trường bất hoàn hảo
Các nghiên cứu về mối liên quan giữa giá CP và TT BCTC nhƣ cổ tức, lợi nhuận, giá trị sổ sách thƣờng xuyên sử dụng sự hồi quy của giá CP dựa trên các biến kế toán để đánh giá cách thông tin kế toán phản ánh giá cả thị trƣờng của CP trong những giai đoạn nhất định. Và hầu hết các nghiên cứu về vấn đề này đều không nói gì đến tính hiệu quả của thị trƣờng (hay dựa trên giả thiết “ẩn” về thị trƣờng hiệu quả) và đa phần suy luận dựa trên giả định ngầm rằng TTCK là hiệu quả trong hình thức bán mạnh (semi-strong) của giả thiết này. Ngay cả mô hình Ohlson (1995) cũng chỉ đƣợc sử dụng trong trƣờng hợp giá CP trên thị trƣờng phản ánh đúng giá trị nội tại của nó. Tuy nhiên, có nhiều bằng chứng thực nghiệm đáng kể tồn tại cho thấy thị trƣờng có thể không hoàn toàn hiệu quả nhƣ giả định. Đặc biệt, có nhiều mối liên hệ đã đƣợc tìm thấy giữa các thông tin kế toán công bố công khai và lợi nhuận bất thƣờng trong tƣơng lai (thu nhập thặng dƣ tƣơng lai) hay biến động giá CP với một độ trễ nhất định. Những phát hiện này đặt ra câu hỏi hấp dẫn là liệu các kết luận rút ra từ mô hình hồi quy thông thƣờng đƣợc sử dụng vẫn còn có ý nghĩa khi một phần tác động của các biến thông tin đƣợc sử dụng lại có chiều hƣớng tác động giá trong tƣơng lai với một độ trễ nhất định.
Và trong hơn 49 năm kể từ khi Fama (1965) lần đầu tiên đƣa ra khái niệm về thị trƣờng hiệu quả thì ngày càng có nhiều các nghiên cứu tranh luận và phủ nhận giả thiết này.
Trong trƣờng hợp này, ta không thể trực tiếp sử dụng mô hình Ohlson (1995) làm cơ sở cho mối liên hệ giữa TT BCTC và giá CP vì giá thị trƣờng, theo nhƣ việc ủng hộ giả định thực tế là thị trƣờng bất hoàn hảo hoặc ở mức yếu, không phải lúc nào cũng phản ánh trung thực giá trị
nội tại của CP. Việc cân nhắc đến giả định ẩn về thị trƣờng hiệu quả dạng bán mạnh trong các bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa giá CP và TT BCTC đã mở ra một chiều hƣớng mới trong nghiên cứu bao gồm bài nghiên cứu của Bernard (1995), Frankel và Lee (1998), Holthausen và Larcker (1992), Holthausen và Watts (2000) và đặc biệt là Aboody, Hughes, Liu (2002). Ví dụ, Frankel và Lee (1998) thấy rằng một thƣớc đo giá trị nội tại đƣợc xây dựng từ lợi nhuận dự báo của giới phân tích dự đoán lợi nhuận bất thƣờng. Và đặc biệt, nghiên cứu của Aboody, Hughes & Liu (2002) là hoàn chỉnh nhất, xây dựng lý thuyết vững vàng nhất và cho phép khắc phục giả thiết về thị trƣờng hiệu quả trong mô hình Ohlson (1995) khi áp dụng ở các TTCK mới nổi hay ở dạng yếu của giả thiết thị trƣờng hiệu quả.
Bài nghiên cứu của Aboody, Hughes & Liu (2002) xét thị trƣờng trong đó giá CP phản ánh giá trị nội tại của nó với sai số nhất định hay thỏa mãn dạng yếu của giả thiết thị trƣờng hiệu quả. Trong bài nghiên cứu, Aboody, Hughes & Liu (2002) đã cho thấy thông tin về sai số có thể rút ra từ biến động giá CP trong tƣơng lai nếu thị trƣờng tự điều chỉnh về trạng thái hiệu quả theo thời gian. Với giả thiết này, ta có thể rút ra sai số bằng cách phân tách biến động giá CP trong tƣơng lai thành hai phần là: biến động do rủi ro hệ thống và biến động do sự tự điều chỉnh của thị trƣờng về trạng thái hiệu quả.
Trong đó : giá trị nội tại của CP i vào thời điểm t : TT BCTC của công ty i vào thời điểm t
: giá CP công ty i vào thời điểm t+1
: Lợi suất tính theo giá trị nội tại từ t đến t+1 : cổ tức của thời kỳ t+1
: vector hệ số hồi quy
Công thức (11) cho phép đơn giản hóa việc đo lƣờng mối liên hệ giữa TT BCTC và giá CP trong điều kiện giả thiết thị trƣờng hiệu quả đƣợc thỏa mãn ở mức yếu hay không thỏa mãn. Thay vì sử dụng giá CP hiện tại, hàm hồi quy lấy giá trị hiện tại của CP tƣơng lai làm biến phụ
thuộc, trong đó tỷ suất hiện tại hóa là lợi suất kỳ vọng có điều kiện khi biết TT BCTC. Nói cách khác, lƣợng điều chỉnh biến phụ thuộc chính bẳng giá trị hiện tại của phần biến động giá CP tƣơng lai không chịu ảnh hƣởng của rủi ro hệ thống.
Từ kết luận này, ta có thể thấy rằng việc kết hợp mô hình Ohlson (1995) và nghiên cứu của Aboody, Hughes & Liu (2002) sẽ cho phép ta có cơ sở lý thuyết vững chắc để đo lƣờng mối liên hệ giữa TT BCTC và giá CP ngay cả khi giả thiết thị trƣờng hiệu qua không đƣợc thỏa mãn.