Chính sách cổ tức là một trong những khía cạnh phức tạp nhất. Tác động chính sách cổ tức đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đã được các nhà kinh tế trên thế giới nghiên cứu và có nhiều quan điểm khác nhau.
Priya, Ka & Nimalathasan, Bb (2013) tác giả sử dụng phân tích hồi quy và tương quan để phân tích. Mô hình mô phỏng cho một mẫu gồm 16 khách sạn và nhà hàng tại Sri Lanka trong giai đoạn 2008-2012 để xác minh mối quan hệ chính sách cổ tức và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Nghiên cứu đã đưa ra kết luận: có mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đo lường bằng ROA, ROE. PB tác động cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh đo lường bằng ROA, ROE.
Amidu, M (2007) đã nghiên cứu xem xét liệu chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp tại Ghana. Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu của 25 doanh nghiệp. Các phân tích được thực hiện bằng dữ liệu thu từ các báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán GSE trong giai đoạn 1997 – 2004. Kết quả cho thấy có mối quan hệ tích cực và có ý nghĩa thống kê giữa ROA và ROE và chính sách chi trả cổ tức. Và thêm vào đó tác giả cũng tìm thấy kết quả cho thấy mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động kinh doanh (được đo bằng ROA, ROE) và tăng trưởng doanh thu và có mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy tài chính. Và khi hiệu quả kinh doanh đo lường bằng Tobin’s q thì tác giả không tìm thấy ý nghĩa thống kê giữa chính sách chi trả cổ tức và hiệu quả hoạt động kinh doanh.
Dongan. M et al (2014) các biến định lượng có thể dùng để ước lượng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp như sau: ROA (Return on Assets) bằng lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu, ROE (Return on Equity) đo bằng lợi nhuận ròng trên tổng
tài sản. Hai biến phụ thuộc: cổ tức trên mỗi cổ phần (DPS), RDD là phân phối cổ tức thường xuyên là biến giả: 1 nếu công ty có chi trả cổ tức bằng tiền mặt trong giai đoạn 2008 – 2011, 0 là trường hợp còn lại và có 3 biến kiểm soát: quy mô công ty (SIZE), đòn bẩy tài chính (LEVERAGE), Khả năng thanh khoản (CURRENT). Kết quả phân tích hồi quy cho thấy:
- Quy mô doanh nghiệp và khả năng thanh khoản ảnh hưởng tích cục và có ý nghĩa thống kê đến ROA. Đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tiêu cực với hiệu quả hoạt động kinh doanh đo bằng ROA điều này có nghĩa ROA sẽ giảm khi sử dụng nguồn vốn tài trợ bên ngoài.
- SIZE và CURRENT có mối quan hệ tiêu cực với ROE trong khi đó LEVERAGE có mối quan hệ tích cực với ROE.
Tác giả không tìm thấy ý nghĩa thống kê giữa ROA, ROE và DPS.
Uwuigbe, U., Jafaru, J. & Ajayi, A. (2012) đã nghiên cứu mối quan hệ chính sách cổ tức và hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán ở Nigeria. Dữ liệu được lấy từ 50 công ty trong giai đoạn 2006 – 2010. Họ đã tìm ra rằng có mối quan hệ tích cực giữa hiệu quả hoạt động (ROE) và chính sách cổ tức của các công ty ở Nigeria.
Agyei, S.K el al (2011) đã kiểm tra mối quan hệ giữa chính sách và hiệu suất của các ngân hàng tại Ghana. Các nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu bảng được xây dựng từ các báo cáo tài chính của 16 ngân hàng thương mại ở Ghana cho khoảng thời gian 5 năm từ 1999-2003. Các báo cáo tài chính thu được từ các bộ phận giám sát ngân hàng ở Ghana. Phần mềm STATA đã được sử dụng để phân tích dữ liệu, hiệu quả hoạt động được đo bằng ROE. Tác giả đã chỉ ra rằng chính sách cổ tức ngân hàng làm tăng hiệu quả hoạt động của ngân hàng. Khi các ngân hàng chi trả cổ tức cao sẽ làm suy giảm nguồn lực nội tại của ngân hàng và từ đó cũng giảm chi phí đại diện. Bên cạnh đó cho thấy, ngân hàng sử dụng đòn bẩy tài chính ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Việc sử dụng nợ một cách đúng
đắn và có chiến lượt cụ thể sẽ tăng quy mô, tăng trưởng của ngân hàng và có mức độ rủi ro thích hợp, tối đa hóa được hiệu quả hoạt động. Qua đó tác giả ủng hộ chính sách cổ tức ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả kinh doanh.
