2. ĐÁNH GIÁ SỰ THAY ĐỔI CẤU TRÚC TÀI CHÍNH QUỐC TẾ VÀ ĐO
2.5. Chính sách lạm phát mục tiêu và mẫu hình bộ ba bất khả thi ở các nước đang phát triển
hành nợ chính phủ thay vì tín phiếu kho bạc.
Như vậy, đúng như phân tích của Aizenman, Chinn và Ito (2008) mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi ở các nước mới nổi có liên quan mật thiết đến xu hướng gia tăng dự trữ ngoại hối và các biện pháp can thiệp vô hiệu hóa ở các quốc gia này. Điều đặc biệt cần chú tâm là chi phí cho việc sử dụng dự trữ ngoại hối đang ngày càng gia tăng đặt ra câu hỏi cho sự bền vững của mẫu hình này trong dài hạn. Thêm nữa, khi duy trì ổn định tỷ giá trong nền kinh tế mở các quốc gia đang phát triển phải gánh chịu sự đánh đổi giữa ổn định tài chính và tiền tệ, cụ thể chính là nhập khẩu lạm phát khi độc lập tiền tệ bị suy giảm. Trong tình hình, lạm phát đang là một vấn đề dẫn đến bất ổn trong nền kinh tế các quốc gia đang phát triển thì mẫu hình bộ ba bất khả thi bị ảnh hưởng ra sao? Trong phần tiếp theo sẽ trả lời cho câu hỏi này.
2.5. Chính sách lạm phát mục tiêu và mẫu hình bộ ba bất khả thi ở các nước đang phát triển: phát triển:
Lạm phát mục tiêu và việc lựa chọn các chính sách còn lại trong mẫu hình bộ ba bất khả thi ở các nước đang phát triển.
Trong giai đoạn hiện nay, khi vấn đề lạm phát đang là vấn đề nhức nhối của nhiều quốc gia trên thế giới đe dọa nghiêm trọng đến tình hình kinh tế xã hội của một quốc gia thì các mục tiêu của chính sách vĩ mô được đưa ra tranh cãi. Tuy nhiên để có một bước đi đúng đắn cho sự phát triển lâu bền các nước cần có một nhận định đúng đắn về các mục tiêu tăng trưởng, phát triển và ổn định. Thực tế chỉ ra rằng việc mau chóng đạt được một vài mục tiêu (tạo thêm việc làm và tăng trưởng kinh tế) với sự trợ giúp của chính sách tiền tệ mở rộng sẽ không tránh khỏi lạm phát gia tăng, dẫn đến xung đột nguyên tắc ổn định giá cả. Và từ đó, họ nhận ra rằng việc đạt được ổn định giá cả mới là yếu tố tiên quyết thúc đẩy tăng trưởng kinh tế cũng như để đạt được mục tiêu cuối cùng là có một nền kinh tế phồn thịnh trong tương lai thì mục tiêu duy nhất của chính sách tiền tệ phải là ổn định giá cả trong dài hạn, và chiếc neo tốt nhất để neo giữ giá cả ổn định chính là bằng mọi cách đạt được mức lạm phát mục tiêu hợp lý. Ngay từ những năm 1990, đã có một số
Page 64 of 111
quốc gia phá lệ trong việc xây dựng các mục tiêu trung gian của chính sách tiền tệ truyền thống (cung tiền hoặc tỷ giá) tập trung tâm điểm vào chỉ số lạm phát. Cách tiếp cận này tập trung vào kiểm soát lạm phát và được gọi là lạm phát mục tiêu. Đây là cơ chế điều hành chính sách tiền tệ tương đối mới, và được áp dụng lần đầu tiên tại New Zeland (năm 1990), sau đó là một số nước phát triển khác như Canađa (1991), Vương quốc Anh (1992), Phần lan (1993), Thụy Điển (1993), Úc (1993), Tây Ban Nha (1994),...Các nước đang phát triển cũng nắm được xu hướng chung và đã có số một quốc gia đi tiên phong thực hiện đó là Chile, Brazil và Isarael. Tuy nhiên, không phải bất kỳ một quốc gia nào cũng có thể theo đuổi được chính sách lạm phát mục tiêu, đặc biệt là các nước đang phát triển với một số các điều kiện hạn chế đó là sự yếu kém của các định chế, tính độc lập thấp của NHTW, hay mức minh bạch chưa cao. Theo Alina Carare, Mark Stone, Andrea Schaechter và Mark Zelmer -Establishing Initial Conditions in Support of Inflation targeting, các điều kiện cần thiết để thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu đó là:
- NHTW cần có một mức độc lập tương đối để thực thi chính sách tiền tệ, mặc dù không có một NHTW nào có thể hoàn toàn độc lập khỏi sự ảnh hưởng của chính phủ. Tuy nhiên NHTW cần phải, trong giới hạn cho phép, được tự do lựa chọn các công cụ để đạt được tỷ lệ lạm phát mục tiêu.
