Tiểu luận môn định giá doanh nghiệp định giá doanh nghiệp tiếp cận theo hướng thị trường

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH MÔN ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP CHƯƠNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TIẾP CẬN THEO HƯỚNG THỊ TRƯỜNG GVHD : TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN Nhóm thực hiện: La Bảo Quân Trần Thị Hằng Lê Phương Anh Tô Thị Thùy Đan Tô Anh Vũ Hồ Chí Minh, tháng 08/2017 MỤC LỤC MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Mỗi doanh nghiệp chủ thể riêng biệt, có đặc điểm cấu trúc khác nhau, tùy thuộc vào ngành nghề kinh doanh doanh nghiệp trình độ đội ngũ chuyên viên định người ta chọn sử dụng phương pháp định giá khác cho phù hợp Mỗi phương pháp xây dựng dựa sở, phục vụ cho đối tượng với mục đích khác Trong chương này, tập trung vào tìm hiểu phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường Đây phương pháp phổ biến chuyên gia sử dụng việc định giá bất động sản Thông qua nội dung nghiên cứu chương trả lời câu hỏi: phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường gì, cách thức quy trình thực định giá theo phương pháp Đồng thời làm rõ cách thức chuẩn hóa liệu, bội số định giá áp dụng phương pháp này, để từ xác định ưu, nhược điểm phương pháp trường hợp áp dụng phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường thay phương pháp khác I TỔNG QUAN VỀ PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ THEO HƯỚNG TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG Ý tưởng phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường giá trị doanh nghiệp xác định dựa sở tham chiếu giá bán hợp lý công ty tương đồng thực thành công thị trường thông qua giao dịch đại chúng giao dịch riêng lẻ Giá trị công ty tham chiếu biết đến thông qua giao dịch đại chúng giao dịch vừa thực gần (các điều khoản giao dịch công bố) Phương pháp thực dựa nguyên tắc lựa chọn thay kinh tế - người mua không trả nhiều tiền cho việc mua công ty so với giá trị công ty tương đồng khác giao dịch ngoại trừ trường hợp đặc biệt Ba phương pháp tiếp cận theo hướng thị trường : Phương pháp dùng công ty niêm yết để so sánh (Guideline Public Company Method) – công ty giao dịch đại chúng so sánh Phương pháp dùng công ty chưa niêm yết để so sánh (Guideline Company Transaction Method) – giao dịch công ty tư nhân dùng để so sánh trình bày sở liệu riêng biệt Phương pháp Dữ liệu trực tiếp thị trường (Direct Market Data Method – DMDM) – số giao dịch tư nhân trình bày sở liệu riêng biệt đại diện cho thị trường Nguồn liệu cung cấp thông tin tài thông tin khác sử dụng để xác định công ty xem xét có phù hợp (có tương đồng với công ty mục tiêu) nhằm hổ trợ cho việc nhận diện giá trị hợp lý công ty mục tiêu Cách tiếp cận thị trường gọi phương pháp so sánh giá trị việc định giá bất động sản, cách phổ biến chuyên gia sử dụng việc định giá bất động sản, đặc biệt bất động sản khu dân cư họ thường có hàng chục hàng trăm bất động sản để so sánh giá trị với bất động sản cần định giá Multiple Listing Service (MLS Listing) chuyên cung cấp thông tin liệu chuẩn, làm sở đánh giá tính tương đồng, hổ trợ cho việc định giá bất động sản khu dân cư Đối với chuyên gia định giá, báo cáo chuẩn số liệu thiết lập sẵn thông thường liệu bất động sản tương đồng tốt bao gồm nửa tá giao dịch thành công II NỘI DUNG CỦA PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ THEO HƯỚNG TIẾP CẬN THỊ 1) TRƯỜNG Những nội dung phương pháp định giá theo hướng tiếp cận thị trường Cũng cách tiếp cận định giá khác, phương pháp