CHƢƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT
1.4 CÁC LÝ THUYẾT KINH ĐIỂN VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA TỶ GIÁ HỐ
1.4.4.2 Mơ hình giá linh hoạt:
Mơ hình giá linh hoạt là mơ hình xác định tỷ giá hối đoái được phát triển bởi Frenkel (1976), Mussa (1976) và Bilson (1978). Hai giả định quan trọng trong mơ hình này là điều kiện UCIRP và PPP được duy trì liên tục, giá cả của hàng hố là linh hoạt hoàn hảo ngay cả trong ngắn hạn. Điều này có nghĩa là thị trường hàng hố phản ánh ngay lập tức nếu như có sự điều chỉnh tỷ giá44.
- Mối liên hệ giữa cung tiền và tỷ giá hối đoái: Với giả định là PPP ln duy trì,
khi các yếu tố khác khơng đổi, nếu cung tiền trong nước tăng lên x% thì nội tệ sẽ giảm giá tương ứng x%; nếu cung tiền nước ngồi tăng lên y% thì nội tệ trong nước cũng tăng giá tương ứng y%.
- Mối liên hệ giữa thu nhập và tỷ giá hối đối: Khi các yếu tố khác khơng đổi,
nếu thu nhập trong nước tăng sẽ làm tăng cầu tiền giao dịch. Khi cầu tiền tăng trong lúc lãi suất và cung tiền không đổi sẽ kéo giá trong nước giảm. Vì PPP duy trì nên giá cả tăng gây áp lực nâng giá nội tệ. Mặt khác, một sự gia tăng thu nhập nước ngoài sẽ làm cho giá cả nước ngoài giảm, và làm ngoại tệ tăng giá (tương ứng với việc nội tệ giảm giá) để đảm bảo điều kiện PPP.
- Mối liên hệ giữa lãi suất và tỷ giá hối đoái: Khi các yếu tố khác không đổi, nếu
lãi suất nội địa tăng lên sẽ làm nội tệ giảm giá, vì lãi suất nội địa tăng thì cầu tiền giảm, kéo theo việc giá trị đồng tiền trong nước giảm. Mặt khác, giả định rằng i = if + Π, i* = if* + Π*. Nếu hiệu ứng Fisher quốc tế được duy trì, if = if* thì sự gia tăng lãi suất trong nước là do sự gia tăng của lạm phát dự tính. Sự gia tăng của lạm phát dự tính làm cầu tiền giảm, tăng chi tiêu cho hàng hoá nội địa, điều này làm cho giá cả tăng lên. Để đảm bảo điều kiện PPP, trong tình huống này, giá trị đồng nội tệ phải giảm. Ngược lại, sự gia tăng trong mức giá nước ngoài sẽ dấn đến sự gia tăng trong chi tiêu cho hàng hố nước ngồi. Để đảm bảo PPP xảy ra, sự tăng giá ở nước ngoài sẽ tạo áp lực tăng giá nội tệ.
44 Mơ hình giá cả linh hoạt dựa trên giả định rằng giá cả trong nền kinh tế là linh hoạt hoàn toàn, trái phiếu thay thế hoàn hảo cho nhau và việc xác định tỷ giá hối đoái dựa trên mối quan hệ giữa cung tiền và cầu tiền. Trong tình huống này, những quốc gia có tốc độ tăng cung tiền cao sẽ đối mặt với lạm phát dự tính cao, làm giảm nhu cầu nắm giữ lượng tiền nhàn rỗi, thay vào đó là tăng mua hàng hoá, làm tăng giá trong nước và kết quả là làm giảm giá nội tệ để duy trì điều kiện PPP. Mặc dù giả định PPP duy trì khơng phải khi nào cũng đúng, nhưng nhìn chung mơ hình giá cả linh hoạt có đóng góp quan trọng cho lý thuyết xác định tỷ giá hối đối vì mơ hình này đã chỉ ra được một cách rõ ràng hơn vai trò của cung tiền, lạm phát và sự tăng trưởng kinh tế lên tỷ giá.
