2 SƠ LƯỢC CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÓ
2.2.2 Nợ ở các quốc gia đang phát triể n hữu ích hay cản trở
Reinhart, Rogoff và Savastano (2003), và Eichengreen, Hausmann và Panizza (2002) đã đưa ra những thuật ngữ “độ nhạy cảm nợ” và “sai phạm gốc”. Những thuật ngữ này
đã chẳng thể trở thành tiêu đề cho những nghiên cứu gần đây về khủng hoảng nợ nếu sự điều chỉnh những năm 80 và tự do hóa thị trường vốn những năm 90 đã dẫn đến những kết quả tích cực hơn9. Trong quá trình tìm câu trả lời cho câu hỏi là tại sao những kết quả tích cực hơn không được bảo đảm, những nguyên nhân sau được nêu ra:
- Khía cạnh tăng trưởng của quốc gia được ước lượng quá mức, dẫn đến vay mượn quá nhiều.
- Việc dùng nợ khiến cho chính phủ trì hoãn những cải tiến cần thiết vì e ngại khó khăn.
- Nợ bị sử dụng sai do rò rỉ vốn hay bị đầu tư vào những dự án xấu.
- Những công cụ nợ sẵn có trên thị trường tạo tiền đề cho khủng hoảng.
Tóm lại, những sự kiện quá khứ tạo ra định kiến xấu về nợ vì các quốc gia đang phát triển trở nên không thể hay không sẵn sàng để sử dụng tốt nợ công, không bởi vì nợ chính nó không tốt. Phần này nêu lên 3 câu hỏi liên quan: vậy lỗi là do ai? Những công cụ mới nào sẽ giúp ích? Liệu IFIs đã sử dụng khung lí thuyết có lỗ hổng để tính toán những quốc gia nên vay mượn bao nhiêu?
“Độ nhạy cảm nợ” và “sai phạm gốc” lỗi của ai?
Để kiểm tra mối liên hệ của những kết quả nghèo nàn với nợ các quốc gia đang phát triển, hai quan điểm trái chiều được công bố:
- Ý tưởng “độ nhạy cảm của nợ” tranh luận rằng đó chính là lỗi do nước đang phát triển, đặc biệt là với những quốc gia có lịch sử lạm phát cao và tiền sử nợ xấu, tài khóa và các định chế tài chính yếu kém. Những quốc gia này không thể quản lí tốt nợ mà không gây ra bất ổn dẫn đến khủng hoảng khi nợ nước ngoài ở cả khu vực công và tư vượt qua 15-25% GDP- một ngưỡng thấp hơn nhiều so với mức độ nợ nước ngoài hiện nay với các nước đang phát triển lớn. Một tranh luận tương tự được áp dụng cho nợ công, những chính sách đưa ra sẽ có khuynh hướng giảm nợ. Do đó, nếu nợ là một hạn chế chặt chẽ lên tăng trưởng – hoàn toàn loại bỏ khả năng “tăng trưởng thoát khỏi
vấn đề nợ” – những quốc gia cần phải cố gắng tạo ra thặng dư tài khóa cơ bản với hi vọng giảm lãi suất nếu không muốn đối mặt với suy thoái nghiêm trọng và vỡ nợ.
- Ý tưởng “sai phạm gốc” tranh luận rằng không phải là lỗi của nước đang phát triển, nhưng bởi sự thiếu khả năng vay mượn dài hạn bằng đồng nội tệ của họ ở thị trường ngoại quốc. Điều này tạo ra rủi ro tỉ giá có thể dẫn đến bất ổn và nhạy cảm cao gây ra khủng hoảng. Rủi ro này sẽ dẫn đến sự tăng vọt của tỉ lệ nợ trên GDP trong trường hợp tỉ giá hối đoái cố định bị sụp đổ. Những ý tưởng sâu xa hơn cho rằng sự hạn chế khả năng phát hành nợ dài hạn ở thị trường nội tệ không liên quan đến chính sách và định chế nội địa; thị trường lệch lạc này phát sinh thay cho thị trường vốn không hoàn hảo, chi phí vận chuyển và liên kết ra bên ngoài. Khuyến nghị chính sách là IFIs và cú kích của G-10 bắt đầu thị trường bằng việc phát hành nợ dưới dạng chuỗi các đổng tiền của các nền kinh tế mới nổi và sau đó thu xếp các hoán đổi với các quốc gia đang phát triển để giảm hay loại bỏ rủi ro tỉ giá.