tiếp cận thị trường không loại trừ khả nhà phân tích giá trị khỏi việc phải thực phân tích có tính chuyên môn Việc sử dụng công ty tương đồng làm sở tham chiếu khâu bắt đầu việc cung cấp cho nhà phân tích số gợi ý khách quan mặt định lượng Để định giá công ty mục tiêu, nhà phân tích cần phải đánh giá thêm yếu tố định tính khác dịch vụ, độ khó việc quản lý, rủi ro yếu tố tăng trưởng… Đây yếu tố định tính xác định từ am hiểu người quản lý công ty cần chào bán kinh nghiệm nhà phân tích Tuy nhiên, tùy thuộc vào phương pháp, thông tin sẵn Khi lựa chọn ba phương pháp tiếp cận thị trường phổ biến, nhà phân tích cần phải xem xét tính đầy đủ thông tin để trả lời cho câu hỏi Nhà phân tích sử dụng ba phương pháp tiếp cận thị trường Thông thường, nhà phân tích lựa chọn phương pháp tiếp cận thị trường phù hợp dựa mức độ sẵn có thông tin Để xác định liệu có đủ số lượng giao dịch để sử dụng theo phương pháp tiếp cận DMDM, nhà phân tích cần phải xem xét tính đầy đủ thông tin để trả lời câu hỏi giống phương pháp khác Theo DMDM, nhà phân tích không dựa việc xác định phương pháp so sánh công ty đơn lẻ, mà sử dụng nhóm công ty với ý định làm đại diện cho thị trường Các công ty thị trường tương đồng không thiết phải giống hoàn toàn với công ty mục tiêu Đánh giá tổng thể công ty tương đồng cần xem xét yếu tố: • • • • Quy mô  Doanh thu  Lợi nhuận  Tài sản  Vốn hóa thị trường… Hiệu hoạt động rủi ro tài đo số tài Đa dạng vùng miền khu vực hoạt động Yếu tố tương đồng ngành kinh doanh… Các nhà phân tích cần định yếu tố nên xem xét nhiều việc xác định công ty ngành tương đồng với công ty mục tiêu để sử dụng cách tiếp cận thị trường việc định giá Nhà phân tích không đơn dựa vào công ty tương đồng ngành tương đồng mà phải xem xét nhiều vấn đề Sự khác công ty mục tiêu nhóm công ty (đại diện cho thị trường) làm để kết hợp chúng vào phân tích? Nếu tất công ty tương đồng công ty đại diện cho thị trường cho giống hoàn toàn với công ty mục tiêu giá trị công ty mục tiêu với giá trị công ty tương đồng công ty đại diện thị trường Tuy nhiên, điều không xảy (không thể có công ty nhóm công ty tương đồng hoàn toàn với công ty mục tiêu nên nhà phân tích phải xác định khác biệt quan trọng xác định điều cần phải thực để đạt ước tính hợp lý giá trị cho công ty mục tiêu Điều làm giảm mức độ so sánh sẵn có liệu cần để xác định yếu tố so sánh Nhà phân tích phải xác định số giá trị quan trọng sử dụng cho công ty mục tiêu Những người mua công ty hoạt động lĩnh vực kinh doanh xem xét yếu tố để đưa định họ nên trả cho thương vụ đó? Những yếu tố mà nhà đầu tư công ty giao dịch đại chúng thường quan tâm là: doanh số, thu nhập hoạt động, dòng tiền tài sản? Đồng thời cần xem xét liệu có nên loại bỏ số giá trị trường hợp thông tin không đầy đủ? Sau nhà phân tích đạt đến giá trị tham chiếu nhờ vào phương pháp tiếp cận thị trường, họ cần phải xác định tỷ trọng nên sử dụng việc định giá tổng thể Cách tiếp cận thị trường ba cách tiếp cận sử dụng phân tích định giá Nhà phân tích định giá phải định mức độ quan trọng giá trị bắt nguồn từ phương pháp tiếp cận thị trường việc định giá giá trị tổng thể công ty cần xem xét Quyết định thường dựa số lượng chất lượng liệu thu thập Đôi giá trị từ phương pháp tiếp cận thị trường sử dụng đơn giản kiểm tra tính hợp lý giá trị xác định phương pháp khác không đưa vào xem xét để định giá cuối Tiếp cận thị trường phương pháp dự báo trước xảy Có quan điểm cho rằng, không giống cách tiếp cận định giá khác, cách tiếp cận thị trường phương pháp dự báo trước tương lai (dự báo theo cách tiếp cận