PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN NHỰA BÌNH MINH

MỤC LỤC CHƯƠNG 1 MỞ ĐẦU ............................................................................................................... 1 1.1 LÝ DO HÌNH THÀNH ĐỀ TÀI ............................................................................1 1.2 MỤC TIÊU .............................................................................................................2 1.3 Ý NGHĨA ĐỀ TÀI..................................................................................................2 1.4 PHẠM VI ĐỀ TÀI..................................................................................................3 CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT ......................................................................................... 4 2.1 QUY TRÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP ........................................................4 2.1.1 Phân tích môi trường kinh tế vĩ mô..................................................................4 2.1.2 Phân tích môi trường ngành .............................................................................5 2.1.3 Phân tích công ty..............................................................................................8 2.2 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ ......................................................................15 2.2.1 Ngân lưu.........................................................................................................15 2.2.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền.................................................................16 2.2.3 Phương pháp định giá tương đối....................................................................23 CHƯƠNG 3 PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN NHỰA BÌNH MINH........................................................................................................................................... 25 3.3 PHÂN TÍCH MÔI TRƯỜNG KINH TẾ..............................................................25 3.3.1 Tăng trưởng kinh tế........................................................................................27 3.3.2 Lạm phát.........................................................................................................28 3.3.3 Cán cân thương mại .......................................................................................30 3.3.4 Tỷ giá, lãi suất ................................................................................................32 3.4 PHÂN TÍCH NGÀNH..........................................................................................35 3.4.1 Phân tích vĩ mô ngành....................................................................................35 3.4.2 Phân tích vi mô ngành....................................................................................37 3.4.3 Nhận xét .........................................................................................................42 3.5 PHÂN TÍCH CÔNG TY.......................................................................................43 3.5.1 Tổng quan về doanh nghiệp ...........................................................................43 3.5.2 Phân tích tài chính ..........................................................................................46 3.6 ĐỊNH GIÁ ............................................................................................................55 3.6.1 Xác định hệ số beta của thị trường.................................................................56 3.6.2 Xác định chi phí vốn cổ phần.........................................................................56 3.6.3 Xác định chi phí nợ vay .................................................................................57 3.6.4 Xác định chi phí vốn bình quân trọng số WACC ..........................................57 3.6.5 Xác định suất sinh lợi trên vốn đầu tư ROC ..................................................57 3.6.6 Xác định tỷ lệ tái đầu tư và tỷ lệ tăng trưởng.................................................58 3.6.7 Ngân lưu ba giai đoạn tăng trưởng.................................................................59 CHƯƠNG 4 KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ........................................................................ 61 4.1 BÌNH LUẬN KẾT QUẢ ......................................................................................61 4.2 KẾT LUẬN...........................................................................................................63 4.3 KIẾN NGHỊ ..........................................................................................................64 TÀI LIỆU THAM KHẢO....................................................................................................... 65 PHỤ LỤC.................................................................................................................................... 67

Để hoàn thành luận văn này, trước hết tôi xin chân thành cảm ơn cô Nguyễn Hải Ngân Hà

và thầy Dương Như Hùng, những người đã tận tình hướng dẫn tôi trong quãng thời gianlàm luận văn Cảm ơn thầy cô vì những chỉ dẫn, đóng góp để giúp tôi hoàn thiện bài luận

Cuối cùng, tôi xin cảm ơn những người bạn những người đã giúp đỡ và đóng góp những ýkiến quý báu để tôi hoàn thành bài luận văn này

Xin chân thành cảm ơn!

Tháng 12 năm 2010

Người thực hiện đề tài

Tôn Long Nhất Âu

Trong thời điểm hiện tại, thị trường chứng khoán vẫn khá ảm đạm, thị trường lình xình,

xu hướng khó đoán, hầu hết các mã trên sàn đã xuống khá thấp so với một năm trước đây

trong khi chỉ số cơ bản của các doanh nghiệp này vẫn được đánh giá khá tốt Đây là thời

điểm thích hợp cho chiến lược đầu tư trung và dài hạn hơn là lướt sóng Trong đó, có

nhiều ngành tăng trưởng khá mạnh tuy nhiên chỉ số giá của các cổ phiếu thuộc ngành nàyxuống giá khá thấp Ngành nhựa là một trong số đó Ngành nhựa có tốc độ tăng trưởngtrung bình 20% năm với những chỉ số cơ bản rất tốt, xứng đáng cho chiến lược đầu tư giátrị Nhựa Bình Minh là một công ty tiêu biểu trong ngành với sự tăng trưởng vượt bậctrong những năm gần đây

Đề tài tập trung vào phân tích và định giá công ty cổ phần nhựa Bình Minh bằng phương

pháp chiết khấu dòng tiền tự do của doanh nghiệp Đầu tiên, đề tài phân tích môi trườngkinh tế vĩ mô để thấy được sự tác động của các yếu tố vĩ mô lên ngành Tiếp đó đề tài sẽtập trung vào phân tích vi mô ngành bằng phương pháp năm tác lực cạnh tranh để thấy

được sự hấp dẫn cũng như những áp lực cạnh tranh trong ngành Sau đó, đề tài sẽ tập

trung vào phân tích các chỉ số tài chính để thấy được tình hình sức khỏe của công ty bằngviệc so sánh với đối thủ cạnh tranh và trung bình ngành

Sau khi phân tích tình hình hoạt động của doanh nghiệp, dùng phương pháp chiết khấudòng tiền tự do để định giá doanh nghiệp Trong phương pháp này, trước hết phải xác

định được chỉ số beta của công ty để tính được chi phí vốn Sau khi có chi phí vốn sẽ xácđịnh các chỉ số cần thiết khác như: tỷ lệ tăng trưởng, tỷ lệ tái đầu tư, ROC, để ước lượng

dòng ngân lưu các năm tiếp theo và giá trị kết thúc để chiết khấu về hiện tại với chi phívốn bình quân trọng số WACC nhằm xác định giá trị hiện tại của dòng tiền Sau khi chiếtkhấu về hiện tại chúng ta sẽ có giá trị của cổ phiếu BMP

CHƯƠNG 1 MỞ ĐẦU 1

1.1 LÝ DO HÌNH THÀNH ĐỀ TÀI 1

1.2 MỤC TIÊU 2

1.3 Ý NGHĨA ĐỀ TÀI 2

1.4 PHẠM VI ĐỀ TÀI 3

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT 4

2.1 QUY TRÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 4

2.1.1 Phân tích môi trường kinh tế vĩ mô 4

2.1.2 Phân tích môi trường ngành 5

2.1.3 Phân tích công ty 8

2.2 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ 15

2.2.1 Ngân lưu 15

2.2.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền 16

2.2.3 Phương pháp định giá tương đối 23

CHƯƠNG 3 PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN NHỰA BÌNH MINH 25

3.3 PHÂN TÍCH MÔI TRƯỜNG KINH TẾ 25

3.3.1 Tăng trưởng kinh tế 27

3.3.2 Lạm phát 28

3.3.3 Cán cân thương mại 30

3.3.4 Tỷ giá, lãi suất 32

3.4 PHÂN TÍCH NGÀNH 35

3.4.1 Phân tích vĩ mô ngành 35

3.4.2 Phân tích vi mô ngành 37

3.4.3 Nhận xét 42

3.5 PHÂN TÍCH CÔNG TY 43

3.6 ĐỊNH GIÁ 55

3.6.1 Xác định hệ số beta của thị trường 56

3.6.2 Xác định chi phí vốn cổ phần 56

3.6.3 Xác định chi phí nợ vay 57

3.6.4 Xác định chi phí vốn bình quân trọng số WACC 57

3.6.5 Xác định suất sinh lợi trên vốn đầu tư ROC 57

3.6.6 Xác định tỷ lệ tái đầu tư và tỷ lệ tăng trưởng 58

3.6.7 Ngân lưu ba giai đoạn tăng trưởng 59

CHƯƠNG 4 KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 61

4.1 BÌNH LUẬN KẾT QUẢ 61

4.2 KẾT LUẬN 63

4.3 KIẾN NGHỊ 64

TÀI LIỆU THAM KHẢO 65

PHỤ LỤC 67

Bảng 3.1 : Tỷ lệ xuất nhập khẩu hàng hóa giai đoạn 2000-2009 31

Bảng 3.2 ROC qua các năm 56

Bảng 3.3 Tỷ lệ tái đầu tư qua các năm 57

Bảng 3.4 Tốc độ tăng trưởng qua các năm 58

Bảng 3.5 Ngân lưu giai đoạn tăng trưởng nhanh 58

Bảng 3.6 Ngân lưu giai đoạn giảm dần 59

Hình 3.1: Tốc độ tăng trưởng GDP theo quý 26

Hình 3.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam 2006-2015F 27

Hình 3.3 : Lạm phát Việt Nam giai đoạn 2001-2010 28

Hình 3.4: Chỉ số giá tiêu dùng theo quý từ đầu năm đến nay 29

Hình 3.5: Cán cân thương mại Việt Nam và một số nước Đông Nam Á (1990-2008) 30

Hình 3.6 : Tỷ giá VND/USD giai đoạn 2006-2015 32

Hình 3.7: Lãi suất cho vay của Việt Nam từ 2007-2015 33

Hình 3.8: Cơ cấu sản phẩm nhựa năm 2008 35

Hình 3.9: Giá dầu thô và nhựa nguyên liệu 36

Hình 3.10: giá dầu thô thế giới 37

Hình 3.11: Sản lượng nhập khẩu nhựa nguyên liệu của Việt Nam 37

Hình 3.12: Các nước cung cấp nguyên vật liệu chính cho Việt Nam 38

Hình 3.13 : Sản lượng nhựa từ năm 2000-2010 39

Hình 3.14: Tiêu thụ sản phẩm nhựa bình quân theo đầu người tại Việt Nam 40

Hình 3.15: Cơ cấu sử dụng sản phẩm nhựa 40

Hình 3.16: Cơ cấu doanh thu theo sản phẩm của BMP 44

Hình 3.17: Thị trường tiêu thụ của BMP 45

Hình 3.18 :Tăng trưởng doanh thu, giá vốn hàng bán và lợi nhuận sau thuế của nhựa Bình Minh 46

Hình 3.19 : Hệ số biên lợi nhuận gộp của BMP, NTP và ngành 47

Hình 3.20 : Hệ số biên lợi nhuận ròng của BMP, NTP và ngành 47

Hình 3.21 : ROA của BMP, NTP và ngành 48

Hình 3.22 : ROE của BMP, NTP và ngành 49

Hình 3.23 : Chỉ số thanh toán hiện thời của BMP, NTP và ngành 49

Hình 3.24 : Chỉ số thanh toán nhanh của BMP, NTP và ngành 50

Hình 3.25 : Vòng quay khoản phải thu của BMP, NTP và ngành 51

Hình 3.26 : Vòng quay hàng tồn kho của BMP, NTP và ngành 51

Hình 3.27 : Vòng quay tài sản cố định của BMP, NTP và ngành 52

Hình 3.30 : Nợ/VCSH của BMP, NTP và ngành 54 Hình 3.31 : Nợ dài hạn/VCSH của BMP, NTP và ngành 55

CHƯƠNG 1

MỞ ĐẦU

1.1 LÝ DO HÌNH THÀNH ĐỀ TÀI

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã đi vào hoạt động được hơn 10 năm và đã khẳng

định được vai trò đối với nền kinh tế nước nhà Thị trường chứng khoán đã thực hiện tốt

các vai trò của một thị trường chứng khoán như là huy động vốn cho nền kinh tế, cungcấp môi trường đầu tư cho công chúng, tạo tính thanh khoản cho chứng khoán,… Thị

trường chứng khoán Việt Nam cũng đã có những sự khởi sắc đầy ấn tượng, đặc biệt là

khoảng thời gian cuối năm 2006 và đầu năm 2007 – đó được coi là một bước tiến ngoạnmục của thị trường Việt Nam Sau 10 năm hoạt động, từ một thị trường chứng khoán nhỏ

bé, quy mô nhỏ, thị trường này Việt Nam hiện nay đã thu hút được 566 công ty và quỹniêm yết, tổng vốn hóa hơn 700 ngàn tỉ đồng, tương đương 40% GDP (Lâm,2010) Thị

trường Việt Nam vẫn được nhà đầu tư nước ngoài đánh giá khá cao Ông Ken Atkinson,giám đốc tập đoàn Grant Thornton Việt Nam đã cho biết tại hội nghị Private Equity Đông

Nam Á, theo một cuộc khảo sát của Grant Thornton có đến 67% nhà đầu tư nước ngoàinhận xét rằng Việt Nam hiện là điểm đầu tư hấp dẫn nhất trong khu vực Đông Nam Á(Ken Atkinson, 2010) Tuy trong giai đoạn hiện nay thị trường có dấu hiệu chững lại, đixuống nhưng đó là do hệ quả chung của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu Trong thờigian vừa qua mặc dù thị trường chứng khoán Việt Nam không xuống quá sâu, nhưng giá

cổ phiếu giảm rất mạnh nguyên nhân là do giá các cổ phiếu có vốn hóa lớn như: BVH,MSN, VNM, PVX, dẫn dắt thị trường Có khá nhiều cổ phiếu có giá rất thấp hay có chỉ

số cơ bản rất tốt nhưng lại không được thị trường đánh giá đúng với tiềm năng phát triểncủa nó Với diễn biến thị trường như thời điểm hiện tại, thị trường khá lình xình, xu

hướng không rõ ràng, thì việc chọn chiến lược đầu tư dài hạn là một chiến lược được

nhiều nhà đầu tư chọn Tuy nhiên để chọn được một cổ phiếu tốt để đầu tư dài hạn thì nhà

