Chuyên đề 6 mô hình định giá tài sản vốn CAPM

 CAPM mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng xác định mức sinh lời yêu cầu của nhà đầu t  Tồn tại một tài sản không rủi ro với một suất sinh lời không rủi ro  Không có r

Chuyên đề:

Mô hình định giá tài

sản vốn- The Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Néi dung

1 Giíi thiÖu kh¸i qu¸t m«

h×nh CAPM

2 Néi dung m« h×nh CAPM

3 Lý thuyÕt kinh doanh

chªnh lÖch gi¸ (APT)

 CAPM mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi

nhuận kỳ vọng xác định mức sinh lời yêu

cầu của nhà đầu t

 Tồn tại một tài sản không rủi ro với một suất sinh lời không rủi ro

 Không có ràng buộc về bán khống

Nội dung mô hình

CAPM

 Các giả thuyết của mô hình

 Tài sản phi rủi ro

 Đ ờng thị tr ờng vốn - CML

 Hệ số beta

 Đ ờng thị tr ờng chứng khoán - SML

 ứng dụng của mô hình CAPM

 Nới lỏng những giả định của mô

hình CAPM

 Kiểm nghiệm mô hình CAPM

Các giả thuyết của mô

hình

Giả định về nhà đầu t

1. Tất cả các NĐT đều đ a ra quyết định đầu t

dựa trên mô hình Markowitz: muốn đạt điểm tối u trên đ ờng cong Markowitz dựa trên hàm hữu dụng về mức sinh lời -rủi ro của NĐT

2. NĐT có thể đi vay & cho vay tại mức lãi suất

phi rủi ro

3. Tất cả các NĐT đều có cùng dự đoán về mức

sinh lời kỳ vọng, do đó họ có cùng dự đoán xác suất phân bổ mức sinh lời và độ lệch chuẩn

4. Tất cả các NĐT đều có cùng một kỳ hạn đầu t ,

do đó đ ợc gọi là mô hình một giai đoạn

Các giả thuyết của mô

hình

Giả định về thị tr ờng tài

chính

1. Không có thuế hoặc chi phí giao dịch

liên quan đến việc mua hoặc bán CK

2. Không có lạm phát hoặc bất cứ sự thay

đổi nào về lãi suẫt, hoặc lạm phát đã đ

Tài sản phi rủi ro

 Tài sản rủi ro là tài sản có mức sinh lời không chắc chắn trong

t ơng lai

 Tài sản phi rủi ro là tài sản có

mức sinh lợi chắc chắn, độ lệch chuẩn mức sinh lợi kỳ vọng của

tài sản này sẽ bằng không (f=0)

 Mức sinh lời kỳ vọng = RFR

(mức sinh lời phi rủi ro)

HiÖp ph ¬ng sai víi tµi s¶n phi rñi ro

 HiÖp ph ¬ng sai gi÷a hai tËp hîp møc sinh lêi:

) (

1

KÕt hîp tµi s¶n rñi ro

vµ danh môc tµi s¶n rñi ro

Møc sinh lêi kú väng

Møc sinh lêi kú väng cña DM§T bao gåm c¶ tµi s¶n phi rñi ro lµ b×nh qu©n tû träng cña 2 møc sinh lêi:

 E(Rp) = wf.rf + (1-wf).E(Ri)

Trong đó:

• w f: tỷ trọng của tài sản phi rủi ro

• r f: tỷ suất sinh lợi của tài sản phi rủi ro

• E(Ri): møc sinh lợi mong đợi danh mục i của các tài sản rủi ro

KÕt hîp tµi s¶n rñi ro

vµ danh môc tµi s¶n rñi ro

KÕt hîp tµi s¶n rñi ro

vµ danh môc tµi s¶n rñi ro

KÕt hîp rñi ro vµ møc sinh lêi

Đồ thị møc sinh lợi víi rủi ro cã thể cña của danh mục kết hợp giữa hai tµi sản sẽ cã

dạng đường thẳngMøc sinh lêi kú väng

Độ lệch chuẩn C

A B

Sử dụng đòn bẩy

(Leverage)

