Đề tài TCDN một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH  BÀI NGHIÊN CỨU MƠN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP CHƯƠNG 15: MỘT DOANH NGHIỆP NÊN VAY BAO NHIÊU? GVHD: TS.Nguyễn Thị Uyên Uyên Lớp: K24 - A306 Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN MỤC LỤC ĐẶT VẤN ĐỀ I TÁC ĐỘNG CỦA NỢ ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 1.1 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế 1.1.1 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) 1.1.2 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân 1.1.3 Bằng chứng thực nghiệm từ Mỹ sách nợ mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp trước sau cải cách thuế 1.1.4 Mô hình “Nợ Thuế” Merton Miller: 1.2 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp có xét đến chi phí kiệt quệ tài 13 1.2.1 Chi phí phá sản 14 1.2.2 Chi phí kiệt quệ tài chưa đưa đến phá sản 15 II MỘT SỐ LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN KHÁC 22 2.1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn 22 2.2 Lý thuyết trật tự phân hạng 24 2.2.1 Tác động thông tin bất cân xứng đến lựa chọn tài trợ 25 2.2.2 Các hàm ý trật tự phân hạng 27 2.3 Thừa thãi tài 28 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN CHƯƠNG 15: MỘT DOANH NGHIỆP NÊN VAY BAO NHIÊU? ĐẶT VẤN ĐỀ Trong chương 14, sách nợ đặt thành vấn đề thị trường vốn vận hành tốt Nếu sách nợ hồn tồn khơng đặt thành vấn đề tỷ lệ nợ thực tế thay đổi cách ngẫu nhiên doanh nghiệp với doanh nghiệp khác ngành với ngành khác Theo định đề MM cấu trúc vốn doanh nghiệp không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp: Giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ = Giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ Tuy nhiên, hầu hết hãng hàng không, cơng ty cơng ích, cơng ty phát triển bất động sản, ngân hàng, … trông cậy nhiều vào nợ Ngược lại, thấy công ty dược phẩm hay công ty quảng cáo lại không tài trợ chủ yếu vốn cổ phần Các công ty tăng trưởng cực nhanh Genentech, Hewlett-Packard Merck sử dụng nhiều nợ; hay chí hồn tồn khơng sử dụng đến nợ Microsoft Ở chương 14, đề cập đến lý thuyết MM điều kiện thị trường hoàn hảo Ở đây, chương 15 không từ bỏ lý thuyết MM mà nhằm đến lý thuyết kết hợp hiểu biết lý thuyết MM kết hợp với tác động của: - Thuế - Chi phí kiệt quệ tài Sau nới lỏng, định đề I MM điều chỉnh sau: Giá trị DN có sử dụng nợ = Giá trị doanh nghiệp PV (khoản sinh lợi PV (chi phí kiệt + khơng sử dụng nợ từ chắn thuế) quệ tài chính) Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN I TÁC ĐỘNG CỦA NỢ ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 1.1 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế 1.1.1 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) Nợ có tác động đến tác động đến giá trị doanh nghiệp: có tồn mức độ nợ mà giá trị doanh nghiệp cao Sự khác biệt sử dụng nợ sử dụng vốn cổ phần thường: Đó lãi vay phép khấu trừ lợi tức chịu thuế TNDN lãi trả cho cổ đơng khơng khấu trừ vào lợi tức chịu thuế TNDN Như vậy, thu nhập trái chủ tránh thuế cấp doanh nghiệp Do đó, Tài trợ nợ có lợi quan trọng hệ thống thuế TNDN Việc lãi vay phép khấu