5. Giá trị tài sản thuần hàng năm 232,4 267,39 305,18 346,00 390,08 6 Lợi nhuận bình thường của tà
5.2.4. Phương pháp định giá doanh nghiệp dựa vào tỷ số P/E
a. Cơ sở của phương pháp:
Phương pháp định giá doanh nghiệp dựa vào tỷ số P/E (còn gọi là tỷ số PER) là một phương pháp mang nhiều tính kinh nghiệm, được sử dụng một cách khá phổ biến trên các thị trường tài chính thế giới để ướclượng nhanh giá trị của một cổ phiếu.
Phương pháp này dựa trên những cơ sở lý luận sau đây:
Thu nhập ròng của một cổ phiếu (EPS) có thể được sử dụng để chi trả cổ tức hoặc được giữ lại để tái đầu tư. Trong trường hợp được giữ lại, nó sẽ tạo ra một giá trị thặng dư trong tương lai đối với doanh nghiệp. Trong khi đó, tỷ số P/E cho biết là thị trường sẵn sàng chấp nhận trả giá bao nhiêu tiền cho một đơn vị thu nhập rịng của một cổ phiếu. Do đó, tỷ số P/E được xem là hệ số biến đổi thu nhập thành vốn theo khả năng chấp nhận của thị trường, hoặc là hệ số đánh giá mức
183
GIÁO TRÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN
tiềm năng vốn hóa thu nhập của doanh nghiệp. Việc đảo ngược tỷ số này, nghĩa là E/P sẽ là tỷ suất sinh lời của vốn đầu tư. Với việc xem tỷ số P/E là hệ số vốn hóa thu nhập của doanh nghiệp, người ta hồn tồn có thể sử dụng chúng để ước tính giá trị doanh nghiệp khi lựa chọn được P/E phù hợp và ước tính được thu nhập rịng của một cổ phiếu, nhất là khi TTCK là thị trường hồn hảo.
Nhìn vào giá trị của tỷ số P/E, người ta thấy rằng: P/E sẽ càng cao khi triển vọng gia tăng lợi nhuận hàng năm của doanh nghiệp càng lớn và mức độ rủi ro đối với lợi nhuận càng thấp. Khi tỷ số P/E của doanh nghiệp A cao hơn doanh nghiệp B thì chứng tỏ doanh nghiệp A đang được thị trường đánh giá là có triển vọng tăng trưởng lợi nhuận cao hơn doanh nghiệp B.
Trong đầu tư chứng khốn, nhà đầu tư ln kỳ vọng vào khoản thu nhập nhận được trong tương lai bao gồm cổ tức và chênh lệch giá chứng khốn. Từ đó, giá trị thực của một cổ phiếu được xem là giá trị hiện tại của dòng cổ tức nhận được và giá bán lại cổ phiếu dự kiến vào năm thứ n và được xác định theo công thức 5.4 đã nêu. Nếu doanh nghiệp đạt được thu nhập ròng của mỗi cổ phiếu là Pt và sử dụng toàn bộ số thu nhập đó để chi trả cổ tức, thì cơng thức 5.4 trở thành:
( )n nn n t t t r V r P V + + + =∑ =1(1 ) 1 0 Trong đó:
V0: Giá trị của cổ phiếu.
Pt: Thu nhập ròng của mỗi cổ phiếu dự kiến năm thứ t. r: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu hay tỷ lệ hiện tại hóa.
Vn: Giá bán cổ phiếu dự kiến ở cuối năm n
Giả sử thu nhập ròng mỗi cổ phiếu hàng năm là như nhau và bằng P, ta có: ( )n n n r V r P r P r P V + + + + + + + + = 1 ) 1 ( ... ) 1 ( ) 1 ( 2 0 Khi n , ta có: r P V r P r P V *1 0 1 0 = = => =
Tỷ số V0/P được gọi là tỷ số giá trên lợi nhuận ròng của một cổ phiếu, được viết tắt là PER hay P/E và tỷ số này cũng bằng nghịch đảo của tỷ suất hiện tại hố (r):
r P V E
P/ = 0 =1 (5.19)
Theo cơng thức (5.19) thì P/E biểu hiện mối tương quan giữa giá giao dịch cổ phiếu trên thị trường với số lợi nhuận thuần mà doanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư hay cũng phản ánh sự trả giá của thị trường cho số thu nhập có thể nhận được từ doanh nghiệp.
