thuyết trình tài chính doanh nghiệp chính sách nợ và giá trị doanh nghiệp 2

Quy trình mua bán song hành này diễn ra nhanh đến nỗi giá trị thị trường của các doanh nghiệp có sử dụng nợ và không sử dụng nợ bằng nhau.. Vì vậy, MM kết luận rằng giá trị thị trường

GIÁ TR DOANH NGHI P Ị DOANH NGHIỆP ỆP

GIẢ ĐỊNH CỦA MM (MODIGLIANI & MILLER ) TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TRONG MỘT NỀN KINH TẾ CẠNH TRANH KHÔNG CÓ THUẾ

LẬP LUẬN CỦA MM

T Một nhà đầu tư mua 1% cổ phần của U

So sánh với mua 1% cả nợ và vốn cổ phần của L

T Đầu tư vào doanh nghiệp không sử dụng đòn bẩy tài

chính hay có sử dụng đòn bẩy thì cũng đều cho ta cùng một mức thu nhập như nhau : 1% lợi nhuận hoạt động của doanh nghiệp

Trong thị trường vận hành tốt thì đầu tư cho thu nhập giống nhau phải có chi phí như nhau tức ( 0,01 VU = 0,01 VL)

Vậy giá trị của doanh nghiệp không có nợ phải bằng giá trị của doanh nghiệp có vay nợ.

LẬP LUẬN CỦA MM

Hai chiến lược trên cùng cho một mức thu nhập: 1% lợi nhuận sau lãi.

Vốn cổ phần 0,01 E L = 0,01 (V L - D L ) 0,01 (Lợi nhuận - Lãi)

LẬP LUẬN CỦA MM

TÀI SẢN Giá trị NGUỒN VỐN Giá trị

Phát hành cổ phần ưu đãi,

cổ phần thường hay kết hợp cả

hai loại.

Sử dụng hỗn hợp các chứng khoán nợ do doanh nghiệp phát hành: nợ dài hạn so với nợ ngắn hạn,

có bảo đảm so với không bảo đảm, nợ cấp cao so với nợ cấp thấp, nợ chuyển đổi vs nợ không chuển đổi sẽ không có tác động nào đến giá trị doanh nghiệp.

QUY LUẬT BẢO TỒN GIÁ TRỊ

Giả định: Các giao dịch song hành không có rủi ro & không có chi phí giao dịch.

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH

Không có phí giao dịch khi thực hiện Abitrage.

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH (ABITRAGE)

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH (ABITRAGE):

Trong một thị trường vốn hoàn hảo,không có chi phí giao dịch

Các nhà đầu tư có thể gia tăng lợi nhuận bằng cách sử dụng

đòn bẩy tài chính cá nhân thay cho đòn bẩy tài chính của

doanh nghiệp.

Quy trình mua bán song hành này diễn ra nhanh đến nỗi giá trị thị trường của các doanh nghiệp có sử dụng nợ và không sử dụng nợ bằng nhau Vì vậy, MM kết luận rằng giá trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp đó trong các thị trường vốn hoàn hảo không có thuế thu nhập doanh nghiệp.

LẬP LUẬN MUA BÁN SONG HÀNH (ABITRAGE)

Trường hợp 1: Công ty A được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần

Công ty không sử dụng đòn bẩy tài chính, tất cả lợi nhuận từ hoạt động được dùng chi trả cổ tức cho các cổ đông.

Kết quả Lợi nhuận hoạt động ($) 500 1.000 1.500 2.000 Thu nhập mỗi cổ phần ($) 0,5 1,00 1,50 2,00

Bảng 1: Cấu trúc vốn và thu nhập dự kiến của công ty A trong trường hợp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần

Trường hợp 2: Công ty A xem xét quyết định phát hành 5.000$ nợ

với lãi suất 10% và mua lại 500 cổ phần.