trừ vào lợi tức chịu thuế TNDN hay không nhà nước quy định Xét ví dụ sau đề làm rõ khác biệt Ví dụ 1: Xét doanh nghiệp có cấu trúc vốn sử dụng 300 triệu (VND) nợ vay, lãi suất (rD)=10%, thu nhập công ty 100 triệu (VND), Thuế TNDN (Tc): 40% Tính lãi ròng doanh nghiệp qua trường hợp: TH1: Lãi vay phép khấu trừ lợi tức chịu thuế TNDN TH2: Lãi vay không phép khấu trừ lợi tức chịu thuế TNDN ĐVT: triệu VND Khoản mục STT TH1 :(1) TH2: (2) Thu nhập trước lãi thuế (EBIT) 100 100 Lãi vay 30 40 Thu nhập trước thuế 70 60 Thuế TNDN (Tc = 40%) 28 30 Thu nhập doanh nghiệp 42 30 Nhận xét: Nhờ vào quy định nhà nước nên TH1 lãi ròng doanh nghiệp tăng thêm 12 triệu Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN (VND) (12= 42-30) so với TH2, 12 triệu gọi lợi ích từ chắn thuế Trong điều kiện có thuế TNDN, nợ có tác động đến giá trị doanh nghiệp Sử dụng nợ có lợi, sử dụng nợ làm tăng giá trị doanh nghiệp Thực phép tính: (1): Lãi ròng = (EBIT - Lãi vay)*( 1-Tc) (2): Lãi ròng = EBIT*(1-Tc) - Lãi vay (1) – (2) = [(EBIT - Lãi vay)*( 1-Tc)]-[EBIT*(1-Tc) - Lãi vay] = Lãi vay* Tc= Tc*rD*D Đây khoản sinh lợi từ chắn thuế lãi vay Trong điều kiện sử dụng nợ điều kiện có TNDN làm gia tăng giá trị Doanh nghiệp khoản chắn thuế Từ nới lỏng có thuế TNDN định đề I MM điều chỉnh sau: Giá trị DN có sử dụng nợ = Giá trị doanh nghiệp + không sử dụng nợ PV (Khoản sinh lợi từ chắn thuế) Chú ý: Khoản sinh lợi từ chắn thuế khoản tiền tương lai, phải quy khoản sinh lợi từ chắn thuế cách giá dòng sinh lợi từ chắn thuế Trường hợp: Chuỗi chuỗi không đều: PV (Khoản sinh lợi từ chắn thuế) = 𝑇𝑐∗𝑟𝐷1 ∗𝐷1 (1+𝑟𝐷1) + 𝑇𝑐 ∗𝑟𝐷2∗𝐷2 (1+𝑟𝐷2)2 +⋯+ 𝑇𝑐 ∗𝑟𝐷𝑛 ∗𝐷𝑛 (1+𝑟𝐷𝑛 )𝑛 Trường hợp: Chuỗi chuỗi đều: PV (Khoản sinh lợi từ chắn thuế) = 𝑇𝑐∗𝑟𝐷 ∗𝐷 (1+𝑟𝐷 ) + 𝑇𝑐 ∗𝑟𝐷 ∗𝐷 (1+𝑟𝐷 )2 + ⋯+ 𝑇𝑐 ∗𝑟𝐷 ∗𝐷 (1+𝑟𝐷 )𝑛 Trường hợp: Nếu doanh nghiệp vay nợ cố định vĩnh viễn với rD, D, Tc không đổi PV (Khoản sinh lợi từ chắn thuế) = 𝑇𝑐∗𝑟𝐷 ∗𝐷 (1+𝑟𝐷 ) = Tc*D Cơng ty cổ phần có đặc điểm thời gian vĩnh viễn trường hợp cao Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Biên tế cao khoản sinh lợi từ chắn thuế Tc*D trường hợp Giá trị khoản sinh lợi từ tầm chắn thuế tùy thuộc vào: - Thuế suất thuế TNDN; - Khả doanh nghiệp đạt lợi nhuận đủ để chi trả lãi Thuế TNDN cao cấu trúc vốn thường thiên nợ, doanh nghiệp vay có xu hường vay nợ nhiều 1.1.2 Tác động nợ đến giá trị doanh nghiệp điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp thuế thu nhập cá nhân Nói đến thuế TNCN cần phân biệt giữa: - Tp: thuế suất thuế TNCN đánh lãi từ chứng khoán nợ - TpE : thuế suất thuế TNCN thực tế đánh lợi nhuận từ vốn cổ phần Mục tiêu doanh nghiệp xếp cấu trúc vốn nhằm tối đa hóa lợi nhuận sau thuế Khi phát sinh thuế TNCN, mục tiêu doanh nghiệp khơng tối thiểu hóa thuế TNDN phải nộp Doanh nghiệp cố gắng tối thiểu hóa giá tất khoản thuế chi trả từ lợi nhuận doanh nghiệp (các khoản thuế bao gồm thuế TNCN mà trái chủ cổ đông chi trả) Như vậy, khác biệt nợ với cổ phần thường lãi từ chứng khốn nợ khơng chịu thuế thu nhập doanh nghiệp chịu thuế thu nhập cá nhân Trong đó, lợi nhuận vốn cổ phần chịu thuế TNDN thuế TNCN Tóm lại, chủ nợ chịu lần thuế cổ đông chịu hai