đầu tư cần phải phân tích nhằm xác định giá trị thực của cổ phiếu, so sánh với giá trị thịtrường nhằm đưa ra những quyết định đầu tư khôn ngoan Thành công hay thất bại của

việc đầu tư giá trị phụ thuộc rất nhiều vào việc định giá cổ phiếu có chính xác hay không.Ngành nhựa là một trong những ngành được nhà nước ưu tiên phát triển và đã phát triểnvới tốc độ trung bình từ 15-20% trong vòng 10 năm qua Trong năm 2009 mặc dù gặpnhiều khó khăn nhưng tốc độ phát triển của ngành nhựa vẫn được duy trì ở mức độ khácao là 15% Gói kích thích kinh tế của chính phủ đã phần nào góp phần cho sự tăng

trưởng của các doanh nghiệp nhựa xây dựng Năm 2010 tốc độ phát triển của ngành nhựađược dự báo sẽ là ở mức 20% Thị trường trong nước vẫn còn nhiều cơ hội chưa được

khai thác hết Hiện tại chỉ số chất dẻo của Việt Nam chỉ ở mức 40kg/người, một con sốthấp hơn khá nhiều so với các nước trong khu vực và chỉ bằng 1/3 các nước đang pháttriển (Hiệp hội nhựa Việt Nam,2010) Trong khi đó sự phục hồi của nền kinh tế cũng là

động lực để nganh nhựa tiếp tục phát triển Trong khi đó sự phục hồi của ngành bất động

sản cũng là một nhân tố tích cực góp phần thúc đẩy ngành nhựa xây dựng phát triển.Theo số liệu thống kê của hiệp hội nhựa Việt Nam, hiện tại có khoảng 30 doanh nghiệphoạt động trong ngành nhựa xây dựng, trong đó chỉ có khoảng 10 doanh nghiệp có nănglực cạnh tranh mạnh, nổi bật là công ty cổ phần nhựa Bình Minh (BMP) BMP chiếm lĩnhthị trường nhựa xây dựng miền Nam với 50% thị phần Tính trên toàn quốc, nhựa BìnhMinh chiếm khoảng từ 20-25% thị phần, chỉ đứng sau nhựa Tiền Phong với 30% thị phần.(VPA,2010)

Trên những cơ sở trên, tác giả muốn thực hiện đề tài “Phân tích và định giá công ty cổphần nhựa Bình Minh” để xác định giá trị thực của doanh nghiệp nhằm đưa ra quyết định

đầu tư sáng suốt

1.2 MỤC TIÊU

Mục tiêu của đề tài là xác định giá trị thực của công ty cổ phần Để đạt được mục tiêutrên thì đề tài cần thực hiện những mục tiêu cụ thể sau:

 Tìm hiểu về tình hình kinh tế thế giới, tình hình kinh tế vĩ mô trong nước và những

xu hướng phát triển trong tương lai

 Tìm hiểu về tác động của các yếu tố vĩ mô trong hiện tại, các chính sách của nhànước sẽ tác động đến thị trường chứng khoán như thế nào

 Phân tích môi trường ngành nhựa, xác định ngành nhưa đang ở đâu trong chu kỳ

kinh doanh, tốc độ phát triển như thế nào Phân tích tác động của các yếu tố vĩ môtới ngành và dự báo tăng trưởng của ngành trong những năm tới

 Phân tích công ty cổ phần nhựa Bình Minh, tình hình kinh doanh hiện tại, các

nguồn lực, các lợi thế cạnh tranh, đối thủ cạnh tranh

 Phân tích các số liệu từ công ty như các báo cáo tài chính của công ty để nắm rõ

tình hình kinh doanh của công ty trong những năm gần đây Sau đó so sánh nhữngchỉ số của công ty với trung bình ngành và những đối thủ cạnh tranh để biết đượcdoanh nghiệp đang ở đâu, thị phần, tốc độ phát triển như thế nào, dự đoán đượctiềm năng phát triển của doanh nghiệp trong những năm tới

 Sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền để xác định giá trị của doanh nghiệp

1.3 Ý NGHĨA ĐỀ TÀI

Đối với công ty: Phân tích và định giá công ty cổ phần nhựa Bình Minh nhằm giúp công

ty đánh giá được tình hình kinh doanh hiện tại của công ty, tiềm năng phát triển của

doanh nghiệp trong thời gian tới, xác định năng lực cạnh tranh

Đối với nhà đầu tư: kết quả của đề tài sẽ phần nào hỗ trợ nhà đầu tư đưa ra các quyết định

có nên đầu tư vào công ty cổ phần nhựa Bình Minh nói riêng hay ngành nhựa nói chung

1.4 PHẠM VI ĐỀ TÀI

Đề tài chú trọng phân tích và định giá công ty cổ phần Nhựa Bình Minh (BMP), sử dụng

báo cáo tài chinh từ năm 2007 đến quý III/2010 để tiến hành phân tích Vì một số lý dokhách quan nên một số thông tin cần thiết trong việc định giá như các thông tin nội bộ củacông ty sẽ không thu thập được Việc kết quả của việc định giá có thể bị sai lệch với giátrị thực tế một khoảng nhất định là việc khó tránh khỏi

CHƯƠNG 2

CƠ SỞ LÝ THUYẾT

2.1 QUY TRÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

2.1.1 Phân tích môi trường kinh tế vĩ mô

Môi trường kinh tế vĩ mô bao gồm các yếu tố nằm bên ngoài doanh nghiệp, chúng không

chỉ định hướng và có ảnh hưởng trực tiếp đến các hoạt động quản trị của doanh nghiệp,

mà còn ảnh hưởng cả tới môi trường vi mô bên ngoài và môi trường nội bộ bên trongdoanh nghiệp Các yếu tố này cũng là những nguyên nhân chính tạo ra cơ hội cũng như

nguy cơ cho các hoạt động của nó Nghiên cứu kỹ lưỡng các yếu tố môi trường kinh tế vĩ

mô có vai trò khá quan trọng đối với các hoạt động quản trị cuả một doanh nghiệp Cácyếu tố ảnh hưởng trực tiếp đến doanh nghiệp (King, 2006):

2.1.1.1 Tổng sản phẩm quốc nội

GDP tác động đến tất cả các mặt hoạt động quản trị như: hoạch định, lãnh đạo, tổ chức,

kiểm soát và ra quyết định GDP tác động đến nhu cầu của gia đình, doanh nghiệp và Nhà

nước Một quốc gia có GDP tăng lên sẽ kéo theo sự tăng lên về nhu cầu, về số lượng sản

phẩm hàng hóa, dịch vụ, tăng lên về chủng loại, chất lượng, thị hiếu dẫn đến tăng lênquy mô thị trường Điều này đến lượt nó lại đòi hỏi các doanh nghiệp phải đáp ứng trongtừng thời kỳ, nghĩa là nó tác động đến tất cả các mặt hoạt động quản trị như hoạch định,lãnh đạo, tổ chức, kiểm soát và ra các quyết định không chỉ về chiến lược và chính sáchkinh doanh, mà cả về các hoạt động cụ thể như cần phải sản xuất hàng hóa, dịch vụ gì,cho ai, bao nhiêu và vào lúc nào

2.1.1.2 Lạm phát

Yếu tố lạm phát tiền tệ cũng ảnh hưởng rất lớn đến việc hoạch định chiến lược và sách

lược kinh doanh Nếu lạm phát gia tăng sẽ làm tăng giá cả yếu tố đầu vào kết quả dẫn tới

sẽ là tăng giá thành và tăng giá bán Nhưng tăng giá bán lại khó cạnh tranh Mặt khác, khi

có yếu tố lạm phát tăng cao, thì thu nhập thực tế của người dân lại giảm đáng kể và điềunày lại dẫn tới làm giảm sức mua và nhu cầu thực tế của người tiêu dùng Nói cách kháckhi có yếu tố lạm phát tăng cao thì thường khó bán được hàng hóa dẫn tới thiếu hụt tàichính cho sản xuất kinh doanh, việc tổ chức thực hiện chiến lược kinh doanh khó thực thi

được Vì vậy việc dự đoán chính xác yếu tố lạm phát là rất quan trọng trong điều kiệnnước ta hiện nay, cũng như trong chiến lược sản xuất kinh doanh

2.1.1.3 Cán cân thương mại

Cán cân thương mại còn được gọi là xuất khẩu ròng hoặc thặng dư thương mại Khi cáncân thương mại có thặng dư, xuất khẩu ròng/thặng dư thương mại mang giá trị dương.Khi cán cân thương mại có thâm hụt, xuất khẩu ròng/thặng dư thương mại mang giá trị

âm Lúc này còn có thể gọi là thâm hụt thương mại Sự thâm hụt thương mại sẽ phải bù

được bù đắp bởi các khoản vay của chính phủ Các khoản vay lớn sẽ tác động tới lãi suất

cơ bản Lãi suất cơ bản sẽ ảnh hưởng tới lãi suất cho vay từ đó sẽ ảnh hưởng tới hoạtđộng của các doanh nghiệp

2.1.1.4 Tỷ giá, lãi suất

Cả hai yếu tố này cũng đều có tác động đến giá thành sản phẩm - dịch vụ của doanhnghiệp Thường thì doanh nghiệp nào cũng có mối quan hệ trên thương trường quốc tế,nếu không là đầu tư với nước ngoài thì cũng phải mua nguyên vật liệu, hàng hóa hoặcmáy móc từ nước ngoài Tỷ giá hối đoái chiếm vị trí trung tâm trong những tác động lêncác hoạt động này và nhất là nó ảnh hưởng trực tiếp đến giá thành và giá bán sản phẩmcủa doanh nghiệp Vì thế, việc dự báo tỷ giá hối đoái là rất quan trọng trong việc hoạch

định và tổ chức thực hiện các hoạt động quản trị kinh doanh nói chung và các chiến lượccùng sách lược quản trị kinh doanh nói riêng Đồng thời tỷ giá hối đối cũng ảnh hưởng

tới các hoạt động xuất nhập khẩu của doanh nghiệp

Lãi suất sẽ ảnh hưởng đến hoạt động đầu tư của doanh nghiệp và việc tiêu dùng của

người dân Yếu tố lãi suất cho vay của ngân hàng cũng có ảnh hưởng đáng kể đến các

hoạt động quản trị ở mỗi doanh nghiệp Trên thực tế các doanh nghiệp thường đi vaythêm vốn ở ngân hàng để mở rộng sản xuất hoặc sử dụng trong việc mua bán, do đó lãisuất cho vay cao hay thấp sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến các yếu tố đầu vào, đầu ra ở mỗidoanh nghiệp Điều này cũng có nghĩa là ảnh hưởng của lãi suất cho vay đến giá thành,

giá bán và tác động đến sức mua thực tế về hàng hóa cùng dịch vụ của doanh nghiệp, cótác động rất lớn đến việc hoạch định và thực thi các chiến lược và chính sách quản trị

kinh doanh Chính vì vậy mà khi vạch ra một chiến lược quản trị kinh doanh, đặc biệt làchiến lược quản trị tài chính, doanh nghiệp thường lưu ý đến yếu tố này

2.1.2 Phân tích môi trường ngành

Áp dụng mô hình 5 tác lực cạnh tranh của Michael Porter:

Hình 2.1 Mô hình năm tác lực cạnh tranh của Michael Porter

(Michael Porter,1998)

2.1.2.1 Áp lực nhà cung cấp

a) Số lượng và quy mô nhà cung cấp

Số lượng nhà cung cấp sẽ quyết định đến áp lực cạnh tranh, quyền lực đàm phán của họ

đối với ngành, doanh nghiệp Nếu trên thị trường chỉ có một vài nhà cung cấp có quy mô

lớn sẽ tạo áp lực cạnh tranh, ảnh hưởng tới toàn bộ hoạt động sản xuất kinh doanh củangành

b) Khả năng thay thế sản phẩm của nhà cung cấp

Trong vấn đề này ta nghiên cứu khả năng thay thế những nguyên liệu đầu vào do các nhàcung cấp và chi phí chuyển đổi nhà cung cấp

c) Thông tin về nhà cung cấp

Trong thời đại hiện tại thông tin luôn là nhân tố thúc đẩy sự phát triển của thương mại,thông tin về nhà cung cấp có ảnh hưởng lớn tới việc lựa chọn nhà cung cấp đầu vào chodoanh nghiệp

 Người bán buôn

Cả hai nhóm đều gây áp lực với doanh nghiệp về giá cả, chất lượng sản phẩm, dịch vụ đikèm và chính họ là người điểu khiển cạnh tranh trong ngành thông qua quyết định mua

hàng Tương tự như áp lực từ phía nhà cung cấp ta xem xét các tác động đến áp lực cạnh

tranh từ khách hàng đối với ngành:

 Quy mô

 Tầm quan trọng

 Chi phí chuyển đổi khách hàng

 Thông tin khách hàng

Đặc biệt khi phân tích nhà bán buôn ta phải chú ý tầm quan trọng của họ, họ có thể trực

tiếp đi sâu vào uy hiếp ngay trong nội bộ của doanh nghiệp

(Michael Porter,1998)

2.1.2.3 Áp lực cạnh tranh từ đối thủ tiềm ẩn

Theo M-Porter, đối thủ tiềm ẩn là các doanh nghiệp hiện chưa có mặt trên trong ngành

nhưng có thể ảnh hưởng tới ngành trong tương lai Đối thủ tiềm ẩn nhiều hay ít, áp lực

của họ tới ngành mạnh hay yếu sẽ phụ thuộc vào các yếu tố sau

 Sức hấp dẫn của ngành: Yếu tố này được thể hiện qua các chỉ tiêu như tỉsuất sinh lợi, số lượng khách hàng, số lượng doanh nghiệp trong ngành

 Những rào cản gia nhập ngành : là những yếu tố làm cho việc gia nhập vàomột ngành khó khăn và tốn kém hơn

- Kỹ thuật

- Vốn

- Các yếu tố thương mại : Hệ thống phân phối, thương hiệu , hệ thống khách

hàng

- Các nguồn lực đặc thù: nguyên vật liệu đầu vào ( bị kiểm soát ), bằng cấp ,

phát minh sáng chế, nguồn nhân lực, sự bảo hộ của chính phủ

(Michael Porter,1998)

2.1.2.4 Áp lực cạnh tranh từ sản phẩm thay thế

Sản phẩm và dịch vụ thay thế là những sản phẩm, dịch vụ có thể thỏa mãn nhu cầu tương

đương với các sản phẩm dịch vụ trong ngành

 Tính bất ngờ, khó dự đoán của sản phẩm thay thế: ngay cả trong nội bộ

ngành với sự phát triển của công nghệ cũng có thể tạo ra sản phẩm thay thế cho ngànhmình

 Chi phí chuyển đổi.

