Đo lường tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường việt nam

Tổng quan nghiên cứu trong nước Không chỉ đề cập đến tầm quan trọng của thể chế, quy định nhà nước đối với TPDN, Uỷ ban chứng khoán nhà nước 2016 đã đưa ra thực trạng nền TPDN trong gia

-o&o -

NGUYỄN CHÍ ĐẠO

ĐO LƯỜNG TÍNH THANH KHOẢN VÀ RỦI RO VỠ

NỢ CỦA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TRÊN

THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG CHƯƠNG TRÌNH ĐỊNH HƯỚNG ỨNG DỤNG

Hà Nội - 2023

-o&o -

NGUYỄN CHÍ ĐẠO

ĐO LƯỜNG TÍNH THANH KHOẢN VÀ RỦI RO VỠ

NỢ CỦA TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP TRÊN

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn này là kết quả nghiên cứu của riêng tôi, chưa được công bố trong bất cứ một công trình nghiên cứu nào của người khác Việc sử dụng kết quả, trích dẫn tài liệu của người khác đảm bảo theo đúng các quy định Các nội dung trích dẫn và tham khảo các tài liệu, sách báo, thông tin được đăng tải trên các tác phẩm, tạp chí và trang web theo danh mục tài liệu tham khảo của luận văn

Hà Nội, ngày tháng năm 2023

Học viên

Nguyễn Chí Đạo

Cuối cùng, tôi xin tỏ lòng biết ơn gia đình, đồng nghiệp, những người bạn thân thiết đã thường xuyên động viên, tạo điều kiện giúp đỡ tôi những lúc khó khăn nhất để tôi vượt qua và hoàn thành Chương trình đào tạo Thạc sỹ

Hà Nội, ngày tháng năm 2023

Học viên

Nguyễn Chí Đạo

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT i

DANH SÁCH CÁC BẢNG ii

DANH SÁCH CÁC HÌNH iv

MỞ ĐẦU 1

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÍNH THANH KHOẢN VÀ RỦI RO VỠ NỢ TRÊN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 5

1.1 Tổng quan nghiên cứu 5

1.1.1 Tổng quan các công trình nghiên cứu 5

1.1.2 Khoảng trống nghiên cứu và các nội dung cần kế thừa và tiếp tục triển khai 11

1.2 Cơ sở lý luận về trái phiếu doanh nghiệp 12

1.2.1 Khái niệm về trái phiếu doanh nghiệp 12

1.2.2 Phân loại trái phiếu doanh nghiệp 13

1.2.3 Khái niệm và cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp 14

1.2.4 Vai trò và chức năng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 16

1.2.5 Rủi ro thường gặp trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp 18

1.3 Cơ sở lý luận về tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp 19

1.3.1 Cơ sở lý luận về tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp 19

1.3.2 Cơ sở lý luận về rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp 27

CHƯƠNG 2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ THIẾT KẾ LUẬN VĂN 35 2.1 Thiết kế nghiên cứu 35

2.2 Phương pháp nghiên cứu 36

2.2.1 Phương pháp thu thập thông tin 36

2.2.2 Phương pháp chọn mẫu 44

2.2.3 Phương pháp xử lý dữ liệu 47

2.2.3 Phương pháp phân tích dữ liệu 47

CHƯƠNG 3 THỰC TRẠNG TÍNH THANH KHOẢN VÀ RỦI RO VỠ NỢ

TRÊN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 51

3.1 Thực trạng của thị trường Trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 51

3.1.1 Sự hình thành và phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 51

3.1.2 Cơ sở tổ chức và pháp lý tại thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 53

3.1.3 Tổng quan về thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 62

3.2 Thực trạng tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 69

3.2.1 Quy mô phát hành 69

3.2.2 Quy mô giao dịch 72

3.2.3 Tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành 74

3.2.4 Quy mô giao dịch trên thị trường thứ cấp so với thị trường sơ cấp 79

3.2.5 Hệ số vòng quay trên thị trường niêm yết 79

3.2.6 Phân tích những áp lực đáo hạn và thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp trong thời gian tới 81

3.3 Rủi ro vỡ nợ trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 84

3.3.1 Hệ số xếp hạng tín dụng 84

3.3.2 Hệ số Z’’-Score 89

3.3.3 Mô hình O-score 93

3.3.4 Mô hình của Merton (1974) 96

3.4 Đánh giá thực trạng tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam 98

3.4.1 Kết quả đạt được 98

3.4.2 Hạn chế 99

3.4.3 Nguyên nhân hạn chế 104

CHƯƠNG 4 KIẾN NGHỊ GIA TĂNG TINH THANH KHOẢN VÀ GIẢM RỦI RO VỠ NỢ TRÊN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 107

4.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam tới năm

2030 1074.1.1 Quan điểm phát triển 1074.1.2 Mục tiêu phát triển 1084.1.3 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp VN tới năm

2025 1094.2 Giải pháp tăng tính thanh khoản và giảm rủi ro vỡ nợ cho trái phiếu doanh nghiệp 1104.2.1 Đảm bảo tính ổn định của kinh tế và tài chính 1114.2.2 Gia tăng niềm tin của nhà đầu tư 1124.2.3 Xây dựng hành lang pháp lý và chính sách khuyến khích phát hành trái phiếu doanh nghiệp và cải thiện tính thanh khoản của trái phiếu 1164.2.4 Kiểm soát chặt chẽ mối liên thông giữa giữa ngân hàng - chứng khoán - bất động sản 118

KẾT LUẬN 120 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

ADB Ngân hàng Phát triển Châu Á

CIC Trung tâm Thông tin tín dụng

FDI Đầu tư trực tiếp nước ngoài

OTC Thị trường phi tập trung

TTTP Thị trường trái phiếu

UBCKNN Ủy ban Chứng khoán Nhà nước

DANH SÁCH CÁC BẢNG

Bảng 1.1 Tổng kết các công trình nghiên cứu có liên quan đến đề tài 9

Bảng 2.1 Quy trình và nội dung nghiên cứu Luận văn 35

Bảng 2.2 Dữ liệu dạng số thu thập trong Luận văn 37

Bảng 2.3 Nội dung phỏng vấn các chuyên gia thị trường TPDN 39

Bảng 2.4 Các doanh nghiệp bất động sản được lựa chọn để đánh giá rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp tính đến Quý II/2023 46

Bảng 3.1 Sự tham gia của các chủ thể trên thị trường TPDN Việt Nam hiện nay 53

Bảng 3.2 Những nội dung được điểu chỉnh trong Nghị định 08/2023/NĐ-CP và đánh giá tác động đến tính thanh khoản và rủi ro thị trường TPDN tại VN 58

Bảng 3.3 Tỷ trọng phát hành riêng lẻ và công chúng 71

Bảng 3.4 Quy mô giao dịch TPDN trên thị trường Việt Nam giai đoạn 2020 – quý II/2023 74

Bảng 3.5 Hệ số vòng quay đối với TPDN trong giai đoạn 2020 - 2022 80

Bảng 3.6 Bảng ký hiệu xếp hạng tín dụng doanh nghiệp 84

Bảng 3.7 Kết quả xếp hạng tín dụng của CIC đối với các doanh nghiệp BĐS được lựa chọn 86

Bảng 3.8 Minh họa tính toán hệ số Z’’ – Score đối với Công ty Cổ phần Vincom Retail 90

Bảng 3.9 Hệ số Z’’ – Score của các doanh nghiệp bất động sản được lựa chọn nghiên cứu 92

Bảng 3.10 Minh họa tính toán hệ số O-score đối với Công ty Cổ phần Vincom Retail 93

Bảng 3.11 Hệ số O-score của các doanh nghiệp bất động sản được lựa chọn nghiên cứu 94

Bảng 3.12 Minh họa tính toán hệ số O-score đối với Công ty Cổ phần Vincom Retail 96

Bảng 3.13 Hệ số DD của các doanh nghiệp bất động sản được lựa chọn nghiên cứu

97

DANH SÁCH CÁC HÌNH

Hình 2.1 Quy trình nghiên cứu Luận văn 35

Hình 3.1 Tỷ trọng khối lượng TPDN phát hành theo kỳ hạn 64

Hình 3.2 Lãi suất phát hành bình quân trái phiếu doanh nghiệp 65

Hình 3.3 Lãi suất phát hành bình quân trái phiếu doanh nghiệp 2 quý đầu năm 2023 66

Hình 3.4 Cơ cấu tổ chức phát hành TPDN theo nhóm ngành giai đoạn 2020 – Quý II/2023 67

Hình 3.5 Giá trị phát hành TPDN và tốc độ tăng trưởng 70

Hình 3.6 Giá trị trái phiếu đang lưu hành và tốc độ tăng trưởng 74

Hình 3.7 Dư nợ TPDN và Dư nợ tín dụng giai đoạn 2020 – Quý II/2023 76

Hình 3.8 Tỷ lệ dư nợ TPCP trên GDP giai đoạn 2020 – Quý II/2023 77

Hình 3.9 Dư nợ TTTPDN Việt Nam và một số quốc gia Châu Á tính đến 31/12/2022 78

Hình 3.10 Quy mô giao dịch trên thị trường thứ cấp so với thị trường sơ cấp của trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường Việt Nam 79

Hình 3.11 Lũy kế giá trị TPDN chậm trả gốc, lãi năm 2023 81

Hình 3.12 Phân loại trái phiếu đáo hạn đến cuối năm 2024 theo mức độ rủi ro chậm thanh toán 82