Đối với hướng tiếp cận theo lí thuyết sai lệch gốc, Goldstein và Turner (2004) đồng ý rằng rủi ro tỉ giá có thể là một đe dọa nhưng không đồng ý rằng chúng là ngoại sinh đối với tình huỗng cụ thể của quốc gia và do đó đòi hỏi một giải pháp mang tính quốc tế. Giải pháp của họ là cải thiện chính sách nội địa – như chấp nhận tỉ giá hối đóai linh hoạt để tạo tinh thần cảnh giác cao hơn với rủi ro tỉ giá, và chính sách vĩ mô thận trọng và bao quát hơn cũng như gia tăng độ mạnh của định chế tài chính để cải thiện trung gian tài chính nội địa trong khi thực hiện giám sát gắt gao và bảo đảm rủi ro tỉ giá. Không có phương án chỉnh sửa nhanh chóng nào, có thể mất cả thập niên để đảm bảo giá trị và cải tiến lâu dài. Vai trò chính của IFI là giám sát và báo cáo những rủi ro tiền tệ trong những thông cáo của họ, và nếu các trái phiếu được tin cậy, đòi hỏi giảm hơn giá trung bình là một điều kiện của những khoản nợ của IMF. Phần chỉ dẫn này gần với tranh luận nợ cực kì nhạy cảm, mặc dù nó cùng đưa ra một quan điểm lạc quan hơn rằng các nước có thể vượt qua rủi ro tỉ giá và sự biến động ở một khung thời gian hợp lí.
Một nghiên cứu gần đây của IMF 2004 đã ủng hộ quan điểm tích cực liên quan của Goldstein và Turner. Nó cũng liệt kê một vài nước đang phát triển thành công trong việc chuyển từ lạm phát cao và cấu trúc nợ công xấu sang nợ ít độ nhạy cảm và cấu trúc nợ tốt hơn (như không liên quan đến giá, nợ nội tệ dài hạn) hơn 1 hay 2 thập kỉ. Nó chỉ ra ổn định hóa tài khóa đáng tin cậy như là một ưu tiên mấu chốt. Những câu chuyện thành công này bao gồm Chile, Israel, Mexico và Poland. Báo cáo cũng thận trọng nói rằng không có một lượng kiến thiết tài chính nào có thể chú giải cho những chính sách vĩ mô lành mạnh_chính sách tài khóa nói riêng_ nhưng tuy nhiên vẫn tranh luận cho những công cụ nợ ít rủi ro hơn.
Một ví dụ là trái phiếu dựa trên GDP. Tiền lãi liên kết trực tiếp với tăng trưởng GDP thực, tăng khi tăng trưởng vượt qua xu hướng của nó và ngược lại (Borensztein và Mauro (2002)). Những bằng chứng đưa ra 3 thuận lợi: giảm độ bất ổn tỉ lệ nợ trên GDP đối với những nước mắc nợ, giảm những biện pháp ngăn chặn điều chỉnh cân bằng tài khóa cơ bản như tiền lãi qua chu kì kinh tế, gia tăng các cơ hội cho nhà đầu tư toàn cầu. Do khó khăn trong việc tạo ra một thị trường cho một công cụ mới mà nhà đầu tư có thể nghĩ là phức tạp, những vấn đề khác bao gồm quyết định ai sẽ tính tỉ lệ tăng trưởng GDP và giải quyết tiềm năng tính toán nó sai lệch, mặc dù khuyến khích cho đề cập sau cùng bị giảm bởi sự quan sát rằng những chính trị gia thì thích lạm phát cao. Khi tiếp cận với những công bố đó, 3 vấn đề được nêu ra. Đầu tiên, vấn đề nào là chủ chốt, tính thanh khoản hay khả năng trả nợ? Krugman (1988) chú thích rằng “chẳng có thứ nào là một vấn đề thanh khoản đơn thuần cả, nó được gây ra bởi sự nghi hoặc về khả năng trả nợ. Điều này không giải thích rõ nguyên nhân tại sao chính phủ đạt được ổn định hóa tài khóa đáng tin cậy lại muốn phát hành trái phiếu dựa trên GDP. Nó có thể dễ dàng gia nhập thị trường nếu đối mặt với một cuộc khủng hoảng thanh khoản tạm thời và trả được nợ khi được gia hạn. Thứ hai, để công cụ đó trở nên thật sự hữu ích, nó sẽ cần phải có một thời gian dài trưởng thành để tận dụng lợi thế của cả hai lên và chu kỳ xuống (thật sự, đây không phải là vấn đề là làm thế nào để điều chỉnh độ trưởng thành của trái phiếu dựa trên GDP- chúng cần được thiết kế như những công cụ
vĩnh viễn, giống như vốn cổ phần). Và thứ ba là để đáng tin cậy, nó nên được phát hành vào chu kì lên, ngược lại nhà đầu tư có thể lo ngại rằng chính phủ phát hành nợ khi lãi suất thấp sẽ vỡ nợ khi nền kinh tế tăng trưởng đặc biệt nếu tình trạng đó kéo dài, về mặt chính trị thật khó để gỉai thích do cho việc trả lãi nhiều như thế trên khoản nợ đó. Thật ra có rất nhiều vấn đề cần được xem xét thêm để vượt qua những hàng rào đến đổi mới tài chính.
