Đề tài DTTC phân bổ tối ưu vòng đời tài sản bằng chứng thực nghiệm

PHÂN BỔ TỐI ƯU VÒNG ĐỜI TÀI SẢN BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Chúng tơi thấy mơ hình vòng đời với rủi ro thu nhập lao động bảo hiểm lo ngại rủi ro vừa phải đồng thời phù hợp với tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán định phân bổ tài sản có điều kiện tham gia Các thành phần mơ hình lựa chọn Epstein-Zin, chi phí cố định gia nhập thị trường chứng khốn, tính khơng đồng lo ngại rủi ro Hộ gia đình có lo ngại rủi ro làm mịn cú sốc thu nhập đệm tài sản nhỏ, kết hầu hết số họ (tối ưu) không đầu tư vào cổ phiếu Do đó, cổ đơng nhỏ ngại rủi ro nhiều hơn, kết họ khơng đầu tư danh mục họ hồn tồn vào cổ phiếu Trong nghiên cứu này, giới thiệu mơ hình phân bổ tài sản theo vòng đời với mức tiêu thụ trung gian thu nhập lao động bảo hiểm ngẫu nhiên, mà cung cấp lời giải thích cho hai quan sát thực nghiệm quan trọng: tỷ lệ tham gia thị trường chứng khốn thấp dân số nói chung, nắm giữ cổ phần vừa phải cho tham gia thị trường chứng khốn Mơ hình vòng đời chúng tơi tích hợp ba động chính, mà chúng cho quan trọng việc giải thích tích lũy cải cá nhân tổng thể Đầu tiên, động tiết kiệm phòng ngừa diện rủi ro thu nhập lao động đa dạng hóa (Deaton (1991) Carroll (1992, 1997)) Thứ hai, thu nhập lương hưu thấp có nghĩa thu nhập lao động làm việc-cuộc sống, ngụ ý tiết kiệm cho hưu trí trở nên quan trọng số điểm chu kỳ sống Sự kết hợp động tiết kiệm đề phòng nghỉ hưu tạo hồ sơ tích lũy cải thực tế chu kỳ sống Thứ ba, động lực để lại di sản thừa kế (deNardi (sắp xuất bản) Laitner (2002)) Gần hơn, mô hình vòng đời kết hợp số (hoặc tất cả) động mở rộng để bao gồm định phân bổ tài sản, chân trời vô hạn chân trời hữu hạn, thiết lập chu kỳ sống Tuy nhiên, có dự đốn quan trọng rút từ mơ hình chưa thống với quy tắc thực nghiệm Trước tiên, mức tham gia thị trường chứng khoán thấp dân số (Mankiw Zeldes (1991)) Khảo sát tài tiêu dùng (2001) báo cáo có 52% hộ gia đình Mỹ nắm giữ cổ phiếu trực tiếp gián tiếp (thông qua quỹ hưu trí, ví dụ), mơ hình dự đốn rằng, phí vốn chủ sở hữu, tất hộ gia đình nên tham gia vào chứng khoán thị trường bắt đầu trình tiết kiệm Thứ hai, hộ gia đình mơ hình đầu tư gần tất tài sản họ vào cổ phiếu, nhiên trái ngược với hai quan sát thực nghiệm ngẫu nhiên chứng thực nghiệm thức (xem Poterba Samwick (1999) Ameriks Zeldes (2001), cho chẳng hạn) Chúng tơi phát triển mơ hình phân bổ tài sản vòng đời mà cố gắng để giải hai vấn đề Chúng tơi cho đồng thời phù hợp với tỷ lệ tham gia thị trường chứng khốn phân bổ tài sản có điều kiện tham gia, với trung bình giá trị lo ngại rủi ro (từ năm), giả thiết cực mức độ rủi ro Mơ hình chúng tơi có ba đặc điểm Đầu tiên, chúng tơi xét đến chi phí gia nhập cố định cho hộ gia đình muốn đầu tư vào tài sản rủi ro cho lần Một tảng thực nghiệm lớn kết luận mức chi phí cố định cần thiết để cải thiện hiệu suất thực nghiệm mơ hình định giá tài sản Vì nhu cầu mức thị trường chứng khốn dự đốn mơ hình phân bổ tài sản biểu danh mục đầu tư