1.4.4.3 Mơ hình giá cứng Dornbusch45:
Giả sử, ngân hàng trung ương nước ngồi thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng. Lãi suất nước ngồi, vì thế, trở nên cao hơn lãi suất trong nước. Khi các nhà đầu tư quan sát thấy kết quả này, họ liền dự tính rằng đồng tiền trong nước sẽ lên giá, liền bán ngoại tệ và mua tiền trong nước vào. Hậu quả là tỷ giá hối đoái định danh bằng ngoại tệ tăng vọt quá mức cân bằng dài hạn. Về lâu dài, tỷ giá hối đoái mới giảm xuống điểm cân bằng dài hạn46.
Mơ hình này chỉ ra rằng một phản ứng ngắn hạn trên thị trường ngoại hối có thể biến thành một phản ứng dài hạn như thế nào, và sự kinh doanh chênh lệch tỷ giá trên thị trường tài chính là nhân tố chính để xác định tỷ giá. . Đồng thời, nó cịn giúp người ta hiểu được tại sao tỷ giá hối đoái lại biến động mạnh hàng ngày.
1.4.5 Phương pháp cân bằng danh mục(PBM)47:
Phương pháp cân bằng danh mục được khởi xướng và phát triển bởi McKinnon và Oates (1966), Branson (1968, 1975), McKinnon (1969), ứng dụng để xác định tỷ giá hối đoái bởi Branson (1977), Allen và Kenen (1978), Genberg và Kierzkowski (1979), Isard (1980), Dornbusch và Fischer (1980). Có ba loại tài sản được sử dụng trong mơ hình là: tiền tệ (M), trái phiếu trong nước (B) và trái phiếu nước ngoài (F). Tổng cung các tài sản này là cố định48. Trong PBM, khi xét đến mối quan hệ giữa tài khoản vãng lai và tỷ giá hối đối thì tài khoản vãng lai là yếu tố quyết định đến tỷ giá hối đối cịn tỷ giả hối đối thì khơng ảnh hưởng gì đến tài khoản vãng lai.
45 Mơ hình này dựa trên một số giả thuyết quan trọng của trường phái kinh tế học Keynes, đó là những thay đổi về tiền tệ không ảnh hưởng đến khu vực tài sản thực trong dài hạn và giá cả cứng nhắc trong ngắn hạn. Mơ hình giả thiết rằng ban đầu, nhà đầu tư khơng hề dự tính đến việc tăng tỷ giá. Giá cả là cứng nhắc trong ngắn hạn và chỉ điều chỉnh chập chạm hướng về điểm cân bằng dài hạn khi thị trường có một cú sốc tiền tệ, sự chu chuyển vốn là hồn hảo, UCIRP được duy trì liên tục, trái phiếu nội địa và nước ngồi có thể thay thế hồn toàn cho nhau.
46 Xem thêm phụ lục 1.4 để hiểu rõ hơn tác động của cú sốc tiền tệ lên mơ hình tỷ giá tăng vọt.
47
Xem thêm phụ lục 1.5 để hiểu rõ hơn cơ chế truyền dẫn của mơ hình cân bằng danh mục.
