TIỂU LUẬN một DOANH NGHIỆP nên VAY BAO NHIÊU

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH -* - Tiểu Luận MỘT DOANH NGHIỆP NÊN VAY BAO NHIÊU? GVHD: Th.s Lương Thị Thảo Lớp: VB18BFN01 Nhóm thực hiện: Nhóm Nguyễn Thanh Hiếu Huỳnh Thị Kim Ngọc Nguyễn Thanh Tuấn Nguyễn Lương Y Phạm Minh Tuấn Nguyễn Thị Kim Tuyền Lê Thị Mỹ Nhung Nguyễn Văn Bé Quy Hoàng Ngọc Hiếu 10 Nguyễn Hoàng Nam Ngày 11 tháng 10 năm 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH -* - Tiểu Luận STT 10 Tên Nguyễn Thanh Tuấn Nguyễn Lương Y Nguyễn Hoàng Nam Hoàng Ngọc Hiếu Nguyễn Thanh Hiếu Nguyễn Thị Kim Tuyền Phạm Minh Tuấn Nguyễn Văn Bé Quy Lê Thị Mỹ Nhung Huỳnh Thị Kim Ngọc Công việc Phần I: Thuế thu nhập Doanh nghiệp Phần II: Thuế thu nhập cá nhân & thuế thu nhập Doanh nghiệp Phần III: Chi phí kiệt quệ tài Phần IV: Trật tự phân hạng lựa chọn tài trợ Tổng kết + PowerPoint Hoàn thành 100% 100% 100% 100% 100% Phone: 091 5847947 Email: huynhthikimngoc130788@gmail.com MỘT DOANH NGHIỆP NÊN VAY BAO NHIÊU? DANH SÁCH PHÂN CÔNG CÔNG VIỆC NHÓM CÁC THÀNH VIÊN MỤC LỤC I Thuế thu nhập doanh nghiệp trang Tấm chắn thuế trang Chiết khấu chắn thuế trang Tấm chắn thuế từ chứng khoán nợ đóng góp vào giá trị vốn cổ phần cổ đông? trang Sắp xếp lại cấu trúc vốn Merek trang MM Thuế trang II Thuế thu nhập cá nhân thuế thu nhập doanh nghiệp .trang III Chi phí kiệt quệ tài .trang Khái niệm .trang Các yếu tố làm phát sinh chi phí kiệt quệ tài trang Các loại chi phí kiệt quệ tài trang a Chi phí phá sản trang b Kiệt quệ tài không đưa đến phá sản .trang IV Trật tự phân hạng tài trợ trang Phát hành nợ cổ phần thường với thông tin bất cân xứng .trang Các hàm ý trật tự phân hạng .trang Thừa thải tài trang Dòng tiền tự mặt trái thừa thải tài trang Tái tư hóa vốn vay Sealed Air V trang Kết luận trang I> THUẾ THU NHẬP DOANH NGHIỆP: Thuế thu nhập doanh nghiệp loại thuế trực thu đánh vào thu nhập chịu thuế doanh nghiệp theo thuế suất quy định doanh nghiệp phải có trách nhiệm khai báo nộp thuế đầy đủ, kịp thời cho nhà nước Căn vào Thông tư 78/2014/TT-BTC Bộ Tài hướng dẫn Nghị định 218/2013/NĐ-CP quy định hướng dẫn thi hành Luật thuế thu nhập doanh nghiệp.Theo đó, từ ngày 01/01/2016 thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) 20% Ngoại trừ ngành đặc thù tìm kiếm, thăm dò, khai thác mỏ tài nguyên thiên nhiên Việt Nam thuế suất thuế TNDN từ 32% đến 50% 1) Tấm chắn thuế: Tài trợ nợ có lợi quan trọng hệ thống thuế TNDN Lãi từ chứng khoán nợ mà công ty chi trả chi phí khấu trừ thuế gọi Tấm chắn thuế (lá chắn thuế), cổ tức lợi nhuận giữ lại không Và khoản khấu trừ thuế lãi từ chứng khoán nợ làm tăng tổng lợi nhuận dùng để trả cho trái chủ cổ đông Để thấy nguyên nhân ảnh hưởng chắn thuế giá trị doanh nghiệp ta đối chiếu báo cáo lợi tức đơn giản doanh nghiệp A B Trong đó: • • • • Doanh nghiệp A có 100% vốn chủ sở hữu, nợ vay Doanh nghiệp B có nợ vay 1000$ với mức lãi suất 8% /năm Thuế thu nhập doanh nghiệp quy định hành 20% Lợi nhuận trước thuế EBIT doanh nghiệp 2000$ Chỉ tiêu Lợi nhuận trước thuế lãi vay EBIT Lãi trả cho trái chủ Lợi nhuận trước thuế Thuế TNDN với thuế suất 20% Lợi nhuận ròng cổ đông Tổng lợi nhuận trái chủ cổ đông Tấm chắn thuế (khoản trừ thuế lãi từ nợ) Báo cáo lợi tức DN A 2000 2000 400 1600 1600 Báo cáo lợi tức DN B 2000 80 1920 384 1536 1616 16 (0,2 x lãi) Theo bảng tính toán trên, ta thấy hoá đơn trả thuế doanh nghiệp B doanh nghiệp A 16$ = 400 – 384 Đây khoản khấu trừ thuế lãi từ nợ vay hay gọi chắn thuế khoản nợ vay doanh nghiệp đem lại Thực tế phủ chi trả 20% lãi vay nợ doanh nghiệp B khoản 16$ = 20%x80 Vì phủ quy định lãi vay khấu trừ trước tính thuế thu nhập doanh nghiệp, nên tổng lợi nhuận trái chủ cổ đông DN B cao DN A chắn thuế 16$ Các chắn thuế thành khoản vay dài hạn cố định có lợi cho doanh nghiệp, DN B ví dụ trì sử dụng khoản vay cố định, vĩnh viễn, trả nợ cam kết, kỳ hạn tỷ lệ lãi suất với thuế thu nhập doanh nghiệp ổn định mãi DN B có dòng tiền năm 16$ Rủi ro dòng tiền