Ảnh hưởng của mối quan tâm nghề nghiệp của nhà quản lý đến hiệu quả đầu tư - nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam

Bài nghiên cứu được thực hiện đánh giá tác động của mối quan tâm nghề nghiệp của nhà quản lý ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp. Dữ liệu nghiên cứu gồm là 78 công ty được niêm yết trên hai sàn chứng khoán là HNX và HOSE, trong đó có 13 doanh nghiệp nhà nước và 65 doanh nghiệp tư nhân trong giai đoạn 2010 - 2017.

INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 ẢNH HƯỞNG CỦA MỐI QUAN TÂM NGHỀ NGHIỆP CỦA NHÀ QUẢN LÝ ĐẾN HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ - NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM THE IMPACT OF CEO CAREER CONCERNS ON A FIRM'S INVESTMENT EFFICIENCY EXPERIMENT RESEARCH IN VIETNAM Lê Thị Hồng Minh, Trương Thúy An Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh minhtcdn@ueh.edu.vn TÓM TẮT Bài nghiên cứu thực đánh giá tác động mối quan tâm nghề nghiệp nhà quản lý ảnh hưởng đến hiệu đầu tư doanh nghiệp Dữ liệu nghiên cứu gồm 78 công ty niêm yết hai sàn chứng khốn HNX HOSE, có 13 doanh nghiệp nhà nước 65 doanh nghiệp tư nhân giai đoạn 2010 - 2017 Sử dụng phương pháp hồi quy FGLS, nghiên cứu tìm thấy tác động CEO lớn tuổi đầu tư có hiệu chấp nhận rủi ro Ngồi ra, CEO bổ nhiệm đa số thường đầu tư mức tối ưu, họ quan tâm đến danh tiếng thân mục tiêu doanh nghiệp Từ khóa: Tuổi CEO, CEO bổ nhiệm, hiệu đầu tư, định đầu tư ABSTRACT This paper investigates the impact of CEO career concerns on a firm's investment efficiency The research data included 78 companies listed on HNX and HOSE including 13 state-owned enterprises and 65 private enterprises form 2010 to 2017 Using the FGLS regression method, the study finds that older CEOs are prone to invest more efficiently and more cautiously In addition, most newly appointed CEOs often invest below the optimal level, they are more concerned with their reputation than a firm's growth opportunities Keywords: CEO age, new CEO appointment, investment efficiency, investment decisions Giới thiệu Sự thành công công ty mang dấu ấn quan trọng ban lãnh đạo doanh nghiệp dự án đầu tư khác nhau, đặc biệt Tổng Giám đốc điều hành (Chief Excutive Officer-CEO) Theo lý thuyết chi phí đại diện, nhà quản lý, cụ thể CEO có khuynh hướng cá nhân, hội Bên cạnh đó, học giả theo lý thuyết quản trị lại cho rằng, CEO cá nhân có động cơ, nhu cầu thúc đẩy việc làm, trách nhiệm ngày gia tăng từ công nhận thành viên công ty Thứ nhất, tranh luận ảnh hưởng CEO tác động đến hiệu hoạt động công ty chủ đề quan tâm, khơng dừng lại cách thức điều hành CEO cơng ty thể nào, mà cịn thể qua số đặc điểm tuổi CEO (Cheng cộng sự, 2010; Li Srinivasan, 2011) CEO bổ nhiệm mới, mà tác giả gọi chung Mối quan tâm nghề nghiệp CEO Ở đây, CEO phải tối đa hóa giá trị cổ đơng lương ưu đãi thân họ thiết lập để gắn kết lợi ích quản lý với cổ đông (Beyer cộng sự, 2014; Core cộng sự, 2003; Jensen Murphy, 1990; Misangyi Acharya, 2014) Thứ hai, cách tiếp cận thị trường lao động rằng, CEO quan tâm đến danh tiếng họ, thành họ có liên quan đến hội việc làm tương lai thị trường lao động (Bizjak cộng sự, 2008; Brickley cộng 1999; Fama, 1980; Oyer, 2004; Liu, 2014) Thứ ba, khuyến khích tạo mơi trường cạnh tranh khuyến khích CEO có vị trí cao (Agrawal cộng sự, 2006; Lazear Rosen, 1981; Marinovic, 2015; Waldman, 2013) Vì lo ngại nghề nghiệp, CEO có động lực mạnh mẽ để định hoạt động công ty nhằm tăng hiệu suất tổng thể, mà biểu cụ thể qua định đầu tư Hầu hết phân tích thực nghiệm sử dụng tuổi đại diện cho mối quan tâm nghề nghiệp CEO trẻ tuổi có đường nghiệp dài nhiều mối quan tâm triển vọng tương lai họ Li cộng (2017) cho rằng, CEO trẻ tuổi có nhiều khả mở ngành kinh doanh đóng cửa doanh nghiệp có khác Serfling (2014) cho thấy CEO lớn tuổi giảm rủi ro 1075 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 công ty cách chọn sách đầu tư rủi ro Zhang cộng (2015) nhận thấy rằng, CEO trẻ tuổi công ty Hoa Kỳ có nhiều khả mua lại cơng ty bên ngồi ngành kinh doanh họ Tuy nhiên, nghiên cứu tập trung vào số mục cụ thể liên quan đến định đầu tư công ty không cho thấy hiệu tổng đầu tư cơng ty có bị ảnh hưởng mối quan tâm nghề nghiệp CEO hay không Bài nghiên cứu thực nhằm kiểm định mối