Tài chính phi tập trung (DeFi) là một hệ thống tài chính mở và nhiều mặt được hỗ trợ bởi hợp đồng thông minh blockchain oracles, hoạt động như một sự thay thế cho hệ thống truyền thống trì trệ do cơ sở hạ tầng và quy trình cũ kỹ. Nó cung cấp cho người dùng khả năng truy cập không cần cấp phép (permissionless) và không có biên giới vào các các công cụ tài chính mà không cần trao quyền kiểm soát tài sản cho người trung gian như môi giới hoặc các ngân hàng.
Cơn sốt khai thác thanh khoản (LM) khởi nguồn từ
“Mùa hè DeFi” năm 2020 mở đầu cho những cơ hội vô tận trong DeFi, tiếp tục thu hút thanh khoản trong suốt 2021. Giá trị ròng bị khóa trong các giao thức DeFi tăng vọt từ 16,1 tỷ đô la lên 101,4 tỷ đô la trong
năm nay, với phần lớn tài sản crypto được phân bổ vào các giao thức lending và sàn DEXs.
Hình 102: Giá trị ròng bị khóa trong theo các lớp trong DeFi năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Sự thống trị của các DeFi token như một lớp tài sản, tuy nhiên, đã giảm sau khi thể hiện sức mạnh trong Q1. Các chỉ số “DeFi dominance” ở mức 1,0% trong tháng 1, đạt đỉnh ở mức 3,2% vào tháng 4 và hiện là 1,5%.
Hình 103: Sự thống trị của DeFi vào năm 2021
Hình 104: Sự hồi phục của BTC, ETH, UNI, AAVE, COMP, SUSHI, SNX, CRV, YFI trong năm 2021
Nguồn: CoinGecko, The Block Research
Lấy các DeFi “blue chip” (UNI, AAVE, COMP, SUSHI, SNX, CRV và YFI) như là các chỉ số đại diện cho sự tăng trưởng của các DeFi token từ đầu năm đến nay, phần lớn trong số chúng tăng trưởng hơn BTC nhưng kém hơn ETH mặc dù có một khởi đầu vững chắc trong Q1. CRV là token duy nhất đã vượt qua ETH về hiệu suất hàng năm sau khi tăng trưởng bùng nổ trong Q4, trong khi SNX, YFI và gần đây COMP hoạt động kém nhất. Sức mạnh của ETH có thể một phần được cho là do sự phát triển của DeFi với sự tập trung của các hoạt động DeFi trên Ethereum.
Uniswap là giao thức DeFi được sử dụng nhiều nhất với hơn một triệu người dùng hoạt động trong tháng 5. Trung bình, 45,7% của người dùng hoạt động hàng tháng của Uniswap là người mới.
Hình 106: Uniswap MAU năm 2021 Nguồn: Dune Analytics (@jefftshaw)
Uniswap cũng chiếm phần lớn doanh thu từ DeFi trong số các giao thức lending, DEX và derivatives, đạt doanh thu 2,2 tỷ đô la trong 30 ngày.
Tuy nhiên, phần lớn doanh thu DeFi được ghi nhận là từ phía nguồn cung thanh khoản, tức là phí thuộc về người dùng giao thức, chẳng hạn người cung cấp thanh khoản thanh khoản (liquidity provider) và người cho vay (lender). Chỉ 8,1% doanh thu được tạo ra giữa các giao thức DeFi chính là thuộc về các giao thức và những người sở hữu token quản trị của giao thức.
Hình 107: Doanh thu DeFi hàng tháng trong năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Hình 108: Doanh thu DeFi hàng năm theo giao thức (mẫu 30 ngày) Source: The Block Data Dashboard
Lending (cho vay)
Lending là một trong những trụ cột chính của DeFi khi thị trường chứng kiến sự tăng trưởng TVL không thể ngăn cản của các giao thức lending từ 7,1 tỷ đô la lên 46,8 tỷ đô la vào năm 2021, tăng 559,2%. 3 giao thức
lending hàng đầu về TVL là Maker, Compound và Aave với TVL ở mức 18,3 tỷ đô la, 12,8 tỷ đô la, 10,8 đô la tỷ, và tổng dư nợ là 9,1 tỷ USD, 7,7 USD tỷ, và 6,5 tỷ USD.
