a, Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức:
Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức là phương pháp ước tính GTDN dựa trên độ lớn của các dòng cổ tức mà DN đem lại cho các nhà đầu tư trong tương lai được hiện tại hóa về thời điểm định giá.
Phương pháp được xây dựng trên cơ sở cổ phiếu là loại chứng khoán không có thời điểm đáo hạn, cổ đông chỉ có thể nhận về phần vốn của mình khi DN bị thanh lý, phá sản hoặc bán lại cổ phiếu vào một thời điểm trong tương lai. Nhà đầu
tư mua cổ phiếu nắm giữ vô thời hạn thì độ lớn của một cổ phiếu được đánh giá bằng độ lớn của dòng cổ tức chứ không phải thu nhập có được do đầu tư.
* Phương pháp xác định
Theo phương pháp này, GTDN được xác định bằng:
' D1 D2 D3 Dn Vn = + ~ + ~ +...+ ~ __ 1+r (1+r)2 (1+r)3 (l+r)n n D t Z , ^ t=l(l+r)< (n ∞ Trong đó: V0: GTDN Dt: Cổ tức dự kiến năm t r: Lãi suất chiết khấu
Lãi suất chiết khấu là chi phí sử dụng VCSH hoặc tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông với cổ phần thường. Lãi suất chiết khấu được tính bằng nhiều phương pháp trong đó phương pháp mô hình định giá TS (CAMP) được sử dụng phổ biến nhất.
R1 = Rf + β1 (Rm - Rf)
Trong đó:
R1: tỷ lệ sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với cổ phiếu i
Rf: lãi suất phi rủi ro thường lấy là lãi suất trái phiếu chính phủ 5 năm Rm: là tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng thị trường
β1: là hệ số rủi ro của cổ phiếu i
Dòng cổ tức: Dòng cổ tức được sử dụng để xác định GTDN rất khó ước lượng chính xác và được xây dựng theo các trường hợp:
Trường hợp 1: Cổ tức ổn định qua các năm (D1 = D2 = D3 = Dn = D) Giả định:
DN chi trả cổ tức một cách ổn định hằng năm, dòng cổ tức các năm luôn bằng nhau và bằng một số D.
DN tồn tại mãi mãi (n → +∞). Sở dĩ có giả định này vì xét về mặt tài chính, các nhà tài chính luôn nghiên cứu DN dựa trên tính liên tục của hoạt động kinh doanh tức là giả định DN đang hoạt động và sẽ tiếp tục hoạt động trong tương lai.
Khi đó, GTDN được tính theo công thức:
„ Dn vO =„
Trường hợp 2: Cổ tức tăng trưởng ổn định
Giả định:
Cổ tức chi trả hàng năm tăng một cách đều đặn theo một tỷ lệ ổn định là g (với g < r và n → +∞). Đây là giả định mang tính thực tế bởi tăng trưởng và phát triển là động cơ của mọi DN. Trong quá trình sản xuất kinh doanh, các DN không ngừng tìm mọi biện pháp đảm bảo cho sự tăng trưởng ổn định và lâu dài.
Khi đó giá trị doanh nghiệp được tính theo công thức:
Trường hợp 3: Cổ tức tăng trưởng hàng năm không ổn định
Dù các DN có duy trì chính sách chi trả cổ tức một cách ổn định thì trong thực tế lợi nhuận thuần và dòng cổ tức giữa các năm nhận đạt được thường không đều nhau.
Ta có giả định trong n năm đầu DN đạt tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là g (với g = r) còn từ năm thứ n + 1 trở đi tăng với tỷ lệ g’ (với g’ < r).
Khi đó, GTDN được xác định như sau:
= ɪ + D1(l+ξ) + ___ + ^βr-ɪ + B1 H, -1(1÷∕) +
0 (1+r)1 (1+r)2 (l+r)n (l+r)n+1
D1(l+0) ~ n 1 (l+√)2 (l+r)n+2 +- = + -⅛- t ɪ (l+r)t (l+r)n ,r,.ιz Dn+1 Với K7 = --- r-g
Công thức trên được xây dựng trên quan niệm cho rằng các DN mới thành lập trong những giai đoạn đầu thường có tốc độ tăng trưởng cao, sau đó đi vào giai đoạn ổn định và bão hòa, tốc độ tăng trưởng sẽ chậm lại. Giả định này phù hợp với DN lớn, những DN xây dựng chiến lược kinh doanh rõ ràng.
Ưu điểm của phương pháp
Đây là mô hình đầu tiên tiếp cận trực tiếp các khoản thu nhập dưới hình thức lợi tức cổ phần.
Phù hợp với quan điểm nhìn nhận và đánh GTDN của các nhà đầu tư thiểu số.
Thích hợp với các DN có chứng khoán được giao dịch trên thị trường.
Nhược điểm của phương pháp
Dự báo cổ tức gặp nhiều khó khăn.
Giả định DN tồn tại mãi mãi là giả định không mang tính thực tiễn. Không thích hợp khi DN không phát hành cổ phiếu.
Biến động lớn với mỗi sự thay đổi các nhân tố trong công thức.
b, Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần là phương pháp ước tính GTDN dựa trên độ lớn của các dòng tiền thuần mà DN mang lại cho NĐT trong tương lai được hiện tại hóa về một thời điểm định giá.