Dự phòng tài khóa so với hiệu ứng thoái lui: Khung vĩ mô IFI liệu có sai?
Lý thuyết “dự phòng tài khóa” đã vươn ra khỏi vị trí đơn thuần là thiết lập chương trình điều chỉnh tài khóa ở những quốc gia Mĩ Latinh đã gánh chịu quá nhiều nợ nần gia tăng trong hai thập kỉ qua có lẽ đã đang hạ gục chính mình. Đó chính là vì đầu tư công bị đẽo gọt đến tận xương, tạo ra những lỗ hổng trong cơ sở hạ tầng và điều này làm hạn chế tăng trưởng và do đó thỏa hiệp để đạt được mức nợ bền vững. Ý tưởng này được thể hiện một cách ngắn gọn bởi Calderon, Easterly và Servén (2004), trang 133: “… điều chỉnh tài khóa bàng cách hạn chế đầu tư vào cơ sở hạ tầng công cộng sẽ tạo ra ảnh hưởng xấu rất lớn trong dài hạn, bời vì tác động giảm sút tăng trưởng và do đó hạn chế năng lực tài trợ bằng nợ của khu vực công”. Tác giả cũng đỗ lỗi cho Ngân hàng Thế giới và IMF do quá tập trung vào ổn định ngắn hạn, thâm hụt tài khóa và tổng nợ công và quá lo ngại về các chi phí thanh toán dài hạn được tính từ khoản nợ ròng và hạn chế ngân sách liên chu kì của chính phủ.
Tranh luận ở đây dựa trên ý tưởng là khi đầu tư công về cơ sở hạ tầng có tác động ngay lập tức lên thâm hụt tài khóa, từ đó cũng tạo ra sản lượng do đó cũng tăng thuế trong khi tạo ra lợi ích cho người dùng. Nhưng có một hiệu ứng quan trọng nhất lên gia tăng tỉ lệ tăng trưởng có thể xảy ra ví dụ như đầu tư tư nhân và đầu tư vào cơ sở hạ tầng công được kết hợp. Nhìn vào thâm hụt tài khóa chỉ bao quát được tác động tức thì lên thâm hụt cơ bản nhưng nếu nhìn vào hạn chế ngân sách chính phủ liên chu kì GIBC sẽ thấy được cả ba. Tác giả đưa ra bằng chứng cho thấy rằng hơn 1/3 hố cách sản lượng liên quan (out gap) giữa Châu Mĩ Latinh và những con hổ Đông Á trong 1980-97 là do sự xuất hiện của khoảng cách cơ sở hạ tầng, mặc dù họ cũng lưu ý rằng chỉ một phần
nhỏ sự sụt giảm trong chi cho cơ sở hạ tầng ở Mĩ Latinh có thể liên quan tới sụt giảm trong thâm hụt tài khóa nhưng cách đo lường đó về chất lượng cơ sở hạ tầng và hiệu quả không được bao quát về con số.
Khi tranh luận nên xem xét nhiều hơn về GIBC và cảnh báo giả định rằng khu vực tư đầu tư vào cơ sở hạ tầng sẽ thay thế chi công, cũng có những lo ngại rằng cần được nêu ra. Điều quan trọng là các nhân tố hơn cả đầu tư công tác động lên GIBC; Vai trò của thị trường về khía cạnh tài trợ cho chi tiêu của chính phủ và trọng tài của nợ bền vững, những xem xét về kinh tế chính trị. Mỗi điều được thảo luận bên dưới đây.
