Bài giảng Tài chính doanh nghiệp 2 - Bài 3: Cơ cấu vốn của doanh nghiệp (Lê Thu Thủy)

Bài giảng Tài chính doanh nghiệp 2 - Bài 3: Cơ cấu vốn của doanh nghiệp (Lê Thu Thủy) trình bày khái niệm cơ cấu vốn; các nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu vốn; hệ thống đòn bẩy và rủi ro của doanh nghiệp; lý thuyết Modigliani – Miler về cơ cấu vốn doanh nghiệp.

BÀI CƠ CẤU VỐN CỦA DOANH NGHIỆP Giảng viên: LÊ THU THỦY Trường Đại học Kinh tế Quốc dân v1.0015105205 TÌNH HUỐNG KHỞI ĐỘNG Chuyện nợ nần Mai Linh nhắc đến nhiều năm 2012 Theo báo cáo tài hợp năm 2011, tổng nợ tập đoàn lên đến 4.703 tỷ đồng, nợ ngắn hạn 2.195 tỷ đồng dài hạn 2.507 tỷ đồng Số nợ lớn gấp 10 lần vốn chủ sở hữu Mai Linh (kết thúc năm 2011 vốn chủ sở hữu Mai Linh 504 tỷ đồng) Tính đến thời điểm 30/6/2012, cấu vốn gần 5.580 tỷ đồng Mai Linh, nợ phải trả chiếm 4.690 tỷ đồng, tương đương 84% (Theo Nhịp cầu đầu tư) Doanh nghiệp vay nợ nhiều có lợi? Vấn đề nợ nần Mai Linh xuất phát từ đâu? v1.0015105205 MỤC TIÊU Sau học xong học này, sinh viên thực việc sau: • Trình bày khái niệm cấu vốn doanh nghiệp, cấu vốn tối ưu, cấu vốn mục tiêu Phân biệt cấu vốn tối ưu cấu vốn mục tiêu • Giải thích yếu tố ảnh hưởng đến định lựa chọn cấu vốn • Phân biệt địn bẩy kinh doanh địn bẩy tài Nắm vững tác động loại địn bẩy tới tình hình kinh doanh doanh nghiệp • Nắm vững rủi ro kinh doanh rủi ro tài • Nắm vững mệnh đề M& M trường hợp có thuế khơng có thuế v1.0015105205 NỘI DUNG Khái niệm cấu vốn Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu vốn Hệ thống đòn bẩy rủi ro doanh nghiệp Lý thuyết Modigliani – Miler cấu vốn doanh nghiệp v1.0015105205 KHÁI NIỆM CƠ CẤU VỐN • Cơ cấu vốn doanh nghiệp kết hợp nợ dài hạn vốn chủ sở hữu theo tỷ lệ định để tài trợ cho doanh nghiệp • Cơ cấu vốn khơng xem xét đến nợ ngắn hạn đặc điểm nguồn vốn mang tính ngắn hạn, tạm thời, bổ sung cho nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp • Đặc điểm cấu vốn:  Được cấu thành vốn dài hạn, ổn định doanh nghiệp  Có ảnh hưởng quan trọng đến hiệu sản xuất kinh doanh doanh ngiệp  Không có cấu vốn tối ưu chung cho tất doanh nghiệp v1.0015105205 KHÁI NIỆM CƠ CẤU VỐN (tiếp theo) • Khi xem xét cấu vốn doanh nghiệp, người ta thường trọng đến mối quan hệ nợ vốn chủ sở hữu Nợ Vốn chủ sở hữu Mức độ ảnh hưởng tới quyền kiểm soát doanh nghiệp chủ sở hữu Không làm thay đổi cấu chủ sở hữu doanh nghiệp, bảo vệ quyền lợi chủ sở hữu Làm thay đổi cấu chủ sở hữu doanh nghiệp, ảnh hưởng tới quyền lợi chủ sở hữu Thời hạn sử dụng vốn Xác định thời hạn hoàn trả vốn gốc Khơng xác định thời hạn hồn trả vốn gốc Khả tiết kiệm thuế TNDN, khuyếch đại thu nhập chủ sở hữu Tạo khoản tiết kiệm thuế TNDN Phát huy tác dụng khuyếch đại thu nhập chủ sở hữu địn bẩy tài Khơng tạo khoản tiết kiệm thuế TNDN Khơng tận dụng địn bẩy tài Chi phí vốn Xác định sở lãi suất tiền vay, thường nhỏ chi phí vốn chủ sở hữu Xác