lần thuế Ví dụ 2: Có hai nhà đầu tư đầu tư vốn vào công ty, người trái chủ, người cổ đông Giả sử thu nhập hoạt động công ty $1 Nếu tất thu nhập cổ đông dùng để chi trả cổ tức, thuế suất TpE=Tp=10%, Tc = 25% Hãy xác định lãi sau tất thuế cho trái chủ cổ đông Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Chỉ tiêu Môn TCDN Trái chủ Cổ đông EBIT $1 $1 Thuế TNDN $0 $0.25 Lợi nhuận sau thuế TNDN $1 $0.75 Thuế TNCN $0.1 $0.075 Thu nhập sau tất thuế $0.9 $0.675 Từ bảng cho thấy lợi tuyệt đối nợ: $0.9 - $0.675 = $0.225 $0.9 = 1,33 $0.675 Nhận xét: Thu nhập sau tất thuế mà trái chủ nhận cao cổ đông nhận Lợi tương đối nợ = nên lúc nhà đầu tư đóng vai trò chủ nợ đầu tư vốn có lợi Doanh nghiệp tài trợ nợ có lợi tài trợ vốn cổ phần thường Ví dụ 3: Cùng với điều kiện ví dụ TpE = 8% Hãy xác định lãi sau tất thuế cho trái chủ cổ đông Chỉ tiêu Trái chủ Cổ đông EBIT $1 $1 Thuế TNDN $0 $0.25 Lợi nhuận sau thuế TNDN $1 $0.75 Thuế TNCN $0.1 $0.06 Thu nhập sau tất thuế $0.9 $0.69 Từ bảng cho thấy lợi tuyệt đối nợ: $0.9 - $0.69 = $0.21 Lợi tương đối nợ = $0.9 = 1,3 $0.69 Nhận xét: Trong trường hợp chủ nợ chịu thuế TNCN cao cổ đơng đóng vai trò chủ nợ đầu tư vào cơng ty có lợi vai trò cổ đơng Vì doanh nghiệp sử dụng nợ tài trợ có lợi tài trợ vốn cổ phần thường Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Ví dụ 4: Với tất điều kiện ví dụ 2, Tc= 12%, TpE= 9%, Tp=20% Hãy xác định lãi sau tất thuế cho trái chủ cổ đông Chỉ tiêu Trái chủ Cổ đông EBIT $1 $1 Thuế TNDN $0 $0.12 Lợi nhuận sau thuế TNDN $1 $0.88 Thuế TNCN $0.2 $0.08 Thu nhập sau tất thuế $0.8 $0.8 Từ bảng cho thấy lợi tuyệt đối nợ: $0.8 – $0.8 = $0 Lợi tương đối nợ = $0.8 $0.8 = Nhận xét: Từ kết nhà đầu tư chọn vai chủ nợ hay cổ đông đầu tư vốn vào doanh nghiệp có lợi Thuế TNDN TNCN bù qua sớt lại cho nhau, làm cho sách nợ khơng thành vấn đề Ví dụ 5: Với tất điều kiện ví dụ 2, thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp Tc, thuế suất thuế TNCN đánh chứng khoán nợ Tp, thuế suất thuế TNCN đánh lợi nhuận từ vốn cổ phần TpE Hãy xác định lãi sau tất thuế cho trái chủ cổ đông Chỉ tiêu Trái chủ Cổ đông EBIT $1 $1 Thuế TNDN $0 $Tc Lợi nhuận sau thuế TNDN $1 $(1-Tc) Thuế TNCN $Tp $(1-Tc)TpE Thu nhập sau tất thuế $(1-Tp) $[1-Tc-(1-Tc)TpE] = $(1-Tc)(1-TpE) Từ $1 thu nhập công ty Thu nhập sau tất thuế trái chủ: $(1-Tp) Thu nhập sau tất thuế cổ đông: $(1-TpE)(1-Tc) Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Lợi tương đối nợ = Môn TCDN (1-Tp) (1-TpE)(1-Tc) Giả định: Tất thu nhập cổ đông dành để chi trả cổ tức (tránh ảnh hưởng thuế suất đánh thặng dư) Trường hợp 1: Tp = TpE, Tp TpE 1: dụng nợ có lợi, cấu trúc vốn thiên nợ - Lợi tương đối nợ = 1: sử dụng nợ có tác động đến giá trị doanh nghiệp sử dụng nợ hay vốn cổ phần nhau, cấu trúc vốn lúc nên thiên vốn cổ phần Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Lợi tương đối nợ Đến đây, sử dụng nợ làm nảy sinh công cụ tương khắc cổ đông với người quản lý, cổ đông với trái chủ Khi doanh nghiệp rơi vào tình trạng làm ăn khó khăn họ từ bỏ mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp mà tối đa hóa riêng thơi Việc thực trò chơi mang ý nghĩa