theo yêu cầu câu đố phí vốn chủ sở hữu, giới thiệu chi phí cố định mơ hình mở rộng tự nhiên Hơn nữa, việc thực nghiệm gần cho thấy chi phí đầu vào nhỏ phù hợp với tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán thấp quan sát (xem Paiella (2001), Degeorge et al (2002), Vissing-Jørgensen (2002b)) Hai tính quan trọng khác thúc đẩy (có lẽ đáng ngạc nhiên) ý nghĩa mơ hình, tỷ lệ tham gia hàm tăng theo mức độ lo ngại rủi ro, loạt giá trị tham số Cụ thể, lo ngại rủi ro phát sinh hai chiều hướng đối lập việc định có tham gia thị trường chứng khốn hay khơng Một mặt, hộ gia đình sợ rủi ro thích đầu tư phần nhỏ cải họ vào cổ phiếu Mặt khác, lo ngại rủi ro với thận trọng khơn ngoan hơn, người tiêu dùng tích lũy đáng kể cải theo chu kỳ sống Chúng tơi thấy tích lũy giàu cao động lực thống trị cho hệ số vừa phải lo ngại rủi ro tương đối (RRA) (tức là, không lớn năm) Kết là, nhà đầu tư khơng thích rủi ro có động để trả tiền chi phí cố định Điều giải thích nỗ lực trước để phù hợp với tỷ lệ tham gia bối cảnh mơ hình vòng đời thành cơng Nếu cố gắng để phù hợp với định phân bổ tài sản cách giả sử giá trị cao lo ngại rủi ro, tỷ lệ tham gia ngụ ý counterfactually cao (ví dụ, Campbell et al (2001)) Thúc đẩy kết này, cho phép ưu đãi khơng đồng dân số, tính quan trọng thứ hai mơ hình Như lập luận trước, kể từ nhà đầu tư khơng thích rủi ro tích lũy cải chu kỳ sống, đa số tối ưu lựa chọn trả chi phí cố định Vì vậy, nội sinh tham gia thị trường chứng khốn có xu hướng nhiều nhà đầu tư chấp nhận rủi ro, đó, sau nộp chi phí cố định, họ không đầu tư danh mục đầu tư họ hồn tồn vào cổ phiếu Các tính quan trọng cuối mơ hình giả định ưu đãi Epstein-Zin, cho phép tách biệt lo ngại rủi ro từ co giãn thay liên thời gian (EIS) Trong bối cảnh mơ hình vòng đời với thu nhập lao động, tích lũy giàu có yếu tố định quan trọng hai tham gia thị trường chứng khoán định phân bổ tài sản Trong khuôn khổ công ty điện lực, hộ gia đình với lo ngại rủi ro thấp có EIS cao Cho lợi nhuận kỳ vọng từ đầu tư vào thị trường chứng khoán cao so với tỷ lệ chiết khấu, EIS cao tăng tiết kiệm Kết là, hộ gia đinh sợ rủi ro khơng lưu nhiều lý thận trọng, họ có động lực mạnh mẽ để tiết kiệm cho hưu trí (và động lực để thừa kế tiềm năng) Vì vậy, phá vỡ liên kết lo ngại rủi ro EIS quan trọng để cung cấp dự báo cho phù hợp với chứng thực nghiệm quan sát Vì vậy, mơ hình chúng tơi, hộ gia đinh có ác cảm thấp EIS thấp làm trơn cú sốc thu nhập đệm tài sản nhỏ, hầu hết số họ không đầu tư vào chứng khốn (do hành xử Deaton (1991) , mơ hình chân trời vơ hạn) Điều dường mô tả đầy đủ hành vi phần lớn dân số Mỹ , họ nghỉ hưu mà khơng có tài sản tài đáng kể (và khơng tham gia vào thị trường chứng khốn) Với EIS thấp nhóm lo ngại rủi ro thấp, có nhỏ phần sở hữu cổ phiếu, họ làm họ nhận gần nghỉ hưu Mặt khác, nhà đầu tư với thận trọng cao EIS cao người tham gia vào thị trường chứng khoán từ sớm, từ họ tích lũy giàu có có động mạnh mẽ để trả chi phí cố định Do đó, cổ đơng nhuận biên (nội sinh) rủi ro chống đối kết họ không đầu