Thuyết trình môn tài chính doanh nghiệp tài trợ và định giá doanh nghiệp

Điều chỉnh giá trị hiện tại Bắt đầu bằng cách ước tính giá trị cơ sở của dự án hoặc công ty, giả định nó được tài trợ toàn bộ bằng vốn cổ phần, và sau đó điều chỉnh giá trị cơ sở này

Chương 19 :

TÀI TRỢ VÀ ĐỊNH GIA

Trình bày : Nhóm 6

Chương 19 :

TÀI TRỢ VÀ ĐỊNH GIA

Trình bày : Nhóm 6

TÀI TRỢ VÀ ĐỊNH GIA DOANH NGHIỆP

(Financing and Valuation)

Giảng viên hướng dẫn : PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt

Nhóm Thuyết trình : Nhóm 6

THÀNH VIÊN NHÓM

1 Huỳnh Thanh Qúy ( Nhóm Trưởng).

2 Phạm Quang Thái.

3 Nguyễn Thị Phương

4 Trần Thị Thúy Vân.

5 Nguyễn Thanh Dũng.

6 Phạm Thị Thanh Tâm.

7 Dương Tấn Đạt.

8 Bùi Ái Linh.

TÀI TRỢ VÀ ĐỊNH GIÁ

19.2 Định giá các doanh nghiệp

19.3 Sử dụng WACC trong thực tế

19.4 Giá hiện tại điều chỉnh

19.5 Giải đáp những thắc mắc

Nội dung Chương

19

19.1 Chi phí vốn bình quân gia quyền sau thuế

Quy trình 04 bước đánh giá Dự án đầu tư

bằng vốn cổ phần.

DẪN NHẬP

DẪN NHẬP

bình quân gia quyền sau thuế (WACC).

2 Điều chỉnh giá trị hiện tại

Bắt đầu bằng cách ước tính giá trị cơ sở của dự án hoặc công ty, giả định

nó được tài trợ toàn bộ bằng vốn cổ phần, và sau đó điều chỉnh giá trị cơ

sở này để bao gồm việc sử dụng nguồn tài trợ khác

 V = D + E: Tổng giá trị thị trường của doanh nghiệp

 rD và rE : Chi phí nợ và vốn cổ phần

 Tc : Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

19.1 CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN SAU THUẾ (TT)

1 Sangria Corporation (Giá trị sổ sách, triệu $)

19.1 CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN SAU THUẾ (TT)

Các đầu vào được tóm tắt ở đây:

 Chi phí vốn chủ sở hữu (rE ) : 0,124

 Vốn chủ sở hữu (E/V) : 0,6 (= 750/1.250

 WACC sau thuế của công ty là:

WACC = 0,06 * (1 - 0,35) * 0,4 + 0,124 * 0,6 = 0,090 hay 9,0%

19.1 CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN SAU THUẾ (TT)

0.09

19.1 CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN SAU THUẾ (TT)

Dự án máy nghiền vĩnh viễn (Giá trị thị trường, triệu $)

19.1 CHI PHÍ VỐN BÌNH QUÂN GIA QUYỀN SAU THUẾ (TT)

Sangria, chúng ta giả định rằng:

Sangria và vẫn duy trì cho suốt vòng đời của dự án.

Sangria, mà vẫn duy trì không đổi trong suốt vòng đời của dự án

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP

03 điểm quan trọng cần ghi nhớ:

1 Nếu chiết khấu tại mức WACC, dòng tiền phải được hoạch định như sẽ hoạch định một dự án đầu tư vốn Không trừ lãi Tính thuế như công ty được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần (Giá trị của tấm chắn thuế suất không bị bỏ qua, bởi vì chi phí nợ sau thuế nợ được sử dụng trong công thức WACC).

2 Không giống như hầu hết các dự án, các doanh nghiệp là có tiềm năng Nhưng điều đó không có nghĩa là cần phải dự báo dòng tiền mỗi năm từ nay đến cuối đời Các nhà quản lý tài chính thường dự báo đến một tầm trung hạn và thêm một giá trị cuối vào dòng tiền trong năm kết thúc Giá trị cuối là giá trị hiện tại của tất cả các dòng tiền tiếp theo Ước tính giá trị cuối cùng đòi hỏi sự chú ý cẩn thận bởi vì nó thường chiếm phần lớn giá trị của công ty.

