ÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ HÀNH VI LÊN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU IPO VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ.PDF

BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ NGỌC HẰNG TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ HÀNH VI LÊN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU IPO VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013 BỘ GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ NGỌC HẰNG TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ HÀNH VI LÊN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU IPO VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN TẤN HOÀNG TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan luận văn này hoàn toàn do tôi thực hiện. Các đoạn trích dẫn và số liệu sử dụng trong luận văn đều đƣợc dẫn nguồn và có độ chính xác cao nhất trong phạm vi hiểu biết của tôi. Những ý kiến đóng góp và giải pháp đề xuất là của cá nhân tôi từ việc nghiên cứu tài liệu và làm việc thực tế tại đơn vị. Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 23 tháng 10 năm 2013 TÁC GIẢ Võ Thị Ngọc Hằng MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng biểu Danh mục thuật ngữ LỜI CAM ĐOAN 1 TÓM TẮT 1 1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 2 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu 2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 2 1.3 Bố cục đề tài nghiên cứu 3 2 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 4 2.1 Sơ lƣợc về hoạt động IPO 4 2.1.1 IPO là gì? 4 2.1.2 Phân loại IPO 4 2.1.3 Động cơ thúc đẩy IPO 5 2.1.4 Chi phí liên quan đến IPO 6 2.2 Các tranh luận của nhà nghiên cứu về yếu tố hành vi ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu IPO 6 2.2.1 Định dưới giá và hiệu quả cao trong ngắn hạn 7 2.2.2 Hiệu quả thấp trong dài hạn 9 2.2.3 Thị trường hiệu quả trong dài hạn 10 3 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 12 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu 12 3.1.1 Nghiên cứu sự kiện: đo lường tỷ suất sinh lợi bất thường 12 3.1.2 Hồi quy đa biến: các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường . 16 3.2 Lựa chọn dữ liệu 18 4 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 24 4.1 Phân tích tỷ suất sinh lợi bất thƣờng 24 4.2 Hồi quy đa biến 28 4.2.1 Kết quả hồi quy trong ngắn hạn 28 4.2.2 Kết quả hồi quy trong dài hạn 34 5 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 39 Tài liệu tham khảo DANH MỤC BẢNG SỐ LIỆU Bảng 3.1: Tóm tắt các biến trong mô hình hồi quy 18 Bảng 3.2: Danh sách mẫu quan sát trong bài nghiên cứu 20 Bảng 3.3: Dữ liệu IPO theo năm phát hành 21 Bảng 3.4: Dữ liệu IPO theo sàn giao dịch 22 Bảng 3.5: Dữ liệu IPO theo ngành nghề kinh doanh 22 Bảng 3.6: Dữ liệu IPO theo nhà bảo lãnh phát hành 23 Bảng 4.1: Phân tích tỷ suất sinh lợi bất thƣờng 25 Bảng 4.2: Phân tích tỷ suất sinh lợi bất thƣờng theo quy mô hoạt động 27 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy trong ngắn hạn (Biến độc lập – Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng không bao gồm giá phát hành) 29 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy trong ngắn hạn (Biến độc lập – Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng bao gồm giá phát hành) 33 Bảng 4.5: Kết quả hồi quy trong dài hạn hạn (Biến độc lập – Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng không bao gồm giá phát hành) 35 Bảng 4.6: Kết quả hồi quy trong dài hạn hạn (Biến độc lập – Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng không bao gồm giá phát hành) 37 DANH MỤC THUẬT NGỮ VIẾT TẮT THUẬT NGỮ KÝ HIỆU DIỄN GIẢI Initial Public Offer IPO Phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu Cumulative Abnormal Returns CAR Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy Buy-and-hold abnormal returns BHAR Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng do mua và nắm giữ Underpricing Định dƣới giá (giá mở cửa ngày đầu tiên/giá phát hành) Left on table Giá đóng cửa ngày đầu tiên/giá phát hành Underperformance hypothesis Giả thuyết hiệu quả thấp Overperformance hypothesis Giả thuyết hiệu quả cao Market Efficiency theory Lý thuyết thị trƣờng hiệu quả Timing the Market theory Lý thuyết định thời điểm phát hành Return behavior Hành vi của tỷ suất sinh lợi Equally weighted Trung bình giản đơn Value weighted Trung bình theo trọng số 1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu này là một bài nghiên cứu sự kiện, phân tích diễn biến tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu sau IPO (Initial Public Offer – Phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu tiên). Điểm mấu chốt của bài nghiên cứu này là tìm câu trả lời cho câu hỏi liệu tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu IPO tuân theo lý thuyết thị trƣờng hiệu quả hay bị ảnh hƣởng bởi yếu tố hành vi. Tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy là tiêu chí dùng để đo lƣờng tính hiệu quả cổ phiếu đối với diễn biến của thị trƣờng. Kết quả cho thấy các cổ phiếu IPO bị định giá khá thấp, tuy nhiên ngay sau đó thị trƣờng lập tức hiệu chỉnh trong ngắn hạn. Trong dài hạn, các kết quả kiểm định dƣờng nhƣ ủng hộ lý thuyết thị trƣờng hiệu quả khi không xuất hiện các bằng chứng đáng tin cậy về sự tồn tại của tỷ suất sinh lợi bất thƣờng khác 0. Ngoài ra, bài nghiên cứu này cũng tìm ra các nhân tố tác động lên tỷ suất sinh lợi bất thƣờng của cổ phiếu IPO trong ngắn hạn và dài hạn. Các yếu tố quy mô công ty, khối lƣợng phát hành trên khối lƣợng niêm yết, thị trƣờng niêm yết có ảnh hƣởng mạnh mẽ tỷ suất sinh lợi bất thƣờng trong ngắn hạn nhƣng trong dài hạn yếu tố ngành lại đóng một vai trò quan trọng. 2 1 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài nghiên cứu Đƣợc hình thành từ năm 2000 nhƣng đến mãi năm 2006 thị trƣờng chứng khoán Việt Nam mới có những dấu hiệu khởi sắc. Số lƣợng doanh nghiệp niêm yết trên 2 sàn giao dịch tăng và khối lƣợng giao dịch lớn là một minh chứng cho kênh đầu tƣ này ngày càng đƣợc ƣu chuộng. Do đó, khi công ty muốn mở rộng quy mô đầu tƣ, tiếp cận nguồn vốn mới, các doanh nghiệp thƣờng lựa chọn phƣơng án IPO. Thực tế cho thấy trong năm 2007, số lƣợng cũng nhƣ khối lƣợng doanh nghiệp IPO trên 2 sàn giao dịch chứng khoán tăng đột biến và nó mở ra một làn sóng mới trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Thị trƣờng trở nên sôi động hơn bao giờ hết. Tuy nhiên, dƣới sự tàn phá của cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới 2008 mà trụ cột là Mỹ, đã ảnh hƣởng nghiêm trọng đến nền kinh tế Việt Nam, đặc biệt ảnh hƣởng đến thị trƣờng chứng khoán khi mà những kỳ vọng của nhà đầu tƣ trƣớc đây là quá lớn. Thực trạng IPO những năm gần đây cho thấy nhiều doanh nghiệp tiến hành IPO nhƣng thất bại, cùng sự trồi sụt của thị trƣờng chứng khoán, nhiều doanh nghiệp phải giãn tiến độ IPO hoặc kết quả IPO không khả quan, thậm chí nhiều phiên IPO còn phải huỷ bỏ do không có ngƣời đăng ký mua. Một số cổ phiếu sau IPO cũng bị rớt giá thảm hại, thậm chí thấp rất nhiều so với giá phát hành . Câu hỏi đặt ra là liệu thị trƣờng có định giá đúng cổ phiếu tại thời điểm phát hành hay nó bị chi phối bởi một yếu tố hành vi nào khác? Những nhân tố nào tác động đến việc định giá ấy hay chính xác hơn là những nhân tố nào tác động đến tỷ suất sinh lợi sau IPO cả trong ngắn hạn và dài hạn. Đó là lý do mà tôi chọn đề tài “Tác động của yếu tố hành vi lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu IPO và thị trƣờng hiệu quả”. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Đã có nhiều đề tài nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính tranh luận về yếu tố hành vi ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu IPO. Các bài nghiên cứu trƣớc đây phân tích trong 2 giai đoạn: ngắn hạn và dài hạn. Trong ngắn hạn tỷ suất sinh lợi IPO dƣơng phụ thuộc vào việc định dƣới giá (underpricing) của các nhà bảo lãnh. Tỷ suất sinh lợi dƣơng thì phụ thuộc vào sự khác 3 nhau của giá chào bán và giá mở cửa. Các nhà đầu tƣ xem đây nhƣ một cơ hội để tạo ra tỷ suất sinh lợi hợp lý trong ngắn hạn. Trong dài hạn, có 2 lý thuyết trái ngƣợc nhau. Một mặt, các nhà nghiên cứu nhƣ Steven X. Zheng (2004) và Ritter (1994) thì đồng ý rằng IPO hiệu quả thấp (under perform) hơn thị trƣờng trong giai đoạn từ 3 – 5 năm sau thời điểm phát hành. Tuy nhiên, một nhóm khác nhƣ Fama (1998) lại nghi ngờ lý thuyết hiệu quả thấp và tranh luận rằng thị trƣờng hiệu quả trong việc định giá cổ phiếu. Do đó, IPO có thể hiệu quả thấp hoặc cao so với thị trƣờng và xác suất của các kết quả này là nhƣ nhau. Bài nghiên cứu này nhằm mục đích kiểm định tính hiệu quả tại thị trƣờng Việt Nam đối với các cổ phiếu thực hiện IPO. Thông qua 1 bài nghiên cứu sự kiện để quan sát phản ứng thị trƣờng đối với tỷ suất sinh lợi IPO. Các quan sát sẽ đƣợc sẽ đƣợc phân chia thành những giai đoạn khác nhau: trong ngắn hạn, trong dài hạn. Nghiên cứu trong ngắn hạn là nghiên cứu một sự kiện diễn ra trong 5 ngày giao dịch đầu tiên, tiếp đó là một bài nghiên cứu hậu sự kiện, thƣờng là sau 5 ngày sau giao dịch đầu tiên Nghiên cứu trong dài hạn là nghiên cứu một sự kiện diễn ra trong vòng 3 năm giao dịch tiếp theo tính từ mốc ngày giao dịch đầu tiên hoặc hậu sự kiện. Bên cạnh việc kiểm định tính hiệu quả của thị trƣờng đối với các cổ phiếu IPO thì mục tiêu tiếp theo là phân tích mối tƣơng quan giữa các yếu tố nội tại và ngoại sinh ảnh hƣởng trực tiếp đển tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu thuộc nhóm này. 1.3 Bố cục đề tài nghiên cứu Chƣơng tiếp theo sẽ cung cấp nền tảng lý thuyết xung quanh các tranh luận của các nhà nghiên cứu về vấn đề yếu tố hành vi ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu IPO. Chƣơng 3 trình bày phƣơng pháp bài nghiên cứu sử dụng để đo lƣờng mức độ hiệu quả của thị trƣờng. Đặc biệt, chƣơng này sẽ giới thiệu 2 phƣơng pháp mà các nhà nghiên cứu hay sử dụng và đƣa ra cơ sở để lựa chọn phƣơng pháp phù hợp nhất. Ngoài ra, chƣơng 3 cũng đƣa ra cơ sở lý thuyết để lựa chọn các biến độc lập ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu IPO và cách lấy dữ liệu trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Chƣơng 4 trình bày các kết quả nghiên cứu trên thị trƣờng Việt Nam và so sánh kết quả với các nghiên cứu của các tác giả khác. [...]... tại của tỷ suất sinh lợi bất thƣờng có ý nghĩa khác 0 Phƣơng pháp thứ 2 đƣợc áp dụng bao gồm hồi quy tuyến tính thông qua vi c sử dụng các biến giải thích khác nhau Bằng cách này bài nghiên cứu sẽ cố gắng tìm ra tác động bất thƣờng đồng biến hoặc nghịch biến lên tỷ suất sinh lợi của IPO 3.1.1 Nghiên cứu sự kiện: đo lường tỷ suất sinh lợi bất thường Để phát hiện tác động của sự kiện IPO lên tỷ suất sinh. .. Các tranh luận của nhà nghiên cứu về yếu tố hành vi ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu IPO Phân tích diễn biến hành vi đối với hiệu quả từ các đợt IPO đã nhận đƣợc sự quan tâm của các nhà nghiên cứu tài chính Họ đã đƣa ra nhiều phƣơng pháp khác nhau cũng nhƣ nghiên cứu những giai đoạn khác nhau Những bài nghiên cứu trƣớc đây tán thành vi c những công ty IPO bị định dƣới giá chào bán do các... tỷ suất sinh lợi bất thƣờng, có 2 phƣơng pháp thƣờng đƣợc sử dụng là tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tích lũy (CARs) và tỷ suất sinh lợi mua và nắm giữ tích lũy (BHARs) Fama (1998), and Gompers and Lerner (2003) cho rằng vi c sử dụng CARs thì hiệu quả hơn BHARs Trong đó Ri,t : là tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i tại thời điểm t Rbenchmark,t: là tỷ suất sinh lợi thị trƣờng BHAR có thể làm tăng hiệu quả thấp... đơn giản hóa bằng vi c cho α = 0 và β = 1 ε*it = Rit – Rmt (4.4) Rit = Ln(Rit/Ri,t-1) (4.5) Rmt = Ln(Rmt/Rm,t-1) (4.6) 15 Nhƣ vậy, theo cách này có thể tính đƣợc lợi tức bất thƣờng cho mỗi ngày bằng cách sử dụng logarit của tỷ suất sinh lợi IPO và chỉ số VNINDEX Tập hợp các tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tại các khoản thời gian khác nhau sẽ tạo thành tỷ suất sinh lợi bất thƣờng CARs của IPO từ ngày t1 đến... thuyết H0:  Thị trƣờng hiệu quả H1:  Thị trƣờng không hiệu quả Sau đó chúng ta kiểm tra giả thuyết H0 bằng vi c kiểm định phân phối chuẩn 16 Mức độ ý nghĩa của của mỗi giai đoạn sẽ đƣợc xác định nếu cổ phiếu của các công ty IPO hiệu quả thấp cao, bình thƣờng với thị trƣờng Mẫu của các công ty IPO sẽ bị tách rời trong danh mục để xác định mức độ ý nghĩa của tỷ suất sinh lợi bất thƣờng phụ thuộc vào quy... quan hệ ổn định giữa tỷ suất sinh lợi thị trƣờng và chứng khoán Nó sử dụng beta của thị trƣờng chứng khoán để loại bỏ một phần tỷ suất sinh lợi mà đƣợc giải thích bằng các biến trong tỷ suất sinh lợi thị trƣờng Một phiên bản đơn giản của mô hình này là điều chỉnh mô hình thị trƣờng với giả định rằng trung bình bằng 0 và beta thị trƣờng bằng 1 Tỷ suất sinh lợi của IPO thì không có dữ liệu quá khứ cho... cạnh khác, tại giá trị trung bình khi mà tỷ suất sinh lợi kỳ vọng thì bằng với tỷ suất sinh lợi thị trƣờng trong những giai đoạn mà chúng ta phân tích Để đo lƣờng tỷ suất sinh lợi bất thƣờng tôi sử dụng chỉ số VNINDEX nhƣ một chỉ số chuẩn để đo lƣờng hiệu quả thông thƣờng Vì vậy tỷ suất sinh lợi bất thƣờng có thể chệch so với tỷ suất sinh lợi của chỉ số này trong cùng một giai đoạn Mô hình thị trƣờng... thấy một cách giải thích cho hiệu quả thấp trong dài hạn Những đặc tính của công ty IPO tác động đến hiệu quả của nó trong tƣơng lai Khi các đặc tính này đƣợc xem xét trong cách đo lƣờng tỷ suất sinh lợi bất thƣờng, các bất thƣờng sẽ giảm đáng kể Họ đã tạo ra các danh mục khác nhau của IPO dựa vào quy mô và giá trị sổ sách/giá trị thị trƣờng Sau khi sử dụng các hệ số chuẩn mực để kiểm soát các biến,... rằng nhiều IPO là các công ty nhỏ vì vậy tỷ suất sinh lợi thì không ảnh hƣởng khi hầu hết các mẫu đƣợc đo lƣờng giống nhau Mặc khác, nếu mẫu đƣợc đo lƣờng giá trị phủ định tỷ suất sinh lợi thì giảm đáng kể vi c tạo ra chúng thì không có ý nghĩa khác 0 Tỷ suất sinh lợi thấp của IPO thì giống nhau với những công ty cùng một quy mô và hệ số giá trị sổ sách/giá trị thị trƣờng Vì vậy, hiệu quả thấp của những... nên ít quan trọng trong các sự kiện nghiên cứu hằng ngày hoặc ngắn hạn vì tỷ suất sinh lợi kỳ vọng gần về 0 Trong trƣờng hợp này, có rất ít tác động lên tỷ suất sinh lợi bất thƣờng trong ngắn hạn Fama (1998) đề nghị rằng những nghiên cứu lý thuyết và thống kê về tỷ suất sinh lợi trong dài hạn sẽ đƣợc tính toán bằng tổng các tỷ suất sinh lợi bất thƣờng trong ngắn hạn hoặc dựa vào trung bình hơn là theo . GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ NGỌC HẰNG TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ HÀNH VI LÊN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU IPO VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ . GIÁO DỤC ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VÕ THỊ NGỌC HẰNG TÁC ĐỘNG CỦA YẾU TỐ HÀNH VI LÊN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU IPO VÀ THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Chuyên ngành:. “Tác động của yếu tố hành vi lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu IPO và thị trƣờng hiệu quả . 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Đã có nhiều đề tài nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính tranh luận về yếu tố hành