định mức độ rủi ro chủ sở hữu, thường lớn chi phí nợ v1.0015105205 KHÁI NIỆM CƠ CẤU VỐN (tiếp theo) • Ví dụ: Xét cơng ty A B có thơng tin sau:  cơng ty có quy mơ tổng tài sản (tổng nguồn vốn) là: 200 triệu đồng  Năng lực hoạt động kinh doanh công ty (Tức: điều kiện, công ty tạo mức EBIT)  Hệ số Nợ công ty A B là: 50% 75%  Giá trị sổ sách cổ phiếu thường công ty là: 10.000 đồng/cổ phiếu  công ty chịu mức lãi suất vay vốn 12%/năm  Thuế suất thuế TNDN 25% v1.0015105205 KHÁI NIỆM CƠ CẤU VỐN (tiếp theo) • Trường hợp 1: Trong điều kiện kinh tế tăng trưởng, công ty A B đạt mức EBIT 30 triệu đồng Chỉ tiêu Nợ / Vốn chủ sở hữu Công ty A Công ty B 100 triệu đồng / 100 triệu đồng 150 triệu đồng / 50 triệu đồng 10.000 cổ phiếu 5.000 cổ phiếu EBIT 30 triệu đồng 30 triệu đồng Lãi vay (i = 12%) 12 triệu đồng 18 triệu đồng Lợi nhuận trước thuế 18 triệu đồng 12 triệu đồng Thuế TNDN (%t = 25%) 4,5 triệu đồng triệu đồng 13,5 triệu đồng triệu đồng ROE 13,5 % 18 % EPS 1.350 đồng/cổ phiếu 1.800 đồng/cổ phiếu Số cổ phiếu thường Lợi nhuận sau thuế Trong TH này, công ty B công ty sử dụng nợ nhiều có ROE EPS cao v1.0015105205 KHÁI NIỆM CƠ CẤU VỐN (tiếp theo) • Trường hợp 2: Trong điều kiện kinh tế suy thoái, công ty A B đạt mức EBIT 20 triệu đồng Chỉ tiêu Nợ / Vốn chủ sở hữu Công ty A Công ty B 100 triệu đồng / 100 triệu đồng 150 triệu đồng / 50 triệu đồng 10.000 cổ phiếu 5.000 cổ phiếu EBIT 20 20 Lãi vay (i = 12%) 12 18 Lợi nhuận trước thuế Thuế TNDN (%t = 25%) 0,5 Lợi nhuận sau thuế 1,5 ROE 6% 3% EPS 600 đồng/cổ phiếu 300 đồng/cổ phiếu Số cổ phiếu thường Trong TH này, công ty B sử dụng nợ nhiều lại có ROE EPS thấp v1.0015105205 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CƠ CẤU VỐN • Rủi ro kinh doanh • Chính sách thuế TNDN • Khả tài (huy động vốn) • Quan điểm nhà quản trị tài • … v1.0015105205 10 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU (tiếp theo) • Mệnh đề M&M II (Ví dụ)  Kết hoạt động cơng ty tương ứng với có cấu vốn đề nghị (Bảng 3): Suy thoái Kỳ vọng Tăng trưởng 5% 15% 25% Lợi nhuận sau thuế $400 $1.200 $2.000 Lãi vay (4.000 × 10%) -400 –400 –400 Lợi nhuận sau trả lãi vay -0 800 1.600 ROE 0% 20% 40% EPS $0 $4,00 $8,00 ROA v1.0015105205 26 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU (tiếp theo) • Mệnh đề M&M II (Ví dụ)  Chi phí vốn trung bình xác định sau: r W ACC = B S × rB + ×rS B + S  B + S   Đối với cơng ty khơng vay nợ, xét tình kỳ vọng ví dụ (bảng 2) Lợi nhuận sau lãi $1.200, vốn cổ phần 8.000, tỷ suất lợi nhuận vốn cổ phần: rS = 1.200/800 = 15%  Thay vào công thức WACC: r WACC = v1.0015105205 + 10%  0+8.000  8.000 ×15%=15%  0+8.000  27 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU (tiếp theo) • Mệnh đề M&M II (Ví dụ)  Đối với cơng ty có vay nợ, xét tình kỳ vọng (bảng 3), có lợi nhuận sau lãi 800, vốn cổ phần 4.000, tỷ suất lợi nhuận vốn cổ phần rS = 800/4.000 = 20% r WACC = 4.000 + 