thu nhập) Điều không xác Giá trị doanh nghiệp hàm số giá trị mà doanh nghiệp đạt năm trước hay năm trước mà hàm số triển vọng tương lai mà doanh nghiệp đạt Bảng cân đối kế toán báo cáo thu nhập lịch sử hổ trợ để định giá công ty phát triển, giúp cho biết tình trạng doanh nghiệp Quan trọng từ quan điểm hoạt động, chúng cung cấp tảng cần thiết từ phát triển dự báo Tuy nhiên, số số nhiều thông tin mà nhà đầu tư cân nhắc thiết lập giá Chẳng hạn, với công ty công nghệ sinh học khởi nghiệp, giai đoạn khởi sự, công ty doanh thu bị lỗ hoạt động nghĩa công ty giá trị thị trường dương nhà đầu tư tin công ty cho thấy lợi nhuận dòng tiền mặt tích cực tương lai  Công thức • • Tham số : doanh thu, thu nhập ròng, giá trị sổ sách : bội số, bội số , lấy từ công ty so sánh liệu DMDM Trong số trường hợp nợ công ty định giá phải loại 2) trừ Tóm tắt quy trình Việc hiểu rõ giá trị việc sử dụng loại liệu khác quan trọng để áp dụng phương pháp tiếp cận theo hướng thị trường Các bước thực phương pháp định giá : • Bước : Phân tích công ty cần định giá • Bước : Tìm công ty tương đồng để làm sở tham chiếu • Bước : Chuẩn hóa liệu • Bước : Tính toán điều chỉnh bội số định giá • Bước : Tính kết III CHI TIẾT CÁC BƯỚC TRONG QUY TRÌNH 1) Phân tích công ty cần định giá Các nhà phân tích cần phải nắm sản phẩm công ty, khách hàng, khu vực thị phần, thị trường mà công ty hoạt động, phương thức phân phối Ngoài phải hiểu kế hoạch, rủi ro, tốc độ tăng trưởng kỳ vọng yếu tố khác liên quan đến tiềm năng, triển vọng tương lai công ty Các nhà phân tích cần phải quan tâm đến lĩnh vực kinh doanh mức độ quan trọng lĩnh vực kinh doanh toàn công ty tài sản, doanh thu khả sinh lợi Khó khăn việc phân tích công ty có quy mô lớn có diện nhiều ngành kinh doanh riêng biệt hoạt động công ty Nếu hoạt động công ty mục tiêu liên quan đến ngành kinh doanh số lĩnh vực kinh doanh nhỏ khác giá trị công ty ngành kinh doanh định hoạt động công ty mục tiêu bao gồm nhiều lĩnh vực kinh doanh gần tương đương với giá trị công ty thực công ty tổng hợp Từ đó, việc tìm công ty tương đồng có ngành kinh doanh tương tự với công ty mục tiêu phức tạp Nhà phân tích định giá cố gắng tìm công ty tham gia chủ yếu vào hoạt động chủ thể - gọi công ty túy Trong trường hợp công ty có nhiều ngành kinh doanh, không tìm thấy công ty khác có ngành nghề với đối tượng Do đó, công ty túy tất lĩnh vực kinh doanh chủ thể phải xem xét theo gốc độ riêng lẻ tổng hợp Lựa chọn công ty tham chiếu dựa yếu tố sau:  Theo Ngành : Vì có nhiều giao dịch tư nhân công ty giao dịch đại chúng để lựa chọn làm công ty tham chiếu Nên cách thông thường chọn công ty có lĩnh vực kinh doanh (hoặc ngành) tương tự công ty cần định giá Cách lựa chọn công ty tham chiếu theo cấp độ ngành với ưu tiên sau: Tiêu chuẩn NAICS (Áp dụng Bắc Mỹ) CPC (Tiêu chuẩn WTO) VSIC (Tiêu chuẩn Việt Nam) 10 = Giá trị hoạt động: $12.000.000 + Giá trị trái phiếu : $10.000.000 = Giá trị công ty cần định giá: $22.000.000 3.1.2) Lương thưởng chủ sở hữu Khi mà chủ sở hữu nhận lương thưởng vượt mức nhiệm vụ họ phải làm công ty, khoản tiền “vượt mức” bị loại khỏi chi phí công ty Tương tự, khoản lương thưởng chủ sở hữu so với trách nhiệm họ; khoản lương thưởng thêm vào cộng thêm vào chi phí công ty cần định giá.Tất nhiên, việc xác định mức lương thưởng "vượt mức" khó khăn Có thể sử dụng bảng khảo sát lương nhiên, số thù lao chủ sở hữu đến nhiều hình thức mà khó định lượng giá trị 3.1.3) Thuế thu nhập Do khác biệt quy mô nên mức thuế công ty niêm yết không niêm yết khác Nên định giá cần chuẩn hóa lại thuế thu nhập 