hẳn so với dòng tiền khác hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Các chắn thuế phụ thuộc vào thuế suất doanh nghiệp phủ quy định khả doanh nghiệp B kiếm đủ lợi nhuận để trả nợ vay Thuế TNDN thường phủ quy định ổn định khoản thời gian doanh nghiệp hoạt động đạt mức lợi nhuận ổn định, đủ để chi trả lãi phải chắn cách hợp lý khả vay lãi suất thấp Tuy nhiên có trường hợp biến động doanh nghiệp không trả nợ vay làm ăn thua lỗ năm chắn thuế không DN mang lui khoản lỗ phủ hỗ trợ tổng số tiền đóng thuế năm trước Còn DN thua lỗ nhiều năm DN không phủ bồi hoàn thuế mà tiếp tục khấu trừ thuế vào lợi nhuận năm sau 2) Chiết khấu chắn thuế Từ quan điểm nêu trên, câu hỏi đặt “Nên chiết khấu chắn thuế với suất chiết khấu nào?” Giả định rủi ro chắn thuế rủi ro chi trả lãi phát sinh chắn thuế Với suất chiết khấu 8% tỷ suất sinh lợi kỳ vọng mong muốn chủ nợ nắm giữ nợ doanh nghiệp B Công thức giá chắn thuế−PV (1) Trên thực tế doanh nghiệp vay nợ phủ hỗ trợ 20% nghĩa vụ trả nợ 1000 doanh nghiệp B Ta lại có: Lãi vay = Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nợ số tiền vay = rD x D (2) Với giả định trên, giá chắn thuế độc lập với tỷ suất sinh lợi từ nợ r D Nó thuế suất thuế TNDN Tc nhân với số nợ vay D: Thay (2) vào (1) Nếu doanh nghiệp dự định vay nợ vĩnh viễn khả dùng chắn thuế tương lai PV dĩ nhiên thấp → 3) Tấm chắn thuế từ chứng khoán nợ đóng góp vào giá trị vốn cổ phần cổ đông? Theo Định đề I MM nói “giá trị bánh không tuỳ thuộc vào việc cắt nào” Giá trị thị trường doanh nghiệp độc lập hoàn toàn với cấu trúc vốn doanh nghiệp trường hợp thị trường hoàn hảo thuế thu nhập DN Nhưng thực tế DN phải nộp thuế TNDN theo quy định phủ Vì lát bánh nợ vốn cổ phần có lát bánh thứ ba lát bánh phủ Bảng cân đối kế toán thông thường ( Giá trị thị trường) Giá trị tài sản ( giá dòng Nợ tiền sau thuế) Tổng tài sản Vốn cổ phần Tổng nợ vốn cổ phần Bảng cân đối kế toán mở rộng ( Giá trị thị trường) Giá trị tài sản trước thuế ( giá Nợ dòng tiền trước thuế) Trái quyền phủ (hiện giá thuế tương lai) Tổng tài sản trước thuế Vốn cổ phần Tổng nợ vốn cổ phần Trong bảng cân đối kế toán thông thường, tài sản định giá sau thuế bảng cân đối kế toán mở rộng tài sản tính trước thuế trái quyền phủ bên phải bảng xem nợ doanh nghiệp Theo MM, giá trị doanh nghiệp không đổi kích thước lát bánh phủ thay đổi cách thay đổi sử dụng nợ điều làm tăng kích thước lát bánh cổ đông nhiều Các doanh nghiệp thực điều theo luật thuế phủ quy định chi phi lãi vay khoản khấu trừ vào thu nhập chịu thuế trước tính thuế TNDN Do việc sử dụng nợ vay, DN làm giảm thu nhập chịu thuế làm cho hoá đơn đóng thuế hơn, giá trị sau thuế DN tăng lên khoản khoản giá chắn thuế Điều nói lên DN làm tăng số nợ đến khoản mà cấu trúc vốn toàn nợ, hay giá trị doanh nghiệp thị trường tối đa hoá cấu trúc vốn đạt tối ưu chi phí sử dụng vốn bình quân giảm đòn cân nợ tăng lên Nhưng thực tế DN vay nợ cực đại cấu trúc yếu tố nợ có nhiều yếu tố khác ảnh hưởng đến việc xác định cấu trúc vốn tối ưu 4) Sắp xếp lại cấu trúc vốn Merck: Merck & Company doanh nghiệp lớn, thành công, sử dụng nợ dài hạn Ta xem xét bảng cân đối kế toán (giá trị thị trường) đơn giản hoá vào năm 1994 công ty Bảng cân đối kế toán đơn giản hoá Merck vào 31/12/1994 theo giá trị thị trường ( triệu $) Vốn luân chuyển Giá trị sổ sách $1,473 $1,146 $4,123 $14,93 $11,13 Nợ dài hạn Các nghĩa vụ dài hạn khác Tài sản dài hạn $16,40 $16,40 Vốn cổ phần Tổng tài sản 8 Tổng nợ vốn cổ phần Vốn luân chuyển Giá trị thị trường $1,473 $1,146 $4,123 $51,21 $47,41 Nợ dài hạn Các nghĩa vụ dài hạn khác Giá trị thị trường TS dài hạn $52,68 $52,68 Vốn cổ phần Tổng tài sản 5 Tổng nợ vốn cổ phần Giá trị thị trường tài sản dài hạn gồm chắn thuế từ nợ hữu (1,146 x 0.35 (thuế suất TNDN Mỹ năm 1994 35%) = 401 triệu$.) Giá trị thị trường cho giá trị sổ sách vốn luân chuyển, nợ dài hạn nợ dài hạn khác Vốn cổ phần bút toán giá trị thị trường thực tế: số cổ phần nhân với giá cổ phần cuối ngày giao