Tác động của cuộc khủng hoảng lên thị trường bất động sản và Bài học cho Việt Nam.pdf

Tác động của cuộc khủng hoảng lên thị trường bất động sản và Bài học cho Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

TÓM TẮT CÔNG TRÌNH

Trong thời gian qua, cuộc khủng hoảng trên thị trường cho vay thế chấp nhà đất dưới tiêu chuẩn ở Mỹ đã tác động tiêu cực đến thị trường tài chính thế giới Hàng loạt các định chế tài chính ở Mỹ đã công bố những tổn thất nặng nề mà họ phải gánh chịu xuất phát từ hậu quả của cuộc khủng hoảng này gây nên Hơn thế nữa, cuộc khủng hoảng này đã lan rộng sang một số nước khu vực Châu Âu, Nhật… Một số Ngân hàng lớn ở những quốc gia này cũng lâm vào tình trạng khủng hoảng tương tự Hậu quả của cuộc khủng hoảng không chỉ được nhìn nhận dưới góc độ kinh doanh của từng ngân hàng, tỷ lệ tăng trưởng và giải quyết việc làm của riêng nước Mỹ mà còn được xem xét dưới ảnh hưởng mang tính toàn cầu, đến sự chu chuyển dòng vốn đầu tư quốc tế nói riêng và sự tăng trưởng của nền kinh tế thế giới nói chung Việt Nam với tư cách là một bộ phận và ngày càng hội nhập sâu vào nền kinh tế thế giới chắc chắn cũng không tránh khỏi tình trạng đó Thông qua việc phân tích nguyên nhân, thực trạng và hậu quả của cuộc khủng hoảng này, bài viết đưa ra một số kiến nghị đối với việc cho vay bất động sản ở Việt Nam hiện nay.

Cuộc khủng hoảng tài chính hiện tại được xem như là một cuộc khủng hoảng tồi tệ nhất từ thời kì Đại Suy Thoái Hàng triệu việc làm đã mất và hàng ngàn tỷ USD đã bị bốc hơi Cả thế giới đã chịu ảnh hưởng nặng nề Cuộc khủng hoảng tài chính hiện nay rất đặc biệt, nó đã làm các hoạt động toàn cầu, thương mại và lạm phát giảm xuống mức thấp chưa từng thấy kể từ sau Chiến tranh thế giới thứ 2.Tăng trưởng sản lượng hàng năm đã giảm hơn 10%, khối lượng mậu dịch trong năm đã giảm hơn 30% và giá tiêu dùng cũng giảm mạnh Bên cạnh đó nó còn tác động đến thị trường bất động sản làm giá giảm rất mạnh Cuộc khủng hoảng tài chính hiện tại với tầm ảnh hưởng trên toàn thế giới đã để lại nhiều bài học cho thế giới và ở Việt Nam.

Đề tài bao gồm 3 phần chính:

Chương một: bao gồm những cơ sở lý luận qua đó thấy được tổng quan về thị

trường bất động sản và khủng hoảng tài chính

Chương hai: tác động của cuộc khủng hoảng lên thị trường bất động sản trên thế

giới và ở Việt Nam

Chương ba: bài học rút ra và những biện pháp cần thiết cho việc bình ổn thị

trường bất động sản ở Việt Nam

Kết quả của công trình nghiên cứu này có thể cho thấy được tác động to lớn của thị trường bất động sản trong giai đoạn khủng hoảng Đồng thời, công trình này cũng có giá trị tham khảo đối với các doanh nghiệp Việt Nam ở giai đoạn hậu khủng hoảng này.

PHẦN MỞ ĐẦU

1.Tính cấp thiết của đề tài

Cùng với quá trình toàn cầu hóa của xu thế thế giới, nền kinh tế Việt Nam ngày càng phát triển vững mạnh Hội nhập vào nền kinh tế thế giới, Việt Nam cũng xây dựng đầy đủ các thị trường của nền kinh tế thị trường, trước nhu cầu phát triển do thị trường bất động sản ở Việt Nam ra đời cùng với sự phát triển ngày càng đầy đủ hơn các thị trường vốn, đáp ứng nhu cầu hội nhập kinh tế quốc tế Thị trường bất động sảnViệt Nam ra đời con non trẻ, hoạt động còn manh mún, không theo quy luật tự nhiên của thị trường, chưa bắt nhịp theo kịp sự phát triển của các nước trên thế giới Tuy vậy, trong những năm gần đây chính sách về đất đai của Nhà nước ta đã có nhiều cải cách góp phần xây dựng thị trường bất động sản ngày càng phát triển hơn Trước tình hình khủng hoảng tài chính thế giới đang diễn ra ngày càng sâu rộng, nền kinh tế Việt Nam ít nhiều cũng có ảnh hưởng và tình hình tài chính trong nước đang được đặt trong tình trạng kiểm soát chặt chẽ Thị trường bất động sản là một kênh xuất phát gây nên tình trạng khủng hoảng tài chính thế giới Vì vậy, dưới tác động của khủng hoảng tài chính thế giới, thị trường bất động sản Việt Nam không tránh khỏi lung lay Nghiên cứu, đánh giá, phân tích tác động của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới đến thị trường tài chính cũng như thị trường bất động sản Việt Nam để biết được xu hướng phát triển của thế giới, từ đó đưa ra được các định hướng phát triển cho loại thị trường vốn nhạy cảm này la một vấn đề cần thiết.

Cuộc khủng hoảng tài chính hiện tại được xem như là một cuộc khủng hoảng tồi tệ nhất từ thời kì Đại Suy Thoái Nó tác động mạnh đến nhiều mảng trong kinh tế, trong đó không thể không đề cập đến vai trò của thị trường bất động sản Cần thiết phải thấy được sự ảnh hưởng to lớn của thị trường được xem là luôn nóng bỏng

này để từ đó đưa ra những giải pháp thiết thực và hiệu quả ở thị trường thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng.

2.Mục đích nghiên cứu

Đề tài được thực hiện với hai mục đích chính:

Thứ nhất, đề tài làm rõ cơ sở lý thuyết có liên quan đến khủng hoảng và những

nguyên nhân chính gây ra cuộc Đại Suy Thoái này.

Thứ hai, những bài học thiết thực được rút ra ở thị trường Việt Nam.3.Đối tượng nghiên cứu:

Chúng tôi lấy số liệu trong bản tin bất động sản hàng tuần của Vietrees để tính giá bất động sản Việt Nam Ở đây chúng tôi lấy số liệu Hà Nội, Tp Hồ Chí Minh và các tỉnh khác như Bình Dương, Vũng Tàu, Đồng Nai,… để đại diện cho giá bất động sản Việt Nam.

4.Phạm vi nghiên cứu:

Công trình nghiên cứu đưa ra được tác động của cuộc khủng hoảng lên thị trường bất động sản và các chạy mô hình hồi quy các yếu tố ảnh hưởng giá bất động sản ở Việt Nam.

5.Phương pháp nghiên cứu

Công trình nghiên cứu dựa trên những lý thuyết cơ bản liên quan đến thị trường bất động sản và khủng hoảng kinh tế và những nghiên cứu có liên quan gần đây

Bên cạnh đó chúng tôi chạy mô hình hồi quy về thị trường bất động sản ở nước ta

Từ đó rút ra các bài học cho Việt Nam trong giai đoạn hiện nay.

1.1 Nguồn gốc của bong bóng bất động sản……… 1

1.2 Giai đoạn thứ hai của bong bóng bất động sản………2

1.3 Bùng nổ bong bóng nhà đất ………4

1.4 Chế độ thưởng sai trái………… ……….6

1.5 Mối quan hệ giữa chu kì nền kinh tế với thị trường bất động sản …… 9

1.6 Lịch sử các cuộc khủng hoảng nhà đất……… ………10

1.6.1 Phương pháp xác định khủng hoảng nhà đất……….…… 11

1.6.2 So sánh lịch sử……….12

1.7 Cơ chế dẫn truyền toàn cầu của cuộc khủng hoảng nhà đất……….14

1.7.1 Mô hình chu kỳ kinh tế toàn cầu……….15

2.2 Thực trạng thị trường bất động sản tại Việt Nam……….25

2.2.1 Thị trường bất động sản trước khủng hoảng……… ………25

2.2.2 Thị trường bất động sản trong khủng hoảng… ………27

2.2.3 Thị trường bất động sản Việt Nam hồi phục………… …………30

2.2.4 Tín dụng bất động sản Việt Nam……….……… …………32

2.2.5 Kết luận……… …………35

2.3 Mối tương quan giữa thị trường bất động sản và chu kỳ kinh tế ở Việt

CHƯƠNG 3: CÁC GIẢI PHÁP CHO THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VIỆT NAM……… 40

3.1 Đối với các ngân hàng thương mại……….41

3.2 Đối với Nhà Nước……….41

3.3 Đối với doanh nghiệp bất động sản………46

Phụ lục

Tài liệu tham khảo

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN VÀ KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH

1.9 Nguồn gốc của bong bóng bất động sản

Bong bóng bất động sản ở Mỹ phát triển cùng với bong bong chứng khoán những năm 1990 Sự logic của sự tăng trưởng bong bóng này rất đơn giản Những người có của cải tăng lên cùng với sự tăng lên bất thường của giá chứng khoán đang tiêu xài dựa trên những của cải đang tăng lên này Điều này đã làm bùng nổ tiêu dùng vào những năm cuối thập kỉ 1990, với tỷ lệ tiết kiệm ngoài thu nhập có thể chuyển nhượng được giảm từ 5% giữa thập kỉ xuống còn trên 2% năm 2000

Sự giàu có từ chứng khoán làm bùng nổ tiêu dùng, mọi người mua những ngôi nhà to hơn hoặc tốt hơn, vì họ cố gắng tiêu xài của cải từ các chứng khoán mới dựa trên nhà ở Nhu cầu tăng lên gây ra bong bong bất động sản vì việc cung cấp nhà ở trong ngắn hạn tương đối cố định Do đó, sự tăng lên trong nhu cầu sẽ dẫn tới điều đầu tiên là giá tăng Sự kì vọng vào việc giá tiếp tục tăng làm những người mua nhà trả nhiều hơn nữa cho nhà ở hơn là các thứ khác.

Dữ liệu của chính phủ cho thấy giá nhà sau khi điều chỉnh lạm phát trên toàn quốc trên thực tế là không thay đổi từ 1953 đến 1995 Robert Shiller đã xây dựng một chuỗi dữ liệu từ năm 1895, và cho thấy rằng giá nhà trên thực tế không thay đổi trong suốt 100 năm cho đến năm 1995 Năm 2002, giá nhà đã tăng lên gần 30% sau khi điều chỉnh lạm phát Việc đưa ra sự ổn định trong giá nhà trong khoảng thời gian dài từ dữ liệu của chính phủ, và thậm chí là chuỗi thời gian lâu hơn được xây dựng bởi Shiller, là bằng chứng cho thấy giá nhà được điều khiển bởi bong bong đầu cơ hơn là nền tảng của thị trường nhà đất.

Thật sự, việc thuê nhà đã tăng lên gần 10% so với giới hạn thực đã cung cấp nhiều bằng chứng ủng hộ quan điểm cho rằng quốc gia đang trải qua bong bóng bất động sản Nếu có các yếu tố cơ sở điều khiển sự tăng lên trong giá nhà, chúng nên có

các ảnh hưởng có thể so sánh được trên việc thuê nhà Tuy nhiên, sự tăng lên trong giá thuê nhà đã đi xa hơn bình thường

1.10 Giai đoạn thứ hai của bong bóng bất động sản

Sự tăng lên trong giá ở cả thị trường sở hữu và cho thuê đang có những ảnh hưởng quan trọng, khi giá nhà tăng mạnh từ giữa những năm 1990 đến cuối những năm 1990 Năm 2002, giá nhà ở đã tăng 25% so với giá trị trung bình suốt 3 năm đến trước lúc bắt đầu bong bóng (1993-1995) Sự tăng giá cao ốc cho thấy điều đầu tiên là sự cung cấp quá mức của nhà cho thuê, với tỷ lệ bỏ trống tăng lên gần mức kỷ lục 9% trong năm 2002, so với tỷ lệ 7,5% trong những giữa thập kỷ 1990.

Nếu tiến trình của bong bóng tại Mỹ đi theo mẫu hình giống Nhật Bản, bong bóng bất động sản sẽ sụp đổ cùng với sự sụp đổ của bong bóng chứng khoán trong những năm 2000 – 2002 Thay vào đó, sự sụp đổ của bong bóng chứng khoán giúp nuôi nấng bong bóng bất động sản Sự mất lòng tin vào thị trường chứng khoán làm hàng triệu người quay về đầu tư vào thị trường nhà đất như là một sự an toàn thay thế cho thị trường chứng khoán.