Hình 109: TVL trong các giao thức lending trong năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Hình 110: Dư nợ các giao thức cho vay chính trong năm 2021 Source: Alchemy, Compound, CoinGecko
Maker cung cấp nguồn lực cho DAI, stablecoin phi tập trung lớn nhất, trong khi Compound và Aave là thị trường tiền tệ với lãi suất điều chỉnh theo thuật toán được quy định bởi tỷ lệ sử dụng của các lending pool.
Lãi suất vay trên Compound dễ biến động hơn và tương đối cao hơn khi thị trường tăng trưởng vào đầu năm nay trước khi nó lắng xuống sau cú sập vào tháng 5. Tỷ giá cho stablecoin liên tục cao hơn các loại crypto chính, điều này củng cố niềm tin về một thị trường có tầm nhìn dài hạn.
Hình 111: Lãi suất vay trên Compound (7DMA) năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Một đặc điểm chung giữa những các giao thức cho vay là tất cả các khoản vay đã phát hành phải được thế chấp quá mức. Tài sản thế chấp có thể bị cưỡng chế thanh lý bởi người giữ để trang trải các khoản nợ tồn đọng nếu một vị thế được coi là có rủi ro, thường là khi vị thế giảm xuống dưới một mức tỷ lệ thế chấp tối thiểu nhất định. Bằng cách đó, các khoản vay có thể được thực hiện ẩn danh và trustlessness trong khi giảm thiểu rủi ro của giao thức mất khả năng thanh toán nếu người vay quá hạn vỡ nợ.
Bất chấp sự thống trị nặng nề của các giao thức cho vay lâu đời, lĩnh vực cho vay đang trở nên đa dạng hơn khi các nền tảng cho vay mới triển khai những cải tiến nhỏ và nhắm mục tiêu đến các đối tượng thích hợp khác nhau.
Cream đã cố gắng đưa các tài sản dài hạn vào thị trường tiền tệ nhưng lại đem đến những rủi ro đáng kể đối với tính toàn vẹn của giao thức, như được nêu trong Phụ lục về các vụ khai thác lỗ hổng DeFi.
SushiSwap’s Kashi và Rari’s Fuse đã giới thiệu các cặp cho vay riêng biệt giúp cách ly rủi ro với chi phí vốn không hiệu quả.
Mặt khác, Alchemix và Abracadabra chấp nhận các vị thế tạo ra năng suất làm tài sản thế chấp để giảm thiểu vốn kém hiệu quả ở một mức độ nhất định trong khi mang lại rủi ro về khả năng kết hợp. Ngoài ra, TrueFi là nền tảng đầu tiên cho vay phi tập trung trên chuỗi giúp tối đa hóa hiệu quả sử dụng vốn cho những người vay đáng tin.
Điều thú vị là, bất chấp nhiều nỗ lực, lãi suất cố định cho thời hạn cố định vẫn không hấp dẫn đối với người dùng DeFi do thanh khoản phân mảnh. Trong khi khai thác thanh khoản đã tạm thời giúp đẩy nhanh tính
thanh khoản, nó làm ảnh hưởng giá của trái phiếu giá khi không có nhu cầu hệ thống.
Sàn giao dịch phi tập trung (DEX)
Bên cạnh các giao thức cho vay, các nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) có thể đẩy nhanh thanh khoản thụ động từ những người tham gia thị trường mong muốn sử dụng tài sản nhàn rỗi của họ để thu được lợi nhuận.
Nhìn chung, khối lượng giao dịch hàng tháng trên các sàn DEX đạt đỉnh vào tháng 5 năm 2021 với $ 162,8 tỷ, và tăng mạnh nhất là vào tháng một với 137,3%.
Tuy nhiên, khối lượng giao dịch chưa hồi phục hoàn toàn sau cú sập vào tháng 5 và tỷ lệ khối lượng giao dịch của sàn DEX so với sàn CEX duy trì dưới 10%
trong cả năm.
Hình 112: Khối lượng giao dịch trên sàn DEX năm 2019-2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Hình 113: Tỷ lệ khối lượng giao dịch của sàn DEX so với sàn CEX 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Curve trở thành DEX lớn nhất xét theo TVL với 16,8 đô la tỷ và chiếm 6,8% khối lượng DEX. Curve là một AMM được tối ưu hóa dành cho giao dịch của những tài sản cùng loại, vì tính thanh khoản được tập trung
theo thuật toán xoay quanh tỷ giá cố định. Nó tạo ra rủi ro thấp và lợi suất bền vững do khai thác thanh khoản cạnh tranh liên tục của nó và không có tổn thất tạm thời.
