Mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước, các khoản vay ngân hàng và đầu tư của doanh nghiệp

Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ giữa nợ ngân hàng và quyết định đầu tư của những doanh nghiệp niêm yết đại chúng dựa trên thuyết thiếu đầu tư và đầu tư quá mức của việc sử dụng đòn bẩy, để từ đó xem xét kết quả bài nghiên cứu ủng hộ lý thuyết nào.

Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng MỐI QUAN HỆ GIỮA SỞ HỮU NHÀ NƯỚC, CÁC KHOẢN VAY NGÂN HÀNG VÀ ĐẦU TƯ CỦA DOANH NGHIỆP THE RELATIONSHIP BETWEEN STATE OWNERSHIP, BANK LOANS, AND CORPORATE INVESTMENT Lê Văn Hậu GVHD: ThS Hoàng Thị Phương Thảo Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh haule1293@gmail.com TĨM TẮT Bài nghiên cứu xem xét ảnh hưởng nợ ngân hàng lên định đầu tư 174 doanh nghiệp niêm yết sàn chứng khoán giai đoạn từ năm 2009-2014 Sử dụng phương pháp bình phương bé (OLS), ảnh hưởng cố định (FEM) hồi quy hai giai đoạn (2SLS) sử dụng biến công cụ (IV) Sau loại bỏ vấn đề nội sinh tiềm ẩn đòn bẩy đầu tư, kết cho thấy có mối quan hệ ngược chiều nợ ngân hàng đầu tư doanh nghiệp niêm yết Tuy nhiên, phân tách nợ ngân hàng thành nợ ngắn hạn nợ dài hạn tác động ngược chiều xảy khoản nợ ngắn hạn ngân hàng nợ dài hạn ngân hàng ngược lại, có tác động chiều với đầu tư Thêm vào đó, nghiên cứu cịn cho thấy mối quan hệ ngược chiều nợ ngắn hạn ngân hàng đầu tư yếu doanh nghiệp tăng trưởng cao so với doanh nghiệp tăng trưởng thấp Cuối cùng, tác động ngược chiều nợ ngân hàng đầu tư yếu doanh nghiệp Nhà nước so với doanh nghiệp Nhà nước Những kết nghiên cứu cho thấy ngân hàng Nhà nước Việt Nam thường bị can thiệp sách phủ, họ có vai trò giám sát lên hoạt động đầu tư doanh nghiệp khoản cho vay ngắn hạn Từ khóa: Đòn bẩy, đầu tư mức, đầu tư mức, ngân hàng Nhà nước, vai trò giám sát ABSTRACT The paper study the effect of bank loans on 174 publicly listed firms' investment decisions in Vietnam observed in period 2009 – 2014 Using Ordinary Least Square (OLS), fixed effects model (FEM), instrumental variables (IV) and two-stage least square regression After eliminating the potential endogeneity problem between leverage and investment, the paper show that there is a negative relationship between bank loans ratios and investment for those publicly listed firms However, the paper divides bank loans into short-term and long-term loans is the negative relationship only matters to short-term bank loans, long-term bank loans are the opposite In addition, the paper also shows that the negative relationship between short-term bank loan ratios and investment is weaker for firms with high growth than firms with low growth Finally, the negative relationship between bank loans and investment is weaker for SOEs than for non-SOEs Keywords: Leverage; overinvestment; underinvestment; state-owned banks; disciplining role Giới thiệu Quyết định đầu tư tài trợ vấn đề mà chuyên gia tài doanh nghiệp phải đối mặt Mối quan hệ nghiên cứu nhiều tài doanh nghiệp thực nghiệm nước phát triển phát triển, có Việt Nam Tại Việt Nam, có số nghiên cứu xem xét tác động tổng nợ, nợ ngắn hạn, nợ dài hạn vai trò giám sát chúng lên đầu tư Tuy nhiên, có hay khơng vai trị giám sát khoản nợ ngân hàng, nợ ngắn hạn ngân hàng nợ dài hạn ngân hàng lên đầu tư vấn đề cần làm rõ Hơn áp dụng lý thuyết đầu tư mức ghi nhận nghiên cứu quốc gia phát triển áp dụng cho quốc gia phát triển Bài nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ nợ ngân hàng định đầu tư doanh nghiệp niêm yết đại chúng dựa thuyết thiếu đầu tư đầu tư mức việc sử dụng địn bẩy, để từ xem xét kết nghiên cứu ủng hộ lý thuyết Mục tiêu nghiên cứu trả lời vấn đề sau: 34 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD (1) Khoản vay ngân hàng đầu tư có mối quan hệ nào? Mối quan hệ mạnh hay yếu doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs)? (2) Sau phân tách nợ ngân hàng thành nợ ngắn hạn nợ dài hạn, nghiên cứu tiếp tục xem xét mối quan hệ khoản nợ ngắn hạn đầu tư; mối quan hệ mạnh hay yếu doanh nghiệp SOEs doanh nghiệp Non-SOEs? (3) Khoản vay dài hạn đầu tư có mối quan hệ nào? Và tiếp tục xem xét mối quan hệ doanh nghiệp Nhà nước Nhà nước Cơ sở lý thuyết phương pháp nghiên cứu 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Tăng trưởng, đòn bẩy định đầu tư Đòn bẩy định đầu tư vấn đề trọng tâm tài doanh nghiệp Định đề I đưa hai nhà kinh tế học tiếng Miller