Định giá tài sản với moment bậc cao trường hợp việt nam , luận văn thạc sĩ

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM  TRƯƠNG QUỐC THÁI ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỚI MOMENT BẬC CAO - TRƯỜNG HỢP VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính- Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS TRẦN THỊ HẢI LÝ TP Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Định giá tài sản với moment bậc cao – Trường hợp Việt Nam” cơng trình nghiên cứu riêng Các thông tin liệu sử dụng luận văn trung thực kết trình bày luận văn chưa cơng bố cơng trình nghiên cứu trước Nếu phát có gian lận nào, tơi xin chịu tồn trách nhiệm trước Hội đồng TP.HCM, tháng 10 năm 2013 Tác giả luận văn Trương Quốc Thái MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng biểu Danh mục từ viết tắt Tóm tắt 1 Giới thiệu 2 Tổng quan kết nghiên cứu trước 3 Dữ liệu phương pháp nghiên cứu 3.1 Dữ liệu 3.2 Tạo lập danh mục 3.3 Phương pháp nghiên cứu Nội dung kết nghiên cứu 10 4.1 Tác động co-skewness co-kurtosis 12 4.2 Kiểm tra tính bền vững mơ hình 27 Kết luận 62 Danh mục tài liệu tham khảo DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1: Kết qua kiểm định nghiệm đơn vị 11 Bảng 2: Ma trận hệ số tương quan nhân tố 11 Bảng 3: Hệ số nhân tử phóng đại phương sai VIF 12 Bảng 4: Hệ số hồi quy nhân tố co-skewness mô hình 21 Bảng 5: Hệ số hồi quy nhân tố co-kurtosis mơ hình 22 Bảng 6: Kết hồi quy mơ hình 23 Bảng 7: Kết kiểm định Breusch-Pagan mơ hình 25 Bảng 8: Kết kiểm định Breusch-Godfrey mơ hình 26 Bảng 9: Hệ số hồi quy nhân tố co-skewness mô hình 36 Bảng 10: Hệ số hồi quy nhân tố co-kurtosis mơ hình 37 Bảng 11: Kết hồi quy mơ hình 38 Bảng 12: Kết kiểm định Breusch-Pagan mơ hình 40 Bảng 13: Kết kiểm định Breusch-Godfrey mơ hình 41 Bảng 14: Hệ số hồi quy nhân tố co-skewness mô hình 56 Bảng 15: Hệ số hồi quy nhân tố co-kurtosis mơ hình 56 Bảng 16: Kết hồi quy mơ hình 58 Bảng 17: Kết kiểm định Breusch-Pagan mơ hình 60 Bảng 18: Kết kiểm định Breusch-Godfrey mơ hình 61 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT BV/MV : tỷ số giá trị sổ sách giá trị thị trường CAPM : mô hình định giá tài sản vốn OLS : ordinary least squares (bình phương nhỏ nhất) HOSE : sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh TSSL : tỷ suất sinh lợi Tóm tắt Bài nghiên cứu tìm hiểu tầm quan trọng moment bậc cao thay đổi tỷ suất sinh lợi trung bình cổ phiếu công ty niêm yết HOSE Tác giả phát co-skewness đóng vai trị quan trọng việc giải thích TSSL chứng khốn Việt Nam nhiều so với co-kutosis Tác giả cho khác biệt kết nghiên cứu co-skewness co-kurtosis cơng ty Việt Nam có quy mơ nhỏ Kết nghiên cứu bổ sung thêm chứng cho thấy phần TSSL trung bình giải thích yếu tố coskewness, co-kurtosis, quy mô, tỷ số giá trị sổ sách giá trị thị trường hiệu ứng momentum Giới thiệu Các nghiên cứu gần tác Phuong Doan et al.