CTV
Thứ nhất: Ngành xây dựng – BĐS có chu kỳ kinh doanh dài, nhu cầu về vốn lớn, công ty dựa vào 3 nguồn vốn chính là vốn chủ sở hữu, vốn vay các tổ chức tín dụng và nguồn vốn do khách hàng ứng trước. So với các ngành kinh tế khác hệ số nợ của ngành xây dựng – BĐS chiếm tỷ trọng cao nhất tỷ lệ nợ trung bình gấp 2 lần vốn chủ sở hữu, ngành công nghiệp chế
biến tỷ lệ nợ gấp 1,5 lần vốn chủ sở hữu, ngành nông lâm nghiệp, thủy sản tỷ
lệ nợ chiếm 0,5 lần vốn chủ sở hữu.
Bảng 2.4 Hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE) các ngành
Ngành 2005 2006 2007
Nông lâm nghiệp 0,43 0,42 0,52
Thủy sản 0,59 0,42 0,63
Công nghiệp chế biến 1,59 1,48 1,40
Xây dựng 2,33 2,23 1,79
Bất động sản 1,77 1,62 1,22
Nguồn: Tổng cục thống kê (2009) ‘Thực trạng DN qua kết quả điều tra 2005,2006,2007’: 192 – 197và kết quả tính toán của tác giả.
Thứ hai: Do nhu cầu về vốn lớn mà nguồn cung cấp vốn dài hạn trên thị trường tín dụng rất hạn chế vì vậy mà công ty phải vay nợ ngắn hạn và khai thác các khoản khách hàng ứng trước đểđầu tư cho dự án dài hạn nên tỷ
trọng nợ ngắn hạn thường xuyên chiếm tỷ cao trung bình gấp 3 lần tỷ trọng nợ dài hạn.
Thứ ba: Tiền khách hàng ứng trước là nguồn huy động vốn đặc biệt của ngành xây dựng – BĐS, so với các công ty thuộc ngành kinh tế khác thì
đây là một lợi thế.
Thứ tư: CTV của công ty ngành xây dựng – BĐS thay đổi theo từng giai đoạn đầu tư và chịu sự ràng buộc của Luật nhà ở và Luật kinh Doanh BĐS.
2.5 ỨNG DỤNG MÔ HÌNH HỒI QUI TUYẾN TÍNH BỘI ĐỂ XÂY DỰNG CTV CỦA CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG – BĐS.
2.5.1 Lựa chọn mẫu
Những mô hình nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam do giới hạn về
nguồn dữ liệu nên các tác giả trước đã chọn mẫu nghiên cứu từ báo cáo tài chính của các công ty niên yết(8). Để loại bỏ tác động ngành trong cấu trúc vốn, trong bài viết này tác giả sử dụng số liệu của 85 công ty thuộc ngành xây dựng – BĐS, với đặc tính riêng của ngành là chu kỳ sản xuất kinh doanh dài nên số liệu lấy bình quân 3 năm 2007, 2008, 2009 từ báo cáo tài chính của công ty. (xem Phụ lục 2.14)
2.5.2 lựa chọn biến
2.5.2.1 Biến phụ thuộc (biến đại diện cấu trúc vốn công ty)
SDE hệ số nợ ngắn hạn trên vốn chủ sở hữu.
LDE hệ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu. TDE hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu.
(8) Lê Hoàng Vinh (2008) Xây dựng mô hình cơ cấu vốn hợp lý cho doanh nghiệp Việt Nam; Hoàng Thị Hồng Lan (2008) Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn doanh nghiệp, Trần Hùng Sơn (2007) Các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam.
Theo định nghĩa mối quan hệ tỷ lệ giữa nợ trung dài hạn và vốn chủ sở
hữu thể hiện cấu trúc vốn của công ty, về lý thuyết theo MacKie – Jacson(1990)[36] cho rằng cấu trúc vốn không xem xét đến nợ ngắn hạn vì nợ
ngắn hạn chủ yếu được tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động, mang tính chất tạm thời không ảnh hưởng nhiều đến sự chia sẽ quyền quản lý và kế hoạch huy
động vốn của công ty.
Tuy nhiên do đặc thù của công ty Việt Nam là sử dụng nhiều nợ ngắn hạn, đặc biệt là trong ngành xây dựng các công ty sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn. Do đó biến cấu trúc vốn công ty được lựa chọn là tỷ lệ (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
giữa tổng nợ và vốn chủ sở hữu.
