giai đoạn là không như nhau: giá cổ phiếu tại giai đoạn 2009-2013 phản ứng với việc
công bố thông tin tốt hơn hẳn so với giá cổ phiếu ở giai đoạn 2014-2018.
Như vậy, có thể thấy rằng trong mọi giai đoạn, chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt luôn ảnh hưởng tích cực đến giá cổ phiếu, ở đó nhà đầu tư đa số luôn ưa thích sự an toàn, lợi nhuận chắc chắn có được trong tương lai từ chính sách chi trả cổ
tức bằng tiền mặt. Hơn nữa, đặc biệt trong giai đoạn thị trường khủng hoảng, tâm lý ưa thích tiền mặt, sự an toàn và ngại rủi ro của nhà đầu tư luôn được phát huy ở mức cao nhất, hơn hẳn ở giai đoạn thị trường tăng trưởng. Từ đây, nghiên cứu có thể bác bỏ kiểm định giả thuyết H2: “Tỷ suất sinh lời bất thường trung bình tích luỹ của thông
báo chi trả cổ tức bằng tiền mặt ở giai đoạn 2009- 2013 bằng với thông báo chi trả cổ
tức bằng tiền mặt ở giai đoạn 2014- 2018”.
3.2. Phân tích tác động của sự kiện công bố chính sách chi trả cổ tức bằngcổ phiếu cổ phiếu
3.2.1. Phân tích tác động của sự kiện công bố chính sách chi trả cổ tức bằng cổphiếu giai đoạn từ năm 2009-2013 phiếu giai đoạn từ năm 2009-2013
Đối với cửa sổ sự kiên [-5;5]
"õ 0.824% 0.170% 0.13905377 ^ĩ -0.243% -0.654% -0.5350272 ^^-2 -0.603% -0.411% -0.3363211 ^^-3 0.246% 0.192% 0.15718538 ^^-4 -0.089% -0.054% -0.0440238 ^^-5 0.035% 0.035% 0.02843287
—3 ^2 0.074% 0.15964 -0.363% -0.77843 ~0 0.450% 0.96581 ^-1 0.581% 1.24586 ^-2 -0.846% -1.81415 ■* ^^-3 -0.357% -0.76605
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Từ bảng số liệu 3.8, ta thấy trong suốt xung quanh ngày quanh sự kiện giá trị AAR phần lớn mang dấu âm. Tại ngày t=-4, AAR có giá trị âm bằng -0.089% và tăng
lên 0.246% vào ngày -3 sau đó lại giảm xuống vào 2 ngày t=-2 và t=-1, đến ngày t=4 và t=5, AAR giảm mạnh xuống còn -2.902%. Bên cạnh đó, ta thấy rõ xu hướng của CAAR: trước 2 ngày sự kiện được công bố, CAAR âm, sau đó tại ngày t=0, CAAR chạm ngưỡng 0.170%, t-test không có ý nghĩa thống kê. Bắt đầu từ ngày t=1 đến ngày
t=5 CAAR đều âm và giảm sâu xuống -3.031% tại ngày 4 có ý nghĩa 5 % và -5.928%
vào ngày 5 có ý nghĩa 1 %. Điều này cho thấy, khi có thông tin chi trả cổ tức bằng cổ phiếu được công bố, ban đầu có một khối lượng nhà đầu tư quan tâm và kỳ vọng vào giá trị tăng của cổ phiếu khá hấp dẫn tại thời điểm đó trong tương lai nên đã xuất hiện
AAR và CAAR vào ngày công bố thông tin t=0. Nhưng tuy nhiên, ở giai đoạn thị trường khủng hoảng 2009-2013, đa số các nhà đầu tư đều có tâm lý lo ngại rủi ro, ưa thích nắm giữ tiền mặt và không còn muốn nắm giữ cổ phiếu công ty chi trả cổ tức bằng cổ phiếu do giá trị là không chắc chắn trong tương lai nên một lượng lớn nhà đầu tư đã tiến hành giao dịch bán cổ phiếu đó khiến cho lượng cung tăng lên đột ngột
so với lượng cầu khiến cho CAAR tỷ suất sinh lời bất thường trung bình tích luỹ của cổ phiếu giảm mạnh.