(2009) Richard Heaney et al.(2012) cung cấp chứng mạnh mẽ vai trò quan trọng co-skewness co-kurtosis định giá tài sản Tuy nhiên, nghiên cứu họ tập trung vào thị trường có mức vốn hóa lớn Mỹ, Úc Để bổ sung thêm kết nghiên cứu thực nghiệm sâu tồn moment bậc cao (cụ thể co-skewness co-kurtosis) định giá tài sản thị trường chứng khốn có quy mơ nhỏ, nghiên cứu xem xét tầm quan trọng co-skewness co-kurtosis TSSL trung bình cổ phiếu niêm yết HOSE, với nhân tố rủi ro khác TSSL thị trường, quy mô doanh nghiệp, giá trị sổ sách giá trị thị trường vốn chủ sở hữu hiệu ứng momentum Từ mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả đặt ta câu hỏi nghiên cứu: - Co-skewness co-kurtosis có tác động đến TSSL chứng khốn Việt Nam hay khơng ? - Tác động co-skewness co-kurtosis lên TSSL chứng khoán Việt Nam ? - Co-skewness co-kurtosis có bổ sung cho khả giải thích TSSL chứng khốn mà nhân tố rủi ro khác quy mô, BV/MV, momentum chưa giải thích hay khơng ? Và để tìm câu trả lời, nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu Phuong Doan et al.(2009) với mẫu 147 công ty niêm yết HOSE Tác giả sử dụng phương pháp OLS để hồi quy TSSL vượt trội hàng ngày 25 danh mục phân loại theo quy mô BV/MV dựa vào co-skewness, co-kurtosis nhân tố rủi ro khác TSSL thị trường vượt trội, quy mô, BV/MV momentum Nội dung kết chi tiết nghiên cứu tác giả trình bày phần Tổng quan kết nghiên cứu trước Những đóng góp mặt lý thuyết nhà nghiên cứu chẳng hạn chứng thực nghiệm Sharpe (1964) Lintner (1965) mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) cơng nhận Thêm vào đó, số tác giả khác, có Fama French mở rộng nhân tố mơ hình CAPM để giải thích mà mơ hình CAPM khơng thể giải thích Tuy nhiên, số nghiên cứu khác lại cho TSSL chứng khốn khơng tn theo phân phối chuẩn Mandelbrot (1963) Taylor (1967) cho thấy TSSL chứng khốn có kurtosis âm Fama (1965) phát TSSL chứng khốn lớn có xu hướng theo sau chứng khốn có mức độ tương tự phân phối có kurtosis dương Điều dẫn đến hiệu ứng biến động TSSL phản ứng trước thông tin thị trường (Campell Hentschel (1992)) Hiệu ứng biến động TSSL đặt câu hỏi liệu giá trị trung bình phương sai mơ hình định giá tài sản sử dụng hai moments phân phối TSSL liệu có thích hợp việc đo lường chênh lệch TSSL trung bình cổ phiếu hay khơng Thêm vào đó, nghiên cứu thực nghiệm khác cho phân phối TSSL cổ phiếu thể rõ tính bất đối xứng có kurtosis vượt trội (kurtosis lớn mẫu hình phân phối TSSL có hình nhọn), mở rộng mơ hình định giá tài sản hai moment cách kết hợp yếu tố co-skewness co-kurtosis Các nhà đầu tư có mức thỏa dụng khơng phải phương trình