Modigliani (1990) cho thấy đòn bẩy định đầu tư không liên quan đến thị trường hoàn hảo Kết luận Modigliani Miller bị thay đổi nhiều lần giới thực khác xa giới hoàn hảo Hai lý thuyết định đầu tư đưa thuyết đầu tư mức thuyết đầu tư mức, cho thấy tác động ngược chiều đòn bẩy lên định đầu tư, nhiên lập luận mối quan hệ ngược chiều lại có khác biệt Về vấn đề “đầu tư mức” (over-investment), Jesen Meckling (1976), Galai Masulis (1976), Jesen (1986), Stultz (1990) cho vấn đề đầu tư mức có khả nhà quản lý lạm dụng quyền hành để đưa định sai lầm cách chấp nhận dự án tồi mà gây ảnh hưởng xấu đến tỷ suất sinh lợi cổ đơng Có nhiều nghiên cứu thực nghiệm ủng hộ lý thuyết này, Lang cộng (1996) sử dụng mẫu doanh nghiệp Mỹ cho thấy có mối quan hệ ngược chiều địn bẩy tăng trưởng tương lai cơng ty, mối quan hệ tồn doanh nghiệp tăng trưởng thấp Aivazian cộng (2005) sử dụng mẫu doanh nghiệp Canada cho thấy có mối quan hệ nghịch biến đòn bẩy đầu tư Mối quan hệ mạnh đáng kể doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng thấp Khi xét đến vấn đề “đầu tư mức” (under-investment), lý thuyết đưa Myers (1997) Những phân tích ơng cho thấy mối quan hệ ngược chiều đòn bẩy đầu tư vấn đề mối quan hệ cổ đơng chủ nợ Ơng doanh nghiệp với tỷ lệ đòn bẩy cao khuyến khích để từ bỏ dự án có NPV dương, dấn đến giảm giá trị doanh nghiệp Kết thực nghiệm ủng hộ lý thuyết có Smith Watts (1992), Gaver Gaver (1993) cho thấy doanh nghiệp có triển vọng tăng trưởng cao có địn bẩy thấp đáng kể Tương tự vậy, Jung cộng (1996) cho thấy doanh nghiệp có hội đầu tư giá trị có nhiều khả phát hành cổ phiếu cần đến nguồn tài từ bên ngồi Cũng có nghiên cứu ủng hộ hai giả thuyết thiếu đầu tư đầu tư mức McConnell Servaes (1995) tìm tác động ngược chiều địn bẩy tài lên giá trị cơng ty tăng trưởng cao, ngụ ý tăng địn bẩy tài lớn làm lớn thêm vấn đề đầu tư mức làm giảm giá trị công ty Nhưng tác động lên doanh nghiệp tăng trưởng thấp có hiệu tích cực, địn bẩy tài lớn làm giảm vấn đề đầu tư mức làm tăng lên giá trị doanh nghiệp Hai phát cho thấy phù hợp với hai lý thuyết nêu Cả hai lý thuyết cho thấy mối quan hệ ngược chiều đòn bẩy định đầu tư Tuy nhiên, có nhiều nghiên cứu cho thấy mối quan hệ chiều chúng Mối quan hệ chiều đòn bẩy định đầu tư theo Hite (1977) giải thích mức độ địn bẩy tài 35 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng tăng lên đầu tư làm giảm rủi ro tài làm giảm chi phí sử dụng nợ Franklin John S Muthusamy K (2011) thực nghiên cứu công ty dược Ấn Độ cho thấy mối quan hệ chiều đòn bẩy đầu tư doanh nghiệp vừa nhỏ Evelyn Tempel (2011) cho thấy mối quan hệ chiều đòn bẩy đầu tư doanh nghiệp ngành công nghiệp vật liệu Đan Mạch niêm yết sàn Theo thuyết đầu tư q mức cơng ty nghiên cứu có vấn đề đầu tư mức Nhưng lý thuyết đầu tư mức không xem xét đến mối quan hệ chiều Bản chất khoản đầu tư ngành công nghiệp vật liệu chủ yếu đầu tư vào máy móc thiết bị lớn đắt tiền Những khoản đầu tư thường tài trợ khoản nợ dài hạn đầu tư vào lĩnh vực chăm sóc sức khỏe chủ yếu tài sản vơ hình chẳng hạn sáng chế Bởi chất khác ngành, phần giải thích mối quan hệ chiều nợ dài hạn đầu tư ngành công nghiệp vật liệu 2.1.2 Sở hữu Nhà nước, đòn bẩy định đầu tư Theo Báo cáo Triển vọng kinh tế giới Quỹ Tiền tệ Quốc tế, 154 quốc gia coi kinh tế phát triển vào tháng 10 năm 2009 Các quốc gia có số điểm tương đồng: thị trường chứng khoán thị trường nợ thường giai đoạn bắt đầu; hầu hết nhà đầu tư tư nhân tài sản đáng kể; ngân hàng Nhà nước kiểm sốt gần tồn số vốn tự thị trường tài Các khoản vay ngân hàng chủ yếu, nguồn tài trợ bên cho doanh nghiệp kinh tế phát triển, cụ thể có Việt Nam La Porta cộng (2002), Sapienza (2004), Dinc (2005), Khwaja Mian (2005) cho thấy ngân hàng Nhà nước phục vụ chủ yếu mục đích trị cá nhân nhà trị gia, chẳng hạn thành công họ bầu cử giải cứu công ty hoạt động Allen cộng (2005) cho thấy vấn đề cốt lõi hệ thống ngân hàng Trung Quốc khoản cho vay không hiệu bốn “ông lớn” ngân hàng thương mại sở hữu Nhà nước Họ giải thích hầu hết khoản vay khơng hiệu sử dụng doanh nghiệp Nhà nước (SOEs), ngân hàng Trung Quốc buộc phải cho vay doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) mục đích trị mục đích phi kinh tế khác Cả Park Sehrt (2001), Cull Xu (2003) cho thấy ngân hàng Nhà nước bắt đầu trở nên hiệu việc phân bổ tín dụng kể từ năm thập niên 90 Nguyên nhân ngân hàng buộc phải giải cứu doanh nghiệp Nhà nước hoạt động hiệu Brandt