_R, tuy nhiên tạo cú sốc âm và đạt đỉnh (âm) sau đó 3 quý. Từ quý thứ 4, các tác động này tăng dần và sau đó trở thành các tác động dương. Tại quý thứ 6 cú sốc này sẽ đạt giá trị cực đại (dương). Từ quý thứ 7 trở đi, các
cú sốc sẽ giảm dần tác động và có xu hướng giao động quanh vị trí cân bằng (tức các tác động đã ổn định sau khoảng 6 quý). Trong trường hợp này cú sốc tăng tín dụng thể hiện chính sách tiền tệ mở rộng, tuy nhiên khi có cú sốc này tác động của nó ở quý thứ 2 và 3 lên sản lượng là âm, cho thấy có hiên tượng puzzle sản lượng.
Đối với tác động của lãi suất cho vay trên thị trường đến GDP_R: Cú sốc tăng lãi suất cho vay, ban đầu sẽ gây ra tác động dương đến GDP_R. Tác động này sẽ đạt đỉnh ở quý thứ 2. Qua đến kỳ thứ 3, các tác động này giảm mạnh xuống giá trị âm nhưng có mức độ tác động nhỏ hơn. Đến kỳ thứ 6, các cú sốc lãi suất cho vay trên thị trường sẽ có xu hướng ổn định và ít biến động hơn. Ở trường hợp này, tăng lãi suất cho vay nhưng làm sản lượng tăng ở các quý đầu cho thấy có hiện tượng puzzle sản lượng.
4.4.2 Phân tích Kết quả phản ứng của biến chỉ số giảm phát GDP
Phản ứng của lạm phát với cú sốc sản lượng, cú sốc lãi suất chính sách, cú sốc tỷ giá thực đa phương và cú sốc của chính nó
SVAR -.06 -.04 -.02 .00 .02 .04 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Res pons e of DLGDP_D to DLGDP_R -.04 .00 .04 .08 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Res pons e of DLGDP_D to DLGDP_D -.04 -.02 .00 .02 .04 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Res pons e of DLGDP_D to DI_D
-.04 -.02 .00 .02 .04 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Res pons e of DLGDP_D to DLREER
VAR4
Hình 4.3: Phản ứng của GDP_D với cú sốc GDP_R, I_D, REER, và với chính nó.
Nguồn: Theo tính tốn của tác giả từ phần mềm Eview 8
Đối với tác động của GDP_R đến chỉ số giảm phát GDP kết quả từ mô hình SVAR: Cú sốc của GDP_R tác động đến lạm phát nhìn chung có nhiều biến động. Các cú sốc GDP_R tăng, gần như có tác động ngay lập tức làm giảm chỉ số giảm phát GDP và kéo dài cho đến quý thứ 2. Từ quý thứ 3 đến quý thứ 6, các cú sốc này sẽ có tác động dương đến chỉ số giảm phát GDP. Trong kỳ thứ 7 và thứ 8, các cú sốc này lại một lần nữa đổi chiều với tác động âm đến lạm phát. Đến kỳ thứ 9 cho đến kỳ thứ 11, các tác động này trở lại tác động dương. Phản ứng của GDP_D khi có cú sốc GDP_R của mơ hình cơ bản khá tương đồng với kết quả mơ hình SVAR. Nhìn chung cú sốc tăng sản lượng sẽ giúp kéo giảm lạm phát, điều này thể hiện nền kinh tế Việt Nam chưa thực sự toàn dụng.
Cả hai kết quả ở mơ hình SVAR và mơ hình cơ bản đều cho thấy tác động của cú sốc của chỉ số giảm phát tác động lên chính nó là rất lớn ở kỳ đầu tiên, tuy nhiên cú sốc ban đầu này tắt dần nhanh chóng tác động.
Đối với tác động của cú sốc lãi suất chính sách tiền tệ đến chỉ số giảm phát GDP: Cú sốc tăng lãi suất chính sách sẽ có tác động dương đến chỉ số giảm phát GDP trong 2
quý đầu tiên. Đặc biệt, trong quý thứ 2, các cú sốc này sẽ đạt cực đại. Từ quý thứ 3 cho đến quý thứ 7, các cú sốc này sẽ có tác động âm đến lạm phát. Sang đến quý thứ 8 và kéo dài đến quý thứ 10, các cú sốc này đảo chiều với tác động dương. Nhìn chung, sau 8 quý, các tác động của lãi suất sẽ giảm dần và có tác động khơng đáng kể đến chỉ số giảm phát GDP. Kết quả của mơ hình cơ bản cũng ủng hộ quan điểm trên một cú sốc tăng I_D tuy chưa làm tăng ngay lạm phát nhưng nó sẽ làm lạm phát tăng ở các kỳ sau và tác động cú sốc dương này đạt đỉnh ở quý 2.
Đối với tác động của các cú sốc tỷ giá hối đoái thực hiệu lực (REER) lên chỉ số giảm phát GDP: Kết quả từ mơ hình SVAR cho thấy, cú sốc tỷ giá hối đối thực có tác động cùng chiều với chỉ số giảm phát GDP trong giai đoạn từ quý thứ 1 nhất cho đến quý thứ 3 và từ quý thứ 5 đến quý thứ 7. Tác động dương này đạt giá trị cực đại ở quý thứ 2. Sau quý thứ 7, các tác động của tỷ giá đến chỉ số giảm phát GDP gần như không cịn đáng kể nữa. ở cả hai kết quả mơ hình cơ bản và mơ hình SVAR cho thấy phản ứng của lạm phát ở quý đầu tiên khi có cú sốc REER là khơng đáng kể, nhưng chủ đạo vẫn là một cú sốc dương làm tăng lạm phát.
Phản ứng của lạm phát với cú sốc chỉ số giá chứng khốn, cú sốc tín dụng và cú sốc lãi suất cho vay
-.08 -.04 .00 .04 .08 .12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Response of DLGDP_D to DLVNI -.06 -.04 -.02 .00 .02 .04