Như vậy, đã có một hiệu ứng lan truyền tồn tại trong nhà đầu tư ngay sau khi thông tin được công bố 1 ngày, nhà đầu tư tiến hành bán cổ phiếu và phản ứng mạnh nhất vào ngày thứ 4 và 5 sau ngày sự kiện. Tóm lại, ta có thể thấy công bố thông tin chi trả cổ phiếu có tác động đến giá cổ phiếu và thậm chí mang lại hiệu ứng tiêu cực đối với giá cổ phiếu của các công ty này.
Đối với cửa sổ sự kiện [-3;3]:
"õ 0.450% 0.685724 0.581% 0.8845606
3
Ngày AAR CAAR
5 t-test significant 5 0.789% 0.789% -0.31421 4 - 0.160% -0.160% -1.79244 * 3 - 0.786% -0.786% -1.49329 2 - 0.692% -0.692% -0.01957
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Xét khung cửa sổ sự kiện [-3;3], ta thấy tại ngày t=0, CAAR bằng 0.450% và không có ý nghĩa. CAAR mang giá trị âm vào ngày t=-2 bằng -0.846% ý nghĩa 10% và bằng -2.838% vào ngày t=3 ý nghĩa 1%. CAAR giảm từ 0.450% từ ngày 0 xuống còn -2.838% vào ngày t=3. Điều này cho thấy sau ngày công bố thông tin diễn ra, tác
động tiêu cực đã được phản ánh vào giá của cổ phiếu sau 3 ngày. Vậy là khi ta xét CAAR trong khung thời gian 3 ngày xung quanh ngày sự kiện, CAAR vẫn có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu của các công ty.
Đối với cửa sổ sự kiên [-1;1]
Bảng 3.10: CAAR 1 - Cổ phiếu 2009-2013
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Tại khung sự kiện này, ta có thể thấy CAAR đều không mang ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy, khi thông tin chi trả cổ tức bằng cổ phiếu được công bố, dường
như các nhà đầu tư không quan tâm một cách ngay lập tức, CAAR bằng 0.450% vào ngày t=0 là do kỳ vọng tích cực khi có thông tin mới của một lượng nhà đầu tư nhưng
ngay sau đó CAAR đã giảm xuống -0.363% vào ngày t=1. Như vậy, qua các khung cửa sự kiện ta xét lần luợt trong 5, 3 và 1 ngày thì thông tin được công bố không phản
ứng ngay lập tức vào giá cổ phiếu nhưng chỉ vài ngày sau đó kể từ ngày 3 đến ngày 5, thông tin bắt đầu có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu. Điều này chứng minh rằng thông tin công bố chi trả cổ phiếu vẫn có tác động đến giá cổ phiếu của các doanh nghiệp trên thị trường. Ta có thể chấp nhận giả thuyết kiểm định H1: “Sự kiện công bố thông tin chính sách chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE có tác động đến tỷ suất sinh lời bất thường của cổ phiếu xung quanh ngày công bố thông tin của các công ty khi đó E(AARi) tại ngày 0 = 0”.