- NHTW phải có khả năng thực hiện lạm phát mục tiêu cũng như không có trách nhiệm với các mục tiêu khác như: tiền lương, mức thất nghiệp hay tỷ giá. Hơn nữa là khi NHTW duy trì cùng lúc hai hay nhiều mục tiêu thì thị trường không hiểu trong trường hợp xấu đi, mục tiêu nào sẽ được ưu tiên thực hiện. Ví dụ, khi xuất hiện mối đe doạ đến tỷ giá, NHTW buộc phải lựa chọn: hoặc duy trì tỷ giá cố định, từ bỏ mục tiêu lạm phát; hoặc bảo vệ chỉ tiêu lạm phát kế hoạch, hy sinh tỷ giá cố định.
- Thị trường tài chính phải phát triển và ổn định để có thể thực hiện khuôn khổ lạm phát mục tiêu.
Tại những nước đang phát triển có thị trường tài chính hoạt động tương đối tốt, lạm phát ở mục vừa phải và không có dấu hiệu cho thấy tình trạng ngân sách chi phối, thì sự độc lập của chính sách tiền tệ cụ thể là mức độ độc lập của NHTW khi thực thi chính
Page 65 of 111
sách tiền tệ phụ thuộc chủ yếu vào chế độ tỷ giá hối đoái và khả năng dịch chuyển của các luồng vốn. Vì đó là 3 mục tiêu trong bộ ba bất khả thi.
Mặc dù hiện nay, chế độ tỷ giá cố định đã ngày càng ít nhưng chế độ tỷ giá thả nổi hoàn toàn trên thực tế cũng không được áp dụng phổ biến. Thông thường các quốc gia lựa chọn thực hiện chế độ tỷ giá có quản lý và các nước đang phát triển cũng không ngoại lệ. Trong những thập kỷ 90, trào lưu áp dụng tỷ giá linh hoạt được rất nhiều nước đang phát triển áp dụng. Nhưng chế độ tỷ giá linh hoạt mà nhiều nước đang phát triển áp dụng không làm cơ quan quản lý tiền tệ đánh giá thấp hơn tầm quan trọng đối với mục tiêu tỷ giá hoặc ngừng xem việc sử dụng tỷ giá như một công cụ cơ bản của chính sách tiền tệ. Và như vậy, NHTW rơi vào tình thế ''tránh vỏ dưa, gặp vỏ dừa'': từ bỏ chế độ tỷ giá cố định và bảo vệ tính ổn định của cơ chế tỷ giá hối đoái. Điều này dẫn đến gánh nặng cho chính sách tiền tệ bởi như chúng ta đã biết: một điều kiện cần thiết của lạm phát mục tiêu là ưu tiên mục tiêu lạm phát hơn các mục tiêu chính sách khác, hay nói cách khác, chỉ số lạm phát mục tiêu chiếm ưu thế hơn tất cả các mục tiêu còn lại của chính sách tiền tệ. Theo như trên, duy trì ổn định tỷ giá hối đoái sẽ xung đột với nguyên tắc lạm phát mục tiêu. Đến lúc đó mục tiêu lạm phát sẽ tồn tại cùng những mục tiêu khác của chính sách tiền tệ và hiển nhiên, hiệu quả của lạm phát mục tiêu sẽ ở mức thấp nhất. Thực tế, đây cũng là những gì đã xảy ra ở Hungary. Hungary đã thiết lập cơ chế lạm phát mục tiêu vào tháng 7/2001, và vẫn duy trì biên độ tỷ giá là +15%. Việc theo đuổi 2 mục tiêu danh nghĩa (tỷ giá và lạm phát) phần định rõ ràng khi thực hiện chính sách tiền tệ có thể dẫn đến tình huống là một mục tiêu sẽ phải được ưu tiên hơn so với mục tiêu kia; nhưng do không có sự phân định rõ ràng về việc này, nên rất khó giải quyết khi có vấn đề phát sinh. Điều này dường như làm cho chính sách tiền tệ trở lên kém minh bạch và ảnh hưởng xấu đến khả năng đạt được mục tiêu lạm phát đặt ra. Trong tháng 1/2003, đồng forint đã lên giá và tăng tới mức trên của biên độ (tức là tới mức +15%) và dự đoán về việc mức ngang giá trung tâm sẽ tăng lên đã làm cho luồng vốn vào tăng lên đột ngột, buộc NHTW Hungary phải giảm lãi suất (giảm 2%) và can thiệp mạnh trên thị trường ngoại hối. Theo thông báo, NHTW Hungary đã mua hơn 5 tỷ Euro và do vậy đã làm tăng dự trữ quốc tế thêm 50%, đồng thời khối lượng tiền cơ sở cũng tăng thêm 70%. Mặc dù NHTW Hungary cũng đã sử dụng công cụ chính sách tiền tệ để hút bớt lượng thanh khoản lớn
Page 66 of 111
được bơm vào lưu thông từ kênh thị trường ngoại hối, nhưng thị trường sau đó lại cho rằng NHTW quan tâm tới việc duy trì tỷ giá trong biên độ hơn là mục tiêu lạm phát đặt ra, đồng thời kỳ vọng lạm phát trong năm 2003 sẽ vượt quá mức mục tiêu lạm phát 5%. Kết quả là trong năm 2003 Hungary để lạm phát vượt quá mục tiêu (lạm phát thực tế cao hơn gần 2,2% so với mục tiêu).