* Phương pháp xác định:
= FCF^ + ɪ + - + _FCF^ = FCF^
(1+r)1 (1+r)2 (l+r)n t 1 (l+r)t Trong đó:
V0: GTDN
FCFt: Dòng tiền thuần năm t
r: Lãi suất chiết khấu
Dòng tiền thuần của DN = Dòng tiền vào - Dòng tiền ra Trong đó:
Dòng tiền vào là các khoản thu nhập mà DN có thể thu được dưới hình thức trích khấu
hao TSCĐ, lợi nhuận thuần hàng năm.
Dòng tiền ra là những khoản chi đầu tư vào DN bao gồm khoản vốn đầu tư vào TSCĐ, TSLĐ trong tương lai đối với DN.
Tương tự như dòng cổ tức, dòng tiền thuần của DN dùng để định giá DN trong phương pháp chiết khấu dòng tiền rất khó ước lượng chính xác nên người ta xây dựng thêm lý thuyết về dòng tiền thuần với hai trường hợp:
Trường hợp 1: FCF tăng trưởng với tỷ lệ ổn định g (g<r)
Khi đó, GTDN được xác định theo công thức:
Trường hợp 2: FCF tăng trưởng cao g không đổi trong giai đoạn đầu và sau đó
giảm xuống mức tăng trưởng ổn định ở mức g’ Khi đó, GTDN được xác định theo công thức:
FCF1 FCF1(l+g) FCF1(l+g)n ~ 1 FCF1(l+gY l~ 1 (l+√) v° = (1+r)1 + (1+r)2 + - + (l+r)n + (l+r)n+1
+ FCF1(l+g') n~ 1 (l+√)2 + (l+r)n+2 +- FCF1 (l+0)n- (l+r)n l (l+0)n~1 ×(l+√) = ---ɪ- × --- ----;---H --- ---;--- (l+r)n g-r r-gr
Hiện nay, có hai phương pháp xác định dòng tiền thuần dự kiến là dòng tiền thuần VCSH và dòng tiền thuần DN.
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần đối với VCSH
Dòng tiền thuần đối với chủ sở hữu (FCFE) là dòng tiền còn lại thuộc sở hữu của DN sau khi chi trả các khoản nợ đến hạn, lãi vay và trang trải các khoản đầu tư mua sắm TS mới phát sinh trong một kỳ kế toán.
Vq = t=l(l+r)t
n: số năm dự kiến được FCFE
FCFFt: Dòng tiền thuần đối với CSH năm thứ t r: tỷ lệ chiết khấu
FCFE = Lợi nhuận thuần + Khấu hao - Các khoản đầu tư dài hạn - Tăng (+ Giảm) vốn lưu động - Các khoản trả nợ gốc + Các khoản trả nợ mới.
Tỷ lệ chiết khấu của phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần VCSH là chi phí sử dụng VCSH (re) có thể tính theo phương pháp mô hình CAPM.
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần đối với DN:
Dòng tiền thuần đối với DN (FCFF) là toàn bộ dòng tiền phát sinh trong một kỳ kế toán bao gồm các nghĩa vụ tài chính của DN.
v° = t=l(l+r)t
n: số năm dự kiến nhận được FCFF
FCFFt: dòng tiền đối với DN năm thứ t r: tỷ lệ chiết khấu
Tỷ lệ chiết khấu ở đây là chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) tỷ suất lợi nhuận mong muốn tối thiểu trên các TS đối với cả những người nắm giữ công cụ nợ và những người giữ vốn cổ phần.
WACC = τi,- + ra(l-t)^ re: tỷ suất lợi nhuận mong muốn của các cổ đông
rd: tỷ suất sinh lời mong muốn của người cho vay t: thuế suất thuế thu nhập DN
E: vốn cổ phần của công ty D: vốn vay của công ty
FCFF = FCFE + chi phí lãi vay x (1-t) + các khoản trả nợ gốc - các khoản nợ mới FCFF = EBIT (1-t) + chi phí khấu hao - các khoản đầu tư dài hạn - tăng (giảm vốn lưu động.
Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp có cơ sở lý luận vững chắc khi dựa vào các dòng thu nhập của DN trong tương lai để tính GTDN. Tuy nhiên, cũng cần phải xem xét kỹ lưỡng những ưu nhược điểm của phương pháp để có những căn cứ lựa chọn phương pháp sau này.
Ưu điểm của phương pháp:
Phù hợp với DN đang hoạt động hiệu quả, có kế hoạch và chiến lược kinh doanh tốt có tiềm năng phát triển trong tương lai.
Phù hợp với DN mà TS chủ yếu là TSVH như các DN hoạt động trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, tư vấn thiết kế xây dựng, chuyển giao công nghệ.
Các chuyên gia định giá cũng có thể tránh được vấn đề phức tạp khi phải điều chỉnh số liệu kế toán sao cho có thể phản ánh đúng thời điểm phát sinh các khoản tiền.
Phản ánh sát thực hơn thu nhập của DN trong tương lai vì được điều chỉnh theo mức độ rủi ro cho từng loại hình DN và ngành nghề kinh doanh.
Nhược điểm của Phương pháp
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần sẽ gặp những khó khăn trong việc ước lượng lãi suất chiết khấu, chu kỳ đầu tư, dòng tiền vào và dòng tiền ra.
Phương pháp này tỏ ra hạn chế đối với những DN không có chiến lược kinh doanh hoăc chiến lược kinh doanh không rõ ràng.
Cần một lượng thông tin lớn có độ tin cậy cao để có sự đánh giá về ảnh hưởng của các yếu tố về môi trường vĩ mô, vi mô, các yếu tố bên trong và bên ngoài tác động đến DN do đó đòi hỏi chuyên gia định giá cần có kinh nghiệm, chuyên môn sâu trong lĩnh vực hoạt động sản xuất kinh doanh.