tư danh mục đầu tư họ đầy đủ vào cổ phiếu Các mơ hình đại lý khơng đồng đồng thời phù hợp với tỷ lệ tham gia thị trường chứng khốn phân bổ vốn trung bình có điều kiện tham gia, từ khảo sát tài tiêu dùng (SCF) Các hồ sơ vòng đời tỷ lệ tham gia gần với quan sát thấy liệu Ở mặt tiêu cực, mơ hình dự đốn hộ gia đình trẻ mà nộp chi phí tham gia đầu tư danh mục đầu tư họ vào cổ phiếu Cuối cùng, mức độ đồng việc phân phối cải tương đương với quan sát thấy liệu Phần lại báo tổ chức sau Phần I tóm tắt kết từ nghiên cứu thực nghiệm hành phân bổ tài sản vòng đời, phần II vạch mơ hình hiệu chuẩn Trong mục III IV, thảo luận kết trường hợp khơng có diện chi phí nhập cố định, tương ứng Cuối cùng, mục V kết luận Bằng chứng thực nghiệm giao Life-Cycle tài sản tham gia thị trường chứng khoán Trong hầu công nghiệp phát triển, tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán tăng lên đáng kể thập kỷ qua Tuy nhiên, tỷ lệ lớn dân số không sở hữu cổ phiếu (hoặc trực tiếp gián tiếp thông qua quỹ hưu trí) Thậm chí, hộ gia đình có sở hữu cổ phiếu họ đầu tư phần đáng kể cải vào tài sản thay Hình 1A B tóm tắt chứng báo cáo Ameriks Zeldes (2001) Những kết nhạy cảm với giả định xác định thời gian so với hiệu ứng nhóm Thời gian hiệu phát sinh, ví dụ, từ thay đổi thị trường cấu trúc (ví I dụ, chi phí giao dịch thơng tin) nhà đầu tư sử dụng lợi nhuận khứ để dự đoán tương lai dự kiến lợi nhuận Sự tác động nhóm khác biệt thu nhập tiềm suốt đời, thiết lập thể chế khác (ví dụ, hệ thống an sinh xã hội) Kể từ tuổi (a), thời gian (t), nghiên cứu tập (c, năm sinh) phụ thuộc tuyến tính (một ≡ t - c), xây dựng hồ sơ tuổi, khơng thể đồng thời xác định thời gian nhóm tác động Hình 1A mơ tả lượng cổ phiếu trung bình theo vòng đời người tham gia thị trường chứng khoán (như phần tổng tài sản tài chính), dựa năm 1989, 1992, 1995, 1998 mẫu SCF Mặc dù cấu hình vòng đời nhạy cảm đưa biến giả thời gian bao gồm biến giả nhóm vào mơ hình, lượng cổ phiếu trung bình 100% hai hai trường hợp Hình 1B mơ tả tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán tương ứng, thu cách chạy hồi quy probit mẫu liệu Những kết nhạy cảm với biến giả thời gian so với biến giả nhóm Hình 1A Hình 1B Theo dự kiến, phần lớn dân khơng sở hữu chứng khốn Trong hai trường hợp tỷ lệ tham gia tăng dần khoảng tuổi 50 Khi đưa biến giả nhóm vào mơ hình hồi quy, thấy lượng cổ phiếu nắm giữ tăng sau 50 tuổi, với biến giả t, lại giảm dần Ameriks Zeldes (2001) có kết sau làm lại phân tích sử dụng liệu TIAA-CREF 1987-1996; tương tự Poterba Samwick (1999), sử dụng liệu SCF Chúng ta tóm tắt chứng có sau Thứ nhất, thị trường chứng khoán tỷ lệ tham gia dân số Mỹ gần 50% Sử dụng số từ SCF, chúng tơi tính tốn 51,9% (chi tiết Phụ lục C) Thứ hai, tỷ lệ tham gia tăng sống làm việc có số chứng cho thấy họ giảm thời gian nghỉ hưu, điều tác động Thứ ba, có điều kiện tham gia vào thị trường chứng khốn, hộ gia đình đầu tư phần lớn giàu có tài họ tài sản thay Theo số từ SCF, vốn chủ sở hữu bình quân nắm giữ phần tài sản tài cho người tham