quan tâm nghề nghiệp CEO ảnh hưởng đến định đầu tư công ty Việt Nam giai đoạn 2010-2017, nhằm trả lời cho hai câu hỏi nghiên cứu sau: Một là, định đầu tư có thực bị ảnh hưởng tuổi CEO việc bổ nhiệm CEO hay không? Hai là, bị ảnh hưởng CEO trẻ tuổi bổ nhiệm có tác động tích cực hay tiêu cực với hiệu đầu tư công ty? Tổng quan nghiên cứu trước 2.1 Các nghiên cứu ảnh hưởng tuổi CEO đến hiệu đầu tư Các nghiên cứu mối quan tâm nghề nghiệp ngắn hạn, dài hạn tập trung vào CEO trẻ tuổi nhằm đánh giá việc họ có lựa chọn định đầu tư, làm tăng giá trị công ty làm lợi cho thân họ Các phân tích thực nghiệm chủ yếu sử dụng tuổi nhà quản lý để làm đại diện cho mối quan tâm nghề nghiệp Họ cho rằng, nhà quản lý trẻ tuổi có đường nghiệp dài có nhiều quan tâm triển vọng tương lai họ Một số nghiên cứu tiêu biểu gần phải kể đến là: Yim (2013) nghiên cứu mối quan hệ độ tuổi nhà quản lý ảnh hưởng đến hoạt động đầu tư cụ thể, khả mua lại cơng ty khác Bằng cách sử dụng số liệu nhóm quản lý hàng đầu S&P 1500 với thông tin giao dịch M&A vòng từ 19922007 phương pháp ước lượng OLS đưa kết rằng: nhà quản lý trẻ tuổi thường có khuynh hướng mua lại, nhiên việc mua lại mang lại lợi nhuận cao xuất khoản lỗ lớn liên tục Kết cho thấy, tuổi tác cho thấy tác động đến doanh thu tăng theo tuổi giảm theo nhiệm kỳ, ước tính cho thấy việc mua lại làm giảm tỷ lệ doanh thu cho CEO trẻ tuổi so với CEO cũ Cuối cùng, hành động tiêu cực, nhà quản lý trẻ tuổi dự đoán mức bồi thường cao hơn, có khả theo đuổi nhiều thực định mua lại chất lượng Cùng với nội dung nghiên cứu trên, Zhang cộng (2015) thực công ty Anh Kết cho thấy nhà quản lý trẻ thực hoạt động mua lại Tuy nhiên, nghiên cứu dường CEO trẻ tuổi theo đuổi việc mua lại mà khơng cần quan tâm nhiều đến doanh thu CEO có thời hạn ngắn thực nhiều vụ mua lại họ cần xây dựng danh tiếng CEO có thời hạn dài thực vụ mua lại họ thiết lập danh tiếng Các CEO trẻ muốn chứng minh chun mơn khả cách theo đuổi vụ mua lại lớn Bằng cách thực hoạt động không chắn, đầy hứa hẹn Bằng cách tập trung vào nhóm CEO cơng ty Anh, cung cấp chứng cho thấy CEO trẻ tuổi gửi tín hiệu tích cực đến thị trường lao động quản lý cách đầu tư vào tăng trưởng công ty Serfling (2014) thực nghiên cứu tác động yếu tố tuổi nhà quản lý ảnh hưởng đến hành vi chấp nhận rủi ro hiệu suất công ty Với liệu từ công ty ExecuComp giai đoạn 1992-2010, sử dụng logarit tự nhiên số giá tiêu dùng (CPI) năm CEO nhậm chức làm biến số công cụ (Cline Yore, 2012) Cụ thể, giá trị cao số giá tiêu dùng (CPI) tương ứng với năm sau Bởi vì, CEO lớn tuổi hơn, trung bình, năm sinh sớm hơn, có mối quan hệ tiêu cực mạnh mẽ CPI năm CEO nhận chức tuổi CEO Thứ hai, khơng có lý để tin CPI năm CEO nhận chức có tương quan với rủi ro công ty 1076 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 sách khác công ty, ngoại trừ thông qua mối quan hệ với tuổi CEO Kết tiếp tục cho thấy mối quan hệ tiêu cực tuổi CEO biến động lợi nhuận cổ phiếu công ty, điều cho thấy mối quan hệ từ tuổi CEO với rủi ro doanh nghiệp Nhìn chung, kết phù hợp với mơ hình lý thuyết dự đốn hành vi chấp nhận rủi ro giảm CEO trở nên già kết cho thấy CEO lớn tuổi (trẻ hơn) thực khoản đầu tư làm giảm rủi ro doanh nghiệp (tăng), công ty quản lý CEO lớn tuổi đa dạng phân khúc kinh doanh có điều kiện CEO thực việc mua lại, CEO lớn tuổi có nhiều khả thực đa dạng hóa thương vụ mua lại Ngồi ra, đa dạng hóa hoạt động cơng ty cao (thấp nhất) CEO giám đốc điều hành có ảnh hưởng người già (trẻ hơn) rằng, danh mục đầu tư bao gồm cơng ty có CEO nhóm tuổi trẻ tạo lợi nhuận danh mục đầu tư điều chỉnh rủi ro cao so với danh mục đầu tư bao gồm cơng ty có CEO nhóm tuổi già Bài nghiên cứu mối quan hệ tuổi việc lựa chọn danh mục đầu tư, công ty quản lý CEO lớn tuổi có lợi nhuận cổ phiếu điều chỉnh rủi ro thấp so với danh mục đầu tư công ty CEO trẻ tuổi điều hành, cho thấy công ty điều hành CEO lớn tuổi công ty quản lý CEO trẻ tuổi, bốn danh mục đầu tư khác nhau, hình thành cho nhóm tuổi trẻ có beta thị trường cao đáng kể so với danh mục đầu tư hình thành cho nhóm tuổi già Nhìn chung, kết viết ngụ ý hành vi chấp nhận rủi ro giảm CEO già, rủi ro thấp thực thơng qua sách đầu tư bảo thủ hơn, ưu tiên rủi ro CEO doanh nghiệp xuất hầu hết trường hợp phù hợp Để mở rộng thêm nội dung