Tác động của cấu trúc sở hữu lên chính sách cổ tức của các công ty phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TPHCM trong giai đoạn 2008 2012

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM TƠ THỊ BÍCH LIỄU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU LÊN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM TRONG GIAI ĐOẠN 2008 - 2012 Chuyên ngành : Tài – Ngân hàng Mã số LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013 MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng Tóm tắt 1 Giới thiệu 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu Cơ sở lý luận tổng quan nghiên cứu trước 2.1 Cơ sở lý luận 2.1.1 Khái niệm tầm quan trọng sách cổ tức 2.1.2 Một số sách chi trả cổ tức 2.1.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động 2.1.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định 2.1.2.3 Các sách chi trả cổ tức khác 2.1.3 Phương thức chi trả cổ tức 2.1.3.1 Phương thức chi trả cổ tức tiền mặt 2.1.3.2 Phương thức chi trả cổ tức cổ phiếu 2.1.3.3 Phương thức chi trả cổ tức tài sản khác 2.1.4 Các yếu tố ảnh hưởng đến định sách cổ tức 2.1.4.1 Các hạn chế pháp lý 2.1.4.2 Các điều khoản hạn chế 10 2.1.4.3 Các ảnh hưởng thuế 10 2.1.4.4 Các ảnh hưởng khả khoản 11 2.1.4.5 Khả vay nợ tiếp cận thị trường vốn 11 2.1.4.6 Ổn định thu nhập 11 2.1.4.7 Triển vọng tăng trưởng 12 2.1.4.8 Lạm phát 12 2.1.4.9 Các ưu tiên cổ đông 12 2.1.4.10 Bảo vệ chống loãng giá 13 2.1.5 Chính sách cổ tức giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM .13 2.1.5.1 Các giả định lý thuyết MM 13 2.1.5.2 Chính sách cổ tức giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM 14 2.1.6 Lý thuyết chi phí đại diện 15 2.2 Tổng quan nghiên cứu trước 16 Dữ liệu phương pháp nghiên cứu 24 3.1 Xây dựng giả thuyết 24 3.2 Dữ liệu nghiên cứu 25 3.3 Mô tả biến nghiên cứu 26 3.3.1 Biến phụ thuộc 26 3.3.2 Biến độc lập 26 3.3.3 Biến kiểm soát 26 3.4 Thiết lập phương trình hồi quy xác định mối tương quan cấu trúc sở hữu sách cổ tức 30 3.5 Phương pháp xử lý số liệu 30 Nội dung kết nghiên cứu 31 4.1 Thống kê mô tả biến 31 4.2 Kiểm tra độ tương quan biến 33 4.3 Kết hồi quy liệu bảng mơ hình The Full Adjustment Model (FAM) 34 4.4 Kết hồi quy liệu bảng mơ hình The Partial Adjustment Model (PAM) 39 Kết luận hướng nghiên cứu 47 5.1 Kết luận 47 5.2 Hạn chế hướng nghiên cứu 48 TÀI LIỆU THAM KHẢO 50 PHỤ LỤC 53 PHỤ LỤC 63 PHỤ LỤC 73 TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU LÊN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP HỒ CHÍ MINH TRONG GIAI ĐOẠN 2008 – 2012 Tóm tắt Bài nghiên cứu cố gắng kiểm tra tác động cấu trúc quyền sở hữu lên sách cổ tức cơng ty phi tài niêm yết Sở chứng khốn TP Hồ Chí Minh Nó đánh giá mức độ tác động cấu trúc sở hữu đến sách chi trả cổ tức Bài viết sử dụng liệu bảng giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012 Dựa nghiên cứu lĩnh vực trước đây, nghiên cứu phân tích hồi quy thơng qua kiểm định Pooled Regression, Fixed Effects Model (FEM), Random Effects Model (REM) mô hình cổ tức Lintner (1956), The Full Adjustment Model (FAM) The Partial Adjustment Model (PAM) Kết nghiên cứu cho thấy có tồn mối quan hệ cấu trúc quyền sở hữu đến sách cổ tức Cấu trúc sở hữu nhà đầu tư tổ chức tương quan