bậc hai khơng có gia tăng hệ số lo ngại rủi ro tuyệt đối thích skewness dương kurtosis thấp phân phối TSSL Do đó, cổ phiếu có co-skewness âm co-kurtosis lớn so với thị trường nên có phần bù rủi ro cao Vì vậy, thay đổi bất lợi co-skewness âm co-kurtosis nhà đầu tư ưa thích rủi ro thường yêu cầu phần bù TSSL cao Beedles (1986) Alles Spowart (1995) thấy cổ phiếu Úc thể skewness có ý nghĩa thống kê Hơn nữa, Bird Gallagher (2002) Brands Gallagher (2004) cho thấy quỹ tương hỗ Úc đặc trưng phân phối kurtosis vượt trội Đặc biệt, họ nhận thấy TSSL danh mục đầu tư quỹ lớn có skewness âm nhiều kurtosis lớn so với quỹ tương hỗ nhỏ Ngay nghiên cứu thị trường chứng khoán Mỹ, việc kiểm tra trực tiếp moment bậc cao thường hạn chế, có nhiều cách tiếp cận khác Fang Lai (1997) xem xét tầm quan trọng co-skewness co-kurtosis theo phương pháp bốn moment Dittmar (2002) kiểm tra bậc moment mối quan hệ phi tuyến nhằm cải thiện khả định giá TSSL chéo chứng khoán Phương pháp có liên quan đến mơ hình phi tham số Bansal Viswanathan (1993) Chapman (1997), mối quan hệ TSSL chứng khốn TSSL thị trường mối quan hệ phi tuyến tính Mặt khác, Kan Zhou (2003) Ando Hodoshima (2006) kiểm tra bền vững đường tiệm cận ma trận hiệp phương sai sai số bình phương bé alpha beta mơ hình định giá tài sản tuyến tính phân phối chung nhân tố sai số không chuẩn xảy tượng phương sai thay đổi Ngoài ra, nghiên cứu Ross’ APT(1976) ICAPM Merton (1973) cho thấy mơ hình định giá tài sản cần có thêm nhân tố bổ sung Và FamaFrench (1993) cho thấy nhân tố quy mô, BV/MV, momentum tác động đến thay đổi TSSL trung bình cổ phiếu Qua đó, nghiên cứu cho thấy việc bổ sung thêm nhân tố khác vào mơ hình CAPM cần thiết Trong đó, hầu hết nghiên cứu khác đơn giản tập trung vào skewness phân phối TSSL, kurtosis quan trọng Các nghiên cứu trước bao gồm Arditti (1967), Kraus Litzenberger (1976), Friend Westerfield (1980), Lim (1989), Harvey Siddique (1999, 2000) Smith (2007) nghiên cứu việc phân phối TSSL dựa vào skewness Một vài nghiên cứu gần cho thấy tầm quan trọng co-skewness cokurtosis việc định giá tài sản Phuong Doan et al.(2009) phát thấy chứng khốn Úc có skewness âm nhiều kurtosis vượt trội chứng khốn Mỹ Họ phát coskewness đóng vai trị quan trọng việc giải thích TSSL chứng khốn Úc co-kutosis thường có ảnh hưởng đến TSSL chứng khoán Mỹ Họ cho khác biệt kết nghiên cứu hai số có liên quan đến đặc tính công ty, chủ yếu quy mô công ty Úc nhỏ công ty Mỹ Kết nghiên cứu chứng mạnh mẽ cho thấy phần TSSL trung bình giải thích yếu tố quy mô, BV/MV hiệu ứng momentum Mặc dù nhân tố quy mô, BV/MV, momentum có tương quan với co-skewness co-kurtosis khơng làm ảnh hưởng nhiều đến tầm quan trọng co-skewness co-kurtosis Source SS df M S Number of obs = 