gia thị trường chứng khốn 54,8% Thứ tư, khơng có xu hướng rõ ràng nắm giữ cổ phần vòng đời II The model A Tham khảo Thời gian rời rạc t biểu thị độ tuổi trưởng thành, theo quy ước nghiên cứu, có hiệu độ tuổi 19 Mỗi giai đoạn tương ứng đến năm tác nhân sống cho GTLN giai đoạn 81(T) (tuổi 100) Khả xảy người tiêu dùng/ đầu tư hoạt động thời điểm (t+1) phụ thuộc vào thời gian sống t biểu thị pt (p0 đến 1) Households có chức giới hạn Epstein-Zin (Epstein Zin (1989) xác định đơn hàng hóa tiêu dùng khơng bền vững Ct Xt biểu thị mức độ quan điểm tiêu dùng giá trị tài sản (tiền mặt tay) thời điểm t Cuối cùng, tham khảo hộ gia đình xác định Ρ: hệ số RRA, ψ: EIS, β: nhân tố giảm giá b xác định độ dài truyền lại chuyển động 10 Việc đưa diện truyền lại chuyển động, điều kiện kỳ cho biểu thức đệ quy (1): Chúng ta phải đưa nghiên cứu cá nhân góp phần đến nghiên cứu Ví dụ, Guiso, Jappelli Terlizzese (1996) (người mà tập trung tác nhân rủi ro thông tin cấp lại tài sản), King Leape (1998), Heaton Lucas (2000) nghiên cứu khối lượng chỉnh sửa Guiso, Haliassos, Japelli (2002) Hơn thúc đẩy chi tiết mẫu truyền lại chuyển động mơ hình vòng đời sống Laitner (2002), de Nardi (sắp tới) 10 B Quá trình thu nhập lao động : Theo tiêu chuẩn định rõ tài liệu, trình thu nhập lao động trước nghỉ hưu xác định Trong f(t, Zit) hàm xác định tuổi đặc điểm gia đình Zit, Pit thành phần cố định với đổi Nit, Uit thành phần tạm thời Ta giả sử lnU it lnNit độc lập phân bố cách đồng với trung bình {–0.5 * , –0.5 * }, phương sai log Pit tiến triển bước ngẫu nhiên với chiều hướng xác định, f(t, Zit) Nói đơn giản, nghỉ hưu giả sử ngoại sinh xác định, với tất nghỉ hưu nhà khoảng thời gian K, tương ứng với độ tuổi 65 (K = 46) Thu nhập từ việc nghỉ hưu (t > K) xác định Yit = λPit, λ thay tỷ lệ (một đại lượng vô hướng 1) Sự ghi rõ này, tiêu chuẩn tài liệu này, đơn giản hóa cách đáng kể lời giải mơ hình, khơng yêu cầu giới thiệu bảng kê biến số bổ sung (xem Phần II.E) Những hàng hóa bền vững, đặc biệt chỗ ở, cung cấp thúc đẩy việc tiêu dùng năm tuổi trẻ Việc lập mơ hình trực tiếp định nghiên cứu, nhiên ta đưa vào bảng kê mẫu hàng quan trọng tiêu dùng đời Dùng Bảng Nghiên cứu Những động lực Thu nhập, với độ tuổi (t) ta ước lượng tỷ lệ phần trăm thu nhập hộ gia đình dành cho việc chi tiêu nhà đất (ht) trừ khỏi lượng thu nhập bỏ Nhiều chi tiết ước lượng cho bên dưới, ta bàn lấy chuẩn mẫu C Tài sản Tài Tập hợp hội đầu tư khơng thay đổi có loại tài sản tài chính, khơng rủi ro (hối phiếu tiền mặt) hai mạo hiểm (cổ phiếu) Phần tài sản không mạo hiểm tạo tổng lợi tức thu không đổi, Rf , phần thu phần tài sản mạo hiểm (kí hiệu ) xác định Trong Ta cho phép tương quan dương cổ phiếu thu thu nhập đột xuất Gọi 𝜙N(𝜙U) hệ số tương quan cổ phiếu thu thu nhập đột xuất cố định (tạm thời) Trước đầu tư chứng khoán lần đầu tiên, nhà đầu tư phải trả phí trọn gói cố định, F * Pit Phí mở đầu thể phí giao dịch rõ ràng từ mở bảng kê hoa hồng mơi giới phí (cơ hội) thu thập thơng tin thị trường chứng khốn Phí cố định (F) xác