định tồi đầu tư hoạt động Các định tồi chi phí đại diện việc vay nợ Ngoài việc thực chiến lược gây chi phí đại diện chi phí đại diện 20 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN khoản chi phí tốn thêm từ: Việc huy động nguồn vốn cổ phần tốn chi phí việc vay Việc không huy động nguồn vốn làm hội đầu tư tạo khoản sinh lợi cho doanh nghiệp Chủ nợ cho vay theo yêu cầu riêng chủ nợ can thiệp vào quyền điều hành kiểm sốt cơng ty, ví dụ thực hội đầu tư phải thông qua chủ nợ  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ từ chối giao dịch mau bán, người cung cấp khơng cấp tín dụng thương mai, đẩy giá lên cao,…  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ sụt giảm doanh thu, lợi nhuận thiếu tin tưởng khách hàng giao dịch với cơng ty  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ rời bỏ công ty nhân viên giỏi sụt giảm hiệu hoạt động đến từ thái độ làm việc không tốt nhân viên lại  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ khó khăn trì máy quản lý doanh nghiệp bối cảnh hoạt động doanh nghiệp không hiệu  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ sụt giảm giá trị tài sản vơ hình doanh nghiệp doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài  Chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản tổn thất thiệt hại đến từ việc doanh nghiệp hội phí doanh nghiệp phải nổ lực trả khoản nợ đến hạn nhà quản trị buộc phải từ bỏ khoản sinh lợi dài hạn Tóm lại nới lỏng lý thuyết cấu trúc vốn MM xét đến thuế kiệt quệ tài Định đề I MM “chỉnh” lại sau: 21 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Giá trị Giá trị PV (khoản sinh lợi PV (chi phí DN có sử = DN khơng có + từ chắn thuế - kiệt quệ tài dụng nợ sử dụng nợ lãi vay) chính) Cơng thức xác định giá trị doanh nghiệp dễ dàng nhận thấy PV (khoản sinh lợi từ chắn thuế) lợi ích việc sử dụng nợ, PV (chi phí kiệt quệ tài chính) phản ánh bất lợi việc sử dụng nợ Trong đó, PV (chi phí kiệt quệ tài chính) = [(PV (chi phí phá sản) + PV (chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản)] Kết luận: doanh nghiệp nên vay nợ mức độ nợ mà lợi ích chắn thuế vượt trội khỏi chi phí phá sản chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ cao giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ Công thức tổng quát: PV (khoản sinh lợi từ chắn thuế) > [(PV (chi phí phá sản) + PV (chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản)] II MỘT SỐ LÝ THUYẾT CẤU TRÚC VỐN KHÁC 2.1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Theo mơ hình bổ sung MM, sử dụng nợ tạo khoản sinh lợi từ chắn thuế cho doanh nghiệp khuyến khích doanh nghiệp tài trợ toàn nợ vay, nhiên đồng thời việc vay nợ tạo rủi ro tài dẫn đến kiệt quệ tài chính, điều khiến cho Giám đốc Tài phải cân nhắc việc đánh đổi khoản sinh lợi từ chắn thuế với chi phí kiệt quệ tài chính, xem xét tỷ lệ nợ để phù hợp Do lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn nêu nguyên lý đánh đổi cấu trúc vốn để xác định cấu trúc vốn mục tiêu làm tối đa hoá giá trị doanh nghiệp Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho tỷ lệ nợ mục tiêu khác doanh nghiệp Các doanh nghiệp có tài sản