(Michael Porter,1998)

2.1.2.5 Áp lực cạnh tranh nội bộ ngành

Các doanh nghiệp đang kinh doanh trong ngành sẽ cạnh tranh trực tiếp với nhau tạo rasức ép trở lại lên ngành tạo nên một cường độ cạnh tranh Trong một ngành các yếu tố sau

sẽ làm gia tăng sức ép cạnh tranh trên các đối thủ

 Tình trạng ngành: Nhu cầu, độ tốc độ tăng trưởng ,số lượng đối thủ cạnh

tranh

 Cấu trúc của ngành: Ngành tập trung hay phân tán

- Ngành phân tán là ngành có rất nhiều doanh nghiệp cạnh tranh với nhaunhưng không có doanh nghiệp nào có đủ khả năng chi phối các doanh nghiệp còn lại

- Ngành tập trung : Ngành chỉ có một hoặc một vài doanh nghiệp nắm giữ vai

trò chi phối ( điều khiển cạnh tranh- có thể coi là độc quyền)

 Các rào cản rút lui (Exit Barries): giống như các rào cản gia nhập ngành, rào

cản rút lui là các yếu tố khiến cho việc rút lui khỏi ngành của doanh nghiệp trở nên khó

khăn:

- Rào cản về công nghệ, vốn đầu tư

- Ràng buộc với người lao động

- Ràng buộc với chính phủ, các tổ chức liên quan

- Các ràng buộc chiến lược, kế hoạch

(Michael Porter,1998)

2.1.3 Phân tích công ty

Sau khi phân tích về ngành và chiến lược kinh doanh, phần phân tích tài chính này đi sâuvào phân tích tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh công ty nhằm tìm hiểu tình hìnhsức khỏe của công ty Các tỷ số cần phải được so sánh giữa các thời kỳ trong cùng một

công ty để thấy được công ty đang tăng trưởng hay suy giảm, và với các công ty trongcùng ngành để thấy công ty đó hoạt động tốt hay xấu so với mức trung bình ngành

Có 4 nhóm chỉ số chính sau:

 Nhóm chỉ số khả năng sinh lợi

 Nhóm chỉ số khả năng thanh toán

 Nhóm chỉ số hiệu quả hoạt động

 Nhóm chỉ số đòn cân nợ

 Nhóm chỉ số đầu tư của cổ đông

 Nhóm chỉ số định giá

(Nguyệt, 2008)

2.1.3.1 Nhóm chỉ số khả năng sinh lợi

a) Hệ số biên lợi nhuận gộp

(Nguyệt, 2008)

b) Hệ số biên lợi nhuận ròng

Chỉ số lợi nhuận ròng =

Lợi nhuận ròng Doanh thu

Chỉ số lợi nhuận ròng cho biết được công ty thực có bao nhiêu lợi nhuận từ một đồng thunhập Chỉ số này càng cao càng cho thấy hiệu quả sinh lời của doanh nghiệp càng tốt vàcông ty hoạt động hiệu quả

(Nguyệt, 2008)

c) Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA)

Chỉ số lợi nhuận ròng =

Lợi nhuận ròng Tổng tài sản

Chỉ số thể hiện tương quan giữa mức sinh lợi của một công ty so với tài sản của nó ROAcho biết khoản lợi nhuận sinh từ lượng tài sản của doanh nghiệp hay nói cách khác là một

đồng đầu tư vào doanh nghiệp sẽ sinh lãi bao nhiêu ROA cung cấp cho các thông tin về

các khoản lãi được tạo ra từ lượng vốn đầu tư (hay lượng tài sản) ROA đối với các công

ty cổ phần có sự khác biệt rất lớn và phụ thuộc nhiều vào ngành kinh doanh Đó là lý do

tại sao khi sử dụng ROA để so sánh các công ty nên so sánh ROA của mỗi công ty qua

các năm và so giữa các công ty tương đồng nhau Tài sản của một công ty thì được hình

thành từ vốn vay và vốn chủ sở hữu Cả hai nguồn vốn này được sử dụng để tài trợ chocác hoạt động của công ty Hiệu quả của việc chuyển vốn đầu tư thành lợi nhuận đượcthể hiện qua ROA ROA càng cao thì càng tốt vì công ty đang kiếm được nhiều tiền hơn

trên lượng đầu tư ít hơn

(Nguyệt, 2008)

d) Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE)

ROE =

Lợi nhuận ròng Vốn cổ phần

Chỉ số ROE đo lường khả năng sinh lợi của một công ty và cho thấy bao nhiêu lợi nhuận

được tạo ra từ vốn đầu tư của cổ đông Hệ số này thường được các nhà đầu tư phân tích

để so sánh với các cổ phiếu cùng ngành trên thị trường, từ đó tham khảo khi quyết định

mua cổ phiếu của công ty nào Tỷ lệ ROE càng cao càng chứng tỏ công ty sử dụng hiệuquả đồng vốn của cổ đông, có nghĩa là công ty đã cân đối một cách hài hòa giữa vốn cổ

đông với vốn đi vay để khai thác lợi thế cạnh tranh của mình trong quá trình huy động

vốn, mở rộng quy mô Cho nên hệ số ROE càng cao thì các cổ phiếu càng hấp dẫn các

nhà đầu tư hơn

(Nguyệt, 2008)

2.1.3.2 Nhóm chỉ số thanh toán

a) Chỉ số thanh toán hiện thời

Chỉ số thanh toán hiện thời =

Tài sản lưu động

Nợ ngắn hạn

Chỉ số khả năng thanh toán hiện hành là mối tương quan giữa tài sản lưu động và cáckhoản nợ ngắn hạn, hệ số này cho thấy mức độ an toàn của công ty trong việc đáp ứngnhu cầu thanh toán các khoản nợ ngắn hạn Chỉ số này dùng để đo lường khả năng trả cáckhoản nợ ngắn hạn của doanh nghiệp (nợ và các khoản phải trả) bằng các tài sản ngắn hạncủa doanh nghiệp (tiền mặt, các khoản phải thu, hàng tồn kho) Hệ số này càng cao, khả

năng trả nợ ngắn hạn của doanh nghiệp càng lớn Thông thường, chỉ số thanh toánh hiệnhành được kỳ vọng cao hơn 1

(Thơ, 2008)

b) Chỉ số thanh toán nhanh

Chỉ số thanh toán nhanh =

Tài sản lưu động - hàng tồn kho

Nợ ngắn hạn

Chỉ số thanh toán nhanh được hiểu là khả năng doanh nghiệp dùng tiền hoặc tài sản có thểchuyển đổi thành tiền để trả nợ ngay khi đến hạn Tiền ở đây có thể là tiền gửi, tiền mặt,tiền đang chuyển; tài sản là các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn (cổ phiếu, trái phiếu) Nợ

đến hạn là nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, nợ khác kể cả những khoản trong thời hạn cam kết

doanh nghiệp còn được nợ Chỉ số này thích hợp cho việc đo lường khả năng thanh toáncủa những công ty có vòng quay hàng tồn kho thấp Một cách lý tưởng, chỉ số nhanh ítnhất bằng 1 đối với những công ty có vòng quay hàng tồn kho thấp và có thể thấp hơn 1

đối với công ty với vòng quay hàng tồn kho nhanh với điều kiện công ty này không gặpkhó khăn về dòng tiền Vấn đề quan trọng là cần phải xem xét xu hướng của các tỷ số này

để thấy được tính thanh khoản của công ty đang được cải thiện hay đang giảm sút

(Thơ, 2008)

2.1.3.3 Nhóm chỉ số hiệu quả hoạt động

a) Vòng quay khoản phải thu

Vòng quay các khoản phải thu=

Doanh thu bình quân các khoản phải thu

Vòng quay các khoản phải thu phản ánh tốc độ biến đổi các khoản phải thu thành tiềnmặt Hệ số này là một thước đo quan trọng để đánh giá hiệu quả hoạt động của doanhnghiệp Khoản tiền phải thu từ khách hàng là số tiền mà khách hàng hiện tại vẫn cònchiếm dụng của doanh nghiệp hệ số vòng quay các khoản phải thu càng lớn chứng tỏ tốc

độ thu hồi nợ của doanh nghiệp càng nhanh, khả năng chuyển đổi các khoản nợ phải thu

sang tiền mặt cao, điều này giúp cho doanh nghiệp nâng cao luồng tiền mặt, tạo ra sự chủ

động trong việc tài trợ nguồn vốn lưu động trong sản xuất Ngược lại, nếu hệ số này càng

thấp thì số tiền của doanh nghiệp bị chiếm dụng ngày càng nhiều, lượng tiền mặt sẽ ngàycàng giảm, làm giảm sự chủ động của doanh nghiệp trong việc tài trợ nguồn vốn lưu độngtrong sản xuất và có thể doanh nghiệp sẽ phải đi vay ngân hàng để tài trợ thêm cho nguồnvốn lưu động này

(Nguyệt, 2008)

b) Vòng quay hàng tồn kho

Vòng quay hàng tồn kho =

Giá vốn hàng bán trong kỳ Tồn kho bình quân trong kỳ

Hệ số vòng quay hàng tồn kho thể hiện khả năng quản trị hàng tồn kho Vòng quay hàngtồn kho là số lần mà hàng hóa tồn kho bình quân luân chuyển trong kỳ Hệ số vòng quayhàng tồn kho thường được so sánh qua các năm để đánh giá năng lực quản trị hàng tồnkho là tốt hay xấu qua từng năm Hệ số vòng quay hàng tồn kho càng cao càng cho thấydoanh nghiệp bán hàng nhanh và hàng tồn kho không bị ứ đọng nhiều Tuy nhiên, hệ sốnày quá cao cũng không tốt, vì như vậy có nghĩa là lượng hàng dự trữ trong kho khôngnhiều, nếu nhu cầu thị trường tăng đột ngột thì rất có khả năng doanh nghiệp bị mất kháchhàng và bị đối thủ cạnh tranh giành thị phần Hơn nữa, dự trữ nguyên liệu vật liệu đầu vàocho các khâu sản xuất không đủ có thể khiến dây chuyền sản xuất bị ngưng trệ Vì vậy, để

đánh giá hệ số vòng quay hàng tồn kho cần phải xem xét nhiều yếu tố như đặc điểmngành, điều kiện kinh tế vĩ mô, điều kiện thực tế của từng doanh nghiệp; bên cạnh đó,

cũng cần phải xem xét các chỉ tiêu khác như lợi nhuận, doanh thu, vòng quay của dòngtiền…

(Nguyệt, 2008)

c) Vòng quay tài sản cố định

Hiệu suất sử dụng tài sản cố định =

Doanh thu Tài sản cố định

Chỉ số này dùng để đánh giá hiệu quả sử dụng tài sản cố định của công ty Ý nghĩa của nólà: một đồng tài sản cố định tạo ra được bao nhiêu đồng doanh thu Số vòng quay của tàisản cố định càng lớn thể hiện khả năng thu hồi vốn tài sản cố định của doanh nghiệp

nhanh hơn , tạo điều kiện tích lũy, tái đầu tư TSCĐ mới cải thiện tư liệu sản xuất,

(Nguyệt, 2008)

d) Vòng quay toàn bộ tài sản

Hiệu suất sử dụng toàn bộ tài sản =

Doanh thu Toàn bộ tài sản

Chỉ số này dùng để đánh giá hiệu quả hoạt động của công ty trong việc sử dụng toàn bộnguồn lực của mình Ý nghĩa: một đồng tài sản tham gia vào quá trình sản xuất kinh

doanh tạo ra bao nhiêu đồng doanh thu Hệ số vòng quay tổng tài sản càng cao đồngnghĩa với việc sử dụng tài sản của công ty vào các hoạt động sản xuất kinh doanh cànghiệu quả Tuy nhiên muốn có kết luận chính xác về mức độ hiệu quả của việc sử dụng tàisản của một công ty chúng ta cần so sánh hệ số vòng quay tài sản của công ty đó với hệ sốvòng quay tài sản bình quân của ngành