3.1.4) Các khoản mục không thường xuyên Các vấn đề từ khoản mục không thường xuyên giống tương tự với vấn đề khoản mục không đến từ hoạt động kinh doanh chính, vấn đề cần loại trừ khỏi khoản mục xem xét Trong việc này, ảnh hưởng đến công ty niêm yết doanh nghiệp không niêm yết Nếu có thể, nhà phân tích định giá xem liệu khoản mục khác công ty niêm yết dùng để so sánh tác động có đáng kể vào giá trị doanh nghiệp (giá cổ phiếu) việc phân tích công ty 3.2) Các điều chỉnh bảng cân đối kế toán 3.2.1) Tài sản/ nghĩa vụ nợ khác Bảng cân đối kế toán nên điều chỉnh để loại bỏ tài sản nghĩa vụ nợ khác việc điều chỉnh tương ứng báo cáo thu nhập 17 3.2.2) Hàng tồn kho Hàng tồn kho doanh nghiệp dùng để so sánh doanh nghiệp cần định giá nên sử dụng phương pháp kế toán giống (cùng LIFO, FIFO) 3.2.3) Nợ Vốn lưu động Các điều chỉnh nợ vốn lưu động có lẽ điều chỉnh quan trọng khó khăn mà nhà phân tích phải làm bảng cân đối kế toán Hai vấn đề cần phải xem xét là: Mức nợ dài hạn thực tế Các công ty có đủ hay dư thừa vốn lưu động hay không a) Mức nợ dài hạn thực tế Do chi phí để huy động nợ ngắn hạn thấp so với huy động nợ dài hạn nên số công ty thường sử dụng nợ ngắn hạn để bù đắp cho phần nợ dài hạn Vì định giá cần đưa khoản nợ ngắn hạn thường xuyên vào khoản mục nợ dài hạn cho hợp lý Vốn lưu động đủ vốn lưu động vượt mức Vốn lưu động điều chỉnh Thông thường giả định b) doanh nghiệp giao dịch đại chúng dùng để so sánh mức vốn lưu động vượt mức, nhà đầu tư có xu hướng không thích điều Tuy nhiên, việc không phổ biến công ty tư nhân nắm giữ lượng tiền mặt cao, chứng khoán giao dịch được, khoản đầu tư ngắn hạn khác có vốn hóa nhỏ Thu nhập liên quan đến khoản vượt mức loại bỏ khỏi báo cáo tài công ty cần định giá Hơn nữa, vấn đề vốn lưu động liên quan mật thiết đến khoản mục nợ dài hạn Do phụ thuộc lẫn này, thường khó thực việc điều chỉnh Sẽ tốt có vốn lưu động "định mức" để công ty chủ thể so sánh  Tóm tắt việc chọn công ty dùng để so sánh 18 Quá trình lựa chọn công ty dùng để so sánh tóm tắt sau : • Sử dụng nhiều nguồn liệu khác nhau, tập hợp lại thành danh sách công ty giống ngành tương tự với công ty cần định giá • Xem lại mô tả chi tiết lĩnh vực kinh doanh công ty loại bỏ công ty có hoạt động kinh doanh không giống với công ty cần định giá • Loại bỏ điều chỉnh số công ty có đặc điểm tài không tương tự công ty cần định giá chẳng hạn quy mô tiềm tăng trưởng • Thu thập thông tin chi tiết tài (cả khứ triển vọng tương lai có) công ty dùng để so sánh liệu phải dạng thống nhấtgiữa công ty • Thực điều chỉnh cần thiết công ty dùng để so sánh công ty cần định giá 4) Tính toán điều chỉnh bội số định giá Ta tính giá trị công ty dựa công thức sau : Trong bội số định giá liên quan đến giá trị công ty số khoản mục bảng cân đối kế toán khoản mục báo cáo thu nhập; cho ta biết nhà đầu tư sẵn lòng trả cho mức giá định doanh thu, thu nhập tài sản Ví dụ, hệ số giá/thu nhập 18 nói lên nhà đầu tư sẳn lòng trả mức giá gấp 18 lần thu nhập cổ phiếu mang lại Tất nhiên, số kết hợp với số kỳ vọng tăng trưởng tương lai công ty, với tỷ suất sinh lợi đầu tư hợp lý 4.1) Tính bội số định giá Các bội số định giá có tử số “giá”, “giá” luôn định nghĩa theo cách giống mà phụ thuộc vào giá thị trường vốn cổ phần (MVEq) giá thị trường vốn đầu tư (MVIC) 4.1.1 Vốn chủ sở hữu vốn đầu tư 19 Giá trị thị trường vốn chủ sở hữu (MVEq) số lượng tất cổ phiếu phổ thông lưu hành thị trường nhân với giá thị trường cổ phiếu Giá trị thị trường vốn đầu tư (MVIC) giá thị trường vốn chủ sở hữu (MVEq) cộng với giá thị trường tất khoản