Bảng 2: Cấu trúc vốn và thu nhập dự kiến của công ty A trong

trường hợp phát hành 5.000 $ nợ với lãi suất 10% và mua lại 500 cổ phần được tài trợ hoàn

Lợi nhuận hoạt động ($) 500 1.000 1.500 2.000 Lãi vay ($) 500 500 500 500 Lợi nhuận vốn cổ phần ($) 0 500 1.000 1.500 Thu nhập mỗi cổ phần ($) 0 1 2 3

Tỷ suất sinh lợi từ cổ phần (%) 0 10 20 30

Bảng 3: Với hai cổ phần của A, trị giá 20$ (trong đó:

10 $ đi vay) trong điều kiện cấu trúc vốn của A không có nợ vay

Kết quả

Lợi nhuận hoạt động ($) 500 1.000 1.500 2.000

Lợi nhuận ròng từ đầu tư ($) 0 1 2 3

Tỷ suất sinh lợi từ 10$ đầu tư 0 10 20 30

Trường hợp 3 : Xét trường hợp nhà đầu tư đi vay nợ để mua

cổ phiếu của A

VÍ DỤ VỀ ĐỊNH ĐỀ I CỦA MM

Lợi nhuận hoạt động dự kiến

Giá trị thị trường của tất cả chứng khoán

Cấu trúc vốn hiện tại: 100% vốn CP

Cấu trúc vốn đề xuất: 50% vốn CP, 50% nợ

rA: Tỷ suất sinh lợi từ tài sản

rE: Tỷ suất sinh lợi từ vốn cổ phần

rD: Tỷ suất sinh lợi dự kiến từ nợ

Biến đổi công thức trên ta được:

Ý NGHĨA CỦA ĐỊNH ĐỀ I

T Khi vốn doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần:

Khi vốn doanh nghiệp được tài trợ 50% vốn cổ phần và 50% vốn vay thì r A vẫn là 15% Nhưng khi đó:

r E = r A = Lợi nhuận hoạt động dự kiến

Giá trị thị trường của tất cả chứng khoán

T Khi doanh nghiệp có nợ phi rủi ro – mức rủi ro ở mức

thấp hơn và có thể chấp nhận được: rD độc lập với D/E

rE tăng tuyến tính khi D/E tăng

Khi doanh nghiệp vay nợ nhiều hơn – mức rủi ro đã tăng lên – thì doanh nghiệp buộc phải chịu lãi suất vay

nợ nhiều cao hơn tưng ứng với rD tăng do đó rE sẽ tăng chậm lại

Độ dốc của rE hẹp dần lại khi D/E tăng là vì rủi ro chuyển một phần từ các cổ đông sang các trái chủ.

ĐỊNH ĐỀ II

Khi doanh nghiệp vay nợ tức dùng D/E thì r E và β E tăng

ĐÁNH ĐỔI RỦI RO – LỢI NHUẬN

Rủi ro

rE= 0.20

rA= 0.15

rD= 0.10

D/E tăng  β E tăng  r E tăng

=> Do đó, khi doanh nghiệp vay nợ thì các nhà đầu tư đòi hỏi tỷ suất sinh lợi cao hơn từ VCP

ĐÁNH ĐỔI RỦI RO – LỢI NHUẬN

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền: tỷ

suất sinh lợi dự kiến từ một danh mục tất cả các chứng khoán của doanh nghiệp.

Một doanh nghiệp có: D = 2 triệu USD

Hiện lưu hành 100.000 cổ phần với giá 30$/ CP

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Quyết định tài trợ được ấn định nhằm các mục tiêu:

-Tối đa hóa giá trị thị trường của doanh nghiệp

Và/Hoặc

-Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền

Trong điều kiện của MM:

-Nếu định đề I đúng thì hai mục tiêu tương đương nhau

-Nếu định đề I không đúng thì cấu trúc vốn tối đa hóa giá trị doanh nghiệp đồng thời cũng tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền với điều kiện lợi nhuận hoạt động độc lập với cấu trúc vốn.

Hai điều cảnh báo:

1- Các cổ đông chỉ muốn gia tăng giá trị doanh nghiệp

2- DN muốn vay nợ nhiều hơn để làm giảm chi phí sử dụng vốn BQGQ (do nợ là nguồn vốn rẻ hơn)

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Ví dụ: Doanh nghiệp có:

rE = 12% (bất kể doanh nghiệp vay nợ bao nhiêu)

rD = 8%

Lợi nhuận hoạt động của doanh nghiệp: 100.000USD

Chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền rA bắt đầu từ 12% và kết thúc ở 8%

V 1 = 100.000 / 0,12 = 833.333 USD

V 2 = 100.000 / 0.08 = 1.250.000 USD

V 2 – V 1 = 416.667 USD  phần lãi vốn rơi vào tay CĐ

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Các tỷ suất sinh lợi từ vốn cổ phần có đòn bẩy tài chính