993 Mode l Residual Total v F( 6, 2582695 04304492 00002512 024771537 986 Prob > F 00028532 283041078 992 Coef rm_rf 1.041824 cos co k sm b hm l 092033 m -.067874 _cons -.000206 0779651 1594053 1428609 Std Err t 011021 94.53 022705 4.05 0227101 3.43 0246563 6.47 0248674 5.74 0226206 -3.00 0001593 -1.29 = 986) 1713.35 P>|t| = 0.000 Rsquared 0.912 0.911 = Adj R-squared = Root MSE = 00501 [95% Conf Interval] 0.000 1.020196 0.000 0474773 0.001 0333994 0.000 1110205 0.000 0940617 0.003-.1122641 0.196-.0005186 1.06345 1365888 1225308 2077901 1916601 -.023484 0001066 54 Danh mục 5-3 Sourc e S S df M S Residual 26185040 04364173 02554829 00002591 986 Total 28739870 00028971 992 Mode l v3 rm_rf cos co k sm b hm l m _cons Coef 1.04888 0967379 0677746 120456 1143561 -.069803 -.000233 Std Err t 93.7 0111924 0230583 4.20 0230634 2.94 0250399 4.81 0252543 4.53 0229725 -3.04 0001618 -1.44 Number of obs = Prob > F = 993 = F( 6, 986) 1684.29 P>|t| 0.911 0.910 Rsquared = Adj R-squared = Root MSE = 00509 [95% Conf Interval] 1.02691 0.000 1.07084 1419868 1130336 1695936 1639145 0.000 051489 0.003 0225156 0.000 0713185 0.000 0647977 0.002 -.114884 0.149 0.000 -.000550 -.024722 000084 Danh mục 5-4 Sourc e S S df M S Number of obs = 993 F( 6, Mode l Residual Total 24173131 04028855 02254449 00002286 986 Std Err 1.00650 rm_rf cos 0979959 co -.021834 k sm -.013288 b hm l 1520005 -.017725 m 0105139 0216604 0216652 0235218 0237233 0215798 _cons Prob > F 26427581 00026640 992 Coef v4 -.000202 000152 t = 986) 1762.05 P>|t| = 0.000 Rsquared 0.914 0.914 = Adj R-squared = Root MSE = 00478 [95% Conf Interval] 95.73 0.000 9858741 4.52 0.000 0554902 -1.01 0.314 -.0643493 -0.56 0.572 -.0594475 6.41 0.000 1054466 -0.82 0.412 -.0600729 -1.33 0.184 -.0005002 1.02713 1405017 0206811 0328697 1985544 0246224 0000962 55 Danh mục 5-5 Sourc e S S df M S Residual Total 25709852 00025917 992 v rm_rf cos co k sm b hm l m _cons Coef Std Err 1.00827 0494043 0305478 0387502 -.088497 -.033390 -.000171 0090147 0185717 0185759 0201678 0203405 0185027 0001303 = Prob > F 0.000 = 993 = F( 6, 986) 2384.91 24052505 04008750 6 01657347 00001680 986 Mode l Number of obs t 0.935 = 0.935 Adj R-squared = Rsquared Root MSE P>|t| [95% Conf Interval] 111.8 0.000 9905804 2.66 0.008 0129596 1.64 0.100 -.005905 -.000826 0.055 -.128412 0.000 -.069699 0.071 -.000427 0.188 1.92 -4.35 -1.80 -1.32 = 0041 1.02596 0858489 0670006 0783269 -.048581 0029186 0000839 Tổng hợp kết hồi quy 25 danh mục theo mơ hình bảng 16 cho thấy: Hệ số α khơng có ý nghĩa thống kê tất 25 danh mục Tỷ suất sinh lợi thị trường vượt trội có ý nghĩa thống kê tất 25 danh mục có tương quan dương với TSSL danh mục Co-skewness tất 25 danh mục có ý nghĩa thống kê Tuy nhiên, tác