Thêm vào đó, kinh tế phục hồi rất chậm từ cuộc suy thoái năm 2001 Nó gây ra tình trạng mất việc làm suốt năm 2002 đến mùa hè năm 2003 Sự phục hồi yếu ớt khiến Cục Dự Trữ Liên Bang Mỹ tiếp tục cắt giảm lãi suất, cuối cùng là đẩy tỷ lệ lãi suất liên ngân hàng định hướng xuống còn 1% trong mùa hè 2003, mức thấp nhất trong 50 năm Tỷ lệ lãi suất cầm cố cũng giảm theo Tỷ lệ lãi suất trung bình cho các khoản cầm cố có lãi suất cố định 30 năm giảm còn 5,25% vào mùa hè năm 2003, mức thấp nhất trong 50 năm.

Để tiếp sức hơn nữa cho thị trường bất động sản, chủ tịch của Cục Dự Trữ Liên Bang Mỹ Alan Greenspan cho rằng những người mua nhà đang lãng phí tiền bằng các khoản thế chấp có lãi suất cố định thay vì các khoản thế chấp có lãi suất điều chỉnh (ARMs) Trong khi điều này giống như một lời khuyên khác thường tại thời điểm khi các khoản thế chấp có lãi suất cố định đang ở mức thấp nhất trong gần 50

năm, những người mua nhà vẫn có thể có những khoản thế chấp lớn hơn với lãi suất điều chỉnh có hiệu lực vào một thời gian nào đó trong quá khứ.

Tỷ lệ lãi suất thấp đặc biệt này đẩy nhanh sự tăng lên của giá nhà đất Từ quý 4 năm 2002 đến quý 4 năm 2006, giá nhà đất đã tăng thêm 31,6%, tỷ lệ hàng năm là 7,1% Điều này đã tiếp sức cho việc xây dựng nhiều hơn nữa, bắt đầu từ thị trường nhà ở, cuối cùng đạt đỉnh tại 2.070.000 trong năm 2005, tăng hơn 50% so với tỷ lệ của những năm bong bóng trước Sự tăng lên trong giá nhà cũng có ảnh hưởng có thể dự báo lên tiết kiệm và tiêu dùng Sự bùng nổ tiêu dùng trong giai đoạn này và tỷ lệ tiết kiệm giảm gần 1% trong giai đoạn 2005-07.

Một vấn đề dĩ nhiên, bong bóng bắt đầu nổ tung trong năm 2007, vì việc bùng nổ xây dựng đã khiến nguồn cung quá dư thừa khiến giá không thể chống đỡ lâu hơn Tỷ lệ bỏ trống đạt mức kỷ lục từ thị trường cho thuê đến sở hữu trong năm 2006 Quý 4 năm 2006, tỷ lệ nhà ở bỏ trống là hơn 50% so với thời kì cao điểm Đến giữa năm 2007, giá trên toàn quốc đã đạt tới đỉnh cao nhất và bắt đầu đi xuống, quá trình này đẩy nhanh sự trượt giá trong năm 2007 và 2008.

Chỉ khi bong bóng tạo ra động lực học giữ cho nó tự duy trì mãi, động lực học của sự phá sản cũng đang tự duy trì, mặc dù đi theo hai hướng trái ngược nhau Khi giá giảm, nhiều chủ nhà đối mặt với sự tịch thu tài sản để thế nợ Sự tăng lên này một phần là tự nguyện, một phần là không tự nguyện Nó có thể là không tự nguyện, vì có những trường hợp nhiều người giữ lại nhà của họ, họ sẽ vay ngược lại cổ phiếu nếu họ không thể trả các khoản thanh toán cho các khoản cầm cố hàng tháng Khi giá nhà giảm làm mất giá trị chứng khoán, họ loại ra quyền chọn này Sự tịch thu tài sản để thế nợ tự nguyện diễn ra khi người ta nhận ra rằng họ nợ nhiều hơn giá trị ngôi nhà của họ, và quyết định bỏ mặc các khoản nợ có thế chấp Trong những trường hợp mà một căn nhà được định giá thấp hơn nhiều so với giá trị của khoản vay thế chấp thì những người sở hữu căn nhà đó có thể bỏ túi hàng trăm ngàn USD bằng cách đơn giản là bỏ mặc khoản vay

Không chú ý đến nguyên nhân, số lượng người đối mặt với sự tịch thu tài sản để thế nợ làm tăng nguồn cung nhà trên thị trường Trong quý 1 năm 2008, sự tịch

thu tài sản để thế nợ tăng đến 2,8 triệu một năm (Realty Trac), gần 60% doanh số nhà ở hiện hành trong quý Tại những khu vực chịu ảnh hưởng nặng nề nhất, số lượng tài sản bị tịch thu để thế nợ thật sự đã vượt quá doanh số nhà ở hiện hành Trong ảnh hưởng đó, bằng cách ép buộc nhiều sự tịch thu tài sản để thế nợ, giá thấp hơn dẫn đến sự tăng lên trong nguồn cung nhà ở.

Giống như một động lực nắm giữ nhu cầu Trong suốt thời kì bong bóng căng ra, các tiêu chuẩn cho vay rất lỏng lẻo Khi tỷ lệ vỡ nợ bắt đầu tăng lên trong năm 2006 và 2007, các ngân hàng bắt đầu thắt chặt các tiêu chuẩn và yêu cầu các khoản tiền đặt cọc lớn hơn Sự thắt chặt nghiêm khắc nhất diễn ra trên thị trường làm giá sụt giảm thảm hại Những người cho vay trên thị trường đòi hỏi khoản tiền đặt cọc là 20% hoặc thậm chí là 25%, nhiều người mua nhà tiềm năng đã bị loại trừ khỏi thị trường Ngưỡng này không chỉ loại bỏ những người mua lần đầu, mà thậm chí nhiều chủ sở hữu nhà hiện hành sẽ gặp khó khăn vì những khoản đặt cọc lớn, vì giá nhà xuống quá thấp đã phá hủy nhiều chứng khoán của họ

Cuối năm 2007, giá nhà đã giảm hơn 15% so với mức đỉnh cao nhất từng đạt được Giá nhà từ chỗ được định giá cao, sau hai lần trượt dốc đã giảm hơn 20% Hơn nữa, tỷ lệ giảm giá đang gia tăng tốc độ, với giá giảm hơn 30% một năm vào đầu năm 2008 Tỷ lệ giảm giá trong chỉ số Shiller ngụ ý rằng giá nhà sẽ giảm hơn 30% từ đỉnh cao nhất đạt được năm 2007 đến cuối năm 2008 Điều này có nghĩa là một sự thua lỗ hơn 7 tỷ đôla trong tài sản bong bóng bất động sản (xấp xỉ 100.000$/chủ sở hữu nhà ) Trị giá tài sản mất mát gần bằng 50% GDP Không có cách gì để nền kinh tế có thể thấy được tầm rộng lớn của khoản thiệt hại về tài sản nếu không có kinh nghiệm từ những cú sốc tài chính nghiêm trọng

1.11Bùng nổ bong bóng nhà đất

Nền công nghiệp tài chính trải qua cuộc cải cách phức tạp hỗ trợ mạnh việc giá nhà đất tăng không tương thích với tài sản cơ sở Mấu chốt quan trọng của vấn đề là sự phát triển các khoản thế chấp dưới chuẩn Trước khi cơn sốt bắt đầu bùng nổ vào giữa những năm 90, phần lớn các khoản thế chấp có lãi suất cố định Tuy

nhiên, các khoản thế chấp có lãi suất điều chỉnh trở thành một cổ phần tăng trưởng được phát hành trong suốt giai đoạn bùng nổ, đỉnh gần mức 35% trong 2004–06 Các khoản thế chấp không chỉ không đảm bảo an toàn cho các khoản vay lãi suất cố định, mà còn tung ra các mức lãi suất thấp hơn cả lãi suất “tearser” trên thị trường, rồi sau đó sẽ tăng cao hơn ngay cả khi lãi suất thị trường không đổi.

Các khoản thế chấp “2-28” này đặc biệt phổ biến trong phân khúc thị trường thế chấp dưới chuẩn Các khoản vay dưới chuẩn là khoản tiền cho vay được phát hành cho những người mà có lịch sử tín dụng không tốt Người mua nhà mà nhận được khoản vay dưới chuẩn thường là người có hồ sơ công ăn việc làm không liên tục hoặc người không trả nợ đúng hạn với khoản nợ trong quá khứ Tỷ lệ lãi suất của những khoản cho vay dưới chuẩn thì cao hơn khoảng 2 -4% so với tỷ lệ lãi suất có hiệu lực đối với những khoản vay đủ chuẩn mà có tiểu sử tín dụng tốt.

Thị trường thế chấp dưới chuẩn bùng nổ mạnh, tăng từ 9% trong năm 2002 đến 25% năm 2005 Bên cạnh sự phát triển ồ ạt các khoản cho vay dưới chuẩn là cuộc bùng nổ cho vay cận chuẩn Có nhiều khoản vay cho những người mua nhà mà có tiểu sử tín dụng hỗn tạp hoặc người có các tài liệu không đầy đủ trong thu nhập và tài sản.

Các khoản vay cận chuẩn trong nhiều trường hợp đáng nghi ngờ hơn khoản vay dưới chuẩn Hầu hết các khoản vay dùng để mua đầu tư bất động sản Hơn nữa, các khoản vay cận chuẩn có thể được phát hành với việc cung cấp tài liệu không đầy đủ, tạo ra vài tình trạng “những khoản vay nói dối” Các khoản vay cận chuẩn thì thậm chí có tỷ số nợ vay trên giá trị tài sản cao, nhiều người mua còn được vay toàn bộ giá trị tài sản, và một số trường hợp thậm chí cao hơn một vài % Ngoài ra, nhiều khoản nợ cận chuẩn phát hành trong những năm 2005-2007 hấp dẫn không chỉ ở những khoản vay hoặc quyền chọn ARMs, mà đòi hỏi người đi vay đáp ứng việc trả lãi đối với khoản thế chấp của họ, ít nhất cho đến ngày soạn lại hợp đồng mà thường là 5 năm sau ngày phát hành.

Khoản vay dưới chuẩn và cận chuẩn chiếm hơn 40% các khoản vay được phát hành tại đỉnh của bong bóng bất động sản Việc bùng nổ các khoản vay đầy rủi ro

này nên được báo động một cách thích hợp cho chính phủ cũng như nhà đầu tư, đó thực sự là một vấn đề nghiêm trọng đối với thị trường nhà đất Xét trường hợp thị trường dưới chuẩn; thật ngớ ngẩn khi cho rằng số lượng người đáng để được vay trong thị trường nợ dưới chuẩn đã tăng gấp đôi từ năm 2002 đến 2004, thậm chí khi thị trường lao động vẫn còn yếu và chậm trả lương sau giai đoạn lạm phát Việc tăng các khoản vay dưới chuẩn trong nhiều năm là lời cảnh báo về nhiều vấn đề trong thị trường bất động sản Thay vào việc nhận lấy lời cảnh báo này, những nhà chính trị và các chuyên gia lại thích thú với tỷ lệ quyền sở hữu nhà tăng lên.

1.12Chế độ thưởng sai trái

Sự tăng lên của các khoản vay rủi ro cao có thể do chế độ thưởng sai lầm trên tất cả các mặt trong doanh số bán và tài trợ nhà đất Bằng chứng đầu tiên là trong quy trình đánh giá thẩm định Những nhà định giá hoạt động như những người đấu thầu độc lập Họ được thuê bởi ngân hàng hoặc nhà phát hành khoản thế chấp Trong những năm qua, các ngân hàng được đánh giá là trung thực trong thẩm định, vì họ muốn đảm bảo rằng tài sản thế chấp ngôi nhà sẽ bảo đảm giá trị khoản vay.