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Đối với doanh nghiệp, huy động vốn bằng trái phiếu không cần tài sản thế chấp, hạn chế sự kiểm soát của trái chủ so với vay vốn ngân hàng hoặc thuê tài chính Doanh nghiệp cũng có thể nắm giữ vốn ngay lập tức thay vì chờ đợi các đợt giải ngân từ ngân hàng nên có thể chủ động hơn trong việc sử dụng vốn Lãi suất của trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) cũng thường ít biến động hơn lãi suất các khoản vay dài hạn ngân hàng và có chi phí thấp hơn thuê tài chính Việc trả gốc trái phiếu thường là vào cuối kỳ giúp doanh nghiệp có được nguồn vốn lớn và ổn định trong một thời gian dài So với cổ phiếu, phát hành trái phiếu hạn chế sự pha loãng quyền sở hữu của các cổ đông trong doanh nghiệp TPDN cũng giúp doanh nghiệp tận dụng lá chắn thuế và có chi phí rẻ hơn so với cổ phiếu Ngoài ra, phát hành trái phiếu còn giúp doanh nghiệp tận dụng được lợi ích của đòn bẩy tài chính là khuếch đại lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu

TPDN tại Việt Nam bắt đầu được phát hành từ năm 2005 và đã có những bước phát triển về quy mô và thu hút được nhiều nhà đầu tư trong những năm qua Tuy nhiên, trong giai đoạn 2020 – 2022, thị trường trái phiếu doanh nghiệp suy giảm Tính đến ngày 25/11/2022, khối lượng phát hành TPDN là 331.811 tỷ đồng, giảm 31,6% so với cùng kỳ năm 2021 và có xu hướng giảm dần qua các quý Trong khi đó, hoạt động mua lại trước hạn gia tăng, với tổng khối lượng trái phiếu mua lại lũy kế từ đầu năm là 161.656 tỷ đồng, tăng 14,1% so với cả năm 2021 (UBCK Nhà nước, 2022) Từ tháng 9/2022, thị trường TPDN bị tác động mạnh bởi khó khăn của thị trường tiền tệ khi lãi suất tăng mạnh, tỷ giá VND so với USD tăng mạnh Đặc biệt từ ngày 6/10/2022, sau vụ việc Vạn Thịnh Phát và Ngân hàng SCB, diễn biến trên thị trường tài chính - tiền tệ, đặc biệt là thị trường chứng khoán, thị trường trái phiếu tiếp tục khó khăn ênh TPDN đã phát huy vai trò quan trọng là một kênh huy động vốn trung và dài hạn cho nguồn lực xã hội nhằm phát triển kinh tế trong những năm qua Sự “đóng băng” của thị trường này đang khiến nhiều doanh nghiệp

đã khó càng thêm khó, nhất là khi khối lượng trái phiếu đáo hạn đạt đỉnh vào năm 2023-2024.

Một bộ phận doanh nghiệp (nhất là lĩnh vực bất động sản) có tiềm ẩn nguy

cơ vỡ nợ trái phiếu nếu không có giải pháp phù hợp, kịp thời hi đó, hệ lụy sẽ lớn

và phức tạp, nên cần kiểm soát vì mối quan hệ liên thông giữa ngân hàng - chứng khoán - bất động sản là khá lớn (Viện Đào tạo và Nghiên cứu BIDV, 2022) Do đó, việc nghiên cứu về tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp trong bối cảnh hiện tại là rất cần thiết để có những giải pháp nhằm hạn chế được những rủi ro trên

Xuất phát từ những lý do trên nghiên cứu đã lựa chọn đề tài: “Đo lường tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường Việt

Nam” làm luận văn tốt nghiệp cao học của mình

2 Câu hỏi nghiên cứu

Luận văn được thực hiện nhằm trả lời được các câu hỏi nghiên cứu cụ thể như sau:

- Tính thanh khoản của thị trường TPDN và rủi ro vỡ nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam trong giai đoạn 2020 – Quý II/2023 như thế nào?

- Giải pháp nhằm tăng tính thanh khoản và hạn chế rủi ro vỡ nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam là gì?

3 Mục đích và nhiệm vụ nghiên cứu

3.1 Mục đích nghiên cứu

Mục đích nghiên cứu của luận văn là đo lường tính thanh khoản và rủi ro vỡ

nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam Trên cơ sở đó, đề xuất một số kiến nghị để gia tăng tính thanh khoản và hạn chế rủi ro vỡ nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam trong giai đoạn tới

3.2 Nhiệm vụ nghiên cứu

Để đạt được mục đích nghiên cứu, các nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể như sau:

- Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về tính thanh khoản của TPDN và rủi ro vỡ nợ trên thị trường TPDN

- Thực trạng tính thanh khoản của TPDN và rủi ro vỡ nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam giai đoạn 2020 – Quý II/2023

- Đề xuất các giải pháp nhằm tăng tính thanh khoản và giảm rủi ro vỡ nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam

4 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu

4.1 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận văn là đo lường tính thanh khoản và rủi ro vỡ

nợ của TPDN trên thị trường Việt Nam

1.4.2 Phạm vi nghiên cứu

- Phạm vi nội dung: Luận văn tập trung với 2 nội dung chính là: Tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của TPDN

- Phạm vi không gian: Thị trường trái phiếu sơ cấp và thứ cấp

- Phạm vi thời gian: thời gian nghiên cứu trong giai đoạn 2020 – Quý II/2023

5 Đóng góp của nghiên cứu

Về mặt lý thuyết, luận văn hệ thống hóa và phân tích sâu rộng về tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của TPDN, từ đó tạo ra một khung tham khảo mạnh mẽ và toàn diện về chủ đề nghiên cứu này Điều này không chỉ giúp cho việc hiểu rõ hơn

về lý thuyết mà còn đề xuất các phương pháp phân tích mới nhằm đo lường và giải thích các khía cạnh thực tế của TPDN trên thị trường tài chính Việt Nam

Về mặt thực tiễn, luận văn đã đưa ra được bức tranh tổng quát về thị trường TPDN, tính thanh khoản chung của thị trường TPDN, rủi ro vỡ nợ của 10 DN bất động sản được lựa chọn Đồng thời, nghiên cứu cũng đã đi sâu vào phân tích những

áp lực đáo hạn và thanh khoản của thị trường TPDN tại Việt Nam trong giai đoạn tới Điều này là cần thiết để đề xuất một số kiến nghị để gia tăng tính thanh khoản, giảm thiểu rủi ro vỡ nợ của TPDN tại Việt Nam, tạo ra một thị trường minh bạch, cung ứng tốt nguồn vốn cho các doanh nghiệp

6 Kết cấu luận văn

Luận văn ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục

có kết cấu bao gồm 4 chương:

Chương 1 Tổng quan tình hình nghiên cứu và cơ sở lý luận về tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Chương 2 Phương pháp nghiên cứu và thiết kế luận văn

Chương 3 Thực trạng tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Chương 4 Giải pháp tăng tính thanh khoản và giảm rủi ro vỡ nợ trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

CHƯƠNG 1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÍNH THANH KHOẢN VÀ RỦI RO VỠ NỢ TRÊN THỊ

TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 1.1 Tổng quan nghiên cứu

1.1.1 Tổng quan các công trình nghiên cứu

1.1.1.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài

Ngân hàng Thanh Toán Quốc Tế - BIS (2006) đã đánh giá về sự phát triển của thị trường TPDN cho một nhóm các nước châu Á và chỉ ra lý do đặc biệt nhằm phát triển thị trường TPDN tại các quốc gia trong khu vực này là: Cơ sở hạ tầng, quy định phù hợp, cơ sở nhà đầu tư đáng tin cậy, và tác động lẫn nhau giữa các ngân hàng Tuy nhiên, ở thị trường châu Á có một đặc điểm chung là tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp kém hơn so với thị trường sơ cấp Bốn chìa khóa đã được đưa ra nhằm cải thiện thanh khoản trên thị trường thứ cấp như sau: Cơ sở nhà đầu tư chưa được phân loại; Thị trường không phù hợp cấu trúc vi mô; Minh bạch trong việc trao đổi mua bán; Lưu lượng thông tin về các tổ chức phát hành hạn chế

Chen và cộng sự (2014) đo lường rủi ro thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của TPDN trong suốt chu kỳ kinh doanh Nghiên cứu thực hiện phát triển một mô hình tín dụng cấu trúc, với các đặc điểm bao gồm việc tái cơ cấu nợ và chi phí giữ trái phiếu phụ thuộc vào giá trái phiếu để khám phá quan hệ giữa rủi ro mặc định và rủi

ro thanh khoản trong quá trình định giá trái phiếu doanh nghiệp dựa trên dữ liệu về chu kỳ kinh doanh và cắt ngang dữ liệu Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng, chi phí tài trợ của doanh nghiệp ảnh hưởng đáng kể đến tính thanh khoản của trái phiếu Không những vậy, rủi ro vỡ nợ của trái phiếu có tương quan với tính thanh khoản

Helwege và cộng sự (2014) đã phân tích và đánh giá sự ảnh hưởng của tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ đối với chênh lệch lãi suất TPDN Nghiên cứu sử dụng một mẫu dữ liệu gồm các cặp trái phiếu được phát hành bởi cùng một công ty, giao dịch trong cùng một ngày và có cùng đặc điểm trái phiếu Như vậy, những trái phiếu này có cùng rủi ro vỡ nợ và trải qua cùng những biến động thị trường Kết

quả nghiên cứu cho thấy, tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ thường đi đôi với nhau,