nghiên cứu, Liu (2014) đưa kết thực nghiệm đặc điểm ảnh hưởng đến kết doanh thu nhà quản lý Sử dụng liệu 128.324 giám đốc điều hành giám đốc 26.984 công ty đại chúng Bắc Mỹ, giai đoạn 1990-2008 Bằng cách lấy vị trí nhà quản lý mạng lưới giám đốc điều hành doanh nghiệp để đánh giá lựa chọn việc làm họ Kiểm soát hiệu suất, đặc điểm công ty đặc điểm cá nhân, thấy kết nối CEO làm tăng đáng kể xác suất doanh thu, đặc biệt người làm việc Đối với trường hợp CEO có kết nối bên ngồi họ lại cơng ty điều làm tăng xác suất doanh thu nhà quản lý Do đó, tập trung vào doanh thu CEO biện pháp đánh giá hoạt động (Denis cộng sự, 1997; Jenter Lewellen, 2010; Weisbach, 1988) Ngoài ra, nghiên cứu có mối quan khác tuổi tác tác động Nhiều doanh thu CEO quan sát mẫu nghỉ hưu, cho thấy CEO có độ tuổi từ 60 trở lên thường lựa chọn làm việc hồn tồn cơng ty họ đạt doanh thu cao đáng kể so với CEO trẻ tuổi hơn, người thường có thêm vị trí làm việc bên ngồi khác Doanh thu CEO kiện có ảnh hưởng đến công ty, hiệu suất quản trị yếu tố định Kết rằng, lựa chọn bên ngồi CEO có tác động đáng kể đến kết doanh thu, CEO kết nối bên ngồi tốt có nhiều khả rời khỏi vị trí họ CEO có kết nối Xem xét định đầu tư thực công ty bị ảnh hưởng mối quan hệ nghề nghiệp CEO, Li cộng (2017) xây dựng giả thuyết hoạt động đầu tư cơng ty: 1) Cơng ty tăng tài sản sở họ ngành công nghiệp có, tăng chi tiêu vốn cách mua tài sản từ cơng ty khác; 2) Có thể tham gia vào phân khúc ngành thông qua khoản đầu tư lớn thông qua việc tiếp quản tài khoản khác mua tài sản từ cơng ty khác; 3) Có thể giảm sở tài sản họ ngành có cách bán số tài sản họ; 4) Có thể ngừng hoạt động phân khúc công nghiệp hoàn toàn Li cộng (2017) tiến hành nghiên cứu thực nghiệm với hai biến số tuổi CEO nhiệm kỳ Tuổi trung bình CEO khoảng 53,6 tuổi 46% CEO có nhiệm kỳ từ năm trở xuống tính nhiệm kỳ số năm kể từ lần người trở thành CEO công ty Dữ liệu gồm công ty phi nông nghiệp Mỹ với 62.414 quan sát giai đoạn từ năm 1988 - 2005 Dựa tảng lý thuyết mối quan tâm nghề 1077 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 nghiệp ảnh hưởng đến định đầu tư thực sự, nghiên cứu cho so với CEO lớn tuổi, CEO trẻ tuổi có nhiều khả thực hoạt động tái cấu trúc, hành động không đơn giản làm tăng quy mơ, mà cịn có nhiều khả khỏi ngành nghề kinh doanh dẫn đến kết ngồi mong đợi giảm quy mơ Lập luận thêm lần nữa, Li cộng (2017) nhận thấy CEO trẻ tuổi không thúc đẩy khuyến khích tài rõ ràng, họ thúc đẩy mục tiêu ngầm nâng cao nhận thức thị trường lao động khả họ CEO trẻ tuổi thực định đầu tư táo bạo thích phát triển mạnh mẽ thông qua việc mua lại Kết thử nghiệm, khơng tìm thấy chứng cho thấy nhà máy mua CEO trẻ tuổi có liên quan đến việc giảm suất sau mua lại Việc mua lại thực CEO trẻ tuổi trải nghiệm cải tiến tuyệt vời thực CEO lớn tuổi Nhưng, tồn mặt hạn chế: Bất kỳ hoạt động tái cấu trúc nào, gây mối quan tâm nghề nghiệp CEO, khơng cải thiện hiệu Xie (2015) thực nghiên cứu tác động tuổi CEO đến hiệu đầu tư với chứng thực nghiệm Trung Quốc Với liệu thu thập năm từ (2002 - 2009) với mẫu doanh nghiệp nhà nước doanh nghiệp tư nhân, tổng số quan sát mẫu 5538, nghiên cứu áp dụng phương pháp ước lượng Fixed Effect Kết nghiên cứu cho rằng, CEO trẻ tuổi hành xử thận trọng cách đầu tư hiệu hơn, định đầu tư không bộc lộ rõ khả họ ngắn hạn Đối với khía cạnh nghiên cứu tuổi CEO, nghiên cứu nhận mẫu doanh nghiệp nhà nước bị tác động mạnh hơn, kết giả thích CEO trẻ tuổi có xu hướng quan tâm nhiều đến nghiệp trị tương lại họ Hầu hết người cán phủ mục tiêu dài hạn họ trị xã hội khơng phải quyền lợi cổ đông Bài viết cho thấy mối quan hệ nghề nghiệp ảnh hưởng đến định đầu tư qua hành động mua bán nhà quản lý Có nhiều nhà quản lý trẻ tuổi đầu tư cẩn thận hơn, họ mua hơn, kết lại tốt 2.2 Các nghiên cứu tác động CEO bổ nhiệm đến hiệu đầu tư Chen cộng (2011) thực nghiên cứu mẫu bao gồm 4.759 quan sát doanh nghiệp nhà nước 1.634 quan sát doanh nghiệp tư nhân Kết nghiên cứu rằng, cơng ty phủ kiểm sốt thường có chi đầu trung bình trung bình cao mẫu thực nghiệm lại nhiên hiệu đầu tư thấp đáng kể so với mẫu nghiên cứu doanh nghiệp tư nhân Điều giải thích cách lập luận sau: phủ nắm quyền bổ nhiệm chủ tịch giám đốc điều hành công ty, nên nhà quản lý cán cấp cao người bổ nhiệm đa số có mục