+ rEkhông chịu tác động của ĐBTC  rA sẽ giảm khi D tăng

+ Doanh nghiệp không thể tăng nợ đến 100%

+ Nếu khi nợ 100%, doanh nghiệp bị phá sản thì các trái chủ trở thành

cổ đông mới của doanh nghiệp, doanh nghiệp lại được tài trợ 100% vố

cổ phần

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Phân tích v các t su t sinh l i ề các tỷ suất sinh lợi ỷ suất sinh lợi ất sinh lợi ợi

Theo các nhà kinh tế học truyền thống thì một độ nghiêng ĐBTC trung bình có thể làm tăng TSSL vốn cổ phần dự kiến rE mặc dù không đến mức độ như định

đề II của MM dự báo Nhưng doanh nghiệp vô trách nhiệm vay nợ quá nhiều sẽ thấy rằng rE tăng nhanh hơn MM tiên đoán

dụng vốn bình quân gia

đó lại tăng Điểm cực tiểu là điểm cấu trúc vốn tối ưu

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

QĐTT chủ yếu được hỗ trợ bằng 2 lập luận:

Thứ 1: Các nhà đầu tư không nhận biết hay không đánh giá được rủi ro tài

chính do vay nợ “vừa phải” tạo ra Lúc đó, các nhà đầu tư có ĐBTC vừa phải có thể chấp nhận TSSL thấp hơn mức đáng lẽ họ đòi hỏi.

Thứ 2: Thị trường thực tế là bất hoàn hảo, các bất hoàn hảo này cho phép

các doanh nghiệp vay nợ cung cấp một dịch vụ đánh giá cho các nhà đầu

tư Nếu đúng như vậy, thì các cổ phần có đòn bẩy tài chính có thể được giao dịch với giá cao hơn so với giá trị lý thuyết của chúng trong thị trường hoàn hảo.

(Trong thị trường vốn không hoàn hảo, các doanh nghiệp có thể vay nợ với

lãi suất thấp hơn các nhà đầu tư cá nhân, vì vậy thay vì tự mình đi vay, các nhà đầu tư có thể tối đa hóa tài sản của mình bằng việc sở hữu cổ phần có đòn bẩy tài chính Do vậy, các cổ phần này có thể được giao dịch với giá cao hơn giá trị lý thuyết của chúng Tuy nhiên, khó có thể chứng minh rằng doanh nghiệp có thể vay với lãi suất rẻ hơn Trên thực tế, không có sự khác biệt nhiều giữa lãi suất trái phiếu doanh nghiệp và lãi suất của các định chế cho vay khác, thêm vào đó cần xét đến hình thức đầu tư theo quy mô và cung cầu của vốn.)

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Các định đề của MM dựa vào thị trường vốn hoàn hảo Các nhà kinh tế truyền thống khẳng định rằng các bất hoàn hảo làm cho việc vay nợ của nhiều

cá nhân trở nên tốn kém và không thuận tiện

 Tạo nên một nhóm khách hàng sẵn lòng chi trả một khoản phí để mua cổ phần của các doanh nghiệp có vay nợ.

 Các doanh nghiệp có thể tìm kiếm những khách hàng chưa thỏa mãn để thu được khoản phí này

Khách hàng chưa thỏa mãn

 Thiết kế các chứng khoán ngoại lai để đáp ứng nhu cầu của họ rất khó khăn.

QUAN ĐIỂM TRUYỀN THỐNG

Các bất hoàn hảo và các cơ hội:

- Khi một bất hoàn hảo của thị trường xuất hiện (chẳng hạn như việc chính phủ áp một mức trần cho lãi suất tiền gửi ngân hàng thì các DN có cơ hội kiếm lợi cho mình từ các bất hoàn hảo này, chẳng hạn như:

+ Phát hành một trái phiếu có lãi suất thả nổi  tăng giá trị DN

+ Thành lập các quỹ đầu tư tiền tệ để cung cấp dịch vụ đầu

tư cho nhóm khách hàng có nhu cầu

 Tận dụng các bất hoàn hảo của thị trường để thoản mãn nhóm KH có nhu cầu chưa được thỏa mãn ngay khi

có cơ hội trước khi thị trường vốn biến chuyển và lấy mất cơ hội đó.