48 Các giả định của mơ hình: (1) Tài sản trong nước và tài sản nước ngồi khơng thay thế cho nhau một cách hoàn hảo. Điều này ngụ ý rằng sẽ không xảy ra ngang giá sức mua (PPP) trong PBM. (2) Kỳ vọng về tỷ giá hối đối là tĩnh (khơng đổi): thực ra tỷ giá vẫn sẽ thay đổi nhưng nhà đầu tư khơng có kỳ vọng gì về tỷ giá, họ chỉ phản ứng theo sự thay đổi của tỷ giá. (3) Nhà đầu tư trong nước nắm giữ cả trái phiếu trong nước và trái phiếu nước ngoài, trong khi nhà đầu tư nước ngoài chỉ nắm giữ trái phiếu nước ngồi, khơng nắm giữ trái phiếu trong nước. (4)Nền kinh tế mở có quy mơ nhỏ: vì có quy mơ nhỏ nên sẽ không ảnh hưởng đến kinh tế các quốc gia khác và cũng khơng ảnh hưởng đến mơi trường tài chính quốc tế.Nền kinh tế toàn dụng lao động và giá cả ổn định: giả định này ngụ rằng, nền kinh tế đạt trạng thái cân bằng nội (Internal Balance), vấn đề cần quan tâm bây giờ là quốc gia cần đạt trạng thái cân bằng ngoại (External Balance) – hàm ý là cần đạt cân bằng trong tài khoản vãng lai.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1
Như vậy trong chương đầu của bài nghiên cứu, chúng tôi đã làm rõ các nhân tố tác động đến tỷ giá hối đoái trong ngắn, trung và dài hạn.
Nhân tố Cơ sở lý thuyết Bằng chứng thực nghiệm
Tác động
Lạm phát Lý thuyết PPP, Lạm phát tăng làm nội tệ giảm giá
Lãi suất Lý thuyết IRP, Mơ hình Mundell – Fleming, mơ hình giá linh hoạt
Lãi suất tăng làm tăng cung ngoại tệ, nội tệ tăng giá.
Thu nhập Mơ hình giá linh hoạt.
Thu nhập tăng làm tăng cầu tiền giao dịch và từ đó nâng giá nội tệ. Tài khoản vãng lai Mơ hình Mundell – Fleming, Mơ hình cân bằng danh mục Golub (1981) - sự ất giá của đồng USD. Murphy (2003) – đồng Yên nhật bị định giá cao
Cán cân thương mại thặng dư liên tục theo thời gian sẽ làm đồng nội tệ được định giá cao và ngược lại.
chính phủ (các
cơng cụ tiền tệ)
Dự trữ ngoại hối
Fleming, mơ hình
giá cứng
Dornbusch
(2006)
Adnan Kasman và
Duygu Ayhan (2007),
Lane, Burke (2001),
Gupta và Agarwal
(2004)
lỏng tiền tệ sẽ
làm đồng nội tệ
mất giá và ngược
lại.
Dữ trữ ngoại hối
tăng sẽ làm giảm
độ biến động tỷ
giá.
Bảng 1.1: Tóm tắt các nhân tố tác động lên tỷ giá hối đối trong trung và dài hạn Chúng tơi cũng trình bày cơ sở lý thuyết cho việc đánh giá tác động của tỷ giá hối đối đến các nhân tố vĩ mơ. Để làm rõ hơn mối liên hệ giữa các nhân tố vĩ mô và tỷ giá hối đối, chúng tơi cũng tổng hợp những lý thuyết kinh điển về mối liên hệ giữa tỷ giá hối đối và các nhân tố vĩ mơ. Trong phần tiếp theo của chương, chúng tơi sẽ tiến hành phân tích và kiểm định những cơ sở lý thuyết đã trình bày ở chương 1, bao gồm: - Phân tích, đánh giá và kiểm định tác động của các nhân tố ngắn hạn (hành vi bầy đàn, tâm lý – kỳ vọng của nhà đầu tư, biến động giá vàng), trung và dài hạn (lạm phát – lãi suất, xu hướng tài khoản vãng lai, dự trữ ngoại hối, can thiệp của Ngân hàng Trung ương, ảnh hưởng của tỷ giá thị trường tự do).
- Kiểm định, phân tích tác động của tỷ giá hối đối đến các nhân tố vĩ mô (biến động lạm phát, thu nhập, cán cân thương mại).
Đồng thời ở phần tiếp theo của chương, chúng tơi cũng trình bày một số vấn đề về thực trạng thị trường ngoại hối thời gian gần đây.
CHƢƠNG 2: KHẢO SÁT VÀ KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ ẢNH HƢỞNG CỦA TỶ GIÁ ĐẾN LẠM PHÁT VÀ
CÁN CÂN THƢƠNG MẠI.