động nhân tố TSSL trung bình khơng cao mơ hình mơ hình Cụ thể, CoS gia tăng 1% mang lại gia tăng TSSL bình quân khoảng từ 0,05% đến 0,14% 56 Bảng 14: Hệ số hồi quy nhân tố co-skewness mô hình Co-skewness BV/MV cao BV/MV thấp Size nhỏ 0.066397 0.097983 0.103345 0.104652 0.05733 0.071947 0.104501 0.109641 0.111108 0.064286 0.095741 0.128761 0.133811 0.135369 0.08749 0.103929 0.137919 0.14255 0.143868 0.096098 Size lớn 0.058682 0.092033 0.096738 0.097996 0.049404 Bảng 15: Hệ số hồi quy nhân tố co-kurtosis mơ hình Co-kurtosis BV/MV cao BV/MV thấp Size nhỏ -0.002878 0.055882 0.045963 -0.041483 0.010076 -0.039701 0.019007 0.009122 -0.078924 -0.026817 -0.075421 -0.016174 -0.026206 -0.114218 -0.062409 0.024812 0.083896 0.074489 -0.01396 0.037199 Size lớn 0.018156 0.077965 0.067775 -0.021834 0.030548 Co-kurtosis có ý nghĩa thống kê tổng số 25 danh mục ảnh hưởng lên TSSL khơng rõ ràng có thay đổi dấu hệ số hồi quy Điều cho thấy dường TSSL danh mục không chịu ảnh hưởng nhân tố cokurtosis 57 SMB có ý nghĩa thống kê 22 tổng số 25 danh mục HML có ý nghĩa thống kê 24 tổng số 25 danh mục M có ý nghĩa thống kê 10 tổng số 25 danh mục Hệ số hiệu chỉnh tất 25 danh mục có ý nghĩa thống kê, phù hợp mơ hình cao mơ hình 2, giá trị hiệu chỉnh nằm khoảng từ 0,85 đến 0,93 Tóm lại, kết hồi quy cho thấy co-skewness yếu tố quan trọng việc định giá chứng khoán Phát nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu Phuong Doan et al (2009) cho thị trường có quy mơ nhỏ ảnh hưởng nhân tố co-skewness TSSL chứng khoán nhiều so với nhân tố co-kurtosis Kiểm định phương sai thay đổi Để kiểm định phương sai thay đổi, ta tiến hành kiểm định Breusch-Pagan chuỗi phần dư Giả thiết Ho: Phương sai sai số ngẫu nhiên mơ hình khơng đổi Kết kiểm định bảng 17 cho thấy giá trị p-value lớn 0,05, ta chấp nhận giả thiết Ho Tất 25 danh mục không xảy tượng phương sai thay đổi Kiểm định tự tương quan Sử dụng kiểm định Breusch-Godfrey để kiểm định tự tương quan Giả thiết Ho: không tồn tự tương quan bậc Kết kiểm định bảng 18 cho thấy có 10 danh mục có giá trị p-value nhỏ 0,05 Như có 15 25 danh mục không xảy tượng tự tương quan 58 Bảng 16: Kết hồi quy mô hình Bảng cho thấy kết hồi quy TSSL danh mục vượt trội theo phần bù rủi ro thị trường, co-skewness, co-kurtosis, SMB, HML, Momentum 25 danh mục phân loại theo quy mô BV/MV Trong đó, * cho thấy hệ số hồi quy có ý nghĩa với giá trị xác suất thống kê p-value nhỏ 0,05 Danh mục 1-1 1-2 1-3 1-4 1-5 2-1 2-2 2-3 2-4 2-5 3-1 3-2 3-3 Co- Co- Skewness Kurtosis α Rm-Rf SMB HML -0,000105 1,02644 0,066397 (0,4737) (0,000)* -0,000212 M Adj -0,002878 0,510697 0,390003 -0,058413 0,92804 (0,0015)* (0,8904) (0,000)* (0,000)* (0,0051)* (0,000)* 1,05166 0,097983 0,055882 0,629029 0,149705 -0,079789 0,90494 (0,2112) (0,000)* (0,0001)* (0,0207)* (0,000)* (0,000)* (0,0009)* (0,000)* -0,00024 1,058087 0,103345 0,045963 0,590659 0,121322 -0,080809 0,90274 (0,1604) (0,000)* (0,000)* (0,0592) (0,000)* (0,000)* (0,0009)* (0,000)* -0,000211 1,015502 0,104652 -0,041483 0,456485 0,15687 -0,031352 0,90584 (0,1853) (0,000)* (0,000)* (0,0676) (0,000)* (0,000)* (0,1654) (0,000)* -0,000178 1,017969 0,05733 0,010076 0,506847 -0,07999 -0,045376 0,92548 (0,1935) (0,000)* (0,0033)* (0,6047) (0,000)* (0,0002)* (0,0194)* (0,000)* -0,000202 1,023902 0,071947 -0,039701 0,233378 0,526676 -0,022388 0,89668 (0,2561) (0,000)* (0,0047)* (0,1179) (0,000)* (0,000)* (0,3758) (0,000)* -0,000307 1,049068 0,104501 0,019007 0,350998 0,287276 -0,043503 0,8669 (0,1322) (0,000)* (0,0003)* (0,5126) (0,000)* (0,000)* (0,1326) (0,000)* -0,000337 1,055749 0,109641 0,009122 0,311752 0,259074 -0,04555 0,86366 (0,1028) (0,000)* (0,0002)* (0,7566) (0,000)* (0,000)* (0,1205) (0,000)* -0,000307 1,013205 0,111108 -0,078924 0,178605 0,2944 0,003571 0,86654 (0,1154) (0,000)* (0,0001)* (0,0045)* (0,000)* (0,000)* (0,8972) (0,000)* -0,000272 1,015444 0,064286 -0,026817 0,230044 0,056497 -0,009871 0,88911 (0,1126) (0,000)* (0,0085)* (0,272) (0,000)* (0,0347)* (0,6847) (0,000)* -0,000215 1,030681 0,095741 -0,075421 0,210735 0,499461 -0,035704 0,89402 (0,234) (0,000)* (0,0002)* (0,0035)* (0,000)* (0,000)* (0,164) (0,000)* -0,000321 1,055995 0,128761 -0,016174 0,328602 0,259145 -0,05656 0,8676 (0,1142) (0,000)* (0,000)* (0,5767) (0,000)* (0,000)* (0,0503) (0,000)* -0,000351 1,062638 0,133811 -0,026206 0,289622 0,230671 -0,058169 0,86067 59 3-4 3-5 4-1 4-2 4-3 4-4 4-5 5-1 5-2 5-3 5-4 5-5 (0,0943) (0,000)* (0,000)* (0,3803) (0,000)* (0,000)* (0,0507) (0,000)* -0,000321 1,019993 0,135369 -0,114218 0,156269 0,266289 -0,008693 0,86245 (0,106) (0,000)* (0,000)* (0,0001)* (0,000)* (0,000)* (0,7579) (0,000)* -0,000285 1,022233 0,08749 -0,062409 0,207819 0,027534 -0,022465 0,88797 (0,0994) (0,000)* (0,0004)* (0,0115)* (0,000)* (0,3079) (0,3604) (0,000)* -0,000247 1,033102 0,103929 0,024812 0,213325 0,414346 -0,048456 0,89209 (0,1737) (0,000)* (0,0001)* (0,3382) (0,000)* (0,000)* (0,0606) (0,000)* -0,000354 1,058366 0,137919 0,083896 0,331416 0,173853 -0,0688 0,86834 (0,081) (0,000)* (0,000)* (0,0038)* (0,000)* (0,000)* (0,0171)* (0,000)* -0,000383 1,065086 0,14255 0,074489 0,292342 0,145401 -0,070769 0,85906 (0,0703) (0,000)* (0,000)* (0,0137)* (0,000)* (0,000)* (0,0186)* (0,000)* -0,000353 1,022671 0,143868 -0,01396 0,159185 0,181623 -0,020826 0,85686 (0,0841) (0,000)* (0,000)* (0,6313) (0,000)* (0,000)* (0,4723) (0,000)* -0,000318 1,024577 0,096098 0,037199 0,210503 -0,05760 -0,034857 0,88753 (0,0701) (0,000)* (0,0001)* (0,1368) (0,000)* (0,0355)* (0,1616) (0,000)* -9,86E-05 1,016475 0,058682 0,018156 0,040187 0,384949 -0,047577 0,93451 (0,4669) (0,000)* (0,0024)* (0,3475) (0,0556) (0,000)* (0,0136)* (0,000)* -0,000206 1,041824 0,092033 0,077965 0,159405 0,142861 -0,067874 0,91195 (0,1962) (0,000)* (0,0001)* (0,0006)* (0,000)* (0,000)* (0,0028)* (0,000)* -0,000233 1,048883 0,096738 0,067775 0,120456 0,114356 -0,069803 0,91056 (0,1493) (0,000)* (0,000)* (0,0034) (0,000)* (0,000)* (0,0024)* (0,000)* -0,000202 1,006506 0,097996 -0,021834 -0,01329 0,152001 -0,017725 0,91417 (0,184) (0,000)* (0,000)* (0,3138) (0,5722) (0,000)* (0,4116) (0,000)* -0,000172 1,008271 0,049404 0,030548 0,03875 -0,08850 -0,033391 0,93514 (0,1877) (0,000)* (0,0079)* (0,1004) (0,055) (0,000)* (0,0714) (0,000)* 60 Bảng 17: Kết kiểm định Breusch-Pagan mơ hình Size BV/MV Danh mục chi2 Prob > chi2 Nhỏ Cao 1-1 0,03 0,8722 1-2 0,57 0,4506 1-3 0,24 0,6272 1-4 0,22 0,6362 Thấp 1-5 0,68 0,4106 Cao 2-1 1,48 0,2239 2-2 0,05 0,8180 2-3 0,19 0,6592 2-4 1,89 0,1691 Thấp 2-5 0,13 0,7165 Cao 3-1 0,82 0,3656 3-2 0,00 0,9841 3-3 0,15 0,7034 3-4 1,21 0,2706 Thấp 3-5 0,04 0,8402 Cao 4-1 0,46 0,4991 4-2 0,03 0,8671 4-3 0,02 0,8764 4-4 0,74 0,3904 Thấp 4-5 0,16 0,6884 Cao 5-1 0,41 0,5226 5-2 0,55 0,4585 5-3 0,15 0,7016 5-4 1,35 0,2458 Thấp 5-5 0,88 0,3493 Lớn 61 Bảng 18: Kết kiểm định Breusch-Godfrey mơ hình Size BV/MV Danh mục chi2 Prob > chi2 Nhỏ Cao 1-1 3,52 0,0605 1-2 0,23 0,6345 1-3 0,00 0,9644 1-4 0,08 0,7796 Thấp 1-5 0,09 0,7589 Cao 2-1 1,28 0,2573 2-2 3,18 0,0746 2-3 4,90 0,0269* 2-4 6,53 0,0106* Thấp 2-5 5,99 0,0144* Cao 3-1 0,52 0,4727 3-2 2,94 0,0863 3-3 2,05 0,1517 3-4 3,04 0,0814 Thấp 3-5 4,06 0,0438* Cao 4-1 1,90 0,1678 4-2 3,26 0,0712 4-3 3,84 0,0500* 4-4 6,61 0,0101* Thấp 4-5 6,02 0,0142* Cao 5-1 0,64 0,4246 5-2 2,90 0,0885 5-3 4,05 0,0442* 5-4 4,51 0,0337* Thấp 5-5 4,88 0,0272* Lớn 62 Kết luận Bài nghiên cứu tìm thấy co-skewness co-kurtosis có vai trị quan trọng việc định giá chứng khoán thị trường chứng khoán Việt Nam Tuy nhiên, mức độ tác động phụ thuộc vào quy mô công ty Tác giả tin công ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam có quy mơ nhỏ nên mức độ ảnh hưởng co-skewness lên TSSL chứng khoán nhiều so với co-kurtosis Phát nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu Phuong Doan et al.