Mặt khác, Uniswap tiếp tục dẫn đầu về khối lượng giao dịch vì Uniswap v2 là DEX lớn nhất theo khối lượng giao dịch trước khi bị Uniswap v3 vượt mặt vào tháng 6. Vào đỉnh điểm, Uniswap v2 đã đạt khối lượng giao dịch hàng tháng là 59,2 tỷ đô la vào tháng 5 trước khi bị v3 vượt qua do thiết kế thanh khoản tập trung của v3 giảm đáng kể độ trượt. Uniswap v3 ra mắt vào tháng 5 theo giấy phép GNU giúp ngăn ngừa nguy cơ bị sao chép, như đã đề cập trong phần tình hình thị trường.
SushiSwap không theo kịp sự phát triển với các đối thủ cạnh tranh của nó, với TVL là 5,0 tỷ đô la và một khối lượng giao dịch chiếm tỷ trọng 15,0%. Trong khi phần lớn khối lượng giao dịch đều thông qua AMM thì sàn DEX lớn nhất dựa trên sổ lệnh (order book) theo khối lượng là Serum trên Solana với 2,6% thị phần.
Hình 114: Giá trị bị khóa trên các sàn DEX trong năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Hình 115: Thị phần của các sàn DEX theo khối lượng giao dịch từ 2019-2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Khi tính thanh khoản bị phân mảnh, người dùng có thể thích giao dịch hơn thông qua trình tổng hợp DEX (DEX aggregator) cung cấp khả năng thực thi tốt hơn bằng cách tối ưu hóa các lộ trình swap. Đáng ngạc nhiên, trung bình, chỉ 13,9% khối lượng DEX bắt nguồn từ các trình tổng hợp. Một lượng lớn khối lượng được phát sinh riêng trên DEX hoặc bot giao dịch.
1inch là trình tổng hợp DEX hàng đầu trong suốt năm với thị phần 64,9%, tiếp theo là API 0x (Matcha) với 16,8%.
Hình 116: Thị phần của các trình tổng hợp DEX trong năm 2021 Nguồn: CoinGecko, DeBank, Dune Analytics (@k06a), The Block Research
Derrivative (phái sinh)
Thị trường crypto lớn nhất theo khối lượng giao dịch là các perpetual futures (hợp đồng tương lai vĩnh cửu), không có thời hạn hoặc thanh toán nhưng giao dịch gần với chỉ số giá tham chiếu cơ bản sử dụng cơ chế tài trợ. Trong khi DEX đã trở nên cạnh tranh trong những năm qua nên sẽ là hợp lý nếu bước phát triển tự nhiên tiếp theo là áp dụng sự thành công đó cho thị trường phái sinh.
Perpetual Protocol dẫn đầu lĩnh vực phái sinh về khối lượng giao dịch trong nửa đầu năm 2021 với một khối lượng giao dịch kỷ lục hàng tuần là 551,1 triệu đô la vào thời điểm xảy ra cú sập vào tháng 5. Perpetual chạy trên sidechain xDai và được xây dựng trên AMM ảo (vAMM) tham số hóa độ sâu thị trường và độ trượt giá. Với mô hình này, giao thức có thể cung cấp thanh khoản ngay lập tức mà không cần cần một đối tác.
Một cách khác để hình dung sự phát triển của nó đó là sự phát triển của quỹ bảo hiểm của nó với 50% lệ phí giao dịch nhận được. Quỹ sẵn sàng hỗ trợ giao thức bằng cách nhận các vị trí thế chấp dưới mức trong một thị trường biến động và hỗ trợ thanh toán với vAMM hoạt động như đối tác cho mỗi giao dịch.
Quỹ bảo hiểm của Perpetual hiện sở hữu 8,2 triệu đô la.
Hình 117: Số dư quỹ bảo hiểm của Perpetual Protocol năm 2021 Nguồn: Dune Analytics (@yenwen)
dYdX đã trở lại từ tháng 8 sau khi khởi xướng chương trình khai thác thanh khoản của nó với DYDX, token gốc của giao thức. dYdX hoạt động trên StarkEx, một giải pháp mở rộng Layer 2 zk-rollup, như đã thảo luận trong Phần Layer-2. Nó tận dụng mô hình cơ sở hạ tầng hỗn hợp kết hợp việc không lưu ký (non- custodial), công cụ thanh toán trên chuỗi và ngoài chuỗi khớp với sổ lệnh.