b. Nội dung phương pháp
Những phân tích kể trên cho thấy, nếu TTCK hoạt động hồn hảo, thì tỷ số P/E sẽ phản ánh trung thực tương quan giữa giá trị hợp lý của một cổ phiếu với số lợi nhuận thuần tính trung bình cho mỗi cổ phiếu của doanh nghiệp. Khi đó, giá trị doanh nghiệp có thể được ước lượng theo cơng thức:
Giá trị doanh nghiệp = Lợi nhuận dự kiến đạt được x P/E (quá khứ) (5.20)
Trong đó, P/E thường được sử dụng là của những công ty lớn được công bố thường xuyên trên TTCK hoặc sử dụng P/E trung bình của các doanh nghiệp có cùng lĩnh vực kinh doanh có chứng khốn được giao dịch trên thị trường này. Do đó, để xác định giá trị doanh nghiệp ở thời điểm hiện hành, người ta phải sử dụng P/E ở các thời kỳ trước.
Ví dụ 5.9: Cơng ty ABC đang lưu hành 1.000.000 cổ phiếu thường và có lợi nhuận thuần trung bình là 1.500 triệu đồng. Giá bán cổ phiếu hiện hành 30.000 đồng. Nếu lợi nhuận thuần của doanh nghiệp dự kiến đạt được trong những năm tới là 1.800 triệu đồng thì giá trị doanh nghiệp được tính như sau:
- Mức lợi nhuận thuần bình quân mỗi cổ phiếu thường: EPS = 1.500.000.000/1.000.000 = 1.500 đồng/cổ phiếu - Tỷ số P/E quá khứ: 30.000/1500 = 20
- Giá trị doanh nghiệp ước tính = 1.800 x 20 = 36.000 triệu đồng - Giá trị ước tính của một cổ phiếu = 36.000.000.000/1.000.000
= 36.000 đồng
Trong thực tế, không tồn tại một TTCK thoả mãn đủ các điều kiện để trở thành một thị trường thực sự hồn hảo. Giá cả chứng khốn thường bị chi phối bởi rất nhiều yếu tố khác nhau. Bên cạnh đó, các nhà đầu tư khơng chỉ mong đợi cổ tức mà cịn trơng chờ vào chênh lệch giá mua bán, thu nhập từ quyền ưu tiên mua cổ phần,… Do đó, để có thể sử dụng tỷ số P/E đối với các doanh nghiệp có giao dịch hoặc khơng giao dịch trên TTCK, người ta thường phải kết hợp với
185
GIÁO TRÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN
nhiều tỷ số P/E của những doanh nghiệp khác có chứng khốn giao dịch trên TTCK và có điều kiện sản xuất kinh doanh tương tự.
Ví dụ 5.10: Các thơng tin của 3 doanh nghiệp B, C, D hoạt động kinh doanh cùng ngành với doanh nghiệp A như sau:
Chỉ tiêu B C D
1. Doanh thu 27.000.000 13.500.000 9.200.000 2. Lợi nhuận thuần 2.500.000 1.500.000 700.000 3. Khấu hao + Lợi nhuận thuần 3.500.000 2.500.00 1.200.000 4. Số lượng cổ phần lưu hành 1.200.000 3.200.000 500.000
5. Giá cổ phần trên thị trường 12 3 8
Trong những năm gần đây, doanh nghiệp A đạt được mức doanh thu bình quân là 25 tỷ đồng, lợi nhuận thuần đạt 1,8 tỷ đồng và khấu hao TSCĐ hàng năm là 1,2 tỷ đồng.
Hãy ước tính giá trị của doanh nghiệp A trên cơ sở tham khảo tình hình của 3 doanh nghiệp B, C, D nêu trên.