Li (2003) cho thấy ngân hàng Nhà nước Trung Quốc phân biệt đối xử chống lại doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs) định cho vay mục đích phi kinh tế Kết doanh nghiệp phải tìm kiếm nguồn tài trợ thay đắt đỏ chẳng hạn tín dụng thương mại tài trợ bên ngồi 2.2 Phương pháp nghiên cứu 2.2.1 Mơ hình ước lượng Để xem xét ảnh hưởng khoản vay ngân hàng lên đầu tư doanh nghiệp niêm yết, nghiên cứu áp dụng mơ hình hồi quy tương tự Aivazian cộng (2005), Ahn cộng (2006), Firth cộng (2008): Investmenti,t = β0 + β1Debti,t-1(Sdebti,t-1,Ldebti,t-1) + β2Growth + β3Topsharei,t + β4Directori,t + β5Independenti,t + β6Bsizei,t + β7CEOagei,t + β8CEOtenurei,t + β9CEOsharei,t + β10CFi,t + β11Salesi,t-1 + β12ROAi,t + β13Sizei,t + εi,t (1) Trong Investment biến đại diện cho đầu tư doanh nghiệp, xác định tỷ lệ chi tiêu vốn ròng doanh nghiệp i thời điểm t cho tài sản cố định thời điểm t-1 Debti,t-1 36 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD tỷ lệ tổng nợ ngân hàng, xác định tỷ lệ tổng nợ ngân hàng giá trị sổ sách tổng tài sản công ty i thời điểm t-1 Sdebti,t-1 tỷ lệ nợ ngắn hạn ngân hàng, xác định tỷ lệ nợ ngắn hạn ngân hàng giá trị sổ sách tổng tài sản công ty i thời điểm t-1 Ldebti,t-1 tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng, xác định tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng giá trị sổ sách tổng tài sản công ty i thời điểm t-1 Growth trung bình tăng trưởng doanh thu cơng ty i thời điểm t thời điểm t-1, biến đại diện cho tiềm phát triển tương lai doanh nghiệp Để cho thống với nghiên cứu trước nghiên cứu đưa vào biến đại diện cho vấn đề giới hạn tài mơ hình 1: dịng tiền (CFi,t), doanh thu (Salesi,t-1), lợi nhuận (ROAi,t) doanh nghiệp Dòng tiền (CFi,t) tỷ lệ dòng tiền hoạt động doanh nghiệp i thời điểm t chia cho giá trị tài sản cố định thời điểm t-1; Doanh thu (Salesi,t-1) tỷ lệ doanh thu doanh nghiệp i thời điểm t-1 chia cho tài sản cố định thời điểm t-2; lợi nhuận (ROAi,t) tỷ lệ lợi nhuận sau thuế doanh nghiệp i thời điểm t chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản Để kiểm soát ảnh hưởng đặc điểm giám đốc điều hành (CEO) quản lý doanh nghiệp lên đầu tư, nghiên cứu đưa vào biến liên quan đến đặc điểm CEO như: tuổi (CEOagei,t), nhiệm kỳ (CEOtenurei,t), sở hữu cổ phiếu (CEOsharei,t); biến quản lý như: sở hữu cổ phiếu cổ dông lớn (Topsharei,t), biến giả CEO (Directori,t), kích thước ban điều hành (Bsizei,t) Mặc dù hai lý thuyết đầu tư dự đốn mối quan hệ địn bẩy tài đầu tư doanh nghiệp âm Nhưng theo lý thuyết đầu tư thấp, mối quan hệ nên mạnh doanh nghiệp tăng trưởng cao doanh nghiệp tăng trưởng thấp vấn đề vay mức Trong lý thuyết đầu tư mức cho mối quan hệ âm nên mạnh doanh nghiệp tăng trưởng thấp việc quản lý nợ ảnh hưởng đến quản lý doanh nghiệp Đề làm rõ vấn đề này, nghiên cứu áp dụng mơ hình theo nghiên cứu Aivazian cộng (2005), Ahn cộng (2006), Firth cộng (2008): Investmenti,t = β0 + β1Debti,t-1(Sdebti,t-1,Ldebti,t-1) + β2Growth + β3Debti,t-1(Sdebti,t-1,Ldebti,t1)×DGi,t-1 β4Topsharei,t + β5Directori,t + β6Independenti,t + β7Bsizei,t + β8CEOagei,t + β9CEOtenurei,t + β10CEOsharei,t + β11CFi,t + β12Salesi,t-1 + β13ROAi,t + β14Sizei,t + εi,t (2) Ở mơ hình hồi quy (2), DGi,t-1 biến giả DGi,t-1 Growthi,t lớn trung vị Growthi,t mẫu trường hợp khác Nếu có mối quan hệ âm tỷ lệ nợ ngân hàng đầu tư mơ hình hồi quy (1) xem xét hệ số β3, hệ số dương có ý nghĩa thống kê kết ủng hộ lý thuyết đầu tư mức Cho thấy ngân hàng Nhà nước có vai trị giám sát quản lý doanh nghiệp để giảm bớt vấn đề đầu tư mức ngược lại Và cuối cùng, để biết tác động mạnh hay yếu doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) doanh nghiệp ngồi Nhà nước (non-SOEs) để từ thấy vai trò giám sát (disciplining) ngân hàng Nhà nước lên vấn đề đầu tư mức hai loại hình doanh nghiệp Bài nghiên cứu áp dụng mơ hình theo Wei Jiang, Yeqin Zeng (2014) đưa thêm biến tương tác tỷ lệ nợ ngân hàng nature (Debti,t-1 x Nature) vào mơ hình: Investmenti,t = β0 + β1Debti,t-1 + β2Debti,t-1×Nature + β3Nature + β4Growth + β5Topsharei,t + β6Directori,t + β7Independenti,t + β8Bsizei,t + β9CEOagei,t + β10CEOtenurei,t + β11CEOsharei,t + β12CFi,t + β13Salesi,t-1 + β14ROAi,t + β15Sizei,t + εi,t (3) Trong Nature biến giả kiểm soát, Nature người kiểm soát cuối (là người có quyền lực việc định doanh nghiệp, người sở hữu số cổ phần lớn doanh nghiệp) cá nhân độc lập không đại diện cho sở hữu Nhà nước