nợ phải trả lãi Tùy thuộc vào mục đích việc định giá, nhà phân tích phải lựa chọn chúng (MVIC MVEq) để từ tìm cấu trúc vốn hợp lý công ty dùng để so sánh công ty cần định giá Nếu mục đích việc định giá xác định giá trị doanh nghiệp, MVIC thước đo tốt giá người mua để kiểm soát doanh nghiệp quan tâm đến việc kinh doanh doanh nghiệp, không quan tâm đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Hai cách phổ biến để mô tả cấu trúc vốn sử dụng Nếu cấu trúc vốn doanh nghiệp dùng để so sánh công ty cần định giá nhau, hai thước đo giá sử dụng Nếu cấu trúc vốn khác sử dụng tỷ số định giá theo MVIC tốt 4.1.2 Các thông số báo cáo tài Phần thứ hai bội số định giá mẫu số, chia làm nhóm: Doanh thu Lợi nhuận dòng tiền Giá trị sổ sách Một vài thước đo khác Một vài thước đo phổ biến bao gồm: • • • • • • Doanh thu Lợi nhuận gộp EBITDA EBIT Lợi nhuận ròng nợ (lợi nhuận ròng cộng chi phí lãi vay sau thuế) Dòng tiền nợ (lợi nhuận ròng nợ cộng với khấu hao/khoản • • • • chi trả định kỳ) Thu nhập trước thuế Thu nhập ròng sau thuế Dòng tiền Tài sản liên quan đến o Các tài sản hữu hình 20 o o o • Giá trị sổ sách vốn cổ phần Giá trị sổ sách vốn đầu tư (giá trị sổ sách vốn cổ phần + nợ) Giá trị sổ sách vốn đầu tư tài sản hữu hình (giá trị sổ sách vốn cổ phần - tài sản vô hình + giá trị sổ sách nợ) Người lao động Trong thực tế, tham số báo cáo thu nhập thường lấy thông tin 12 tháng gần năm tài gần trước ngày định giá; tham số bảng cân đối kế toán dựa số liệu gần trước ngày định giá Tuy nhiên kết hoạt động không ổn định, cao thấp so với kỳ vọng sử dụng số liệu trung bình dài hạn (ba, bốn năm năm) Nhà phân tích phải lựa chọn tỷ số thích hợp loại hình công ty định : • Ngành kinh doanh : Các nhà đầu tư ngành kinh doanh có xu hướng xem xét bội số tương tự đưa định đầu tư đưa cho nhà phân tích số đo lường giá trị quan trọng Ví dụ việc thâu tóm ngân hàng, tỷ số giá/ vốn cổ phần sổ sách sử dụng; công ty lĩnh vực dịch vụ, tỷ số giá /doanh thu • Công ty định giá : Các số định giá thích hợp để sử dụng phân tích định giá định tình hình cụ thể công ty định giá Ví dụ Nếu bội số định giá ngành xác định P/E (trong E lợi nhuận ròng) công ty định giá không kỳ vọng có lợi nhuận hai năm tới, việc định giá cách sử dụng tiêu chuẩn P/E dẫn đến giá trị vô nghĩa (âm) Một lựa chọn tốt gợi ý để sử dụng đánh giá khả quản lý công ty định giá • Quy tắc chung : Hầu hết quy tắc chung phát triển, đúc kết từ giao dịch thực tế Các quy tắc chung dùng để kiểm tra tính hợp lí kết luận định giá 4.1.3 Cách tính bội số định giá 21 • Giá : MVIC MVEq phải tương ứng với thông số thích hợp, đối tượng cung cấp vốn • tử số toán tiền mẫu số Thông số : tùy thuộc vào giá MVIC MVEq mà lựa chọn thông số thích hợp Các tham số tương ứng với MIVC • • • • • • • Doanh thu EBITDA EBIT Thu nhập ròng không nợ Dòng tiền không nợ Tổng tài sản Giá trị sổ sách hữu hình vốn đầu tư Các tham số tương ứng với MVEq • • • • Thu nhập trước thuế Thu nhập ròng Dòng tiền Giá trị sổ sách vốn cổ phần Ví dụ : Trong tỷ số , giá MVIC, thu nhập trước trả lãi thuế toán cho chủ nợ cổ đông Trong tỷ số , giá giá trị thị trường vốn chủ sở hữu, thu nhập ròng sau trả lãi cho chủ nợ đại diện cho số tiền có cho cổ đông Bất kỳ mẫu số ngoại trừ lãi (ví dụ, EBIT EBITDA) thường phải phù hợp với số tử tương ứng (ví dụ, MVIC) 4.1.4 Hệ số biến thiên : Hệ số biến thiên thống kê hữu ích việc phân tích bội số Nó đo lường phân tán liệu so với giá trị trung bình Hệ số biến thmiên cao phạm vi bội số định giá lớn Hệ số biến thiên tính cách lấy độ lệch chuẩn tập liệu chia cho giá trị