2.5.2.2 Biến độc lập (những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn công ty)
ROA tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (Return on total assaets ratio) chỉ tiêu này đo lường hiệu quả hoạt động của công ty. Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì các công ty luôn thích tài trợ cho các dự án bằng nguồn vốn từ nội bộ hơn sau đó mới đến nguồn vốn bên ngoài. Ngoài ra nếu công ty hoạt động có lợi nhuận không thích huy động thêm vốn chủ sở hữu nhằm tránh việc pha loãng giá cổ phiếu. Điều này có nghĩa các công ty làm ăn sinh lợi sẽ có tỷ lệ nợ thấp. Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển; Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc cho thấy mối quan hệ tỷ lệ nghịch (-) giữa hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE) và hiệu quả hoạt động (ROA). Tuy nhiên, mô hình lý thuyết nghiên cứu dựa trên thuế thu nhập cho rằng DN hoạt động có lời nên vay nhiều tiền hơn để vận dụng được tấm chắn thuế. Do vậy, về mặt lý thuyết ROA có tác
động cùng chiều (+) hoặc ngược chiều (-) với TDE, tức β1> 0, hoặc β1< 0
SIZE Qui mô công ty được đo bằng doanh thu thuần, một công ty có qui mô lớn có rủi ro phá sản thấp nên chi phí phá sản sẽ giảm so với qui mô.
Hơn nữa, một công ty với qui mô lớn, chiếm lĩnh thị phần rộng, doanh số ít biến động, dòng tiền thu ổn định, khả năng tín nhiệm trên thị trường vốn cao nên dễ dàng tiếp cận với nguồn vốn vay. Các nghiên cứu của Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc; Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển cho thấy qui mô công ty có mối quan hệ
tỷ lệ thuận với hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE), tức β2 > 0.
TANG tài sản cố định hữu hình (Tangibility) được đo lường bằng tổng tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản của công ty. Tài sản cố định hữu hình được dùng làm tài sản đảm bảo trong các hợp đồng vay vốn theo yêu cầu của chủ nợ, đây là đòi hỏi bắt buộc nếu công ty không có tài sản thế
chấp nghĩa là công ty không thể tiếp cận nguồn vốn vay. Các nghiên cứu của Wiwattanakantang (1999) ở Thái Lan; Chen (2004) ở Trung Quốc; Rajan và Zingales (1995) ở các nước phát triển cũng cho thấy tài sản cố định hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE), tức
β3 > 0
GROWTH cơ hội tăng trưởng, được đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q (tỷ lệ giá trị thị trường/ giá trị sổ sách tổng tài sản), tuy nhiên do hạn chế về số
liệu nên trong bài viết này tác giả sử dụng tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản. Theo lý thuyết chi phí vấn đề người đại diện (Agency costs) các công ty có triển vọng tăng trưởng trong tương lai thường dựa vào vốn chủ sở hữu nhiều hơn nợ vay, Myers (1984) cho rằng nếu một công ty có hệ số nợ cao thì các cổ đông có khuynh hướng không đầu tư nhiều vào các dự án mới vì lợi nhuận từ khoản đầu tư này có lợi cho chủ nợ nhiều hơn các cổ đông. Mặc khác công ty trong giai đoạn tăng trưởng cần nhiều vốn để mở rộng đầu tư nên sử dụng nhiều nợ. Như vậy, cơ hội tăng trưởng có tác động cùng chiều (+) hoặc ngược chiều (-) với hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE), tức β4 >0 hoặc β4 <0
TAX Thuế thu nhập doanh nghiệp, được đo lường bằng khoản thuế
công ty phải nộp trên thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT), tức là tỷ lệ thuế
thu nhập thực sự mà công ty phải nộp. Theo lý thuyết, doanh nghiệp có lợi nhuận cao mức nộp thuế sẽ cao nên doanh nghiệp sẽ sử dụng nhiều nợ vay vì lãi vay được khấu trừ vào thuế thu nhập. Do vậy, thuế có quan hệ tỷ lệ nghịch với hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu (TDE), tức β5 < 0