trường hợp khác Nếu β2 âm có ý nghĩa thống kê, điều cho thấy vai trò giám sát ngân 37 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng hàng Nhà nước lên đầu tư yếu doanh nghiệp Nhà nước so với doanh nghiệp Nhà nước ngược lại 2.2.2 Phương pháp hồi quy Đầu tiên, nghiên cứu áp dụng phương pháp OLS thực hồi quy phương trình để trả lời cho câu hỏi nghiên cứu Tuy nhiên, mô hình hồi quy OLS mơ hình tất hệ số không đổi theo thời gian theo cá nhân Như mơ hình bỏ qua bình diện khơng gian thời gian liệu kết hợp ước lượng hồi quy OLS thông thường Hồi quy kết hợp kiểu bóp méo mối quan hệ thực tế đầu tư biến độc lập mô hình tất cơng ty Để xử lý vấn đề này, nghiên cứu tiếp tục xem xét mơ hình ảnh hưởng cố định (FEM) Tuy nhiên, mơ hình FEM chưa giải vấn đề nội sinh tiềm tàng đòn bẩy đầu tư Cuối cùng, để giải vấn đề nội sinh nợ ngân hàng đầu tư, nghiên cứu áp dụng theo phương pháp Aivazian cộng (2005), sử dụng tỷ lệ tài sản cố định tỷ lệ hàng tồn kho biến công cụ cho tỷ lệ tổng nợ ngân hàng Tỷ lệ hàng tồn kho biến công cụ đại diện cho tỷ lệ nợ ngắn hạn ngân hàng, tỷ lệ tài sản cố dịnh biến công cụ đại diện cho tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng, thực kiểm tra tương quan tỷ lệ cho thấy biến cơng cụ thích hợp Kết đánh giá 3.1 Kết 3.1.1 Thống kê mô tả Bảng trình bày thống kê mơ tả cho tổng thể liệu doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) ngồi Nhà nước (non-SOEs): Trung bình tỷ lệ tổng nợ nợ ngân hàng 0.264; trung bình tỷ lệ nợ ngắn hạn ngân hàng 0.177; trung bình tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng 0.086, điều cho thấy doanh nghiệp niêm yết sàn Việt Nam phụ thuộc nhiều vào khoản vay ngắn hạn; so sánh tỷ lệ với nước giới chẳng hạn tỷ lệ nợ ngắn hạn Aivazian cộng (2005) 0.3, tỷ lệ nợ dài hạn 0.18 Điều cho thấy rằng, dù quốc gia phát triển hay phát triển doanh nghiệp quốc gia phụ thuộc nhiều vào khoản vay ngắn hạn Bảng trình bày mà trận tương quan số biến sử dụng mơ hình hồi quy Tỷ lệ tổng nợ ngân hàng nợ ngắn hạn ngân hàng tương quan âm có ý nghĩa thống kê chặt chẽ với biến đầu tư, cho thấy bước đầu ủng hộ giả thuyết mà nghiên cứu đưa trước Tuy nhiên, tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng đầu tư tương quan dương có ý nghĩa thống kê Và phù hợp với nghiên cứu trước biến kiểm sốt biến tăng trưởng (Growth) tương quan dương có ý nghĩa thống kê với đầu tư Từ bảng ma trận tương quan trên, ta thấy biến Growth Investment có mối tương quan chặt chẽ mối tương quan biến Qi,t-1 biến Investment ý nghĩa thống kê Do nghiên cứu định chọn biến Growth biến đại diện cho hội tăng trưởng tương lai doanh nghiệp Bảng Thống kê mô tả Variables Obs Mean Median Min Max Std Tổng thể liệu Bảng thống kê mô tả tất các biến sử dụng mơ hình Mẫu thu thập từ năm 2009-2014 Investment 1035 0.227 0.117 -0.072 1.281 0.293 Debtt-1 1036 0.264 0.253 0.002 0.571 0.154 Sdebtt-1 1036 0.177 0.159 0.000 0.497 0.142 38 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD Ldebtt-1 1027 0.087 0.033 0.000 0.504 0.119 DMtt-1 1023 0.274 0.135 0.000 0.939 0.309 Nature 1043 0.304 0.000 0.000 1.000 0.460 Qt-1 1006 0.947 0.914 0.422 1.584 0.270 Growth 1037 0.145 0.126 -0.223 0.611 0.218 Topshare 1043 0.414 0.502 0.088 0.749 0.189 Director 1041 0.317 0.000 0.000 1.000 0.466 Indepen 1044 0.099 0.000 0.000 0.400 0.126 Bsize 1044 1.672 1.609 1.609 1.946 0.123 CEOage 1039 3.874 3.912 3.611 4.078 0.138 CEOtenture 1042 0.992 1.000 0.084 1.789 0.509 CEOshare 1035 0.027 0.005 0.000 0.164 0.046 CF 1035 0.179 0.127 -1.055 1.565 0.612 Salest-1 1018 7.308 4.950 0.587 28.664 7.223 Size 1042 13.514 13.454 11.282 16.142 1.248 ROA 1042 0.046 0.036 -0.027 0.145 0.045 Qt-1 Growth Bảng Ma trận tương quan Investment Debtt-1 Sdebtt-1 Ldebtt-1 Investment Debtt-1 -0.099*** Sdebtt-1 -0.080*** 0.641*** Ldebtt-1 0.054** 0.437*** -0.347*** Qt-1 0.043 -0.016 -0.030 -0.017 Growth 0.105*** 0.105*** 0.109*** -0.004 0.162*** 3.1.2 Kết thực nghiệm Trong nội dung này, nghiên cứu trình bày kết hồi quy ảnh hưởng nợ ngân hàng lên đầu tư theo phương pháp biến công cụ (IV) hồi quy hai giai đoạn (2SLS) Bảng 3, Bảng 4, Bảng trình bày ảnh hưởng tổng nợ ngân hàng, nợ ngắn hạn ngân hàng, nợ dài hạn lên đầu tư Sau loại bỏ vấn đề nội sinh biến đòn bẩy đầu tư Cột (1) Bảng cho thấy hệ số trước tổng nợ ngân hàng âm có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% Điều cho thấy có mối quan hệ ngược chiều tổng nợ ngân