2.1 VÀI NÉT VỀ TÌNH HÌNH VĨ MƠ VIỆT NAM 4 THÁNG ĐẦU NĂM 2011
Lạm phát cao liên tục trong 3 năm gần đây (2008-2010), trung bình trong giai đoạn này, chỉ số CPI hàng tháng tăng khoảng 13.08% so với cùng kì. Năm 2010 khép lại với mức lạm phát 2 con số và nền kinh tế ở trong trạng thái bất ổn vĩ mô nghiêm trọng.
Nội tệ đang bị định giá cao, gây bất lợi cho xuất khẩu. Thị trường tự do tồn tại song hành với thị trường phi chính thức và hiện tượng đơ la hố cịn trầm trọng49. Các đại lý thu đổi ngoại tệ, tiệm vàng cũng tiến hành giao dịch ngoại tệ với giá tự thiết lập. Mặc dù đã có tương đối đầy đủ các biện pháp để kiểm soát, chế tài hành vi sử dụng ngoại tệ trong định giá, thanh toán trên lãnh thổ Việt Nam, nhưng do kiểm tra xử phạt không được chú trọng nên vi phạm diễn ra khá phổ biến, làm giảm uy tín VND, đồng thời sự chênh lệch giữa tỷ giá tự do và tỷ giá niêm yết gây bất an cho dân chúng nên nó ảnh hưởng đến tâm lý nắm giữ, tích trữ USD khơng chỉ của cá nhân mà cả doanh nghiệp.
Hình 2. 1: So sánh REER, NEER, USD/VND
49 Thị trường ngoại tệ của Việt Nam thực tế là gồm thị trường liên ngân hàng, thị trường ngân hàng với khách hàng và thị trường chợ đen. 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 110.00% 120.00% 130.00% 140.00% 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 REER NEER USDVND
Nguồn: Reuters, tổng hợp tính tốn của người viết
Dự trữ ngoại hối giảm mạnh, mặc dù NHNN không công khai mức dự trữ, nhưng IMF cho rằng dự trữ ngoại hối của Việt Nam cuối năm 2010 đã tụt xuống dưới 1.8 tháng nhập khẩu. Dự trữ ngoại hối quá mỏng khiến biện pháp can thiệp trực tiếp của NHNN lên tỷ giá hối đối hầu như khơng có hiệu quả, đồng thời làm ảnh hưởng đến niềm tin của nhà đầu tư vào việc duy trì sự ổn định của đồng nội tệ.
Hình 2.2: So sánh dự trữ ngoại hối của Việt Nam và các nước trong khu vực Nguồn: World Bank. Sự phá sản của Vinashin, kéo theo mối hoài nghi về khả năng hoạt động sản xuất của các doanh nghiệp nhà nước, đồng thời làm ảnh hưởng đến sức khoẻ của hệ thống tài chính ngân hàng. Xếp hạng tín nhiệm quốc gia cũng bị hạ bậc, vị trí của các ngân hàng lớn theo xếp hạng của Moody’s hay S&P cũng giảm theo50. Điều này làm ảnh hưởng đến việc huy động vốn quốc tế của một số doanh nghiệp lớn của nước ta.
50
Ngày 15/12/2010, Moody’s hạ mức xếp hạng tín nhiệm trái phiếu Việt Nam từ Ba3 xuống B1 và duy trì triển vọng tiêu cực do một số nguyên nhân trong đó có nguy cơ rơi vào khủng hoảng cán cân thanh tốn ngày càng cao, các chính sách tiền tệ và ngoại hối khơng phù hợp, cũng như nợ của Vinashin.