tiêu trị xã hội khơng phải mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Những người quan tâm đến mục tiêu thăng tiến cao phủ, nhà quản lý sẵn sàng thực sách đầu tư theo đạo phủ để đạt đánh giá cao tương lai Bài nghiên cứu cịn can thiệp phủ làm thay đổi chức khách quan doanh nghiệp nhà nước thành phủ ưa thích, dẫn đến đầu tư không hiệu Trước tiên, doanh nghiệp bị phủ can thiệp có khả bỏ lỡ hội đầu tư tốt, dự án không mang lại kết mong đợi có hội đầu tư giảm dần, doanh nghiệp nhà nước chấm dứt dự án thất bại giảm đầu tư sách tiềm với sách chương trình nghị phủ Tác động tiêu cực can thiệp phủ hiệu đầu tư bị làm trầm trọng thêm hạn chế ngân sách mềm khả tiếp cận dễ dàng tài trợ doanh nghiệp nhà nước với hỗ trợ phủ Ngoài ra, Chen cộng cho rằng, nhà quản lý doanh nghiệp nhà nước có quan hệ trị đưa định đầu tư khơng khơn ngoan, họ thiếu kinh nghiệm kinh doanh Kết hợp lại với nhau, đề xuất Chen cộng cho thấy can thiệp phủ vào doanh nghiệp nhà nước thông qua sở hữu nhà nước đa số bổ nhiệm nhà quản lý kết nối làm sai lệch hành vi đầu tư gây tổn hại đến hiệu đầu tư 1078 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 Xie (2015) thực nghiệm tương tự với nghiên cứu Chen (2011) CEO bổ nhiệm đầu tư hiệu Hầu như, mẫu doanh nghiệp tư nhân bị tác động mạnh Bởi vì, nhà quản lý bổ nhiệm dự kiện cải thiện hiệu suất cơng ty Vì mối quan hệ huyết thống lý để nhà quản lý đưa định, họ lưa chọn theo kiểu thừa kế, hành động đầu tư họ bắt buộc phải có trách nhiệm cao, phải an tồn xác, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Cũng với hướng nghiên cứu Jeff Brookman cộng (2009) thực nghiên cứu cách phân tích rủi ro chấm dứt nhiệm kì CEO, yếu tố định ảnh hường đến giá trị doanh nghiệp Bài nghiên cứu lí CEO có nhiệm kỳ dài Đó nhà quản lý có nhiệm kỳ dài hành động trước cho kết làm tăng giá trị công ty, dẫn đến hiệu suất vượt trội khứ, nên nhà quản lý đánh giá tốt Nhiệm kỳ CEO đánh giá thông qua hiệu hoạt động đầu tư Nếu họ có hiệu suất tốt nhiệm kì họ kéo dài ngược lại 2.3 Các nghiên cứu Việt Nam Ở Việt Nam, nghiên cứu mối quan tâm nghề nghiệp CEO đến hiệu đầu tư chưa phổ biến Hầu hết nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến hội đồng quản trị, giới tính CEO tự tin thái CEO quản trị doanh nghiệp, nghiên cứu tiêu biểu như: Gia Thùy Đức Tài (2016) thực nghiên cứu với đề tài ảnh hưởng đặc điểm tổng giám đốc điều hành đến hiệu hoạt động doanh nghiệp Với số lượng mẫu 120 công ty niêm yết sàn chứng khoán HOSE từ 2009-2015, nghiên cứu tác động độ tuổi tỉ lệ sở hữu vốn cảu CEO đến hoạt động công ty phi tuyến Đối với tiêu độ tuổi, kết cho thấy CEO có tuổi 44 hay 45 hiệu hoạt động cơng ty gia tăng Đây xem CEO có tuổi đời trẻ, động hoạt động quản lý, chấp nhận rủi ro để đổi Nhưng CEO vượt qua tuổi hiệu cơng ty giảm Bởi vì, CEO tuổi cao thường xem trọng an tồn nghiệp lẫn tài cơng ty Họ có khuynh hướng bảo thủ, chấp nhận rủi ro dẫn đên hiệu đầu tư không cao mong đợi Dữ liệu phương pháp nghiên cứu 3.1 Dữ liệu Tác giả sử dụng mẫu nghiên cứu gồm 78 công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh (HOSE) Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) giai đoạn 2010 - 2017, có 13 doanh nghiệp nhà nước 65 doanh nghiệp tư nhân Dữ liệu thu thập theo tiêu chí cơng ty niêm yết trước ngày 31/12/2009 có đầy đủ số liệu cần thu thập, đồng thời công ty chọn phải công ty phi tài chính, địn bẩy cơng ty tài khác biệt lớn với cơng ty phi tài chính, nên tác giả không lựa chọn mẫu công ty tài 3.2 Mơ hình nghiên cứu Dựa phương pháp nghiên cứu Xie (2015), tác giả kiểm định tác động mối quan tâm nghề nghiệp CEO đến hiệu đầu tư cách sử dụng mơ hình sau: Invit = α0 + α1TQit-1 + α2TQit-1 x CEOindicatorit-1 + α3 CEOindicatorit-1 + α4 CFOit-1 + α5 LEVit-1 + α6 SIZEit-1 + α7 LISTAGEit-1 +ΣYEARdummy + ΣINDUSTRYdummy + Ꜫit (1) 3.2.1 Biến phụ thuộc Đây biến số đại diện cho định đầu tư đo lường theo hai cách cụ thể sau: INV (Đầu tư) Biến phụ thuộc INV chi đầu tư cơng ty năm INV tính tốn tiền mặt cho cố định tài sản, tài sản vơ hình tài sản dài hạn khác từ báo cáo lưu chuyển tiền tệ trừ khoản thu tiền mặt từ việc bán tài sản sau chia cho tổng tài sản đầu kì 1079 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 PPE (Tài sản cố định hữu hình) PPE tỷ lệ biến động tài