Goldberg & Nozawa (2021) nghiên cứu vai trò của thanh khoản thị trường TPDN trong bối cảnh cuộc khủng hoảng COVID-19 Mục tiêu là xác định tác động của các biện pháp về thanh khoản và tín dụng của Ngân hàng Trung ương Mỹ (Federal Reserve) đối với thanh khoản trái phiếu doanh nghiệp Nghiên cứu sử dụng

dữ liệu giao dịch TPDN từ Trade Reporting and Compliance Engine (TRACE) để

đo lường sự biến động của thanh khoản thị trường Đối tượng nghiên cứu bao gồm các giao dịch giữa khách hàng và đại lý, và các chỉ số về giá và khối lượng giao dịch được sử dụng để ước tính tác động của các biện pháp thanh khoản và tín dụng của Fed Nghiên cứu cho thấy sự suy giảm nhanh chóng về thanh khoản trái phiếu trong giai đoạn khủng hoảng COVID-19 Tuy nhiên, việc triển khai các biện pháp thanh khoản và tín dụng của Fed đã có tác động tích cực đến thanh khoản trái phiếu, giảm chi phí giao dịch và cải thiện thanh khoản thị trường Đặc biệt, các biện pháp này có ảnh hưởng khác biệt đối với trái phiếu đầu tư và trái phiếu rủi ro cao

Cai & Yesley (2022) đã định nghĩa tính thanh khoản của TPDN là khoảng

thời gian dự kiến để giảm thiểu rủi ro, thực tế là nhiều trái phiếu được thanh lý nhanh chóng mặc dù có ít giao dịch trong thời gian gần đây Nghiên cứu thực hiện phân tích thời gian nắm giữ trái phiếu của các cặp trái phiếu, sau đó khái quát hóa

các đặc điểm của trái phiếu và điều kiện thị trường để có thước đo thanh khoản cho tất cả trái phiếu doanh nghiệp, thước đo này không phụ thuộc vào tần suất giao dịch

và bất kỳ chi phí giao dịch

1.1.1.2 Tổng quan nghiên cứu trong nước

Không chỉ đề cập đến tầm quan trọng của thể chế, quy định nhà nước đối với TPDN, Uỷ ban chứng khoán nhà nước (2016) đã đưa ra thực trạng nền TPDN trong giai đoạn 2010-2015 và những kinh nghiệm trên trường quốc tế từ đó đưa ra giải pháp, lộ trình để có thể phát triển thị trường TPDN trong tương lai, tuy nhiên trong giai đoạn này, tính thanh khoản còn thấp, các trái phiếu chưa có rủi ro vỡ nợ cao vì vậy đề án chưa đề cập đến các tính chất trên của TPDN

Những vấn đề cơ bản về TPDN và thị trường TPDN đã được Trần Vinh Quang (2017) đưa ra được quan điểm về phát triển thị trường TPDN; phân tích chỉ

rõ những nhân tố ảnh hưởng đến phát triển thị trường TPDN; nêu ra kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPDN của một số quốc gia trong khu vực Đánh giá được thực trạng thị trường TPDN Việt Nam trên các khía cạnh môi trường kinh tế, khuôn khổ pháp lý cho thị trường TPDN, thực trạng thị trường sơ cấp và thứ cấp, luận giải được những mặt còn hạn chế của thị trường TPDN của Việt Nam trong thời gian qua theo các tiêu chí của thông lệ quốc tế Bên cạnh việc đánh giá thực trạng trên cơ sở định tính, còn sử dụng phương pháp khảo sát các chuyên gia, nhà khoa học, nhà quản lý về thực trạng phát triển thị trường TPDN của Việt Nam trong khoản thời gian nghiên cứu; chính sách phát triển thị trường TPDN cũng như

đề xuất các giải pháp phát triển thị trường TPDN trong thời gian tới

Trần Thị Thanh Tú và Nguyễn Thị Nhung (2019) đã tìm ra các công thức phù hợp để tính thanh khoản cho thị trường TPDN như “khối lượng giao dịch” và

“tốc độ tăng trưởng giao dịch” hay “hệ số vòng quay” và thấy rằng tính thanh khoản của TPDN Việt Nam là rất thấp trên cả thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp, đặc biệt khi so sánh với một số nước trong khu vực ASEAN và một số quốc gia phát triển như Hàn Quốc và Nhật Bản Nghiên cứu cũng đưa ra nguyên nhân chính dẫn tới tính thanh khoản kém trên thị trường TPDN Việt Nam, bao gồm: (i) Sự yếu kém

cả nguồn cung và cầu TPDN, (ii) Thiếu các tổ chức định giá, xếp hạng uy tín, (iii) Thiếu các nhà tạo lập thị trường, (iv) Sự hạn chế của quy định pháp luật liên quan

Phân tích và đánh giá hiện trạng và triển vọng của thị trường TPDN trong bối cảnh hiện nay, Nguyễn Trần Minh Trí (2023) dựa trên các số liệu thống kê cung cấp Nghiên cứu cũng nhằm tìm ra những giải pháp để cải thiện tình hình hiện tại và tối ưu hóa hiệu quả huy động vốn qua kênh này Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng, thị trường TPDN đang gặp khó khăn do tâm lý chung của nhà đầu tư bị ảnh hưởng bởi các vụ việc liên quan đến việc phát hành trái phiếu của một số doanh nghiệp lớn Sự thiếu niềm tin này càng gia tăng khi nhà đầu tư chứng kiến việc thanh khoản dòng tiền trả nợ trái phiếu của nhiều doanh nghiệp gặp khó khăn Thanh khoản trên thị trường TPDN giảm mạnh, cùng với việc lãi suất ngân hàng tăng đã khiến cho việc huy động vốn qua kênh này trở nên khó khăn hơn Những doanh nghiệp hoạt động trong lĩnh vực bất động sản và tài chính - ngân hàng là những đối tượng chịu

áp lực lớn nhất trong việc huy động vốn qua TPDN, khi mà dư nợ TPDN đáo hạn trong 2 năm tới đạt mức cao Triển vọng thị trường TPDN cần được cải thiện thông qua các biện pháp thực thi quy định mạnh mẽ hơn và minh bạch hơn về việc phát hành trái phiếu, cũng như việc giám sát chặt chẽ hơn việc sử dụng vốn vay

Nguyễn Phương Châm (2022) đã đưa ra một số quy định của Pháp luật về phát hành trái phiếu doanh nghiệp trong giai đoạn 2018 – 2021 Nghiên cứu đã thực hiện so sánh một số điểm thay đổi của pháp luật về phát hành TPDN giai đoạn 2018

- nay nhằm hạn chế rủi ro cho các nhà đầu tư bao gồm: Nghị định 163/2018/NĐ-CP quy định về phát hành TPDN; Nghị định 153/2020/NĐ-CP quy định về chào bán, giao dịch TPDN riêng lẻ tại thị trường trong nước và chào bán TPDN ra thị trường quốc tế; Dự thảo sửa đổi Nghị định 153/2020/NĐ-CP Trên cơ sở, nghiên cứu đã đề xuất một số giải pháp hạn chế rủi ro cho nhà đầu tư cá nhân trên thị trường trái phiếu bất động sản Việt Nam

Tô Ngọc Hưng và Lê Thị Phương (2023) đã phân tích thực trạng phát triển thị trường từ năm 2018-2022, từ đó nhận ra nguy cơ tiềm ẩn rủi ro thanh khoản cho thị trường tài chính và rủi ro vỡ nợ của các doanh nghiệp đến năm 2025, đưa ra các

bảy giải pháp hữu hiệu cải thiện thị trường trong thời gian tới đã phân tích thực trạng phát triển thị trường từ năm 2018-2022, từ đó nhận ra nguy cơ tiềm ẩn rủi ro thanh khoản cho thị trường tài chính và rủi ro vỡ nợ của các doanh nghiệp đến năm

2025, đưa ra các giải pháp hữu hiệu cải thiện thị trường trong thời gian tới, trong đó tập trung hoàn thiện khung pháp lý và nâng cao năng lực quản lý, tạo tính minh bạch cho thị trường và tổ chức thanh tra, giám sát theo đúng thông lệ quốc tế, hướng tới đầu tư bền vững

Bảng 1.1 Tổng kết các công trình nghiên cứu có liên quan đến đề tài

STT Tác giả Năm Tên nghiên cứu Nội Dung Kết quả

Nghiên cứu trong nước

1 UBCKNN 2016

Đề án phát triển của uỷ ban chứng khoán nhà nước

Tầm quan trọng của thể chế, quy định nhà nước đối với TPDN và những kinh nghiệm trên trường quốc tế

Đưa ra giải pháp, lộ trình để có thể phát triển thị trường TPDN cải thiện thanh khoản trong tương lai

2 Trần Vinh

Quang 2017

Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở Việt Nam

Cơ sở lý thuyết và thực trạng phát triển của thị trường TPDN giai đoạn 2013-2017

Đưa ra phương án để khắc phúc hạn chế của thị trường TPDN

Thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp trên thị trường Việt Nam là rất hạn chế

so với các nước trong khu vực

Tìm ra được công thức tính thanh khoản của TPDN trên thị trường Việt Nam và nguyên nhân dẫn tới sự yếu kém trên