 Để đạt được một mức sinh lợi cao hơn tại điểm M phải chấp nhận mực độ rủi ro cao hơn Sử dụng đũn bẩy tài chớnh bằng

cỏch đi vay ở lói suất phi rủi ro và đầu tư

số tiền này vào danh mục tài sản rủi ro M

 Nếu vay một số tiền bằng 50% số tiền

hiện cú với lói suất phi rũi ro rf wf sẽ khụng cũn là một tỷ lệ dương nữa mà là

một tỷ lệ õm là: -50% (wf = -0,50)

Như vậy cả møc sinh lêi và rủi ro đều tăng

theo đường thẳng tuyến tính rf – M ban đầu và

mở rộng về phía bên phải

Sử dụng đòn bẩy

(Leverage)

 Cỏc điểm trờn đường mở rộng này cú

ưu điểm hơn mọi điểm nằm trờn đường hiệu quả Markowitz

 Do đú cú một đường hiệu quả mới: đú là đường thẳng từ rf tiếp xỳc với điểm M

 Đường thẳng này được xem là đường thị trường vốn (CML-Capital Market Line) và được thể hiện trong hỡnh sau:

Đ ờng thị tr ờng vốn CML với giả

định vay hoặc cho vay ở lãi

suất phi rủi ro

Đ ờng thị tr ờng vốn

(CML)

 Khi tất cả các NĐT đều kết

hợp nắm giữ tài sản rủi ro

trong danh mục thị tr ờng và tài sản phi rủi ro, đ ờng cong hiệu quả Markowitz đ ợc gọi

là đ ờng thị tr ờng vốn (CML) Công thức của đ ờng CML:

X©y dùng c«ng thøc ® êng CML

mét danh môc ®Çu t bao

X©y dùng c«ng thøc ® êng CML

Định lý phân chia

(The separation

theorem)

 Trong khi tất cả các NĐT đều đầu t

vào danh mục thị tr ờng, vị trí chính xác trên đ ờng CML phụ thuộc vào mức yêu thích rủi ro của từng NĐT.

Định lý phân chia

t tài sản phi rủi ro) và phần còn lại vào

danh mục thị tr ờng

lãi suất phi rủi ro và đầu t toàn bộ vào

tài sản rủi ro (danh mục thị tr ờng)

vào danh mục M) độc lập với quyết định tài chính (bao nhiêu vốn đ ợc phân bổ

vào M, bao nhiêu đ ợc phân bổ vào tài

sản phi rủi ro) Tobin gọi đây là

định lý phân chia

HÖ sè beta

Danh môc ®Çu t thÞ tr êng

danh môc ®Çu t rñi ro M- tiÕp ®iÓm gi÷a ® êng CML vµ ® êng cong hiÖu

qu¶

trªn thÞ tr êng

chØ cßn l¹i rñi ro hÖ thèng

Hệ số beta

Th ớc đo rủi ro của tài sản rủi ro

- Th ớc đo rủi ro đáng tin cậy của các tài sản rủi ro là hiệp ph ơng sai của chúng với danh mục thị tr ờng

- Trong mô hình Markowitz, th ớc đo rủi ro đáng tin cậy để xem xét khi đ a thêm một CK vào trong DM

là hiệp ph ơng sai trung bình của nó với tất cả các tài sản khác trong DM

- Vì mỗi tài sản rủi ro là một phần của danh mục M

Do đó Nếu muốn biết một CK riêng lẻ góp phần vào danh mục đa dạng hoá thì cần phải đo l ờng rủi ro thị tr ờng của CK bằng cách đo l ờng độ nhạy cảm

của CK đó - beta - đối với biến động của thị tr ờng

Hệ số beta

Xác định hệ số beta theo mô

hình CAPM

β = Hiệp phương sai với thị trường

Phương sai của thị trường

Cov(i, m)