hữu hình an tồn hay rủi ro có nhiều khoản thu nhập chịu thuế nên có tỷ lệ nợ mục tiêu cao để hưởng lợi ích từ 22 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Un Un Mơn TCDN chắn thuế; cơng ty có tài sản vơ hình nhiều rủi ro nên có tỷ lệ nợ mục tiêu thấp sử dụng nguồn tài trợ chủ yếu từ vốn cổ phần Một lý lớn khiến doanh nghiệp tài trợ hồn tồn nợ vay bên cạnh khoản sinh lợi từ chắn thuế từ vay nợ, việc sử dụng tài trợ nợ phát sinh nhiều chi phí, điển hình chi phí kiệt quệ tài bao gồm cả: chi phí phá sản chi phí kiệt quệ tài chưa đến phá sản trình bày Với phần trăm tỷ lệ nợ tăng thêm, khoản sinh lợi từ chắn thuế gia tăng chi phí kiệt quệ tài gia tăng Sẽ đến lúc đó, mà với tỷ lệ nợ tăng thêm, giá khoản sinh lợi từ chắn thuế không cao giá chi phí kiệt quệ tài việc vay nợ khơng mang lại lợi ích cho doanh nghiệp Chính điều này, doanh nghiệp ln tìm cách tối ưu hóa tổng giá trị doanh nghiệp dựa nguyên tắc cân để xác định nên lựa chọn nợ vốn cổ phần cấu trúc vốn Điểm xác định cấu trúc vốn tối ưu với lượng nợ tăng thêm thì: PV (khoản sinh lợi từ chắn thuế) = PV (chi phí kiệt quệ tài chính) Tuy nhiên việc xác định chi phí kiệt quệ tài khó nhận diện đo lường cách xác dẫn đến chưa thể xác định cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp cụ thể Trong thực tế lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn giải thích khác biệt cấu trúc vốn ngành Ví dụ: cơng ty tăng trưởng cơng nghệ cao, có tài sản rủi ro hầu hết vơ hình, thường vay nợ ít; hãng hàng khơng vay thường vay nhiều tài sản họ đa phần tài sản hữu hình tương đối an toàn Ngoài ra, lý thuyết yêu cầu doanh nghiệp có nợ vay q lớn khơng thể trả tiền mặt phát sinh vòng vài năm mà nên phát hành cổ phần, hạn chế chia cổ tức, bán bớt tài sản để bán bớt tiền mặt nhằm tái cân đối cấu trúc vốn Tuy nhiên, lý thuyết đánh đổi khơng thể giải thích số công ty thành công lại phát đạt có nợ Tức họ từ bỏ không sử dụng nợ để hưởng khoản sinh lợi từ chắn thuế quí giá Ở đây, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thất bại, 23 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN dự báo ngược lại: theo lý thuyết đánh đổi, lợi nhuận cao có nghĩa có nhiều khả vay nợ có nhiều lợi nhuận chịu thuế khấu trừ từ thuế cho tỷ lệ nợ mục tiêu cao Những điều trình bày cho thấy lý thuyết đánh đổi giải thích hết trường hợp phát sinh thực tế Vì vậy, để tiếp tục tìm hiểu lý thuyết tài trợ hồn tồn khác để giải thích trường hợp mà lý thuyết đánh đổi vướng mắc Đó lý thuyết trật tự phân hạng 2.2 Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng bắt nguồn từ “thông tin bất cân xứng” - thông tin bất cân xứng xảy tình bên tham gia thỏa thuận không nhận biết đầy đủ đối tác Ví dụ: Một người tuyển dụng lao động khó biết số ứng viên người có lực Người cho vay rõ người vay khả toán nợ Các giám đốc biết nhiều tiềm năng, rủi ro giá trị cơng ty nhà đầu tư từ bên ngồi Thơng tin bất cân xứng nguồn gốc hình thành hai vấn đề "Rủi ro đạo đức" "Lựa chọn đối nghịch" Rủi ro đạo đức, xét góc độ kinh tế học, khái niệm phản ánh khả việc tái phân bổ rủi ro (chẳng hạn hợp đồng bảo hiểm - rủi ro chuyển từ người bảo hiểm sang người