dương với sách chi trả cổ tức, cấu trúc sở hữu nhà quản lý tương quan âm với sách chi trả cổ tức Từ khóa: Chính sách cổ tức, Quản trị Doanh nghiệp, cấu trúc sở hữu tổ chức, cấu trúc sở hữu quản lý, Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh Giới thiệu Chính sách cổ tức phần quan trọng sách tài Doanh nghiệp vừa ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích cổ đông, vừa ảnh hưởng đến phát triển cơng ty Đã có nhiều nhà nghiên cứu đưa lý thuyết thực nghiệm sách cổ tức Đầu tiên tranh luận giả định không thực tế Miller Modigliani (1961), hai ông cho thị trường vốn hồn hảo, khơng có va chạm thị trường khơng có thuế, khơng có chi phí phát hành, khơng có chi phí giao dịch, khơng có thơng tin bất cân xứng, sách cổ tức khơng ảnh hưởng đến tổng thu nhập cổ đơng, hay nói cách khác, sách cổ tức Thực tế, thị trường vốn khơng hồn hảo bất hoàn hảo thị trường đem lại suy luận định sách cổ tức khác doanh nghiệp thực chất ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị doanh nghiệp Hầu hết người đồng ý ban quản trị người nắm rõ thơng tin nhà đầu tư bên ngồi, kết hành động doanh nghiệp bao gồm cách thức huy động vốn hay phân chia lợi nhuận mang hàm ý nhà đầu tư bên ngồi, sách cổ tức tạo thành phương tiện chuyển giao thông tin từ ban quản trị đến cổ đông triển vọng tương lai công ty Theo lý thuyết đại diện (Jensen Meckling, 1976), chủ sở hữu muốn tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, nghĩa tối đa hóa giá trị thị trường vốn cổ phần doanh nghiệp Các nhà quản lý lại hướng đến mục tiêu ngắn hạn: tăng doanh số, tăng thị phần, tối đa hóa lợi nhuận, nhằm tăng mức lương, thưởng hay uy tín doanh nghiệp Do vậy, lý thuyết đại diện cho rằng, hai bên mối quan hệ (cổ đông người quản lý công ty) muốn tối đa hóa lợi ích mình, có sở để tin người quản lý cơng ty khơng ln ln hành động lợi ích tốt cho người chủ sở hữu, tức cổ đông Sự tách biệt việc sở hữu điều hành doanh nghiệp cịn tạo tượng thơng tin khơng cân xứng, nhà quản lý có ưu chủ sở hữu thông tin, nên dễ dàng hành động tư lợi, việc giám sát hành động người đại diện tốn kém, khó khăn, phức tạp Với vị trí mình, người quản lý cơng ty cho ln có xu hướng tư lợi khơng đủ siêng năng, mẫn cán, tìm kiếm lợi ích cá nhân cho cho công ty Tuy nhiên, cấu trúc sở hữu quản lý ngăn ngừa xung đột lợi ích nhà quản lý người chủ sở hữu, cân lợi ích nhà quản lý cổ đơng bên ngồi làm tăng giá trị doanh nghiệp Ngược lại với lập luận trên, Demsetz (1985) cho nhà quản lý có quyền sở hữu cao họ lợi ích cá nhân mà khơng quan tâm đến lợi ích cổ đơng bên ngồi, làm giảm giá trị doanh nghiệp Nói tóm lại, có nhiều nghiên cứu tranh luận xoay quanh vấn đề lợi ích nhà quản lý cổ đông, lợi ích sách cổ tức Và tầm quan trọng nghiên cứu xuất phát từ vai trị sách cổ tức để bảo vệ lợi ích cổ đông thiểu số thu hút vốn đầu tư nước ngồi Có nhiều nghiên cứu thực nghiệm kiểm tra tác động cấu trúc quyền sở hữu đến sách cổ tức thực quốc gia phát triển Anh, Mỹ, Nhật Bản Vì nghiên cứu cố gắng tìm mối quan hệ cấu trúc quyền sở hữu sách cổ tức quốc gia phát triển Việt Nam Bố cục nghiên cứu xếp sau : Phần giới thiệu sở lý luận tổng quan nghiên cứu trước đây, phần mô tả liệu phương pháp nghiên cứu, phần trình bày nội dung kết nghiên cứu đạt