Hình 118: Khối lượng swap Perpetual năm 2021 Nguồn: The Block Data Dashboard
Thanh khoản trên dYdX chủ yếu đến từ các nhà tạo lập thị trường tập trung vào thuật toán hoạt động trong không gian DeFi (ví dụ: GSR và Wintermute). Khối lượng giao dịch hàng tuần của nó đạt đỉnh vào tháng 9 ở mức 9,5 tỷ đô la làm lu mờ thành tích của Perpetual.
Hợp đồng tương lai vĩnh cửu thường hoạt động tách biệt với các giao thức DeFi khác, hy sinh khả năng kết hợp để đạt được hiệu quả sử dụng vốn thông qua đòn bẩy. Tài sản tổng hợp (Synthentic), còn được gọi là synths, là các sản phẩm phái sinh được mã hóa cung cấp sự lựa chọn trao đổi ngược lại thông qua việc mã hóa các thế chấp quá mức.
Synthetix cho đến nay là giao thức bảo hiểm synth lớn nhất và lâu đời nhất. Những người stake SNX có thể mint ra synth bằng thế chấp quá mức và thực hiện giao dịch đổi lấy synth khác trên nền tảng Synthetix không bị trượt giá nhờ giá cung cấp bởi oracle. Tuy nhiên, những vị thế mở bất đối xứng thường có xu hướng dài hạn như đã nêu trong phần cho vay, có thể làm tăng nợ giao thức như vì những người stake SNX tiếp nhận tất cả các vị thế theo tập thể và một cách thụ động.
Khối lượng giao dịch trên Synthetix chủ yếu đến từ forex (52,2%) và crypto (47,1%), và tháng 7 là tháng có khối lượng cao nhất với 1,6 tỷ đô la. Từ sau đó, khối lượng giao dịch của nó bị thu hẹp lại bởi các sàn giao dịch spot và perpeptual future phi tập trung. Số lượng người giao dịch trung bình hàng ngày trên Synthetix giảm từ 167,5 trong tháng 1 xuống 13,8 trong tháng 11, cho thấy sự thất bại trong việc thu hút các vị thế từ nhà đầu tư nhỏ lẻ. Sau lần mở rộng gần đây sang Optimism, việc nó có thể lấy lại được sự thu hút hay không vẫn là một dấu hỏi.
Hình 119: Khối lượng giao dịch và lượng người giao dịch trung bình hàng ngày mỗi tháng trên Synthentix theo từng loại tài sản trong năm 2021
Nguồn: Dune Analytics (@drethereum)
Mặt khác, giao thức Mirror xây dựng trên Terra tập trung vào synthentic stock bắt sao chép cách tiếp cận thế chấp quá mức của Synthetix nhưng đã loại bỏ các dịch vụ giao dịch không có trượt giá và chỉ có thể giao dịch trên thị trường thứ cấp. Điều này đã chuyển gánh
nặng của vị thể mở bất đối xứng qua thị trường mở, dẫn đến các synth do Mirror phát hành liên tục giao dịch ở mức lãi.
TVL ở cả hai nền tảng vẫn ổn định trong vài năm qua tháng, với Synthetix là 1,7 tỷ đô la và Mirror đạt 1,3 tỷ đô la. Sự phát triển của chúng có thể là bị cản trở do áp lực của các quy định pháp lý, như Uniswap Labs đã xóa token synth của họ khỏi giao diện người dùng chính thức của Uniswap và SEC gần đây đã đưa ra hành động thực thi chống lại Mirror.
Hình 120: TVL trên Synthetix và Mirror năm 2021 Nguồn: DefiLlama
Không phải tất cả các loại phái sinh đều nở rộ trong năm 2021. Do thiếu tính thanh khoản và cơ chế phức tạp, thị trường quyền chọn (option) phi tập trung vẫn chưa phát triển thành một công cụ đầu cơ hoặc bảo hiểm rủi ro hiệu quả.
Sản phẩm có cấu trúc
Sự phát triển của DeFi trong thời gian gần đây đã đi kèm với mức độ ngày càng tinh vi xét về góc độ quản lý danh mục đầu tư. Nó đã sinh ra nhiều sản phẩm có cấu trúc đóng gói sẵn trừu tượng hóa sự phức tạp của các công cụ tài chính khác nhau để tiết kiệm thời gian và chi phí của nhà đầu tư.