Onanjiri, R, N et al, (2014) nghiên cứu chính sách cổ tức tác động đến hiệu quả hoạt động của các công ty ở Ghana. Dữ liệu thứ cấp thu thập từ tất cả các doanh nghiệp niêm yết, trong thời gian từ năm 2004 đến năm 2011. Hiệu quả hoạt động kinh doanh tác giả đo bằng ROA. Kết quả cho rằng chi trả cổ tức ảnh hưởng tiêu cục đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp ở Ghana. Bên cạnh đó họ tìm thấy các biến kiểm soát: đòn bẩy tài chính tác động nghịch chiều đến hiệu quả hoạt động có nghĩa là việc sử dụng nợ cao thì giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiêp. Tốc độ tăng trưởng doanh thu tác động cùng chiều với hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Do đó, các công ty sản xuất ở Ghana với mong muốn tăng lợi nhuận trên tài sản thì phải có những giải pháp để tăng trưởng doanh thu.
Sunday O Kajola, Ademola A Adewumi, Oyefemi O Oworu (2015) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và hiệu quả hoạt động (ROA) của 25 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Nigeria giai đoạn 2004- 2013. Kết quả hồi quy cho thấy mối quan hệ dương giữa chính sách cổ tức (DPOR) và hiệu quả hoạt động (ROA) điều này nghĩa là chi trả cổ tức cao sẽ tìm kiếm nhiều lợi nhuận hơn và cho thấy sự quản lý tài sản tại doanh nghiệp hiệu quả hơn. Và ROA có một mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy tài chính là biến kiểm soát. Doanh nghiệp ở Nigeria tăng lợi nhuận giữ lại nhiều để củng cố dự án đầu tư hiện tại có giá trị ròng dương từ đó thúc đẩy tăng trưởng doanh thu bán hàng và giảm bớt sự phụ thuộc vào nguồn vốn vay.
Raei, R, Moradi, M & Eskandar, H (2012) xem xét chính sách cổ tức ở các doanh nghiệp ở Iran. Họ thu thập số liệu của tất cả các công ty niêm yết tại TSE trừ các công ty tài chính từ năm 2002 đến năm 2008 và có 427 mẫu quan sát. Kết quả cho thấy mối quan hệ tích cực giữa ROA và chính sách cổ tức.
Tóm tắt kết quả một số nghiên cứu trước đây
Bảng 2.1
Thống kê tổng hợp kết quả của một số nghiên cứu trước đây
Biến phụ thuộc ROA BIẾN TƯƠNG MỐI QUAN TÁC GIẢ (NĂM) DROP: Tỷ lệ chi trả cổ tức + Amidu, M (2007) - Onanjiri, R, N et al., (2014) 0 Dongan. M et al (2014)
+ Priya, Ka & Nimalathasan, Bb (2013) + Raei, R, Moradi, M & Eskandar, H
(2012)
+ Sunday O Kajola, Ademola A Adewumi, Oyefemi O Oworu (2015) GROWTH: Tốc độ tăng trưởng
doanh thu.
+ Amidu, M (2007)
+ Onanjiri, R, N et al., (2014) LIQD: Khả năng thanh khoản. + Dongan. M et al (2014)
DFL: Đòn bẩy tài chính.
- Amidu, M (2007)
- Onanjiri, R, N et al., (2014)
+ Sunday O Kajola, Ademola A Adewumi, Oyefemi O Oworu (2015) - Dongan. M et al (2014)
PB: Giá cổ phiếu/Giá trị sổ sách. + Priya, Ka & Nimalathasan, Bb (2013)
Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu trước đây.
Ghi chú: + là tương quan cùng chiều, - là tương quan ngược chiều, 0 là không tương quan hoặc tương quan không có ý nghĩa thống kê
Bảng 2.2
Thống kê tổng hợp kết quả của một số nghiên cứu trước đây
Biến phụ thuộc ROE BIẾN TƯƠNG MỐI QUAN TÁC GIẢ (NĂM) DROP: Tỷ lệ chi trả cổ tức + Agyei, S.K el al (2011) + Amidu, M (2007)
+ Uwuigbe, U., Jafaru, J. & Ajayi, A. (2012) 0 Dongan. M et al (2014) + Priya, K a & Nimalathasan, Bb (2013) + Amidu, M (2007) GROWTH: Tốc độ tăng trưởng
doanh thu. - Dongan. M et al (2014) LIQD: Khả năng thanh khoản. + Dongan. M et al (2014)
DFL: Đòn bẩy tài chính. - Amidu, M (2007) + Agyei, S. (2011) + Dongan. M et al (2014) + Priya, K a & Nimalathasan, Bb (2013) PB: Giá cổ phiếu/Giá trị sổ sách. +
Priya, Ka & Nimalathasan, Bb (2013)
Nguồn: Tổng hợp từ các nghiên cứu trước đây.