10%  4.000+4.000  4.000 ×20%=15% 4.000+4.000    Như kết luận rằng: Trong điều kiện khơng có thuế, chi phí sử dụng vốn trung bình khơng thay đổi bất chấp cấu vốn thay đổi  Xét chi phí sử dụng vốn cơng ty có 100% vốn cổ phần (rO) , trường hợp Gia An rO = Lợi nhuận kỳ vọng công ty không vay nợ/Vốn cổ phần công ty không vay nợ = 1.200/8.000 = 15% v1.0015105205 28 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC TIÊU (tiếp theo) • Mệnh đề M&M II (Ví dụ)  Do chi phí vốn trung bình khơng thay đổi bất chấp cấu vốn nào, rWACC = rO  Thay vào phương trình rWACC r W ACC = B S ×r B + ×r S =r B+S  B+S   Nhân vế phương trình với (B+ S)/S ta có: B B S B+S  B 0 ×r +r = ×r = ×r +r S S S  Đặt B/S làm thừa số chung xếp lại công thức, ta có: r S = r +  r -r B  × v1.0015105205 B S 29 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CĨ THUẾ • Mệnh đề M&M I Trong trường hợp có thuế thu nhập cơng ty, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị công ty không vay nợ cộng giá chắn thuế Về mặt toán học, mệnh đề M&M I trường hợp có thuế diễn tả cơng thức sau: VL = VU + Tc ×B Trong đó: VL : Giá trị cơng ty có vay nợ VU : Giá trị công ty không vay nợ Tc: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp B: Nợ vay v1.0015105205 30 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CĨ THUẾ (tiếp theo) • Mệnh đề M&M I (Ví dụ) Cơng ty A có thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp 35%, lợi nhuận trước thuế lãi vay (EBIT) hàng năm triệu USD Toàn lợi nhuận sau thuế sử dụng để trả cổ tức cho cổ đông Công ty xem xét phương án cấu vốn:  Phương án 1: Công ty không sử dụng nợ  Phương án 2: Công ty vay triệu nợ (B) với lãi suất rB 10%  Dịng tiền dành cho cổ đơng trái chủ sau (đơn vị $) PA1 PA2 Lợi nhuận trước thuế lãi vay EBIT (1) 1.000.000 1.000.000 Lãi vay (rB × B = 4tr × 10%) (2) –400.000 LNTT (EBT) = EBIT – rB ×B (3) 1.000.000 600.000 Thuế Tc (35%) (4) –350.000 –210.000 LNST= (EBIT – rB × B)(1 – Tc) (5) 650.000 390.000 650.000 790.000 Dòng tiền dành cho cổ đông trái chủ = (2) + (5) v1.0015105205 31 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CĨ THUẾ (tiếp theo) • Mệnh đề M&M I (Ví dụ)  Dịng tiền dành cho cổ đơng trái chủ: ( EBIT – rB ×B)(1 – Tc) + rB ×B = EBIT (1 – Tc) + Tc ×rB ×B  Với phương án không vay nợ, lãi suất rB = 0, dịng tiền dành cho cổ đơng lợi nhuận sau thuế  Giá trị cơng ty trường hợp không vay nợ với lãi suất chiết khấu rO Vu = PV [EBIT – (1 – Tc)] = [EBIT (1 – Tc)]/ rO  Với phương án có vay nợ, dịng tiền cơng ty gồm phần:  Phần 1: dòng tiền cơng ty khơng có vay nợ EBIT (1 – Tc)  Phần 2: chắn thuế Tc ×rB ×B  Do giá trị công ty giá trị phận dòng tiền thứ với lãi suất chiết khấu rO giá trị phận dòng tiền thứ với lãi suất chiết khấu rB v1.0015105205 32 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CĨ THUẾ (tiếp theo) • Mệnh đề M&M I (Ví dụ)  VL = PV [EBIT(1 – Tc)] + PV (Tc × rB × B) = [EBIT(1 – Tc)] / rO + (Tc × rB × B) / rB  VL = [EBIT(1 – Tc)] / rO + (Tc × B) = VU + TcB  Kết luận: Trong trường hợp có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng có vay nợ cộng với giá chắn thuế (Tc × B) v1.0015105205 33 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CĨ THUẾ (tiếp theo) • Mệnh đề M&M II Chi phí vốn chủ sở hữu có quan hệ chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài hay tỷ số nợ Mối quan hệ diễn tả công thức: rS = r0 + (r0 – rB ) × (1 – Tc) × B/S Trong đó: rS: Chi phí vốn chủ sở hữu rB : Chi phí sử dụng nợ r0: Chi phí sử dụng vốn công ty sử dụng 100% vốn cổ phần B: Giá trị nợ hay trái phiếu doanh nghiệp phát hành S: Giá trị vốn cổ phần doanh nghiệp Tc: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp v1.0015105205 34 4.2 LÝ THUYẾT M&M TRONG TRƯỜNG HỢP CÓ THUẾ (tiếp theo) VU = Giá trị công ty không vay nợ B = Nợ Tc × B = Hiện giá chắn thuế S = Vốn cổ phần  Giá trị cơng ty = PV (dịng tiền) = Dịng tiền / Chi phí sử dụng vốn  Dịng tiền kỳ vọng bên trái bảng cân đối kế toán VU × rO + Tc × B × rB  Dòng tiền kỳ vọng bên phải bảng cân đối kế toán rB × B + S × rS rB × B + S × rS = VU × rO + Tc × B × rB  Chia vế phương trình cho S, sau chuyển vế: rS = (VU / S) × rO – (1 – Tc) × B × rB / S  Theo M&M I : VL = VU + Tc × B = B + S Suy VU = S + (1 – Tc) B  Thay giá trị VU vào biểu thức rS, ta có: rS = rO + [ (1 – Tc) × B/S ] ) rO – (1 – Tc) × B/S × rB  Đặt (1 – Tc) × B/S làm thừa số chung, ta có: rS = rO + (rO – rB ) ×(1 – Tc) × B/S v1.0015105205 35 GIẢI QUYẾT TÌNH HUỐNG Vấn đề đặt ra: Doanh nghiệp vay nợ nhiều có lợi? Vấn đề nợ nần Mai Linh xuất phát từ đâu? Giải vấn đề: Giữ tỷ lệ nợ/Tổng vốn hay tỷ lệ vốn chủ sở hữu /tổng vốn hiệu tốn khơng đơn giản cho nhà quản lý tài doanh nghiệp Nợ vay nguồn vốn có chi phí thấp đem lại cho doanh nghiệp khoản tiết kiệm thuế ngược lại nợ vay làm cho danh nghiệp rơi vào tình trạng khả tốn, phá sản tình hình kinh doanh khơng thuận lợi Con số nợ ko thức Mai Linh lên tới 500 tỷ đồng số nợ nhỏ tổng số nợ vô lớn tập đồn Cơng ty sử dụng vốn ngắn hạn để đầu tư cho tài sản dài hạn tài sản lại có hiệu suất khai thác thấp Duy trì hệ số nợ cao (nợ gấp 5,5 lần vốn chủ sở hữu) hiệu kinh doanh thấp khả tốn điều hồn tồn dễ hiểu v1.0015105205 36 CÂU HỎI TRẮC NGHIỆM Những tình sau khuyến khích doanh nghiệp tăng nợ vay cấu vốn? A Thuế thu nhập doanh nghiệp tăng lên B Thuế thu nhập cá nhân tăng lên C Doanh thu thu nhập công ty trở nên biến động D Do thị trường thay đổi, tài sản doanh nghiệp trở nên khoản Trả lời: • Đáp án là: A Thuế thu nhập doanh nghiệp tăng lên • Giải thích: Khi thuế thu nhập doanh nghiệp tăng lên, doanh nghiệp vay chi phí nợ vay thấp khoản tiết kiệm thuế cao Khi doanh thu, thu nhập biến động tài sản doanh nghiệp trở nên khoản, khơng phải dấu hiệu tốt để khuyến khích doanh nghiệp tăng nợ vay Thuế thu nhập cá nhân khơng có ảnh hưởng đến việc