2023

Phân tích và đánh giá hiện trạng và triển vọng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) trong bối cảnh hiện nay, dựa trên các số liệu thống kê cung cấp

Thị trường TPDN đang gặp khó khăn Sự thiếu niềm tin này càng gia tăng Thanh khoản trên thị trường TPDN giảm mạnh

5 Nguyễn

Phương 2022

Giải pháp hạn chế rủi ro cho

Bài báo phân tích một số quy định của

So sánh một số điểm thay đổi của pháp luật

STT Tác giả Năm Tên nghiên cứu Nội Dung Kết quả

Châm nhà đầu tư cá

nhân trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp bất động sản ở Việt Nam

pháp luật và đề xuất một số giải pháp nhằm hạn chế rủi ro cho các nhà đầu tư

cá nhân trên thị trường này ở Việt Nam

về phát hành TPDN giai đoạn 2018 đến nay Đưa ra được các giải pháp đối với cơ quan quản lý, đối với nhà đầu tư cá nhân

Thực trạng phát triển thị trường từ năm 2018-2022, từ đó nhận ra nguy cơ tiềm

ẩn rủi ro thanh khoản cho thị trường tài chính và rủi ro vỡ

nợ của các doanh nghiệp đến năm

2025

Đưa ra giải pháp nhằm hoàn thiện khung pháp

lý và nâng cao năng lực quản lý, tạo tính minh bạch cho thị trường và tổ chức thanh tra, giám sát theo đúng thông lệ quốc tế, hướng tới đầu

Đưa ra lý do đặc biệt nhằm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại các quốc gia trong khu vực này là: cơ sở hạ tầng, quy định phù hợp, cơ sở nhà đầu

tư đáng tin cậy, và tác động lẫn nhau giữa các ngân hàng

Đưa ra 4 giải pháp nhằm cải thiện thanh khoản, số lượng các nhà đầu tư trên thị trường

8 Helwege

và cộng sự 2014

Liquidity effects

in corporate bond spreads

Sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi đồng thời hai yếu tố là rủi ro

vỡ nợ và tính thanh khoản

Tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ thường đi đôi với nhau, và có sự liên kết lẫn nhau

9 Chen và

cộng sự 2014

Quantifying Liquidity and Default Risks of Corporate Bonds over the

Tác động định lượng của các chính sách của vĩ mô và chính phủ lên rủi ro vỡ nợ

và tính thanh khoản

Đưa ra các giải pháp phù hợp cho nhà chức trách

STT Tác giả Năm Tên nghiên cứu Nội Dung Kết quả

Business Cycle của trái phiếu

10 Mizrach 2015

Analysis of corporate bond liquidity Resear

ch Note

Đo lường tính thanh khoản của thị trường trái phiếu và phân tích sự thay đổi trong cấu trúc thị trường đối với nợ doanh nghiệp

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tiếp tục tăng trưởng Khối lượng giao dịch và số lượng giao dịch trái phiếu tăng theo thời gian Quy mô giao dịch trung bình đã giảm

Vai trò của thanh khoản thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong bối cảnh cuộc khủng hoảng COVID-19

sự suy giảm nhanh chóng về thanh khoản trái phiếu trong giai đoạn khủng hoảng COVID-19 Việc triển khai các biện pháp thanh khoản và tín dụng của Fed đã có tác động tích cực đến thanh khoản trái phiếu, giảm chi phí giao dịch và cải thiện thanh khoản thị trường

Tìm ra thước đo thanh khoản của tất

cả loại hình trái phiếu doanh nghiệp

Sử dụng các dữ liệu thứ cấp, và các mô hình để chứng minh công thức

ra rằng, tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ có mối liên hệ mật thiết với nhau và luôn

được nghiên cứu cùng với nhau Ngoài ra, các nghiên cứu gần đây cũng cho thấy được thanh khoản của các TPDN cũng đã giảm đi đáng kể, rủi ro đối với TPDN ngày càng gia tăng Nhà đầu tư thấy e ngại khi đầu tư vào thị trường TPDN Từ đó,

đã có một số giải pháp để gia tăng tính thanh khoản, giảm thiểu rủi ro TPDN đã được đưa ra

Mặc dù vậy, các công trình nghiên cứu vẫn còn những khoảng trống cần được tiếp tục được khai thác và nghiên cứu Cụ thể như sau:

- Các công trình nghiên cứu chưa thống nhất và còn tiếp cận với tính thanh khoản trái phiếu doanh nghiệp theo nhiều cách khác nhau Chưa có sự đồng nhất về mặt chi tiêu Bên cạnh đó, việc đo lường tính thanh khoản TPDN trong giai đoạn gần đây (Giai đoạn 2020 – Quý II/2023) cũng chưa được nhiều nghiên cứu lượng hóa cụ thể và đề cập đến

- Rủi ro vỡ nợ TPDN ít được nhắc đến trong các nghiên cứu trong nước và chưa đồng nhất về cách đo lường

- Trong bối cảnh diễn biến phức tạp như hiện nay, đặc biệt là những biến đông của ngành Bất động sản trong giai đoạn vừa qua đã khiến cho thanh khoản của TPDN và rủi ro vỡ nợ ngày càng tăng cao

Do đó, việc nghiên cứu về đo lường tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của TPDN là rất cần thiết cả về mặt lý thuyết và thực tiễn

1.2 Cơ sở lý luận về trái phiếu doanh nghiệp

1.2.1 Khái niệm về trái phiếu doanh nghiệp

Ross và cộng sự (2002), trái phiếu là một khoản nợ chỉ có lãi suất, tức là người vay sẽ trả lãi định kỳ và trả gốc vào cuối kỳ”

Martellini và cộng sự (2003) định nghĩa: “Trái phiếu là một nghĩa vụ tài chính của người phát hành (hay người vay) cam kết trả lại cho trái chủ (hay người cho vay) khoản tiền gốc và lãi định kỳ, được tính trên khoản gốc vay trong một khoảng thời gian nhất định.Trái phiếu thông thường là trái phiếu trả lãi định kỳ và trả gốc vào ngày đáo hạn”

Theo Collin (2003) trái phiếu là một hợp đồng của người phát hành cam kết trả lại một khoản tiền đã vay vào một ngày nhất định và trả lãi định kỳ Trái phiếu

có thể coi là một khoản vay dài hạn của Chính phủ hoặc doanh nghiệp, có lãi suất

cố định hoặc thả nổi theo giá bán

Berk và DeMarzo (2014) cũng định nghĩa: “Trái phiếu là một chứng khoán được bán để huy động tiền từ các NĐT và có cam kết thanh toán trong tương lai”

Như vậy, có thể hiểu “TPDN là một chứng khoán do doanh nghiệp phát hành, cam kết hoàn trả gốc đã vay vào một ngày nhất định trong tương lai và trả lãi định kỳ cho người nắm giữ trái phiếu”

Tại Việt Nam, Theo khoản 1 Điều 4 Nghị định 163/2018/NĐ-CP, “trái phiếu doanh nghiệp là loại chứng khoán có kỳ hạn từ 01 năm trở lên do doanh nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả nợ gốc, lãi và các nghĩa vụ khác (nếu có) của doanh nghiệp đối với nhà đầu tư sở hữu trái phiếu Trong đó, doanh nghiệp phát hành trái phiếu là công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn được thành lập và hoạt động theo pháp luật Việt Nam (căn cứ khoản 1 Điều 2 Nghị định 163) ”

1.2.2 Phân loại t i phiếu o nh nghiệp

Theo SEC (2013) và Amadeo (2018), có nhiều tiêu chí để phân loại TPDN Sau đây là một số tiêu chí cơ bản thường được sử dụng để phân loại TPDN trên thế

giới theo

- Phân loại theo kỳ hạn (Duration)

Trái phiếu ngắn hạn (short term): là trái phiếu có kỳ hạn từ 3 năm trở xuống Trái phiếu trung hạn (medium term): là trái phiếu có kỳ hạn từ 4 đến 10 năm Trái phiếu dài hạn (long term): là trái phiếu có kỳ hạn trên 10 năm

- Phân loại theo mức độ rủi ro (Risk)

Trái phiếu thường được các tổ chức XHTD xác định mức độ rủi ro bằng cách chấm điểm tín dụng Căn cứ vào hạng điểm, TPDN được chia thành 2 loại:

Loại có mức độ rủi ro thấp (Investment grade): là những TPDN thường được XHTD từ BAA (Moody’s) hay BBB (Standard & Poor’s và Fitch Ratings) Đây là những trái phiếu được phát hành bởi những doanh nghiệp ít có khả năng bị phá sản

Loại có mức độ rủi ro cao (Non – investment grade): là những TPDN có điểm tín dụng dưới hạng B, thường có lãi suất cao (high – yield)

- Phân loại theo cách thức trả lãi (Interest payment)

Loại có lãi suất cố định (Fixed rate): là TPDN có mức lãi suất được xác định bằng một tỷ lệ phần trăm (%) cố định theo mệnh giá Loại trái phiếu này thường trả lãi định kỳ (coupon)

Loại có lãi suất thả nổi (Floating rate): là TPDN mà lãi suất trong các kỳ khác nhau và được tính theo một lãi suất tham chiếu

Loại không trả lãi (Zero – coupon): là TPDN thường được phát hành với giá thấp hơn mệnh giá Khoản tiền có giá trị bằng mệnh giá được trả khi đáo hạn

Loại trái phiếu chuyển đổi (Convertible): là trái phiếu của công ty cổ phần

mà trái chủ được quyền chuyển sang cổ phiếu của công ty đó

- Phân loại theo mức độ đảm bảo thanh toán của doanh nghiệp phát hành (Secured)

Loại có bảo đảm (Secured): là những TPDN được đảm bảo bằng tài sản thế chấp (bất động sản, thiết bị, …) thuộc sở hữu của doanh nghiệp phát hành Trong trường hợp doanh nghiệp bị phá sản, trái chủ có quyền tịch thu các tài sản thế chấp

để đảm bảo quyền lợi của họ

Loại không có đảm bảo (Unsecured): là TPDN không có tài sản làm vật bảo đảm mà chỉ bảo đảm bằng uy tín của chính người phát hành

Trên đây là một số tiêu chí phân loại TPDN phổ biến Ngoài ra, căn cứ theo nhu cầu của NĐT và khả năng của doanh nghiệp, trái phiếu có thể được kèm theo một số những đặc tính đặc biệt khác (như trái phiếu có quyền mua lại, trái phiếu có quyền mua cổ phiếu, …) để tăng tính hấp dẫn của trái phiếu.”