dịch chứng khoán 31/12/1994.Chênh lệch giá thị trường giá trị sổ sách tài sản dài hạn chênh lệch giá trị thị trường giá trị sổ sách vốn cổ phần Nếu giám đốc tài Merck có trách nhiệm hoàn toàn cấu trúc vốn doanh nghiệp định vay thêm tỷ $ sở vĩnh viễn cố định đồng thời dùng số tiền mua lại vốn cổ phần, ta bảng cân đối kế toán đơn giản hoá Merck thay đổi sau: Bảng cân đối kế toán đơn giản hoá Merck vào 31/12/1994 theo giá trị thị trường với tỷ $ nợ dài hạn thay cho vốn cổ phần cổ đông (triệu $) Giá trị sổ sách $1,473 $2,146 $4,123 $14,93 $10,13 Vốn luân chuyển Nợ dài hạn Các nghĩa vụ dài hạn khác Tài sản dài hạn $16,40 $16,40 Vốn cổ phần Tổng tài sản 8 Tổng nợ vốn cổ phần Giá trị thị trường $1,473 $2,146 $51,21 $4,123 Vốn luân chuyển Giá trị thị trường TS dài hạn $350 $46,76 Vốn cổ phần $53,03 $53,03 5 Tổng nợ vốn cổ phần Hiện giá chắn thuế thêm Tổng tài sản Nợ dài hạn Các nghĩa vụ dài hạn khác Hiện giá chắn thuế tính thuế thu nhập doanh nghiệp 35% nhân với số nợ vay thêm Trong bảng giá trị sổ sách ta thấy nợ dài hạn thêm 1tỷ $, vốn cổ phần bớt 1tỷ $ Nhưng tài sản Merck đánh giá nhiều ban đầu hoá đơn đóng thuế TNDN hơn, giảm 35% cho phần lãi từ nợ tỷ $ Merck có gia tăng PV chắn thuế có giá trị TcD = 0,35x 1tỷ$ = 350 triệu $ Nếu theo MM có xem xét thêm yếu tố thuế giá trị doanh nghiệp phải thêm 350 triệu $ thành 53,035 triệu $ vốn cổ phần giảm 46,766 triệu $ Khi dùng tỷ $ mua lại cổ phần, giá trị vốn cổ phần Merck sụt giảm xuống, giảm 650 triệu = 46,766 – 47,416.Vì vậy, cổ đông lãi 350 triệu $ 5) MM Thuế: Định đề triển khai dựa Định đề I MM: Giá trị = Giá trị doanh nghiệp tài trợ + PV doanh nghiệp hoàn toàn vốn cổ phần ( chắn thuế) Trong trường hợp đặc biệt nợ vĩnh viễn: Giá trị doanh nghiệp = Giá trị doanh nghiệp tài trợ hoàn toàn vốn cổ phần + Tc D Từ ví dụ“sắp xếp lại cấu trúc vố Merck” cung cấp minh họa hoàn hảo cho“Định đề mới” Các cổ đông Merck dễ dàng nhận tiền 350 triệu đô la ứng với 2.146 triệu đô la nợ vay, 3.146 triệu hay chí 100% nợ vay 12.285 triệu Phải tất doanh nghiệp nên tài trợ 100% nợ vay? Bởi công thức ngụ ý giá trị doanh nghiệp tài sản cổ đông tiếp tục tăng nợ vay D tăng Nhưng điều giải thích cho lý mà doanh nghiệp Merck không tồn mà thịnh vượng mặt dù không sử dụng nợ Chúng ta bác bỏ quan điểm MM Vậy để thoát khỏi vấn đề mâu thuẫn lý giải dựa lập luận:  Cần phải xem xét đầy đủ hệ thống thuế TNDN thuế thu nhập cá nhân điển hình bất lợi nợ nần doanh nghiệp, bù trừ cho giá chắn thuế  Các chi phí khác mà doanh nghiệp phải gánh chịu chi phí phá sản chẳng hạn bù trừ cho giá chắn thuế 10 Giá trị công ty giảm 2$, chủ sở hữu lợi 3$ giá trị trái phiếu giảm 5$(Chúng ta không tính khoản sụt giảm 5$ Chúng ta đơn giản sử dụng giả định hợp lý Các công cụ cần thiết để tính nêu Chương 20) Tiền mặt 10$ đứng đằng sau trái phiếu thay tài sản rủi ro đáng giá 8$ Trò chơi thứ hai: Từ chối đóng góp vốn cổ phần Chúng ta biết cổ đông hành động lợi ích riêng thực dự án có rủi ro cao làm giảm giá trị doanh nghiệp Đây sai lầm việc chấp nhận dự án mạo hiểm, mâu thuẫn lợi ích lại đưa đến định sai lầm việc bỏ qua dự án tốt trò chơi “Từ chối đóng góp vốn cổ phần” Giả định công ty A không thể huy động lượng tiền mặt cả, chấp nhận canh bạc ngông cuồng Thay vào đó, hội tốt xuất hiện: tài sản tương đối an toàn, tốn chi phí 10$, với giá trị 15$ NPV = +5$ Vì công ty A phát hành 10$ cổ phiếu tiến hành đầu tư Giả sử cổ phiếu phát hành cho chủ sở hữu hữu để có 10$ tiền mặt để đầu tư dự án Dự án thực ta có bảng cân đối công ty A sau: Vốn luân chuyển Tài sản cố định Tổng tài sản Giá trị thị trường 20$ 33$ Trái phiếu lưu hành 25$ 12$ Cổ phần thường 45$ 45$ Tổng nợ vốn cổ phần Tổng giá trị công ty tăng 15$ (10$ vốn 5$ từ NPV) Chú ý trái phiếu công ty A không đáng giá 25$ mà 33$ Người nắm giữ trái phiếu thu khoản lợi vốn 8$ tài sản có công ty bao gồm tài sản an toàn đáng giá 15$ Khả xảy việc không thực nghĩa vụ nợ (vỡ nợ) thấp hơn, người nắm giữ trái phiếu thu số tiền lớn việc không