được, phần trình bày thảo luận kết luận nghiên cứu hướng nghiên cứu 1.1 Lý chọn đề tài Chính sách cổ tức phần quan trọng sách tài Doanh nghiệp Lý thuyết sách cổ tức việc xác định giá trị doanh nghiệp chủ đề gây tranh cãi cho nhiều nhà nghiên cứu Chính sách cổ tức sách ấn định phân phối lợi nhuận giữ lại tái đầu tư chi trả cổ tức cho cổ đơng Vai trị sách cổ tức thu hút thêm đầu tư nước bảo vệ quyền lợi cổ đông thiểu số Còn cấu trúc sở hữu xem chế quản trị doanh nghiệp, để tạo điều kiện tăng hiệu doanh nghiệp Tại Việt Nam, biến dần doanh nghiệp nhà nước mở rộng dần công ty tư nhân, xuất chuyển dịch cấu trúc sở hữu hay có nghĩa suy giảm doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước với gia tăng doanh nghiệp tư nhân nước doanh nghiệp thuộc sở hữu nước Đặc biệt việc gia nhập tổ chức Thương mại Quốc tế WTO dẫn đến cải cách thị trường vốn Việt Nam nhằm thu hút nhà đầu tư giới Trong giai đoạn câu hỏi quan trọng thực cần thiết cấu trúc quyền sở hữu sách cổ tức có mối quan hệ Để từ xác định việc cải thiện cấu trúc quyền sở hữu sách cổ tức cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh cách tốt Do đó, tơi chọn nghiên cứu “Tác động cấu trúc sở hữu lên sách cổ tức cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh” giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012 để xem xét vấn đề 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Trong nghiên cứu này, xem xét tác động cấu trúc quyền sở hữu lên sách cổ tức Đồng thời trả lời cho câu hỏi sau : Cấu trúc sở hữu nhà đầu tư tổ chức cấu trúc sở hữu nhà quản lý tác động đến sách cổ tức cơng ty phi tài niêm yết Sở Chứng Khốn TP HCM nào? Mức độ tác động khía cạnh lên sách cổ tức sao? 1.3 Phương pháp nghiên cứu Trong nghiên cứu này, sử dụng phương pháp nghiên cứu thực nghiệm, đồng thời thực phân tích hồi quy liệu bảng thơng qua kiểm định Pooled Regression, Fixed Effects Model (FEM), Random Effects Model (REM) để kiểm tra tác động cấu trúc quyền sở hữu (bao gồm tỷ lệ sở hữu nhà đầu tư tổ chức tỷ lệ sở hữu nhà quản lý) lên sách cổ tức cơng ty phi tài thị trường TP Hồ Chì Minh Mẫu liệu mà tơi thu thập bao gồm 55 cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012 Cơ sở lý luận tổng quan nghiên cứu trước Cơ sở lý luận 1.1 Khái niệm tầm quan trọng sách cổ tức Chính sách tài trợ, sách đầu tư sách cổ tức ba sách tài quan trọng doanh nghiệp Trong đó: Chính sách cổ tức sách liên quan tới việc xác định lượng tiền mặt dùng để trả cổ tức cho cổ đông thường công ty, quy định việc dùng lượng tiền mặt để đầu tư vào phát triển công ty Mặc dù xếp ưu tiên thấp so với sách tài trợ sách đầu tư nhà quản lý tài thường tỏ thận trọng có xem xét đặc biệt lựa chọn sách cổ tức cho cơng ty họ, lý chủ yếu sau : Thứ nhất, sách phân chia cổ tức ảnh hưởng trực tiếp đến lợi ích cổ đông Bởi lẽ, thông thường đại phận cổ đông đầu tư vào công ty mong đợi trả cổ tức cao Vì việc tăng giảm hay cắt cổ tức công ty ảnh hưởng trực tiếp đến giá cổ phiếu cơng ty thị trường Thứ hai, sách chia cổ tức ảnh hưởng quan trọng đến phát triển cơng ty Vì sách cổ tức định tỉ lệ tái đầu tư để phát triển công ty nguồn vốn quan trọng phát hành cổ phần Vì lý người lãnh đạo quản lý công ty cân nhắc, xem xét sách phân chia cổ tức cho hợp lý