Luận văn Thạc sĩ Mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN LÊ HỒNG DIỄM MỐI QUAN HỆ GIỮA XÁC SUẤT VỠ NỢ VÀ CHÊNH LỆCH LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN LÊ HỒNG DIỄM MỐI QUAN HỆ GIỮA XÁC SUẤT VỠ NỢ VÀ CHÊNH LỆCH LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM Chuyên ngành : TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG Mã số : 60.340.201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS. NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi dưới sự hướng dẫn của TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên. Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung tôi đã trình bày trong luận văn này. TP.HCM, ngày 13 tháng 12 năm 2013 Tác giả Nguyễn Lê Hồng Diễm MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT 1 CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 2 1.1. Lý do chọn đề tài 2 1.2. Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu 3 1.3. Phương pháp nghiên cứu 4 1.4. Ý nghĩa và điểm mới của đề tài 5 1.5. Cấu trúc bài nghiên cứu 6 CHƢƠNG 2 – NHỮNG BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA XÁC SUẤT VỠ NỢ VÀ CHÊNH LỆCH LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 7 2.1. Các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp 7 2.2. Tổng kết các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp 12 CHƢƠNG 3 – DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 15 3.1. Mô hình 15 3.2. Dữ liệu nghiên cứu 17 3.3. Phƣơng pháp nghiên cứu 18 3.3.1. Đo lường chênh lệch lãi suất trái phiếu 18 3.3.2. Biến chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính 19 3.3.3. Biến quy mô doanh nghiệp 21 3.3.4. Biến giá trị thị trường trên giá trị sổ sách 22 CHƢƠNG 4 – PHÂN TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 23 4.1. Thống kê mô tả dữ liệu 23 4.1.1. Số liệu thống kê 23 4.1.2. Tình hình biến động của các biến trong giai đoạn 2007-2012 26 4.2. Sự tƣơng quan của các biến 27 4.3. Kết quả kiểm định 30 4.3.1. Kết quả kiểm định đối với mẫu tổng thể 30 4.3.2. Kết quả kiểm định theo thời gian 38 4.3.3. Kết quả kiểm định theo ngành nghề 45 4.4. Kết quả kiểm định có dùng hiệu ứng cố định các yếu tố ảnh hƣởng 50 CHƢƠNG 5 – KẾT LUẬN 54 5.1. Các kết luận 54 5.2. Các hạn chế của bài nghiên cứu 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO 59 PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 4.1: Số liệu thống kê tóm tắt cho 202 doanh nghiệp mẫu từ nằm 2007-2012. Bảng 4.2: Tình hình biến động của các biến trong giai đoạn 2007-2012. Bảng 4.3: Sự tương quan giữa các biến Bảng 4.4: Ý nghĩa của các biến Bảng 4.5: Kết quả hồi quy sử dụng hai phương pháp hồi quy là Fixed Effect (FE) và Random Effect (RE) Bảng 4.6.1: Kiểm định hồi quy với chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính Z-score Bảng 4.6.2: Kiểm định hồi quy với chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính O-score Bảng 4.6.3: Kiểm định hồi quy với chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính DD Bảng 4.7.1: Kiểm định hồi quy theo thời gian với chỉ số Z-score Bảng 4.7.2: Kiểm định hồi quy theo thời gian với chỉ số O-score Bảng 4.7.3: Kiểm định hồi quy theo thời gian với chỉ số DD Bảng 4.8: Kiểm định hồi quy theo ngành công nghiệp Bảng 4.9: Kết quả kiểm định với hiệu ứng cố định các yếu tố ảnh hưởng trong giai đoạn 2007-2012 1 TÓM TẮT Bài nghiên cứu này nghiên cứu mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp của 202 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007-2012. Dữ liệu sử dụng trong bài nghiên cứu được thu thập từ các báo cáo tài chính của các doanh nghiệp, sau đó sử dụng mô hình hồi quy hiệu ứng cố định FEM và kiểm định Hausman để kiểm định mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp. Việc kiểm định được thực hiện thông qua biến phụ thuộc là chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp và các biến độc lập bao gồm các chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính (chỉ số Z-score, O-score, DD), biến quy mô doanh nghiệp, biến giá trị thị trường trên giá trị sổ sách và biến thời gian đáo hạn. Kết quả kiểm định cho thấy tồn tại mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp. Các biến quy mô doanh nghiệp, biến giá trị thị trường trên giá trị sổ sách cũng tác động đến chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp nhưng không nhiều, biến thời gian đáo hạn không có ý nghĩa