3 Việc chiết khấu tại mức WACC định giá tài sản và hoạt động của công ty Nếu đối tượng định giá là vốn cổ phần của công ty, đó là, cổ phiếu phổ thông của nó, đừng quên trừ giá trị của khoản nợ của công ty.

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt)

 Các lưu ý:

 Dòng tiền tự do và thu nhập ròng là không giống nhau Chúng khác nhau trên vài phương diện quan trọng:

 Thu nhập là lợi nhuận cho các cổ đông, được tính sau khi trả chi phí lãi vay Dòng tiền tự do được tính trước khi

lãi.

 Thu nhập được tính sau chi phí không dùng tiền mặt, bao gồm khấu hao Vì thế chúng ta sẽ cộng lại khấu hao

khi chúng ta tính toán dòng tiền tự do.

 Chi phí tài chính và đầu tư trong vốn lưu động không xuất hiện như chi phí trên báo cáo thu nhập, nhưng chúng

làm giảm dòng tiền tự do.

 Dòng tiền tự do =Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao – Khoảng đầu tư vào tài sản cố định – Khoảng đầu tư vào vốn

lưu động

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt) Bản 19.1

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

       

  PV Dòng tiền tự do , năm 1-6 20.3      

  PV giá trị thuần 67.6     Giá trị thuần trong năm 6 113.4     PV giá trị công ty 87.9      

         

  Giả định      

  Tăng trưởng doanh số bán hàng, % 6.7 7.0 7.0 7.0 4.0 4.0 4.0 3.0   Chi phí (phần trăm của doanh thu) 75.5 74.0 74.5 74.5 75.0 75.0 75.5 76.0   Vốn lưu động (phần trăm của doanh thu) 13.3 13.0 13.0 13.0 13.0 13.0 13.0 13.0   Tài sản cố định ròng (phần trăm của doanh thu) 79.2 79.0 79.0 79.0 79.0 79.0 79.0 79.0   Khấu hao (phần trăm của tài sản cố định ròng) 5.0 14.0 14.0 14.0 14.0 14.0 14.0 14.0          

  Thuế suất, % 35.0      

  WACC,% 9.0      

  Dự báo tăng trưởng Dài hạn,% 3.0      

         

  Tài sản cố định và vốn lưu động      

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt) Bản 19.1

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt)

 Rio đã đạt doanh số 83.600.000 $, gần đây doanh số bán hàng đã tăng từ 5% đến 8% một năm Bạn dự

đoán rằng doanh số sẽ tăng trưởng khoảng 7% một năm trong ba năm tới Tăng trưởng sau đó sẽ giảm xuống còn 4% trong các năm 4, 5, 6 và 3% bắt đầu từ năm 7.

 Các thành phần khác của dòng tiền trong Bảng 19.1 được tính toán bởi các dự báo bán hàng này Ví dụ,

bạn có thể thấy rằng chi phí này được dự báo ở mức 74% doanh số bán hàng trong năm đầu tiên nhưng tăng đến 76% doanh thu trong những năm sau đó, phản ánh tăng chi phí tiếp thị như là đối thủ cạnh tranh của Rio.

 Tăng doanh số bán hàng có thể sẽ đòi hỏi đầu tư thêm vào tài sản cố định và vốn lưu động Tài sản cố

định ròng của Rio hiện nay khoảng 0,79 $ cho mỗi $ doanh thu.

 Dòng tiền tự do = 8.7 + 9.9 –(109.6- 95.0 )- (11.6-11.1) = 3.5 triệu $

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt)

Các kết quả định giá

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt)

Các kết quả định giá

 Bây giờ chúng ta có đầy đủ dữ liệu cần thiết để định giá doanh nghiệp:

 PV (công ty) = PV (dòng tiền năm 1-6 ) + PV (giá trị kết thúc) = 20.3 triệu$ + 67.6 triệu$ = 87.9

triệu$

 Tổng giá trị vốn chủ sở hữu = 87.9 triệu $ – 36.0 triệu $ = 51.9 triệu $

 Giá trị mỗi cổ phần= 51,9 triệu $ / 1,5 triệu cổ phần = 34,60

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

Ví dụ: Định giá Công ty Rio (tt)

Các lưu ý

 Sangria có thể chấp nhận trả đến $ 34,60 cho mỗi cổ phiếu của Rio

 Ít hơn ¼ giá trị của Rio đến từ dòng tiền trong 6 năm đầu tiên.