3.2.2. Phân tích tác động của sự kiện công bố chính sách chi trả cổ tức bằng cổphiếu giai đoạn từ năm 2014-2018 phiếu giai đoạn từ năm 2014-2018
Đối với cửa sổ sự kiên [-5;5]
-1 -0.421% -0.421% 0.93888
-2 0.156% 0.156% 1.72805 *
-3 0.163% 0.163% 1.43626
-4 0.678% 0.678% 1.12995
-5 -0.075% -0.075% -0.14120 Ngày CAAR 3 t-test significant
~3 -0.946% -1.92002 ■*
~2 -1.479% -3.00154 ***
-1.046% -2.12240 **
~0 0.181% 0.36748
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Theo bảng số liệu 3.11, ta thấy tại t=0, AAR dương bằng 0.534% nhưng giảm xuống -0.786% vào ngày 3 và tăng lên 0.5789% vào ngày 5. Bên cạnh đó, CAAR tại ngày t=0 là 0.534% và có ý nghĩa 10% nhưng sau đó giảm xuống -0.160% có ý nghĩa
thống kê 10 và vào ngày t=-2 CAAR bằng 0.156% ý nghĩa 10%. Điều này cho thấy trước
khi công bố thông tin và vào ngày sự kiện, đã có một bộ phận nhỏ nhà đầu tư kỳ vọng
vào các cổ phiếu đang có xu hướng phát triển khá tốt trong tương lai nên hấp dẫn
với các
nhà đầu tư và nhà đầu tư tin rằng đây là thông tin tốt đến thị trường do đó nhà đầu tư tiến
hành mua vào cổ phiếu để giành quyền nhận cổ tức. Nhưng tuy nhiên, đa số nhà đầu tư
vẫn còn rất thận trọng và e ngại rủi ro, nhà đầu tư không tin tưởng vào giá trị nhận được
trong tương lai từ cổ phiếu. Thêm nữa, khi công ty thực hiện chi trả cổ tức bằng cổ phiếu,
một lượng lớn cổ phiếu thường sẽ được phát hành mới, dẫn đến sự “pha loãng giá cổ phiếu” và những cổ đông lớn lo ngại hiện tượng “pha loãng cổ đông” từ việc mua vào
cổ phiếu của các nhà đầu tư nhỏ lẻ nên đã tiến hành bán bớt cổ phiếu sau khi thông tin
~3 0.319% 0.64774
Ngày CAAR 1 t-test significant -1.046% -1.96165 **
~0 0.181% 0.33965
^4 0.113% 0.21232
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Trong việc xét khung cửa sổ sự kiện 3 ngày trước và sau, ta cũng thấy rõ ràng sự phản ứng của giá cổ phiếu đối với sự kiện công bố thông qua giá trị CAAR. Theo đó, CAAR thể hiện tác động không tích cực đến giá cổ phiếu khi CAAR giảm từ 0.181% xuống -1.046% vào ngày 1 ý nghĩa 5%, xuống -1.479% ngày 2 ý nghĩa 1% và xuống -0.946% vào ngày 3 với ý nghĩa 10%. Điều này càng cho thấy, đa số nhà đầu tư cá nhân có xu hướng nghi ngại về sự không chắc chắn của giá trị cổ phiếu doanh nghiệp đem lại trong tương lai.
Đối với cửa sổ sự kiên [-1;1]
~5 -5.928% *** -0.168% ^4 -3.031% ** -0.956% * 3 -0.129% -0.797% ^2 -0.193% -0.010% -0.203% 0.682% "õ 0.170% 1.035% * ^ĩ -0.654% 0.501% ^-2 -0.411% 0.922% * ^^-3 0.192% 0.766% ~Ã -0.054% 0.603% ^5 0.035% -0.075%
*,**,*** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5%, 1%
(Nguồn: Tác giả tự tính toán, 2020)
Từ bảng số liệu trên, ta thấy CAAR tại ngày t=0 bằng 0.181% nhưng không có ý nghĩa, tại ngày t=1, CAAR bằng -1.046%, có ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy, tác động của thông tin công bố được phản ánh ngay lập tức vào giá của cổ phiếu sau 1 ngày công bố sự kiện. Như vậy ta có thể thấy, tuy rằng trong giai đoạn tăng trưởng 2014-2018, đa số nhà đầu tư vẫn rất thận trọng với các cổ phiếu chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, nhà đầu tư không ưa thích cổ tức bằng cổ phiếu vẫn sẵn sàng tiến hành bán chứng khoán. Dù tác động của thông tin là không tích cực nhưng có thể thấy rằng cổ tức bằng cổ phiếu chưa thật sự hấp dẫn đối với khẩu vị của các nhà đầu tư, chỉ thật sự hấp dẫn khi các doanh nghiệp có kì vọng tăng trưởng khá tốt trong tương lai thì nhà đầu tư có quan tâm.
