Trên cơ sở định hướng phát triển thị trường trái phiếu đã được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt tại Quyết định số 1191/QĐ-TTg, Bộ Tài chính thực hiện việc nghiên cứu việc phát triển sản phẩm mới cho thị trường trái phiếu Việt Nam, trong đó nghiên cứu tập trung vào các nội dung (i) đặc điểm của sản phẩm, chủ thể tổ chức phát hành sản phẩm, (ii) thành phần nhà đầu tư
chủ yêu đôi với loại sản phâm, (iii) các ưu, nhược điêm của sản phâm và (iv) tính khả thi của việc triển khai sản phấm tại thị trường trái phiếu trong nước.
Qua nghiên cứu, đánh giá, có 04 loại trái phiếu có khả năng triển khai tại thị trường trái phiếu Việt Nam là trái phiếu có lãi suất thả nổi, trái phiếu phòng trừ lạm phát, trái phiếu có điều khoản mua lại trước hạn và trái phiếu
xanh, cụ thể như sau:
3.2.3. ỉ. Trái phiếu có lãi suất thả nổi
(1) Các đặc điểm của trái phiếu:
- Lãi suất
Lãi suât trái phiêu được điêu chỉnh thường xuyên phản ánh tình hình cung cầu trái phiếu và lãi suất thị trường. Lãi suất trái phiếu thả nổi có thể được điều chỉnh theo tàn suất nhất định. Thông thường lãi suất coupon (mức
lãi suất tính lãi được hưởng) sẽ được xác định lại trước ngày trả lãi của mồi kỳ trả lãi; tiền lãi định kỳ sẽ được tính toán bằng cách cộng lãi suất tham
chiếu được công bố và mức chênh lãi suất và được duy trì đến ngày trả lãi tiếp theo. Nếu tần suất xác định lại lãi suất thường xuyên hon so với số lần thanh toán lãi thì số tiền thanh toán vào mồi kỳ sẽ là mức trung bình của mồi kỳ xác định lại mức lãi suất cho đến ngày thanh toán toán lãi.
Lãi suất tính lãi (i) = chỉ số tham chiếu + khoản chênh (a) (Trong đó a là hăng sô cô định trong suôt thời kỳ)
Các loại chỉ số tham chiếu thưòng được sử dụng trên thế giới gồm: tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) hàng năm; các mức lãi suất trên thị trường tiền tệ như lãi suất phát hành tín phiếu Kho bạc kỳ hạn 3 tháng, 6 tháng, lãi suất thị trường liên ngân hàng London (LIBOR) hay lãi suất điều hành của Cục dự trữ liên bang Mỹ - FED (lãi suất qua đêm),.. .Chỉ số tham chiếu phải đáp ứng được những điều kiện sau:
+ Tính dễ theo dõi: Thị trường có thể dễ dàng theo dõi, thu thập thông
tin vê mức lãi suât tham chiêu. Đê làm được điêu này, lãi suât tham chiêu cân được công bổ công khai, minh bạch, định kỳ, nhất quán và liên tục trên các kênh truyền thông đáng tin cậy.
+ Tính ổn định, nhất quán: Tần suất xác định và công bố chỉ số tham chiếu phải ồn định, liên tục, phương pháp tính và xác định mức lãi suất đảm bảo tính khách quan, nhất quán và được thị trường chấp nhận.
+ Đáng tin cậy, khách quan: Đảm bảo không bị thao túng, làm giá.
+ Phản ánh đúng mức lãi suất thị trường: Phản ánh đúng quan hệ cung - cầu trên thị trường.
Một bộ phận nữa trong lãi suất của trái phiếu thả nổi là khoảng chênh lệch yêu cầu (spread). Khoảng chênh lệch lãi suất này sẽ được xác định khi trái phiếu được định giá và sẽ duy trì cố định đến khi trái phiếu đáo hạn. Do đó, sự thay đối trong lãi suất nhận được qua các kỳ trả lãi phản ánh sự thay đổi của lãi suất tham chiếu chứ không phải do sự thay đổi khoảng chênh lệch
lãi suất yêu cầu.