Như vậy ta đã điểm qua một số điểm bất ổn chính trong tình hình vĩ mơ những tháng đầu năm 2011. Ngồi ra, trong q trình phân tích, chúng ta cần lưu ý thêm một số đặc điểm của tỷ giá VND/USD:
- Tỷ giá VND/USD được khống chế trong biên độ do NHNN ấn định so với tỷ giá cơng bố chính thức, các NHTM được ấn định tỷ giá giữa VND với tất cả các ngoại tệ còn lại, trên thực tế tỷ giá giữa VND với các ngoại tệ cịn lại được tính chéo trên cơ sở tỷ giá VND/USD với tỷ giá giữa USD và các ngoại tệ đó. Tuy nhiên do tỷ giá chính thức neo trong thời gian khá dài cộng với biên độ giao dịch chậm thay đổi trong thời gian rất dài nên trên thực tế tỷ giá VND/USD không phản ánh đúng diễn biến USD trên thị trường thế giới. Điều này gây ảnh hưởng tiêu cực đến thương mại và vay nợ của các doanh nghiệp sử dụng các đồng tiền khác như EUR, JPY làm đồng tiền thanh toán, do vậy làm hạn chế khả năng đa dạng hoá đồng tiền, thanh toán quốc tế.
- Việc xác định tỷ giá VND/USD còn cứng nhắc: Tỷ giá chính thức do NHNN cơng bố là mức bình quân của tỷ giá trong ngày giao dịch gần nhất trước đó nên chưa phải là một cơ sở vững chắc để tỷ giá chính thức thực sự có ý nghĩa kinh tế. Theo Hồng Cơng Gia Khánh (2009), quy mô của thị trường ngoại tệ liên ngân hàng vẫn khá khiêm tốn (dưới 5%) so với tổng quy mơ tồn thị trường, NHNN khơng phải lúc nào cũng can thiệp đúng mức chênh lệch trên thị trường nhưng lại giới hạn khung tỷ giá giao dịch trên thị trường nên tỷ giá bình quân trên thị trường ngoại tệ không thể phản ánh đúng cung cầu tiền tệ.
- Thị trường ngoại tệ chưa phát triển, các nghiệp vụ phái sinh và quản trị rủi ro chưa đầy đủ. NHTW chỉ cho phép thực hiện giao dịch giao ngay, kỳ hạn, hoán đổi mà không cho thực hiện hợp đồng tương lai, chưa phân biệt hợp đồng quyền chọn đơn, quyền chọn kết hợp. Ngày 10/11/2004, NHNN cho phép giao dịch phi chứng từ trừ giao dịch bán ngoại tệ lấy VND giữa tổ chức tín dụng cho các cá nhân và tổ chức khác, quy định này là phù hợp với quốc tế, vì nó cho phép chuyển đỏi tự do giữa các ngoại tệ. Nhưng khi các tổ chức tín dụng lại sử dụng kỹ thuật này để lách biên độ tỷ giá, thì NHNN lại vội vã ban hành lệnh cấm. Điều này là bước thụt lùi trong tiến trình hướng tới nới lỏng giao dịch trên thị trường ngoại tệ, hạn chế sự phát triển.
Diễn biến vĩ mô những tháng vừa qua:
- Hành động của chính phủ: Ngay từ đầu năm, chính phủ đã thông qua quyết định hi sinh tăng trưởng để ổn định vĩ mô. Với việc ban hành nghị quyết 1151, chính phủ cam kết thực hiện 1 loạt các biện pháp tiền tệ, tài khoá và cải cách cơ cấu để ổn định vĩ mô. Một vài giải pháp đã được thực hiện, đặc biệt là hành động của NHNN (chỉ thị 01/CT-NHNN), đồng thời các chỉ thị và thông tư tương tự cũng được các bộ, ban ngành tích cực chuẩn bị.
- Chính sách tiền tệ: Trong vịng 4 tháng qua, NHNN đã tăng lãi suất tái cấp vốn từ 8% lên 13%, và 6 lần điều chỉnh lãi suất qua đêm trên thị trường mở (Repo), tăng từ 7% lên 13%. Tăng trưởng tín dụng giảm xuống chỉ cịn 20% so với mức 39% và 33% năm 2009,2010.Tăng trưởng cung tiền được giữ lại còn 15-16%