hàng đầu tư Như kết nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu trước (Ahn cộng sự, 2006; Aivazian cộng sự, 2005; Firth cộng sự, 2008) Hệ số trước biến tương tác (Debtt-1x DG) dương có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% cho thấy mối quan hệ ngược chiều tổng nợ ngân hàng đầu tư yếu doanh nghiệp tăng trưởng cao so với doanh nghiệp tăng trưởng thấp Kết phù hợp với nghiên cứu Aivazian cộng (2005) Ahn cộng (2006), ủng hộ lý thuyết đầu tư mức Khi phân tách doanh nghiệp mẫu thành doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) Nhà nước (non-SOEs), tác động ngược chiều tổng nợ ngân hàng đầu tư thể hai loại hình doanh nghiệp này, chứng minh hệ số trước tổng nợ ngân hàng từ cột (4) đến cột (7) âm có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% Các hệ số trước biến tương tác (Debtt-1x DG) 39 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng dương có ý nghĩa thống kê Như kết cho thấy hai loại hình doanh nghiệp SOEs non-SOEs bị giám sát tổng nợ ngân hàng, doanh nghiệp tăng trưởng thấp Cột (3) Bảng cho thấy mức độ giám sát doanh nghiệp SOEs non-SOEs, hệ số trước biến tương tác (Debtt-1x Nature) âm có ý nghĩa thống kê mức 5%, biểu thị mức độ giám sát quản lý mạnh doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs) Kết tương tự kết nghiên cứu Okuda Nhung (2012) cho doanh nghiệp Việt Nam, họ tìm thấy doanh nghiệp Nhà nước có tỷ lệ nợ cao doanh nghiệp khác, điều hàm ý doanh nghiệp Nhà nước kiểm soát nắm giữ vị thuận lợi cho việc giảm chi phí đại diện, kèm với cách tiếp cận nguồn vốn vay Thêm vào đó, nghiên cứu Phan Thị Bích Nguyệt, Phùng Đức Nam Hồng Thị Phương Thảo (2014) cho thấy tác động ngược chiều đòn bẩy đầu tư Đặc biệt, mối tương quan có khác biệt cơng ty có trưởng vọng tăng trưởng khác nhau, cụ thể tác động ngược chiều yếu công ty tăng trưởng cao so với công ty tăng trưởng thấp Hơn nữa, nghiên cứu cho thấy sở hữu Nhà nước có xu hướng làm giảm tác động ngược chiều đòn bẩy lên đầu tư Khi phân tách tổng nợ ngân hàng thành nợ ngắn hạn nợ dài hạn Tác động nợ ngắn hạn lên đầu tư trình bày Bảng Cột (1) Bảng cho thấy hệ số trước tỷ lệ nợ ngắn hạn ngân hàng âm có ý nghĩa thống kê chặt chẽ mức ý nghĩa 1% Thêm vào đó, hệ số trước biến tương tác cột (2) Bảng (SDebtt-1x DG) dương có ý nghĩa thống kê mức 1% Như khoản nợ ngắn hạn ngân hàng cho vay ngân hàng Nhà nước có vai trị giám sát vấn đề đầu tư mức doanh nghiệp, cụ thể doanh nghiệp tăng trưởng thấp Kết thực nghiệm nghiên cứu ủng hộ lý thuyết Diamond (1984) Rajan (1992), cho thấy ngân hàng có lợi so sánh việc cung cấp khoản nợ ngắn hạn để thực vai trò giám sát Cột (3) đến cột (7) Bảng cho thấy tác động nợ ngắn hạn lên đầu tư doanh nghiệp SOEs non-SOEs Các hệ số trước nợ ngắn hạn ngân hàng thể cột (4) cột (6) Bảng âm có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1%, điều cho thấy tác động ngược chiều nợ ngắn hạn ngân hàng đầu tư thể doanh nghiệp Nhà nước doanh nghiệp Nhà nước Hệ số đứng trước biến tương tác (SDebtt-1x DG) thể cột (5) cột (7) Bảng dương có ý nghĩa thống kê Điều lần khẳng định vai trò giám sát nợ ngắn 40 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD Bảng Kết hồi quy ảnh hưởng tổng nợ ngân hàng lên đầu tư Bảng cho thấy ảnh hưởng tổng nợ ngân hàng lên đầu tư sử dụng biến công cụ: tỷ lệ tài sản cố định tỷ lệ hàng tồn kho Mẫu bao gồm tất quan sát mẫu thời gian lấy từ năm 2009-2014 Thống kê t thể dấu ngoặc *, **, *** mức ý nghĩa thống kê mức 10%, 5% 1% Tổng mẫu Debtt-1 SOEs Non-SOEs (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) -3.330*** -3.301*** -2.375*** -2.784*** -3.000*** -5.101*** -4.697*** (-4.94) (-5.06) (-2.77) (-3.57) (-4.09) (-5.48) (-4.78) 0.826*** Debtt-1x DG (4.53) 0.638*** 0.656** (3.08) (2.46) -3.063** Debtt-1x Nature (-2.14) 0.992** Nature (1.98) Growth Topshare Director Indepen Bsize CEOage CEOtenture CEOshare CF Salest-1 ROA Size Intercept Year dummy Adjusted R2 Observations 0.271*** 0.263*** 0.286*** 0.095 0.100 0.364** 0.346** (3.00) (3.01) (3.13) (1.12) (1.17) (2.08) (2.05) 1.903*** 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 1.909*** (0.42) (0.29) (0.10) (0.32) (0.27) (2.57) (2.70) -0.148* -0.024 -0.043 -0.023 0.101 0.079 -0.138* (-0.40) (-0.75) (-0.39) (1.35) (1.09) (-1.74) (-1.92) -0.302 -0.076 -0.576 -0.279 0.007 -2.159 -2.310 (-0.76) (-0.15) (-1.33) (-0.42) (0.01) (-1.07) (-1.08) 0.877 0.886 0.811 0.419 0.474 0.694 0.729 (1.48) (1.39) (1.28) (0.91) (0.93) (0.87) (0.85) -0.143 -0.166 -0.134 -0.180 -0.161 -0.084 -0.177 (-0.62) (-0.72) (-0.58) (-0.48) (-0.44) (-0.37) (-0.75) -0.019 -0.013 -0.022 -0.026 -0.030 -0.024 0.001 (-0.39) (-0.27) (-0.43) (-0.35) (-0.42) (-0.43) (0.02) 0.592 0.723** 0.723* -0.843 -0.634 0.591 0.629* (1.53) (1.98) (1.88) (-0.67) (-0.50) (1.49) (1.69) 0.037 0.040 0.036 0.016 0.018 0.030 0.034 (0.79) (0.84) (0.77) (0.20) (0.22) (1.10) (1.23) 0.037*** 0.037*** 0.038*** 0.063*** 0.062*** 0.022*** 0.021*** (3.09) (3.08) (3.22) (6.29) (6.22) (3.28) (3.01) -2.775*** -2.504*** -2.534*** -2.884*** -2.717*** -2.871*** -2.637*** (-5.65) (-5.33) (-4.77) (-3.36) (-3.22) (-4.47) (-4.02) 0.173 0.155 0.173 0.122 0.109 0.290 0.283 (0.88) (0.79) (0.88) (0.40) (0.36) (1.31) (1.27) 146.33*** 129.88*** 140.26*** 137.63*** 125.18*** 131.84*** 123.57*** (4.93) (4.41) (4.75) (3.77) (3.33) (2.79) (2.60) Included Included Included Included Included Included Included 0.2265 0.2451 0.2205 0.3994 0.4095 0.1187 0.1203 985 985 984 563 563 422 422 41 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng Bảng Kết hồi quy ảnh hưởng nợ ngắn hạn ngân hàng lên đầu tư Bảng cho thấy ảnh hưởng nợ ngắn hạn ngân hàng lên đầu tư sử dụng biến công cụ tỷ lệ hàng tồn kho Mẫu bao gồm tất quan sát mẫu thời gian lấy từ năm 2009-2014 Thống kê t thể dấu ngoặc *, **, *** mức ý nghĩa thống kê mức 10%, 5% 1% Tổng mẫu Debtt-1 SOEs Non-SOEs (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) -3.952*** -3.879*** -2.857*** -4.681*** -4.813*** -5.287*** -5.086*** (-5.24) (-5.33) (-2.86) (-6.07) (-6.92) (-6.59) (-5.78) Debtt-1x DG 1.084*** 0.680** 0.380** (2.81) (2.04) (2.00) -2.910** Debtt-1x Nature (-2.04) 0.463* Nature (1.63) Growth Topshare Director Indepen Bsize CEOage CEOtenture CEOshare CF Salest-1 ROA Size Intercept Year dummy Adjusted R2 Observations 0.198** 0.195** 0.203*** 0.040 0.043 0.232 0.231 (2.38) (2.38) (2.49) (0.47) (0.52) (1.49) (1.49) -0.005*** -0.004* -0.004* -0.006*** -0.005*** 1.605** 1.599*** (-3.24) (-1.80) (-1.88) (-3.11) (-2.58) (2.58) (2.63) -0.022 -0.041 -0.010 0.087 0.066 -0.110 -0.113* (-0.42) (-0.80) (-0.20) (1.34) (1.03) (-1.63) (-1.67) -0.187 -0.017 -0.344 0.081 0.242 -1.121 -1.255 (-0.48) (-0.04) (-0.86) (0.14) (0.37) (-0.54) (-0.59) 0.735* 0.466 0.511 0.866 0.785 0.793 0.884** (1.26) (1.13) (1.13) (2.19) (1.77) (0.56) (0.60) -0.292 -0.279 -0.229 -0.386 -0.340 -0.115 -0.159 (1.40) (-1.37) (-1.07) (-1.15) (-1.05) (-0.56) (-0.75) -0.018 -0.013 -0.026 -0.035 -0.042 -0.001 0.009 (-0.42) (-0.31) (-0.56) (-0.53) (-0.64) (-0.02) (0.18) 1.304*** 1.414*** 1.402*** -0.041 0.189 1.347*** 1.327*** (3.77) (4.45) (4.44) (-0.03) (0.17) (3.56) (3.53) 0.046* 0.049 0.052 0.048 0.022 0.024 0.044* (1.09) (1.12) (1.06) (0.29) (0.31) (1.71) (1.73) 0.039*** 0.038*** 0.038*** 0.071*** 0.069*** 0.021*** 0.021*** (3.13) (3.21) (3.21) (7.18) (7.00) (3.25) (3.11) -1.260*** -1.184** -1.137** -1.738** -1.640* -0.749** -0.767** (-2.64) (-2.53) (-2.38) (-1.97) (-1.85) (-2.31) (-2.42) 0.031 0.035 0.034 0.022 0.019 0.085 0.092 (0.17) (0.19) (0.19) (0.08) (0.07) (0.42) (0.47) 61.529** 59.623** 72.672** 18.507 15.470 68.679 68.964 (1.96) (1.95) (2.25) (0.55) (0.48) (1.59) (1.60) Included Included Included Included Included Included Included 0.2267 0.2428 0.2470 0.3746 0.3681 0.1556 0.1559 985 985 984 563 563 422 422 42 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD Bảng Kết hồi quy ảnh hưởng nợ dài hạn ngân hàng lên đầu tư Bảng cho thấy ảnh hưởng nợ dài hạn ngân hàng lên đầu tư sử dụng biến công cụ tỷ lệ tài sản cố định Mẫu bao gồm tất quan sát mẫu thời gian lấy từ năm 2009-2014 Thống kê t thể dấu ngoặc *, **, *** mức ý nghĩa thống kê mức 10%, 5% 1% Tổng mẫu Debtt-1 SOEs Non-SOEs (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) 2.981*** 2.607*** 2.561*** 2.846*** 2.507** 3.385 2.441 (3.72) (3.09) (3.13) (3.03) (2.56) (1.45) (0.97) Debtt-1x DG 0.635* 0.528 2.379*** (1.91) (1.53) (2.73) Debtt-1x Nature 2.911 (1.06) Nature -0.404 (-1.43) Growth Topshare Director Indepen Bsize CEOage CEOtenture CEOshare CF Salest-1 ROA Size Intercept Year dummy Adjusted R2 Observations 0.212*** 0.214** 0.204** 0.058 0.058 0.275* 0.275* (2.51) (2.53) (2.47) (0.72) (0.72) (1.66) (1.68) -0.003** -0.004** -0.002 -0.002 -0.003 1.272*** 1.401** (-2.12) (-2.44) (-1.56) (-1.23) (-1.39) (2.00) (2.08) 0.121* -0.127 -0.146* (1.78) (-1.48) (-1.70) -3.094** 