1.2.3 Khái niệm và cấu trúc thị t ường trái phiếu doanh nghiệp

1.2.3.1 Khái niệm thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Collin (2003) đưa ra khái niệm: “Thị trường trái phiếu là nơi mà các trái phiếu được giao dịch” Thị trường TPDN là nơi mà TPDN được mua và bán Theo

Mizen và Tsoukas, (2014): “Thị trường TPDN bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.”

Từ điển Luật học của Viện Khoa học pháp lý, Bộ Tư pháp đưa ra khái niệm: thị trường là nơi thực hiện các giao dịch mua bán, chuyển nhượng, trao đổi các loại hàng hóa, dịch vụ, vốn, sức lao động và các nguồn lực khác trong nền kinh tế Từ khái niệm thị trường như trên, các tác giả của cuốn từ điển này cũng đưa ra khái niệm thị trường chứng khoán (mà không đưa ra khái niệm TTTPDN): thị trường chứng khoán là nơi mua, bán chứng khoán

Đồng nhất với khái niệm TTTPDN theo các quan điểm trên, nghiên cứu rút

ra khái niệm TTTPDN như sau: Thị trường TPDN là thị trường phát hành và giao

dịch các loại trái phiếu của các doanh nghiệp theo quy định pháp luật

Các chủ thể tham gia thị trường

- Nhà phát hành (Issuers): là các doanh nghiệp thực hiện huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu hàng hóa trên thị trường trái phiếu

- Nhà đầu tư (Investors): là những người thực sự mua và bán trái phiếu trên thị trường nhằm mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận trên lợi tức trái phiếu và chênh lệch giá, có thể chia thành: nhà đầu tư cá nhân, nhà đầu tư tổ chức

- Nhà môi giới: là một trung gian trên thị trường trái phiếu, có vai trò là cầu nối cho một hoặc cả hai bên trong một giao dịch

- Các tổ chức liên quan đến thị trường: là những tổ chức giám sát về hoạt động phát hành và kinh doanh chứng khoán nhằm đảm bảo sự hoạt động bình thường, ổn định của thị trường, gồm có: Cơ quan quản lý Nhà nước, Sở giao dịch chứng khoán, Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, Tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán, Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán, Các tổ chức tài trợ chứng khoán, Công ty định mức tín nhiệm

1.2.3.2 Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Theo Mizen và Tsoukas (2014): “Thị trường TPDN bao gồm thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.”

- Thị trường sơ cấp – thị trường phát hành

Là thị trường mà trái phiếu được doanh nghiệp bán cho các NĐT nhằm huy động vốn Việc mua bán trái phiếu trên thị trường sơ cấp thường được tiến hành thông qua (i) trung gian là các ngân hàng, (ii) doanh nghiệp phát hành trực tiếp trên TTCK (iii) bán trực tiếp cho các NĐT Mục tiêu của phát hành TPDN là đảm bảo huy động đủ vốn theo dự kiến (phát hành hết trái phiếu), kịp thời gian, và chi phí phát hành thấp Mục tiêu này có thực hiện được hay không phụ thuộc vào nhiều yếu

tố như mệnh giá, lãi suất, thời hạn, rủi ro và tính thanh khoản của TPDN đối với người mua

- Thị trường thứ cấp – thị trường giao dịch

Là thị trường mà những trái phiếu đã phát hành được mua đi bán lại giữa các NĐT TPDN đã phát hành sẽ được giao dịch trên thị trường thứ cấp Thông thường, các trái phiếu này được mua bán theo 2 hình thức: tập trung và phi tập trung (OTC)

+ Giao dich tập trung

Đối với phương thức này, các TPDN được niêm yết và giao dịch tại các SGDCK Tại đó, các trái phiếu được quản lý chặt chẽ bởi hệ thống quy định rõ ràng khi niêm yết và quy trình về phương thức giao dịch, đảm bảo quyền lợi và nghĩa vụ

của các bên

+ Giao dịch phi tập trung (OTC)

TPDN giao dịch trên OTC được thực hiện thanh toán theo hình thức thanh toán trực tiếp bằng tiền và chuyển giao trái phiếu theo hình thức chứng chỉ vật chất tại TCPH hoặc đại lý chuyển nhượng.”

1.2.4 Vai trò và chức năng của thị t ường trái phiếu doanh nghiệp

- Đối với nền kinh tế:

Thị trường TPDN với tư cách là một kênh huy động vốn trung và dài hạn, tài trợ cho hoạt động sản xuất và tái sản xuất mở rộng; có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế TPDN trở thành công cụ tự do hóa nền kinh tế bởi nó có thể cho phép các chủ thể trong nền kinh tế huy động một cách tự do và trực tiếp nguồn vốn nhàn rỗi từ trong công chúng để đầu tư phát triển Thị trường TPDN tạo điều kiện cung cấp cho nền kinh tế nguồn vốn dài hạn cho các nhu cầu

đầu tư dài hạn cần thiết, đáp ứng theo cả hai tiêu chí về thời hạn sử dụng và chi phí

sử dụng vốn phù hợp với nhu cầu của nền kinh tế; từ đó góp phần điều hòa, nâng cao hiệu quả của việc phân phối và tái phân phối các nguồn lực tài chính trong nền kinh tế, đồng thời giảm sức ép và sự tập trung đối với hệ thống Ngân hàng

- Đối với các doanh nghiệp:

Sự ra đời của thị trường TPDN đã mở ra cho các DN một kênh huy động vốn mới linh hoạt và hiệu quả hơn so với các kênh huy động vốn truyền thống Khi DN

có nhu cầu về vốn để đầu tư phát triển, mở rộng sản xuất kinh doanh thì DN có thể phát hành trái phiếu ra thị trường để huy động vốn Đây là những nguồn vốn được đảm bảo và có khả năng sử dụng dài hạn Các DN không phải chịu sức ép về thời gian hoàn trả vốn vay như khi vay vốn Ngân hàng, bởi lẽ vốn vay Ngân hàng thông thường là những khoản vay ngắn hạn và có điều kiện trong khi vốn huy động trên thị trường TPDN đều là những khoản vay dài hạn (thường là 5 năm, 10 năm, thậm chí 20 năm)

Mặt khác, trong trường hợp DN có vốn nhàn rỗi và chưa sử dụng vào hoạt động sản xuất kinh doanh thì DN hoàn toàn có thể đầu tư vào trái phiếu để tìm kiếm lợi nhuận Với việc nắm giữ những trái phiếu này, DN có thể chuyển chúng thành tiền mặt trên thị trường thứ cấp khi cần thiết

- Đối với nhà đầu tư:

Thị trường TPDN có chức năng chuyển các khoản tiết kiệm thành vốn đầu tư; một mặt huy động nguồn vốn nhàn rỗi tài trợ cho nền kinh tế; mặt khác tạo cơ hội cho các tổ chức, cá nhân chưa đủ điều kiện hoạt động kinh doanh có thể đầu tư vốn vào thị trường chứng khoán Nếu như thị trường TPDN mở ra cho các DN một phương thức tài trợ vốn linh hoạt và hiệu quả thì nó cũng tạo cho các NĐT nhiều cơ hội lựa chọn để đa dạng hóa các loại tài sản trên danh mục đầu tư của mình Bằng cách mua và nắm giữ những trái phiếu với thời gian đáo hạn rất đa dạng, người đầu

tư có thể thu hồi lại số vốn của mình sau một thời hạn 3 năm, 5 năm, 10 năm hay có thể đến 20 năm

- Đối với thị trường chứng khoán và thị trường tiền tệ:

Có thể nói thị trường TPDN đã làm đa dạng hóa hình thức huy động vốn trên TTCK, tránh tình trạng tập trung quá vào thị trường cổ phiếu gây mất thế cân bằng giữa thị trường vốn và thị trường nợ trên TTC Hơn thế nữa nó còn là một công cụ tài chính hữu hiệu nhất trong việc “nối” TTC với thị trường tiền tệ- tín dụng trong vai trò “chạy tiếp sức” và làm tăng tính thanh khoản cho TTC Thúc đẩy cả TTCK

và thị trường tiền tệ phát triển mạnh tránh tình trạng mất cân bằng giữa hai thị trường Đồng thời làm giảm bớt áp lực lên thị trường cổ phiếu và tín dụng, đặc biệt khi những thị trường này gặp nhiều biến động trong thời gian gần đây