nhận bảo hiểm - công ty bảo hiểm) làm thay đổi hành vi người tham gia/có liên quan Chẳng hạn người sở hữu xe mua bảo hiểm cho xe bị trộm thân người giảm ý thức khóa xe so với họ chưa có bảo hiểm Lựa chọn đối nghịch phát sinh có tình trạng thông tin bất đối xứng bên bắt đầu tham gia giao dịch Lấy ví dụ thị trường điện thoại di động cũ Có điện thoại cũ chất lượng tốt dĩ nhiên có điện thoại cũ chất lượng Vấn đề chỗ người mua biết trước vào cửa hàng mua điện thoại cũ tốt không tốt Điều làm cho người mua buộc phải giả định mức chất lượng trung bình, từ tự đưa mức giá trung bình mà họ chấp 24 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN nhận mua Việc dẫn đến kết khác trình giao dịch, điện thoại cũ dù tốt bán với giá cao thích hợp, lại bán với mức giá cao giá trị thực Từ lý thuyết trật tự phân hạng cho ta thấy cấu trúc vốn có mức độ rủi ro khác nhau, từ mức độ rủi ro khác cho ta ưu tiên sử dụng cấu trúc vốn 2.2.1 Tác động thông tin bất cân xứng đến lựa chọn tài trợ Khi cần tài trợ vốn, DN phải chọn lựa giữa: - Tài trợ nội (vốn tự có lợi nhuận giữ lại) - Tài trợ bên ngồi (chứng khốn nợ vốn cổ phần mới) Thông tin bất cân xứng đưa đến trật tự phân hạng theo DN ưu tiên sử dụng vốn nội trước (chủ yếu vốn tự có lợi nhuận tái đầu tư rủi ro, chi phí thấp, DN hồn tồn kiểm sốt nguồn vốn); sau cần vốn bên nhiều nguồn vốn nội đáp ứng, DN phát hành nợ (vay nợ ngân hàng trước, sau phát hành trái phiếu, trái phiếu có khả chuyển đổi), cuối phát hành vốn cổ phần (phát hành cổ phiếu) Trước tiên, phải hiểu thông tin bất cân xứng lại làm cơng ty ưu tiên phát hành nợ cổ phần thường Nghiên cứu tình huống: Hai cơng ty U L hoạt động lĩnh vực bên ngồi nhìn nhận tương đối khả kinh doanh, hội tăng trưởng cổ phần định giá vào khoản 100$ (giá trị thực tế cao 120$ thấp 80$) Bây công ty cần huy động vốn Giám đốc tài cơng ty U (người có tư tưởng lạc quan) suy nghĩ: giá thị trường CP công ty vào khoản 120$, phát hành bán CP với giá 100$ vơ tình hạ thấp giá trị cơng ty NĐT lời to, cơng ty lại tốn chi phí, thời gian,… chưa kể đến việc để thuyết phục nhà đầu tư mua CP Công ty phải công bố chi tiết kế hoạch KD, công nghệ mới, thiết kế mẫu mã sản phẩm, kế hoạch tiếp thị, … nhiều thông tin có lợi cho đối 25 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Un Un Mơn TCDN thủ cạnh tranh giám đốc tài quyêt định phát hành nợ Giám đốc tài cơng ty L (người có tư tưởng bi quan) suy nghĩ: công ty thời gian qua gặt hái số thành công định, công ty phải đối mặt với nhiều khó khăn: đối thủ cạnh tranh, chi phí ngun vật liệu gia tăng…Tuy nhiên, giá cổ phần tốt giám đốc tài định phát hành cổ phần với giá 100$ Nhà đầu tư công ty nghĩ trường hợp này? - Đối với cơng ty U phát hành nợ, có thơng tin bất cân xứng nhà đầu tư có rủi ro, nhằm giảm rủi ro nhà đầu tư đòi hỏi cơng ty U phải đảm bảo khoản trả nợ tài sản chấp, quyền ưu tiên trả nợ trước…, rủi ro cho nhà đầu tư thấp nên mức lãi phải trả cho nhà đầu tư thấp nên có chi phí thấp - Đối với cơng ty L phát hành cổ phần, có thơng tin bất cân xứng nhà đầu tư có rủi ro, trường hợp nhà đầu tư không đảm bảo tài sản chấp, quyền trả nợ trước…, rủi ro cao trường