Tuy nhiên trong suốt giai đoạn bong bóng nhà đất thì người phát hành kiếm lợi từ việc phát hành các khoản thế chấp, không nắm giữ chúng, nhà phát hành đảm bảo rằng sự đánh giá thẩm định sẽ cao đủ để thanh minh cho các khoản vay Điều này nghĩa là họ muốn có sự đánh giá cao Xu hướng này nhanh chóng nhận được sự hợp tác của những nhà thẩm định, vì họ nhận ra rằng nếu họ đánh giá thấp khoản thế chấp được phát hành, họ sẽ không được ngân hàng thuê Nghĩa là những nhà đánh giá được khuyến khích chọn xu hướng đánh giá cao trong thẩm định của họ Một vấn đề quan trọng hơn tạo nên chế độ thưởng sai lầm là tồn tại quá trình chứng khoán hóa ở thị trường thứ cấp Quá trình này là chủ yếu vì đó là sự tồn tại của thị trường thứ cấp, nhà phát hành khuyến khích xác nhận khoản thế chấp mà họ biết người đi vay sẽ không đáp ứng đủ điều kiện Nhìn chung, nhà phát hành đối mặt với ít rủi ro tài sản thế chấp được bán trong thị trường thứ cấp, vì vậy càng

khuyến khích họ phát hành các khoản thế chấp nhiều đến mức có thể Họ chỉ đảm bảo rằng các khoản thế chấp trên giấy tờ là đủ chất lượng bán trên thị trường thứ cấp Khi nhà phát hành biết rất rõ quy định về tiêu chuẩn các khoản thế chấp để bán lại, họ đảm bảo rằng các khoản vay của mình đáp ứng đủ các tiêu chuẩn.

Kế tiếp những ngân hàng mua và đóng gói lại các khoản vay thành Mortgage Backed Securities (MBS) Các ngân hàng chỉ kiếm tiền bằng phí thu được từ quá trình trên chứ không nắm giữ các MBS Điều này có nghĩa là người phát hành chứng khoán sẽ có xu hướng tối đa hóa khối lượng phát hành mà không cần quan tâm đến chất lượng khoản vay mà họ đóng gói hoặc chất lượng tài sản đảm bảo của MBS.

Hiển nhiên khả năng của ngân hàng bán MBS, bao gồm các khoản vay có rủi ro, phụ thuộc vào các khả năng bảo đảm tín dụng tốt các khoản trái phiếu của họ Ở đây chế độ thưởng sai đóng vai trò quan trọng Công ty đánh giá tín dụng được trả tiền bởi những ngân hàng Để tránh mất đi khách hàng trong cạnh tranh, công ty đánh giá tín dụng được khuyến khích mạnh trong việc phát hành tín dụng cao cho chứng khoán của ngân hàng.

Quá trình này được thực hiện dễ dàng bởi sự tăng mạnh của công cụ tài chính mới và phức tạp Ví dụ, những ngân hàng bắt đầu phát hành Collateralized Debt Obligations (CDOs), mà điển hình bao gồm hỗn hợp MBS cùng với những tài sản khác CDOs cung cấp việc tài trợ được phân lớp, với trái phiếu có đánh giá tín dụng cao có quyền lợi đầu tiên trong chi trả.

Kể từ khi có những công cụ mới, các công ty đánh giá tín dụng có ít dữ liệu lịch sử cho phân tích của họ Trong những năm đầu các công cụ tồn tại, tỷ lệ không trả nợ đúng hạn rất thấp, vì giá nhà đất tăng đồng nghĩa phần lớn các khoản thế chấp sẽ được trả Đáng chú ý, họ dường như không nghĩ rằng giá nhà có thể giảm khi thực hiện đánh giá rủi ro Vì vậy, công ty đánh giá tín dụng thường đưa ra tỷ lệ đầu tư cao cho CDOs trên quy mô lớn thực hiện với những tài sản mà đến lượt nó đảo ngược chiều bởi khoản thế chấp rủi ro cao.

Citygroup và những ngân hàng khác cũng tạo ra “SIVs” có vẻ là những công ty độc lập, tài sản của họ là CDOs Những ngân hàng sau đó sẽ bán thanh lý những cổ phiếu hoặc trái phiếu căn cứ vào SIVs này, các ngân hàng sẽ tránh cho bảng cân đối của mình có khoản nợ.

Có một điều đáng chú ý khác là sự nảy nở khổng lồ của Credit Defautl Swap (CDSs) CDS là những khoản đảm bảo đối với việc vỡ nợ trái phiếu được phát hành bởi ngân hàng Họ cung cấp chứng khoán cho người cho vay dựa vào những rủi ro vỡ nợ trên những tài sản có rủi ro cao CDSs cho phép nhiều công ty nhỏ, bang và chính quyền địa phương bán chứng khoán của họ một cách dễ dàng hơn, vì tín dụng của họ sẽ được ủng hộ bởi các ngân hàng phát hành CDSs dựa vào trái phiếu của mình CDSs cũng được phát hành dựa vào MBS và các công cụ phái sinh khác, mà tạo điều kiện thuận lợi bán MBS có chất lượng thấp.

Trong khi CDSs tồn tại trong trong những năm 90, việc sử dụng chúng bùng nổ trong suốt những năm đỉnh điểm bong bóng nhà đất Ngân hàng thanh toán quốc tế ước lượng tổng giá trị của CDSs hơn 45 tỷ đôla trong tháng 6 của năm 2007 Hơn nữa, vì sự phát hành này không được kiểm soát rộng rãi, ngân hàng ảnh hưởng rất nặng trong việc phát hành CDSs mà có giá trị ước lượng có thể hơn 100 lần vốn của họ.

Ẩn tình bên trong của toàn bộ quá trình này đó là một cơ chế tiền thưởng tạo ra một phần bù khổng lồ lên lợi nhuận ngắn hạn, đó chính là những mất mát của lợi nhuận dài hạn hoặc thậm chí phải trả giá bằng sự sống còn của doanh nghiệp trong dài hạn Những giám đốc được trả tiền thưởng hoặc quyền mua cổ phiếu do đạt thành tích lợi nhuận ngắn hạn Và điều này tạo ra động lực để các giám đốc đẩy cao thành tích lợi nhuận Cơ chế tương tự sẽ xảy ra với các quỹ đầu cơ, trong đó các nhà quản lý quỹ thông thường nhận từ 20% lợi nhuận danh mục quản lý Nếu như chi phí của những khoản lời hiện tại là các khoản lỗ trong tương lai thì điều này hơi đáng lo ngại bởi vì các nhà quản lý quỹ thì không cần phải chia chung lỗ với nhà đầu tư.

Cách thức chi trả cho nhà quản lý làm họ có ít động lực để tạo ra sức khỏe dài hạn cho công ty và khiến họ có thể gây ra nhiều hành vi rủi ro Những khoản thu nhập lớn nhất có được bằng cách tạo ra những chi phí lớn thậm chí là điều này có thể là các khoản lỗ do thanh lý tài sản Đây là một trong những trường hợp của việc tạo đảm bảo cho các khoản thế chấp dưới chuẩn và các chứng khoán loại A thay thế, đi cùng với việc bán những CDS Trong cả hai trường hợp tài sản đảm bảo thường rất rủi ro và có thể dẫn đến các khoản lỗ rất lớn, nhưng chi phí từ việc phát hành, đóng gói các khoản cho vay và bán CDS đã dẫn tới khoản lợi nhuận ngắn hạn kếch xù.

Một điểm đáng lưu ý đó là nhiều dữ liệu cho thấy các nhà quản lý tài chính tồi thường rất giàu có dù rằng họ đã làm lũng bại chính công ty của mình Ví dụ là Angelo Mozila, CEO của công ty tài chính Countrywide, một trong những công ty cho vay nợ dưới chuẩn lớn nhất, ông ta đã kiếm được hàng trăm triệu đôla tiền thưởng suốt một thập kỷ qua Công ty này sau đó bị mua lại bởi Ngân Hàng Hoa Kỳ với cái giá thật rẻ mạt so với mức đỉnh ở thời kỳ bong bóng

Tương tự Jame E Cayne, vị sếp gây ra vụ phá sản đình đám của Bear Stearns cũng bỏ túi hàng trăm triệu đôla Đối với các nhà quản lý quỹ cũng tương tự như vậy khi họ nhận tới 20% lợi nhuận từ đầu tư danh mục trong những năm phát đạt, và không cần quan tâm nhà đầu tư lỗ bao nhiêu trong thời gian thị trường đi xuống.

Chế độ tiền thưởng nếu đi liền với hệ thống kiểm soát yếu kém sẽ gây ra một động lực lớn để các giám đốc dùng các kỹ thuật tài chính nâng khống lợi nhuận bất chấp các tổn thất trong dài hạn Năm 1996 lợi nhuận ngành tài chính chiếm ít hơn 16% toàn thị trường Nhưng tới năm 2006 con số này nhảy lên hơn 30% Không cần phải nói nhiều, nhiều khoản lợi nhuận trong sổ sách của các công ty này trong năm 2006 đa phần là ảo tưởng Các khoản “lợi nhuận” chủ yếu là trên các giao dịch mà có nguy cơ dẫn đến lỗ trong tương lai Nhưng các khoản này lại giúp các nhà quản lý được tiếng tăm là công ty đang làm ăn tốt trong ngành.

1.5 Mối quan hệ giữa chu kì nền kinh tế với thị trường bất động sản

Trong một bài nghiên cứu gần đây về “Các tác động lên chu kì kinh tế quốc gia và quốc tế trong khủng hoảng nhà đất” (2009) do Nils Jannsen thực hiện, tác giả đã chỉ ra mối quan hệ giữa chu kì kinh tế với thị trường bất động sản.

Vai trò giá tài sản nói chung và giá nhà đất nói riêng trong chu kì kinh tế là đề tài của nhiều bài nghiên cứu Nhìn chung, họ kết luận rằng sự giảm mạnh giá tài sản đi theo sau sự sụt giảm kinh tế mạnh mẽ tại các nước bị ảnh hưởng Phần so sánh với quá khứ của chúng tôi là một nghiên cứu của quỹ tiền tệ quốc tế (IMF 2003) dùng để ước lượng sự bùng nổ và phá sản của thị trường chứng khoán và thị trường bất động sản dựa trên dữ liệu của 15 nước công nghiệp từ năm 1970 đến năm 2002 Nó xác định đỉnh và đáy của giá và cho thấy 25% giá giảm khi phá sản xảy ra Diễn biến của các biến kinh tế vĩ mô quan trọng cho thấy sự sụp đổ của thị trường bất động sản theo sau sự suy thoái kinh tế và là hệ quả của sự sụp đổ thị trường chứng khoán Theo các bài nghiên cứu tương tự, hai năm sau khi khủng hoảng nhà đất bùng nổ, sản lượng đạt khoảng 8%, thấp hơn mức họ có thể đạt được nếu cuộc khủng hoảng không xảy ra Một nghiên cứu của Ahearne et la (2005) có quan hệ mật thiết với vấn đề này Họ định giá giá trị trung bình của chu kì kinh tế, lấy đỉnh của giá bất động sản làm mẫu, được xác định như là điểm cao nhất trong vòng 6 năm Các tác giả kết luận rằng sự tụt dốc trong giá bất động sản đi song song với suy thoái, đưa đến sản lượng trong hơn 5 năm thấp hơn giá trị trung bình Một số bài nghiên cứu khác cũng cho ra kết quả tương tự Ví dụ, Jonung et al (2006) chỉ ra rằng sự giảm mạnh trong giá tài sản thường có những ảnh hưởng tiêu cực lâu dài lên tốc độ tăng trưởng GDP và sản lượng Detken và Smets (2004) phân tích hành vi của một vài biến vĩ mô trước, trong và sau sự tăng vọt của giá tài sản Họ chỉ ra rằng sự tăng vọt giá thường kéo theo sự giảm tốc độ trầm trọng của các hoạt động kinh tế Hơn nữa, sự tăng vọt giá tạo ra một khoản lỗ vượt quá sản lượng trung bình, đầu tiên là sự tăng lên vượt quá giá tài sản trung bình và một sự giảm giá mạnh hơn ngay sau đó Bordo và Jeanne (2002) quan tâm

đến sự bùng nổ giá, sự sụp đổ của tài sản và thị trường bất động sản như là độ lệch quan trọng của giá từ sự phát triển trung bình được đo lường bởi giá trị trung bình của ba năm Theo bài nghiên cứu của họ, chu kì bùng nổ giá và sụp đổ xảy ra thường xuyên tại thị trường bất động sản hơn là thị trường tài sản Hơn nữa, sau sự bùng nổ giá của thị trường bất động sản, sản lượng giảm bằng 5% giá trung bình của ba năm Trong một cuộc nghiên cứu khác , Reinhardt và Rogoff (2008) đã nghiên cứu tỉ mỉ sự liên quan của các cuộc khủng hoảng của 18 ngân hàng trong các nước công nghiệp Họ kết luận rằng các cuộc khủng hoảng ngân hàng thường xuyên đến trước bằng sự tăng lên đáng kể trong giá bất động sản Tốc độ tăng trưởng GDP thường chậm hơn giai đoạn trước khủng hoảng và giữ như vậy hơn hai năm

1.6 Lịch sử các cuộc khủng hoảng nhà đất

Theo bài nghiên cứu này, khủng hoảng nhà đất là các sự kiện hiếm thấy Do đó, các ảnh hưởng của chúng rất khó để mô hình hóa bằng kỹ thuật chuỗi thời gian Vì vậy, khi so sánh các cuộc khủng hoảng nhà đất với nhau thường đánh giá các tác động của chúng lên chu kì kinh tế Khi so sánh, đầu tiên, chúng tôi xác định một cuộc khủng hoảng nhà đất dựa trên hai tiêu chuẩn và sau đó phân tích hành vi chu kì kinh tế đặc thù trong suốt cuộc khủng hoảng.