0.008 0.002 0.015 0.126* (0.14) (1.89) (0.03) (0.27) -1.163* -1.050 -1.040* -1.130 -0.987 -2.517* (-1.83) (-1.48) (-1.69) (-1.36) (-1.12) (-1.85) (-2.25) 0.686 0.745 0.843 -0.304 -0.175 1.100* 1.201** (1.28) (1.48) (1.51) (-0.67) (-0.42) (1.87) (2.03) -0.095 -0.096 -0.090 -0.091 -0.092 -0.012 -0.049 (-0.43) (-0.45) (-0.43) (-0.26) (-0.27) (-0.04) (-0.18) -0.016 -0.017 -0.017 -0.038 -0.039 -0.013 -0.003 (-0.33) (-0.35) (-0.35) (-0.51) (-0.52) (-0.21) (-0.04) 0.957** 0.929** 1.134*** -0.504 -0.475 1.006 0.940 (2.06) (2.02) (2.60) (-0.35) (-0.33) (1.39) (1.34) 0.049 0.048 0.048 0.019 0.019 0.050* 0.050* (1.07) (1.06) (1.06) (0.23) (0.23) (1.70) (1.70) 0.036*** 0.036*** 0.036*** 0.062*** 0.062*** 0.020*** 0.020*** (3.12) (3.10) (3.14) (7.54) (7.54) (2.67) (2.55) 0.362 0.345 0.383 0.155 0.166 0.775 0.664 (0.72) (0.68) (0.77) (0.18) (0.19) (0.94) (0.77) -0.040 -0.042 -0.061 -0.074 -0.080 0.058 0.077 (-0.20) (-0.22) (-0.32) (-0.26) (-0.28) (0.24) (0.31) 49.121 46.194 48.235 26.290 22.596 62.80 62.89 (1.29) (1.22) (1.26) (0.59) (0.51) (0.94) (0.96) Included Included Included Included Included Included Included 0.2366 0.2361 0.2397 0.4027 0.4070 0.0900 0.0757 989 989 988 561 561 428 428 hạn ngân hàng vấn đề đầu tư mức thể doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs) cho doanh nghiệp tăng trưởng thấp Cột (3) Bảng 43 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng biểu thị hệ số trước biến tương tác (SDebtt-1x Nature) âm có ý nghĩa thống kê mức 5%, cho thấy vai trò giám sát nợ ngắn hạn lên vấn đề đầu tư mức yếu doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) so với doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs) Bảng trình bày ảnh hưởng nợ dài hạn ngân hàng lên đầu tư Các hệ số hồi quy trước tỷ lệ nợ dài hạn ngân hàng từ cột (1) đến cột (5) Bảng dương có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1%, cột (6) cột (7) Bảng cho thấy tác động chiều ý nghĩa thống kê, cho thấy mối quan hệ chiều thể rõ nét doanh nghiệp Nhà nước Kết cho thấy ngân hàng Nhà nước không sử dụng khoản cho vay dài hạn để thực việc giám sát lên hoạt động doanh nghiệp Mà ngược lại khoản vay dài hạn lại sử dụng cho mục đích đầu tư dài hạn thể mạnh mẽ doanh nghiệp Nhà nước (SOEs), cụ thể chi tiêu vốn cho tài sản cố định xây dựng dở dang Hệ số đứng trước biến tương tác (LDebtt-1x DG) thể cột (2) cột (7) Bảng 2.11 dương có ý nghĩa thống kê Điều cho thấy doanh nghiệp tăng trưởng cao sử dụng nợ dài hạn ngân hàng nhiều cho mục đích đầu tư, kết thể rõ doanh nghiệp Nhà nước (nonSOEs) 3.2 Đánh giá Bài nghiên cứu cho thấy đóng góp vào nghiên cứu tài thực nghiệm Việt Nam Đầu tiên, nghiên cứu cho thấy ngân hàng Nhà nước Việt Nam có vai trị giám sát lên hoạt động doanh nghiệp tăng trưởng thấp Những phát nghiên cứu cho thấy khơng thể bỏ qua đóng góp tích cực ngân hàng Nhà nước Việt Nam vấn đề quản trị doanh nghiệp công ty niêm yết công khai thị trường Việt Nam Thứ hai, nghiên cứu góp phần vào nghiên cứu thực nghiệm vai trò nợ ngắn hạn ngân hàng Bài nghiên cứu cho thấy ngân hàng Nhà nước Việt Nam sử dụng khoản cho vay ngắn hạn để giảm bớt vấn đề đầu tư mức doanh nghiệp tăng trưởng thấp Cuối cùng, nghiên cứu bổ sung chứng thực nghiệm vai trò ngân hàng Nhà nước, cho thấy hầu hết ngân hàng sở hữu Nhà nước bị can thiệp liên quan đến trị, ngân hàng đóng vai trò giám sát quản lý doanh nghiệp Đây mặt tốt ngân hàng Nhà nước mà nghiên cứu trước đưa Tuy nhiên ngồi đóng góp đề tài cịn có số điểm hạn chế Thứ nhất, mẫu nghiên cứu đề tài chưa thật lớn, thời gian nghiên cứu chưa thật dài Hạn chế thứ hai trình thu thập, số liệu vi mô công ty biến định tính tuổi CEO, nhiệm kỳ CEO, số lượng giám đốc độc lập hội đồng quản trị, tỷ lệ cổ phần nắm CEO,… không tổ chức uy thống kê đảm bảo tính xác Do số liệu thu thập tay báo cáo thường niên doanh nghiệp, số liệu không đầy đủ cho tất năm khoảng thời gian nghiên cứu Vì lý khách quan có lẽ số liệu phần có sai sót Để khắc phục hạn chế nêu trên, nghiên cứu tác động khoản nợ ngân hàng lên đầu tư nên tiếp tục xem xét cho năm sau để thời gian dài hơn, mà số lượng doanh nghiệp SOEs doanh nghiệp non-SOEs tăng lên số lượng tác động khẳng định rõ ràng Thêm vào đó, giai đoạn kinh tế ổn định, Tobin’Q có quan hệ chặt chẽ với đầu tư, đưa biến vào mơ hình để đại diện cho hội thăng trưởng tương lai doanh nghiệp Sau so sánh kết biến tăng trưởng doanh thu Tobin’Q làm đại diện cho hội