trong bài nghiên cứu này. Tác giả cũng cho thấy trong các biến xác suất vỡ nợ, biến DD có sức giải thích cao hơn so với hai biến Z-score và O-score. Tuy nhiên hai biến Z-score và O- score có sức giải thích thấp hơn một phần là do các số liệu được thu thập cho hai chỉ số này được lấy từ các báo cáo tài chính trong giai đoạn nền kinh tế khủng hoảng nên số liệu cũng bị ảnh hưởng. Từ khóa: Chênh lệch lãi suất trái phiếu, xác suất vỡ nợ, chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính, rủi ro tài chính, lãi suất trái phiếu doanh nghiệp, lãi suất tín phiếu kho bạc. 2 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 . Lý do chọn đề tài Nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới chỉ ra rằng vay nợ làm tăng tỷ suất sinh lợi dự kiến từ đầu tư của các cổ đông, nhưng vay nợ cũng làm gia tăng rủi ro cho các doanh nghiệp. Khi một doanh nghiệp phát hành nợ thay vì vốn cổ phần, rủi ro tài chính của doanh nghiệp sẽ tăng lên. Một số bài nghiên cứu chỉ ra rằng rủi ro phá sản và chi phí vay nợ của doanh nghiệp có mối quan hệ tác động qua lại lẫn nhau (như Almeida and Philippon, 2007; Anginer and Yildizhan, 2010; Bharath and Shumway, 2008; Davydendo and Strebulaev, 2007 ). Theo mô hình lý thuyết định giá các chứng khoán rủi ro của công ty, rủi ro phá sản là thành phần quan trọng trong chênh lệch lãi suất trái phiếu tổng thể. Nhiều bài nghiên cứu đã đưa ra kết luận rằng gần một nửa chênh lệch lãi suất trái phiếu được giải thích bởi rủi ro phá sản đặc biệt là trong giai đoạn khủng hoảng tài chính gần đây (2008-2009). Kết quả này được sự đồng thuận của nhiều tác giả khi nghiên cứu mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp đối với các nền kinh tế phát triển. Tuy nhiên, tại các nước đang phát triển, các nước thị trường mới nổi, các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ này đưa ra nhiều kết quả khác nhau, và vẫn còn nhiều vấn đề cần tiếp tục nghiên cứu. Trong tài chính, thuật ngữ "Yield spread" được hiểu là chênh lệch lãi suất trái phiếu: là sự khác biệt giữa lãi suất của một trái phiếu thông thường và lãi suất của trái phiếu chính phủ có cùng thời gian đáo hạn. Chênh lệch lãi suất trái phiếu được xác định trước tiên bởi kỳ vọng của thị trường về rủi ro tín dụng của trái phiếu, tức là nguy cơ bên đi vay không thể thanh toán cả gốc lẫn lãi theo thời hạn đã ấn định trong hợp đồng tín dụng. Vấn đề xác suất vỡ nợ có thể tác động đến mức lãi suất mà doanh nghiệp phải trả khi vay nợ dường như bị nhiều doanh nghiệp Việt Nam lãng quên. Với ý tưởng rằng chi phí vay nợ là một loại chi phí 3 được khấu trừ thuế và tạo lợi ích tấm chắn thuế, vay nợ để tài trợ sẽ có lợi hơn tài trợ bằng vốn cổ phần, hàng loạt công ty đẩy mạnh vay vốn ở các ngân hàng thương mại cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Kết quả là tỷ lệ đòn bẩy tài chính ở các doanh nghiệp này ở mức rất cao. Và khi khủng hoảng kinh tế 2008 xảy ra, hàng loạt doanh nghiệp phải đối mặt với khả năng không có tiền trả nợ, phải đối mặt với nguy cơ vỡ nợ. Trước tình hình này, mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu là vấn đề cần được quan tâm nghiên cứu. Các nhà quản trị cần có một cái nhìn đúng đắn hơn về vấn đề sử dụng nợ và hiểu rõ những nhân tố nào tác động đến mức chênh lệch lãi suất của công ty mình, từ đó có những hành động cụ thể để điều chỉnh nhằm mang lại lợi ích cho doanh nghiệp. Khi doanh nghiệp hiểu rõ mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu, doanh nghiệp sẽ tận dụng được lợi ích của việc sử dụng nợ và tránh được một số rủi ro về mặt tài chính. Vậy mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp Việt Nam có tồn tại hay không? Việc sử dụng nợ có khiến doanh nghiệp rơi vào phá sản hay không ? Do đó dựa trên bài nghiên cứu “Bankruptcy Prediction Models and the cost of debt” của Sattar A. Mansi, William F. Maxwell và Andrew Zhang (2010) tác giả thực hiện bài luận văn “Mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu các doanh nghiệp Việt Nam” để lý giải về vấn đề này. 1.2 Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu. Mục tiêu của bài nghiên cứu là kiểm định mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp Việt Nam. Từ mục tiêu này, các vấn đề nghiên cứu được đặt ra cụ thể như sau: Thứ nhất, tìm hiểu về các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu , các nghiên cứu này đã tìm [...]... CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA XÁC SUẤT VỠ NỢ VÀ CHÊNH LỆCH LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Trên thế giới có rất nhiều bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp, xem xét... phần quan trọng trong chênh lệch lãi suất trái phiếu tổng thể 12 2.2 Tổng kết các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Từ các kết quả nghiên cứu của các tác giả trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp, các tác giả cho thấy có tồn tại mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch. .. rằng xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của các doanh nghiệp Việt Nam có thực sự tồn tại mối quan hệ với nhau hay không Do đó tác giả thực hiện bài nghiên cứu Mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu các doanh nghiệp Việt Nam để kiểm định mối quan hệ này 15 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Mô hình Để đo lường mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh. .. đó, đầu tư vào trái phiếu của các doanh nghiệp có xác suất vỡ nợ cao là rất rủi ro, các trái chủ thường yêu cầu mức tỷ suất sinh lợi đòi hỏi rất cao cho những trái phiếu này Vì vậy, chênh lệch lãi suất trái phiếu của các doanh nghiệp có xác suất vỡ nợ cao thường cao hơn mức chênh lệch lãi suất của những doanh nghiệp khác Mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp được... nghiên cứu này đều nhận định rằng có tồn tại mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp và xác suất vỡ nợ là nhân tố quan trọng của chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp, nhiều bài nghiên cứu đã tiến hành định lượng và nhận định rằng gần một nửa chênh lệch lãi suất trái phiếu được giải thích bởi xác suất vỡ nợ của doanh nghiệp Các bài nghiên cứu trên được thực... mức chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Hầu hết các bài nghiên cứu đều nhận định rằng có tồn tại mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu Các tác giả tìm thấy rằng xác suất vỡ nợ là một nhân tố quan trọng tác động đến tổng chi phí của nợ Nhiều bài nghiên cứu đưa ra kết luận rằng xác suất vỡ nợ là yếu tố quan trọng giải thích chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp. .. giả thực hiện hồi quy để kiểm định mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ của doanh nghiệp và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp thông qua các chỉ số dự báo kiệt quệ tài chính Z-Score, O-Score và DD, qua đó đánh giá được tác động của xác suất vỡ nợ đến chênh lệch lãi suất trái phiếu, xem liệu xác suất vỡ nợ có phải là nhân tố quan trọng của chênh lệch lãi suất trái phiếu hay không 1.3 Phƣơng pháp... kết quả gì, có tồn tại mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp hay không Thứ hai, tìm hiểu xem nhân tố nào tác động đến chênh lệch lãi suất trái phiếu của doanh nghiệp Các nhân tố này tác động theo chiều hướng nào Qua đó lý giải một phần của lý do tại sao lại có mức chênh lệch lớn giữa lãi suất trái phiếu doanh nghiệp và lãi suất trái phiếu chính phủ Thứ ba,... doanh nghiệp có tác động lớn đến mức lãi suất mà doanh nghiệp phải trả Việc sử dụng chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp với lãi suất trái phiếu chính phủ nhằm xác định xem xác suất vỡ nợ của doanh nghiệp tác động như thế nào đến lãi suất trái phiếu doanh nghiệp Liệu các chủ nợ sẽ đòi hỏi mức tỷ suất sinh lợi vượt trội là bao nhiêu để đầu tư vào trái phiếu rủi ro của doanh nghiệp thay vì trái phiếu. .. lãi suất trái phiếu doanh nghiệp gần với chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp thực tế của các doanh nghiệp hơn, từ đó nâng cao tính chính xác của mô hình 3.3 Phƣơng pháp nghiên cứu 3.3.1 Đo lƣờng chênh lệch lãi suất trái phiếu Chênh lệch lãi suất trái phiếu được định nghĩa là sự khác biệt giữa lãi suất đến ngày đáo hạn của trái phiếu doanh nghiệp và lãi suất đến ngày đáo hạn của tín phiếu kho . MỐI QUAN HỆ GIỮA XÁC SUẤT VỠ NỢ VÀ CHÊNH LỆCH LÃI SUẤT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 7 2.1. Các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu. quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp. Trên thế giới có rất nhiều bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh. mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi suất trái phiếu doanh nghiệp. Từ các kết quả nghiên cứu của các tác giả trên thế giới về mối quan hệ giữa xác suất vỡ nợ và chênh lệch lãi