1.6.1 Phương pháp xác định khủng hoảng nhà đất

Theo lý thuyết, có hai phương pháp cơ bản để xác định khủng hoảng nhà đất Một phương pháp dựa trên độ lệch từ xu hướng của giá nhà, còn một phương pháp tìm kiếm những bước ngoặc trong sự chuyển động của giá và quan tâm đến sự sụt giảm giá mạnh mẽ khi khủng hoảng Trong phần sau, chúng tôi tiếp cận phương pháp liên quan gần đây bằng cách đặt ra hai tiêu chuẩn để xác định khủng hoảng nhà đất Nghĩa là, sự bắt đầu của cuộc khủng hoảng nhà đất được xác định như là cao điểm của giá nhà trong phạm vi 8 năm, được theo sau bởi sự giảm giá nhà đất, tối thiểu là 7,5% so với lúc cao điểm trong suốt 4 năm tiếp theo Dựa trên dữ liệu hàng quý về giá bất động sản của 15 nước công nghiệp từ giữa năm 1970 đến năm

2004 chúng tôi có thể xác định đã có 23 cuộc khủng hoảng nhà đất đã xảy ra ở các nước này (hình 6)

Phương pháp của chúng tôi có sự biến đổi một chút về cả hai tiêu chuẩn Hầu hết các cuộc khủng hoảng diễn ra trong suốt những năm 70 và 80 của thế kỉ trước Trong suốt 20 năm qua không có một cuộc khủng hoảng nhà đất nào xảy ra trong chuỗi dữ liệu được quan sát Hơn nữa, khủng hoảng nhà đất dường như tập trung trong một giai đoạn nào đó.

Ví dụ, có 8 nước phải đối mặt với khủng hoảng nhà đất trong giai đoạn từ 1989 đến 1991, trong khi có 7 nước bị ảnh hưởng trong giai đoạn từ 1979 đến 1981 và có 4 nước trong giai đoạn từ 1973 đến 1974 Ngoài ra, tại Mỹ, dù không có đủ hai tiêu chuẩn cho cuộc khủng hoảng nhà đất nói trên, cũng đã chạm trán với sự sụt giảm trong giá nhà đất trong năm 1973 (giảm 4,3%) và năm 1989 (giảm 7,3%) Để so sánh cuộc khủng hoảng hiện tại với các cuộc khủng hoảng khác trong quá khứ ở nhiều nước khác nhau thì cần thiết phải nhận ra điểm bắt đầu của cuộc khủng hoảng nhà đất, hoặc ít nhất là các bước ngoặc trong sự phát triển của giá Trong bài nghiên cứu này, chúng tôi xem xét 4 nước: Mỹ, Anh, Tây Ban Nha và Pháp Hình 7 cho thấy hiện nay các nước này đang đối mặt với sự sụt giảm của giá nhà đất Trong khi Mỹ đạt được giá cao nhất tại quý 1 năm 2006, thì ba nước còn lại cùng đạt được vào cuối năm 2007, Anh và Tây Ban Nha là quý 3 và Pháp là tại quý 4 năm 2007 (hình 7).

Theo các tiêu chuẩn được miêu tả ở trên, Mỹ và Anh đang đối mặt với khủng hoảng, trong khi Tây Ban Nha và Pháp chỉ đơn thuần là sự sụt giảm trong giá nhà đất theo như quan sát đến cuối năm 2008.

1.6.2 So sánh lịch sử

Để đưa ra các hành vi đặc trưng của chu kì kinh tế trong suốt cuộc khủng hoảng nhà đất, chúng tôi lấy trung vị của vài biến số kinh tế vĩ mô trong khoảng thời gian từ 20 quý trước cuộc khủng khoảng cho đến 20 quý sau khi bắt đầu cuộc khủng

hoảng, dựa trên 23 cuộc khủng hoảng đã xác định Trong các số liệu sau đây, quý có giá cao nhất là quý 0, do đó quý 1 là quý đầu tiên giá nhà giảm Các vùng xung quanh trung vị cho thấy độ rộng của 50% giá giá trị trung bình của tất cả các cuộc khủng hoảng Tốc độ tăng trưởng GDP (hình 8), tiêu dùng cá nhân (hình B.1), đầu tư vào nhà ở (hình B.2) và đầu tư kinh doanh (hình B.3) giảm đáng kể so với giá trị trung bình từ lúc bắt đầu cuộc khủng hoảng nhà đất và đòi hỏi hơn 4 năm để phục hồi lại mức cũ Giá thường chạm đáy sau 5 đến 8 quý sau khi giá cao đỉnh điểm Vì hầu hết các cuộc khủng hoảng nhà đất trong quá khứ diễn ra vào thập niên 70 và 80 của thế kỷ trước, khi đó điều kiện kinh tế vĩ mô hoàn toàn khác với ngày nay, nên cần điều chỉnh chuỗi xu hướng của chúng Độ lệch của xu hướng cho cả 4 chuỗi cho thấy mô hình chu kỳ kinh tế rõ ràng đạt tới đỉnh đồng thời với giá nhà – mà theo sau đó là sự phá sản kéo dài với độ lệch âm của xu hướng trong 5 năm (hình 9).

Khi tốc độ tăng trưởng GDP cơ bản hàng năm chạm đáy vào năm thứ 2 sau khi giá

đạt đỉnh với tốc độ tăng trưởng trung bình là 0,1 % (Bảng 1) Tỷ lệ này thấp hơn

nhiều so với tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tất cả các quốc gia được xem xét, với mức là 2,0% Với -1,1%, sản lượng đạt giá trị thấp nhất vào năm thứ 2 và thứ 3 của cuộc khủng khoảng.

Ngoài ra, kết quả cho thấy rằng sự gia tăng giá nhà trước một cuộc khủng hoảng có thể kích thích nền kinh tế và góp phần vào sự tăng trưởng trước khi khủng hoảng xảy ra, vì sản lượng đang tăng đáng kể trước cuộc khủng hoảng Các chỉ số tài chính và tiền tệ cũng phản ứng đáng kể về một cuộc khủng hoảng nhà đất Giá bất động sản trung bình giảm đáng kể từ khi bắt đầu cuộc khủng hoảng (hình 10), thậm chí nhiều hơn theo một số tiêu chí dùng để giải thích cuộc khủng hoảng nhà đất Hơn nữa, cổ phiếu mất giá đáng kể khi bắt đầu cuộc khủng hoảng nhà ở (hình 11) Chúng rớt giá 15% so với giá trị trung bình chỉ trong năm đầu tiên Tính không ổn định này dường như tăng rõ rệt, cùng với tốc độ khủng hoảng Lãi suất

ngắn hạn bắt đầu tăng khoảng 2 năm trước khi giá nhà đạt đến đỉnh điểm (hình 12) Một cách giải thích khác, có thể là ngân hàng trung ương đưa ra chính sách tiền tệ thắt chặt để hãm bớt sự bùng nổ - ở một mức độ nào đó cũng do giá nhà tăng cao Ngay sau bước ngoặc, khi cuộc khủng hoảng trở nên rõ ràng, chính sách tiền tệ cũng được nới lỏng.

So sánh mô hình chu kỳ kinh tế điển hình trong lịch sử trong suốt cuộc khủng hoảng nhà đất với sự phát triển hiện hành tại Mỹ và ở ba nước châu Âu cho thấy tốc độ tăng trưởng GDP ở Anh và Tây Ban Nha không phù hợp với các trải nghiệm lịch sử Cũng như vậy, sự phát triển ở Pháp là chỉ hơi tệ hơn tỷ lệ trung bình được đề xuất trong lịch sử Ngược lại, tăng trưởng GDP ở Mỹ khác đáng kể theo sự phát triển trong suốt một cuộc khủng hoảng Riêng trong quý hai và quý ba của năm 2007, tốc độ tăng trưởng GDP cao hơn hẳn những so sánh được đề xuất trong quá khứ Ở thời kì cao điểm, các dữ liệu gần đây nhất cho thấy, Mỹ sẽ chạm đáy trong quý bốn năm 2008, ngay khi các hậu quả nghiêm trọng nhất của cuộc khủng hoảng nhà ở chạm đáy

Ba nước châu Âu cho thấy sản lượng giảm sau khi giá đạt đỉnh, mặc dù đỉnh này không giống như được công bố trong các cuộc khủng hoảng Tại Mỹ, sản lượng gần như đứng im, ngay cả khi giá nhà bùng nổ cũng như sự sụp đổ sau đó

Tiêu thụ tư nhân và đầu tư kinh doanh phát triển một mô hình tương tự như tăng trưởng GDP Ở ba nước châu Âu, sự giảm sút lớn song hành với tình hình thực tế có thể được quan sát thấy, trong khi tăng trưởng tiêu dùng tại Mỹ phát triển tốt hơn trong một cuộc khủng hoảng vừa phải Ngược lại, sự đầu tư vào nhà ở giảm nhiều hơn ở Mỹ, khi so sánh với các cuộc khủng hoảng trước đây Sự tăng trưởng quá mức trong phân khúc dưới chuẩn có thể đóng một vai trò đáng kể ở đây, dẫn đến sự đầu tư nhiều hơn vào nhà ở trong giai đoạn trước khủng hoảng, và đưa đến sự điều chỉnh mạnh mẽ trong lĩnh vực nhà ở sau đó Trong trường hợp của các nước châu Âu, độ lệch của đầu tư vào nhà ở có xu hướng khá ổn định khi so sánh

với một cuộc khủng hoảng điển hình Tuy nhiên, gần đây đầu tư vào nhà ở đã giảm ở tất cả các quốc gia này.

Việc tăng lãi suất thực bắt đầu ở cả 4 quốc gia trên trong khoảng 2 năm trước khi giá đạt đỉnh Tại Mỹ, lãi suất thực bắt đầu giảm trong bốn quý sau khi giá đạt đỉnh và chuyển sang âm sau hai năm Ở các nước châu Âu lãi suất thực giảm xuống khi bắt đầu cuộc khủng hoảng Tuy nhiên, điều này chủ yếu là do giá hàng hóa tăng tại thời điểm đó Hơn nữa, các mức lãi suất danh nghĩa bắt đầu giảm không phải trước quý 4 – 2008 tại các quốc gia này Tại Mỹ, Tây Ban Nha và Pháp, chúng ta cũng có thể quan sát thấy lãi suất thực trong dài hạn rất thấp và thậm chí âm trước khi giá đạt đỉnh, và ở Vương quốc Anh lãi suất thực cũng giống như vậy trước cuộc khủng hoảng Điều này cho thấy một mối quan hệ chặt chẽ giữa giá nhà và điều kiện tiền tệ, điều kiện tiền tệ khuyến khích sự tăng giá trước khủng hoảng và đóng góp vào sự kết thúc của sự bùng nổ nhà ở Giá giảm mạnh ở cả bốn quốc gia trong quý cuối giống với các cuộc khủng hoảng trước đây.

1.7 Cơ chế dẫn truyền toàn cầu của cuộc khủng hoảng nhà đất

Sự chậm lại của nền kinh tế trong một số các quốc gia công nghiệp có tác động dẫn truyền tiêu cực đáng kể đến các nước khác Việc so sánh mang tính lịch sử trong phần 3 chỉ ra rằng đầu tiên là Mỹ, đã trải qua một chu kì sụt giảm kinh tế có một không hai và kế đó, là tác động của cuộc khủng hoảng kỳ vọng chạm đáy vào cuối năm 2009 Vì vậy, để ước lượng tác động dẫn truyền toàn cầu của khủng hoảng nhà đất gần đây, chúng tôi tập trung vào ba nước châu Âu, cụ thể là Anh, Tây Ban Nha và Pháp Trong bài phân tích về tác động chuyển giao chúng tôi sử dụng mô hình vector tự hồi quy và giả định rằng các quốc gia sẽ đối mặt với mức trung bình của cuộc khủng hoảng nhà đất, so với tăng trưởng GDP.