3.2.3. So sánh tác động của sự kiện công bố chính sách chi trả cổ tức bằng cổphiếu trong 2 giai đoạn 2009-2013 và 2014-2018 phiếu trong 2 giai đoạn 2009-2013 và 2014-2018
CAAR 5 CỔ PHIẾU
CAAR CP 2009-2013 CAAR CP 2014-2018
Hình 3: Mức thay đổi của CAAR 5 -Cổ phiếu trong 2 giai đoạn
Từ bảng số liệu 3.12 và hình vẽ 3 ở trên, ta có thể thấy được xu hướng tác động của thông tin công bố đến giá cổ phiếu doanh nghiệp là khác nhau ở 2 giai đoạn
thị trường. Như đã phân tích ở trên, sự kiện chi trả cổ tức bằng cổ phiếu tác động không tích cực đến giá cổ phiếu ở cả 2 giai đoạn nhưng tuy nhiên dựa vào biểu đồ trên ta có thể thấy sự thay đổi của CAAR ở giai đoạn 2014-2018 khác nhau rõ rệt với
giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2013. Theo đó, giá trị CAAR ở giai đoạn 2014-2018 cao hon hẳn so với giá trị CAAR ở giai đoạn 2009-2013. Trước hết, ta thấy đường CAAR CP 2009 có xu hướng đi ngang quanh mức trên dưới giá trị 0% từ ngày t=-5 với giá trị 0.035% đến ngày t=3 với giá trị -0.129%, sau đó giảm rất mạnh xuống - 3.031% ngày 4 và -5.928% ngày 5. Trong khi đó, đường CAAR CP 2014 dao động quanh mức giá trị 0% và ban đầu có xu hướng tăng nhẹ từ ngày t=-5 với -0.075% lên
đến 0.682% vào ngày t=1, sau đó mới giảm nhẹ xuống -0.956% có ý nghĩa 10% và dần hồi phục vào ngày t=5. Tại ngày t=0, ngày công bố sự kiện, CAAR ở giai đoạn 2014-2018 bằng 1.035%, cao hon CAAR ở giai đoạn 2009-2013. Ở giai đoạn năm 2014-2018 này, đã có sự tăng nhẹ lên trước ngày công bố thông tin vì rất có thể đã xảy ra sự rò rỉ thông tin trước ngày công bố và một bộ phận nhỏ các nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu này, ưa thích sự mạo hiểm, rủi ro để đổi lại lợi nhuận cao hon từ sự
chênh lệch trong giá chứng khoán thì họ cảm thấy đây sẽ là một thông tin tốt đến với thị trường, họ cùng kì vọng vào giá trị tăng của cổ phiếu. Nhưng tuy nhiên, nhìn chung ở giai đoạn tăng trưởng, đa số nhà đầu tư đều tỏ ra không phản ứng với thông tin chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu có hay không cũng được vì đường CAAR trong giai đoạn này dao động quanh mức CAAR= 0%
Vì vậy, ta thấy mặc dù tác động của chính sách chi trả cổ tức bằng cổ phiếu đến giá cổ phiếu của doanh nghiệp không tích cực nhưng tuy nhiên trong giai đoạn thị trường tăng trưởng năm 2014-2018, ta có thể thấy xu hướng phản ứng giá với thông tin có phần tốt hon giai đoạn khủng hoảng 2009-2013. Ở giai đoạn kinh tế khủng hoảng, thông tin chi trả cổ tức bằng cổ phiếu tác động tiêu cực một cách mạnh
mẽ đến giá cổ phiếu của doanh nghiệp. Từ đây, nghiên cứu bác bỏ giả thuyết kiểm định H3: “Tỷ suất sinh lời bất thường trung bình tích luỹ của thông báo chi trả cổ tức
bằng cổ phiếu ở giai đoạn 2009- 2013 là như nhau với thông báo chi trả cổ tức bằng cổ phiếu ở giai đoạn 2014- 2018”.