thực nghĩa vụ nợ (vỡ nợ) xảy Cổ đông người nắm giữ trái phiếu Giá trị vốn cổ đông tăng lên, tăng 15$ mà tăng 15$ - 8$ = 7$ Chủ sở hữu đưa vào 10$ vốn cổ đông thu 7$ giá trị thị trường Như vậy, đóng góp vốn cổ phần 23 lợi cho cổ đông dù dự án có NPV dương Và việc tiến hành dự án xét lợi ích công ty sở hữu chủ Các trò chơi khác: - Lấy tiền mặt chạy: Các cổ đông dự đưa thêm tiền vào doanh nghiệp tình trạng kiệt quệ tài chính, họ vui vẻ với việc lấy tiền ví dụ hình thức cổ tức tiền mặt Giá trị thị trường cổ phiếu doanh nghiệp giảm sút lượng số lượng cổ tức trả, sút giảm giá trị doanh nghiệp chia sẻ với chủ nợ Trò chơi nghịch đảo trò chơi “từ chối đóng góp vốn cổ phần” -Kéo dài thời gian: Khi doanh nghiệp tình trạng kiệt quệ tài chính, chủ nợ muốn vớt vát cách buộc doanh nghiệp phải toán Lẽ tự nhiên cổ đông muốn trì hoãn điều lâu tốt Có nhiều cách “ không thẳng ” để làm việc đó, ví dụ thay đổi thủ tục kế toán thiết kế nhằm che dấu mức độ khó khăn thực vấn đề, cách tạo hy vọng giả, tạo phục hồi tự phát, hay cách bỏ qua chi phí bảo trì, nghiên cứu phát triển… để làm cho kết hoạt động năm hành tốt đẹp -Thả mồi bắt bóng: Trò chơi lúc áp dụng trường hợp kiệt quệ tài chính, mà cách nhanh chóng để sa vào kiệt quệ Ta bắt đầu với sách bảo thủ, phát hành lượng giới hạn nợ tương đối an toàn Sau ta chuyển đổi phát hành thêm nhiều nợ Điều làm cho tất nợ ta trở nên rủi ro hơn, áp đặt khoản lỗ vốn lên người nắm giữ trái phiếu “cũ” Khoản lỗ vốn họ khoản lợi cổ đông Chi phí trò chơi gì? Việc thực trò chơi mang ý nghĩa định tồi đầu tư hoạt động Các định tồi chi phí đại diện việc vay nợ Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều, hấp dẫn trò chơi lớn nhắc nhà đầu tư phải hạ giá trị thị trường doanh nghiệp Sự sụt giảm giá phải rút từ túi tiền cổ đông Điều khiến trái chủ phải tự bảo vệ cách đòi hỏi thêm điều kiện ràng buộc khác: 24 - Việc thương thảo hộp đồng nợ có nhiều vấn đề phức tạp tốn buộc nhà cho vay đòi hỏi mức đền bù cao hình thức lãi suất cao - Các chi phí bắt nguồn từ chế tài áp đặt cho định hoạt động đầu tư - Nỗ lực ngăn cản trò chơi “chuyển đổi rủi ro” ngăn cản doanh nghiệp theo đuổi hội đầu tư tốt - Các nhà cho vay thực trò chơi riêng họ, buộc doanh nghiệp giữ lại tiền mặt hay tài sản có rủi ro thấp cho dù phải bỏ qua dự án tốt Như chi phí giám sát – loại chi phí đại lý khác nợ - cuối cổ đông chi trả Các doanh nghiệp giới hạn việc vay nợ họ không muốn lâm vào cảnh kiệt quệ bị đặt trước cám dỗ trò chơi Chi phí kiệt quệ thay đổi theo tài sản: Đối với công ty có tài sản hữu hình, công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài Các công ty phát hành cổ phần, hạn chế cổ tức, bán tài sản để trả nợ Tuy nhiên công ty có tài sản vô hình gặp khó khăn việc thuyết phục cổ đông phát hành cổ phần huy động thêm tiền, khó khăn việc bán tài sản tài sản vô hình có giá trị phần doanh nghiệp thành đạt Điều cho thấy không nên nghĩ đến xác suất xảy kiệt quệ tài việc vay nợ mà nghĩ thêm giá trị bị lâm vào hoàn cảnh khó khăn Lý thuyết đánh đổi cho công ty có tài sản hữu hình an toàn nên có tỷ lệ nợ mục tiêu cao để hưởng lợi ích từ chắn thuế công ty có tài sản vô hình nhiều rủi ro nên dựa vào tài trợ chủ yếu từ vốn cổ phần Ví dụ: - Nếu doanh nghiệp kinh doanh khách sạn, tài sản khách sạn trung tâm thành phố Suy thoái xảy ra, tỷ lệ thuê phòng giảm, đáp ứng chi trả chấp  doanh nghiệp phá sản  chi phí phá sản thấp trường hợp Chi phí phá sản trực tiếp bị giới hạn hạng mục chi phí pháp lý tòa án, hoa hồng bất động sản thời gian mà nhà cho vay dùng để xếp phân loại tài sản 25 - Trường hợp doanh nghiệp công nghệ cao thành đạt, tài sản có giá trị công nghệ, hội đầu tư nguồn vốn nhân lực, hình ảnh nhãn hiệu… doanh nghiệp lâm vào tình trạng khó khăn, tình hình nghiêm trọng nhiều Đó nói lý tỷ lệ nợ ngành dược phẩm dược liệu thấp, có giá trị tùy thuộc vào thành công liên tục nghiên cứu phát triển, nhiều ngành dịch vụ mà giá trị phụ thuộc vào vốn nhân lực Chúng ta hiểu công ty tăng