Tỷ số này cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản của công ty được tài trợ bằng vốn vay Tỷ

số này cũng cho thấy mức độ rủi ro trong việc sử dụng vốn vay của doanh nghiệp Chỉ sốnày thể hiện khả năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp Nếu chỉ số này thấp cho thấy sửdụng nguồn vốn vay ít Điều này, có thể là do doanh nghiệp tự chủ về tài chính cao tuynhiên cũng cho thấy là doanh nghiệp chưa sử dụng đòn bẩy tài chính tốt Nếu tỷ số nàycao, có thể thấy doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn vay nhiều, dẫn đến rủi ro thanh toáncủa doanh nghiệp cao hơn, tuy nhiên nếu biết sử dụng hiệu quả sẽ mang lại suất sinh lợi

cao hơn cho doanh nghiệp

(Nguyệt, 2008)

b) Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu

Tỷ số nợ =

Tổng nợ Vốn cổ phần

Tỷ số này có thể đánh giá được lượng sử dụng vốn vay của công ty Người ta, còn sửdụng thêm nợ dài hạn trên vốn cổ phần để biết được công ty sử dụng nguồn vay nợ chínhcho công ty là dài hạn hay ngắn hạn

(Nguyệt, 2008)

c) Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu

Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu =

Lãi trước thuế và lãi vay

Lãi vay

Tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu so sánh tương quan giữa nợ dài hạn và vốn chủ sởhữu Tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu cũng tương tự như tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sởhữu, tuy nhiên ở đây chúng ta chỉ quan tâm đến nợ dài hạn, là những khoản nợ chưa phảitrả trong năm tới Mục đích của việc sử dụng tỷ lệ nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu là đểthấy được mức độ tài trợ bằng vốn vay một cách thường xuyên (qua đó thấy được rủi ro

về mặt tài chính mà công ty phải chịu) qua việc loại bỏ các khoản nợ ngắn hạn (tín dụng

thương mại phi lãi suất và những khoản phải trả ngắn hạn)

Chỉ số P/E cho thấy giá cổ phiếu hiện tại cao hơn thu nhập từ cổ phiếu đó bao nhiêu lần,

hay nhà đầu tư phải trả giá cho một đồng thu nhập bao nhiêu Ý nghĩa quan trọng của P/E

là phản ánh kỳ vọng của thị trường về sự tăng trưởng cổ phiếu trong tương lai hơn là kếtquả làm ăn đã qua Người ta so sánh P/E của các công ty cùng ngành, nếu chỉ số P/E củamột công ty nào cao hơn mức bình quân, có nghĩa thị trường kỳ vọng công ty này sẽ ănnên làm ra trong thời gian tới Một công ty có chỉ số P/E càng cao thì kỳ vọng của thị

trường vào lợi nhuận của công ty càng cao, do đó thu hút được càng nhiều các nhà đầu tư

Còn ngược lại khi họ ít hoặc không kỳ vọng vào khả năng sinh lời lớn của công ty thìmức giá họ sẵn sàng bỏ ra khi mua cổ phiếu thấp, dẫn đến chỉ số P/E thấp, biểu hiện giá

cổ phiếu này đang trên xu hướng giảm

(Thơ, 2005)

b) Chỉ số giá trên giá trị sổ sách (P/B)

P/B =

Giá thị trường Giá trị sổ sách

Tỷ lệ được sử dụng để so sánh giá của một cổ phiếu so với giá trị ghi sổ của cổ phiếu đó.Chỉ số P/B giúp xác định giá cổ phiếu có thấp hơn giá thị trường hay không Nếu mộtdoanh nghiệp đang bán cổ phần với mức giá thấp hơn giá trị ghi sổ của nó (tức là có tỉ lệP/B nhỏ hơn 1), khi đó có hai trường hợp sẽ xảy ra: hoặc là thị trường đang nghĩ rằng giátrị tài sản của công ty đã bị thổi phồng quá mức hoặc là thu nhập trên tài sản của công ty

là quá thấp Nếu như điều đầu tiên xảy ra, các nhà đầu tư nên tránh xa các cổ phiếu nàybởi vì giá trị tài sản của công ty sẽ nhanh chóng được thị trường điều chỉnh về đúng giá trịthật Còn nếu điều thứ hai đúng thì có khả năng là lãnh đạo mới của công ty hoặc các điều

kiện kinh doanh mới sẽ đem lại những triển vọng kinh doanh cho công ty, tạo dòng thunhập dương và tăng lợi nhuận cho các cổ đông Ngược lại, nếu một công ty có giá thị

trường của cổ phiếu cao hơn giá trị ghi sổ thì đây thường là dấu hiệu cho thấy công ty làm

ăn khá tốt, thu nhập trên tài sản cao Chỉ số P/B chỉ thực sự có ích khi xem xét các doanh

nghiệp có mức độ tập trung vốn cao hoặc các công ty tài chính bởi giá trị tài sản của các

công ty này tương đối lớn

(Thơ, 2005)

2.2 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ

Có 3 phương pháp định giá Phương pháp thứ nhất là định giá dòng tiền chiết khấu

(Discounted Cash Flow-DCF) là phương pháp mà giá trị tài sản là giá trị hiện tại của dòngtiền mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo ra trong tương lai Phương pháp thứ hai là phương

pháp định giá tương đối, ước lượng giá trị tài sản bằng cách so sánh giá trị của nó với các

giá của các tài sản có cùng biến số như lợi nhuận, dòng tiền giá trị sổ sách hay doanh thu

Phương pháp thứ 3 là định giá tài sản có giá trị phụ thuộc, sử dụng các mô hình định giá

để quyền chọn để đo lường giá trị của những tài sản có đặc điểm giống quyền chọn

(Damodaran,1998)

2.2.1 Ngân lưu

Ngân lưu là yếu tố chính trong việc định giá doanh nghiệp dựa vào ngân lưu chiết khấu(DCF) Để xác định ngân lưu, ta thường bắt đầu bằng việc đo lường thu nhập Lấy ví dụ,ngân lưu tự do của một doanh nghiệp được dựa vào thu nhập hoạt động sau thuế.Ngược lại, việc ước lượng ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu được bắt đầu từ thu nhậpròng

Phân loại:

Có ba cách phân loại ngân lưu tuy nhiên trong đề tài này chỉ đề cập một cách phân loại

là phân biệt giữa ngân lưu của vốn chủ sở hữu và ngân lưu của cả doanh nghiệp Ngânlưu của vốn chủ sở hữu là ngân lưu dành cho nhà đầu tư vốn chủ sở hữu trong doanhnghiệp, và vì thế, đó là ngân lưu còn lại sau khi đã trừ toàn bộ ngân lưu gắn với nợ(thanh toán lãi vay, thanh toán nợ gốc, phát hành nợ mới) Mặc dù cổ tức là thước

đo dễ quan sát nhất của ngân lưu vốn chủ sở hữu, định nghĩa khái quát hơn của ngân

lưu vốn chủ sở hữu có thể được biểu diễn như sau:

Ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu (Free Cashflow to Equity - FCFE) = Thu nhập ròng– (Chi tiêu đầu tư – Khấu hao)– Thay đổi vốn lưu động ngoài tiền mặt+ (Nợ mới huy động – Hoàn trả nợ vay)

Ngân lưu tự do của doanh nghiệp là ngân lưu tạo ra cho toàn bộ những người cóquyền được hưởng ngân lưu trong doanh nghiệp và là ngân lưu trước nợ

Ngân lưu tự do của doanh nghiệp (Free Cashflow to Firm - FCFF) =Thu nhập hoạt động (1 – thuế suất)– (Chi đầu tư – Khấu hao)– Thay đổi vốn lưu động ngoài tiền mặt

Lưu ý rằng cả hai ngân lưu này đều là sau thuế và sau khi đã thực hiện các nhu cầu táiđầu tư.

(Damodaran,1998)

2.2.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền

2.2.2.1 Mô hình chiết khấu ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu (FCFE)

Mô hình ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu không khác biệt nhiều so với mô hìnhchiết khấu cổ tức truyền thống Trên thực tế, có một cách để ta mô tả mô hình FCFE: đó

là một mô hình trong đó chúng ta chiết khấu cổ tức tiềm năng thay vì chiết khấu cổ tứcthực tế Vì thế, ba phiên bản của mô hình định giá FCFE trình bày trong phần này lànhững dạng đơn giản của mô hình chiết khấu cổ tức, với một thay đổi đáng kể - cổ tức

được thay thế bằng ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu thay trong các mô hình Mô hình

FCFE xem cổ đông trong một công ty cổ phần đại chúng là tương đương với chủ sở hữucủa một doanh nghiệp tư nhân Chủ sở hữu doanh nghiệp tư nhân có quyền đối với toàn

bộ ngân lưu còn lại trong doanh nghiệp sau khi đóng thuế, trả nợ và đáp ứng các nhucầu đầu tư Vì đối với một công ty cổ phần đại chúng, ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữucũng đo lường chính ngân lưu còn lại này, cho nên chúng ta giả định rằng các cổ đông cóquyền hưởng ngân lưu tự do, ngay cả khi giám đốc công ty quyết định không chi trảhết số ngân lưu này Thật ra, mô hình FCFE, khi được sử dụng trong một công ty cổ phần

đại chúng, ngầm giả định rằng công ty có một hệ thống quản trị nội bộ mạnh Ngay

cả nếu các cổ đông không thể buộc giám đốc công ty sử dụng ngân lưu tự do của vốnchủ sở hữu để chi trả cổ tức, họ cũng có thể gây áp lực cho giám đốc công ty để bảo

đảm rằng lượng tiền không được chi trả cho họ vẫn không bị lãng phí

Các yếu tố đầu vào của mô hình FCFE:

Ngân lưu tự do của vốn chủ sở hữu, cũng như cổ tức, là ngân lưu của chủ sở hữu

và chúng ta có thể vận dụng cùng phương pháp đã sử dụng để ước lượng tốc độ tăng

trưởng cơ bản của cổ tức trên mỗi cổ phần

Tốc độ tăng trưởng kỳ vọng= Tỷ lệ thu nhập giữ lại x Suất sinh lợi trên vốn chủ

sở hữu

Việc sử dụng tỷ lệ thu nhập giữ lại trong phương trình này ngầm hiểu rằng bất luậnnhững gì không được chi trả dưới dạng cổ tức sẽ được tái đầu tư vào công ty Dù vậy,

điều này không nhất quán với giả định cơ bản của mô hình FCFE rằng ngân lưu tự do

của vốn chủ sở hữu sẽ được chi trả hết cho cổ đông Sẽ nhất quán hơn nếu ta thay thế

tỷ lệ thu nhập giữ lại bằng tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu; tỷ lệ này xác định tỷ lệphần trăm thu nhập ròng được đầu tư trở lại trong công ty

Tỷ lệ tái đầu tư VCSH =

1-Chi đầu tư ròng+ thay đổi VLĐ-(Nợ mới phát hành-hoàn trả nợ)

Thu nhập ròng

( Trong đó: VCSH là vốn chủ sở hữu; VLĐ là vốn lưu động)

Suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu cũng có thể phải được hiệu chỉnh để phản ánhviệc thước đo qui ước của suất sinh lợi thường bao gồm thu nhập lãi từ tiền mặt vàchứng khoán ngắn hạn trong tử số, và giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cũng bao gồmtiền mặt và chứng khoán ngắn hạn Trong mô hình FCFE, không có tiền mặt còn thừa đểlại trong công ty và suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu sẽ đo lường sinh lợi từ đầu tưngoài tiền mặt Ta có thể xây dựng một dạng hiệu chỉnh của sinh lợi trên vốn chủ sởhữu mà đo lường những lĩnh vực phi tiền mặt

ROE phi tiền mặt =

Thu nhập ròng-thu nhập sau thuế trừ tiền mặt và CK Giá trị sổ sách của VCSH-Tiền mặt và CK ngắn hạn

( Trong đó: CK là chứng khoán)

Tích số của tỷ lệ tái đầu tư vốn chủ sở hữu và ROE hiệu chỉnh sẽ cho ta tốc độ

tăng trưởng kỳ vọng của FCFE

Tăng trưởng kỳ vọng của FCFE = Tỷ lệ tái đầu tư chủ sở hữu x ROE phi tiền mặt

Sau đó, tốc độ tăng trưởng này có thể được áp dụng cho thu nhập ròng phi tiền mặt

để định giá vốn chủ sở hữu trong tài sản hoạt động Cộng thêm giá trị tiền mặt và

chứng khoán ngắn hạn vào con số này ta sẽ được tổng giá trị vốn chủ sở hữu trong côngty

2.2.2.2 Mô hình chiết khấu ngân lưu tự do của doanh nghiệp (FCFF)

Trong phương pháp định giá bằng chi phí phí vốn, ta thu được giá trị của doanh nghiệpbằng cách chiết khấu ngân lưu tự do của doanh nghiệp (FCFF) theo chi phí vốn bình quântrọng số (WACC) Ẩn trong giá trị này là lợi ích thuế nhờ có nợ vay (nhờ đưa chi phí nợsau thuế vào chi phí vốn) và rủi ro dự kiến tăng thêm kèm theo nợ (dưới dạng chi phí vốnchủ sở hữu và nợ cao hơn, với tỷ lệ nợ lớn hơn) Cũng như với mô hình chiết khấu cổ tức

và mô hình FCFE, cách áp dụng cụ thể mô hình này sẽ phụ thuộc vào những giả định về

tăng trưởng trong tương lai Trong phương pháp FCFF, chúng ta bắt đầu bằng cáchđịnh giá doanh nghiệp, thay vì vốn chủ sở hữu Bằng cách loại bỏ giá trị thị trường

của những quyền lợi không thuộc vốn chủ sở hữu (non-equity claims) trong ước tínhnày, ta thu được giá trị vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp Ngân lưu được chiết khấu lànhững ngân lưu đi vào doanh nghiệp, được tính như thể doanh nghiệp không có nợ và

không được hưởng lợi ích thuế từ chi phí lãi vay

Mặc dù có định kiến cho rằng phương pháp này đòi hỏi phải giả định tỷ lệ nợ không đổi,

nhưng cách tiếp cận này đủ linh hoạt để cho phép các tỷ lệ nợ thay đổi theo thời gian.