vay nợ doanh nghiệp v1.0015105205 37 CÂU HỎI TRẮC NGHIỆM Trong trường hợp công ty khơng có vay nợ, lợi nhuận trước thuế lãi vay (EBIT) tăng lợi nhuận vốn chủ sở hữu (ROE): A tăng B giảm C xác định D khơng đổi Trả lời: • Đáp án là: A tăng • Giải thích: Cơng ty khơng vay nợ EBIT = LNTT LNST = LNTT (1– thuế suất thuế TNDN) Khi điều kiện khác không thay đổi EBIT tăng ROE tăng theo v1.0015105205 38 TĨM LƯỢC CUỐI BÀI • Cơ cấu vốn doanh nghiệp tỷ trọng nguồn vốn tổng nguồn vốn doanh nghiệp Cơ cấu vốn tối ưu cấu vốn cân đối rủi ro lợi nhuận đó, tối đa hóa giá cổ phiếu công ty Cơ cấu vốn mục tiêu cấu vốn cụ thể công ty hoạch định để huy động thêm vốn • Các yếu tố định cấu vốn: Rủi ro kinh doanh, sách thuế TNDN, khả tài (huy động vốn), quan điểm nhà quản trị tài • Rủi ro doanh nghiệp phân chia thành loại: rủi ro kinh doanh rủi ro tài  Rủi ro kinh doanh tạo doanh nghiệp sử dụng chi phí hoạt động cố định Doanh nghiệp sử dụng nhiều chi phí cố định, doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh cao Rủi ro kinh doanh đo lường địn bẩy kinh doanh  Rủi ro tài tạo doanh nghiệp huy động nguồn vốn có chi phí cố định vay nợ, phát hành cổ phiếu ưu đãi Sử dụng nguồn vốn nhiều, rủi ro tài cơng ty cao Rủi ro tài đo lường địn bẩy tài v1.0015105205 39 TĨM LƯỢC CUỐI BÀI (tiếp theo) • Lý thuyết M&M cấu vốn lý thuyết đại lý giải quan hệ giá trị cơng ty, chi phí sử dụng vốn mức độ sử dụng nợ công ty Modigliani Miller đưa hai mệnh đề xem xét trường hợp có thuế khơng có thuế  Trong trường hợp khơng có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ khơng có vay nợ Do giá trị cơng ty khơng thay đổi cấu vốn thay đổi (Mệnh đề M&M I) Mệnh đề M& M II cho chi phí vốn chủ sở hữu doanh nghiệp có vay nợ tăng đồng biến với tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu chi phí vốn trung bình khơng đổi  Trong trường hợp có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng vay nợ cộng với giá chắn thuế sử dụng nợ Như việc sử dụng nợ hay địn bẩy tài làm gia tăng giá trị công ty (Mệnh đề M&M I) Mệnh đề M&M II: chi phí vốn chủ sở hữu doanh nghiệp có vay nợ tăng đồng biến với tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu chi phí vốn trung bình giảm • v1.0015105205 40 ... 17 LÝ THUYẾT MODIGLIANI – MILER VỀ CƠ CẤU VỐN DOANH NGHIỆP 4.1 Cơ cấu vốn tối ưu cấu vốn mục tiêu 4 .2 Lý thuyết M&M trường hợp có thu? ?? v1.001510 520 5 18 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN MỤC... v1.001510 520 5 38 TĨM LƯỢC CUỐI BÀI • Cơ cấu vốn doanh nghiệp tỷ trọng nguồn vốn tổng nguồn vốn doanh nghiệp Cơ cấu vốn tối ưu cấu vốn cân đối rủi ro lợi nhuận đó, tối đa hóa giá cổ phiếu công ty Cơ cấu. .. tính vốn chủ sở hữu Cơ cấu vốn mục tiêu cấu vốn cụ thể công ty hoạch định để huy động thêm vốn Cơ cấu vốn mục tiêu thay đổi điều kiện thay đổi v1.001510 520 5 19 4.1 CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU VÀ CƠ CẤU VỐN