hợp cho vay nợ Do nhà đầu tư đòi hỏi cơng ty L phải trả lãi cao vay nợ để bù đắp phần rủi ro cao vay nợ, dẫn đến chi phí sử dụng vốn cổ phần cao vay nợ Ngoài nhà đầu tư nghĩ Cơng ty U có lẽ có dự án, kế hoạch kinh doanh tốt nên mạnh dạn phát hành nợ Còn Giám đốc tài cơng ty L biết khó khăn phải đối mặt phát hành cổ phần mà thực có lẽ tình hình tài cơng ty L tương lai khơng tốt Họ dự mua hay mua với giá thấp 100$ Như vơ tình đẩy giá cổ phần cơng ty L xuống Giám đốc tài cơng ty L dĩ nhiên dự đốn tình hình xảy → Ông thay đổi suy nghĩ sử dụng công cụ phát hành nợ Và nhà đầu tư dựa ưa thích rủi ro mà đầu tư Tóm lại: Vì có thơng tin bất cân xứng (các giám đốc cơng ty có nhiều thông tin nhà đầu tư) nên xảy khả công ty vay nợ nhiều việc phát hành cổ phần Bên cạnh đó, việc phát hành nợ có ưu điểm tốn hơn, thường xuyên hơn, thủ tục đơn giản hơn… Nên phát hành nợ đứng cao trật tự phân hạng 26 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN 2.2.2 Các hàm ý trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng tài trợ doanh nghiệp có hàm ý sau:  Các doanh nghiệp thích tài trợ nội  Các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo hội đầu tư, tránh thay đổi đột xuất cổ tức  Các sách cổ tức cứng nhắc, cộng với dao động khơng thể dự đốn khả sinh lợi hội đầu tư, có nghĩa dòng tiền phát sinh nội đơi lớn chi tiêu vốn nhỏ  Nếu cần đến tài trợ từ bên ngồi, doanh nghiệp phát hành chứng khốn an tồn trước Tức là, họ bắt đầu với nợ, đến chứng khoán ghép trái phiếu chuyển đổi, sau cổ phần thường giải pháp cuối Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích: Doanh nghiệp có quy mơ lớn có khả sinh lợi thường vay ít: họ khơng cần tiền từ bên ngồi Doanh nghiệp có khả sinh lợi thường vay nhiều hơn: nguồn vốn nội không đủ để đầu tư doanh nghiệp cần đến nguồn vốn bên ưu tiên số phát hành nợ DN có hội đầu tư hạn chế vay ít: họ muốn đạt tỷ lệ nợ thấp, tỷ lệ nợ cao gánh nặng DN DN có nhiều hội đầu tư vay nhiều hơn: nguồn vốn nội không đủ họ đầu tư, bên cạnh DN bị hấp dẫn chắn thuế lãi Bảng: Kết điều tra S&P Phân loại Nguồn Điểm Thu nhập giữ lại 5,61 Vay nợ trực tiếp Nợ chuyển đổi Cổ phần thường Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi Cổ phần ưu đãi chuyển đổi 4,88 3,02 2,42 2,22 1,72 27 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Qua bảng khảo sát thấy nguồn tài trợ nội từ thu nhập nội ưu tiên cao nhất, sau đến nợ cuối tài trợ từ nguồn vốn cổ phần.Vì vậy, phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu chuyển tải nhiều thông tin không thuận lợi phát hành tiền cho vay Điều khiến nhà quản trị quan tâm đến tiền cho vay vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu Tuy nhiên Lý thuyết trật tự phân hạng không xác định cấu trúc nợ vốn cổ phần cách tối ưu vốn chủ sở hữu sếp vị trí (lợi nhuận lại) cuối (phát hành cổ phần mới) Các trường hợp ngoại lệ: (Lý thuyết trật tự phân hạng chưa giải thích được) Đối với công ty thuộc ngành công nghệ cao, tăng trưởng cao dù: Tài sản công ty hầu hết vơ hình nên phá sản hay kiệt quệ Tài tốn Đòi hỏi phải có nguồn tài trợ bảo thủ (tài trợ vĩnh cữu lâu dài) cơng ty thường có xu hướng phát hành