Thực tế, một trong những sức mạnh lớn nhất của mô hình này là nó cho phép dễ dànglồng những thay đổi trong cơ cấu vốn vào công tác định giá thông qua suất chiết khấuthay vì thông qua ngân lưu Ý tưởng mang tính cách mạng và trực quan nhất đằng sauviệc định giá doanh nghiệp là quan niệm cho rằng chủ sở hữu và tổ chức cho vay đối vớidoanh nghiệp dù gì vẫn là các đối tác cung cấp vốn cho doanh nghiệp và chia sẻ sự thànhcông của doanh nghiệp Sự khác biệt chủ yếu giữa chủ sở hữu và chủ nợ trong các môhình định giá doanh nghiệp nằm ở bản chất quyền lợi được xác lập của họ đối với ngân

lưu - chủ nợ được giải quyết quyền lợi bằng một khoản ngân lưu cố định và chủ sở hữu

nhận quyền lợi dựa trên phần ngân lưu còn lại

Theo như mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE, mô hình FCFF có các dạng khác, chủ yếu

nhờ kết quả của những giả định về sự tăng trưởng kỳ vọng sẽ cao bao nhiêu và tiếp tục

trong bao lâu Sau đây, chúng ta sẽ xem xét các phiên bản khác nhau của mô hình FCFF

Doanh nghiệp tăng trưởng ổn định:

Với các mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE, một doanh nghiệp tăng trưởng ở tốc độ cóthể duy trì mãi mãi – hay tốc độ tăng trưởng ổn định – có thể được định giá bằng phươngthức tăng trưởng ổn định có phương trình như sau:

Giá trị của doanh nghiệp =

FCFF 1

WACC-g n

Trong đó:

FCFF1 = FCFF kỳ vọng năm sau

WACC = Chi phí vốn bình quân trọng số

gn = Tốc độ tăng trưởng trong FCFF (mãi mãi)

Có hai điều kiện cần được thỏa khi sử dụng mô hình này; cả hai đều phản ánh những điềukiện được áp đặt trong các mô hình chiết khấu cổ tức và FCFE Thứ nhất, tốc độ tăngtrưởng trong mô hình phải thấp hơn hoặc bằng tốc độ tăng trưởng trong nền kinh tế - tăngtrưởng sẽ là danh nghĩa nếu chi phí vốn tính theo giá trị danh nghĩa, hoặc là tăng trưởngthực nếu chi phí vốn tính theo giá trị thực Thứ hai, các đặc tính của doanh nghiệp phảinhất quán với những giả định về tăng trưởng ổn định Cụ thể, tỷ lệ tái đầu tư được dùng

để ước tính ngân lưu tự do của doanh nghiệp phải nhất quán với tốc độ tăng trưởng ổnđịnh Cách tốt nhất để đảm bảo sự nhất quán này là lấy tỷ lệ tái đầu tư từ tốc độ tăng

trưởng ổn định và suất sinh lợi trên vốn (return on capital) mà doanh nghiệp có thể duy trìmãi mãi

Tỷ lệ tái đầu tư khi tăng trưởng ổn định =

Tốc độ tăng trưởng Suất sinh lời vốn

Nếu việc tái đầu tư được ước tính từ các khoản chi đầu tư ròng và những thay đổi trongvốn lưu động, thì các khoản chi đầu tư ròng phải tương tự như của các doanh nghiệp kháctrong ngành (có lẽ bằng cách ấn định tỷ lệ chi đầu tư trên khấu hao theo mức bình quâncủa ngành) và sự thay đổi vốn lưu động phải không nhỏ hơn 0 Vốn lưu động thay đổi âm

sẽ tạo ra ngân lưu, mặc dù điều này không có vấn đề gì với doanh nghiệp trong ngắn hạn,

nhưng giả định như vậy trong dài hạn là khá nguy hiểm Chi phí vốn cũng phải phản ánhđược doanh nghiệp tăng trưởng bền vững Cụ thể, hệ số beta phải gần bằng một – nguyên

tắc thực nghiệm trình bày trong các chương trước rằng hệ số beta phải nằm giữa 0,8 và1,2 vẫn được thỏa Mặc dù doanh nghiệp tăng trưởng ổn định thường sử dụng nhiều nợhơn, điều này không phải là tiên quyết đối với mô hình, vì chính sách vay nợ phụ thuộcvào sự quyết định của cấp quản lý

Giống tất cả những mô hình tăng trưởng ổn định, mô hình này cũng nhạy cảm trướcnhững giả định về tốc độ tăng trưởng kỳ vọng Tuy nhiên, điều này bị khuếch đại bởithực tế rằng suất chiết khấu sử dụng trong định giá là WACC, thấp hơn rất nhiều so vớichi phí vốn chủ sở hữu của hầu hết các doanh nghiệp Hơn nữa, mô hình này cũng nhạycảm với các giả định về các khoản chi đầu tư liên quan đến khấu hao Nếu các yếu tố đầuvào để tái đầu tư không phụ thuộc vào tăng trưởng kỳ vọng, thì ngân lưu tự do của doanhnghiệp có thể bị nâng lên (hay hạ xuống) bằng cách giảm (hay tăng) các khoản chi đầu tưliên quan đến khấu hao Nếu tỷ lệ tái đầu tư được ước tính từ suất sinh lợi trên vốn, thìnhững thay đổi suất sinh lợi trên vốn có thể có tác động mạnh lên giá trị của doanhnghiệp

Dạng tổng quát của mô hình FCFF:

Thay vì chia mô hình ngân lưu tự do thành hai giai đoạn và mô hình ba giai đoạn tác giảtrình bày dạng tổng quát của mô hình trong phần này Ta bắt đầu bằng việc liệt kê quitrình định giá tài sản kinh doanh của doanh nghiệp và tiếp tục xem xét làm thế nào đi từgiá trị của tài sản kinh doanh sang giá trị vốn chủ sở hữu

Định giá tài sản hoạt động kinh doanh:

Giá trị của doanh nghiệp, trong trường hợp khái quát nhất, có thể được viết thành hiện giácủa ngân lưu tự do kỳ vọng của doanh nghiệpđó

Giá trị của doanh nghiệp =

1 1

t

t t t

FCFF WACC

=∞

∑

Trong đó:

FCFFt: Ngân lưu tự do của doanh nghiệp trong năm t

WACC: Chi phí vốn bình quân có trọng số

Nếu doanh nghiệp đạt đến trạng thái dừng sau n năm và bắt đầu tăng trưởng ở tốc độ

ổn định gn sau đó, thì giá trị của doanh nghiệp có thể được viết thành:

Giá trị tài sản kinh doanh của doanh nghiệp =

1 1

FCFF= EBIT(1-thuế suất) –(chi đầu tư-khấu hao)-thay đổi vốn lưu động ngoài tiền mặt

Do vậy, chi phí vốn được sử dụng chỉ phải phản ánh rủi ro hoạt động kinh doanh củacông ty mà thôi Theo đó, hiện giá của ngân lưu thu được bằng cách chiết khấu ngân lưutheo chi phí vốn sẽ đo lường giá trị của riêng tài sản hoạt động kinh doanh của côngty(đóng góp vào thu nhập từ hoạt động kinh doanh) Bất kỳ tài sản nào có thu nhập khôngphải là thu nhập từ hoạt động kinh doanh thì vẫn chưa được định giá

2.2.2.3 Mô Hình Chiết Khấu Dòng Cổ Tức (Dividend Discount Model)

Khi một nhà đầu tư mua cổ phiếu, họ kỳ vọng nhận được hai loại dòng tiền: dòng tiền cổtức trong thời gian họ nắm giữ cổ phiếu và dòng tiền bằng với giá bán khi họ quyết địnhbán ra cổ phiếu Thế nhưng giá bán của cổ phiếu lại cũng lại được dự đoán dựa vào những

cổ tức mà cổ phiếu đó đem lại trong tương lai Do đó, giá trị nội tại của cổ phiếu chính làgiá trị hiện tại của toàn bộ cổ tức mà cổ phiếu đó mang lại trong thời gian vô thời hạn.Hay nói một cách khác, chúng ta có thể giả sử chúng ta nắm giữ cổ phiếu và hưởng cổ tức

vô thời hạn Giá trị hiện tại của toàn bộ cổ tức này chính là giá trị nội tại của cổ phiếu

a) Mô Hình Cổ Tức Tăng Trưởng Một Giai Đoạn – Mô Hình Tăng TrưởngGordon

Mô hình này áp dụng cho cổ phiếu đang trong giai đoạn ổn định với tốc độ tăng trưởng cổtức không đổi và bền vững Thay vì tính giá trị hiện tại của từng dòng cổ tức và cộng lại,

Giáo Sư Myrin Gordon đã phát triển công thức tính giá trị nội tại hết sức đơn giản như

sau:

Giá trị nội tại của cổ tức = Cổ tức kỳ vọng năm tới / (Tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng – tỷ

lệ tăng trưởng của cổ tức)

Khi dự đoán tỷ lệ tăng trưởng, chúng ta phải lưu ý rằng, không chỉ một mình cổ tức tăng

trưởng với tốc độ đó, mà các chỉ số tài chánh quan trọng khác, quan trọng nhất là lợi

nhuận cũng phải phải tăng trưởng với cùng tốc độc Khi đó tỷ lệ tăng trưởng của cổ tức sẽ

được lợi nhuận và các chỉ số khác hỗ trợ, và vì thế được duy trì bền vững Ngoài ra chúng

ta phải lưu ý rằng tỷ lệ tăng trưởng bền vững này chỉ có thể nhỏ hơn hay cao nhất là bằng

tỷ lệ tăng trưởng của nền kinh tế Không có doanh nghiệp nào có thể tăng trưởng mãi mãivới tốc độ cao hơn tỷ lệ tăng trưởng chung của nền kinh tế Trường hợp đặc biệt: Khi tỷ lệ

tăng trưởng bằng 0, tức là công ty chia cổ tức đều đặn, giá trị nội tại của cổ tức sẽ bằng:

Giá trị nội tại của cổ tức = Cổ tức kỳ vọng năm tới / (Tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng- Tỷ

lệ tăng trưởng cổ tức)

b) Mô Hình Tăng Trưởng Cổ Tức Hai Giai Đoạn:

Mô hình này áp dụng cho cổ phiếu có tốc độ tăng trưởng cao trong một số năm sau đó trở

về tốc độ tăng trưởng ổn định và bền vững

Giá trị nội tại của cổ phiếu = Giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng trưởng nóng (giai đoạn 1) + Giá trị hiện tại của cổ tức trong thời gian tăng trưởng ổn định (giai đoạn 2)

Phương thức chiết khấu dòng cổ tức dễ sử dụng và đem lại độ chính xác khá cao Thếnhưng phương pháp cũng có một số khuyết điểm đó là nó đánh giá không chính xác, vàthường là hạ thấp giá trị, của những công ty đang tăng trưởng, không chia cổ tức hoặc

chia cổ tức với tỷ lệ thấp so với lợi nhuận Mô hình này cũng xác định hết giá trị của cáccông ty có nhiều tài sản không hoạt động – nghĩa là tài sản không đóng góp vào việc tạo

đó Vì vậy, việc phân tích tỷ lệ tăng trưởng cổ tức đều tập trung vào phân tích tỷ lệ tăng

trưởng thu nhập cổ phần Khi một công ty duy trì thu nhập và yêu cầu những tài sản

tăng thêm, nếu tài sản tăng thêm đó mang lại một mức sinh lời thích đáng, tổng thu nhập

của công ty sẽ tăng lên tùy thuộc vào tỷ lệ của thu nhập giữ lại và tái đầu tư vào những tàisản mới và tỷ suất sinh lợi tạo ra trên những tài sản mới này Cụ thể, tỷ lệ tăng trưởng củathu nhập vốn cổ phần bằng phần trăm thu nhập ròng được giữ lại nhân với tỷ suất sinh lợitrên vốn cổ phần

g = tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE)

Do đó, một doanh nghiệp có thể tăng tỷ lệ tăng trưởng bằng cách tăng tỷ lệ lợi nhuận giữlại của nó và đầu tư nguồn vốn này với mức ROE cũ hoặc duy trì tỷ lệ lợi nhuận giữ lạinhưng tăng ROE Sự thay đổi trong ROE của công ty là kết quả từ những thay đổi tronghiệu quả hoạt động của công ty hoặc mức độ đòn bẩy tài chính

ROE được xác định bởi 3 yếu tố Yếu tố thứ nhất, tỷ lệ lợi nhuận biên chỉ ra khả năng

sinh lợi trên doanh thu Tỷ lệ này thay đổi theo thời gian và rất nhạy cảm với chu kỳkinh doanh Yếu tố thứ hai là vòng quay tổng tài sản, phản ánh hiệu quả hoạt động kinhdoanh và những đòi hỏi về vốn và tài sản hoạt động Yếu tố thứ ba là tổng tài sản trên

vốn cổ phần, không đo lường thành quả hoạt động mà chỉ ra mức độ đòn bẩy tài chính.Việc ước lượng ROE này được kết hợp với tỷ lệ lợi nhuận giữ lại mong đợi của doanhnghiệp Những phương pháp dùng để xác định tỷ lệ tăng trưởng thường được sử dụng:

 Phương pháp trung bình: phương pháp này này liên quan đến việc tính toán

giá trị trung bình ROE và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại qua các thời kỳ, từ đó dự báo tỷ lệ tăng

trưởng g trung bình trong thời đoạn tiếp theo

 Phương pháp hồi quy tuyến tính: phương pháp hồi quy tuyến tính qua chuỗi

thời gian có dạng: Y = a + bt

Trong đó: Y là thu nhập trên mỗi cổ phiếu ở thời kỳ t

t là số năm chạy từ 1 đến n

a là giá trị trung bình của biến phụ thuộc Y khi biến độc lập t thay đổi 1 đơn vị

b là sự thay đổi của giá trị trung bình của biến phụ thuộc Y khi biến độc lập

X thay đổi 1 đơn vị trong suốt thời kỳ quan sát

b) Xác định chi phí sử dụng vốn WACC

Việc ước lượng chi phí vốn cổ phần thường được dựa vào mô hình định giá tài sản vốn(CAPM), trong đó thể hiện quan hệ giữa suất sinh lợi kỳ vọng của một tài sản so vớirủi ro hệ thống của tài sản đó Đối với một công ty cổ phần có cổ phiếu được niêm yếttrên một thị trường tài chính phát triển với thông tin đầy đủ, thì chi phí vốn cổ phầncủa công ty đó có thể được ước lượng một cách trực tiếp từ số liệu của thị trường.Theo mô hình CAPM, chi phí vốn cổ phần của một doanh nghiệp phụ thuộc vào 3 yếutố: suất sinh lợi của một tài sản phi rủi ro, mức bù rủi ro của thị trường và hệ số betacủa cổ phiếu

k = Rf + β * (Rm - Rf) Trong đó:

k là chi phí vốn cổ phần của doanh nghiệp cần định giá

Rf là suất sinh lợi phi rủi ro

β là hệ số beta của doanh nghiệp cần định giá

Rm là suất sinh lợi kỳ vọng của chỉ số chứng khoán thị trường

 Suất sinh lợi phi rủi ro

Trên trên cơ sở lý thuyết của mô hình CAPM, lợi suất của tín phiếu kho bạc kỳ hạn 3

tháng được dùng để đại diện cho suất sinh lợi phi rủi ro do tín phiếu kho bạc ngắn hạn

vừa an toàn về mặt hoàn trả lãi và vốn gốc, vừa chịu ít biến động giá khi lãi suất thịtrường thay đổi Đối với thực tế Việt Nam, trái phiếu chính phủ kỳ hạn 2 năm được chọnbởi vì đây là loại trái phiếu được mua bán nhiều nhất

 Mức bù rủi ro thị trường

Mức bù rủi ro thị trường phản ánh suất sinh lợi tăng thêm mà nhà đầu tư đòi hỏi khichuyển từ việc đầu tư vào một tài sản phi rủi ro sang đầu tư vào một danh mục thịtrường có mức rủi ro trung bình Mức bù rủi ro thị trường được đo bằng chênh lệch giữasuất sinh lợi của danh mục thị trường và suất sinh lợi phi rủi ro Mức bù rủi ro thị trường

được tính trên cơ sở sử dụng số liệu lịch sử trong một giai đoạn dài để giảm sai số trongước lượng Theo đó mức bù rủi ro thị trường bằng lợi suất trung bình của trái phiếu chính

phủ kỳ hạn 2 năm trừ cho tốc độ tăng bình quân của chỉ số VN-Index trong giai đoạn2000-2009

Rt là suất sinh lợi cổ phiếu doanh nghiệp cần định giá trong kỳ (ngày, tuần hay tháng) t

α là tung độ gốc của hàm hồi quy

β là hệ số bêta của doanh nghiệp cần định giá

Rm,t = Suất sinh lợi của chỉ số VN-Index trong kỳ t

P = Lợi nhuận kỳ vọng trên cổ phiếu * Tỷ số P/E bình quân ngành

Để định giá trị cổ phiếu theo phương pháp này, sử dụng P/E trung bình của ngành mà

doanh nghiệp hoạt động và EPS kỳ vọng trong năm tiếp theo

2.2.3.2 Phương pháp P/B

P/B =

Giá thị trường mỗi cổ phần Giá trị sổ sách của cổ phiếu

P = giá trị sổ sách một cổ phiếu * Tỷ số P/B bình quân ngành

Trong khi phương pháp P/E dùng EPS kỳ vọng để định giá trị của cổ phiếu thì phươngpháp P/B sử dụng giá trị sổ sách tại quý gần nhất với thời điểm tính toán, đồng thời kếthợp với chỉ số P/B bình quân ngành để xác định giá cổ phiếu của doanh nghiệp

(Damodaran,1998)

CHƯƠNG 3 PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CÔNG TY CỔ PHẦN

NHỰA BÌNH MINH

3.3 PHÂN TÍCH MÔI TRƯỜNG KINH TẾ

Để phân tích nền kinh tế, tác giả sẽ tập trung vào phân tích các yếu tố chính của nền kinh

tế như: phân tích tăng trưởng kinh tế, lạm phát, tỷ giá, lãi suất, cán cân thương mại Tuy

nhiên, trước khi đi vào phân tích các yếu tố này, tác giả muốn đề cập đến tổng quan nền

kinh tế Việt Nam từ khi Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại thế giới (WTO), một cộtmốc rất quan trọng trong việc phát triển kinh tế của nước ta Vào tháng 11/2006, Việt

Nam đã được kết nạp là thành viên thứ 151 của WTO sau hơn 11 năm chuẩn bị và đàm

phán Từ tháng 1/2007, Việt Nam bắt đầu thực hiện nghĩa vụ thành viên và các cam kếtgia nhập Đây là một một mốc quan trọng trong quá trình hội nhập kinh tế quốc tế củaViệt Nam, bởi vì từ thời điểm này Việt Nam mới sẽ tham gia vào một sân chơi lớn có quy

mô toàn cầu Gia nhập WTO bên cạnh việc hưởng lợi và những cơ hội tốt cho phát triển,Việt Nam cũng đồng thời chịu nhiều tác động trái chiều và thách thức phải vượt qua

Năm 2007, tăng trưởng kinh tế Việt Nam được hưởng lợi từ nhiều yếu tố tích cực từ bên

trong cũng như bên ngoài nền kinh tế gắn liền với hội nhập kinh tế quốc tế Tốc độ tăng

trưởng GDP năm 2007 tiếp tục đà tăng trưởng của những năm trước đó, đạt 8,5%, mặc dù

giá trên thế giới tăng cao gây áp lực lớn đến giá đầu vào của sản xuất trong nước Năm

2008, tác động của hội nhập kinh tế quốc tế diễn ra theo chiều trái ngược nhau Giá

nguyên liệu tăng cao tạo sức ép lạm phát cao và tăng trưởng kinh tế thấp hơn Kinh tế các

nước là thị trường xuất khẩu chính bước vào suy thoái hoặc tăng trưởng chậm lại cũng là

yếu tố ảnh hướng xấu đến xuất khẩu và FDI của Việt Nam, do đó ảnh hưởng tiêu cực đến

tăng trưởng kinh tế Thêm vào đó là sự lúng túng trong việc xử lý các bất ổn kinh tế vĩ mô

cũng gây ảnh hưởng nhất định đến lạm phát và tăng trưởng Mặt khác, giá dầu thô và giá

lương thực- hai mặt hàng xuất khẩu chủ lực của Việt Nam cũng như giá nhiều mặt hàng

xuất khẩu khác tăng cao; thị trường xuất khẩu được mở rộng đã tác động tích cực đến

tăng trưởng Do những tác động tiêu cực ảnh hưởng lớn hơn, truyền dẫn nhanh hơn vào

nền kinh tế nên tăng trưởng GDP đã chững lại chỉ đạt 6,2% Tuy nhiên, nhiều chuyên gianhận định nếu không có hội nhập kinh tế quốc tế, tăng trưởng kinh tế sẽ thấp hơn Năm

2009 tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính và suy giảm kinh tế toàn cầu, tăngtrưởng GDP tiếp tục giảm, chỉ đạt 5,3% Tuy đây là mức sụt giảm đáng kể từ năm 2009đến nay nhưng vẫn được xem là tương đối cao so với mức tăng trưởng thấp hoặc âm của

nhiều nước trên thế giới trong bối cảnh khủng hoảng tài chính và suy thoái kinh tế toàncầu

Về xuất nhập khẩu, sau khi gia nhập WTO, Việt Nam được hưởng sự đối xử bình đẳng

trong thương mại và mở cửa thị trường của 150 nước thành viên Các hàng rào thuế quan

mà hàng hoá Việt Nam bị áp đặt một cách bất lợi bị bãi bỏ, nhờ đó Việt Nam có thể tăngkhả năng xuất khẩu hàng hoá của mình sang thị trường các nước thành viên Mặt khác,với việc thực hiện các cam kết mở cửa thị trường Việt Nam và do yêu cầu đầu vào củanhiều ngành sản xuất, nhập khẩu vào Việt Nam cũng tăng rất mạnh Trong hai năm 2007

và 2008, mức tăng xuất nhập khẩu của Việt Nam đạt bình quân khoảng 25 %/ năm Năm

2009, do khủng hoảng toàn cầu nên tỷ lệ tăng xuất nhập khẩu của Việt Nam bị tụt xuống

đáng kể, nhưng vẫn ở mức cao so với nhiều nền kinh tế khác Điểm tích cực đáng kể nữa

là cơ cấu xuất khẩu hàng hoá của Việt Nam tiếp tục thay đổi theo hướng giảm dần các

mặt hàng nguyên liệu thô, nông sản chưa chế biến và tăng dần số lượng cũng như giá trịcác mặt hàng hàng chế biến, hàng công nghiệp có giá trị gia tăng cao Phát triển mạnhcủa hoạt động xuất nhập khẩu những năm qua là động lực thúc đẩy phát triển các ngànhsản xuất và dịch vụ ăn theo và, do vậy, góp phần quan trọng duy trì tăng trưởng kinh tếcủa Việt Nam Hiện nay, tỷ lệ giá trị xuất nhập khẩu của Việt Nam trên tổng GDP là trên

170 %

Về đầu tư quốc tế, hội nhập WTO mở ra cơ hội thuận lợi để Việt Nam thu hút các luồngvốn đầu tư nước ngoài dưới nhiều hình thức khác nhau Nhờ lợi thế về nguồn nhân công,

đất đai, tài nguyên còn rẻ và trong bối cảnh một thị trường Việt Nam đầy tiềm năng khá

mở và và môi trường đầu tư kinh doanh của Việt Nam ngày càng được cải thiện thôngqua những chính sách và biện pháp hấp dẫn, Việt Nam trở thành một điểm đầu tư hấp dẫn

đối với những nhà đầu tư nước ngoài Về đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), cho đến cuối

2005, Việt Nam đã thu hút được tổng số khoảng trên 70 tỷ USD vốn đăng ký Riêng mấy

năm gần đây, đặc biệt là sau khi Việt Nam gia nhập WTO, FDI vào Việt Nam tăng vọt từ

12 tỷ USD năm 2006 lên 21 tỷ USD năm 2007 và 64 tỷ USD năm 2008 Mặc dù năm

2009 có nhiều khó khăn do hậu quả nặng nề của cuộc khủng hoảng tài chính-kinh tế toàncầu, Việt Nam vẫn tiếp tục là một điểm đến quan trọng của FDI với tổng vốn đầu tư đăng

ký là 21,3 tỷ USD Đóng góp của khu vực FDI vào GDP đạt mức trung bình trên dưới40% trong khoảng 1 chục năm gần đây Bên cạnh nguồn FDI, ODA vào Việt Nam cũngliên tục tăng mạnh Những năm gần đây, chúng ta thu hút bình quân 5-6 tỷ USD từ nguồnnày cho các dự án phát triển hạ tầng và quốc kế dân sinh Riêng năm 2009, tổng số ODAcam kết cho Việt Nam đạt trên 8 tỷ USD Ngoài ra, thông qua kênh đầu tư gián tiếp củathị trường chứng khoán, nguồn vốn đổ vào Việt Nam cũng không ngừng tăng lên từ 2,1 tỷ

USD năm 2006 lên 8,9 tỷ USD năm 2007 Cũng phải kể thêm một nguồn đầu tư quan

trọng khác từ kiều hối của cộng đồng người Việt Nam ở nước ngoài gửi về trong nướcthông qua các kênh khác nhau ở mức 6-7 tỷ USD/năm trong mấy năm gần đây

Ngoài ra việc gia nhập WTO, cũng đồng thời đưa Việt Nam vào một quá trình phân công

lao động quốc tế trên cơ sở phát huy các lợi thế của từng nước Quá trình này tất yếu thúcđẩy việc tái cơ cấu nền kinh tế Việt Nam Thực tế cho thấy, cơ cấu nền kinh tế Việt Nam

trong những năm gần đây đã có những chuyển dịch đáng kể theo hướng công nghiệp hoáhiện đại hoá với tỷ trọng công nghiệp và dịch vụ ngày càng tăng và tỷ trọng nông lâmnghiệp giảm dần Trong những năm đầu của thập niên 2000, tỷ lệ các khu vực côngnghiệp, dịch vụ và nông lâm nghiệp trong tổng giá trị nền kinh tế quốc dân còn ở mức lần

lượt là 38 %, 39 % và 23 %, thì đến năm 2009 tỷ lệ tương ứng là 40 %, 39,5 % và 20,5 %

