Sản xuất thuốc tiêm Kết thúc 2000 2003 2005 2006 2010
Giá trị của dự án khi được mở rộng (với quyền chọn mở rộng): R = V + Max(eV-Ie, 0)
Với: V là giá trị cơ sở của dự án (chỉ sản xuất thuốc tiêm) được tính như ở trên là V0= $62.8 triệu; e = 0.6 (nghĩa là mức độ mở rộng khoảng 60%, được tính tốn bởi bộ phận Marketing); Chi phí cho giai đoạn mở rộng là Ie = $32 triệu.
Bán lại dự án theo giá S Chỉ sản xuất thuốc uống Max (R-I3, S) hoặc
Hủy bỏ
Mở rộng Tiếp tục
đ à
R = V + Max(eV-Ie, 0)Thuốc uống + Quyền Thuốc uống + Quyền
Giá trị của dự án với quyền chọn hủy bỏ: R’ = Max (R – I3, S).
Với: R = giá trị của dự án nếu tiếp tục nghiên cứu (bao gồm cả giá trị quyền chọn mở rộng sau này); I3 = $63.1 triệu (chi phí phát triển sản phẩm giai đoạn 3 mà cĩ thể được huỷ bỏ); S = $5 triệu (Giá trị thu hồi đã được đảm bảo bởi cơng ty kỷ thuật sinh học đang quan tâm đến việc mua lại kết quả nhiên cứu).
Aùp dụng cơng thức Black-Scholes trong trường hợp này ta tính được giá trị của quyền chọn thực (real option value - ROV) = 29.3.
Như vậy NPV của dự án mở rộng (= NPV của tài sản cơ bản + ROV) = -2.7 + 29.3 và bằng 26.6 triệu.
Cũng bằng cách dùng cơng thức Black-Scholes, ta cĩ thể tính chi tiết các thành phần đĩng gĩp vào tổng giá trị của dự án như sau: Giá trị quyền chọn mở rộng = 14.6 triệu, giá trị quyền chọn hủy bỏ = 14.7 triệu.
Như vậy, ngay bây giờ (năm 2000) Glaxo nên đầu tư vào giai đoạn 02 của quá trình nghiên cứu thử nghiệm sản phẩm. Vào năm 2003, sau khi các khĩ khăn
NPV tài sản cơ bản = -2.7 Quyền chọn hủy bỏ = 14.7 Quyền chọn mở rộng = 14.6 Tổng giá trị Sơ đồ PL 8
về mặt kỹ thuật đã được giải quyết, Glaxo cĩ thể quyết định hoặc là tiếp tục đầu tư nghiên cứu giai đoạn 03 của sản phẩm, hoặc là huỷ bỏ dự án và bán lại kết quả nghiên cứu cho cơng ty nghiên cứu sinh học. Đến năm 2006, sau khi biết được nhu cầu thị trường cho sản phẩm thuốc uống, Glaxo sẽ cĩ đủ thơng tin để quyết định cĩ nên phát triển thành phiên bản thuốc tiêm hay chỉ sản xuất phiên bản thuốc uống khơng thơi.
1.5. PHƯƠNG PHÁP GIÁ TRỊ KINH TẾ GIA TĂNG (ECONOMIC VALUE ADDED) ADDED)
Sau đây là một thí dụ minh họa xác định giá trị của cơng ty ALFA của Cộng Hồ Séc (Czech) theo phương pháp giá trị kinh tế gia tăng vào ngày 31/12/1998 như sau:
Số liệu trên bảng cân đối kế tốn như sau:
− Vốn vay (D): 55 triệu.
− Vốn sở hữu (E): 134 triệu.
− Tổng vốn đầu tư dài hạn: C = D + E = 189 triệu
− Vậy D/C = 0.29, E/C = 0.71. Chi phí nợ sau thuế:
− Chi phí của vốn vay ngồi: rd = 15%.
− Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: t = 35%.
Chi phí vốn nội tại (Theo phương pháp CAPM – capital assets pricing model).
− Lãi suất phi rủi ro (do ngân hàng Nhà nước trung ương cơng bố vào 31/12/98): 10.5%.
− Hệ số bêta cổ phiếu (Do cơng ty chứng khốn đánh giá): β = 1.1.
− Phí lãi suất thị trường: 7.2% (= 5.5% + 1.7%). Phí lãi suất này trong phần lớn các nền kinh tế phát triển là 5.5% (Czech là một nền kinh tế như vậy), đây là mức chênh lệch giữa lãi suất thị trường và lãi suất phi rủi ro. Tuy nhiên, các cơng ty định giá cịn thiết lập một mức lãi suất dài hạn cho từng lãnh thổ cho các nhà đầu tư tham khảo. Cộng hồ Sec được đánh giá hạng A vào cuối năm 1998 bởi cơng ty kiểm định Standard & Poor’s. Nĩ được cộng thêm một tỷ lệ phí rủi ro khu vực là 1.7%. do vậy tổng phí lãi suất thị trường là 7.2%.
Vậy lãi suất thị trường bên ngồi: re = 10.5 + 1.1 x 7.2 = 18.42%. Thơng tin về dự tốn tài chính của cơng ty ALFA từ năm 1998 – 2001.
Năm NOPAT Vốn đầu tư vào thời
điểm cuối năm (C)
1999 41 205
2000 44 222
2001 48 241
Cơng ty ALFA cho là cấu trúc vốn của mình sẽ ổn định từ năm 2002, nĩ cũng cho rằng khơng cĩ thay đổi gì về tỷ lệ rủi ro, do vậy chi phí sử dụng vốn cũng khơng thay đổi. Và chúng ta cĩ thể dùng WACC để làm tỷ suất chiết khấu cho phần (2)
Tính giá trị doanh nghiệp ALFA. Chi phí sử dụng vốn bình quân:
WACC = 9.75 x 0.29 + 18.74 x 0.71 = 15.91% Hiện giá EVA
Năm EVA = NOPAT – WACC - C Hiện giá EVA
1999 8.38 = 41 – 0.1591 x 205 7.23 = 8.38/(1+15.91%)1
2000 8.68 = 44 – 0.1591 x 222 6.46 = 8.68/(1+15.91%)2
2001 9.66 = 48 – 0.1591 x 241 6.20 = 9.66/(1+15.91%)3
2002 8.63 = 50 – 0.1591 x 260 30.05 = (8.63+15.91%)/(1+15.91%)4
Kết luận: Giá trị của ALFA = 260 + (7.23 + 6.46 + 6.20 + 30.05) = 309.94 triệu.