1.7.1 Mô hình chu kỳ kinh tế toàn cầu

Vì thiếu một mô hình mang tính toàn cầu mà liên quan chặt chẽ với thị trường nhà đất và chúng tôi tổng hợp dựa trên tăng trưởng GDP thay vì những kênh dẫn truyền chi tiết, chúng tôi rút ra một mô hình đa quốc gia, dựa vào Abeysinghe and

Forbes (2001), giải thích tăng trưởng GDP nội địa Δyt bằng giá trị trung bình của

các biến trễ của chúng và Δyt∗ là tăng trưởng GDP bên ngoài theo trọng số xuất khẩu Giả định ngầm là sự dẫn truyền quốc tế được biểu hiện thông qua các kênh thương mại, trong khi hoạt động kinh tế nội địa có thể được giải thích thỏa đáng bằng phương pháp tự hồi quy Nền kinh tế của mỗi quốc gia trong mô hình được thể hiện bởi 2 phương trình:

(1) Với

(2)

Dt trong phương trình (1) diễn tả phần tự định trong công thức và có thể bao gồm một hằng số và hệ số có xu hướng Ở phương trình (1), các hoạt động nước ngoài có ảnh hưởng đến tăng trưởng GDP nội địa Phương trình (2) tính tổng tốc độ tăng

trưởng GDP của tất cả các nước ngoài thông qua khối lượng xuất khẩu gik,t vào một biến cho trường hợp quốc gia i Kết quả trong mô hình khả thi về những tham số được ước lượng Khối lượng xuất khẩu được tính trung bình trên 4 quý gần nhất để với những dao động trong ngắn hạn không làm ảnh hưởng đến kết quả Mỹ được xem là một quốc gia có nền kinh tế mở lớn Vì vậy, tăng trưởng GDP không bị tác động đồng thời bởi biến bên ngoài Dưới giả định rằng các quốc gia khác có một nền kinh tế mở nhỏ, biến bên ngoài trong phương trình (1) là biến ngoại sinh yếu và mô hình có thể được ước lượng bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất Trong bài nghiên cứu này chúng tôi chọn một mô hình với 25 quốc gia, là các quốc gia có nền công nghiệp lớn Trong mỗi phương trình chúng tôi cho phép độ trễ 5 lần trong tốc độ tăng trưởng GDP trong và ngoài nước tại mức cực đại

Những phương trình được ước lượng bằng phương pháp lựa chọn mô hình Mô hình được ước lượng dựa trên cơ sở các dữ liệu hàng quý từ quý 1 năm 1998 đến quý 4 năm 2007.

1.7.2 Phương pháp mô phỏng

Mô phỏng cơ chế dẫn truyền của khủng hoảng nhà đất tại Anh, Tây Ban Nha và Pháp trên các quốc gia khác, chúng tôi so sánh viễn cảnh mở đầu đến viễn cảnh khủng hoảng Hậu quả của cuộc khủng hoảng nhà đất 3 quốc gia đại diện cho các nước khác sau đó được đo lường bởi hàm xung phản ứng, được tính là sự thay đổi của tăng trưởng GDP trong cả 2 viễn cảnh Viễn cảnh mở đầu là mô hình dự báo không điều kiện, hội tụ tỷ lệ tăng trưởng sản lượng tiềm năng sau một vài quý (hình 13) Ở trường hợp viễn cảnh khủng hoảng, chúng tôi giả định tăng trưởng GDP của 3 quốc gia sẽ phát triển trong suốt giai đoạn khủng hoảng nhà đất – phần 3 – và sau đó dự báo tăng trưởng GDP tại các quốc gia khác trong giả định này tùy từng điều kiện.

Nhiều cuộc khủng hoảng nhà đất xảy ra vào cuối thế kỷ 17 và 18 dưới điều kiện kinh tế vĩ mô khác nhau Đáng chú ý là xu hướng tỷ lệ tăng trưởng trong giai đoạn này thường cao hơn tốc độ tăng trưởng GDP trung bình trong cuộc khủng hoảng mang tính lịch sử có thế vẫn cao hơn dự báo trong viễn cảnh mở đầu Để phá vỡ vấn đề này chúng tôi tính tốc độ tăng trưởng cho 3 quốc gia trong viễn cảnh khủng hoảng như sự thay đổi mức chênh sản lượng suốt thời kỳ khủng hoảng mang tính lịch sử (“cú sốc ngầm”) thêm vào dự báo mở đầu Phương pháp này đảm bảo vòng lặp hợp lý của mô hình chu kỳ kinh tế suốt giai đoạn khủng hoảng mang tính lịch sử dưới sự xem xét của xu hướng tỷ lệ tăng trưởng khác nhau trong thế kỷ 17 và 18 so với ngày nay Chúng tôi bắt đầu mô phỏng trong quý đầu 2007, kể từ khi khủng hoảng nhà đất tại 3 quốc gia bùng nổ trong năm đó Cú sốc ngầm bắt đầu năm 2007 mang tính tích cực, cho thấy những tác động có lợi của khủng hoảng nhà đất, trước khi giá đạt đỉnh Trong quý 3 và 4 cùng năm, chênh lệch sản lượng

bắt đầu giảm và hướng sang tăng trưởng GDP trong viễn cảnh khủng hoảng dưới dự báo mở đầu

Khủng hoảng nhà đất được dự báo có tác động tiêu cực lớn nhất trong mùa đông giữa năm 2008/2009 Hiển nhiên, việc áp dụng mô phỏng này có thể chỉ cung cấp định lượng khái quát về tác động khủng hoảng nhà đất toàn cầu Tuy nhiên, vì thiếu mô hình kiểm soát mang tính toàn cầu mà liên hệ chặt chẽ với thị trường nhà đất và đặc biệt là giá nhà cũng như hành vi phi tuyến có thể có của các mối quan hệ kinh tế suốt giai đoạn khủng hoảng nhà đất, phương pháp này thích hợp đưa cho chúng ta một ý tưởng về sức mạnh và độ dài về tác động toàn cầu của cuộc khủng hoảng trong 4 quốc gia.

1.7.3 Tác động toàn cầu của cuộc khủng hoảng nhà đất

Hình 14 minh họa khủng hoảng nhà đất ở Anh, Tây Ban Nha và Pháp dẫn đến sự sụt giảm đáng kể trong tốc độ tăng trưởng GDP ở hầu hết các nước châu Âu, mà ban đầu gây ra tác động nhẹ, nhưng tích cực đáng kể Hầu hết các quốc gia đối mặt với sự sụt giảm lớn nhất khoảng quý 3 năm 2008 và quý 1 năm 2009 do đó trong giai đoạn tương tự khi 3 quốc gia tác động trực tiếp lên các nước khác Cuối năm 2009, tăng trưởng GDP của hầu hết các nước còn lại giảm đáng kể hơn Hàm xung phản ứng đưa ra một số biến của các quốc gia không phải châu Âu, chỉ ra rằng nền kinh tế châu Âu có tác động nhỏ đến các nước còn lại trên thế giới Mặc dù tăng trưởng GDP tại Nam Phi và Nhật Bản đang giảm rõ rệt, tác động nhỏ hơn tại các nước châu Âu.

Hình 15, cơ chế dẫn truyền mang tính riêng biệt của mỗi cuộc khủng hoảng nhà đất được minh họa, chỉ ra rằng khủng hoảng nhà đất tại Anh và Pháp nhìn chung có tác động chuyển giao mạnh hơn ở Tây Ban Nha (hình 10) Bồ Đào Nha là một ngoại lệ, vì nó gánh chịu sức mạnh không cân xứng từ suy thoái kinh tế Tây Ban Nha Nền kinh tế Ailen chịu ảnh hưởng bởi sự sụp đổ nhà đất tại Anh, trong khi Bỉ và Ý có mối quan hệ kinh tế thân thiết với Pháp Hơn nữa, Anh và Pháp nhìn

chung có nền kinh tế mạnh tác động đến các nước không phải châu Âu, mặc dù ở một số quốc gia tác động này thì nhỏ

Bảng 2 cung cấp tổng quan sự thay đổi trong tốc độ tăng trưởng GDP trước giai đoạn khủng hoảng trong 3 quốc gia trên dữ liệu năm Toàn bộ cơ chế dẫn truyền có thể được chia thành những tác động gây ra bởi mỗi cuộc khủng hoảng nhà đất riêng lẽ Lần nữa, chúng trở nên rõ ràng trong năm 2007 hầu hết các quốc gia đầu tiên gánh chịu từ bùng nổ nhà đất trong 3 nước xảy ra trước khi bắt đầu khủng hoảng Trong 2008, tất cả các quốc gia bắt đầu sụt giảm GDP ở mức vừa phải Tác động tiêu cực mạnh nhất được dự báo vào năm 2009, năm mà hầu hết các quốc gia châu Âu giảm hơn 1% tốc độ tăng GDP Cho năm 2010, những tác động được mong đợi do nhiều thứ hợp thành cho các quốc gia châu Âu Trong khi một vài quốc gia như Bồ Đào Nha (1.1%) và Đức (0.6%) vẫn giảm đáng kể khoản tăng trưởng, cơ chế dẫn truyền toàn cầu tiêu cực đến các quốc gia khác như Ý hoặc Bỉ đã ở đáy Tiếp theo, các nước không phải châu Âu bị ảnh hưởng ở phạm vi nhỏ hơn Ngoại trừ Nhật Bản, Nam Phi và Singapore, bởi những kết quả này dựa vào dữ liệu quý chỉ ra rằng những ảnh hưởng tại Singopore hầu như không chắc chắn.

1.8 Kết luận

Sau Mỹ, cũng có các quốc gia khác rơi vào cuộc khủng hoảng nhà đất Với ảnh hưởng nền kinh tế toàn cầu Anh, Tây Ban Nha và Pháp là các quốc gia chịu ảnh hưởng nổi bật nhất khi đối mặt với khủng hoảng nhà đất Trung bình, một cuộc khủng hoảng nhà đất có tác động dữ dội trong 2 năm đầu và đặc biệt giữa quý của thế kỷ 15 và 17 sau khi giá nhà đất đạt đỉnh Trong trường hợp khủng hoảng nhà đất mang tính lịch sử, chênh lệch sản lượng được dự báo chưa đến 5 năm Khi một số quốc gia công nghiệp đối mặt với sự sụp đổ nhà đất trong cùng thời gian, các hoạt động kinh tế ở các quốc gia khác có thể sụt giảm cũng như thông qua cơ chế dẫn truyền toàn cầu Trong khi tác động kinh tế của cuộc khủng hoảng nhà đất tại Mỹ, từ viễn cảnh mang tính lịch sử, giá cả xuống đến mức thấp nhất cuối năm

2008 và mô hình chu kỳ kinh tế khác nhau từ điều nay trong cuộc khủng hoảng, giá nhà tại Anh, Tây Ban Nha và Pháp chỉ bắt đầu giảm vào cuối năm 2007 Nếu chúng ta giả định rằng cuộc khủng hoảng nhà đất đặc trưng xảy ra trong 3 quốc gia, cơ chế dẫn truyền toàn cầu sẽ sau đó dẫn đến sự thiếu hụt đáng kể trong tăng trưởng GDP ở các quốc gia khác, nhất là châu Âu Sự phát triển kinh tế sẽ giảm đáng kể ít nhất cho đến cuối năm 2009 và cuộc khủng hoảng sẽ tác động lớn nhất giữa quý 4 năm 2008 và quý 2 năm 2009 Các quốc gia ngoài châu Âu sẽ gánh chịu phần nhỏ trong viễn cảnh này Chỉ Nhật Bản và Nam Phi được dự báo mất đi một khoản tăng trưởng GDP đáng kể Cho viễn cảnh tưởng tượng, một vài những rủi ro về khả năng sụt giá cần được xem xét Một thứ rõ ràng nhất là nước Mỹ được dự báo đối mặt với với suy thoái kinh tế dữ dội trong 2009 Nếu điều này giải thích như là hậu quả trực tiếp của khủng hoảng nhà đất bắt đầu năm 2006, sau đó viễn cảnh phải được gia tăng bởi Mỹ chịu tác động dẫn truyền tiêu cực mạnh hơn đến các nước còn lại Nhân tố mà các quốc gia nhỏ hơn trong cuộc khủng hoảng hoặc có lẽ hầu như đối mặt với bùng nổ nhà đất trong tương lai gần đến thậm chí các tác động mạnh hơn cũng được chỉ ra ở đây Rủi ro cao hơn được nhìn thấy đầu tiên ở nền kinh tế phát triển tại Pháp, nơi mà giá nhà đất giảm nhẹ cho đến quý 4 năm 2008 và cuộc khủng hoảng nhà đất không rõ như ở Mỹ hoặc Anh.

CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG BẤT ĐỘNG SẢN THẾ GIỚI VÀ VIỆT NAM

2.4 Thực trạng thị trường bất động sản thế giới

Mỹ được coi là trung tâm của cuộc khủng hoảng tài chính lần này và chịu nhiều tổn thất nhất Bắt đầu từ khủng hoảng các hợp đồng cho vay bất động sản thế chấp, tổng số khoảng 12 ngàn tỷ USD, trong đó 3 đến 4 ngàn tỷ USD là dưới chuẩn, khó đòi Những người không có khả năng trả nợ cũng được cho vay Những hợp đồng đó được chuyên gia tài chính Phố Wall gom lại và phát hành chứng khoán phái sinh, được bảo đảm bởi những hợp đồng cho vay thế chấp này để bán ra trên khắp các thị trường quốc tế Khi các chứng khoán này mất giá thảm hại, thị trường không có người mua, nên các ngân hàng, công ty bảo hiểm, các tổ chức tài chính nắm hàng ngàn tỷ USD chứng khoán đó không bán được, mất khả năng thanh khoản, và mất khả năng thanh toán, đi đến gục ngã hoặc phá sản Chính phủ Mỹ đã đưa ra các gói giải pháp để mua những tài sản nhiễm độc đó, nay đổi hướng một phần 250 tỷ USD (trong gói 700 tỷ USD) mua cổ phần của các ngân hàng.

Cho vay dưới chuẩn tăng mạnh là khởi điểm cho bong bóng bất động sản Lợi nhuận đã tạo động lực khiến các ngân hàng xem nhẹ khả năng chi trả của khách hàng, đẩy mạnh cho vay cầm cố bất động sản Dư nợ cho vay cầm cố bất động sản tăng từ 160 tỷ USD (năm 2001) lên 540 tỷ USD (năm 2004) và nhảy vọt lên 1300 tỷ USD vào năm 2007 Ước tính tới cuối quý III/2008, hơn một nửa giá trị thị trường nhà đất Mỹ là tiền đi vay với 1/3 các khoản này là nợ khó đòi.

Từ quý 4 năm 2002 đến quý 4 năm 2006, giá nhà đất đã tăng thêm 31,6%, tỷ lệ hàng năm là 7,1% Điều này đã tiếp sức cho việc xây dựng nhiều hơn nữa, bắt đầu từ thị trường nhà ở, cuối cùng đạt đỉnh tại 2.070.000 trong năm 2005, tăng hơn 50% so với tỷ lệ của những năm bong bóng trước Sự tăng lên trong giá nhà cũng có ảnh hưởng có thể dự báo lên tiết kiệm và tiêu dùng Sự bùng nổ tiêu dùng trong

giai đoạn này và tỷ lệ tiết kiệm giảm gần 1% trong giai đoạn 2005-07.Bong bóng bất động sản bắt đầu xì hơi sau khi giá nhà đất đạt đỉnh Tỷ lệ bỏ trống đạt mức kỷ lục từ thị trường cho thuê đến sở hữu trong năm 2006 Quý 4 năm 2006, tỷ lệ nhà ở bỏ trống là hơn 50% so với thời kì cao điểm Đến giữa năm 2007, giá trên toàn quốc đã đạt tới đỉnh cao nhất và bắt đầu đi xuống, quá trình này đẩy nhanh sự trượt giá trong năm 2007 và 2008 Điều này dẫn đến sự tăng nhanh trong lãi suất, đặc biệt là ở thị trường nợ dưới chuẩn Trong khi thủ phạm chính trong thị trường vay thế chấp là các khoản vay dưới chuẩn, thì lý do chính để chứng minh cho việc này đó là những người đi vay dưới chuẩn thường dễ bị tổn thương nhất trong nền kinh tế Họ là những người không có tiền hưu trí hay là gia đình để có thể vay mượn để chi trả các khoản thanh toán cho các khoản cầm cố Và khi giá trị nhà quá thấp để có thể tiếp tục vay thêm, họ buộc phải chịu cảnh vỡ nợ đối với các khoản vay thế chấp trước đó.

Cần lưu ý rằng các khoản vay dưới chuẩn bắt đầu trở nên tồi tệ vào năm 2006 và 2007 không phải là khoản vay để mua nhà mới mà là các khoản vay để tái tài trợ cho việc chi tiêu trong nhà Các nhà cho vay dưới chuẩn thường rất xông xáo quảng cáo các khoản vay này với giới thu nhập thấp và trung bình để chiêu dụ họ chi tiêu cho các khoản mua sắm bảo hiểm y tế hoặc là sửa sang nhà cửa Hậu quả là nhiều gia đình trước đó thì an toàn nay đã phải lo lắng cho việc mất nhà cửa Từ năm 2006 bắt đầu có những dấu hiệu manh nha của khủng hoảng cho vay thế chấp bất động sản dưới tiêu chuẩn Chỉ số về cầu nhà trong tương lai của Mỹ liên tục giảm từ tháng 8/2005 ở mức 128,2 xuống còn 89,9 tháng 7/2007 Từ tháng 3/2007 nhiều tập đoàn tài chính cho vay thế chấp bất động sản công bố những khoản thu lỗ khoảng 150 tỷ USD từ các khoản nợ xấu, trong đó có hơn 50% liên quan tới các khoản cho vay mua nhà và cắt giảm lao động trong lĩnh vực này Tuy nhiên, dấu hiệu khủng hoảng đầu tiên này đã không được chính phủ cũng như giới tài chính Mỹ nhìn nhận đúng mức nên không có giải pháp kịp thời Chỉ đến khi một loạt các “đại gia” ngân hàng và tín dụng của Mỹ chao đảo thì tình hình đã trở nên quá muộn

Hàng loạt các ngân hàng lớn ở Phố Wall như Bear Stearns, Merrill Lynch, Citigroup, Morgan Stanley liên tiếp công bố những khoản thâm hụt tài sản nhiều tỷ USD Cụ thể là Citigroup đã thông báo lợi nhuận thuần quý III sụt giảm mạnh tới 60% so với năm ngoái, khoảng 2 tỷ USD Trong các khoản cho vay bất động sản được chứng khoán hoá, ngân hàng này ước tính lỗ 1,3 tỷ USD Theo hiệu ứng đô-mi-nô, sự khan hiếm tính lỏng trong các hoạt động tài trợ đã làm Citigroup lỗ 1,4 tỷ USD

Cuộc khủng hoảng tín dụng nhà đất ở Mỹ đã lây lan và tàn phá nặng nề hệ thống tài chính toàn cầu Theo IMF, tổng thiệt hại của cuộc khủng hoảng tài chính hiện nay đã lên tới 945 tỷ USD, tức là mỗi cư dân thế giới phải “gánh” 142 USD Kết quả nghiên cứu của tập đoàn đầu tư danh tiếng Goldman Sachs của Mỹ dự báo cuộc khủng hoảng tín dụng hiện nay có thể làm thị trường tài chính toàn cầu thiệt hại tới 1.200 tỷ USD.

Việc vỡ nợ trong thị trường nợ dưới chuẩn lan rộng đã dẫn đến sự sụt giảm trong giá trị các MBS chứa số lượng lớn các khoản thế chấp dưới chuẩn, và tất nhiên dẫn theo các tài sản phái sinh từ các MBS có liên quan tới nợ dưới chuẩn Và sự thật là rất nhiều hàng hóa tài chính và các tổ chức đã dính tới các rủi ro nghiêm trọng này từ thị trường nợ dưới chuẩn và hậu quả sau đó là hàng loạt các biện pháp siết chặt khiến thị trường tín dụng rơi vào trạng thái đóng băng trong năm 2007 Đầu năm 2007, chủ nợ cho vay dưới chuẩn lớn là New Century Financial sụp đổ đã để lại cho ngân hàng Barclays một khoản thua lỗ 900 triệu USD Tháng 2/2007, HSBC báo cáo những khoản thua lỗ khổng lồ phát sinh từ vệc cho vay dưới chuẩn ở Mỹ Rất nhiều ngân hàng đầu tư lớn của Mỹ và nhiều ngân hàng Pháp, Đức, Canada cùng chịu chung số phận Cuộc khủng hoảng đã làm cho hàng loạt các tổ chức tài chính, ngân hàng bị thiệt hại nặng nề, một số công ty cho vay cầm cố dưới chuẩn phải đệ đơn xin phá sản Sự sụp đổ của Lehman Brothers 158 năm tuổi, ngân hàng cho vay dưới chuẩn lớn nhất ở Mỹ Wachovia, hay hàng loạt các tên tuổi khác như Wamu, Fannie Mae, Freddie Mac là hệ quả của hoạt động cho vay dưới chuẩn Gian lận trên thị trường cho vay cầm cố cũng trở thành hiểm họa với

nền kinh tế Mỹ Theo FBI, trong năm 2007 đã có 1200 trường hợp (năm 2006 là 400 trường hợp) Năm 2007 cũng có đến 278 vụ kiện dân sự đã được nộp lên các tòa án liên bang liên quan đến cuộc khủng hoảng cho vay dưới chuẩn Các nhà đầu tư không còn tin tưởng vào các chứng khoán từ các tài sản và các tổ chức bởi vì họ không biết được rằng mức độ tổn thất mà các khoản nợ xấu gây ra như thế nào.

Sự hỗn loạn từ thị trường tài chính cũng gây ra tác động ngược lại lên thị trường nhà đất Về mặt cung, có hàng loạt nhà cửa bị ngân hàng siết và đem bán lại, mà chính các ngân hàng cũng lo lắng về các tài sản này Trong những thị trường bị ảnh hưởng nhiều nhất, số lượng các vụ tịch biên nhà tăng lên nhanh chóng vào mùa thu 2007 và mùa đông 2008.

Năm 2007, giá nhà tiếp tục giảm Doanh số bán nhà chưa bao giờ tụt dốc như vậy kể từ năm 1989 Gía nhà mới tại Mỹ giảm gần 10% trong tháng 9/2007, là mức cao nhất trong suốt 4 thập kỉ Trong năm 2007, doanh số nhà tại Mỹ rớt đến 22% Bong bóng bất động sản Mỹ sụp đổ đã gây tâm lý hoang mang Ngành công ngiêp cho vay cầm cố dưới chuẩn sụp đổ Gía nhà đất giảm quá mạnh, việc bán nhà thu hồi vốn là rất khó khăn, chính vì

thế, việc xiết nợ tài sản tăng gấp 2 lần so với năm 2006 cũng không thể bù đắp thua lỗ của những định chế tài chính hoạt động liên quan đến lĩnh vực này Giữa năm 2007, những tổ chức tài chính đầu tiên của Mỹ liên quan đến lĩnh vực nhà ở thứ cấp bị phá sản Lãi suất tiếp tục tăng càng khiến giá nhà suy giảm nhiều hơn nữa, và đã ảnh hưởng tiêu cực cả đến lĩnh vực cho vay đủ tiêu chuẩn Năm 2007, có gần 1,3 triệu bất động sản ở Mỹ bị tịch thu để thế nợ (tăng 79% so với năm 2006) Ngày càng nhiều chủ đất tiếp tục nhận được thông báo tịch thu tài sản để thế nợ, cụ thể, theo thống kê, cứ 519 hộ thì một hộ nhận được hồ sơ tịch thu tài sản để thế nợ trong tháng 4/2008 Nhiều ngân hàng lớn và các tổ chức tài chính khác trên thế giới (cho vay) đã báo cáo lỗ khoảng 435 tỷ USD tại thời điểm 17/7/2008 Kết thúc năm 2007, ngành kinh doanh bất động sản Mỹ suy giảm với hơn 25 tổ chức cho vay dưới chuẩn tuyên bố phá sản.