Những chuyển dịch này là hệ quả tất yếu của quá trình hội nhập kinh tế quốc tế Nhữngngành, lĩnh vực có khả năng tiêu thụ nhiều sản phẩm được phát triển mạnh Một số ngànhcông nghiệp nhẹ như dệt may, dày da, điện tử có xuất khẩu mạnh và tiêu thụ nhiều ở

trong nước đã phát triển rất nhanh trong mấy năm gần đây

3.3.1 Tăng trưởng kinh tế

GDP (viết tắt của Gross Domestic Product) hay còn gọi là tổng sản phẩm nội địa là giátrị tính bằng tiền của tất cả sản phẩm và dịch vụ cuối cùng được sản xuất ra trong phạm vilãnh thổ trong một khoảng thời gian nhất định, thường là một năm Khi áp dụng cho phạm

vi toàn quốc gia, nó còn được gọi là tổng sản phẩm quốc nội Để đánh giá nền kinh tế củamột quốc gia, trước tiên ta phải xem xét đến yếu tố tăng trưởng GDP để xem xét mứcsống của quốc gia đó Sau khi gia nhập WTO, tăng trưởng kinh tế Việt Nam đã được

hưởng lợi từ nhiều yếu tố tích cực từ bên trong cũng như bên ngoài nền kinh tế Tăngtrưởng GDP năm 2007 tiếp đà tăng nhanh trước đó đạt mức khá cao 8,5% Đến năm

2008, giá nguyên liệu tăng cao đã gây nên sức ép lạm phát cao và tăng trưởng kinh tế thấp

hơn Một số thị trường xuất khẩu chính của Việt Nam suy thoái hay tăng trưởng chậm lại

đã ảnh hướng xấu đến xuất khẩu Việt Nam, do đó ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng

kinh tế Tuy nhiên, hai mặt hàng xuất khẩu chính của Việt Nam là dầu thô và giá lươngthực cũng như nhiều mặt hàng xuất khẩu tăng giá mạnh đã giúp cho thị trường xuất khẩu

được mở rộng từ đó đã tác động tích cực đến tăng trưởng Tăng trưởng GDP năm 2008

chỉ đạt 6,2% Năm 2009, do tác động tiêu cực của cuộc khủng hoảng tài chính và suygiảm kinh tế toàn cầu cùng, tăng trưởng GDP tiếp tục giảm, chỉ đạt 5,3% Tuy nhiên, đâyvẫn là mức tăng trưởng tương đối cao so với mức tăng trưởng thấp hoặc âm của nhiều

nước trên thế giới

Hình 3.1: Tốc độ tăng trưởng GDP theo quý (đơn vị: %)

(Nguồn: GSO,2010)

Hình 3.1 cho thấy tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam luôn ở mức cao trong những

năm gần đây, trên 7%/năm, ngoại trừ năm 2009 với tốc độ tăng trưởng thấp 5,32% (do tác

động của cuộc khủng hoảng kinh tế), cho thấy mức sống của người dân ngày càng được

cải thiện Tốc độ tăng trưởng GDP 9 tháng năm 2010 đạt 6,52%, trong đó, khu vực nông

lâm ngư nghiệp tăng trưởng 2,89%, khu vực công nghiệp và xây dựng tăng 7,29%, khu

vực dịch vụ tăng 7,24% (MPI,2010) Với đà này, tăng trưởng GDP năm nay hoàn toàn cókhả năng đạt 6,7% - cao hơn mức 6,5% mà Quốc hội đề ra Giá trị sản xuất công nghiệpcủa cả nước 9 tháng đầu năm đạt 574.500 tỷ đồng, tăng 13,8% so với cùng kỳ năm trước.Kim ngạch xuất khẩu chín tháng đạt 51,5 tỷ USD, tăng 20% so với cùng kỳ năm trước;

đặc biệt, mức tăng trưởng xuất khẩu của cả nước phần lớn là do tăng trưởng xuất khẩu

của khu vực FDI Tổng mức bán lẻ hàng hóa và doanh thu dịch vụ đạt 1.146.000 tỷ đồng,

tăng 25% so với cùng kỳ năm 2009 và tổng thu ngân sách Nhà nước ước đạt 360.000 tỷđồng, bằng 78,2% dự toán năm Tuy nhiên, bên cạnh những kết quả đạt được, nền kinh tế

còn một số vấn đề tồn tại như nhập siêu có xu hướng giảm nhưng vẫn còn khá cao Trongchín tháng, kim ngạch nhập khẩu đã đạt 60.08 tỷ USD, tăng 22.7% so với cùng kỳ năm

trước Trong khi đó, giá cả trên thị trường thế giới và giá vật tư đầu vào tăng gây áp lựcđến mặt bằng giá cả trong nước Cụ thể, việc kiềm chế giá hàng hóa tiêu dùng trong ba

tháng cuối năm rất khó thực hiện Dưới đây là tăng trưởng GDP giai đoạn 2006-2015:

Hình 3.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam 2006-2015F

(Nguồn: BMI,2010)

Hình trên cho thấy vào năm 2011, tỷ lệ tăng trưởng sẽ hạ xuống mức 5,5%, sau đó tănglên mức 6% vào năm 2012 và tăng trưởng đều ở mức 7% trong vòng 3 năm sau đó

(BMI,2010) Như vậy trong những năm tới, GDP sẽ tăng trưởng tốt và khá ổn định, mức

sống người dân ngày càng được cải thiện tốt hơn

3.3.2 Lạm phát

Yếu tố lạm phát là một yếu tố không thể thiếu trong phân tích kinh tế vĩ mô Lạm phát thểhiện sự mất giá của đồng tiền Để đánh giá lạm phát ta tiến hành phân tích biến động củachỉ số giá tiêu dùng CPI Dưới đây là chỉ số giá tiêu dùng từ năm 2001-nay

0 500 1,000 1,500 2,000 2,500

US$

GDP bình quân đầu người

động của cuộc khủng hoảng kinh tế), cho thấy mức sống của người dân ngày càng được

cải thiện Tốc độ tăng trưởng GDP 9 tháng năm 2010 đạt 6,52%, trong đó, khu vực nông

lâm ngư nghiệp tăng trưởng 2,89%, khu vực công nghiệp và xây dựng tăng 7,29%, khu

vực dịch vụ tăng 7,24% (MPI,2010) Với đà này, tăng trưởng GDP năm nay hoàn toàn cókhả năng đạt 6,7% - cao hơn mức 6,5% mà Quốc hội đề ra Giá trị sản xuất công nghiệpcủa cả nước 9 tháng đầu năm đạt 574.500 tỷ đồng, tăng 13,8% so với cùng kỳ năm trước.Kim ngạch xuất khẩu chín tháng đạt 51,5 tỷ USD, tăng 20% so với cùng kỳ năm trước;

đặc biệt, mức tăng trưởng xuất khẩu của cả nước phần lớn là do tăng trưởng xuất khẩu

của khu vực FDI Tổng mức bán lẻ hàng hóa và doanh thu dịch vụ đạt 1.146.000 tỷ đồng,

tăng 25% so với cùng kỳ năm 2009 và tổng thu ngân sách Nhà nước ước đạt 360.000 tỷđồng, bằng 78,2% dự toán năm Tuy nhiên, bên cạnh những kết quả đạt được, nền kinh tế

còn một số vấn đề tồn tại như nhập siêu có xu hướng giảm nhưng vẫn còn khá cao Trongchín tháng, kim ngạch nhập khẩu đã đạt 60.08 tỷ USD, tăng 22.7% so với cùng kỳ năm

trước Trong khi đó, giá cả trên thị trường thế giới và giá vật tư đầu vào tăng gây áp lựcđến mặt bằng giá cả trong nước Cụ thể, việc kiềm chế giá hàng hóa tiêu dùng trong ba

tháng cuối năm rất khó thực hiện Dưới đây là tăng trưởng GDP giai đoạn 2006-2015:

Hình 3.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam 2006-2015F

(Nguồn: BMI,2010)

Hình trên cho thấy vào năm 2011, tỷ lệ tăng trưởng sẽ hạ xuống mức 5,5%, sau đó tănglên mức 6% vào năm 2012 và tăng trưởng đều ở mức 7% trong vòng 3 năm sau đó

(BMI,2010) Như vậy trong những năm tới, GDP sẽ tăng trưởng tốt và khá ổn định, mức

sống người dân ngày càng được cải thiện tốt hơn

3.3.2 Lạm phát

Yếu tố lạm phát là một yếu tố không thể thiếu trong phân tích kinh tế vĩ mô Lạm phát thểhiện sự mất giá của đồng tiền Để đánh giá lạm phát ta tiến hành phân tích biến động củachỉ số giá tiêu dùng CPI Dưới đây là chỉ số giá tiêu dùng từ năm 2001-nay

%

GDP bình quân đầu người Tỷ lệ tăng trưởng GDP thực

động của cuộc khủng hoảng kinh tế), cho thấy mức sống của người dân ngày càng được

cải thiện Tốc độ tăng trưởng GDP 9 tháng năm 2010 đạt 6,52%, trong đó, khu vực nông

lâm ngư nghiệp tăng trưởng 2,89%, khu vực công nghiệp và xây dựng tăng 7,29%, khu

vực dịch vụ tăng 7,24% (MPI,2010) Với đà này, tăng trưởng GDP năm nay hoàn toàn cókhả năng đạt 6,7% - cao hơn mức 6,5% mà Quốc hội đề ra Giá trị sản xuất công nghiệpcủa cả nước 9 tháng đầu năm đạt 574.500 tỷ đồng, tăng 13,8% so với cùng kỳ năm trước.Kim ngạch xuất khẩu chín tháng đạt 51,5 tỷ USD, tăng 20% so với cùng kỳ năm trước;

đặc biệt, mức tăng trưởng xuất khẩu của cả nước phần lớn là do tăng trưởng xuất khẩu

của khu vực FDI Tổng mức bán lẻ hàng hóa và doanh thu dịch vụ đạt 1.146.000 tỷ đồng,

tăng 25% so với cùng kỳ năm 2009 và tổng thu ngân sách Nhà nước ước đạt 360.000 tỷđồng, bằng 78,2% dự toán năm Tuy nhiên, bên cạnh những kết quả đạt được, nền kinh tế

còn một số vấn đề tồn tại như nhập siêu có xu hướng giảm nhưng vẫn còn khá cao Trongchín tháng, kim ngạch nhập khẩu đã đạt 60.08 tỷ USD, tăng 22.7% so với cùng kỳ năm

trước Trong khi đó, giá cả trên thị trường thế giới và giá vật tư đầu vào tăng gây áp lựcđến mặt bằng giá cả trong nước Cụ thể, việc kiềm chế giá hàng hóa tiêu dùng trong ba

tháng cuối năm rất khó thực hiện Dưới đây là tăng trưởng GDP giai đoạn 2006-2015:

Hình 3.2: Tăng trưởng GDP Việt Nam 2006-2015F

(Nguồn: BMI,2010)

Hình trên cho thấy vào năm 2011, tỷ lệ tăng trưởng sẽ hạ xuống mức 5,5%, sau đó tănglên mức 6% vào năm 2012 và tăng trưởng đều ở mức 7% trong vòng 3 năm sau đó

(BMI,2010) Như vậy trong những năm tới, GDP sẽ tăng trưởng tốt và khá ổn định, mức

sống người dân ngày càng được cải thiện tốt hơn

3.3.2 Lạm phát

Yếu tố lạm phát là một yếu tố không thể thiếu trong phân tích kinh tế vĩ mô Lạm phát thểhiện sự mất giá của đồng tiền Để đánh giá lạm phát ta tiến hành phân tích biến động củachỉ số giá tiêu dùng CPI Dưới đây là chỉ số giá tiêu dùng từ năm 2001-nay

Hình 3.3 : Lạm phát Việt Nam giai đoạn 2001-2010

(Nguồn: GSO,2010)

Năm 2004, cùng với giai đoạn bùng nổ của nền kinh tế thế giới và việc tăng giá của các

hàng hóa, lạm phát của Việt Nam bắt đầu tăng cao Đến năm 2007, chỉ số CPI đã tăng tới12,6% do chỉ số này đã tăng cao ở những tháng cuối năm Năm 2008 đã đi vào lịch sửkinh tế Việt Nam như một năm đầy biến động và sóng gió trên tất cả các thị trường Chỉsau 6 tháng, Tổng cục thống kê công bố chỉ số CPI đã lên tới 26,8% so với tháng 6 năm

2007 và 18,44% so với cuối năm 2007 Sau 3 quý đầu năm, CPI đã vượt mức 20%, đạt

được mức kỷ lục trong vòng 17 năm Sau đó, liên tiếp trong 3 tháng 10,11,12, giá nhiều

loại hàng hóa đã chững lại và giảm xuống Kết thúc năm 2008, chỉ số CPI tăng 19,89%,tính theo trung bình năm tăng 22,97% Đến năm 2009, do tác động của suy thoái kinh tế

đã khiến cho sức cầu giảm sút, giá cả hàng hóa giảm xuống thấp, lạm phát trong nướcđược khống chế, CPI năm 2009 tăng 6,52% Mức tăng này tuy thấp hơn so với nhữngnăm trước nhưng lại ở mức cao so với thế giới Năm 2010, mục tiêu chính phủ đề ra là

kiềm chế lạm phát ở mức từ 7-8% Tuy nhiên chỉ trong 3 quý, chỉ số CPI đã tăng 6,46%