trưởng sinh lợi cao, Microsoft Hewlett Packard sử dụng hoàn toàn vốn cổ phần => Bài học rút từ ví dụ là: Không nghĩ đến khả việc vay nợ mang lại rắc rối mà phải nghĩ đến giá trị bị rắc rối xảy Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn: Ưu điểm vay nợ so với VCP: Vay nợ rẻ vốn cổ phần vay nợ giúp cho doanh nghiệp chịu chi phí sử dụng vốn thấp phát hành vốn cổ phần Khi phát hành vốn cổ phần, chi phí sử dụng vốn cổ đông đòi hỏi thể qua cổ tức Khi doanh nghiệp chia cổ tức, giá dòng cổ tức doanh nghiệp chi trả tính dựa theo chi phí sử dụng vốn Mà mua cổ phần cổ đông thường đòi hỏi mức chi phí sử dụng vốn cao vay nợ (do thấp nhà đầu tư lấy tiền đem gửi ngân hàng xem an toàn hơn) Khi doanh nghiệp phát hành vốn cổ phần để huy động tiền cho dự án đầu tư, ví dụ doanh nghiệp phát hành thêm cổ phần chào bán công chúng với tỷ lệ số cổ phần phát hành 25% tổng số cổ phần Khi này, giả dụ doanh nghiệp tạo thu nhập năm tỷ USD DN giữ lại tỷ USD tỷ USD phải chia sẻ cho cổ đông Hơn thực tế phức tạp nhiều phụ thuộc nhiều vào sách chi trả cổ tức để hấp dẫn cổ đông Cho nên việc phát hành thêm cổ phần gây áp lực việc chi trả cổ tức Vay nợ có lợi phát hành vốn cổ phần có lợi từ chắn thuế Tức doanh nghiệp vay nợ, doanh nghiệp nộp thuế lãi vay tính vào chi phí trừ luật thuế thu nhập doanh nghiệp Vay nợ giúp cho doanh nghiệp hạn chế tình trạng đầu tư thái quá, tức đầu tư vào dự án sinh lợi thấp, rủi ro cao cho doanh nghiệp Giúp cho doanh nghiệp sử dụng có hiệu đồng vốn 26 Hạn chế vay nợ so với VCP: Vay nợ nhiều khiến cho doanh nghiệp có nguy rơi vào phá sản Đặc biệt doanh nghiệp làm ăn thua lỗ mà gặp phải khó khăn tài Vay nợ nhiều đặc biệt khó khăn doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài mà chưa phá sản Khi đó, doanh nghiệp rơi vào tình trạng: nhân công bỏ việc, ngại đầu tư vào dự án sinh lợi cao, chủ nợ khó cho vay nợ Vay nợ nhiều khiến cho chủ sở hữu thực trò chơi tài để tư lợi cho kiện công ty Enron, Bông Bạch Tuyết Các giám đốc tài thường coi định nợ - vốn cổ phần doanh nghiệp đánh đổi chắn thuế chi phí kiệt quệ tài Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thừa nhận tỷ lệ nợ mục tiêu khác doanh nghiệp Các công ty có tài sản hữu hình an toàn nhiều thu nhập chịu thuế để khấu trừ nên có tỉ lệ nợ mục tiêu cao Các công ty không sinh lời có tài sản vô hình nhiều rủi ro nên dựa chủ yếu vào việc tài trợ vốn cổ phần Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn giải thích cách thức công ty thực hành xử vấn đề sau: Lý thuyết thành công việc giải thích khác biệt cấu trúc vốn nhiều ngành Lý thuyết đánh đổi giúp giải thích loại công ty “tư nhân hóa” “ mua đứt vốn vay ” Đó việc mua lại công ty cổ phần bán công chúng nhà đầu tư tư nhân Những người tài trợ phần lớn giá mua nợ Lý thuyết đánh đổi cho công ty có tỷ lệ nợ vay cao không trả tiền mặt phát sinh nội vòng vài năm phát hành cổ phần, hạn chế cổ tức, hay bán bớt tài sản để huy động tiền mặt nhằm tái cân đối cấu trúc vốn Tuy nhiên, lý thuyết đánh đổi giải thích cá nội dung sau: Lý thuyết giải thích số công ty thành công lại phát đạt có nợ, tức từ bỏ không sử dụng chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ quý giá 27 Tỷ lệ nợ đầu thập niên 1900 thuế suất thuế thu nhập thấp ( hay ), cao tỷ lệ nợ đầu thập niên 1990 Các tỷ lệ nợ quốc gia công nghiệp hóa khác hay cao tỷ lệ nợ Mỹ Phần nhiều quốc gia có hệ thống gán thuế ( chi trả thuế công ty làm hai đợt: thuế công ty thu trước khoản thuế chính), loại bỏ giá trị chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ Không có điều bác bỏ lý thuyết đánh đổi, chứng trường hợp phủ nhận lý thuyết Vì tìm hiểu lý thuyết tài trợ hoàn toàn khác với lý thuyết Tóm lại, Theo quan điểm lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị tối ưu cấu trúc vốn cách xác định điểm mà với lượng nợ tăng thêm vừa đủ để bù đắp cho gia tăng chi phí kiệt quệ tài dự tính điều kiện kế hoạch đầu tư tài sản doanh nghiệp không đổi Lý thuyết đánh đổi giải thích