Một phản đối được nêu ra là nếu GIBC (hoàn toàn đúng đắn) được xem xét đúng mức, vậy thì tại sao không kiểm tra tất cả các khía cạnh, bao gồm cả huy động nguồn thu_ một vấn đề chủ chốt tại các quốc gia mắc nợ cao_ giá cả và quy tắc của dịch vụ công, những yếu tố thúc đầy tăng trưởng, đo lường để tăng độ tín nhiệm, đo lường để ngăn chặn những khoản nợ trong hệ thống tài chính và lương hưu. Tại sao lại chỉ riêng ra đầu tư cho cơ sở hạ tầng?
Trong lí thuyết của Easterly-Servén không hề nhắc đến thị trường nợ quốc tế và vai trò của nó trong việc xác định mức độ bền vững của nợ để từ đó tính toán nguy cơ vỡ nợ cũng như lãi suất chiết khấu. Nhưng nếu thị trường nợ phát tín hiệu là nguy cơ vỡ nợ cao, và khi đó quốc gia có thể cần tìm cách để giảm nợ trước khi gia tăng đầu tư cơ sở hạ tầng. Có hai lí do để thực hiện điều này. Đầu tiên, nếu vay thêm một khoản nợ để đầu tư công khi mức độ nợ và nguy cơ vỡ nợ cao thì không thể để xảy ra bất kì sai sót gì, nhưng dự án đầu tư công vốn là dài hạn và mạo hiểm. Thứ hai, khoản tài khóa xem xét được tạo ra bằng cách nâng cao mức tín nhiệm và giảm lãi suất vốn có tác động trực tiếp lên GIBC cũng như gián tiếp qua khu vực đầu tư tư nhân và tăng trưởng (nếu nợ công của một quốc gia ở mức 80% GDP, giảm 300 điểm cơ bản tăng trưởng do chi trả tiền lãi hết 2.4% GDP).
Biện pháp thay thế sẽ là cắt giảm chị hiện tại và đảm bảo chi đàu tư cho cơ sở hạ tầng. Trong khi tìm hiểu tại sao việc này không xảy ra thì ta nên chú ý vào kinh tế chính trị sẽ được lợi nhiều hơn (khi tác giả đề cặp đến những thủ thuật để làm đẹp tài chính
công, tác giả ngụ ý rằng không có sự đảm bảo nào áp dụng một khuôn khổ dựa trên GIBC sẽ làm giảm nhu cầu làm đẹp tài chính công, những quyết định tài khóa không tốt và sự không minh bạch). Điều này sẽ gây ảnh hưởng lên GIBC và những quyết định lên cả việc bổ sung chi tiêu và thu nhập theo hướng rất quan trọng. Đầu tiên nếu chính trị gia có lãi suất chiết khấu mục tiêu cao, họ có vẻ thích đảm bảo việc chi cơ bản hiện hành ở mức chi cơ sở hạ tầng, tuy nhiên hậu quả tiêu cực lâu dài cho GIBC. Họ cũng có thể thích cắt đầu tư công hơn là tăng thuế và đánh đổi của người dùng. Thứ hai, như Easterly và Servén đã đề cặp, lợi nhuận tiền mặt của việc đầu tư công cần phải cao hơn lãi suất chiết khấu của chính phủ để có thể xứng đáng được tiếp tục đầu tư. Hậu quả là giảm chi tiêu công sẽ thật sự tăng tính thanh khoản nếu điều kiện này không bị phá vỡ. Thật đúng khi nói rằng:”chính sách tài khóa được điều chỉnh để kết hợp lợi nhuận xã hội cao vào đầu tư công” (Easterly và Servén (2004): trang 3.), trong thực tế dịch vụ công có thể bị định giá sai… vì cung cấp miễn thuế cho nông dân và gia đình nghèo và lại đánh thuế cao đối với các công ty. Thứ ba, chính trị có thể tạo ra khuynh hướng lựa chọn các dự án tồi. Nhưng các chính trị gia không quan tâm về hiệu quả đầu tư công, tạo ra lãng phí và điều này cần được loại bỏ trước khi tiếp tục tăng đầu tư. Điều này mang đến cho chúng ta những xem xét lại về chính trị được trình bày ở phụ lục 3.