định mức độ thành phần cố định thu nhập lao động (Pit), việc có ý nghĩa đơn giản hóa giải pháp mơ hình Tuy nhiên, rõ thúc đẩy giải thích phí mở đầu phí hội thời gian D Tích lũy cải Ta coi tiền mặt tay nguồn lưu động sẵn sàng cho việc tiêu dùng tiết kiệm Ta định nghĩa biến số giả Ip với phí mở đầu phải tổn thất lần ngược lại không Tiền mặt gia đình thời kì (Xi, t + 1) xác định Trong Sit Bit kí kiệu tương ứng cho cồ phần, tài sản không rủi ro (tiền mặt) thời gian t, ht phận thu nhập dành riêng cho việc tiêu dùng liên quan đến gia đình Vì chi tiêu gia đình phải phân bổ tiền mặt (Xit) việc tiêu dùng (Cit) tiết kiệm, ta có Cuối cùng, ta tránh việc gia đình vay mượn thu nhập lao động tương lai Để rõ ta tuân theo hạn chế sau E Vấn đề hiệu phương pháp giải Hoàn thành vấn đề hiệu khi: Vo với biểu thức (1) (2) vấn đề dẫn đến ép buộc đưa cân (5) đến (9), xác suất trình thu nhập lao động đưa (3) (4) t≤K, Y it=λPiK t>K Những giải pháp phân tích vấn đề khơng tồn Tuy nhiên, sử dụng phương pháp số dựa số lớn giá trị đến từ quy tắc định tối ưu Những chi tiết đưa vào bảng A, đưa ý Chúng tơi giải vấn đề đơn giản thứ cách khai thác thăng đo độc lập vấn đề lớn viết lại tất biến tỷ số đến vecto thường xuyên thu nhập lao động (P it) Những điều luật việc chuyển động giá trị viết thời kì biến thường, sử dụng chữ viết thường để biểu thị chúng (ví dụ, x it≡ ) Đây điều theo sau giảm số biến lại ba: tuổi (t), tiền nắm giữ (xit) trạng thái tham gia (giá cố định có trả hay khơng) Trong thời kỳ cuối, chức sách định nghĩa di chuyển kế thừa chức giá trị tương ứng đến chức kế thừa Chúng tơi sử dụng chúc giá trị để ước tính quy tắc sách cho thời kỳ trước, trì việc tương ứng chức giá trị Đây trình thủ tục lăp lặp lại lạc hậu F Những phân phối chuyển tiếp tính tốn Sau giải cho chức sách tối ưu, chúng tơi nghiên cứu mơ hình đến chép hành vi diện rộng hộ gia đình tính tốn, cho ví dụ, tương ứng phân phối trung bình Ở đây, đề xuất phương pháp thay đa dạng thống kê tính tốn dựa số toán học phân phối chuyển tiếp tiền mặt nắm giữ đến độ tuổi Những chci tiết ước tính đưa vào bảng B, trực quan quỹ cưỡng chế thu phân phối xt+1 chức xt Những điều làm cho khả xt, cho thấy hiệu tính tốn ma trận chuyển tiếp đầy đủ.12 Chúng tơi có phân phối lần, tiêu thụ ý nghĩa không điều kiện cho tuổi t tính tốn như13 J số điểm mạng lưới sử dụng riêng biệt việc tiền mặt nắm giữ tiểu chuẩn, 1t,j 0t,j khối khả liên quan đến điểm mạng lưới thời gian t, cổ đông cổ đông tương ứng Tỷ lệ tham dự độ tuổi t(ϴt) đưa x* điểm gây nguyên nhân tham gia mà định nghĩa liên quan đến nội sinh qua nguyên tắc định tham gia Cuối cùng, sử dụng αt đến biểu thị cho việc chia sẻ tính linh hoạt yếu đầu tư thị trường cổ phiếu độ tuổi t, danh mục đầu tư không điều kiện định ước tính sau: Những kết nghiên cứu dự đoán từ việc phân phối chuyển động sử dụng mô Monte Carlo Những kết tìm thấy từ giống nhau, số mô không nhỏ (2,000 hơn) 12 Số viết lên I biểu thị việc tham gia hộ gia đình thị trường vốn số viết lên biểu hộ gia đình rời khỏi thị