Thông thường do lãi suất kỳ hạn ngắn thường thấp hơn lãi suất kỳ hạn dài hơn, do đỏ, lãi suất của kỳ trả lãi đầu tiên của trái phiếu lãi suất thả nối thường thấp hơn lãi suất của trái phiếu lãi suất cố định cùng kỳ hạn.
- Kỳ xác định lãi suất
Lãi suất trái phiếu thả nối có thể được xác định lại hàng ngày, hàng tuần, hàng tháng, hàng quý, nửa năm 1 lần hoặc mỗi năm 1 lần. Trong một số trường hợp, kỳ xác định lãi được quyết định bởi chỉ số tham chiếu được chọn. Ví dụ trái phiếu thả nổi sử dụng lãi suất tham chiếu là lãi suất điều hòa vốn của Fed (FED funds rate), thì kỳ xác định lại lãi suất được tính theo ngày (do lãi suất điều hòa vốn cùa Fed là lãi suất qua đêm). Neu trái phiếu có lãi suất thả nổi sử dụng lãi suất tham chiếu là lãi suất tín phiếu thì kỳ xác định lãi có thể là hàng tuần theo lịch đấu thầu tín phiếu.
- Kỳ trả lãi:
Kỳ trả lãi của trái phiếu thả nổi có thể là 1 tháng/lần, 3 tháng/lần, 6 tháng/lần hoặc 1 năm/lần.
- Kỳ hạn
Trái phiếu thả nổi đa dạng về kỳ hạn phát hành nhưng phổ biến là kỳ hạn dưới 10 năm, trong đó đa số loại 5 và 10 năm.
Do đó, kỳ trả lãi có thể khác kỳ xác định lãi suất do đặc điểm của chỉ số tham chiếu được sử dụng. Một kỳ trả lãi có thể bao gồm nhiều kỳ xác định lãi suất
- Các điều kiện, điều khoản khác
+ Điều khoản mua lại trước hạn: Trái phiếu thả nổi được phát hành có thể có hoặc không có điều khoản mua lại trước hạn. Neu có điều khoản mua lại trước hạn, việc mua lại trái phiếu hay không hoàn toàn phụ thuộc vào tổ chức phát hành. Điều khoản này cho phép tồ chức phát hành thanh toán số tiền gốc cho chủ sở hữu trái phiếu trước khi trái phiếu đáo hạn và dừng việc thanh toán lãi.
+ Một số trái phiếu thả nổi có điều khoản về lãi suất tối thiểu hoặc tối đa, gọi là “trái phiếu thả nổi có lãi suất trần” hoặc “trái phiếu thả nổi có lãi suất sàn”, hoặc có cã 2 đặc điểm trên.
Ví dụ trái phiếu lãi suất thả nổi có điều khoản lãi suất sàn và trần: Trái phiếu thà nổi trả lãi bằng lãi suất tham chiếu cộng 40 điểm cơ bản (0,4%) với điều khoản lãi suất sàn là 2% và trần là 4%
Bảng 1 - Mức lãi suât tham chiêu
STT Lãi suất tham chiếu
A V r
rp r • 1 • Xi- •' A • r 1 ~ • A A
Trái phiêu thả nôi với lãi suât trần và lãỉ suất sàn
rn r • 1 • Ấ 4 19 Ấ •
Trai phiêu tha nôi thông thường 1 1% 2% 1,4% 2 2% 2,4% 2,4% 3 3% 3,4% 3,4% 4 4% 4% 4,4% (2) Tô chức phát hành:
Trái phiếu lãi suất thả nổi chủ yếu được phát hành bởi các định chế tài chính và chính phủ các nước.