(2009) cho có thay đổi quy mơ từ trung bình đến nhỏ, co-skewness nhân tố liên quan đến việc định giá nhiều co-kurtosis Các kết hồi quy tác giả thể cho điều Mối tương quan thấp co-skewness co-kurtosis với nhân tố quy mô, BV/MV, momentum không làm ảnh hưởng nhiều đến tầm quan trọng co-skewness co-kurtosis việc định giá tài sản Điều cho thấy, coskewness co-kurtosis giải thích phần biến thiên TSSL trung bình mà nhân tố trước chưa giải thích Thêm vào đó, tác giả cho mẫu quan sát hướng đến việc tìm kiếm tác động moment bậc cao lên thị trường chứng khốn có quy mơ nhỏ Việt Nam bổ sung chứng tầm quan trọng co-skewness co-kurtosis việc định giá chứng khoán, so với nghiên cứu trước tập trung vào phân tích cơng ty có vốn hóa lớn Mỹ, Úc Tuy nhiên, thay tập trung vào thị trường chứng khoán Việt Nam, nghiên cứu bao gồm thêm chứng khoán nhỏ thị trường khác tác giả hy vọng cho kết thực nghiệm sâu tồn moment bậc cao Tác giả tin nghiên cứu cho thấy nhu cầu kết hợp moment bậc cao vào 63 mơ hình định giá tài sản việc phát triển mô hình định giá tài sản TSSL khơng có phân phối chuẩn hướng nghiên cứu quan trọng cho nghiên cứu 64 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Alles, L., Spowart, A., 1995 Higher moments of Australian equity returns: characteristics and determinants Accounting Research Journal, 8: pp 66–76 Ando, M., Hodoshima, J., 2006 The robustness of asset pricing models: coskewness and cokurtosis Finance Research Letters, 3: pp 133–146 Arditti, F.D., 1967 Risk and required return on equity Journal of Finance, 22: pp 19–36 Bansal, R., Viswanathan, S., 1993 No-arbitrage and arbitrage pricing: a new approach Journal of Finance, 48: pp 1231–1262 Beedles, W., 1986 Asymmetry in Australian equity returns Australian Journal of Management, 11: pp 1–11 Bird, R., Gallagher, D., 2002 The evaluation of active manager returns in a non-symmetrical environment Journal of Asset Management, 2: pp 303–324 Brands, S., Gallagher, D., 2004 Portfolio selection, diversification, and funds-of-funds: a note Accounting and Finance, 45: pp 185–197 Campell, J.Y., Hentschel, L., 1992 No new is good news: an asymmetric model of changing volatility in stock returns Journal of Financial Economics, 31: pp 281–318 Campbell, J., Lo, A., MacKinlay, C., 1995 The Econometric of Financial Markets Princeton, NJ: Princeton University Press 10 Carhart, M., 1997 On persistence in mutual fund performance Journal of Finance, 52: pp 57–82 ... 0,4 8 0,4 892 Cao 2-1 0,0 4 0,8 343 2-2 0,1 7 0,6 780 2-3 0,1 1 0,7 438 2-4 0,2 7 0,6 049 Thấp 2-5 0,3 3 0,5 630 Cao 3-1 0,0 8 0,7 732 3-2 0,1 4 0,7 091 3-3 0,1 0 0,7 493 3-4 0,3 2 0,5 738 Thấp 3-5 0,4 0 0,5 255 Cao. .. 2-3 0,0 3 0,8 610 2-4 0,0 1 0,9 347 Thấp 2-5 0,0 0 0,9 650 Cao 3-1 2,0 5 0,1 522 3-2 1,0 4 0,3 076 3-3 0,6 7 0,4 139 3-4 0,5 7 0,4 519 Thấp 3-5 0,4 1 0,5 202 Cao 4-1 1,2 9 0,2 568 4-2 0,5 7 0,4 518 4-3 0,2 3 0,6 352... - 0,0 00268 0,3 35727 0,3 69238 0,0 559 ( 0,6 208) ( 0,0 00)* ( 0,0 00)* ( 0,0 00)* - 0,0 00312 0,3 2503 0,3 93587 0,0 582 ( 0,5 684) ( 0,0 00)* ( 0,0 00)* ( 0,0 00)* - 0,0 00294 0,2 95707 0,3 562 0,0 52 ( 0,5 75) ( 0,0 00)* ( 0,0 00)*