trường vốn 13 G Xác định giới hạn G.1 Những giới hạn tham khảo Chúng ta bắt đầu với kết cho quan hệ lựa chọn tiêu chuẩn, (rủi ro không muốn) ρ=5, (EIS) ψ=0.2, (nhân tố kèm) β=0.96 Tuy nhiên, sau báo cáo kết cho giá trị khác riêng biệt hệ số RRA (ρ) EIS (ψ), giới hạn có nhiều hàm ý quan trọng cho kết Chúng sử dụng bảng tỷ lệ tử vong Trung tâm quốc gia thống kê sức khỏe đến giới hạn khả điều kiện lại Quan trọng truyền lại chuyển động (b) đặt 2.5 Như trọng trên, lựa chọn giới hạn chuyển mong muốn phù hợp đến hàm ý tích lũy cải quan sát liệu, thực phân tích độ nhạy cụ thể đến ước lượng G.2 Qúa trình thu nhập lao động Theo mơ tả xác định thu nhập lap động (f(t,Zit) phản ánh độ cong lên hình dạng thu nhập vòng đời, giá trị ước lượng tương ứng, di chuyển nghỉ hưu (λ), lấy từ Cocco, Gomes Maehout (1999) Với đòi hỏi độ lệch tiêu chuẩn đặc tính va chạm, ước lượng phạm vi từ 0.35 (σ u) 0.12 cho (σn) (Cocco, Gomes Maenhout) đến 0.1 (σu) 0.08 (σn) (Carroll (1992)) Chúng sử dụng số tương tự số Gourinchas Parker (2002): σ u=0.15 σn=0.1 Đó thực tiễn chung đến sơ lược thu nhập lao động ước lượng khác cho nhóm giáo dục khác (tốt nghiệp hệ cao đẳng, tốt nghiệp trung học, hộ gia đình khơng có trình độ trung học) Trong nghiên cứu chúng tôi, báo cáo kết đạt với ước lượng dự đoán từ mẫu phụ tốt nghiệp trung học, kết cho nhóm khác tương tự G.3 Thu nhập tài sản, tương quan giá cố định Tỷ lệ lãi thực ròng khơng đổi (Rf-1) 2%, q trình thu nhập vốn mơ tả mức lãi hợp lý ý nghĩa 4% độ lệch chuẩn (σt) 18% Mô tả mức cao hợp lý 4% (như phản ánh đến lịch sử 6%) lựa chọn hoàn toàn chung chung nghiên cứu (vd, Yao Zhang (sắp đến), Cocco (2001) Campbell (2001)) Sau trả chi phí vào cố định, hình dạng phí quỹ chung Độ điều chỉnh biện pháp thể nhanh cho chi phí, từ kích thước vấn đề ngăn cản từ mẫu minh họa rõ ràng (như Heaton Lucas (1996)) khoán trở nên tối ưu hai phân phối chồng chéo lên khoảng thời gian nhỏ, chủ yếu đại diện chi phí nhập cố định Đồ thị hình 3C phân phối tiền mặt tuổi 50 cho loại địa diện Có điều kiện độ tuổi, phân bố tiền mặt cho cổ đơng có phương sai cao nhiều so với phân phối cải cho hộ gia đình khơng tham gia vào thị trường chứng khốn HÌNH 3B A.3 Phân tích độ nhạy Tiếp theo, chúng tơi thực số phân tích độ nhạy tầm quan trọng động lực để thừa kế Đồ thị hình 3D, tích luỹ cải cho giá trị khác tham số b, đồ thị hình 3E phân bổ tài sản có điều kiện tương ứng Một động lực thừa kế mạnh mẽ làm tăng tích luỹ cải giai đoạn chu kỳ sống, hiệu mạnh suốt thời kỳ nghỉ hưu Sự gia tăng tích luỹ tài sản làm giảm gần hầu hết đầu tư phần vốn chủ sở hữu suốt thời gian làm việc Kể từ hai hiệu ứng có tác động khiêm tốn nghỉ hưu, tỷ lệ tham gia ngụ ý không bị ảnh hưởng đáng kể, chúng tơi khơng đưa chúng vào báo cáo Trong thời gian nghỉ hưu, tăng động lực để thừa kế giảm tốc độ mà giàu có kéo xuống, dẫn đến tỷ lệ cao giàu có tài để thu nhập lao động Kết là, cho độ tuổi định, mạnh mẽ (yếu hơn) để thừa kế động giảm (tăng) cổ phiếu vốn tối ưu HÌNH 3C Hinh 3D Như đề cập trước đó, chứng thực