trung bình Hệ số biến thiên sử dụng để so sánh phân tán dãy số, cho dù dãy số có độ lớn hay không Ví dụ, Bảng 7.9 ta có : 22 , dao động từ 3,8 đến 15,6; có hệ số biến thiên thấp so với tỷ số dao động từ 10,2 đến 112,2; độ phân tán thấp Nếu công ty nhóm tham chiếu xem tương tự thị trường, số định sử dụng để định giá giá cổ phiếu họ phải giống Hệ số biến thiên giúp nhà phân tích tìm số định giá Trong bảng 7.9, tỷ số , , công ty tương đối gần có hệ số biến thiên thấp hơn, điều cho ta biết doanh thu, EBIT EBITDA số thị trường tốt thiết lập giá cho loại công ty Điều chỉnh bội số Điều chỉnh tốc độ tăng định giá trưởng 4.2) 4.2.1 Một nhân tố quan trọng giá tốc độ tăng trưởng, cụ thể tốc độ tăng trưởng kỳ vọng, tốc độ tăng trưởng khứ Với mức độ quan trọng yếu tố việc xác định giá trị, nhà định giá cần phải điều chỉnh tốc độ tăng trưởng công ty so sánh với với công ty cần định giá để sử dụng bội số định giá công ty sở khách quan Nói cách khác, mục đích trình để điều chỉnh bội số định giá công ty so sánh để phản ánh tăng trưởng dự kiến công ty định giá, công ty so sánh Ví dụ : Công ty so sánh A có 20, mức tăng thu nhập dự kiến 7% / năm, tăng trưởng dự kiến công ty định giá 4%/năm, làm để điều chỉnh mức 20 để phản ánh tốc độ tăng trưởng hàng năm công ty định giá có 4% giữ lại yếu tố khác Công ty A? a Ước tính tốc độ tăng trưởng 23 Sự tăng trưởng phản ánh bội số định giá kì vọng tăng trưởng vĩnh viễn Đó tăng trưởng dài hạn, không năm tới năm tới Thực tế đưa vấn đề, hầu hết tốc độ tăng trưởng có sẵn cho công ty riêng lẻ 3-5 năm tới, mãi b Tính toán tốc độ tăng trưởng bình quân Việc điều chỉnh tốc độ tăng trưởng đòi hỏi phải điều chỉnh tăng trưởng vĩnh viễn Giả sử sử dụng ước tính tăng trưởng nhà phân tích mô tả đến năm tới, phải tìm mức tăng trưởng cho giai đoạn Mục tiêu kết hợp hai mức tăng trưởng với nhau, để đạt tốc độ tăng trưởng trung bình hàng năm sử dụng điều chỉnh Giá trị công ty định giá tương ứng với tỷ lệ tăng trưởng bình quân, go: Với: • g1 • • • đoạn năm); g2 : Tốc độ tăng trưởng EPS hàng năm sau năm đầu tiên; r : tỷ suất chiết khấu; CF1 : dòng tiền năm thứ : Được nhà phân tích ước tính tốc độ tăng trưởng (giả định áp dụng cho giai Tổng quát : Hình 7.11: Tổng hợp tốc độ tăng trưởng vĩnh viễn Tỷ suất chiết khấu: 20% Tỷ lệ tăng trưởng ngắn 3% hạn 3% 3.0% 5% 3.9% 10% 5.9% 15% 7.6% 20% 9.1% 25% 10.5% Tỷ lệ tăng trưởng dài hạn 4% 5% 6% 7% 8% 3.6% 4.4% 6.4% 8.1% 9.6% 10.8% 4.1% 5.0% 6.9% 8.6% 10.0% 11.2% 4.8% 5.6% 7.5% 9.1% 10.5% 11.6% 5.4% 6.2% 8.1% 9.6% 10.9% 12.1% 6.1% 6.9% 8.7% 10.2% 11.4% 12.5% 24 Bảng 7.11 cho thấy tốc độ tăng trưởng bình quân vĩnh viễn với kết hợp tỷ lệ tăng trưởng ngắn hạn (giả định năm) tỷ lệ tăng trưởng dài hạn, tỷ lệ chiết khấu 20% c Tính toán bội số điều chỉnh Công thức để điều chỉnh bội số với tăng trưởng công ty là: Bội số điều chỉnh = Với • • • gCty so sánh Bội số : tốc độ tăng trưởng công ty so sánh : tốc độ tăng trưởng công ty cần định giá : Là tiêu dựa theo theo số liệu báo cáo thu nhập Ví dụ : Giả sử Công ty so sánh có tỷ số 20 tốc độ tăng trưởng 10,5%, tốc độ tăng trưởng bình quân vĩnh viễn công ty định giá 7,5% Bội số điều chỉnh : Kết thu thấp đáng kể so với công ty so sánh ban đầu 20 Điều có ý nghĩa tốc độ tăng trưởng công ty định giá thấp so với công ty so sánh Bội số 12,5 đại diện cho P/E công ty tương tự với công ty so sánh ngoại trừ tăng trưởng công ty định giá  Kết hợp với phương pháp thu nhập, tốc độ tăng trưởng công ty định giá cao nhiều so với công ty so sánh không điều chỉnh bội số định giá cách tiếp cận dẫn đến giá trị