1.2.5 Rủi o thường gặp trên thị t ường trái phiếu doanh nghiệp

Hai nhóm rủi ro điển hình mà các nhà đầu tư cá nhân phải đối mặt đó là rủi

ro trên thị trường và rủi ro từ phía bản thân nhà đầu tư cá nhân

* Các yếu tố rủi ro trên thị trường

- Rủi ro về thông tin:

Tính minh bạch thông tin thị trường nói chung và thông tin doanh nghiệp phát hành nói riêng đều kém Doanh nghiệp phát hành trái phiếu hoặc huy động vốn trên thị trường không bắt buộc phải có xếp hạng tín nhiệm Nhà đầu tư rất khó hiểu

rõ tài liệu công bố thông tin dài hàng trăm trang với nhiều điều khoản mập mờ, nhất

là thông tin về mục đích sử dụng vốn huy động từ trái phiếu, dòng tiền trả nợ của DN

- Rủi ro về tính thanh khoản:

Tính thanh khoản trên thị trường TPDN là thấp Có sự chênh lệch giữa nguồn cung và cầu, hiện nay TPDN phải cạnh tranh với nhiều kênh đầu tư sinh lời nhanh khác như chứng khoán, bất động sản…

- Rủi ro về chính sách:

Các cơ quan chính phủ có thể ban hành nhiều loại chính sách khác nhau ảnh hưởng trực tiếp đến các nhà đầu tư, ví dụ như: mức thuế cho lợi nhuận từ đầu tư, các quy định về việc được mua bán TPDN, Các chính sách đó có thể cản trở đến quyết định của nhà đầu tư

- Rủi ro về lãi suất:

Với mức tăng trưởng nóng như hiện nay, lãi suất huy động trên thị trường TPDN ở mức tương đối cao, đặc biệt là ngành bất động sản, lãi suất cao tương ứng với mức rủi ro lớn từ phía doanh nghiệp, chính vì vậy nhà đầu tư cần cân nhắc kĩ trước khi quyết định mua TPDN

- Rủi ro vỡ nợ:

Rủi ro vỡ nợ xảy ra khi một công ty không có khả năng thực hiện các khoản thanh toán cần thiết cho các nghĩa vụ đối với các khoản TPDN đã phát hành cho các nhà đầu tư TPDN không được chính phủ bảo đảm mà phụ thuộc hoàn toàn vào năng lực doanh nghiệp đó

* Rủi ro từ phía nhà đầu tư cá nhân:

Các nhà đầu tư nhỏ lẻ khi tham gia vào thị trường TPDN là phần đông số họ trong giai đoạn này vẫn chưa được tiếp cận thông tin đầy đủ về TPDN họ đang nắm giữ Nhà đầu tư cá nhân cũng hoàn toàn bất lợi trong việc tiếp cận, xử lý thông tin hay trong quá trình đàm phán, bảo vệ quyền lợi khi xảy ra tranh chấp hoặc rủi ro vỡ

nợ Bên cạnh đó là hạn chế trong kỹ năng, kinh nghiệm, khả năng phân tích, dự báo các chỉ số tài chính, đánh giá thông tin liên quan đến TPDN của các nhà đầu tư cá nhân

1.3 Cơ sở lý luận về tính thanh khoản và rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp

1.3.1 Cơ sở lý luận về tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp

1.3.1.1 Khái niệm và đặc điểm

* Khái niệm

Đối với bất kỳ sản phẩm nào, tính thanh khoản là điều vô cùng quan trọng,

và được coi là yếu tố then chốt trên thị trường tài chính Chính vì vậy, với tư cách là nhà đầu tư, họ đặc biệt quan tâm đến điều này

Trong tài chính, tính thanh khoản là một khái niệm chỉ mức độ mà một tài sản bất kì có thể được mua hoặc bán trên thị trường mà không làm ảnh hưởng nhiều đến giá thị trường của tài sản đó Một tài sản có tính thanh khoản cao nếu nó có thể được bán nhanh chóng mà giá bán không giảm đáng kể, thường được đặc trưng bởi

số lượng giao dịch lớn Ví dụ, tiền mặt có tính thanh khoản cao, vì nó thường có thể được "bán" (để đổi lấy hàng hóa) với giá trị gần như không thay đổi Chứng khoán hay các khoản nợ, khoản phải thu có tính thanh khoản cao nếu chúng khả năng đổi thành tiền mặt dễ dàng Cách gọi thay thế cho tính thanh khoản là tính lỏng, tính lưu động

Theo Horne và David (1968), thanh khoản có thể được diễn tả như khả năng nhận ra giá trị của phương tiện được chấp nhận trong sự trao đổi giữa nó với phương tiện khác

Brealey, Myers và Marcus (2001) bổ sung cho khái niệm về tính thanh khoản

đó là “khả năng của một tài sản có thể chuyển đổi thành tiền một cách nhanh chóng với chi phí thấp”

Subramanyam và Wild (2009) đưa ra một khái niệm hẹp hơn về tính thanh khoản Theo họ, “tính thanh khoản là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền hoặc

có được tiền để đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn” Thật vậy, là phương tiện được chấp nhận để trao đổi, tiền là tài sản có tính thanh khoản cao nhất và cũng là một chuẩn mực cho việc kiểm soát giá trị của các loại tài sản khác được so sánh như mức độ thay thế của nó

Gitman và Zutter (2010) cho rằng “tính thanh khoản công ty thể hiện tình hình tài chính chung, cụ thể hơn là khả năng thanh toán, hay nói cách khác chính là việc công ty đó giải quyết được các khoản nợ của mình dễ dàng như thế nào”

Bragg (2011) định nghĩa tính thanh khoản “là khả năng của một thực thể để thanh toán các khoản nợ của mình một cách kịp thời, theo các điều khoản thanh toán ban đầu”

Đối với thị trường tài chính, tính thanh khoản của thị trường tài chính là một chỉ báo quan trọng về sức khỏe và hiệu quả hoạt động của thị trường đó Tính thanh khoản đề cập đến khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt nhanh chóng và mà không làm thay đổi đáng kể giá trị của tài sản Tính thanh khoản thị trường (Market Liquidity): Được đánh giá qua khả năng mua hoặc bán một lượng lớn tài sản trên thị trường mà không gây ra biến động lớn về giá

Từ những phân tích ở trên, quan điểm của tác giả về thanh khoản của thị

trường trái phiếu được phát biểu như sau: “Tính thanh khoản của thị trường trái

phiếu doanh nghiệp phản ánh khả năng mà những khoản nợ này có thể dễ dàng được chuyển đổi thành tiền mặt mà không làm biến động giá trái phiếu một cách đáng kể Một thị trường trái phiếu doanh nghiệp có tính thanh khoản cao thường được đánh giá thông qua khối lượng giao dịch lớn và tính minh bạch trong thông tin, cho phép định giá chính xác và giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư Ngược lại, thị trường kém thanh khoản có thể tạo ra rủi ro và chi phí cao hơn cho nhà đầu tư khi

họ cố gắng thoái vốn, đặc biệt trong trường hợp cần thanh khoản nhanh chóng”

* Đặc điểm

Theo báo cáo của IMF (2015) thị trường có tính thanh khoản phải đảm bảo 5 đặc điểm sau:

- Chi phí giao dịch thấp: Là một trong những đặc điểm quan trọng của một

thị trường có tính thanh khoản cao, đặc biệt là đối với TPDN Chi phí giao dịch ở đây bao gồm mọi loại phí và chi phí liên quan đến việc mua hoặc bán trái phiếu

hi nói đến "chi phí giao dịch thấp" trong ngữ cảnh của thị trường có tính thanh khoản, nó có nghĩa là những chi phí liên quan đến việc mua hoặc bán trái phiếu là tương đối nhỏ so với tổng giá trị giao dịch Thị trường có chi phí giao dịch thấp sẽ thu hút nhiều nhà đầu tư hơn, làm tăng khối lượng giao dịch và cải thiện tính thanh khoản của thị trường Đối với TPDN, chi phí giao dịch thấp có thể tạo điều kiện thuận lợi cho việc mua và bán trái phiếu, giúp nhà đầu tư có thể dễ dàng điều chỉnh danh mục đầu tư của mình theo những biến động của thị trường

- Tốc độ xử lý một lệnh nhanh: Trong trường hợp của TPDN liên quan đến

khả năng thực hiện các lệnh mua hoặc bán trái phiếu một cách nhanh chóng, cũng như hiệu quả của quá trình này Đặc điểm này là một yếu tố quan trọng trong việc đánh giá tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp Thời gian phản hồi nhanh chóng từ thị trường khi nhận lệnh mua/bán là một dấu hiệu của tính thanh khoản cao Một thị trường có tính thanh khoản tốt sẽ cho phép nhà đầu tư mua hoặc bán trái phiếu hầu như tức thì, không phải chờ đợi một khoảng thời gian dài để tìm được

người mua hoặc người bán phù hợp Đồng thời, "Tốc độ xử lý một lệnh nhanh" cũng đề cập đến hiệu quả giao dịch Hiệu quả giao dịch nói đến khả năng một lệnh mua hoặc bán được thực hiện với giá gần nhất có thể với giá thị trường tại thời điểm