Một lối thoát có thể chấp nhận được trong tình trạng này là có thể đưa ra chế độ tỷ giá thả nổi hoàn toàn, điều này cũng đồng nghĩa với việc huỷ bỏ việc kiểm soát với các luồng vốn. Đối với các nước đang phát triển mà thị trường tài chính còn phát triển chưa cao, điều này không được mong đợi vì những hậu quả không thể lường trước.
Giải pháp thông thường cho các quốc gia này đó là chế độ trung gian, quốc gia đó sẽ theo đuổi một cơ chế tỷ giá linh hoạt tức tỷ giá thả nổi có quản lý, mở cửa dòng vốn có kèm kiểm soát vốn để có được một mức tự chủ tương đối về tiền tệ. Trong trường hợp này, việc ổn định tỷ giá sẽ thông qua cơ chế kiểm soát vốn vì thế sẽ không vi phạm nguyên tắc mục tiêu lạm phát là mục tiêu cao nhất của chính sách tiền tệ. Khi thực hiện kiểm soát vốn thì mục tiêu tiền tệ và mục tiêu lạm phát là độc lập. Chẳng hạn, NHTW muốn giảm lạm phát, NHTW sẽ giảm cung tiền hoặc tăng lãi suất, nhưng với động thái gia tăng lãi suất sẽ làm dòng vốn nước ngoài đổ vào nhiều hơn, điều đó sẽ làm cho đồng nội tệ tăng giá. Khi đó chính phủ sẽ áp đặt những biện pháp kiểm soát dòng vốn vào, để giữ cho tỷ giá ổn định hoặc thông qua việc kiểm soát vốn chính phủ vẫn có thể chủ động để cho tỷ giá dao động trong một biên độ nhất định. Để đạt được những mục tiêu đó, bên cạnh việc chính phủ cần có những công cụ kiểm soát dòng vốn một cách hiệu quả và tự chủ, thì đòi hỏi phải có một kho dự trữ ngoại hối đủ lớn để chống lại những cú sốc khi dòng vốn đảo chiều đột ngột gây ra những thay đổi bất lợi về tỷ giá. Và đây cũng là sự lựa chọn của hầu hết các quốc gia đang phát triển khi theo đuổi chính sách lạm phát mục tiêu hiện nay.
3. BÀI HỌC VỀ ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH BỘ BA BẤT KHẢ THI CỦA QUỐC GIA LÁNG GIỀNG – TRUNG QUỐC
Trung Quốclà một trong những quốc gia điển hình nhất trong xu hướng hội tụ về mức trung bình của bộ ba bất khả thi và gia tăng việc nắm giữ kho dự trữ ngoại hối khổng
Page 67 of 111
lồ. Theo xu hướng của nền kinh tế thế giới, từ một quốc gia đóng cửa với chính sách tỷ giá cố định và độc lập tiền tệ hoàn toàn Trung Quốcđã dần “hé mở” đường cho dòng vốn chảy vào trong khi vẫn duy trì các biện pháp kiểm soát chặt chẽ. Về ổn định tỷ giá, chính sách tỷ giá gần như cố định với giá trị đồng NDT được cho là định giá thấp vấp phải nhiều sự phản đối, đồng thời cũng làm cho chính phủ mất đi một công cụ kiềm chế lạm phát cho nên tỷ giá cũng đã dần được linh hoạt hơn với các hành động nâng giá đồng NDT của NHTW Trung Quốctrong thời gian gần đây. Nhân tố cuối cùng, độc lập tiền tệ, Trung Quốcđã chấp nhận tư tưởng hội nhập tài chính do đó không tranh khỏi phải hi sinh độc lập tiền tệ. Trong tình hình nền kinh tế tăng trưởng nóng, sức ép lạm phát ngày càng gia tăng bắt buộc Trung Quốcđã phải gia tăng lãi suất cơ bản. Đồng thời, một điểm cũng không kém phần quan trọng là chi phí dự trữ ngoại hối và can thiệp vô hiệu hóa ngày càng gia tăng nên mẫu hình trung gian của bộ ba bất khả thi được duy trì bằng dự trữ ngoại hối và can thiệp vô hiệu hóa có thể nói chỉ là ngắn hạn. Chúng ta sẽ tiến hành phân tích chi tiết các chính sách của Trung Quốctrong khoảng thời gian từ 1979 đến nay để làm rõ hơn về xu hướng của các chỉ số bộ ba bất khả thi ở Trung Quốcvà rút ra các bài học cho Việt Nam cũng như các quốc gia đang phát triển khác.