Ghi chú: + là tương quan cùng chiều, - là tương quan ngược chiều, 0 là không tương quan hoặc tương quan không có ý nghĩa thống kê
Tóm lại, về tác động của chính sách cổ tức đến hiệu quả hoạt dộng của các doanh nghiệp ở mỗi quốc gia là không đồng nhất. Tác động còn tùy thuộc vào điều kiện kinh tế đặc thù của từng vùng, từng quốc gia trong mỗi giai đoạn nghiên cứu nhất định.
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Chương 2 tập trung vào các nội dung sau:
- Thứ nhất, trình bày tóm tắt lý thuyết tiền đề liên quan đến chính sách cổ tức và hiệu quả hoạt động. Các lý thuyết này cơ sở lý thuyết giúp kiểm chứng kết quả nghiên cứu tại Việt Nam.
- Thứ hai, trình bày tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm tác động của chính sách cổ tức đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trên thế giới từ đó tác giả đưa ra lý do để lựa chọn mô hình của bài nghiên cứu tại Việt Nam.
2. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Dữ liệu nghiên cứu
3.1.1. Kính thước mẫu khảo sát
Cỡ mẫu được dùng cho mô hình trong nghiên cứu này dựa vào mức tối thiểu và số lượng biến đưa vào mô hình. Hair và cộng sự (được trích dẫn bởi Nguyễn Ngọc Xuân và Nguyễn Hữu Ngoan, 2014) tối thiểu kích thước mẫu phải đạt 50.
Theo Green W.H. (1991), Tabachnick & Fidell (được trích dẫn bởi Lưu Tiến Dũng (2013) cỡ mẫu dùng cho phân tích hồi quy được xác định n >= 50 + 8p (p là số biến độc lập).
Thực tế trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng mẫu nghiên cứu chính thức sử dụng số liệu của 50 doanh nghiệp phi tài chính có chi trả cổ tức bằng tiền mặt đầy đủ trong đoạn 2007 đến 2013 được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh. Như vậy mỗi doanh nghiệp được theo dõi qua 7 năm và các biến được theo dõi tương ứng theo từng quan sát, tổng cộng có 350 quan sát phù hợp với công thức. Các dữ liệu được truy xuất từ các báo cáo tài chính, thông báo chi trả cổ tức của các doanh nghiệp được đăng tải trên trang web của công ty cổ phần chứng khoán Vietstock.
Kích thước mẫu được đưa ra trong bảng 3.1: Bảng 3.1
Danh sách công ty niêm yết sàn chứng khoán Hồ Chí Minh đủ
Nghành Số doanh nghiệp Tỷ lệ % Bất động sản 1 2% Khai khoáng khác 1 2% Sản phẩm từ gỗ 1 2% Xây dựng 1 2% Hóa chất - Dược phẩm 2 4%
Nội ngoại thất và các sản phẩm liên quan 2 4% Sản phẩm từ nhựa và cao su 2 4% Sản xuất và phân phối điện 2 4% Thiết bị điện - Điện tử - Viễn thông 2 4%
Vận tải đường thủy 2 4%
Dệt May - Giầy Da 3 6%
Bán lẻ 4 8%
Kim loại và các sản phẩm từ khoáng phi kim loại 4 8%
Trồng trọt 5 10%
Bán buôn 6 12%
Thực phẩm - Đồ uống - Thuốc lá 12 24%
Tổng 50 100%
Ghi chú: Dữ liệu được lấy từ www.vietstock.vn, www.cophieu68.vn, www.cafef.vn
và tập hợp theo dữ liệu luận văn.
3.1.2. Quy trình chọn mẫu
Để thu thập được mẫu cuối cùng gồm 50 doanh nghiệp được niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE, quy trình chọn mẫu được thực hiện các bước sau:
- Bước 1: Thông qua danh sách tất cả các doanh nghiệp niêm yết trên website của sàn giao dịch chứng khoán HOSE.
- Bước 2: Thu thập báo cáo tài chính trong bảy năm (2007 – 2013) của tất cả các doanh nghiệp đã được liệt kê từ website www.cophieu68.vn www.cafef.vn www.vietstock.vn.
- Bước 3: Kiểm tra báo cáo tài chính và thông báo chi trả cổ tức của các doanh nghiệp để xem xét các doanh nghiệp có đầy đủ dữ liệu cần thiết cho nghiên cứu này không. Và tiến hành loại bỏ tất cả doanh nghiệp không đủ điều kiện trong giai đoạn 2007 – 2013.