Tại Mỹ, chủ thê phát hành chính của loại trái phiêu này bao gôm các doanh nghiệp nhà nước như Ngân hàng cho vay mua nhà liên bang, Quỹ thế chấp nhà ở liên bang và Tập đoàn Thế chấp cho vay mua nhà Liên bang. Tại Châu Âu, các ngân hàng là các chủ thế phát hành chính đối với loại hình trái phiếu có lãi suất thả nổi.
(3) Nhà đầu tư:
Các trái phiếu lãi suất thả nổi là loại trái phiếu phù hợp nhất đối với các nhà đầu tư không chuyên e ngại rủi ro mua và nấm giữ đến khi đáo hạn và các nhà đầu tư có nhu cầu đa dạng hóa danh mục đầu tư, giảm thiểu rủi ro. Các nhà đầu tư tin rằng mức lãi suất thị trường hoặc lạm phát sẽ tăng lên, không thỏa mãn với mức lãi suất ngắn hạn thấp sẽ xem xét tham gia đầu tư vào trái phiếu thả nổi để đảm bảo lợi nhuận phù hợp kỳ vọng đầu tư.
Các nhà đầu tư là tổ chức thường xuyên giao dịch trái phiếu trên thị trường không ưa thích loại trái phiếu này do trái phiếu có lãi suất thả nồi thanh khoản kém hơn trái phiếu lãi suất cố định trên thị trường thứ cấp. Chủ sở hữu không chắc chắn đối với khoản lãi được nhận trong tương lai nên khó định giá định kỳ giá trị trái phiếu (mark-to-market) trong danh mục đầu tư của họ.
(4) Lọi ích và hạn chế của trái phiếu lãi suất thả nổi:
* Đối với tổ chức phát hành - Ưu điểm:
+ Trái phiếu lãi suất thả nổi là một hình thức trái phiếu giúp chủ thể phát hành đa dạng hóa danh mục sản phẩm của mình, góp phần thu hút và đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư, tăng khả năng huy động vốn từ nhiều đối tượng khác nhau.
+ Giúp tổ chức phát hành kéo dài kỳ hạn phát hành trái phiếu do nhà đầu tư có xu hướng muốn đầu tư vào trái phiếu kỳ hạn dài và có khả năng hạn chế rủi ro lãi suất.
+ Lãi suât ngăn làm tham chiêu được sử dụng nhiêu hơn sẽ có tác dụng hỗ trợ, xây dựng lãi suất ngắn hạn tiêu chuẩn của thị trường, tạo tiền đề cho việc xác định các mức lãi suất thị trường khác.
- Hạn chế:
+ Phát hành trái phiếu có lãi suất thả nổi sẽ tác động đến quản lý rủi ro danh mục nợ. Chủ thể phát hành chịu rủi ro về chi phí huy động vốn, rủi ro lãi suất trong trường hợp chỉ số tham chiếu biến động tăng tăng cao.
+ Các nhà đầu tư mua trái phiếu có lãi suất thả nổi thường để phòng ngừa rủi ro lãi suất hơn là để giao dịch kiếm lợi từ chênh lệch giá, ít giao dịch. Do vậy, việc phát hành trái phiếu có lãi suất thả nổi không hồ trợ nhiều cho việc nâng cao tính thanh khoản chung của thị trường.
* Đối với nhà đầu tư
- Lợi ích của việc đầu tư trái phiếu lãi suất thả nổi
+ Lãi suất nhận được tăng khi chỉ số tham chiếu tăng
Khi các nhà đầu tư không muốn nhận một mức lãi suất cố định trong một khoảng thời gian lâu dài bởi họ tin rằng lãi suất sẽ tăng trong tương lai. Khi đó, trái phiếu lãi suất thà nổi là một lựa chọn đầu tư phù hợp khi trả một mức chênh lệch cao hơn mức lãi suất kỳ hạn ngắn. Nhà đầu tư cũng vẫn được hưởng lợi khi lãi suất tăng trong tương lai. Mặt khác, trái phiếu lãi suất thả nổi có thể mang lại mức lợi suất cao hơn so với một chiến lược tổng thể bao gồm lợi tức đầu tư vào các công cụ ngắn hạn và các khoản chi phí phát sinh cùng giao dịch.