Bảng 2.5 Tóm tắt các biến độc lập trong mô hình
Biến độc lập Đại lượng đo Quan hệ kỳ vọng với biến phụ thuộc
ROA Lợi nhuận ròng/Tổng tài sản +/-
SIZE Doanh thu thuần +
TANG Tài sản cố định hữu hình / Tổng tài sản
+
GROWTH Tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản +/- TAX thuế TNDN thực nộp/ thu nhập trước
thuế và lãi vay (EBIT)
-
2.5.3 Mô tả thống kê các biến
Bộ số liệu thu thập được từ 85 công ty được mô tả thống kê tóm tắt qua các biến:
Bảng 2.6 mô tả thống kê các biến SDE LDE TDE
ROA (%) SIZE (tỷđổng) TANG (%) GROWTH (%) TAX (%) Mean 2,70 0,65 3,33 6,74 576,56 14,40 33,00 14,32 Median 1,83 0,29 2,39 4,65 322,00 12,93 22,00 14,91 Minimum 0,03 0,00 0,20 0,12 16 0,21 -24,59 0,00 Maximum 20,68 11,20 21,51 45,28 13.017 49,70 204,07 27,00
SDE trung bình là 2,70 lần nghĩa là cứ một đồng vốn chủ sở hữu công ty sử
dụng 2,70 đồng nợ ngắn hạn, mức nợ ngắn hạn cao nhất là 20,68 lần và thấp nhất 0,03 lần. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
LDE trung bình là 0,65 lần nghĩa là cứ một đồng vốn chủ sở hữu công ty sử
dụng 0,65 đồng nợ dài hạn, mức nợ dài hạn cao nhất là 11,20 lần và thấp nhất 0,00 lần.
TDE trung bình là 3,33 lần nghĩa là cứ một đồng vốn chủ sở hữu công ty sử
dụng 3,33 đồng nợ, mức nợ cao nhất là 21,51 lần và thấp nhất 0,20 lần.
ROA trung bình là 6,74% phù hợp với tỷ suất sinh lợi của ngành xây dựng, ROA cao nhất là 45,28%, số trung vị là 4,65%.
SIZE: Doanh thu trung bình là 576,56 tỷ đồng, mức doanh thu cao nhất là 13.017 tỷđồng, thấp nhất là 16 tỷ đồng, số trung vị là 322 tỷđồng.
TANG: tài sản cố định hữu hình trong tổng số tài sản trung bình chiếm 14,40%, cao nhất là 49,70% và thấp nhất là 0,21%, số trung vị là 12,93%.
GROWTH: tốc độ tăng trưởng tài sản trung bình là 33%, cao nhất là 207,07%, thấp nhất là -24,59%, số trung vị là 22%.
TAX: Mức thuế thực nộp trung bình là 14,32%, mức cao nhất là 27%, thấp nhất là 0%, và số trung vị là 14,91%.
2.5.4 Xây dựng và kiểm định mô hình
Mô hình hồi qui tuyến tính bội có dạng tổng quát:
TDE = β0 + β1.ROA + β2.lnSIZE + β3.TANG + β4.GROWTH + β5.TAX + εi Trong đó:
βi: hệ số hồi qui riêng phần đo lường sự thay đổi trong giá trị trung bình biến phụ thuộc TDE khi biến độc lập Xi thay đổi một đơn vị và các biến
độc lập khác giữ nguyên không đổi.
Sử dụng phần mềm SPSS 16.0 và phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thường (Ordinary least square – OLS) để xác định hệ số hồi qui βi. Bước đầu tiên khi tiến hành phân tích hồi qui tuyến tính bội ta xem xét mối tương quan tuyến tính giữa các biến ở bảng ma trận hệ số tương quan. Trên cơ
sở kết quả có được sau khi chạy chương trình sẽ tiến hành viết phương trình các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu. Kiểm định độ
phù hợp của mô hình nghĩa là kiểm định βi để biết biến độc lập có thể giải thích cho biến phụ thuộc không? Đánh giá độ phù hợp của mô hình qua hệ số
xác định điều chỉnh Ra2 (Adjusted R Square) để xác định khả năng giải thích của mô hình trong thực tiễn.
Mối tương quan tuyến tính giữa các biến
Bảng 2.7 ma trận tương quan giữa các biến
TDE ROA TANG GROWTH TAX LNSIZE
TDE 1 -0,342** 0,094 0,393** -0,319** 0,264* ROA 1 -0,163 0,000 0,206 0,063 TANG 1 0,130 -0,081 0,103 GROWTH 1 0,111 0,132 TAX 1 0,036 LNSIZE 1
**. Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed). *. Correlation is significant at the 0.05 level (2-tailed).
Từ bảng ma trận tương quan cho thấy các biến độc lập: ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE có mối tương quan với biến phụ thuộc TDE với mức ý nghĩa 5%, biến TANG không có tương quan nên không đưa vào mô hình.