 Nếu tốc độ tăng trưởng lâu dài là 4% thay vì 3%, Rio cần đầu tư nhiều hơn nữa để

hỗ trợ tăng trưởng cao hơn này, nhưng giá trị công ty tăng từ 87.900.000 đô la lên 89.900.000 đô la.

19.2 ĐỊNH GIÁ CÁC DOANH NGHIỆP (TT)

WACC với phương pháp Flow-to-Equity

 Công thức WACC đã bao gồm giá trị của tấm chắn thuế lãi vay Sau đó để tìm giá trị vốn cổ phần,

chúng ta đã trừ đi giá trị của khoản nợ từ tổng giá trị của doanh nghiệp.

 Nếu nhiệm vụ của chúng ta là định giá vốn cổ phần của một công ty, có một thay thế rõ ràng là

chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp tại WACC của nó: chiết khấu dòng tiền về vốn cổ phần, sau lãi suất và sau thuế, tại chi phí vốn cổ phần Đây được gọi là phương pháp dòng chảy vốn cổ phần

 Nếu tỷ lệ nợ của công ty là không đổi theo thời gian, phương pháp vốn cổ phần nên cho câu trả

lời tương tự như chiết khấu dòng tiền tại WACC và sau đó trừ đi nợ.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Công thức WACC thay đổi như thế nào khi công ty có nhiều hơn 2 nguồn tài trợ Bảng cân đối kế toán của Sangria phần 19.2, có tài sản và 2 nguồn tài trợ.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Công thức WACC thay đổi như thế nào khi công ty có nhiều hơn 2 nguồn tài trợ Bảng cân đối kế toán (giá tri thị trường) của công ty trong thực tế.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Công thức WACC thay đổi như thế nào khi công ty có nhiều hơn 2 nguồn tài trợ WACC được tính bằng công thức sau:

rP: tỷ lệ lợi nhuận mong đợi cổ phần ưu đãi.

P: tổng số cổ phần ưu đãi hiện có.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Ảnh hưởng của nợ ngắn hạn đến WACC

1. Các công ty thường chỉ quan tâm đến nợ dài hạn khi tính WACC Về nguyên lý thì không đúng.

2. Các chủ nợ ngắn hạn củng là những nhà đầu tư, họ có quyền yêu cầu chi sẽ phần lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh.

3. Việc bỏ qua nợ ngắn hạn cũng không nghiêm trọng nếu nó là:

• tạm thời

• Nguồn tài trợ ngẫu nhiên

• Hay nó được khấu trừ bởi việc nắm giữ tiền hay chứng khoán (note: giải thích thêm ví dụ trong sách)

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Ảnh hưởng của các khoản phải trả ngắn hạn đến WACC

Vốn lưu động thuần = tài sản lưu động

- các khoản phải trả ngắn hạn

Tài sản, nhà máy, thiết bị

Cơ hộ phát triển

Nợ dài hạn (D)

Cổ phần ưu đãi (P)

Vốn chủ sở hữu (E) Tổng nguồn vốn (V) Khi vốn lưu động thuần được xem là tài sản, dòng tiền dự tính cho các dự án đầu tư vốn phải xem xét tăng vốn lưu động thuần như là một dòng tiền ra và giảm như là dòng tiền vào.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Ảnh hưởng của các khoản phải trả ngắn hạn đến WACC

Vốn lưu động thuần = tài sản lưu động

- các khoản phải trả ngắn hạn

Tài sản, nhà máy, thiết bị

Cơ hộ phát triển

Nợ dài hạn (D)

Cổ phần ưu đãi (P)

Vốn chủ sở hữu (E) Tổng nguồn vốn (V) Với việc trừ các khoản phải trả ngắn hạn, bao gồm nợ ngắn hạn vào trong tài sản lưu động thì nợ ngắn hạn đã bị loại bỏ ra công thức tính WACC Đây là lý do chúng ta có thể chấp nhận công thức WACC không có nợ ngắn hạn một cách sắp xỉ như vậy Tuy nhiên nếu nợ ngắn hạn là quan trọng, thì nó phải được thể hiện bên nguồn vốn, và chi phí lãi vay của nguồn này là một phẩn của công thức tính WACC

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

Chi phí của các nguồn tài trợ được tính như thế nào?

rE: dữ liệu của thị trường chứng khoán, tỷ lệ lợi nhuận mong đợi của các nhà đầu tư đối với các công ty chứng khoán.

rD: lãi suất vay mượn.