σ2m

=

Xác định hệ số beta theo mô hình CAPM

E(Rj) = RF + (E(RM) – RF) βj

Là ph ơng trình định giá tài sản vốn, thể hiện mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng của từng chứng khoán riêng lẻ

βj = 0: E(Rj) = RF

βj = 1: E(Rj) = E(RM)

ý nghĩa của beta

động lợi nhuận của một CP so với mức biến động lợi nhuận của danh mục CP thị tr ờng

Beta > 1,0

Beta nằm giữa 0 và 1,0

Danh mục thị tr ờng có beta bằng 1

Có một mối quan hệ tuyến tính giữa mức sinh lời và rủi ro (beta), beta càng cao thì mức sinh lời kỳ vọng càng cao

và ng ợc lại

§ êng thÞ tr êng chøng kho¸n

- SML

 VÒ mÆt h×nh häc, mèi quan hÖ gi÷a lîi nhuËn kú väng cæ phiÕu vµ hÖ sè beta ® îc biÓu diÔn b»ng ® êng thÞ tr êng chøng kho¸n – SML

Beta cña chøng kho¸n

Lîi nhuËn kh«ng rñi ro Møc bï rñi ro

SML

Rm RF

Rj (%)

M

So s¸nh CAPM, CML, SML

-ChØ ¸p dông cho danh môc

®Çu t hiÖu qu¶

-Nh÷ng nhµ ®Çu t kh¸c

nhau cã ® êng CML kh¸c

nhau

-¸p dông cho c¶ Danh môc

®Çu t hiÖu qu¶ & kh«ng hiÖu qu¶

- ChØ cã mét ® êng SML cho tÊt c¶ c¸c nhµ ®Çu t

m« h×nh ®a nh©n tè

beta ban đầu và beta kiểm định

 Các beta danh mục sẽ bị sai lệch nếu các beta của từng chứng khoán cá thể không ổn định

 Danh mục các cổ phiếu càng lớn và có thời gian càng dài thì beta của danh mục càng

ổn định

Mối quan hệ giữa beta và mức sinh lời

 Mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống & mức sinh lợi là mối quan hệ cùng

chiều, mặc dù mối quan hệ này

không tuyến tính hoàn toàn.

 Hầu hết các đ ờng SML đ ợc đo l ờng

có độ dốc d ơng, tuy nhiên các độ

dốc thay đổi giữa các thời kỳ.

Những hạn chế bất th ờng khi áp dụng CAPM

 ảnh h ởng của quy mô công ty: NĐT yêu cầu mức sinh lời cao hơn đối với công ty có quy mô nhỏ hơn

 ảnh h ởng của tỷ số P/E: NĐT yêu cầu mức sinh lời cao hơn đối với công ty có P/E thấp

 Beta của một CP th ờng không ổn định,

beta của một danh mục đầu t trong một

thời gian dài có tính ổn định hơn

 Mối quan hệ tuyến tính giữa mức sinh lời

và beta của một cổ phiếu th ờng không

đúng (Sharpe & Cooper 1972), nh ng lại

đúng cho một danh mục đầu t

(Black,Jensen, Scholes, 1972)

Nh÷ng nghiªn cøu vµ ph¸t hiÖn cña Fama vµ French

 1992 Fama vµ French nghiªn cøu mèi quan

hÖ møc sinh lêi cæ phiÕu, quy m« c«ng ty,

tû sè MB, vµ hÖ sè beta trong thêi gian tõ 1963-1990

biÕn møc sinh lêi thay v× biÕn rñi ro beta

Những phê phán của các nhà nghiên cứu của mô

hình đa nhân tố

l ờng chính xác lợi nhuận kỳ vọng của cổ phiếu cụ thể nào đó

 Lợi nhuận cổ phiếu biến

động phụ thuộc vào nhiều yếu tố