sản cố định hữu hình kỳ Xie (2015) đề xuất biến PPE phương pháp thay cho định đầu tư công ty 3.2.2 Biến độc lập TQ (Tobin’s Q) đại diện cho hội đầu tư Tobin’s Q tính tổng giá trị thị trường cổ phiếu lưu hành, giá trị sổ sách cổ phiếu quỹ, nợ phải trả sau chia cho tổng tài sản Hiệu đầu tư thể phân bổ nguồn tài cơng ty cho dự án có khả sinh lời cao nhất, theo Xie (2015) tác động hội đầu tư đến định đầu tư thể cho hiệu đầu tư CEO Indicator (Mối quan tâm nghề nghiệp CEO) đo lường hai biến cụ thể tuổi CEO bổ nhiệm Biến tương tác TQ CEOIndicator cho biết tác động mối quan tâm nghề nghiệp CEO đến hiệu đầu tư - Tuổi CEO (CEO age): Độ tuổi trung bình ban điều hành cơng ty Nhằm để cụ thể hóa tiêu này, nghiên cứu sử dụng thêm biến giả gồm biến giả 40 tuổi (age40dummy): tuổi CEO lớn 40, ngược lại Tương tự cho biến giả 45 tuổi (age 45 dummy) 50 tuổi (age 50 dummy) - Mới bổ nhiệm (New appointment): Biến giả có giá trị ban điều hành có CEO bổ nhiệm cho trường hợp ngược lại CFO (Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh) đo lường cách lấy lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh chia cho tổng tài sản Phù hợp với mục tiêu nghiên cứu tác giả hy vọng hệ số dương cho CFO Khi dòng tiền hoạt động lớn cung cấp cho công ty nhiều nguồn tài để đầu tư LEV (Địn bẩy) tổng nợ chia cho tổng tài sản Bởi vì, tài trợ nợ đóng vai trị tích cực việc giảm mức đầu tư theo Jensen (1986), công ty có địn bẩy cao phải đối mặt với gánh nặng tốn nợ nặng đầu tư Vì vậy, kết nghiên cứu mong đợi hệ số âm cho biến Lev SIZE (Quy mô doanh nghiệp) Ln (tổng tài sản) Chen cộng (2011) cho rằng, công ty lớn có nguồn lực đầu tư hy vọng hệ số dương cho biến Size, dấu hiệu tích cực hiệu đầu tư FIRMAGE (Tuổi doanh nghiệp) tính dựa số năm cơng ty bắt đầu lên sàn năm muốn làm thực nghiệm Kỳ vọng cho rằng, cơng ty có độ tuổi dài rơi vào giai đoạn trưởng thành bắt đầu bước vào giai đoạn bão hịa có hội đầu tư hơn, kỳ vọng dấu âm cho biến Firmage Kết nghiên cứu 4.1 Ảnh hưởng tuổi CEO đến định đầu tư Bảng 1: Tác động tuổi CEO định đầu tư INV TOBIN Q TOBIN Q* AGECEO PPE All firm SOEs Non-SOEs All firm SOEs Non-SOEs -0,0135 -0,173*** -0,0211 0,152 0,00591 0,378*** (-0,19) (-12,41) (-0,22) (-1,5) (-0,03) (-3,01) 0,000154 0,00249*** 0,000329 -0,00182 -0,000922 -0,00584** 1080 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 AGECEO CFO LEV SIZE FIRMAGE _cons Số quan sát (-0,11) (-8,65) (-0,18) (-0,94) (-0,21) (-2,53) 0,00148 -0, 00186** 0,00166 -0,000107 -0,00404 -0,00046 (-0,3) (-1,99) (-0,25) (-0,03) (-0,66) (-0,09) -0,0099 0,149*** -0,0194 -0,452*** 0,223 -0,615*** (-0,12) -5,17 (-0,19) (-3,92) -0,67 (-4,98) 0,0593 0,0669 0,00529 -0,258 -0,349 -0,125 (-0,22) (-1,52) (-0,02) (-1,58) (-0,84) (-0,64) 0,00568 0,0039 0,00641 -0,00498 -0,142 -0,0062 (-0,28) (-0,49) (-0,28) (-0,38) (-1,64) (-0,43) -0,00237 0,00402 -0,00387 -0,0081 -0,0176 0,00255 (-0,18) (-1,1) (-0,24) (-0,80) (-0,74) (-0,21) -0,218 -0,0103 -0,196 0,323 1,811** 0,221 (-0,80) (-0,12) (-0,59) (-1,44) (-2,4) (-0,79) 546 91 455 546 91 455 Ghi chú: ***,**,* tương ứng với mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%; giá trị t-statistic trình bày ngoặc đơn Nguồn: Kết tính toán tác giả từ phần mềm Stata 13 Bảng trình bày kết tác động độ tuổi CEO đến kết đầu tư phương pháp ước lượng FLGS Kết từ cột (1) đến cột (6) thể ảnh hưởng lên hai yếu tố đầu tư mà nghiên cứu hướng đến INV PPE phân loại mẫu tất công ty liệu hai mẫu chia tách doanh nghiệp nhà nước (SOE) doanh nghiệp tư nhân (Non-SOEs) Thứ nhất, tác giả sử dụng INV làm biến phụ thuộc thấy hệ số TobinQ TobinQ*CEOage có ý nghĩa mức 1% mẫu doanh nghiệp nhà nước, dấu hệ số ngược với nghiên cứu Xie (2015) lại phù hợp với lí thuyết mà Narayannan (1985) đưa nhà quản lý tập trung vào mục tiêu ngắn hạn thực hành vi đầu tư mức tối ưu, dẫn đến kết đầu tư khơng mong đợi, làm giảm giá trị doanh nghiệp Mặc dù kết khơng hồn tồn kỳ vọng nghiên cứu, hiệu đầu tư công ty không cao điều hành CEO trẻ tuổi hơn, bảng cho thấy hệ số ageCEO tobinQ âm tương ứng -0,173 -0,00186 Bên cạnh đó, độ tuổi nghiên cứu trung bình gần 49 tuổi, độ tuổi tương đối trẻ so với độ tuổi CEO thị trường Kết phù hợp với nghiên cứu Zhang cộng (2015), CEO trẻ tuổi thường thực hoạt động đầu tư cách mua lại mà không quan