đó, và không làm thay đổi giá trái phiếu một cách đáng kể Điều này đặc biệt quan trọng đối với các nhà đầu tư lớn, vì họ có thể gây ra những biến động giá đáng kể nếu họ mua hoặc bán một lượng lớn trái phiếu cùng một lúc

- Có chiều sâu, tức là tồn tại rất nhiều lệnh tại các mức giá trên và dưới mức giá hiện tại của tài sản: "Chiều sâu" của thị trường, trong trường hợp cụ thể của

TPDN, là khái niệm liên quan đến sự tồn tại của nhiều lệnh mua và bán tại các mức giá khác nhau Sự sâu rộng của thị trường được đánh giá dựa trên sự đa dạng của các lệnh mua và bán cũng như khối lượng của chúng Khi một thị trường có "chiều sâu", điều đó nghĩa là có một lượng lớn các lệnh mua và bán đang chờ đợi tại các mức giá cao hơn và thấp hơn giá hiện tại Thị trường sâu thường có thể cung cấp thanh khoản cho nhà đầu tư mà không cần phải chờ đợi một thời gian dài để tìm được người mua hoặc người bán

- Có chiều rộng, tức là có nhiều lệnh và các lệnh có quy mô lớn (lệnh đặt

mua/bán với khối lượng lớn) nhưng không ảnh hưởng nhiều tới giá cả "Chiều

rộng" của thị trường, đặc biệt là trong trường hợp của TPDN, liên quan đến số lượng và quy mô của các lệnh mua và bán Một thị trường được coi là có "chiều rộng" khi có sự tham gia của nhiều người mua và người bán, và khi có thể thực hiện được các giao dịch lớn mà không làm thay đổi giá cả một cách đáng kể

- Khả năng phục hồi, phản ánh đặc tính của thị trường – trong đó các lệnh mới nhanh chóng điều chỉnh sự mất cân bằng trên thị trường, đưa giá về mức hợp

lý dựa trên các yếu tố cơ bản "Khả năng phục hồi" trong ngữ cảnh thị trường tài

chính là một khía cạnh quan trọng của tính thanh khoản Nói một cách cụ thể, khả năng phục hồi nói đến mức độ mà thị trường có thể chịu đựng biến động giá mà không làm ảnh hưởng đến giá cả cơ bản của tài sản Khả năng phục hồi là một đặc điểm quan trọng của thị trường tài chính vì nó cho thấy rằng thị trường có khả năng

tự điều chỉnh và duy trì sự ổn định Nó cũng cho thấy rằng thị trường đang hoạt động hiệu quả, trong đó giá cả phản ánh đúng giá trị cơ bản của tài sản

1.3.1.2 Đo lường tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp

Xuất phát từ đặc điểm về thanh khoản của thị trường trái phiếu, thì thanh khoản thị trường trái phiếu được đo lường bởi các chỉ tiêu cụ thể như sau:

a) Quy mô phát hành

Quy mô phát hành cho biết được tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp được phát hành trong một khoảng thời gian nhất định thường là một năm Quy mô phát hành là một chi tiêu quan trọng để đánh giá được quy mô thị trường TPDN sơ cấp Theo đó, quy mô phát hành càng lớn thì tính thanh khoản của thị trường TPDN càng cao và ngược lại

b) Quy mô giao dịch

Thị trường thứ cấp là nơi mà các TPDN được giao dịch giữa các NĐT với nhau Theo Alexander và cộng sự (2000) và Hotchkiss và Jostova (2007), quy mô của thị trường TPDN thứ cấp được thể hiện qua tính thanh khoản của thị trường Nghiên cứu của Alexander và cộng sự (2000) và Wahyudi và Robbi (2009) đã sử dụng các tiêu chí liên quan đến quy mô giao dịch trái phiếu để phản ánh tính thanh khoản của thị trường như sau:

(i) Số lần giao dịch: Là chỉ tiêu đo lường số lượng giao dịch mà trái phiếu doanh nghiệp được thực hiện trong một khoảng thời gian nhất định, thường là trong một ngày giao dịch Chỉ tiêu này cung cấp thông tin về mức độ hoạt động của trái phiếu trên thị trường Nếu "số lần giao dịch" cao, điều này cho thấy có nhiều hoạt động mua và bán trái phiếu, cho thấy tính thanh khoản cao Mặt khác, nếu "số lần giao dịch" thấp, điều này có thể cho thấy rằng thị trường trái phiếu doanh nghiệp có tính thanh khoản thấp

(ii) Số lượng trái phiếu được giao dịch: Là chỉ tiêu đo lường tổng số trái phiếu doanh nghiệp được mua và bán trên thị trường trong một khoảng thời gian nhất định Chỉ tiêu này cung cấp một cái nhìn về khối lượng giao dịch thực sự, và đóng một vai trò quan trọng trong việc đánh giá mức độ thanh khoản của trái phiếu

Nếu số lượng trái phiếu được giao dịch cao, điều này cho thấy trái phiếu có mức độ thanh khoản cao Ngược lại, nếu số lượng trái phiếu được giao dịch thấp, điều này

có thể cho thấy rằng trái phiếu có mức độ thanh khoản thấp

(iii) Doanh số giao dịch: Là một chỉ tiêu quan trọng khi đánh giá tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp Chỉ tiêu này đo lường tổng giá trị của tất cả các giao dịch trái phiếu được thực hiện trong một khoảng thời gian nhất định Doanh số giao dịch phản ánh sự hoạt động của thị trường, mức độ tham gia của các nhà đầu tư

và sự hấp dẫn của trái phiếu doanh nghiệp đối với thị trường Một doanh số giao dịch cao thường liên quan đến một mức độ thanh khoản cao, cho thấy rằng trái phiếu có thể dễ dàng được mua và bán mà không ảnh hưởng đến giá trái phiếu

c) Tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành (Dư nợ thị trường trái phiếu doanh nghiệp)

- Tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành là chỉ tiêu đo lường tổng giá trị của

trái phiếu doanh nghiệp đang lưu thông trên thị trường Nói cách khác, đây là số tiền mà doanh nghiệp vẫn đang nợ trên thị trường trái phiếu sau khi đã trừ đi giá trị trái phiếu đã được chi trả "Tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành" có thể được sử dụng để đánh giá tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp Khi "tổng giá trị TPDN đang lưu hành" lớn, tức là có nhiều trái phiếu của doanh nghiệp đang được lưu thông trên thị trường, thì tính thanh khoản thường cao hơn Điều này là do sự sẵn có của nhiều trái phiếu hơn cho phép các nhà đầu tư dễ dàng mua hoặc bán mà không ảnh hưởng đáng kể tới giá của trái phiếu

- Tốc độ tăng trưởng giá trị của TPDN đang lưu hành: Chi tiêu "Tốc độ tăng

trưởng giá trị của Trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang lưu hành" thể hiện sự thay đổi, thường là tăng, trong tổng giá trị của các trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành trong một khoảng thời gian nhất định

Khi tốc độ tăng trưởng càng cao thì cho thấy được tính thanh khoản của thị trường TPDN càng lớn và ngược lại

- Quy mô của TTTPDN so với các thị trường khác (bao gồm: thị trường

TPCP, thị trường cổ phiếu, và tín dụng ngân hàng)

Chỉ số đo lường quy mô thị trường TPDN với các thị trường khác như thị trường khác (như thị trường TPCP, thị trường cổ phiếu, và tín dụng ngân hàng) cho đánh giá mức độ cân đối của hệ thống tài chính, vai trò của TTTPDN trong hệ thống tài chính quốc gia

d) Quy mô giao dịch trên thị trường thứ cấp so với thị trường sơ cấp

Công thức:

Đây là một trong các chỉ số dùng để đo tính thanh khoản trên thị trường thứ cấp Giá trị giao dịch TPDN thứ cấp càng cao, cho thấy thị trường càng có tính thanh khoản lớn

e) Hệ số vòng quay

Hệ số vòng quay thể hiện là một chỉ số quan trọng trong việc đánh giá tính thanh khoản của TPDN trên thị trường niêm yết Chỉ số này đo lường số lần quay vòng của tổng giá trị phát hành bình quân của trái phiếu trên thị trường niêm yết trong một khoảng thời gian nhất định Công thức thể hiện như sau:

Hệ số vòng quay trên thị

trường niêm yết =

Tổng giá trị giao dịch trái phiếu trên thị

trường niêm yết Giá trị trái phiếu lưu hành niêm yết

bình quân Trong đó:

Tổng giá trị giao dịch trái phiếu: là tổng giá trị mua, bán trên thị trường niêm yết trong vòng 1 năm

Giá trị trái phiếu lưu hành niêm yết bình quân được xác định bằng (giá trị trái phiếu lưu hành đầu năm + giá trị trái phiếu lưu hành cuối năm)/2

Hệ số vòng quay càng cao cho thấy được thanh khoản của thị trường TPDN càng tốt

1.3.1.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản của trái phiếu doanh nghiệp

- Lãi suất: Lãi suất là một trong những yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Khi lãi suất tăng, giá trái phiếu thường giảm và ngược lại Như vậy, biến động lãi suất có thể tác động đến tính thanh khoản trái phiếu doanh nghiệp