Về mặt cầu, những căng thẳng trên thị trường tài chính làm hạ nhiệt cầu nhà cửa bởi các ngân hàng không còn mặn mà với việc cho vay như 2 năm về trước Với những ngân hàng nhận thấy họ đã quá lỏng lẻo trong việc cho vay, mà giá tài sản thì bắt đầu đi xuống, họ bắt đầu yêu cầu tăng mức đặt cọc (khoảng 20% trong một số tài sản có mức độ suy giảm nhanh) và phải nộp nhiều chứng từ hơn về thu nhập và các thông tin tài sản Có hàng triệu người đủ khả năng vay vào năm 2006 thì nay đã không thể với tới được dưới các tiêu chuẩn mới Và hậu quả là số lượng lớn những người mua tiềm năng đã suy giảm đáng kể chỉ trong vòng 2 năm.

Việc nhà cửa bị ngân hàng thanh lý cộng với việc cầu bị suy giảm đã dẫn đến sự sụt giảm mạnh trong giá nhà ở nhiều thị trường Vào quý 1 năm 2008, giá nhà đã rớt tới hơn 20% một năm theo chỉ số Case-Shiller 20 City Và ở một số thị trường như Las Vegas, Los Angeles và Phoenix giá nhà giảm hơn 30% /năm Dường như là tốc độ suy giảm không có dấu hiệu ngừng lại, mặc dù với tốc độ suy giảm này hầu hết bong bóng nhà đất có thể trở về bình thường vào cuối năm

Dù việc kết thúc nhanh bong bóng nhà đất có thể tốt ở nhiều mặt, nhưng hậu quả mà nó gây ra còn nhiều hơn Các ngân hàng trên thế giới đã phải xóa sổ giá trị tài sản hơn 200 tỷ đô la do sự sụt giảm của thị trường nhà đất, con số tổng cộng có thể tăng lên gần 1000 tỷ Việc sụt giảm giá trị tài sản của các ngân hàng chắc chắn sẽ làm nhiều ngân hàng rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán hơn nữa và căng thẳng sẽ gia tăng ở 2 công ty Fannie Mae và Freddie Mac được nhà nước tài trợ và cũng là xương sống của thị trường nợ thứ cấp ở Mỹ Sự yếu kém của thị trường nhà đất và việc dễ bị tổn thưởng của các tổ chức tài chính càng làm xấu đi cuộc suy thoái, tới lượt nó lại gia tăng mức trầm trọng các vấn đề trong thị trường tài chính.

FED làm gì?

+ Để ổn định thị trường và ngăn chặn cuộc khủng hoảng có nguy cơ lan rộng hơn nữa, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) đã ngay lập tức bơm vốn cho thị trường cũng như cam kết luôn trong tư thế sẵn sàng đáp ứng vốn nếu thị trường cần Điều đáng lo ngại là dù hàng trăm tỷ USD đã được FED bơm vào hệ thống ngân hàng,

tín dụng của nước Mỹ song hiệu quả không nhiều, vẫn chưa giải quyết được cơn khát vốn của những ngân hàng, tổ chức tín dụng làm ăn thua lỗ Tính tới thời điểm đến tháng 3/2008 FED đã bơm 310 tỷ USD cứu trợ khẩn cấp song vẫn còn 91 ngân hàng và tổ chức tài chính xếp hàng dài xin vay Bên cạnh đó, FED cũng đang bàn thảo với Quốc hội về các biện pháp hỗ trợ khác như tái cấp vốn và bảo lãnh các khoản nợ thế chấp thông qua Cơ quan Nhà đất Liên bang

+ Ngoài ra, nhằm “phá băng” thị trường nhà đất, Chính phủ Mỹ đã đề xuất một kế hoạch hỗ trợ thị trường nhà đất Cụ thể: những người vay thế chấp nhà có đủ ba điều kiện: Một là, có rủi ro tín dụng có thể chấp nhận được; hai là có những khoản vay phát sinh từ 01/01/2005 đến 31/07/2007; ba là chứng minh được rằng: họ đang sinh sống trong nhà của mình và nếu lãi suất bị điều chỉnh cao hơn họ sẽ không có khả năng chi trả các khoản nợ, thì những người này sẽ được áp dụng mức lãi suất cố định trong kỳ hạn 5 năm Bộ Tài chính Mỹ và FED cũng đã ban hành các qui định mới với việc khuyến cáo giám sát chặt chẽ hơn các công ty cho vay trong lãnh vực nhà đất, và đề ra các tiêu chuẩn cho vay nghiêm ngặt hơn

Mặc dù Chính phủ Mỹ, FED cũng như các Ngân hàng Trung ương (NHTW) hàng đầu trên thế giới đã có những động thái tích cực Tuy nhiên, trong bối cảnh giá dầu leo thang (liên tiếp đạt những kỷ lục mới), đồng USD mất giá nghiêm trọng, vẫn còn nhiều lo ngại rằng cơn bão trên thị trường tài chính toàn cầu “chỉ mới bắt đầu” và “các điều kiện sẽ còn xấu hơn nữa”.

2.2 Thực trạng thị trường bất động sản tại Việt Nam

Nguyên nhân sâu xa của cơn địa chấn tài chính toàn cầu bắt nguồn từ khủng hoảng tín dụng và nhà đất tại Mỹ Cuộc khủng hoảng bắt nguồn từ cho vay nhà đất thứ cấp làm sụp đổ 3 trong 5 ngân hàng đầu tư lớn nhất nước Mỹ (Bear Stearns, Merrill Lynch, Lehman Brothers) và hai tập đoàn cung cấp tín dụng thế chấp thứ cấp bất động sản lớn nhất nước Mỹ là Fannie Mea và Freddie Mac được chính phủ Mỹ tiếp quản Không chỉ bó hẹp trong phạm vi nước Mỹ, cuộc khủng hoảng tài

chính cho vay thế chấp bất động sản tại Mỹ đã lan rộng và làm điêu đứng nhiều nền kinh tế trên thế giới.

Thị trường bất động sản liên quan trực tiếp đến một lượng tài sản lớn, về cả quy mô và giá trị trong nền kinh tế quốc dân, bởi vậy, thị trường bất động sản được coi là một trong những thị trường quan trọng của nền kinh tế, có tác động trực tiếp đến thị trường tài chính, thị trường tiền tệ, thị trường xây dựng, thị trường lao động và chi phối mạnh mẽ đến đời sống kinh tế.

2.2.1 Thị trường bất động sản trước khủng hoảng

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu nhen nhóm từ cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ năm 2007 đã tạo hiệu ứng dây chuyền và biến thành bão lớn trong năm 2008 Khi nền kinh tế Mỹ và châu Âu xấu đi, nguồn vốn đầu tư có sự dịch chuyển sang những thị trường mới Tại châu Á, Nhật Bản, Úc, bất động sản trở nên đắt đỏ Điểm khác biệt cơ bản của thị trường bất động sản Việt Nam với thị trường bất động sản Mỹ và các nước châu Âu đó là thị trường bất động sản Việt Nam vẫn còn là một thị trường non trẻ, thiếu minh bạch và thanh toán bằng tiền mặt là chủ yếu Tại thời điểm cơn bão đang ảnh hưởng trực tiếp đến thị trường Mỹ và châu Âu, Việt Nam lại là một thị trường tiềm năng do xuất phát điểm thấp Là nước đang phát triển, quá trình đô thị hóa diễn ra mạnh mẽ ở Việt Nam Với đà tăng trưởng năm 2007, cùng với việc dịch chuyển cơ cấu dân số về các thành phố kiếm việc làm và lập nghiệp; việc tăng dân số cơ học; sự tăng trưởng của mức sống; việc ra đời của hàng chục nghìn doanh nghiệp mỗi năm; sự phát triển không ngừng của ngành công nghiệp bán lẻ và phân phối đã dẫn đến lượng cầu về nhà ở, văn phòng, khu mua sắm, hạ tầng khu công nghiệp, khách sạn tăng lên nhanh chóng.

Thị trường bất động sản non trẻ của Việt Nam còn có sự hấp dẫn khác trong giai đoạn này Đó là, trong khi xét về tổng thể, thị trường bất động sản của Mỹ, Úc, Nhật Bản, tuy có những sự khác biệt riêng, nhưng do có sự liên kết về kinh tế nên có những xu hướng phát triển theo tính chu kì gần sát nhau Chính sự non trẻ này

đã tạo ra sức hấp dẫn đa dạng hóa danh mục đầu tư cho các nhà đầu tư nước ngoài nhằm giảm thiểu rủi ro và khai thác lợi nhuận tiềm năng.

Năm 2007 được coi là năm đỉnh điểm của chu kì tăng trưởng kinh tế Việt Nam với tốc độ tăng trưởng kinh tế đạt 8,48% Năm 2007, Việt Nam đã thu hút vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài khoảng 20,3 tỷ USD Trong đó lĩnh vực bất động sản chiếm 40% tổng số vốn Cùng với sự hưng phấn của nền kinh tế, các ngân hàng thương mại đã mạnh tay cho vay Theo số liệu của Ngân Hàng Nhà Nước, trong sự tăng đột biến từ quý IV/2007 đến quý I/2008, tín dụng bất động sản chiếm tỷ trọng lớn Đỉnh điểm của sự bùng nổ tín dụng là tháng 12/2007, khoảng 41.000 tỷ đồng (tương đương 2,6 tỷ USD) được bơm vào nền kinh tế từ các ngân hàng của thành phố Hồ Chí Minh.

Khi những cơn sốt bất động sản lên đến đỉnh điểm, giá bất động sản tăng chóng mặt thì có thể nhận thấy một điều nghịch lý là: Việt Nam - quốc gia có thu nhập bình quân đầu người thuộc hàng thấp nhất, lại có giá bất động sản thuộc vào hàng cao nhất trên thế giới.

Theo thống kê của CB Richard Ellis, giá các căn hộ chung cư cao tầng tại thành phố Hồ Chí Minh và Hà Nội tháng 10/2007 tăng khoảng 30% so với năm 2006; cuối tháng 1, đầu tháng 2/2008 tăng khoảng 50% so với năm 2006 Tỷ lệ lấp đầy các văn phòng cho thuê loại A và B tại thành phố Hồ Chí Minh là trên 95% với giá thuê trung bình trên 50USD/m2/tháng.

Tuy nhiên, những tác động tiêu cực của khủng hoảng tài chính toàn cầu ngày càng lan tỏa sâu rộng hơn; trong khi đó, bản thân những biến động xấu của nền kinh tế vĩ mô, lạm phát và lãi suất cao cũng đã làm chùng bước không ít nhà đầu tư.

2.2.2 Thị trường bất động sản trong khủng hoảng

Sau những cơn sốt đất , nhất là tại Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh, thị trường bất động sản đang từ nóng lại chuyển sang lạnh và đóng băng ngay trong quý II/2008 Ảnh hưởng của cơn bão khủng hoảng toàn cầu đến thị trường bất động sản đã trở nên rõ rệt.

Bắt đầu từ cuối tháng 2/2008, thông tin Bộ xây dựng dự kiến đánh thuế lũy tiến vào nhà đất và các ngân hàng sẽ áp dụng chính sách thắt chặt tín dụng bất động sản đã tạo nên một làn sóng rung động đối với thị trường bất động sản, khiến thị trường này phản ứng bằng các đợt giảm giá nhỏ giọt từ 5-10% Vậy là, sau thời kì bất động sản thăng hoa, tăng giá chóng mặt vào thời kì cuối 2007, những tín hiệu sụt giảm đã bắt đầu xuất hiện.

Trong khoảng thời gian đầu năm 2008, thị trường bất động sản ở Hà Nội phát triển khá ổn định và thậm chí còn có dấu hiệu tăng giá nhẹ Các dự án phát triển nhà ở cao cấp tại khu trung tâm vẫn đang chiếm thế mạnh, giá cho thuê văn phòng tại Hà Nội trong quý I/2008 đã tăng 20-25% so với quý IV/2007 Trái ngược với Hà Nội, tại thành phố Hồ Chí Minh, lại có xu hướng giảm Việc chính phủ thắt chặt tín dụng đã khiến các dự án giá tăng cao trong các cơn sốt trước đây như Tân An Huy, Sadeco, Trung Sơn, Huy Hoàng rớt giá nhanh chóng.

Sự suy giảm bắt đầu lan rộng từ tháng 3 đến tháng 5 năm 2008 Làn sóng tháo chạy bắt đầu, kéo giá nhà đất liên tục sụt giảm với tốc độ suy giảm ngày càng gia tăng Tại thời điểm này, tỷ lệ mất giá trung bình đã lên đến 20-50% Tâm lý hoang mang, những dự cảm ảm đạm về sự đi xuống của thị trường bất động sản, của nền kinh tế toàn cầu khiến vấn đề đâu là đáy của giá nhà đất được các nhà đầu tư rất quan tâm, tuy vậy, các đáy mới lại xuất hiện.