tâm đến doanh thu Narayannan (1985) ngắn hạn với mục đích thiết lập danh tiếng Ngồi ra, số nghiên cứu bổ sung nhà CEO lớn tuổi lại có hiệu hơn, họ thường không chấp nhận rủi ro, muốn đầu tư an tồn Bên cạnh đó, yếu tố liên quan khác dòng tiền từ hoạt động kinh doanh (CFO) tác động đến doanh nghiệp nhà nước kì vọng với kết Xie (2015) mức ý nghĩa 1% Thứ hai, tác giả đưa tiêu đo lường hiệu đầu tư PPE, biểu thị cho giá trị tài sản tăng lên công ty năm sau so với năm trước Kết cho thấy hệ số Tobin’s Q Tobin’s 1081 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 Q*AgeCEO ảnh hưởng đến doanh nghiệp tư nhân với mức ý nghĩa mong đợi 1%, nghiên cứu Xie (2015) kết có tác động mạnh đến doanh nghiệp nhà nước (SOE), đối chiếu kết với mẫu doanh nghiệp tư nhân (Non-SOEs) cho thấy dấu hệ số Tobin Q, TobinQ* ageCEO giống Điều cho thấy CEO trẻ tuổi đầu tư có hiệu hơn, nhiên lại thực hành động đầu tư hơn, nghiên cứu Xie (2015) kết luận CEO trẻ thực đầu tư mà hiệu có doanh nghiệp tư nhân có số loại hình doanh nghiệp gia đình, có tính chất thừa kế, nên CEO cẩn thận định đầu tư nhằm cải tiến giá trị doanh nghiệp Tác giả sử dụng sử dụng biến giả tuổi CEO mức 50, biến pháp bổ sung thêm cho trình nghiên cứu ảnh hưởng tuổi đến định đầu tư Vì độ tuổi trung bình CEO 49 nên tác giả sử dụng biến giả 50 làm đại diện Bảng 2: Tác động biến giả tuổi CEO đến định đầu tư INV TOBINQ TOBINQ AGE50 DUMMY50 CFO LEV SIZE FIRMAGE _cons Số quan sát PPE All firm SOEs Non-SOEs All firm SOEs Non-SOEs -0,0031 -0,0783*** -0,00242 0,0579*** -0,0179 0,0660*** (-0,20) (-15,41) (-0,13) (-3,19) (-0,27) (-3,36) -0,00568 0,0504*** -0,00606 0,00186 -0,0237 -0,000187 (-0,43) (-8,52) (-0,39) (-0,15) (-0,27) (-0,01) 0,013 -0,0355** 0,0115 -0,0414 -0,133 -0,0911 (-0,15 (-2,13) (-0,1) (-0,79) (-1,10) (-1,38) 0,0139 0,159*** 0,0115 -0,457*** 0,185 -0,503*** (-0,14) (-5,49) (-0,1) (-3,82) (-0,56) (-3,94) -0,0171 0,0653 -0,0495 -0,256 -0,262 -0,0682 (-0,06) (-1,45 (-0,13) (-1,62) (-0,65) (-0,35) 0,00597 0,00527 0,00683 -0,00565 -0,149* -0,00724 (-0,23) (-0,67) (-0,23) (-0,44) (-1,73) (-0,51) -0,00278 0,00399 -0,00363 -0,00942 -0,0191 0,000914 (-0,20) (-1,12) (-0,21) (-0,95) (-0,81) (-0,08) -0,0869 -0,0936 -0,0732 0,349** 1,683** 0,249 (-0,44) (-1,47) (-0,30) (-2,41) (-2,46) (-1,54) 546 91 455 546 91 455 Ghi chú: ***,**,* tương ứng với mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%; giá trị t-statistic trình bày ngoặc đơn Nguồn: Kết tính tốn tác giả từ phần mềm Stata 13 1082 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 Đối với tiêu hiệu đầu tư INV có tác động đến mẫu doanh nghiệp nhà nước, kết trùng khớp với kết hồi quy bảng 1, mức ý nghĩa cao 1% Kết phản ánh CEO lớn tuổi thường đầu tư hiệu Điều phù hợp với kết luận nghiên cứu trước nghiên cứu thực nghiệm Serfling (2014) đưa kết luận nhà quản lý lớn tuổi không ưa thích rủi ro mạo hiểm thường chọn dự án an tồn cho cơng ty Lý thuyết ảnh hưởng tuổi CEO với hiệu đầu tư Narayanan (1985) định người quản lý bị ảnh hưởng kinh nghiệm họ, người quản lý có kinh nghiệm, xác suất họ chọn cho lợi nhuận ngắn hạn thấp đồng thời độ xác hiệu đầu tư cao Cùng với lý thuyết đó, Gibbons Murphy (1992), mối quan tâm nghề nghiệp mạnh mẽ nhà quản lý nghỉ hưu gia tăng lợi nhuận từ niềm tin thị trường khả họ cao Do đó, định đầu tư CEO trẻ tuổi dự kiến bị ảnh hưởng nhiều mối quan tâm nghề nghiệp họ so với CEO cũ Đổi với tiêu đánh giá định đầu tư thay PPE mẫu doanh nghiệp nhà nước khơng bị ảnh hưởng, lại tác động mức ý nghĩa 1% mẫu doanh nghiệp tư nhân PPE xây dựng dựa đối tường tài sản nói chung nên tác giả đánh giá chủ yếu vào hành động thực đầu tư tiêu mua lại ngành kinh doanh mới, thực hành động sáp nhập công ty Tuy kết không giống với nghiên cứu trước Xie (2015), Yim (2013) phân tích hành động mua lại CEO kết cho thấy việc đầu tư làm giảm doanh thu CEO trẻ tuổi hơn, là hành động tiêu cực, hành vi đầu tư thiếu đắn Bằng chứng thực nghiệm từ dự báo kinh tế vĩ mô (Lamont, 2002) người định trẻ hành xử theo cách tương đối đầu tư Lý giải tương tự hai yếu tố trước CEO lớn tuổi có kinh nghiệm việc điều hành công ty với danh mục đầu tư da dạng hơn, rủi ro với việc trì tỷ lệ thấp hơn, có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp Serfling (2014) 4.2 Tác động CEO bổ nhiệm