3.1.3. Dữ liệu nghiên cứu
Nguyên cứu này, tác giả sử dụng dữ liệu thứ cấp được thu thập từ các báo cáo tài chính cuối năm đã được kiểm toán và các nghị quyết Đại hội đồng cổ đổng thường niên của 50 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE trong thời gian từ năm 2007 đến năm 2013.
Dữ liệu nghiên cứu phải đảm bảo 4 tiêu chuẩn sau:
- Thứ nhất, các doanh nghiệp được niêm yết trước ngày 01/01/2006 cho đến hết ngày 31/12/2013 và các báo cáo tài chính được công bố đầy đủ.
- Thứ hai, các doanh nghiệp không được hủy niêm yết và cổ phiểu phải được giao dịch liên tục trong thời gian nghiên cứu này.
- Thứ ba, nghiên cứu không sử dụng mẫu của các công ty tài chính vì cấu trúc và chế độ kế toán có sự khác biệt đáng kể với các công ty nghiên cứu trên.
- Thứ tư, các công ty phải thực hiện chia trả cổ tức bằng tiền mặt đầy đủ từ năm 2007 đến năm 2013.
3.1.4. Phương pháp nghiên cứu
Phân tích dữ liệu bằng phần mềm STATA 11.1 để thực hiện nghiên cứu bao gồm thống kê mô tả giữa các biến, kiểm tra mối tương quan và hồi quy tuyến tính các biến trong mô hình nghiên cứu. Kiểm định đa cộng tuyến thực hiện bằng việc xem xét giá
trị nhân tử phóng đại phương sai (VIF), kiểm định phương sai thay đổi thông qua kiểm định White, kiểm định sự tương quan giữa các sai số của mô hình thông qua kiểm định Largam sau đó sử dụng phương pháp bình quân nhỏ nhất tổng quát (GLS - Generalized Least Squares) để khắc phục có sự tự tương quan giữa các sai số và có hiện tượ Tỷ lệ chi trả cổ tức (DROP) Biến kiểm soát: - GROWTH: Tốc độ tăng trưởng.
- LIQD: Khả năng thanh khoản.
- DFL: Đòn bẩy tài chính. - PB: Giá cổ phiếu/Giá trị
sổ sách.
Hiệu quả hoạt động kinh doanh
3.2.1. Giả thuyết H1: Tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh quả hoạt động kinh doanh
Zhou và Ruland (2006) cho thấy các doanh nghiệp chi trả cổ tức cao sẽ hoạt động hiệu quả hơn trong tương lai. Waithaka et al. (2012) đã nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách cổ tức trên giá cổ phiếu của các công ty trong Kenya. Theo kết quả phân tích, giá cổ phiếu đã tăng lên khi chi trả cổ phiếu tăng chính vì vậy kéo theo tăng hiệu quả doanh nghiệp. Và các tác giả Amidu, M (2007), Priya, Ka & Nimalathasan, Bb (2013), Raei, R, Moradi, M & Eskandar, H (2012) … cũng đã tìm thấy mối quan hệ tích cực.
3.2.2. Giả thuyết H2: Tốc độc tăng trưởng có mối quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh
Tốc độ tăng trưởng cao, cổ phiếu doanh nghiệp được định giá cao. Chính điều này làm tăng uy tín của doanh nghiệp. Thu hút nhiều nhà đầu tư tạo điều kiện cho doanh nghiệp mở rộng kinh doanh. Khi doanh nghiệp trong giai đoạn tăng trưởng, niềm tin của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp sẽ cao, vì vậy khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài càng lớn, trong khi doanh nghiệp cần nguồn tài trợ cho tài sản của mình. Tạo điều kiện cho doanh nghiệp rất nhiều.
Demir (được trích dẫn bởi Lê Khương Ninh và Nguyễn Lê Hoa Tuyết, 2012) đã khẳng định các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao thường có lợi nhuận cao bởi vì tăng trưởng doanh thu cao chứng tỏ doanh nghiệp có triển vọng kinh tế tốt. Timothy Mahalang’ang’a Murekefu Ochuodho Peter Ouma ( ) cũng đã kết luận rằng tăng doanh thu ảnh hưởng tích cực hiệu quả hoạt động kinh doanh. Điều này được chứng minh bởi Amidu, M (2007), Onanjiri, R, N et al., (2014) . . . .
3.2.3. Giả thuyết H3: Khả năng thanh khoản có mối quan hệ cùng chiều với hiệu quả hoạt động kinh doanh hiệu quả hoạt động kinh doanh
nhiều khả năng chi trả cổ tức. Nhà đầu tư luôn luôn mong muốn nhận cổ tức bằng