phù hợp với tình hình xu phát triển công ty Đối với Việt Nam, việc xem xét sách phân chia cổ tức công ty cổ phần nước có q trình phát triển lâu dài điều cần thiết để rút kinh nghiệm cho phát triển công ty cổ phần nước ta 2.1.2 Một số sách chi trả cổ tức 2.1.2.1 Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động Chính sách xác nhận doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận doanh nghiệp có hội đầu tư hứa hẹn tỷ suất sinh lợi cao tỷ suất sinh lợi mong đợi mà cổ đơng địi hỏi Hay sách ngụ ý việc chi trả cổ tức thay đổi từ năm qua năm khác tùy thuộc vào hội đầu tư có sẵn Tuy nhiên, có chứng mạnh mẽ cho thấy hầu hết doanh nghiệp cố gắng trì tỷ lệ chi trả cổ tức tương đối ổn định theo thời gian Tất nhiên điều khơng có nghĩa doanh nghiệp bỏ qua nguyên lý sách lợi nhuận giữ lại thụ động việc thực hành định phân phối ổn định cổ tức trì theo hai cách: Thứ nhất, doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ cao năm có nhu cầu vốn cao Nếu đơn vị tiếp tục tăng trưởng, giám đốc tiếp tục thực chiến lược mà không thiết phải giảm cổ tức Thứ hai, doanh nghiệp vay vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư tăng tỷ lệ nợ vốn cổ phần cách tạm thời để tránh phải giảm cổ tức Nếu doanh nghiệp có nhiều hội đầu tư tốt suốt năm sách vay nợ thích hợp so với cắt giảm cổ tức Sau đó, năm tiếp theo, doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận để đẩy tỷ số nợ vốn cổ phần lại mức thích hợp Nguyên lý giữ lại lợi nhuận đề xuất cơng ty “tăng trưởng” thường có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp doanh nghiệp giai đoạn sung mãn (bão hòa) Ngược lại, doanh nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng cao có khuynh hướng tỷ lệ chi trả cổ tức thấp 2.1.2.2 Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định Hầu hết doanh nghiệp cổ đơng thích sách cổ tức tương đối ổn định Tính ổn định đặc trưng miễn cưỡng việc giảm lượng tiền mặt chi trả cổ tức từ kỳ sang kỳ khác Tương tự, gia tăng tỷ lệ cổ tức thường bị trì hỗn giám đốc tài cơng bố khoản lợi nhuận tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cổ tức lớn Như vậy, tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng theo sau gia tăng lợi nhuận đồng thời thường trì hỗn lại chừng mực Có nhiều lý nhà đầu tư thích cổ tức ổn định Chẳng hạn, nhiều nhà đầu tư thấy thay đổi cổ tức có nội dung hàm chứa thơng tin Ngồi ra, nhiều cổ đơng cần lệ thuộc vào dịng cổ tức khơng đổi cho nhu cầu tiền mặt Dù họ bán bớt số cổ phần nguồn thu nhập khác chi phí giao dịch lần bán với lơ lẻ phương án thay cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức đặn 2.1.2.3 Các sách chi trả cổ tức khác 62 267 268 269 270 271 272 273 274 275 63 Phụ lục 2: Giá trị biến Dti, Eti, Dti-D(t-1)i, Eti-E(t-1)i, D(t-1)i, Dinst, Dman thu thập từ báo cáo thường niên báo cáo tài năm công ty niêm yết Sở Giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh từ năm 2008- 2012 STT NAME ABT ABT ABT ABT ABT ACL ACL ACL ACL 10 ACL 11 AGF 12 AGF 13 AGF 14 AGF 15 AGF 16 ANV 17 ANV 64 18 ANV 19 ANV 20 ANV 21 BBC 22 BBC 23 BBC 24 BBC 25 BBC 26 BMC 27 BMC 28 BMC 29 BMC 30 BMC 31 BMP 32 BMP 33 BMP 34 BMP 35 BMP 36 CII 37 CII 38 CII 39 CII 40 CII 41 CLC 42 CLC 43 CLC 44 CLC 45 CLC 46 COM 47 