đến định đầu tư Ngoài việc xem xét ảnh hưởng tuổi đến định đầu tư tác giả cịn sử dụng thêm yếu tố CEO bổ nhiệm để mở rộng thêm nghiên cứu Thơng qua tiêu muốn biết người có nhiệm kỳ dài, ngắn bầu vào ban điều hành họ có xu hướng hành động đến mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Vì khó để thu thập thơng tin CEO bắt đầu công việc quản lý từ bao giờ, liệu cơng bố trang web hạn chế thời gian, nên yếu tố tác giả sử dụng dạng biến giả để thực Bảng 3: Tác động CEO bổ nhiệm đến định đầu tư INV TOBINQ TOBINNEW NEW PPE All firm SOEs Non-SOEs All firm SOEs Non-SOEs -0,0115 -0,0401*** -0,00778 0,0551*** -0,0342 0,0626*** (-1,09) (-3,82) (-0,58) -3,61 (-0,57) (-3,81) 0,00734 0,00709 0,00138 0,000256 (-0,32) (-0,3) (-0,1) (-0,02) -0,00384 -0,00403 0,0738 0,0275 (-0,02) (-0,02) (-0,96) (-0,32) 1083 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 CFO LEV SIZE FIRMAGE _cons Số quan sát 0,0347 0,209*** 0,00636 -0,421*** 0,217 -0,478*** (-0,44) (-3,6) (-0,06) (-3,62) (-0,7) (-3,83) 0,099 0,145** 0,0293 -0,309** -0,206 -0,16 (-0,39) (-2,13) -0,09 (-2,09) (-0,53) (-0,87) 0,00211 0,00353 -0,00268 -0,0039 -0,155* -0,00279 (-0,09) (-0,43) (-0,09) (-0,28) (-1,77) (-0,18) -0,00199 0,00664 -0,0035 -0,0108 -0,0143 -0,00367 (-0,17) (-1,61) (-0,23) (-1,15) (-0,62) (-0,32) -0,125 -0,178*** -0,0334 0,348** 1,620** 0,24 (-0,70) (-2,76) (-0,13) (-2,34) (-2,35) (-1,43) 546 91 455 546 91 455 Ghi chú: ***,**,* tương ứng với mức ý nghĩa 1%, 5%, 10%; giá trị t-statistic trình bày ngoặc đơn Nguồn: Kết tính tốn tác giả từ phần mềm Stata 13 Bảng cho thấy, hệ số Tobin’s Q âm ba mẫu nghiên cứu với yếu tố xem xét INV với mức ý nghĩa 1% thực ảnh hưởng nhiều đến doanh nghiệp nhà nước Điều cho thấy nhà quản lý bổ nhiệm thực dự án đầu tư mang lại kết hiệu Kết ngược với nghiên cứu thực nghiệm Xie (2015) rằng, mẫu nghiên cứu doanh nghiệp tư nhân có tác động Tuy nhiên, nghiên cứu Chen cộng (2011) đưa kết luận cho vấn đề doanh nghiệp nhà nước thường có hành động tiêu cực phù hợp với lý thuyết Shleifer Vishny (1994) ảnh hưởng trị giá trị cơng ty Những người bổ nhiệm loại hình doanh nghiệp thường có mục tiêu trị cao hơn, họ lấy làm mối quan tâm nghề nghiệp dài hạn đầu tư hiệu cho công ty Bên cạnh đó, yếu tố cần xem xét thứ hai PPE lại cho kết tích cực hơn, tác động chủ yếu đến doanh nghiệp tư nhân với mức ý nghĩa 1%, CEO bổ nhiệm có định đầu tư hiệu Kết phù hợp với lí thuyết Gibbons Murphy (1992) Những CEO nỗ lực làm việc để nhận đánh giá tích cực thị trường, họ có hành động đầu tư mang lại hiệu năm đầu, đầu tư ngắn hạn nhằm mang lại tính hiệu tích cực từ thị trường Mặt khác, số doanh nghiệp tư nhân thường có trường hợp cơng ty gia đình, thành viên người sáng lập người thừa kế, nên họ có trách nhiệm định (Chen cộng sự, 2011) Kết luận Bài nghiên cứu xem xét ảnh hưởng độ tuổi, bổ nhiệm nhà quản lý đến hiệu đầu tư, sử dụng mẫu liệu gồm 78 công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh (HOSE) Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) giai đoạn từ năm 2010 - 2017 Bài nghiên cứu tìm thấy mối quan tâm nghề nghiệp có ảnh hưởng đến định đầu tư tùy theo yếu tố mà có tác động tiêu cực hay tích cực riêng Đối với ảnh hưởng độ tuổi đến định đầu tư thường nhà quản lý lớn tuổi đầu tư có hiệu hơn, lựa chọn dự án an tồn đa số tác động đến mẫu doanh nghiệp nhà nước Trong số trường hợp đặc biệt lần thử nghiệm với biến giả tuổi 50 cho kết CEO lớn tuổi kiểm sốt rủi ro cơng ty tốt hơn, đa dạng hóa thương vụ mua lại tốt doanh nghiệp nhà nước, kết lại rõ mẫu nghiên cứu doanh nghiệp tư nhân, yếu tố ảnh hưởng khác kiểm sốt phủ, 1084 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 hay mục tiêu nghiệp trị nhà quản lý doanh nghiệp nhà nước Với yếu tố nghiên cứu CEO bổ nhiệm ảnh hưởng tiêu cực đến doanh nghiệp nhà nước hơn, người CEO trẻ tuổi thường hạn chế đầu tư mục tiêu, CEO lớn tuổi với nhiều năm kinh nghiệm họ có dự án đầu tư hiệu hơn, CEO trẻ nghiên cứu cho thấy có tác động tích cực cho với mẫu nghiên cứu doanh nghiệp tư nhân Những CEO công ty nhà nước đa phần có hỗ trợ từ phủ, dẫn đến tượng tiêu cực thường thấy bóp méo nhiều kết đầu tư, hiệu suất quản lý họ tốt có lợi cho trường hợp thăng tiến cho nghiệp trị tương lai (Xie, 2015) Những CEO bổ nhiệm doanh nghiệp tư nhân