mặt hạn chế lý thuyết M&M chi phí kiệt quệ tài doanh nghiệp vay nợ Ngoài ra, lý thuyết cho thấy khác biệt cấu trúc vốn nhiều ngành có mức sử dụng tài sản cố định hữu hình khác IV> TRẬT TỰ PHÂN HẠNG CỦA CÁC LỰA CHỌN TÀI TRỢ: Lý thuyết trật tự phân hạng phát triển Stewart Myers Nicolas Majluf (1984) lý giải định đầu tư tài trợ doanh nghiệp dựa sở thông tin bất cân xứng ảnh hưởng lên định đầu tư tài trợ doanh nghiệp Khi giám đốc biết nhiều tiềm năng, rủi ro giá trị công ty nhà đầu tư từ bên Thông tin bất cân xứng tác động đến lựa chọn tài trợ nội tài trợ bên ngoài, phát hành chứng khoán nợ chứng khoán vốn cổ phần Bởi nhà quản trị hiểu rõ nhà đầu tư bên tình hình kinh doanh công ty khả sinh lợi dự án tương lai Do đó, dự án có triển vọng, đem lại lợi nhuận cao cách tài trợ tốt dùng nguồn sẵn có từ lợi nhuận giữ lại Điều đưa đến trật tự phân hạng, theo đầu tư tài trợ trước tiên vốn nội bộ, chủ yếu lợi nhuận tái đầu tư; đến phát hành nợ mới; cuối phát hành vốn 28 cổ phần phương pháp cuối công ty sử dụng hết khả vay nợ, có mối đe dọa chi phí kiệt quệ tài chính: o Nguồn vốn nội ưu tiên trước việc lựa chọn nguồn tài trợ doanh nghiệp Lý phương án khác có nhiều rắc rối tốn Thị trường hoài nghi định tài trợ doanh nghiệp tìm hiểu nguyên nhân ẩn chứa sau Nếu sử dụng lợi nhuận giữ lại giám đốc tài tìm cách thuyết phục hay giải thích lựa chọn với nhà đầu tư o Phát hành chứng khoán nợ ưu tiên thứ Mặc dù kết hợp nợ vốn cổ phần khiến cho người nắm giữ trái phiếu tiềm lo lắng, bỏ qua e ngại khả kiệt quệ tài chính, nhà cho vay nhận khoản chi trả cố định Sự hấp dẫn lớn, giám đốc tài chính, người nắm giữ trái phiếu tiềm o người dễ thuyết phục so với cổ đông tương lai Ưu tiên thứ phát hành vốn cổ phẩn Nói chung chi phí phát hành loại chứng khoán khác lý giúp giải thích hàm ý trật tự phân hạng Phát hành cổ phiếu thường có chi phí đắt doanh nghiệp phải cung cấp nhiều thông tin dự án đầu tư để thuyết phục cổ đông trả khoản tiền hợp lí, thông tin thật quý giá quan trọng bối cảnh cạnh tranh Vay nợ tiết lộ thông tin 29 Mô hình ưu tiên từ đầu tư tài trợ Nếu tuân theo thuyết trật tự phân hạng doanh nghiệp cấu trúc vốn tối ưu mà sử dụng ưu tiên hết nguồn tài trợ nội CFO phải đưa định đầu tư tính toán nhằm đạt tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Chúng ta xem xét kỹ lý thuyết trật tự phân hạng Tại lại buộc CFO phát hành nợ cổ phần thường ?  Phát hành nợ cổ phần thường với thông tin bất cân xứng Ví dụ, có hai công ty Sminh & Company Jones, Inc., giống Mỗi công ty điều hành doanh vụ thành công với hội tăng trưởng tốt Cả hai doanh vụ đền có rủi ro nhà đầu tư rút kinh nghiệm dự kiến tốt hay xấu Các dự kiến định giá cổ phần công ty 100$/ cổ phần, giá trị thực tế cao hay thấp ? 30 Smith & Co $120 100 80 Giá trị thực cao hơn, cho Ước tính tốt Giá trị thực thấp cho Jones, Inc $120 100 80 Giả dụ công ty cần huy động vốn từ nhà đầu tư để tài trợ đầu tư Họ phát hành trái phiếu hay cổ phần Mỗi giám đốc tài có lập luận khác nhau;  Giám đốc 1: bán cổ phần giá 100$/cp Như vô lý cổ phần đáng giá 120$/cp Rõ ràng phát hành nợ không phát hành cổ phiếu giá Phát hành nợ tiết kiệm chi phí bao tiêu  Giám đốc 2: đến lúc phát hành thêm cổ phần Hiện có dự án đầu tư lớn cộng thêm mối lo chi trả nợ thêm vào mối lo có sẵn Dĩ nhiên nhà đầu tư bên đọc suy nghĩ CFO Nếu họ biết cổ phần giao dịch với mức giá 120$ cổ phần 80$ Tại CFO lạc quan hướng dẫn nhà đầu tư Khi công ty bán cổ phần với điều khoản tốt lý ưu tiên nợ vốn cổ phần hay ngược lại Quả thật điều không dễ dàng chút để thuyết phục nhà đầu tư đòi hỏi có bố trí chi tiết kế hoạch triển vọng công ty bao gồm tin nội công nghệ mới, sản phẩm mới, kế hoạch Marketing…Việc thông tin điều tốn cho công ty quý giá cho đối thủ cạnh tranh Giả dụ có thông tin phát cho báo chí: • • Jones, Inc phát hành 120 triệu đô la nợ ưu tiên hàng đầu Smith & Co công bố kế hoạch hôm phát hành 1,2 triệu cổ phần thường Công ty dự kiến huy động 120 triệu đô la Đứng khía cạnh nhà