Phép lặp đầu tiên của các sản phẩm có cấu trúc là trình tối ưu hóa lợi nhuận, tìm nguồn và tối ưu hóa lợi tức cho người gửi tiền. Convex là công cụ tối ưu hóa năng suất lớn nhất theo TVL. Nó được ra mắt vào tháng 5 năm 2021 và chuyên về tăng reward cho những người stake và cung cấp thanh khoản trên Curve, DEX lớn nhất theo TVL như đã đề cập trong phần sàn giao dịch phi tập trung.
Với TVL là 16,0 tỷ đô la, Convex đã vượt qua Yearn, một trong những trình tổng hợp năng suất với giao
thức không phân biệt chuỗi (protocol-agnostic) đầu tiên với TVL ở mức 5,9 tỷ đô la.
Hình 121: TVL trên Yearn và Convex năm 2021 Nguồn: DefiLlama
Các loại sản phẩm có cấu trúc khác đã bắt đầu phát triển trong năm nay. Ví dụ: giao thức phân nhánh lợi nhuận như BarnBridge chia lợi tức thành các đợt cho các nhà đầu tư với nhiều khẩu vị rủi ro khác nhau, trong khi các chỉ số như DeFi Pulse Index cung cấp cho chủ sở hữu khả năng tiếp xúc thụ động với các giỏ token được quản lý.
Mặt khác, các trình quản lý cung cấp thanh khoản tự động (LP) như Charm và Gelato tự động cân bằng lại vị thế cung cấp thanh khoản trên Uniswap v3, trong khi các trình quản lý chiến lược giao dịch tự động như Ribbon kết hợp các công cụ phái sinh với lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro được cải thiện. Những sản phẩm này mới ra đời và liệu chúng có thể được áp dụng rộng rãi hay không vẫn còn là một dấu hỏi.
Liquid staking
Việc triển khai chuỗi beacon vào tháng 12 năm 2020 đã bắt đầu quá trình chuyển đổi dần dần của Ethereum sang một cơ chế đồng thuận Proof-of- Stake (PoS) theo Ethereum 2.0, như đã thảo luận trong phần Layer-by-Layer. Người dùng có thể stake Ether để trở thành validator và nhận reward bằng Ether. Tuy nhiên, để trở thành validator cần phải có đủ kiến thức kỹ thuật và vốn.
Những giải pháp liquid staking giúp dân chủ hóa, mã hóa và "thanh khoản" Ether được stake để những người tham gia nhỏ lẻ có thể tiếp xúc với cơ chế staking PoS và tối ưu khoản stake của họ trong các ứng dụng DeFi khác, chẳng hạn như tài sản thế chấp trong nền tảng cho vay.
Lido trở thành nền tảng liquid staking Ethereum 2.0 hàng đầu trong năm với thị phần 86,6% và TVL là 1,5 triệu ETH (6,6 tỷ đô la), tương ứng với 1,3% nguồn cung ether hiện tại. TVL trong ETH sẽ tiếp tục tăng vì không thể rút tiền trước khi mạng chính Ethereum hợp nhất với beacon chain dự kiến vào nửa đầu năm 2022.
Hình 122: Giải pháp Ethereum liquid staking by lượng ETH được stake năm 2021
Nguồn: Dune Analytics (@LidoAnalytical)
Hình 123: Tổng lượng ETH khóa trên Lido năm 2021 Nguồn: Dune Analytics (@LidoAnalytical)
Các dịch vụ tương tự cũng có mặt trên các blockchain PoS khác. Ví dụ, Lido có mặt trên Terra và Solana với TVL lần lượt là là 68,1 triệu LUNA (3,5 tỷ USD) và 1,0 triệu SOL (208,1 triệu USD).
Các loại stablecoin phi tập trung
Các stablecoin phi tập trung tạo điều kiện thuận lợi cho thanh toán permissionless (không cần sự cho phép) và đòn bẩy. Maker DAI là stablecoin phi tập trung lớn nhất và thị phần của nó trong tổng số nguồn cung stablecoin tăng từ 4,1% lên 6,3% vào năm 2021. Số dư nợ DAI tăng vọt từ 1,2 tỷ lên 9,0 tỷ trong năm nay.
Sự ra đời của mô-đun peg stability (PSM) ổn định giá