cổ phần thường Trường hợp công ty vay nợ nhiều: việc phát hành cổ phần khơng hồn tồn xấu Giá cổ phiếu giảm cơng ty tránh tình trạng kiệt quệ tài vay nợ thêm Lý thuyết trật tự phân hạng chưa giải thích khác biệt tỷ lệ nợ ngành 2.3 Thừa thãi tài Trong q trình hoạt động thời điểm doanh nghiệp có lượng tiền dư thừa (bao gồm tiền dư thừa, có chứng khoán, Bất động sản để bán, Tài sản cố định dễ lý, thị trường nợ hay tài trợ bảo lãnh ngân hàng ln sẵn có…) gọi thừa thãi tài Khi doanh nghiệp có thừa thãi tài có ưu điểm nhược điểm sau: Ưu điểm: ln tiếp cận hội đầu tư, hội tăng trưởng (khơng lý thiếu vốn mà bỏ qua) Nhược điểm: - Tạo tâm lý chủ quan, sử dụng tài hoang phí 28 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN - Xu hướng đầu tư vào vụ kinh doanh bão hòa, hiệu Các biện pháp giải thừa thãi tài chính: Sử dụng nợ theo tỷ lệ hợp lý (vì việc gia tăng gánh nặng nợ áp đặt kỷ luật cho giám đốc tài chính) Ví dụ: tái tư hố vốn vay (vay nợ để chi trả cổ tức tiền mặt, vay nợ để tiếp quản, mua lại doanh nghiệp) Về dài hạn, giá trị doanh nghiệp nằm định đầu tư vốn kinh doanh định tài trợ Vì vậy, cần bảo đảm doanh nghiệp có thặng dư tài chính, để có sẵn tài trợ nhanh chóng cho đầu tư tốt Thừa thải tài có nghĩa cơng ty tài trợ nhanh chóng cho dự án đầu tư có NPV dương (NPV: Net Present Value_ Giá trị thuần) Đây lý cơng ty có tăng trưởng cao lại thích tài trợ cấu trúc vốn bảo thủ 29 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN KẾT LUẬN Rõ ràng với thu nhập trước thuế lãi vay (EBIT) nhau, cấu trúc vốn có sử dụng nợ mang đến cho cổ đông mức EPS cao Vay nợ xem tốt Và thật tốt doanh nghiệp có khả tạo thu nhập từ nợ vay nhiều chi phí lãi vay chi phí liên quan kèm theo (nếu có) Tuy nhiên, vay nợ đến mức lượng nợ tăng thêm trở nên rủi ro doanh nghiệp đối mặt với chi phí phát sinh khác chi phí hao mòn doanh nghiệp, chi phí phá sản… Do doanh nghiệp mù quáng tin vay nợ tốt vay nhiều đến mức khả chi trả lãi vay hạn nguy phá sản khơng có phải bàn cãi Tình hình tệ hại doanh nghiệp nằm ngành có cạnh tranh gay gắt, khó khăn bạn thời cho đối thủ chiếm lĩnh thị phần Bởi vậy, tài nói nợ thí dụ tốt dao hai lưỡi Khi doanh nghiệp nên vay nợ vay nợ hợp lý? Hành trình tìm lời giải cho tốn hành trình doanh nghiệp tìm cấu trúc vốn tối ưu cho Theo trật tự phân hạng Thu nhập giữ lại ưu tiên sử dụng sau đến nợ vay đến cổ 30 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên TÀI LIỆU THAM KHẢO Sách Tài doanh nghiệp đại - Trần Ngọc Thơ 2005 Tham khảo số thông tin internet 31 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Môn TCDN ... Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Môn TCDN Khi doanh nghiệp thông báo phá sản, giá trị thị trường doanh nghiệp với chủ nợ lớn doanh nghiệp. .. tài làm cho doanh nghiệp khả chi trả cho nhà cung cấp Rủi ro tài làm cho doanh nghiệp khả chi trả khoản ứng trước người mua Rủi ro tài làm 13 Chương 15: Một doanh nghiệp nên vay bao nhiêu? Giáo... có giá trị doanh nghiệp khác với doanh nghiệp tùy tình hình tài doanh nghiệp Doanh nghiệp khơng có khả trả lãi từ chứng khốn nợ triển vọng tương lai khơng chắn nên vay nợ so với doanh nghiệp có