D/V, E/V: bảng cân đối kế toán.

Việc ước tính tỷ lệ lợi nhuận các loại chứng khoán khác thì có thể gặp khó khăn hơn Ví dụ đối với nợ chuyển đổi, nợ xấu Tuy nhiên tin tốt là tỷ lệ của các chứng khoán này là không nhiều, cho nên vẫn sử dụng công thức WACC để tính chi phí vốn.

19.3 Thực Hành WACC

Một vài thủ thuật kinh doanh

WACC của công ty và với ngành.

Ví dụ: công ty Kansas City Southern có cổ phần của 2 công ty

1 Kansas City Southern Railroad: về vận tải đường sắt và,

2 Stillwell Financial: công ty đầu tư tài chính và bao gồm quỹ đầu tư Janus.

Việc tính WACC chung cho Kansas thì không phù hợp và vì thế công ty được tư vấn là sử dụng WACC của ngành để tính WACC cho từng lĩnh vực riêng rẻ.

Việc sử dụng WACC của ngành để tính WACC được giả định rằng công ty và ngành có chung rũi ro kinh doanh và nguồn tài trợ Việc tính WACC cùa công ty từ việc ước tính dựa vào WACC cùa ngành thì rất là hữu ích.

19.3 Thực Hành WACC

Những lỗi mắc phải khi sử dụng công thức tính WACC

Công thức tính bình quân gia quyền thì hữu ích nhưng cũng dễ mắc lỗi về tính hợp lý.

Ví dụ: Quản lý Q sử dụng công thức trên để tính WACC cho dự án về thú cưng với dữ liệu:

- Công ty có hạn mức tín dụng tốt

- Vay được 90% cho chi phí của dự án với rD là 8%

- Công ty tài trợ 10% với rE là 15%

Sử dụng công thức WACC và cho chi phí sử dụng vốn là 6,2% Quản lý Q nghĩ rằng mình đã giảm được chi phí sử dụng vốn cho dự án.

19.3 Thực Hành WACC

Những lỗi mắc phải khi sử dụng công thức tính WACC

Công thức tính bình quân gia quyền thì hữu ích nhưng cũng dễ mắc lỗi về tính hợp lý.

Quản lý Q sai trong một vài phép tính:

1. Công thức bình quân gia quyền tính chỉ riêng cho dự án mà là bản sao chép từ công ty (nhở cô giải thích thêm) Công ty không có tỷ lệ tài trợ nợ 90%.

2. 1 USD mà công ty tài trợ cho dự án không nhất thiết phải có 0,9USD từ vay Cho dù công ty vay 90% để tài trợ 10% cho dự án thì nó cũng nằm một phần cho việc vay mượn đối với tài sản hiện có của công ty.

3. Ngay cả khi công ty sẳn lòng vay 90% cho dự án, thì nó sẽ phát sinh rũi ro cho cỗ đông và rE sẽ tăng lên, đồng thời khi tỷ lệ

vay cao thì làm cho lãi suất vay cũng cao theo.

19.3 Thực Hành WACC

Điều chỉnh WACC khi tỷ lệ nợ và rủi ro kinh doanh khác nhau

WACC thay đổi khi tỷ lệ nợ thay đổi

  Dự án ban đầu PA1: không vay PA2: vay 20%, không thuế PA3: vay 20%, có thuế

- Khi công ty tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu, chi phí sử dụng vốn bình quân bằng với chi phí sử dụng vốn cổ phần và chi phí

cơ hội của vốn.

- Khi tỷ lệ nợ tăng, chi phí vốn chủ tăng bởi rủi ro tăng nhưng WACC giảm WACC giảm do:

1. Sử dụng vốn vay với chi phí thấp hơn,

2. và do lá chắn thuế.

19.3 Thực Hành WACC

Điều chỉnh WACC khi tỷ lệ nợ và rủi ro kinh doanh khác nhau

WACC thay đổi khi tỷ lệ nợ thay đổi từ 40% xuống 20%

Bước 1: Tính chi phí cơ hội của vốn (bước này được gọi là WACC không đòn bẩy).