đầu tư hợp lý, ta hiểu Thứ nhất, CFO Jones người lạc quan CFO Smith lại người bi quan Thứ hai, CFO Smith sai lầm cho nhà đầu tư trả 100$/cp Nổ lục bán cổ phần cho thấy cổ phần có giá thấp 100$ Smith bán với giá thấp 80$ 100$ Các giám đốc tài thông minh nghĩ đến điều trước kết Smith 31 Jones phát hành nợ nổ lực phát hành vốn cổ phần đẩy giá cổ phần xuống loại bỏ tất lợi việc phát hành cổ phần Qua câu chuyện Smith Jones minh họa việc thông tin bất cân xứng ưu tiên phát hành nợ phát hành vốn cổ phần Nếu giám đốc có thông tin nhiều nhà đầu tư nhóm điều hợp lý, công ty có khả vay vay nợ phát hành vốn cổ phần Nói cách khác phát hành nợ đứng cao trật tự phân hạng Lập luận loại bỏ phát hành cổ phần thường Điều không lực khác tác động Thí dụ, công ty Sminh vay nợ nhiều lâm vào kiệt quệ tiếp tục vay thêm, lúc công ty có lý tốt để phát hành cổ phần thường Trong trường hợp công bố phát hành cổ phần thường không hoàn toàn xấu Việc công bố làm giá cổ phần cho thấy rỏ mối bận tâm ban giám đốc kiệt quệ tài việc sụt giá không thiết làm cho việc phát hành trở nên khôn ngoan hay không khả thi Các công ty công nghệ cao tăng trưởng cao nhà phát hành cổ phần thường đáng tin cậy Tài sản công ty hầu hết vô hình, việc phá sản hay kiệt quệ tài tốn Điều đòi hỏi phương thức tài trợ bảo thủ phát hành cổ phần thường Nếu nhà đầu tư thấy lí việc phát hành cổ phần thường vấn đề mà giám đốc tài công ty Jones đối phó nghiêm trọng Với ngoại lệ thông tin bất cân xứng giải thích vượt trội tài trợ nợ so với phát hành cổ phần thường thực tế Phát hành nợ thường xuyên phát hành cổ phần thường Việc phát hành cổ phần thường khó nước có thị trường chứng khoán phát triển Những quan điểm không nhằm nói doanh nghiệp nên cố gắng đạt tỷ lệ nợ cao mà muốn nói tốt nên huy động vố cổ phần cách tái đầu tư lợi nhuận phát hành cổ phần Thực ra, DN có nguồn vốn phát sinh nội không cần phải bán loại chứng khoán vạy tránh hoàn toàn chi phí phát hành vấn đề thông tin 32 Các hàm ý trật tự phân hạng Thuyết trật tự phân hạng tài trợ doanh nghiệp sau: • Các doanh nghiệp thích tài trợ nội hơn: tái đầu tư tạo lợi nhuận doanh nghiệp rủi ro so với phát hành nợ phát hành cổ phần • Các doanh nghiệp điều chỉnh tương ứng tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu theo • hội đầu tư, tránh thay đổi đột xuất cổ tức Các sách cổ tức cứng nhắc, cộng với dao động khả sinh lợi hội đầu tư, có nghĩa dòng tiền phát sinh nội lớn chi tiêu • vốn nhỏ Nếu cần tài trợ từ bên ngoài, doanh nghiệp bắt đầu với nợ đến chứng khoán ghép trái phiếu chuyển đổi cuối có lẽ cổ phần thường  Những yếu tố tích cực hạn chế thuyết phân hạng: Tích cực: Giải thích doanh nghiệp có khả sinh lợi thường vay họ có nguồn vốn nội đủ cho chương trình đầu tư vốn tài trợ nợ đứng đầu trật tự phân hạng tài trợ từ bên Thấy rõ hấp dẫn chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ, khuyến khích DN có khả sinh lợi cao với hội đầu tư hạn chế cố gắng đạt tỷ lệ nợ thấp Các DN có hội đầu tư lớn nguồn vốn phát sinh nội thường buộc phải vay nợ ngày nhiều Lý thuyết giải thích mối tương quan nghịch ngành khả sinh lợi đòn bẫy tài Các DN thường đầu tư theo tăng trưởng ngành tỉ lệ đầu tư Với tỷ lệ chi trả cổ tức cho sẵn không linh hoạt DN sinh lợi có nguồn vốn nội vay thêm Dự báo thay đổi tỉ lệ nợ nhiều doanh nghiệp giai đoạn phát triển bão hòa Tỷ lệ nợ DN tăng DN có thâm hụt tài giảm có thặng dư Hạn chế: Thuyết trật tự phân hạng không giải thích khác biệt tỷ lệ nợ ngành Thí dụ, tỷ lệ nợ có xu hướng thấp ngành công nghệ cao, tăng trưởng 33 cao nhu cầu vốn bên lớn Trong có ngành thành đạt, ổn định dòng tiền dư thừa không dùng chi trả nợ Thay vào đó, tỷ lệ chi trả cổ tức cao đưa dòng tiền trở lại cho nhà đầu tư Từ kết khảo sát công ty S&P, ta kiểm nghiệm tính xác thực lý thuyết trật tự phân hạng dựa theo bảng đây: Phân loại Nguồn Thu nhập giữ lại Vay nợ trực tiếp Nợ chuyển đổi Cổ phần thường Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi Cổ phần ưu đãi chuyển đổi