3. 1 Trung Quốc giai đoạn từ năm 1979 – 1996:
3. 1. 1 Trung Quốc tiến hành kiểm soát vốn ( hội nhập tài chính còn hạn chế):
Các chính sách tự do hóa tài chính của Trung Quốc bắt đầu vào năm 1979 là một phần của quyết định chính trị lớn để biến đổi Trung Quốc thành một nền kinh tế hiện đại theo định hướng thị trường hơn. Trong giai đoạn đầu tiên của tự do hóa, những năm 1980 và 1990, chủ yếu tập trung vào việc thúc đẩy các dòng vốn đầu tư trực tiếp vào trong nước, các lợi ích của FDI như việc góp phần thực hiện chuyển giao công nghệ, xúc tiến xuất khẩu và sự ổn định.
Một số lượng ngày càng tăng các khu vực đã được mở cửa cho FDI trong giai đoạn đầu của quá trình tự do hóa, và đến cuối những năm 1990, hầu hết các vùng đã thực hiện điều đó. Điều này thể hiện qua dòng vốn FDI gia tăng nhanh chóng trong các năm qua (xem hình 18).
Page 68 of 111 Hình 18: dòng vốn FDI vào TQ từ 1990-2009
Nguồn :http://www. chinability. com/FDI. htm
Năm 1994, Trung Quốc đưa ra các biện pháp cải cách mạnh tay nhằm xây dựng lại hệ thống kiểm soát ngoại hối.
Tháng 12 năm 1996, Trung Quốc cho phép chuyển đổi đồng NDT trong các giao dịch tài khoản vãng lai và loại bỏ tất cả các hạn chế về quy định, số lượng ngoại tệ sử dụng cho các giao dịch tài khoản vãng lai. Nhưng trên thực tế, Trung Quốc vẫn đang tiếp tục duy trì một sự kiểm soát nhất định đối với các giao dịch trong tài khoản vốn, bao gồm các hạn chế cho dòng vốn quốc tế cũng như kiểm soát về quy định và số lượng đối với các chuyển đổi giữa đồng NDT và ngoại tệ khác.
Trung Quốc đã thực hiện các biện pháp như:
Hạn chế nhà đầu tư nước ngoài tiếp cận thị trường tài chính nội địa và đồng thời hạn chế nhà đầu tư nội địa tiếp cận thị trường nước ngoài.
Trong quá trình mở cửa thị trường vốn đối với nhà ĐTNN, chính quyền Trung Quốc đã và đang theo đuổi một chiến lược mang tên “ Phân khúc thị trường theo từng loại nhà đầu tư”. Theo đó các nhà ĐTNN chỉ được phép mua các cổ phần, các công cụ định danh bằng ngoại tệ trên thị trường nội địa và nước ngoài bao gồm: thị trường cổ phần B, cổ phần H, cổ phần Red chip, và các trái phiếu bằng ngoại tệ ở nước ngoài,
0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 Tỷ USD Dòng vốn FDI
Page 69 of 111
nhưng không được phép mua các cổ phần A, trái phiếu và các công cụ thị trường tiền tệ định danh bằng đồng NDT.
Hạn chế đối với nợ vay nước ngoài.
Trung Quốc quy định các doanh nghiệp nội địa cần đáp ứng một số tiêu chuẩn khi vay nợ nước ngoài. Vay mượn nước ngoài được chia thành vay vốn có kế hoạch và không kế hoạch. Tất cả các kế hoạch vay nước ngoài được điều phối bởi Ủy ban Kế hoạch Nhà nước. Các kế hoạch trung và dài hạn phải được phép của Cục Quản lý nhà nước về ngoại hối (SAFE). Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc và SAFE giám sát và phải thông qua tất cả các trái phiếu phát hành ra nước ngoài. Hầu hết các tổ chức trong nước có thể phát hành trái phiếu ở nước ngoài đều được kết nối với chính phủ trung ương (Laurenceson 2002).
Hạn chế đối với đầu tư trực tiếp.
Đối với các nhà đầu tư nước ngoài, không có hạn chế được đặt ra cho các hoạt động trực tiếp của họ vào Trung Quốc ngoại trừ việc phải tuân thủ các hướng dẫn chính