+ Cân bằng dòng thu nhập và nghĩa vụ trả nợ: Trái phiếu lãi suất thả nổi cho phép các nhà đầu tư khớp nối dòng tiền của tài sản và nợ phải trả.
+ Giảm rủi ro lãi suất: Trái phiếu lãi suất thả nổi gần như triệt tiêu rủi ro lãi suất do lãi suất thị trường tăng thì lãi suất kỳ vọng nhận được vào kỳ trả lãi cũng tăng. Do đó, đây được coi là khoản đầu tư an toàn đối với các nhà
đầu tư tin rằng lãi suất thị trường sẽ tăng. Rủi ro còn lại chỉ là rủi ro tín dụng.
+ Thị giá trái phiếu không nhậy cảm với lãi suất thị trường: Do lãi suất coupon của trái phiếu thả nổi được điều chỉnh cùng chiều với lãi suất thị trường, khi lãi suất thay đồi (ví dụ tăng) thì lãi suất (hay tiền lãi kỳ vọng) nhận được từ trái phiếu cũng tăng cùng chiều, giá trái phiếu ít nhậy cảm hơn với sự thay đổi lãi suất thị trường so với trái phiếu lãi suất cố định, giúp nhà đầu tư hạn chế được khoản lồ (nếu có) khi bán trái phiếu trên thị trường thứ cấp. Tuy nhiên, giá trái phiếu trên thị trường thứ cấp vẫn có thể biến động do sự thay đổi kỳ vọng về định mức tín nhiệm của chủ thể phát hành.
- Hạn chế: Nhà đầu tư loại trái phiếu này vẫn phải đối mặt với một số loại rủi ro sau:
+ Rủi ro lãi suất tham chiếu:
Trong khi thị giá của trái phiếu ít nhạy cảm với lãi suất thị trường, tiền lãi coupon nhận được hàng kỳ phụ thuộc rất nhiều vào mức lãi suất tham chiếu trong suốt vòng đời của trái phiếu. Tống mức lợi nhuận nhà đầu tư nhận được có thể ít hơn so với mức kỳ vọng ban đầu nếu lãi suất tham chiếu giảm, không đi theo nhận định ban đầu cùa nhà đầu tư.
Trong cùng một thị trường, việc sử dụng các lãi suất tham chiếu khác nhau cũng có thể mang lại rủi ro cho nhà đầu tư. Trong khi trái phiếu gấn với các chỉ số thị trường như Libor thì khá tốt trong một môi trường dự kiến tăng lãi suât, trái phiếu gắn với lãi suất tín phiếu có thể bị ảnh hưởng cao bởi nhu cầu tín phiếu trong các khoảng thời gian diễn ra khủng hoảng chính trị hoặc thị trường có biến động lớn.
+ Rủi ro tín dụng:
Tương tự như các loại trái phiếu khác, các nhà đầu tư trái phiếu có lãi suất thả nổi phải đối mặt với rủi ro chủ thể phát hành không thanh toán được nghĩa vụ nợ vào ngày đáo hạn. Sự thay đổi định mức tín nhiệm của chủ thể
phát hành có thể làm giảm hoặc tăng thị giá của trái phiếu và có thể dẫn đến việc mất mát một phần hoặc toàn bộ khoản đầu tư đối với nhà đầu tư.
+ Rủi ro bị mua lại trước hạn• • •
Nếu một trái phiếu bị tồ chức phát hành mua lại trước hạn thì khả năng họ phát hành tiếp trái phiếu thả nổi khác là thấp, nhà đầu tư không thể thực hiện tái đầu tư vào một trái phiếu thả nối khác với điều khoản, điều kiện tương tự. Đồng thời, nhà đầu tư không còn dòng tiền lãi được nhận định kỳ và việc này có thể gây rủi ro đối với các nhà đầu tư đã thực hiện khớp nối dòng tiền của nợ phải trả với dòng tiền lãi nhận được từ trái phiếu thả nổi đã bị mua lại.
Ngoài ra, loại trái phiếu này cũng làm các nhà đầu tư khó định giá lại danh mục đầu tư theo giá trị thực tế (mark - to - market) do không biết chắc chắn số tiền lãi danh nghĩa được hưởng vào kỳ trả lãi.
(5) Tính khă thi cùa sán phẩm:
- về mặt pháp lý:
+ Khoản 5, Điều 14 Nghị định sổ 95/2018/NĐ-CP ngày 30/6/2018 của Chính phủ quy định về phát hành, đăng ký, lưu ký, niêm yết và giao dịch công cụ nợ của Chính phù trên thị trường chứng khoán quy định: “Trải phiếu được phát hành theo lãi suất cổ định, lãi suất thả nổi hoặc lãi suất chiết khấu theo thông báo của Kho bạc Nhà nước ”.
+ Khoản 1, Điều 10 Thông tư số 111/2018/TT-BTC quy định lãi suất và cách xác định gía bán trái phiếu đối với trường hợp trái phiếu có lãi suất danh nghĩa là lãi suất thả nổi sẽ được KBNN công bố khi ra thông báo phát hành.
Như vậy, việc phát hành trái phiếu có lãi suất thả nối là hoàn toàn có căn cứ pháp lý để thực hiện với các quy định hiện hành.
- về mặt nhu cầu thị trường: Thông qua các Hội nghị thành viên thị trường TPCP, các nhà đầu tư trái phiếu trên thị trường đề xuất với các cơ
quan quản lý nhà nước mong muôn có thêm trái phiêu lãi suât thả nôi đê đa dạng hóa danh mục đầu tư.
Như vậy, trái phiếu lãi suất thả nổi có thể thực hiện phát hành ngay thời điểm hiện tại tại thị trường Việt Nam.
3.2.3.2. Trái phiếu phòng trừ lạm phát
(1) Đặc điểm của trái phiếu:
Trái phiếu phòng trừ lạm phát là trái phiếu có lãi suất cố định, phần gốc (mệnh giá trái phiếu) được điều chỉnh theo chỉ số giá tiêu dùng (CPI). Khi CPI tăng, phần gốc của trái phiếu được điều chỉnh tăng và nếu chỉ số CPI giảm, phần gốc được điều chỉnh giảm tương ứng. Trái phiếu này khác với trái phiếu có lãi suất thả nổi gắn với chỉ số lạm phát: Trái phiếu phòng trừ lạm phát có lãi suất cố định và số tiền gốc điều chỉnh theo lạm phát, trong khi trái phiếu có lãi suất thả nổi gan với chỉ số lạm phát có tiền gốc cố định và lãi suất thay đối theo chỉ số lạm phát.
Ví dụ trái phiếu phòng trừ lạm phát: một nhà đầu tư mua trái phiếu phòng ngừa lạm phát mệnh giá ban đầu là 100.000 đồng với lãi suất danh nghĩa (lãi suất coupon) là 4%/năm. Neu tỷ lệ lạm phát năm đầu tiên là 5%/năm thì mệnh giá trái phiếu trong năm đầu tiên sẽ được điều chỉnh lên 5%, tức là 105.000 đồng và trong năm đầu tiên đó nhà đầu tư sẽ nhận được tiền lãi là 105.000 X 4% = 4.200 đồng.
Ví dụ trái phiếu lãi suất thả nổi gắn với chỉ số lạm phát: một nhà đầu tư mua trái phiếu vào tháng 12/2019 với mệnh giá 100.000 đồng, lãi suất thực là