Đà khủng hoảng và sụt giá sâu hơn tiếp tục suốt từ tháng 6 đến tháng 10/2008 Nằm ngoài dự đoán, dự án bất động sản mất giá đến 60-70% Ngoài nguyên nhân là chính sách vĩ mô đã tác động mạnh đến giới đầu tư kinh doanh bất động sản, cũng có thể nói rằng khối bong bóng bất động sản căng phồng quá mức trong năm 2007 đang bị chọc thủng và dần xì hơi Thị trường bất động sản trì trệ, ế ẩm Nhà đất bắt đầu đứng giá hoặc giảm trung bình 5-7% trong hai tháng cuối năm 2008 Các căn hộ cao cấp có vẻ đã tạm tìm được sự cân bằng, trong khi đó, đất biệt thự rớt giá thảm hại.

Vậy là, sau 6 tháng liên tục giảm giá, đến cuối năm 2008, thị trường nhà đất đã mất trung bình 50% giá trị so với thời đỉnh điểm của cơn sốt Các dự án ở những

khu vực có tiềm năng phát triển như Nam Sài Gòn bị mất giá khoảng 50%, thậm chí, nhiều dự án trong các khu vực hội đủ điều kiện phát triển đã mất 70% giá trị Có thể kể đến các dự án trên địa bàn các phường Phước Long A, Phước Long B, Phú Hữu (quận 9); Phước Kiểng (huyện Nhà Bè), tại đỉnh điểm của cơn sốt lên đến xấp xỉ 30 triệu đồng/m2 đã rớt giá xuống còn 8-12 triệu đồng/m2 Trong khi đó, so với đất dự án, mức độ mất giá của các dự án căn hộ chung cư nhìn chung là thấp hơn Một số dự án căn hộ cao cấp thời điểm sốt có thể lên tới 4.000 USD/m2 đã giảm xuống còn dưới 3.000 USD/m2 Giá biệt thự tại các dự án biệt thự Thảo Nguyên tại quận 9 tại thời điểm tháng 8, tháng 10/2007 có khi lên đến 600.000 – 700.000 USD/căn cũng đã rớt xuống còn từ 450.000 – 500.000 USD/căn nhưng cũng rất khó tìm người mua.

Cổ phiếu bất động sản cũng bị giảm giá mạnh Nguyên nhân đã khá rõ và kết quả kéo theo chính là giá cổ phiếu bất động sản rớt thấp chưa từng có Nếu trong năm 2007, giá trung bình của cổ phiếu bất động sản khoảng 100.000 – 200.000 đồng/cổ phiếu, thì sang nửa năm 2008 chỉ còn khoảng 20.000 – 30.000 đồng/cổ phiếu Nguyên nhân của sự đóng băng và đi xuống của thị trường bất động sản là do giá bất động sản đã bị đẩy lên quá cao; cùng với đó là lạm phát tăng cao, kinh tế phát triển chậm lại, thị trường chứng khoán tụt dốc thảm hại, ngân hàng siết chặt tín dụng cho vay bất động sản Việc hạn chế cho vay đầu tư kinh doanh bất động sản và tăng lãi suất cho vay vào giữa năm 2008, dù có tác động hạn chế đầu cơ bất động sản, góp phần giảm nhiệt thị trường nhưng làm các chủ đầu tư khó khăn trong việc huy động vốn, nhiều dự án đã bị kéo dài tiến độ hoặc bị đình hoãn Việc nhà đầu tư bất động sản đẩy mạnh bán hàng nhằm thu hồi vốn, giải quyết khó khăn về tài chính khiến cho giá nhà đất tại các thành phố lớn cuối năm 2008 giảm

40-60% so với đầu năm 2008

Mặc dù giá nhà đất giảm mạnh nhưng giao dịch nhà đất vẫn rất trầm lắng, tảng băng thị trường bất động sản vẫn không có đủ sức nóng để tan Trên thực tế, nhu cầu nhà đất chỉ sụt giảm mạnh ở phân khúc cao cấp, trong khi phân khúc dưới dành cho người có thu nhập thấp lại thiếu trầm trọng về nguồn cung Như vậy, sự

mất cân đối về nguồn cung là nguyên nhân cơ bản khiến thị trường bất động sản đóng băng.

Áp lực từ suy thoái kinh tế toàn cầu và cạnh tranh; nguồn cung dồi dào trong khi cầu lại có xu hướng giảm khiến giá thuê cao ốc văn phòng tiếp tục theo đà suy giảm do tác động của khủng hoảng kinh tế.

Theo thống kê của CB Richard Ellis Việt Nam, những tháng đầu năm 2009, tổng diện tích văn phòng được thuê giảm 45% so với cuối năm 2008 và giảm đến 85% so với cùng kì năm trước Nguyên nhân chính của tình trạng sụt giảm nhu cầu thuê văn phòng có thể kể đến việc giảm sút số doanh nghiệp FDI thành lập mới; doanh nghiệp trong nước thành lập mới cũng giảm 8,4% so với cuối năm 2008 Tính riêng thành phố Hồ Chí Minh, trong quý I/2009, doanh nghiệp FDI thành lập mới giảm 35% so với cuối năm 2008; và vốn FDI cam kết trong những thánh đầu năm 2009 cũng giảm 73% so với cùng kì năm 2008.

Ngoài ra, sự xuất hiện của nhiều cao ốc văn phòng cho thuê hạng B cũng tác động đến việc giảm giá của các cao ốc hạng A Trong bối cảnh khó khăn của suy thoái kinh tế toàn cầu, nhiều doanh nghiệp chuyển sang xu hướng thuê các cao ốc văn phòng hạng B nhằm tiết kiệm, cắt giảm chi phí Theo kết quả khảo sát quý I/2009 của công ty CB Richard Ellis Việt Nam về thị trường văn phòng cho thuê tại thành phố Hồ Chí Minh, giá cho thuê văn phòng hạng A giảm đến 20% so với quý trước, xuống còn 57,3 USD/m2/tháng Cho dù nhiều chủ đầu tư các cao ốc cho thuê đưa ra mức chiết khấu lên đến 30%, nhưng thị trường này có dấu hiệu vẫn tiếp tục chịu áp lực giảm giá Đến cuối tháng 2/2009, hàng chục nghìn m2văn phòng hạng B và C ở các khu vực của Hà Nội đang để trống, chiếm tỷ lệ hơn 10%; trái ngược với tình trạng một năm trước, gần như không thể thuê được, dù chỉ vài chục m2 ở những cao ốc tiếng tăm.

Trong khi đó, nguồn cung lại tăng lên trong những tháng đầu năm 2009 với 13 cao ốc văn phòng, tổng diện tích sàn gần 78.000 m2 đã góp phần làm gia tăng tỷ lệ diện tích trống tại các cao ốc văn phòng cho thuê tại thành phố Hồ Chí Minh lên mức 12,3% Nguồn cung văn phòng từ năm 2009 lại có dấu hiệu bùng nổ với mức

tăng cao gấp hai, ba lần so với giai đoạn 2007-2008 Theo ước tính, trong ba năm 2009, 2010,2011, nguồn cung văn phòng dự kiến tăng 122%, tương ứng thêm hơn 1 triệu m2 mặt bằng văn phòng Sau thời gian dài tăng nóng, thị trường cao ốc văn phòng đang có nguy cơ khủng hoảng thừa.

2.2.3 Thị trường bất động sản Việt Nam hồi phục

Thị trường bất động sản năm 2008 chao đảo mạnh với những mốc rớt giá lên đến 70% của nhiều dự án trên thị trường tự do, thì sang năm 2009, thị trường đã có nhiều biến đổi Theo nhận định của nhiều chuyên gia bất động sản, điểm sáng của thị trường bất động sản sẽ tập trung ở phân khúc nhà ở Nhằm thúc đẩy doanh số bán hàng, nhiều chủ đầu tư trong nước đã giảm giá bán Mở đầu cho đợt hạ giá là Hoàng Anh Gia Lai với việc giảm tới gần 40% cho mỗi m2 của hai dự án Hoàng Anh River View (quận 3) và Phú Hoàng Anh (huyện Nhà Bè) Sau đó, hàng loạt các doanh nghiệp khác cũng giảm giá theo, ít nhiều đã tạo ra một làn sóng giảm giá căn hộ dự án trên thị trường bất động sản Có thể kể đến một số ví dụ, công ty Đất Xanh cũng hạ giá bán căn hộ Sunview Apartment (quận Thủ Đức) từ 1.300 USD xuống còn 764 USD/m2; Thuduc House quảng cáo giảm giá 10% dự án TDH Trường Thọ cho đến hết ngày 30/4/2009; công ty Hồng Hà đã hạ giá dự án The Morning Star (quận Bình Thạnh) từ mức giá 2.000 USD trong năm 2008 xuống còn 1.200 – 1.500 USD/m2 …

Giá vật liệu xây dựng giảm trong những tháng cuối năm 2008 được lý giải là hệ quả tất yếu sau đợt tăng giá mạnh thời điểm từ cuối năm 2007 đến giữa năm 2008 Nguyên nhân thứ hai là do ảnh hưởng của tình hình kinh tế, các ngân hàng trong nước đồng loạt siết chặt các khoản vay liên quan đến bất động sản nên đầu ra cho vật liệu xây dựng bị hạn chế khi hàng loạt dự án xây dựng phải tạm ngừng Sự bình ổn giá các loại vật liệu xây dựng như sắt, thép, xi măng khiến chi phí để xây dựng một căn nhà đã giảm khoảng 30% so với cao điểm tăng giá kỷ lục vào tháng 7/2008 Chính vì vậy, tại một số dự án, giá bán nhà cũng giảm và được nhiều người chấp nhận.

Những dấu hiệu ấm lên có vẻ mới chỉ dừng lại ở thị trường sơ cấp, trong khi đó, thị trường thứ cấp vẫn trầm lắng và chưa có dấu hiệu tích cực, đặc biệt là đối với căn hộ cao cấp và đất nền dự án Theo VietRees, phân khúc thị trường được xem là ổn định nhất trong khoảng thời gian này chủ yếu tập trung vào những sản phẩm bất động sản có giá trung bình từ 1 tỷ đồng trở xuống, nguyên nhân là do đây là nhóm sản phẩm dành cho đối tượng có nhu cầu thực tế về nhà ở Theo dự báo của VietRees, phân khúc thị trường sơ cấp và sản phẩm dành cho đối tượng có thu nhập trung bình sẽ tiếp tục ấm lên vì đến cuối năm 2009 sẽ có thêm nhiều dự án dạng dành cho những đối tượng này Đối với thị trường thứ cấp, thời gian phục hồi sẽ lâu hơn.

Kỳ vọng của thị trường bất động sản năm 2010 không đặt vào phân khúc nhà cao cấp mà chuyển hướng sang nhà giá trung bình, cho người thu nhập thấp hơn Đây được nhận định là sản phẩm mà thị trường có nhu cầu lớn Nhiều hy vọng về việc vực dậy của thị trường bất động sản được đặt vào phân khúc nhà trung bình.

Trong khi thị trường căn hộ cao cấp đang bão hòa, căn hộ với diện tích vừa phải với mức giá trung bình khoảng 200 – 300 triệu đồng đang trở thành xu hướng cho một số doanh nghiệp kinh doanh bất động sản trong thời buổi suy thoái để bảo toàn vốn.

Tại thị trường Hà Nội, sau sự kiện Vinaconex Xuân Mai tung ra thị trường căn hộ có giá 180 – 200 triệu/căn tại Vĩnh Phúc và Xuân Mai, một số doanh nghiệp khác cũng đã bắt đầu hướng đến đầu tư loại sản phẩm này Số tầng trong các tòa nhà thường là 5 tầng với diện tích mỗi căn từ 40 đến 60 m2, nằm ở ngoại thành Hà Nội hoặc khu lân cận, có giá bán khoảng 5 triệu đồng/m2 được sự quan tâm của nhiều khách hàng.

Viglacera cũng công bố sẽ khởi công xây dựng 61 căn hộ, với diện tích từ 40 – 60 m2, với mức giá khoảng 200 – 300 triệu/căn vào quý II/2009, 56 căn ở khu dịch vụ trong khu công nghiệp Tiên Sơn, Bắc Ninh và 105 căn ở khu đô thị mới Đặng Xá, Gia Lâm, Hà Nội.