Điểm 5,61 4,88 3,02 2,42 2,22 1,72  Thừa thải tài Trong điều kiện khác cân bằng, đứng đầu trật tự phân hạng tốt cuối hạng Điều có nghĩa thừa thải tài quý giá, đặc biệt trường hợp doanh nghiệp có hội đầu tư tốt an toàn Thừa tài nghĩa dư tiền mặt, chứng khoán thị trường, bất động sản dễ bán có sẵn tiếp cận với thị trường nợ hay tài trợ ngân hàng Có sẵn tiếp cận đòi hỏi phương án tài trợ bảo thủ để nhà cho vay tương lai coi nợ DN coi đầu tư an toàn Về dài hạn, giá trị DN nằm định đầu tư vốn kinh doanh định tài trợ Vì vậy, đảm bảo DN có thăng dư tài chính, để có sẵn tài trợ nhanh chóng cho đầu tư tốt Thừa thải tài nghĩa công ty tài trợ nhanh chóng cho nhà đầu tư đạt NPV > Đây lý công ty có tăng trưởng cao lại thích tài trợ cấu trúc vốn bảo thủ Dòng tiền tự mặt trái thừa thải tài Vẫn tồn mặt trái thừa thải tài Thừa thải nhiều khiến CFO chủ quan, bành trướng quyền lực hay xây dựng đế chế tiền mà phải trả lại cho cổ đông Micheal Jensen nhấn mạnh đến xu hướng giám đốc có dòng tiền tự dư thừa đầu tư nhiều vào doanh vụ đầu tư bảo hòa hay mua lại tư vấn tồi 34 Trong trường hợp này, tái tư hóa vốn vay giúp lập lại trật tự phân hạng, nói cách khác doanh nghiệp gia tăng khoản nợ vay Khi đó, áp lực lãi vay buộc công ty phải sử dụng tiền mặt để chi trả để giảm bớt thừa thải tài Nợ áp đặt kỉ giám đốc có xu hướng đầu tư nhiều buộc họ phải cải tiến lực hoạt động Tái tư hóa vốn vay Sealed Air Năm 1989 Sealed Air Corporation thực tư hóa vốn vay Công ty vay tiền để chi trả cổ tức tiền mặt đặc biệt 328 triệu USD xuống âm 162 triệu USD Tỷ trọng nợ/ tổng tài sản gia tăng đáng kể từ mức 13% lên 136% Lợi nhuận Sealed Air có dễ dàng nhờ vào phát minh, sáng chế bảo vệ Tuy nhiên sáng chế hết hạn không tránh khỏi áp lực cạnh tranh từ đối thủ Như vậy, tái tư hóa làm thay đổi trạng công ty, áp lực cạnh tranh tương lai nhiều Điều buộc công ty phải củng cố biện pháp khuyến khích phát minh, sáng tạo bao gồm việc gia tăng quyền sở hữu cổ phần nhân viên Kết Sealed Air thu thành công doanh thu lợi nhuận tăng lên đặn, giải phóng lượng tiền mặt dư thừa để chi trả cho nợ vay công ty Giá cổ phần công ty tăng bốn lần năm năm sau thực tái tư V> KẾT LUẬN: Rõ ràng với mức thu nhập trước thuế lãi vay nhau, cấu vốn có sử dụng nợ mang đến cho cổ đông mức EPS cao Vay nợ thật tốt doanh nghiệp có khả tạo thu nhập từ nợ vay nhiều chi phí lãi vay chi phí liên quan kèm theo (nếu có) Tuy nhiên, vay nợ đến mức lượng nợ tăng thêm trở nên rủi ro doanh nghiệp đối mặt với chi phí phát sinh khác chi phí phá sản,… Do doanh nghiệp mù quáng tin vay nợ tốt vay nhiều đến mức khả chi trả lãi vay hạn nguy phá sản là bàn cãi Tình hình tệ hại doanh nghiệp nằm ngành có cạnh tranh gây gắt, khó khăn bạn thời cho đối thủ chiếm lĩnh thị phần 35 Bởi tài người ta nói nợ thí dụ tốt dao hai lưỡi Khi doanh nghiệp nên vay nợ vay nợ hợp lý? Hành trình doanh nghiệp tìm lời giải cho toán hành trình doanh nghiệp tìm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp 36 TÀI LIỆU THAM KHẢO 1) Sách Tài doanh nghiệp đại - Trần Ngọc Thơ – Đại học Kinh Tế 2) http://moj.gov.vn/vbpq/lists/vn%20bn%20php%20lut/view_detail.aspx? itemid=30578 3) http://tapchitaichinh.vn/tai-chinh-kinh-doanh/no-va-van-de-pha-san-cua-doanhnghiep-viet-nam-8551.html 4) Tạp chí phát triển hội nhập UEF- Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) Số 18 (28) - Tháng 09-10/2014 37 ... tức Vay nợ có lợi phát hành vốn cổ phần có lợi từ chắn thuế Tức doanh nghiệp vay nợ, doanh nghiệp nộp thuế lãi vay tính vào chi phí trừ luật thuế thu nhập doanh nghiệp Vay nợ giúp cho doanh nghiệp. .. vọng từ vay nợ thấp Tấm chắn thuế có giá trị doanh nghiệp số doanh nghiệp khác Doanh nghiệp có nhiều chắn thuế khả trả lãi dự báo triển vọng tương lai không chắn chắn nên vay so với doanh nghiệp. .. chính) nhỏ nên việc vay nợ lợi cho doanh nghiệp hưởng lợi ích từ chắn thuế Tuy nhiên doanh nghiệp vay nợ ngày tăng rủi ro phá sản doanh nghiệp ngày cao làm sụt giảm giá trị doanh nghiệp; đến