Hình 3.4: Chỉ số giá tiêu dùng theo quý từ đầu năm đến nay

(Nguồn: GSO,2010)

Sau nhiều tháng kìm hãm, chỉ số giá tiêu dùng các tháng cuối năm đã tăng khá mạnh Đặcbiệt, lạm phát đã tăng 1.31% trong tháng 9 và 1.05% trong tháng 10 Như vậy tính từ đầu

năm lạm phát đã tăng 7.58%, lạm phát 12 tháng tính đến thời điểm này là 9.66%, cao hơn

mức đỉnh 9.46% vào tháng 3/2010 Giá cả hai tháng cuối năm có thể sẽ tiếp tục tăng doviệc tăng cung tiền trong quý II và quý III, giá dầu đang tăng trở lại và giá thực phẩm tăngtrong hai tháng vừa rồi cũng ảnh hưởng tới việc tăng giá cuối năm Mức lạm phát cuối

năm có thể tăng lên quanh mức 9.5-10% (nếu giá cả hai tháng tới tiếp tục tăng từ 1-1.2%),vượt xa mục tiêu của chính phủ là 7-8% Chính phủ mới đây cũng đã có những chính sách

nhằm để kiềm chế lạm phát ở mức một con số, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) thực hiệnthắt chặt chính sách tiền tệ bằng các biện pháp tăng lãi suất cơ bản đồng Việt nam từ 8%lên 9%, can thiệp thị trường ngoại hối giữ cho tỷ giá đồng Việt nam ổn định Như vậymức lạm phát trong năm 2010 dự đoán là sẽ ở mức 8.5% (ADB,2010) cao hơn nhiều sovới con số tăng trưởng dự báo là 6.7%, điều này cho thấy sự tăng trưởng trong năm 2010

không bù đắp được cho sự mất giá của đồng tiền

Đối với doanh nghiệp, khi giá cả đầu vào tăng cao, sẽ rất dễ dẫn tới giá bán tăng tươngứng Lạm phát ảnh hưởng tới giá vốn, chi phối giá vốn, và vì thế, cộng thêm tác động của

việc giá vàng, giá USD biến động bất thường thời gian gần đây doanh nghiệp sẽ gặp khánhiều khó khăn

3.3.3 Cán cân thương mại

Cán cân thương mại là chênh lệch giữa giá trị bằng tiền của xuất khẩu so với nhập khẩu

trong một nền kinh tế trong một thời kỳ nhất định Việc phân tích cán cân thương mại sẽcho thấy mối quan hệ giữa nhập khẩu và xuất khẩu của một quốc gia Cán cân thương mại

được biết đến như thặng dư thương mại nếu xuất khẩu nhiều hơn nhập khẩu; mặt khác nóđược gọi là thâm hụt thương mại hay gọi một cách đơn giản là thiếu hụt thương mại Cáncân thương mại thường được chia thành cán cân hàng hóa và cán cân dịch vụ Cán cânthương mại của nước ta liên tục bị thâm hụt kể từ khi Việt Nam đổi mới vào năm 1986đến khi gia nhập WTO năm 2006 và cho đến nay

Hình 3.5: Cán cân thương mại Việt Nam và một số nước Đông Nam Á

(1990-2008)

(Nguồn: BMI,2009)

Sau khi Việt Nam gia nhập WTO, hàng hoá của Việt Nam có cơ hội có mặt trên thị

trường thế giới và hấp dẫn các công ty nước ngoài đầu tư vào thị trường Việt Nam Các

nhà xuất khẩu Việt Nam có điều kiện tiếp cận thị trường thế giới dễ dàng hơn, những hạnchế và rào cản thuế đối với hàng hoá Việt Nam được cắt giảm Tuy nhiên, sau khi gianhập WTO, một số vấn đề của Việt Nam là: tình trạng nhập siêu lớn, cơ cấu sản phẩmxuất khẩu không hợp lý, nguyên liệu sản phẩm gia công thô còn chiếm tỷ trọng lớn, sảnphẩm gia công kỹ thuật cao thuộc các lĩnh vực công nghiệp nhẹ, hàng tiêu dùng, hàng thủ

công,… vẫn chiếm tỷ trọng thấp Sản phẩm xuất khẩu chủ yếu là hàng nông sản, thủy sản

và khoáng sản, những sản phẩm này bị hạn chế bởi sản lượng khai thác và diện tích gieotrồng, những mặt hàng xuất khẩu khác, như giày da hoặc hàng dệt, thì khả năng phát triển

có hạn, có những sản phẩm bị phụ thuộc vào thị trường và nguyên liệu nước ngoài, chonên, xuất khẩu bị ảnh hưởng rất lớn bởi thị trường quốc tế

Trong những năm gần đây, cán cân thương mại của Việt Nam luôn bị thâm hụt Năm

1996, nhập siêu ở mức cao kỷ lục là 3,888 tỷ USD, đến nay 1999 nhập siêu xuống mứcthấp nhất 81 triệu USD, rồi tăng trở lại trong những năm sau đó và đạt đỉnh tiếp theo năm

2004 là 5,572 tỷ USD sau đó có giảm trong năm 2005 (4,658 tỷ USD), nhưng lại có dấuhiệu tăng nhẹ vào năm 2006 (4,805 tỷ USD) Tính theo tiền đồng và giá hiện hành, nhập

siêu năm 2007 tăng hơn 300% so với năm 2006, trong khi con số nhập siêu bình quân giaiđoạn 2000 - 2006 chỉ tăng 26%/năm, nếu loại trừ yếu tố giá, thì hai con số này tương ứng

là gần 200% và khoảng 20% (GSO,2008) Từ năm 2008 đến nay, nhập siêu chuyển biến

theo hướng giảm dần Năm 2008, Việt Nam nhập siêu 18 tỷ USD, năm 2009 là 12,8 tỷUSD và năm 2010 ước khoảng 12 tỷ USD Tỷ lệ nhập siêu/xuất khẩu giảm dần theo cácnăm, cụ thể năm 2007 xấp xỉ 29,1%, năm 2008 là 28,8%, năm 2009 là 22,5% và năm

2010 ước khoảng 17% (Bộ công thương, 2009) Dưới đây là biểu đồ tỷ lệ xuất nhập hàng

hóa từ năm 2000-2009

Bảng 3.1 : Tỷ lệ xuất nhập khẩu hàng hóa giai đoạn 2000-2009

(Nguồn: GSO,2010)

Bảng 3.1 cho thấy nhập siêu của nền kinh tế từ năm 2000 đến nay tăng lên mạnh mẽ vớitốc độ chóng mặt, bình quân giai đoạn 2001-2009 là 45%, trong đó đáng kể nhất là năm

2002 (tăng 163%) và năm 2007 (tăng 158%) Giá trị nhập khẩu và xuất siêu năm 2009

giảm mạnh tương ứng ở mức gần -15% và -29% do chính sách kích cầu nội địa trong bốicảnh khủng hoảng kinh tế và giá cả hàng hóa trên thị trường quốc tế giảm mạnh Dù vậy,

tỷ lệ nhập siêu năm 2009 vẫn ở mức hơn 13% GDP, tính chung giai đoạn 2001-2009 thì

tỷ lệ này là gần 12% GDP, tỷ lệ nhập khẩu/GDP ở mức 70%; riêng giai đoạn 2006-2009các tỷ lệ này tương ứng là 15% và 81% GDP Tính đến hết quý 3, nhập siêu đạt 8,58 tỷ

USD, trong đó tổng kim ngạch xuất nhập khẩu đã đạt được 51,5 tỷ USD, tăng 23,2% so

với cùng kỳ năm 2009; kim ngạch xuất khẩu đạt 60,08 tỷ USD, tăng 22,7% so với cùng

kỳ 2009

Việt Nam nhập siêu nhiều năm, nhưng tỷ trọng chủ yếu xuất phát từ thị trường TrungQuốc Thời điểm năm 2001 nhập siêu từ Trung Quốc chỉ đạt 189 triệu USD, tương đươngvới 6,2% tổng kim ngạch xuất nhập khẩu Việt Nam- Trung Quốc Đến năm 2008, con sốnày là 11,1 tỷ USD, tương đương với 55% tổng kim ngạch xuất nhập khẩu hai nước Năm

2009, tổng kim ngạch nhập siêu cả nước là 12 tỷ USD, trong đó nhập siêu từ Trung Quốckhoảng 11,5 tỷ USD, chiếm hơn 90% Qua 9 tháng đầu năm 2010, kim ngạch xuất nhậpkhẩu Việt Nam - Trung Quốc là 18,9 tỷ USD, trong đó Việt Nam xuất khẩu đạt 4,7 tỷUSD, nhập khẩu đạt 14,1 tỷ USD, nhập siêu khoảng 9,4 tỷ USD, tăng trở lại ở mức 35,9%

so với cùng kỳ 2009 Trước năm 2001, giá trị nhập khẩu hàng tiêu dùng thiết yếu chiếm

từ 80 - 90% kim ngạch nhập khẩu Từ năm 2010 đến nay, giá trị nhập khẩu nhóm hàngnày từ Trung Quốc giảm dần xuống còn 10 - 12%, nhường chỗ cho nhóm hàng nguyênnhiên liệu đầu vào và máy móc thiết bị chiếm đến 80 - 85% giá trị kim ngạch nhập khẩu.Việt Nam đã có không ít chính sách, chiến lược nhằm kích thích các ngành kinh tế mũinhọn Nhưng thực tế cho thấy, các chính sách này chưa chặn nổi làn sóng hàng TrungQuốc đa dạng và giá rẻ Việt Nam vẫn xuất khẩu chủ yếu các mặt hàng thô như cao su,than, dầu thô… và nhập khẩu từ Trung Quốc máy móc cơ khí với tỷ trọng lớn, trên 90%giá trị nhập khẩu Thêm vào đó, việc các nhà thầu Trung Quốc thắng thầu hàng loạt dự ánlớn ở Việt Nam đã tác động không nhỏ đến tỷ lệ nhập siêu từ Trung Quốc, do các nhàthầu này mang vào hầu như toàn bộ phương tiện, thiết bị và vật tư Nhìn vào cơ cấu nhậpkhẩu cho sản xuất và tiêu dùng 10 năm qua cho thấy, hơn 90% kim ngạch nhập khẩu làdùng cho sản xuất, chỉ chưa tới 10% là nhập khẩu cho tiêu dùng Trong 9 tháng đầu năm

2010, tỷ trọng nhập khẩu cho tiêu dùng giảm từ 9,3% tổng giá trị nhập khẩu của năm

2009 xuống còn 8,4% Hiệu quả sản xuất của Việt Nam chưa cao nên khi gia nhập WTO,các doanh nghiệp khó cạnh tranh nổi, khiến tỷ lệ nhập siêu tăng

3.3.4 Tỷ giá, lãi suất

Phân tích tỷ giá là một vấn đề quan trọng trong phân tích kinh tế vĩ mô vì tỷ giá ảnh

hưởng rất lớn đến nhập khẩu và xuất khẩu của nền kinh tế, cũng như khả năng thu hút vốnđầu tư của các doanh nghiệp Dưới đây là tỷ giá ngoại tệ VND/USD của Việt Nam năm

2006-2015F

Hình 3.6 : Tỷ giá VND/USD giai đoạn 2006-2015

(Nguồn: BMI,2010)

Hình 3.6 cho thấy tỷ giá có xu hướng tăng trong những năm gần đây từ mức 16,051

đồng/USD năm 2006 đến 19,500 đồng năm 2010 Xu hướng này tiếp tục tăng đến năm

2011 rồi hạ nhiệt trong các năm tới Ngày 11/2/2010, NHNN cũng đã có quyết định tăng

tỷ giá USD/VND thêm hơn 3%, lên mức 18,544 VND (Đức,2010) Đến tháng 4/2010,

cung - cầu ngoại tệ đã trở lại cân bằng, tính thanh khoản của thị trường ở mức cao, các tổchức tín dụng tự cân đối được ngoại tệ và không có nhu cầu mua ngoại tệ từ Ngân hàng

Nhà nước, nhiều tổ chức tín dụng do lượng ngoại tệ mua được từ khách hàng tăng lên đã

tiếp tục bán ngoại tệ cho Ngân hàng Nhà nước Nhờ những diễn biến tích cực của thị

trường ngoại hối, tỷ giá giao dịch USD/VND của các ngân hàng thương mại từ tháng

4/2010 luôn thấp hơn trần cho phép, tỷ giá USD/VND trên thị trường tự do dao độngquanh mức giá niêm yết của các ngân hàng Đến ngày 18/8, NHNN tăng tỷ giá bình quânliên ngân hàng giữa đồng Việt Nam với USD lên 18.932 VND/USD, biên độ tỷ giá giữnguyên ở mức +/-3% (Đức,2010) Việc tăng tỷ giá bình quân liên ngân hàng trong giai

đoạn này chủ yếu để kiềm chế nhập siêu Sau đợt tăng tỷ giá lần thứ hai của NHNN, tỷ

giá USD/VND giữa thị trường liên ngân hàng và thị trường tự do có mức chênh lệch rấtlớn Tỷ giá đô la Mỹ/đồng Việt Nam trên thị trường tự do tăng liên tục, có lúc lên tới21.200, cao hơn tỷ giá trần của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) tới gần 9%(Anh,2010).Việc chênh lệch tỷ giá giữa hai thị trường gây áp lực rất lớn cho NHNN tăng tỷ giá liênngân hàng, tuy nhiên chính phủ đã khẳng định sẽ không nâng tỷ giá liên ngân hàng từ nay