- Tình hình kinh tế: Tình hình kinh tế tổng thể, bao gồm tốc độ tăng trưởng GDP, tỷ lệ thất nghiệp, và mức độ lạm phát, cũng có thể ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Khi kinh tế tăng trưởng mạnh, nhu cầu đối với trái phiếu có thể tăng, làm tăng tính thanh khoản Tuy nhiên, trong tình hình kinh tế yếu, nhu cầu đối với trái phiếu có thể giảm, dẫn đến giảm tính thanh khoản

- Chính sách tiền tệ: Các chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương cũng

có thể ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Ví dụ, nếu ngân hàng trung ương tăng cung tiền, điều này có thể làm giảm lãi suất và làm tăng giá trái phiếu, từ đó làm tăng tính thanh khoản

- Biến động thị trường tài chính: Biến động trên thị trường tài chính, như biến động của chứng khoán hoặc đồng tiền, cũng có thể ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Biến động lớn có thể làm tăng rủi ro và giảm tính thanh khoản

- Quan điểm và chiến lược của nhà đầu tư: Sự thận trọng, mong muốn lợi nhuận, và thái độ chấp nhận rủi ro của nhà đầu tư có thể ảnh hưởng đến quyết định mua hay bán trái phiếu, từ đó ảnh hưởng đến tính thanh khoản

- Tâm lý thị trường: Những biến động của thị trường tài chính, đặc biệt là trong những thời điểm bất ổn, có thể làm thay đổi nhanh chóng về tâm lý của nhà đầu tư và có thể tạo ra sự biến động lớn trong tính thanh khoản

- Quan điểm về doanh nghiệp phát hành: Sự tin tưởng và nhận định của nhà đầu tư về doanh nghiệp phát hành cũng có thể ảnh hưởng đến tính thanh khoản của trái phiếu Nếu nhà đầu tư không tin tưởng vào khả năng trả nợ của doanh nghiệp,

họ sẽ ít muốn mua trái phiếu đó, dẫn đến giảm tính thanh khoản

1.3.2 Cơ sở lý luận về rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp

1.3.2.1 Khái niệm

Rủi ro vỡ nợ hay còn gọi là rủi ro phá sản trong tiếng Anh là “Default Risk” Đây là thuật ngữ dùng khi một công ty hoặc cá nhân không có khả năng thực hiện các khoản thanh toán cần thiết cho các nghĩa vụ nợ của họ và theo đó người cho vay

và nhà đầu tư phải chịu rủi ro vỡ nợ trong hầu hết các dạng gia hạn tín dụng một công ty mức độ rủi ro cao hơn sẽ có lợi nhuận cao hơn, hay lãi suất cao hơn

Đối với thị trường TPDN, vỡ nợ doanh nghiệp xảy ra khi tình hình kinh doanh của một công ty không khả quan Trong thời gian dài, công ty không thể tạo

ra dòng tiền để thanh toán các khoản nợ, lãi cho nhà đầu tư, trái phiếu doanh nghiệp

"Rủi ro vỡ nợ" (còn gọi là rủi ro tín dụng) trong TPDN là khả năng mà công

ty phát hành trái phiếu không thể trả lại số tiền gốc hoặc lãi cho những người mua trái phiếu đó Nếu điều này xảy ra, nhà đầu tư có thể mất toàn bộ hoặc một phần số tiền họ đã đầu tư (Chen và cộng sự, 2014)

Không trả nợ gốc: Đây là tình huống mà công ty phát hành không thể trả lại

số tiền gốc mà họ đã mượn thông qua việc phát hành trái phiếu Điều này thường xảy ra khi công ty gặp khó khăn tài chính nghiêm trọng hoặc phá sản

Không thanh toán lãi: Trong một số trường hợp, công ty có thể không đủ khả năng tài chính để thanh toán lãi suất cho người mua trái phiếu Điều này có thể dẫn đến việc giảm giá trị của trái phiếu và tạo ra những rủi ro cho nhà đầu tư

Rủi ro mất vốn: Nếu công ty không thể trả lại số tiền gốc hoặc lãi, nhà đầu tư

có thể mất toàn bộ hoặc một phần số tiền họ đã đầu tư Điều này đặc biệt quan trọng đối với những người đầu tư một số tiền lớn vào trái phiếu

Từ những khái niệm trên, khái niệm về rủi ro vỡ nợ trái phiếu được phát biểu

cụ thể như sau: “Rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp, hay còn được biết đến

với thuật ngữ "default risk" trong tiếng Anh, đề cập đến khả năng mà doanh nghiệp phát hành trái phiếu không thể thực hiện nghĩa vụ tài chính của mình, tức là không trả được nợ gốc hoặc lãi theo đúng điều khoản đã cam kết Tình trạng này thường phản ánh một quá trình suy giảm lâu dài trong tình hình kinh doanh của công ty, dẫn đến việc không tạo ra đủ dòng tiền để đáp ứng các nghĩa vụ thanh toán Khi một công ty vỡ nợ, nhà đầu tư có nguy cơ mất một phần hoặc toàn bộ số vốn đầu tư, khiến cho việc đầu tư vào trái phiếu của các doanh nghiệp có rủi ro tín dụng cao đòi hỏi một mức lãi suất cao hơn để bù đắp cho nguy cơ đó Điều này càng làm nổi bật tầm quan trọng của việc đánh giá cẩn thận và quản lý rủi ro khi lựa chọn đầu tư vào trái phiếu doanh nghiệp”

1.3.2.2 Đặc điểm

- Rủi ro vỡ nợ thường xuất hiện khi doanh nghiệp gặp khó khăn về tài chính Điều này có thể là do doanh thu giảm, chi phí tăng hoặc một sự kiện không lường trước như một thảm họa tự nhiên hay một cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu

- Tác động đến tất cả các chủ nợ: Khi một doanh nghiệp không thể trả nợ, tất

cả các chủ nợ đều có thể bị ảnh hưởng Điều này bao gồm các nhà cung cấp, nhân viên, các ngân hàng hoặc tổ chức tài chính khác cung cấp cho vay, và các nhà đầu

tư mua trái phiếu của doanh nghiệp

Có thể dẫn đến phá sản: Trong trường hợp nghiêm trọng, rủi ro vỡ nợ có thể dẫn đến việc doanh nghiệp phải tuyên bố phá sản hi điều này xảy ra, tài sản của doanh nghiệp sẽ được bán để trả nợ và các chủ nợ thường chỉ nhận được một phần nhỏ của số tiền mà họ cho vay

Ảnh hưởng đến sự tin tưởng của thị trường: Khi một doanh nghiệp không thể trả nợ, điều này có thể làm giảm niềm tin của thị trường vào doanh nghiệp và làm giảm giá trị cổ phiếu của nó Ngoài ra, việc này cũng có thể làm tăng chi phí vay của doanh nghiệp trong tương lai nếu nó còn tồn tại

Như vậy, rủi ro vỡ nợ có thể ảnh hưởng nghiêm trọng đến hoạt động kinh doanh và sự tồn tại của doanh nghiệp, cũng như làm giảm giá trị đầu tư của những người mua trái phiếu và cổ phiếu của doanh nghiệp

1.3.2.3 Các chỉ tiêu đo lường rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp

a Mô hình XHTD

Rủi ro vỡ nợ của trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) là một khía cạnh quan trọng mà nhà đầu tư cần xem xét trước khi thực hiện đầu tư Để đo lường rủi ro này, các tổ chức xếp hạng tín nhiệm như Moody's, Fitch Ratings và Standard & Poor's đã phát triển một mô hình đánh giá rủi ro dựa trên các tiêu chí phân tích kỹ thuật tài chính và định lượng Các tổ chức này sử dụng thông tin lịch sử, các biến số tài chính như tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu, khả năng sinh lời, dòng tiền, cũng như các yếu tố không định lượng như chất lượng quản trị, triển vọng ngành nghề và môi trường kinh tế vĩ mô để đưa ra xếp hạng tín nhiệm

Xếp hạng tín nhiệm cho trái phiếu được biểu hiện qua một thang điểm từ cao đến thấp, thường bắt đầu từ 'AAA' cho trái phiếu có chất lượng cao nhất (rủi ro vỡ

nợ thấp nhất) và đi xuống tới 'D' cho những trái phiếu đã vỡ nợ Một xếp hạng tốt không chỉ phản ánh khả năng một doanh nghiệp có thể trả lãi và gốc đúng hạn, mà còn giúp doanh nghiệp huy động vốn với chi phí thấp hơn do tạo được niềm tin cho nhà đầu tư

Ý nghĩa của kết quả đo lường từ các tổ chức xếp hạng tín nhiệm cực kỳ quan trọng Một mặt, nó giúp nhà đầu tư hiểu được mức độ rủi ro họ đang đối mặt và đưa

ra quyết định đầu tư phù hợp Mặt khác, nó giúp thị trường trái phiếu hoạt động hiệu quả hơn, thông qua việc phân biệt được các mức độ rủi ro khác nhau và điều chỉnh lãi suất cho phù hợp Do đó, xếp hạng tín nhiệm đóng vai trò như một công cụ định giá rủi ro, giúp thị trường phân bổ tài chính một cách minh bạch và hiệu quả

b Hệ số Z-Score:

Altman, (1968) đưa ra mô hình Z-score sử dụng phương pháp phân tích đa biệt thức đã khắc phục vấn đề mâu thuẫn giữa các chỉ số kế toán trong mô hình đơn biến trước đó của Beaver, (1966) Mô hình Altman Z- score (1968) là kết quả