Căn cứ vào các thơng tin nêu trên, chúng ta có thể tính tốn các chỉ tiêu liên quan để ước tính giá trị của doanh nghiệp A như sau:
Bảng 5.6: Kết quả xác định các chỉ tiêu liên quan của 3 doanh nghiệp B, C, D
Đơn vị tính: 1.000 đồng
Chỉ tiêu B C D Trung bình
1. Doanh thu 27.000.000 13.500.000 9.200.000 2. Lợi nhuận thuần 2.500.000 1.500.000 700.000 3. Khấu hao + Lợi
nhuận thuần (CF) 3.500.000 2.500.000 1.200.000 4. Số lượng cổ phần 1.200.000 3.200.000 800.000 5. Doanh thu/cổ phần 22,5 4,219 11,5 6. Lợi nhuận thuần/
cổ phần 2,083 0,468 0,875 7. CF/cổ phần 2,916 0,781 1,5 8. Giá cổ phần trên thị trường 12 3 8 9. Giá cổ phần/doanh thu (8x4/1) 53,33% 71,11% 69,57% 64,67% 10. Tỷ số P/E (8/6) 5,76 6,41 9,14 7,10 11. Giá cổ phần/CF (8x4/3) 4,114 3,84 5,333 4,429
Ước tính giá trị doanh nghiệp A như sau:
- Ước tính theo doanh thu: 25 x 64,67% = 16,167 tỷ đồng - Ước tính theo tỷ số P/E: 1,2 x 7,1 = 8,52 tỷ đồng
- Ước tính theo CF: (1,8 + 1,2) x 4,429 = 13,287 tỷ đồng
=> Giá trị của doanh nghiệp A là giá trị trung bình của các kết quả ước tính theo các chỉ số ở trên: (16,167 + 8,52 + 13,287)/3 = 12,658 tỷ đồng
c.Ưu điểm và hạn chế * Ưu điểm:
- Phương pháp định giá doanh nghiệp bằng tỷ số P/E có thể được thực hiện một cách nhanh chóng và dễ dàng bởi lẽ nhà định giá có thể dễ dàng thu thập được các thông tin cần thiết trên TTCK. Do đó, phương pháp này được sử dụng khá phổ biến tại các nước có TTCK phát triển. Phương pháp này tỏ ra thích hợp đối với các nhà đầu tư mong muốn kịp thời ra các quyết định trong giao dịch chứng khoán và khá phù hợp với các nhà đầu tư thiểu số.
- Bản chất của phương pháp P/E là sử dụng giá trị thị trường của cổ phiếu, tức là sử dụng phương pháp so sánh để ước lượng giá trị doanh nghiệp. Do đó, khi TTCK hoạt động ổn định, các yếu tố đầu cơ có thể giảm tới mức thấp nhất, thì phương pháp này sẽ trở thành một phương pháp đánh giá rất thông dụng, khơng chỉ với các doanh nghiệp có chứng khốn được giao dịch trên thị trường.
* Hạn chế:
- Phương pháp sử dụng tỷ số P/E để định giá doanh nghiệp là một phương pháp có cơ sở lý thuyết khơng thực sự rõ ràng, mang tính kinh nghiệm. Ngay cả đối với một TTCK được tổ chức tốt, thì giá cả giao dịch trên thị trường không chỉ đơn thuần là mức giá trả cho lợi nhuận doanh nghiệp, mà cịn có thể biến dộng do nhiều yếu tố khác như đầu cơ, thao túng, giao dịch nội gián,.... Do đó, người ta khơng khỏi nghi ngại về kết quả ước tính giá trị doanh nghiệp bằng tỷ số P/E.
- Việc dựa vào tỷ số P/E sẽ khơng thể giải thích được sự chênh lệch giá cổ phiếu giữa các doanh nghiệp tương tự cùng tham gia giao dịch trên TTCK. Nghĩa là với cùng một mức EPS đạt được như nhau song tỷ số P/E lại có thể rất khác nhau.
187
GIÁO TRÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN
tích, đánh giá về khả năng tăng trưởng và rủi ro tác động tới giá trị doanh nghiệp.
- Các tỷ lệ của các doanh nghiệp sử dụng để so sánh với doanh nghiệp cần định giá cũng có thể khơng chính xác khi TTCK đánh giá quá cao hoặc quá thấp các doanh nghiệp này. Bên cạnh đó, phương pháp này khơng thể áp dụng được đối với các doanh nghiệp không có cổ phiếu được giao dịch trên TTCK.