tăng trưởng tương lai doanh nghiệp xem hai kết có giống hay khơng, để từ lần khẳng định quan hệ ngược chiều nợ ngân hàng đầu tư mạnh doanh nghiệp tăng trưởng thấp 44 Kỷ yếu Hội nghị sinh viên NCKH toàn quốc lần thứ IV Trường Đại học khối ngành Kinh tế & QTKD Kết luận Sau loại bỏ vấn đề nội sinh tiềm ẩn đòn bẩy đầu tư, nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ ngược chiều tỷ lệ nợ ngân hàng đầu tư doanh nghiệp niêm yết này, mối quan hệ ngược chiều mạnh doanh nghiệp tăng trưởng thấp Kết phù hợp với nghiên cứu thực nghiệm thị trường phát triển Mỹ Canada, ngoại trừ nghiên cứu Firth cộng (2008) Khi phân tách tổng nợ ngân hàng thành nợ ngắn hạn ngân hàng nợ dài hạn ngân hàng, nghiên cứu cho thấy có nợ ngắn hạn có tác động ngược chiều lên đầu tư, nợ dài hạn ngân hàng có tác động chiều Bởi khoản vay dài hạn ngân hàng chiếm tỷ lệ nhỏ tổng nợ ngân hàng mối quan hệ dương tác động không đáng kể lên mối quan hệ ngược chiều tổng nợ ngân hàng đầu tư Và mối quan hệ ngược chiều nợ ngắn hạn ngân hàng đầu tư yếu doanh nghiệp Nhà nước so với doanh nghiệp Nhà nước TÀI LIỆU THAM KHẢO [1] Ahn, S., Denis, D J., & Denis, D K (2006) Leverage and investment in diversified firms Journal of Financial Economics, 79, 317–337 [2] Aivazian, V., Ge, Y., & Qiu, J (2005) The impact of leverage on firm investment: Canadian evidence Journal of Corporate Finance, 11, 277–291 [3] Firth, M., Lin, C., & Wong, S (2008) Leverage and investment under a state-owned bank lending environment: Evidence from China Journal of Corporate Finance, 14, 642–653 [4] Franklin John S, Muthusamy K (2011) Impact of leverage on firms investment International Journal of Scientific and Engineering Research [5] GS.TS.Trần Ngọc Thơ (2007), Tài doanh nghiệp đại, Nhà xuất Thống kê, TP HCM [6] Nguyễn Thị Ngọc Trang & Trang Thúy Quyên (2013), “Mối quan hệ sử dụng địn bẩy tài định đầu tư”, Tạp chí phát triển hội nhập, số (19) [7] Hite, G L (1977) Impact of leverage on firms investment decision Journal of Financial Economics, 4, 177-202 [8] Jensen, M C (1986) Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers American Economic Review, 76, 323–329 [9] Jiang, W & Zeng, Y (2014) State ownership, bank loans, and corporate investment International Review of Economics & Finance, 32, 92-116 [10] Lai, T.P.N., Okuda, H (2012) Capital structure and investment behavior of listed companies in Vietnam: an estimation of the influence of government ownership International Journal of Business and Information, 7(2), 137-164 [11] Modigliani, F., & Miller, M H (1958) The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment American Economic Review, 53, 433–443 [12] Myers, S (1977) Determinants of corporate borrowing Journal of Financial Economics, 5, 147– 175 [13] Ngo, Dang Thanh (2012) Measuring the Performance of the Banking System, Case of Vietnam (1990-2010) Journal of Applied Finance & Banking, vol.2, no.2, 289-312 [14] Nguyen, T.D.K (2006) Capital structure in small and medium-sized enterprises: The case of 45 Trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng Vietnam ASEAN Economic Bulletin, 23, 192-211 [15] Nguyễn Thị Ngọc Trang, Trang Thúy Quyên (2013), “Mối quan hệ sử dụng địn bẩy tài định đầu tư”, Tạp chí phát triển hội nhập, số (19) [16] Nguyen, D., Ivan, D R., & Andros, G (2012) Financial Development and the Determinants of Capital Structure in Vietnam [17] Phan Thị Bích Nguyệt, Phùng Đức Nam & Hồng Thị Phương Thảo (2014), “Địn bẩy hoạt động đầu tư: Vai trò tăng trưởng sở hữu Nhà nước”, Tạp chí phát triển hội nhập, số 16 (26) [18] Vu Huu Thanh, Nguyen Minh Ha (2013) The Effect of Banking Relationship on Firm Performance in Vietnam International Journal of Economics and Finance, Canadian Center of Science and Education, vol.5, No 5, 148-158 46 ... xét mối quan hệ khoản nợ ngắn hạn đầu tư; mối quan hệ mạnh hay yếu doanh nghiệp SOEs doanh nghiệp Non-SOEs? (3) Khoản vay dài hạn đầu tư có mối quan hệ nào? Và tiếp tục xem xét mối quan hệ doanh. .. hạn ngân hàng chiếm tỷ lệ nhỏ tổng nợ ngân hàng mối quan hệ dương tác động không đáng kể lên mối quan hệ ngược chiều tổng nợ ngân hàng đầu tư Và mối quan hệ ngược chiều nợ ngắn hạn ngân hàng đầu. .. Kinh tế & QTKD (1) Khoản vay ngân hàng đầu tư có mối quan hệ nào? Mối quan hệ mạnh hay yếu doanh nghiệp Nhà nước (SOEs) doanh nghiệp Nhà nước (non-SOEs)? (2) Sau phân tách nợ ngân hàng thành nợ ngắn