Sử dụng 4 biến độc lập ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE đưa vào mô hình. Chương trình SPSS cho ra kết quả gồm các nội dung chính trong các bảng: Bảng 2.8 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 0,647a 0,418 0,389 2,648926
a. Predictors: (Constant), ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE
Bảng 2.9 ANOVAb
Model
Sum of
Squares df Mean Square F Sig. 1 Regression 403,595 4 100,899 14,380 0,000a (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Residual 561,345 80 7,017
Total 964,940 84
a. Predictors: (Constant), ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE b. Dependent Variable: TDE
Bảng 2.10 Coefficientsa Model Unstandardized Coefficients Stand Coefficients t Sig. Collinearity Statistics B Std.
Error Beta Tolerance VIF
1 (Constant) 1,154 1,769 0,652 0,516
ROA -0,155 0,046 -0,294 -3,362 0,001 0,953 1,049 GROWTH 0,033 0,007 0,395 4,567 0,000 0,970 1,031 TAX -0,172 0,049 -0,311 -3,541 0,001 0,945 1,058 LNSIZE 0,809 0,289 0,241 2,795 0,006 0,978 1,022 a. Dependent Variable: TDE
Căn cứ vào kết quả ở bảng 2.10 Coefficientsa, giá trị sig của cả 4 biến giải thích đều nhỏ hơn mức ý nghĩa α = 5%. Như vậy 4 nhân tố ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE tác động đến cơ cấu vốn DN qua mô hình sau:
Mô hình hồi qui với 3 biến
TDE = 1,154 – 0,155*ROA + 0,033GROWTH – 0,172 TAX + 0,809*lnSIZE + εi
Ý nghĩa tác động của các nhân tố
ROA: tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản có quan hệ nghịch biến với hệ số
tổng nợ trên vốn chủ sở hữu. Khi tỷ suất sinh lợi của công ty tăng 1% thì tỷ số
tổng nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ giảm 0,155 trong điều kiện các nhân tố khác không đổi.
GROWTH: Tốc độ tăng trưởng tài sản có quan hệ đồng biến với hệ số
tổng nợ trên vốn chủ sở hữu. Khi tốc độ tăng trưởng tài sản của công ty tăng 1% thì tỷ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ tăng 0,033 trong điều kiện các nhân tố khác không đổi.
SIZE Qui mô DN có quan hệ đồng biến với hệ số tổng nợ trên vốn chủ sở
hữu. Khi doanh thu tăng 1% thì tỷ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ tăng 0,809 trong điều kiện các nhân tố khác không đổi.
TAX thuế TNDN có quan hệ nghịch biến với hệ số tổng nợ trên vốn chủ
sở hữu. Khi tỷ lệ thuế TNDN giảm 1% thì tỷ số tổng nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ tăng 0,172 trong điều kiện các nhân tố khác không đổi.
Kiểm định khả năng giải thích của mô hình
Xét giả thuyết Ho: R2 = 0 H1: R2 # 0
Dựa vào bảng 2.9 ANOVA, sig = 0 với mức ý nghĩa α = 5% ta chọn H1. Vậy mô hình này có khả năng giải thích được trong thực tiễn, căn cứ vào
giá trị Adjusted R Square ở Bảng 2.8 Model Summary cho biết mô hình xây dựng phù hợp với tập dữ liệu đến mức 38,9%.
Xem xét lỗi đa cộng tuyến của mô hình
Các hệ số Tolerance ở Bảng 2.10 Coefficientsa đều lớn hơn 0.2 vậy không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến.
Như vậy, mô hình 4 nhân tố ROA, GROWTH, TAX, lnSIZE tác động
đến cơ cấu vốn công ty được xây dựng phù hợp với tập dữ liệu và có khả
năng giải thích được trong thực tiễn.
2.6 PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA 2 CÔNG TY ĐIỂN HÌNH NGÀNH XÂY DỰNG– BĐS. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
2.6.1 Công ty CP Đầu tư Xây dựng Bình Chánh (BCI) Bảng 2.11 Chỉ tiêu tài chính BCI từ năm 2006 - 2009