cao nhiều so với cách tiếp cận thị trường Điều ngược lại tăng trưởng kì vọng công ty định giá thấp so với công ty so sánh Tăng trưởng kì vọng giả định ẩn cách tiếp cận thị trường Công thức điều chỉnh tăng trưởng giúp giải khác biệt cách tiếp cận phương pháp định giá khác Sự khác 4.2.2 đo lường rủi ro ngành yếu tố khác Điều chỉnh theo quy mô Các công ty nhỏ thường có nhiều rủi ro kinh doanh tài so với công ty lớn Do nhà phân tích cố gắng tìm công ty so sánh có quy mô tương đồng với công ty định giá Tuy nhiên, công ty so sánh phù hợp thường có quy mô khác biệt đáng kể so với công ty định giá 25 Vì cần phải làm để điều chỉnh công ty so sánh khác biệt quy mô với công ty định giá Các bội số điều chỉnh công ty so sánh thường phản ánh đầy đủ thông tin bội số gốc công ty có quy mô với công ty định giá Hai loại bội số công ty dùng để so sánh bao gồm bội số vốn cổ phần bội số vốn đầu tư Các bội số liên quan đến mô hình định giá thường sử dụng với: • Giá trị vốn cổ phần xác định cách chia dòng tiền ròng kỳ vọng cho vốn cổ • phần theo tỷ lệ vốn hóa vốn cổ phần Giá trị vốn đầu tư xác định cách chia dòng tiền ròng kỳ vọng cho vốn đầu tư theo tỷ lệ vốn hóa vốn đầu tư Các bội số điều chỉnh theo công thức : Bội số điều chỉnh = Với: • • α ϵ : Bội số lấy từ công ty so sánh; : Tốc độ tăng trưởng yêu cầu tỷ suất chiết khấu vốn cổ phần (giả định công ty so sánh lớn so với công ty cần định giá)  Dữ liệu công ty so sánh Ví dụ : công ty dùng để so sánh có quy mô lớn, bội số trước điều chỉnh sau : Giá/thu nhập: 11,111 MVIC/ EBIT sau thuế: 11,111 Giá/ doanh thu: 1,389 MVIC/ doanh thu: 3,472 Tỷ suất chiết khấu vốn cổ phần: 14% Tỷ lệ tăng trưởng: 5% 26 Tỷ lệ vốn hóa vốn cổ phần: 9% Doanh thu/thu nhập: 8X Doanh thu/ EBIT sau thuế: 3,2X Vốn cổ phần/MVIC: 40% a) Điều chỉnh bội số sở Nếu công ty cần định giá có quy mô nhỏ, tỷ suất chiết khấu vốn cổ phần tỷ lệ vốn hóa vốn cổ phần có θ = 4,18% lớn so với tỷ suất công ty dùng để so sánh Tỷ lệ vốn hóa vốn cổ phần = 9% + 4,18% = 13,18%  Bội số điều chỉnh =  Biểu thức : Theo giả thuyết phần ta có Bội số điều chỉnh P/E = Bội số = 7,587 đại diện cho bội số P/E công ty dùng để so sánh công ty quy mô với công ty cần định giá  Biểu thức : Việc điều chỉnh bội số vốn đầu tư đòi hỏi việc sử dụng thông tin bổ sung công ty dùng để so sánh: ϵ = (đây giá trị thị trường vốn cổ phần/ giá trị thị trường tổng vốn đầu tư) Tỷ lệ vốn hóa vốn đầu tư lấy từ chi phí sử dụng vốn (WACC) WACC bị ảnh hưởng việc điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu vốn cổ phần phạm vi phần vốn góp góp vào tổng 27 vốn đầu tư công ty Do đó, thay đổi tỷ lệ chiết khấu vốn cổ phần cần tính đến phần Đây lý mà phải đưa vào thêm nhân tố ϵ Trong ví dụ này, vốn cổ phần công ty dùng để so sánh chiếm 40% tổng vốn đầu tư (Vốn cổ phần/MVIC = 40%) Ta có Bội số điều chỉnh P/E = Bội số điều chỉnh xuống 9,370 nói lên việc bội số vốn đầu tư sở công ty dùng để so sánh bị giảm xuống ảnh hưởng quy mô b) Điều chỉnh biến thể bội số sở Đôi biến thể bội số sở sử dụng, chúng hình thành từ biện pháp thay lợi nhuận Ví dụ: nhà phân tích quan tâm đến việc sử dụng khoản thu nhập dựa doanh thu thay lợi nhuận Để chuyển đổi từ thước đo sở lợi nhuận sang thước đo biến thể khác, ta phải dùng đến nhân tố đo lường Ở α đại diện cho bội số đòi hỏi việc chuyển đổi Ví dụ, công ty so sánh có thu nhập sau thuế $1 triệu doanh thu $8 triệu, giá trị α Khi lợi nhuận tăng lên nhân tố α, kết biến thể bội số sở điều chỉnh giảm xuống nhân tố  Biểu thức : Biến thể = Phần cuối biểu thức cho thấy biến thể bội số tính cách tăng tỷ lệ vốn hóa lên theo nhân tố α Trong ví dụ đây, bội số không điều chỉnh công ty dùng để so sánh 1,389 Bội số điều chỉnh tính từ bội số không điều chỉnh công ty so sánh trình bày biểu thức 28  Biểu thức : Bội số điều chỉnh = Theo giả thuyết số điều chỉnh = phần ta có Bội = 0,948 Kết cho biết rằng, sau điều chỉnh quy mô, bội số biến thể công ty so sánh (trong trường hợp ) nên giảm từ 1,389 xuống 0,948 Chú ý ϵ giả định 100% Khi xét bội số vốn cổ phần chẳng hạn giá/thu nhập biến thể chẳng hạn , tỷ lệ vốn hóa sở 100% từ tỷ suất chiết khấu vốn cổ phần Tuy nhiên, xét số vốn đầu tư chẳng hạn biến thể chẳng hạn , tỷ lệ vốn hóa sở WACC Bởi WACC bị ảnh hưởng phần thay đổi tỷ suất chiết khấu vốn cổ phần, phần đòi hỏi Thêm nữa, giá trị α khác biệt Thay ( ), phải 3,2 () Ở EBIT sau thuế dùng để thay cho dòng tiền thuẩn đầu tư dự kiến Ví dụ, không điều chỉnh công ty dùng để so sánh 3,472 Áp dụng biểu thức để tính điều chỉnh Bội số điều chỉnh = = 2,928 Kết cho biết sau điều chỉnh theo quy mô bội số biến thể công ty so sánh (trong trường hợp số ) nên điều chỉnh giảm từ 3,472 xuống 2,928 Sử dụng cách tiếp cận này, thay đổi bội số tính sau : 5) Bội số Giá/thu nhập MVIC/EBIT sau thuế Giá/doanh thu MVIC/doanh thu Tính kết Chưa điều chỉnh 11,111 11,111 1,389 3,472 Đã điều chỉnh 7,587 9,370 0,948 2,928 29 Bước cuối định giá doanh nghiệp áp dụng bội số định giá vào công ty định giá theo công thức : Ví dụ : Công ty định giá có 100% vốn cổ phần, doanh thu 5.2, thu nhập ròng 0.3 (triệu USD) áp dụng bảng 7.9, ta có: Đối với giá trị vốn cổ phần dựa bội số định giá MVEq, công thức là: Giá trị vốn cổ phần công ty cần định giá xác định dựa công thức Trong trường hợp cần điều chỉnh ta điều chỉnh bội số cho phù hợp theo cách trình bày áp dụng vào công thức để định giá công ty IV ƯU NHƯỢC ĐIỂM 1) • Ưu điểm Đơn giản để nắm bắt Nếu công ty giống sản phẩm, địa lý, rủi ro kinh doanh, đặc điểm tài việc định giá đặc điểm giống Những người bên công ty dễ dàng hiểu việc định giá • Sử dụng liệu thực Các ước tính giá trị dựa sở giá chứng khoán giá giao • dịch thực tế, ước tính dựa số giả định hay lập luận Tương đối đơn giản để áp dụng Cách tiếp cận theo hướng thị trường xuất phát từ ước tính giá trị từ số tài đơn giản, rút từ nhóm công ty giống • Sử dụng giá trị tất tài sản doanh nghiệp Tất tài sản nghĩa vụ nợ doanh nghiệp xác định kể giá trị tài sản hữu hình vô hình 2) • Nhược điểm Không có doanh nghiệp cần thiết để tham chiếu Nhà phân tích không tìm thấy công ty tham chiếu tương tự công ty cần định giá Đây lý lớn để cách tiếp cận không dùng để định giá; • Không đủ số điểm liệu không tồn công ty tham chiếu Trong có nhiều thông tin, thông tin không đủ để đưa việc lựa chọn công ty 30 • Hầu hết giả định quan trọng bị ẩn Với cách tiếp cận theo hướng thu nhập, với tốc độ tăng trưởng vĩnh viễn nêu lên giả định, cách tiếp cận theo hướng thị trường giả định rõ ràng tăng trưởng công ty cần định giá 31 ... CẬN THỊ TRƯỜNG Ý tưởng phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường giá trị doanh nghiệp xác định dựa sở tham chiếu giá bán hợp lý công ty tương đồng thực thành công thị trường. .. Cách tiếp cận thị trường ba cách tiếp cận sử dụng phân tích định giá Nhà phân tích định giá phải định mức độ quan trọng giá trị bắt nguồn từ phương pháp tiếp cận thị trường việc định giá giá trị... định ưu, nhược điểm phương pháp trường hợp áp dụng phương pháp định giá doanh nghiệp theo hướng tiếp cận thị trường thay phương pháp khác I TỔNG QUAN VỀ PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ THEO HƯỚNG TIẾP CẬN