COM 65 48 COM 49 COM 50 COM 51 DHA 52 DHA 53 DHA 54 DHA 55 DHA 56 DHG 57 DHG 58 DHG 59 DHG 60 DHG 61 DPM 62 DPM 63 DPM 64 DPM 65 DPM 66 DMC 67 DMC 68 DMC 69 DMC 70 DMC 71 DPR 72 DPR 73 DPR 74 DPR 75 DPR 76 FPT 77 FPT 66 78 FPT 79 FPT 80 FPT 81 GIL 82 GIL 83 GIL 84 GIL 85 GIL 86 GMC 87 GMC 88 GMC 89 GMC 90 GMC 91 HBC 92 HBC 93 HBC 94 HBC 95 HBC 96 HDC 97 HDC 98 HDC 99 HDC 100 HDC 101 HMC 102 HMC 103 HMC 104 HMC 105 HMC 106 HPG 107 HPG 67 108 HPG 109 HPG 110 HPG 111 HRC 112 HRC 113 HRC 114 HRC 115 HRC 116 HSI 117 HSI 118 HSI 119 HSI 120 HSI 121 IMP 122 IMP 123 IMP 124 IMP 125 IMP 126 KHA 127 KHA 128 KHA 129 KHA 130 KHA 131 KHP 132 KHP 133 KHP 134 KHP 135 KHP 136 L10 137 L10 68 138 L10 139 L10 140 L10 141 LBM 142 LBM 143 LBM 144 LBM 145 LBM 146 LSS 147 LSS 148 LSS 149 LSS 150 LSS 151 NTL 152 NTL 153 NTL 154 NTL 155 NTL 156 PAC 157 PAC 158 PAC 159 PAC 160 PAC 161 PGC 162 PGC 163 PGC 164 PGC 165 PGC 166 RAL 167 RAL 69 168 RAL 169 RAL 170 RAL 171 SAV 172 SAV 173 SAV 174 SAV 175 SAV 176 SFC 177 SFC 178 SFC 179 SFC 180 SFC 181 SFI 182 SFI 183 SFI 184 SFI 185 SFI 186 SMC 187 SMC 188 SMC 189 SMC 190 SMC 191 SSC 192 SSC 193 SSC 194 SSC 195 SSC 196 ST8 197 ST8 70 198 ST8 199 ST8 200 ST8 201 TAC 202 TAC 203 TAC 204 TAC 205 TAC 206 TCR 207 TCR 208 TCR 209 TCR 210 TCR 211 TMS 212 TMS 213 TMS 214 TMS 215 TMS 216 TNA 217 TNA 218 TNA 219 TNA 220 TNA 221 TNC 222 TNC 223 TNC 224 TNC 225 TNC 226 TPC 227 TPC 71 228 TPC 229 TPC 230 TPC 231 TSC 232 TSC 233 TSC 234 TSC 235 TSC 236 TTP 237 TTP 238 TTP 239 TTP 240 TTP 241 VHC 242 VHC 243 VHC 244 VHC 245 VHC 246 VIP 247 VIP 248 VIP 249 VIP 250 VIP 251 VNM 252 VNM 253 VNM 254 VNM 255 VNM 256 VSC 257 VSC 72 258 VSC 259 VSC 260 VSC 261 VSH 262 VSH 263 VSH 264 VSH 265 VSH 266 VTB 267 VTB 268 VTB 269 VTB 270 VTB 271 VTO 272 VTO 273 VTO 274 VTO 275 VTO BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM TÔ THỊ BÍCH LIỄU TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU LÊN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHỐN TP.HCM TRONG GIAI ĐOẠN 2008 - 2012 Chuyên ngành : Tài – Ngân hàng Mã số LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ TP HỒ CHÍ MINH – NĂM 2013 73 Phụ lục 3: Kết xử lý phương trình hồi quy a.Thống kê mô tả liệu bảng b Ma trận hệ số tương quan biến 74 c Kiểm định Hausman Test cho mơ hình FAM d Kiểm định Lagrange Multiplier cho mơ hình FAM e Kiểm định phương sai thay đổi cho mơ hình FAM f Kiểm định tự tương quan cho mơ hình FAM 75 g Kiểm định Hausman Test cho mơ hình PAM h Kiểm định Lagrange Multiplier cho mơ hình PAM i.Kiểm định phương sai thay đổi cho mơ hình PAM j Kiểm định tự tương quan cho mơ hình PAM ... cấu trúc quyền sở hữu sách cổ tức cơng ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh cách tốt Do đó, tơi chọn nghiên cứu ? ?Tác động cấu trúc sở hữu lên sách cổ tức cơng ty phi tài niêm. .. TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP HỒ CHÍ MINH TRONG GIAI ĐOẠN 2008 – 2012 Tóm tắt Bài nghiên cứu cố gắng kiểm tra tác động cấu trúc quyền sở hữu lên sách cổ tức cơng ty phi tài. .. với sách chi trả cổ tức, cấu trúc sở hữu nhà quản lý tương quan âm với sách chi trả cổ tức Từ khóa: Chính sách cổ tức, Quản trị Doanh nghiệp, cấu trúc sở hữu tổ chức, cấu trúc sở hữu quản lý, Sở