Chi phí sử dụng vốn = r = rD * D/V + rE * E/V (định đề 1 của lý thuyết MM 17-1: giả định không có thuế, chi phí cơ hội là chi phí vốn của dự án (WACC), không phụ thuộc vào cơ cấu tài trợ Khi không có nợ thì chi phí cơ hội bằng với WACC và rE).

Bước 2: Ước tính chi phí của nợ, rD, ở tỷ lệ nợ mới và tính chi phí vốn chủ.

rE = r + (r - rD) * D/E (định đề 2 của lý thuyết MM 17-2) D/E: tỷ lệ nợ trên vốn chủ, không phải nợ trên giá trị công ty.

Bước 3: tính lại WACC theo tỷ lệ nợ mới.

WACC = rD * (1 – Tc) * D/V + rE * E/V

19.3 Thực Hành WACC

Điều chỉnh WACC khi tỷ lệ nợ và rủi ro kinh doanh khác nhau

WACC thay đổi khi tỷ lệ nợ thay đổi từ 40% xuống 20%

19.3 Thực Hành WACC

Điều chỉnh WACC khi tỷ lệ nợ và rủi ro kinh doanh khác nhau

WACC thay đổi khi tỷ lệ nợ thay đổi từ 40% xuống 20%

Số liệu tham khảo cho định đề 1 – để giải thích trên đồ thị cho vốn chủ sở hữu.

  Dự án ban đầu PA1: không thuế PA1: không thuế, vay 20% PA1: không thuế, vay 40% PA1: không thuế, vay 60% PA1: không thuế, vay 80%

  Dự án ban đầu PA1: không thuế PA1: không thuế, vay 20% PA1: không thuế, vay 40%

19.3 Thực Hành WACC

Hệ số Betas có đòn bẫy hay không đòn bẫy.

Ba bước tính với vốn chủ sở hữu (1) không đòn bẩy và (2) có đòn bẩy Một số nhà quản lý tài chính tìm thấy nó thuận tiện để tính các beta vốn có đòn bẩy và không đòn bẩy Với các phiên bản beta của cổ phiếu theo tỷ lệ nợ mới, chi phí vốn chủ sở hữu được xác định từ mô hình định giá tài sản vốn Sau đó WACC được tính toán lại.

Công thức cho Beta phi rủi ro đã được đưa ra trong mục 17-2.

phương trình này nói rằng beta tài sản của một công ty được tính bởi các beta danh mục đầu tư với tất cả các khoản

nợ và vốn chủ sở hữu chứng khoán đang lưu hành của công ty Một nhà đầu tư đã mua như một danh mục đầu tư sẽ

sở hữu các tài sản miễn phí và phải chịu rủi ro kinh doanh.

Công thức cho beta rủi ro giống với MM của mệnh đề 2, ngoại trừ beta được thay thế cho tỷ suất lợi nhuận:

19.3 Thực Hành WACC

Tầm quan trọng của tái cân bằng.

Tính WACC cho một công ty tại cơ cấu vốn hiện có của nó đòi hỏi cấu trúc vốn không thay đổi; nói cách khác, các công ty phải cân bằng lại cấu trúc vốn để duy trì tỷ lệ nợ trên thị trường có giá trị tương tự trong tương lai

Lấy Tổng công ty Sangria là một ví dụ Nó bắt đầu với một tỷ lệ nợ là 40% và giá trị thị trường là 1.250 triệu $ Giả sử rằng các sản phẩm của Sangria làm vượt mong đợi trên thị trường và có giá trị thị trường tăng lên đến 1.500 triệu $ Tái cân bằng có nghĩa là nó sẽ làm tăng nợ 0,4x 1.500$= 600 triệu $, do đó lấy lại một tỷ lệ 40% Nếu giá thị trường thay vì rơi, Sangria sẽ phải trả nợ tương ứng

Tất nhiên các công ty bất động sản không tái cân bằng cấu trúc vốn một cách máy móc và bát buộc Đối với các mục đích thực tế, nó

đủ để giả định điều chỉnh dần dần ổn định nhưng hướng tới một mục tiêu lâu dài Nhưng nếu công ty có kế hoạch thay đổi đáng kể trong cơ cấu vốn (ví dụ, công ty có kế hoạch trả hết nợ của nó), công thức WACC sẽ không hoạt động.

Trong trường hợp như vậy, bạn nên tìm đến các phương pháp APV, mà chúng tôi mô tả trong phần tiếp theo