nghiệm trộn vào độ lớn hệ số tương quan lợi nhuận cổ phiếu lao động khác trong- đến cú sốc (tạm thời vĩnh viễn) Trong hiệu chuẩn chúng tơi, chúng tơi có giả định φN = 0,15 φU = 0.0, sau dự toán Campbell et al (2001) Trong hình 3F, kiểm tra xem kết nhạy cảm với giá trị Chúng báo cáo định phân bổ tài sản, kể từ định tham gia gần giống hệt tất trường hợp Campbell et al (2001) không thực ước tính φU = 0.0; họ giả định Vì vậy, thí nghiệm chúng tôi, cho phép cho tương quan tích cực lợi nhuận cổ phiếu cú sốc thu nhập lao động tạm thời, đặc biệt xem xét φN = 0,15 φU = 0,1 Kết giống với người thu cho trường hợp sở Trong thí nghiệm thứ hai, đặt φN = 0.0 cho tương quan thay dành riêng cú sốc tạm thời, điều chỉnh φU = 0,15 Chúng tơi lần có kết gần với trường hợp sở chúng tơi Các cổ phiếu có vốn đầu tư vào vốn cổ phần cao chất lượng Cuối cùng, xem xét trường hợp mà khơng có tương quan lợi nhuận cổ phiếu cú sốc thu nhập lao động Chỉ trường hợp thấy khác biệt rõ ràng so với hiệu chuẩn chuẩn, nhà đầu tư phân bổ phần cao cải họ cho cổ phiếu HÌNH 3F Vì vậy, đến chúng tơi giả định tất hộ gia đình bắt đầu tuổi 20 với số không tài sản ban đầu Bảng III báo cáo thống kê tóm tắt cho việc phân phối cải cho hộ gia đình độ tuổi 20 (hoặc thấp hơn) từ SCF (chi tiết Phụ lục C) Khi sử dụng phân phối điều kiện ban đầu mơ hình chúng tôi, với ngoại trừ vài năm đầu, danh mục tài sản gần phân biệt chúng tơi khơng báo cáo Kết xảy hộ gia đình trẻ khoản hạn chế họ thích tiêu dùng tất tài sản phải tiết kiệm chúng Trong hiệu chuẩn chúng tơi, chúng tơi giả định chi phí nhà tạo tỷ lệ cố định thu nhập lao động Bây cho phép thành phần ngẫu nhiên tỷ lệ Chính xác hơn, thu nhập cho (1 – h~t)Yi,t+1 h~t = ht *exp(εht) εht tuân theo phân phối bình thường với số khơng phương sai trung bình σ2εh Trong thí nghiệm này, chúng tơi thiết lập σ2εh = 0,25 Điều có hiệu tương ứng với việc tăng mức độ rủi ro, tương đương với gia tăng phương sai cú sốc thu nhập lao động tạm thời Chúng thấy kết giống với trường hợp sở chúng tơi khơng báo cáo Việc gia tăng rủi ro làm giảm sẵn sàng để đầu tư vào cổ phiếu, kể từ cú sốc tạm thời, hiệu lớn Đối với lý do, tích lũy cải tỷ lệ tham gia không bị ảnh hưởng B Thay đổi không mong muốn rủi ro tác động rủi ro Tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán ám tham số đường biên ngang (counterfactually cao?) Trong phần này, khảo sát khả mơ hình để tạo kết thực tế cách xem xét giá trị tham số ưu tiên khác Như đề cập trước đó, định đầu tư hàm số ngày tăng của cải (X) cổ phần tối ưu của cải đầu tư vào tài sản rủi ro (α) Giảm lo ngại rủi ro tăng thị phần tối ưu đầu tư vào cổ phiếu, hiển thị mục III.A, làm giảm tích lũy cải giai đoạn chu kỳ sống Do đó, tác động đến định đầu tư thay đổi lo ngại rủi ro phụ thuộc vào hai tác động chiếm ưu B.1 Tích lũy cải Chúng tơi bắt đầu cách giảm ρ 5-2, trì giả định power utility assumption, tăng EIS (ψ) đến 0,5 Trong hình 4A, vẽ tích lũy cải cho trường hợp cho giá trị tham số (ρ = 5, ψ = 0.2, b = 2.5) Theo dự kiến, tích lũy cải giảm đáng kể