thường mong muốn có tính hiệu tốt cho thị trường, nghiệp sau họ, họ thuê lại để làm quản lý cho cơng ty ngồi, họ ứng xử cẩn thận hơn, lựa chọn dự án an toàn Ngoài ra, Xie (2015) cịn đưa lí mặt huyết thống, CEO công ty tư nhân cơng ty gia đình có mục tiêu cải thiện hiệu suất hoạt động công ty Bài nghiên cứu tồn nhiều hạn chế liệu số liệu thu thập từ báo cáo tài cơng ty kiểm tốn chưa phản ánh đầy đủ thơng tin cơng ty, bên cạnh đó, biến quản trị doanh nghiệp đa số phải tự thu thập, hạn chế mặt thời gian nên không đảm bảo độ phong phú liệu Ngoài ra, nghiên cứu chưa phân tích mối quan tâm nghề nghiệp đến hiệu đầu tư loại hình doanh nghiệp lĩnh vực kinh doanh TÀI LIỆU THAM KHẢO [1] Bebchuk, L., & Stole, L (1993) Do short-term objectives lead to under- or overinvestment in long-term projects? Journal of Finance, 48, 719-7291 [2] Chen, S., Sun, Z., Tang, S., & Wu, D (2011) Government intervention and investment efficiency: evidence in China J Corp.Finance17, 259-271 Journal of Corporate Finance, 17, 259-271 [3] Eisenhardt, K M (1989) Agency Theory: An Assessment and Review The Acedemy of Management Review, 4(1), 57-74 [4] Fama, E (1980) Agency problems and the theory of the firm Journal of Political Economy, 88, 288-307 [5] Gibbons, R., & Murphy, K J (1992) Optimal Incentive Contracts in the Presence of Career Concerns: Theory and Evidence Journal of Political Economy, 468-505 [6] Gudell, S (2011) Serial CEOs and Their Career Concerns University of Rochester [7] Hirshleifer, D., & Thakor, A (1992) Managerial conservatism, project choice, and debt Review of Economic Studies, 66, 169-182 [8] Holmstrom, B (1999) Managerial incentive problems: a dynamic prerspective Rev.Ecom Stud 66 169-182 Review of Economic Studies, 66, 169-182 [9] Jensen, M C., & Mecking, W H (1976) Theory of Firm: Managerial Behavior, Agency Cost and Ownship Structure Journal of Finance Economic, 4(4), 305-360 [10] Jensen, M., & Murphy, K (1990) Performance pay and top mamagerment incentives Journal of Political Economy, 98, 225-264 [11] Li, X., Low, A., & Makhija, A (2017) Career concerts and the busy life of the young CEO Journal of Corporate Finance, 47, 88-109 [12] Liu, Y (2014) Outside options and CEO turnover: the network effect Journal of Corporate Finance, 60, 2661-2700 [13] Narayanan, M (1985) Managerial incentives for short-term results Journal of Finance, 40, 1469-1484 [14] Padilla, A J., & Pagano, M (2000) Sharing default information as a borrower discipline device European Economuc Review, 44(10), 1951- 1980 1085 INTERNATIONAL CONFERENCE FOR YOUNG RESEARCHERS IN ECONOMICS & BUSINESS 2019 ICYREB 2019 [15] Prendergast, C., & Stole, I (1996) Impetuous youngsters and jaded old timers: acquiring a repulation for learning Journal of Political Economy, 104(6), 1105-1134 [16] Serfling, M (2014) CEO age and rickness of corporate policies Journal of Corporate Finance, 25, 251-273 [17] Shleifer, A., & Vishny, R (1994) Politicians and Firms Quarterly Journal of Economics, 109(4), 995-1025 [18] Trần, V L (2013) “Lý thuyết người đại diện, lý thuyết trị chơi tốn người đại diện vốn hà nước doanh nghiệp” Tạp chí Nghiên cứu trao đổi, 198 [19] Xie, J (2015) CEO career concerns and investment efficiency: Evidence from China Emerging Markets Review, 24, 149-159 [20] Yim, S (2013) The qcquisitiveness of youth: CEO age and acquitions behavior J Finance Econ 108, 250-273 Journal of Financial Economics, 108, 250-273 [21] Zhang, T., Ferris, S., Jayraman, N., & Sabherwal, S (2015) The young the restless: a study of age and acquitions propensity of CEOs ps UK firms 1086 ... quan đến định đầu tư công ty không cho thấy hiệu tổng đầu tư công ty có bị ảnh hưởng mối quan tâm nghề nghiệp CEO hay không Bài nghiên cứu thực nhằm kiểm định mối quan tâm nghề nghiệp CEO ảnh hưởng. .. Việt Nam Ở Việt Nam, nghiên cứu mối quan tâm nghề nghiệp CEO đến hiệu đầu tư chưa phổ biến Hầu hết nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến hội đồng quản trị, giới tính CEO tự tin thái CEO quản trị... 0,00353 -0 ,00268 -0 ,0039 -0 ,155* -0 ,00279 (-0 ,09) (-0 ,43) (-0 ,09) (-0 ,28) (-1 ,77) (-0 ,18) -0 ,00199 0,00664 -0 ,0035 -0 ,0108 -0 ,0143 -0 ,00367 (-0 ,17) (-1 ,61) (-0 ,23) (-1 ,15) (-0 ,62) (-0 ,32) -0 ,125 -0 ,178***