tất giai đoạn chu kỳ sống Như trình bày trước Phần III.A (xem Bảng II), mức tiêu thụ trung bình tỷ lệ cải 86% nhóm 20-35 tuổi 35% nhóm 36-65 tuổi, trái ngược với 66% 19 % tương ứng Tuy nhiên, từ kết Bảng II, biết khởi hành từ power utility làm giảm lo ngại rủi ro (ρ) EIS (ψ) lúc, điều làm giảm đáng kể tích lũy cải Xem xét giảm ρ đến 2, giữ ψ mức 0.2 Việc tiêu thụ tỷ lệ cải cho nhóm tuổi khơng bị ảnh hưởng đáng kể (90% thay 86%) vì, giai đoạn vòng đời, tiết kiệm chủ yếu thận trọng (mà khơng đổi) Tuy nhiên, nhóm tuổi thứ hai, tích lũy cải xác định chủ yếu EIS Kết là, mức tiêu thụ trung bình tỷ lệ cải gần tăng gấp đôi, tăng từ 35% đến 67% Như thể hình 4A, điều dẫn đến giảm đáng kể vòng đời tích lũy cải Hình 4A Tích lũy cải vòng đời, cho giá trị khác tham số ưu đãi (hệ số RRA độ đàn hồi thay liên thời gian) với (trung bình động ?) 2.5.s B.2 Giá tham gia thị trường chứng khoán phân bổ tài sản Hình 4B tỷ lệ tham gia cho giá trị khác lo ngại rủi ro, với EIS 0,2 Với khác biệt lớn tích lũy cải, khơng phải đáng ngạc nhiên tác động cải chiếm ưu định articipation với Các hộ gia đình thận trọng tiết kiệm hơn, kết là, tỷ lệ tham gia họ nhỏ Trong hầu hết hộ gia đình thận trọng cao trả chi phí cố định vào tuổi 25, có 75% số hộ gia đình với ρ = làm vậy, 35 tuổi, chí tất nhà đầu tư nộp tiền chi phí cố định tốt Tuy nhiên, từ hộ gia đình khơng thích rủi ro (tức là, ρ = 1,2), có phần nhỏ (=65 0.371 7.931 33.363 0.006 4.838 17.539 0.006 4.839 17.865 Trong báo này, chúng tơi trình bày mơ hình phân bổ vòng đời tài sản với hiệu chỉnh cách thực tế rủi ro thu nhập lao động khơng bảo đảo, cung cấp lời giải thích cho hai quan sát thực nghiệm quan trọng: tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán thấp dân số nói chung, nắm giữ cổ phần vừa phải cho người tham gia thị trường chứng khốn Chúng tơi khơng dựa giá trị cao lo ngại rủi ro, giả định cực đoan bối cảnh rủi ro Trong mơ hình chúng tơi, hộ gia đình với lo ngại rủi ro thấp EIS thấp tích lũy cải kết là, hầu hết số họ khơng đầu tư vào chứng khốn Mặt khác, nhà đầu tư thận trọng người tham gia vào thị trường chứng khoán từ sớm, họ tích lũy cải nhiều có động mạnh mẽ để trả chi phí gia nhập cố định Do đó, cổ đơng nhuận biên (nội sinh) khơng thích rủi ro kết họ không đầu tư danh mục đầu tư đầy đủ họ vào cổ phiếu Về mặt tiêu cực, mơ hình dự đốn trái ngươc thật hộ gia đình trẻ người mà tốn chi phí tham gia đầu tư danh mục đầu tư họ vào cổ phiếu ... cao nó, 50% tổng tài sản đầu tư vào tài sản rủi ro Trong thời gian nghỉ hưu, thu nhập lao động tương lai (giá trị chuyển giao hưu) tài sản tài giảm, việc phân bổ tài sản tối ưu xác định tương... sơ vòng đời tiêu thụ, thu nhập cải cho sở thích thơng số khoa: hệ số RRA = 5, độ đàn hồi thay liên thời gian 0,2, để thừa kế động 2,5 Bảng II: B Phân bổ tài sản Hình 2B đồ thị phân bổ tài sản. .. kết tỷ lệ tham gia thị trường chứng khoán cao so với trước C Phân bổ tài sản tỷ lệ tham gia với quyền ưu tiên không đồng C1 tỷ lệ tham gia phù hợp phân bổ tài sản có điều kiện Với kết trước